注冊會計師財務管理講義第三章其他長期籌資

1、.第十三章其他長期籌資【考情分析】本章主要介紹租賃決策、優(yōu)先股、認股權證和可轉換債券融資問題。本章比較重要，各種考題都可能出現，尤其是租賃決策可能出計算題和綜合題，基本上每年都考。本章還可能獨立或者與其他章節(jié)結合出綜合題。2013年教材沒有變化。本章內容第一節(jié)租賃（重難點）第二節(jié)混合籌資（重點）第一節(jié)租賃一、租賃的概念及分類二、租賃費用的經濟內容及報價形式（重難點）三、經營租賃與融資租賃四、租賃的會計處理（重難點）五、租賃的稅務處理（重難點）六、租賃的決策分析概述（重難點）七、經營租賃【直接抵稅租賃】的決策分析（重難點）八、融資租賃的決策分析九、稅務對租賃的影響十、租賃籌資對投資決策的影響十一

2、、租賃存在的原因一、租賃的概念及分類分類依據類 別說 明按租賃合約當事人直接租賃直接租賃只涉及出租人和承租人兩方。杠桿租賃杠桿租賃涉及出租人、承租人和貸款人三方；出租人也是債務人。售后租回承租人先將資產賣給出租人，再將該資產租回的一種租賃形式。租賃期短期租賃租期明顯短于租賃資產的經濟壽命。長期租賃租期接近租賃資產的經濟壽命。租金是否超過租賃資產的成本不完全補償租賃全部租金不足以補償租賃資產全部成本。完全補償租賃全部租金超過租賃資產全部成本。租賃是否可解除可以撤銷租賃租賃合同中注明承租人可以隨時解除租約。不可撤銷租賃在租賃合同到期前不可以單方面解除租約。出租人是否負責租賃資產的維修毛租賃由出租人

3、負責租賃資產維護。凈租賃由承租人負責租賃資產維護。二、租賃費用的經濟內容及報價形式（一）租賃費用的經濟內容（二）租賃費用的報價形式方式一：分別約定租金、利息和手續(xù)費方式二：分別約定租金和手續(xù)費方式三：約定一項綜合租金三、經營租賃與融資租賃經營租賃含義指購買資產使用權，用以替代經營資產購置，屬于經營活動。財務特征最主要的財務特征是可以撤銷導致典型經營租賃是短期的、不完全補償、可撤銷的毛租賃核心問題買還是租：取得資產的使用權，而不是擁有其所有權。決策原則：一般來說，當擁有和運營某項固定資產的平均年成本高于最優(yōu)租金時，就可以選擇租賃。融資租賃含義指以租賃形式融資，用以替代借款籌資，屬于籌資活動。財務

4、特征最主要的財務特征是不可以撤銷導致典型融資租賃是長期的、完全補償的、不可撤銷的凈租賃核心問題租賃融資還是借款購買：決定擁有某項固定資產之后的籌資決策。決策原則：一般來說，當租賃的融資成本低于債務融資時，可選擇租賃融資?！纠?·多選題】下列關于租賃的說法不正確的是（）。A.在杠桿租賃中，出租人具有雙重身份，既是資產出租者，又是款項借入人B.可撤銷租賃可以提前終止，不可撤銷租賃不可以提前終止C.如合同分別約定租金和手續(xù)費，則租金包括租賃資產購置成本和相關的利息D.合同分別約定租金、利息和手續(xù)費，則租金指租賃資產購置成本及出租人利潤答疑編號5765130101正確答案BD答案解析如果經出

5、租人同意或者承租人支付一筆足夠大的額外款項，不可撤銷租賃也可以提前終止，所以，選項B的說法不正確；如果合同分別約定租金、利息和手續(xù)費，則租金僅指租賃資產的購置成本，因此，選項D的說法不正確?！纠?·單選題】（2009年新制度）2009年9月承租人和出租人簽訂了一份租賃合同，合同規(guī)定租賃資產的購置成本200萬元，承租人分10年償還，每年支付租金20萬元，在租賃開始日首付，尚未償還的租賃資產購置成本以5%的年利率計算并支付利息，在租賃開始日首付。租賃手續(xù)費為15萬元，于租賃開始日一次性付清。根據這份租賃合同，下列表述中，正確的是（）。答疑編號5765130102正確答案A答案解析本題中，

6、合同分別約定租金、利息和手續(xù)費，此時，租金僅指租賃資產的購置成本，利息和手續(xù)費用于補償出租人的營業(yè)成本，如果還有剩余則成為利潤。四、租賃的會計處理（一）租賃分類滿足下列標準之一的，即應認定為融資租賃：（1）在租賃期屆滿時，租賃資產的所有權轉移給承租人。（2）承租人有購買租賃資產的選擇權，所訂立的購買價款預計將遠低于行使選擇權時租賃資產的公允價值，因而在租賃開始日就可合理地確定承租人將會行使這種選擇權。（3）租賃期占租賃資產使用壽命的大部分。這里的“大部分”掌握在租賃期占租賃開始日租賃資產使用壽命的75%以上（含75%）。（4）承租人租賃開始日的最低租賃付款額的現值，幾乎相當于租賃開始日租賃資產

7、公允價值。這里的“幾乎相當于”，通常掌握在90%以上。（5）租賃資產性質特殊，如果不做較大改造，只有承租人才能使用。（1）租賃的會計分類，主要著眼于租賃資產的主要風險和報酬是否轉移。（2）會計角度區(qū)分經營租賃和融資租賃的主要目的，是分別規(guī)定計入損益的方式，因此，準確地說，應稱為“費用化租賃”和“資本化租賃”。（二）租賃的會計處理承租人（1）承租人不應將租賃資產列入資產負債表，與此相適應，也不能對租賃資產中的固定資產提取折舊；（2）承租人應當將經營租賃的租金在租賃期內各個期間按照直線法計入相關資產成本或當期損益；（3）對于承租人在經營租賃中發(fā)生的初始直接費用，應計入當期損益。出租人（1）出租人應

8、當將出租資產作為自身擁有的資產在資產負債表中列示，對于租賃資產中的固定資產，應當采用同類自有固定資產的折舊政策計提折舊。（2）費用化租賃的租金通常在租賃期內按直線法確認為當期收入；（4）有關的初始直接費用，計入當期費用。承租人（1）應將租賃資產、租賃引起的長期應付款（最低租賃付款額）和未確認融資費用分別列入資產負債表。按照租賃資產的公允價值與最低租賃付款額現值中較低者作為租入資產的入賬價值；將最低租賃付款額作為長期應付款入賬；兩者的差額為未確認融資費用。（2）租賃資產中固定資產應按規(guī)定計提折舊；租賃資產的折舊政策，與同類自有固定資產相同；（3）支付租金時攤銷“未確認融資費用”并減少長期應付款。

9、出租人（1）不將租賃資產列入資產負債表；（2）不對租賃固定資產計提折舊；（3）未實現融資收益應當在租賃期內各會計期間進行分配，陸續(xù)確認為融資收入。五、租賃的稅務處理（一）國際上租賃的稅務分類一般而言，各國稅法將租賃分為：可直接抵扣租賃【又叫稅務導向租賃，真實租賃；指租賃費可以直接從當期應稅所得中直接抵扣的租賃】和不可直接抵扣租賃【又叫非稅務導向租賃，按分期付款處理，即資產耗用或銷售時才能作為扣除項目】。真實租賃需要同時滿足5個條件。（二）我國租賃的稅務處理（1）如上所述，一般二者的分類標準并不相同（2）但是我國二者一致2008年修改后的所得稅法取消了關于租賃分類標準的條款，但同時規(guī)定：“在計算

10、應納稅所得額時，企業(yè)財務、會計處理辦法與稅收法律、行政法規(guī)的規(guī)定不一致的，應當依照稅收法律、行政法規(guī)的規(guī)定計算”。稅法沒有規(guī)定的事項可以遵從財務、會計的規(guī)定執(zhí)行，即稅務上采用會計準則對于融資租賃（資本化租賃）和經營租賃（費用化租賃）的分類方法和確認標準。會計的資本化租賃稅法不可直接抵扣租賃會計的費用化租賃稅法可直接抵扣租賃2.財務與稅法、會計租賃仍然可能不一致財務、稅法和會計在租賃分類上相似但是并不完全一致。例如：假設一家公司需要一臺100萬元的設備，預計使用壽命為10年。如果公司簽訂一份租期7年（不可撤銷），租金現值為89萬元的合同，并回避有關租賃期滿所有權轉移的條款，則在會計上進行費用化處

11、理，稅務上按“經營租賃”計稅，但在財務上仍然屬于長期的融資租賃。承租方出租方融資視自有，可折舊不折舊，但收到租金中本金部分可類似折舊抵稅租金,僅利息可抵稅租金收入及付現成本要考慮所得稅影響經營不可折舊折舊租金全額扣除,抵稅租金收入及付現成本要考慮所得稅影響【說明】由于經營租賃和融資租賃的涉稅處理不同，所以租賃決策首先要判定租賃的類型。六、租賃的決策分析概述承租人在決定是否租賃一項資產時，通常面臨兩個問題：第一個問題是該項資產是否值得投資？第二個問題是該項資產通過租賃還是自行購置取得？在進行租賃分析時，通常假設第一個問題已經解決，即投資于該資產將有正的凈現值，現在只需要分析應如何取得該資產，即是

12、租賃取得還是自行購置。在比較租賃和自行購置的方案時，通常假設自行購置的資金來源于借款。租賃籌資和借款籌資的風險相同，具有可比性。2.“借款購買或者租賃設備”決策的三種方法方法一：凈現值比較分析法即求出兩種方案各自的凈現值，凈現值大的方案優(yōu)方法二：損益平衡租金法計算和自行購買相比，承租人可接受的租金最大值，和市場中實際租金進行比較，從而做出是否應該租賃的決策。方法三：差量分析法先求出兩個方案各年的差量現金流量然后對差量現金流量折現，得出差量凈現值差量凈現值大于零，則計算差量現金流量時的被減數所在方案即為好的方案七、經營租賃【直接抵稅租賃】的決策分析方法一：損益平衡租金（承租人立場分析）對承租人而

13、言，損益平衡租金是承租人能夠接受的最高租金，它等于自行購置的平均年成本。分析承租人如果自行購置和使用設備的現金流出量，求出這些現金流量的凈現值，最后求出自行購買年等額成本類似于第8章的等額年金法的變種：等額年成本法【例131】A公司是一個制造企業(yè)，擬添置一臺設備，該設備預計需要使用2年，正在研究是通過自行購置還是租賃取得。有關資料如下：（1）如果自行購置該設備，預計購置成本1260萬元。該項固定資產的稅法折舊年限為5年，法定殘值率為購置成本的5%。預計該資產2年后變現價值為756萬元。（2）營運成本（包括維修費、保險費和資產管理成本等）每年66.67萬元。（3）已知A公司的所得稅稅率為25%，

14、投資項目的資本成本為12%?！疽蟆恳螅河嬎愠凶馊说亩惽皳p益平衡租金。答疑編號5765130201正確答案方法二：差量現金流量法（承租人立場分析）這個內容教材放在融資租賃的“承租人分析的基本方法”中，但是本質上屬于經營租賃的內容。在比較租賃和自行購置的方案時，通常假設自行購置的資金來源于借款。租賃籌資和借款籌資的風險相同，具有可比性?！纠?3-2】A公司是一個制造企業(yè)，擬添置一臺設備，有關資料如下：（1）如果自行購置該設備，預計購置成本1 260萬元。該項固定資產的稅法折舊年限為7年，殘值率為購置成本的5%。預計該設備可以降低生產成本（稅后）250萬元/年，至少可以持續(xù)5年。預計該設備5年后

15、變現價值為350萬元。（2）B租賃公司表示可以為此項目提供融資，并提供了以下租賃方案：每年租金298.88萬元，在每年末支付；租期5年，租金租賃期內不得撤租，租賃期滿設備所有權不轉讓。（3）A公司的所得稅稅率為30%，稅前借款（有擔保）利率10%。項目資本成本為12%?！疽蟆?.評價設備投資方案的可行性；2.如果投資方案具有可行性，評價租賃方案的可行性。答疑編號5765130202該項目有正的的凈現值34.08萬元，因此具有投資價值，即設備投資方案可行。（1）判斷租賃合同的稅務性質我國稅法遵從會計準則關于融資租賃的認定標準，據此分析： 該項租賃期滿時資產所有權不轉讓 租賃期與資產稅法使用年限

16、的比率5/771%<75% 租賃最低付款額的現值298.88×（P/A，10%，5）1132.99，低于租賃資產公允價值的90%（1260×90%1134）。因此，該租賃合同的租金可以直接抵稅。【說明】由于租賃融資合同大多是“量身定制的”，其現金流量沒有標準模式，租賃的財務評價需要根據合同進行具體分析。例如，例13-2的租賃設備在合同終止時有償轉讓，則租金不能直接抵稅，而被視為“分期付款購買”。這時需要將租金區(qū)分為“設備購置款”和“利息”，利息部分可以在支付時抵稅，而“設備購置款”只能在折舊時抵稅。不過，租賃分析的基本模型和原理是一樣的。八、融資租賃的決策分析教材本部

17、分內容“實質上是承租人立場的經營租賃的差量現金流量法，已經移到前面剛剛講過。我詳細版本的WORD講義中的內容是額外補充的，大家有空的時候做個了解就足夠了！九、稅務對租賃的影響十、租賃籌資對投資決策的影響在前面的租賃分析中，我們是把資產的投資決策和籌資決策分開考慮的，并假設該項投資本身有正的凈現值。這種做法通常是可行的，但有時是并不全面的。有時一個投資項目按照常規(guī)籌資有負的凈現值，如果租賃的價值較大，抵補常規(guī)分析負的凈現值后還有剩余。采用租賃籌資可能使該項目具有了投資價值。NPV=投資項目凈現值+租賃凈現值如果NPV>0,投資項目可行如果NPV<0，投資項目不可行?！咀⒁狻客顿Y與租賃

18、籌資結合命題，并要求結合籌資判斷投資的可行性。十一、租賃存在的原因租賃雙方的實際稅率不同（資產使用者的稅率較低），通過租賃可以減稅（節(jié)稅是長期租賃存在的主要原因）2.通過租賃降低交易成本（租賃公司批量采購及善于維修設備）交易成本的差別是短期租賃存在的主要原因。3.通過租賃合同減少不確定性。此外，有時承租人無法取得借款，或者不能進一步增加資產負債率，也會選擇租賃籌資，即使其成本略高于借款籌資。第二節(jié)混合籌資 一、優(yōu)先股籌資二、認股權證籌資（重點）三、可轉換債券籌資（重點）一、優(yōu)先股籌資（一）優(yōu)先股的特點優(yōu)先股是一種混合證券，有些方面與債券類似，另一些方面與股票相似，是介于債券和股票之間的一種證券

19、。（二）優(yōu)先股的籌資成本（1）優(yōu)先股的股利基本上是固定的，因此優(yōu)先股的籌資成本與債券類似。（2）發(fā)行公司的優(yōu)先股股利不能在稅前扣除，與債券籌資不同?！纠?3-3】A公司是一個擬籌資公司，盈利能力和信譽良好?，F在有兩個籌資方案：（1）發(fā)行債券籌資，設定的利率10%，與市場上等風險的債券利率相同；（2）發(fā)行優(yōu)先股籌資，由于優(yōu)先股的風險大于債券，設定的稅前股利率為12%?！疽蟆浚?）假設公司處于無稅的環(huán)境，計算其投資報酬率和籌資成本。（2）假設投資人和A公司的所得稅率均為20%，A公司的債務利息在稅前支付，而優(yōu)先股股利要在稅后支付，請計算其投資報酬率和籌資成本。（3）假設稅法規(guī)定源于境內稅后利潤不

20、再征收公司所得稅，請計算優(yōu)先股的投資報酬率和籌資成本。答疑編號5765130301正確答案（1）假設公司處于無稅的環(huán)境，請計算其投資報酬率和籌資成本。在沒有稅收和其他市場摩擦的情況下，投資人收益等于籌資人成本，所以債券投資人的報酬率是10%，A公司債券籌資成本亦為10%，優(yōu)先股投資人的報酬率為12%，A公司優(yōu)先股的籌資成本亦為12%。結論由于優(yōu)先股的籌資成本高，并且A公司盈利能力和信譽良好，沒有違約風險，因此A公司不會采用優(yōu)先股籌資。（2）假設投資人和A公司的所得稅率均為20%，請計算其投資報酬率和籌資成本。優(yōu)先股投資人報酬稅前股利率×（1發(fā)行方稅率）×（1投資方稅率）優(yōu)先

21、股籌資成本優(yōu)先股（稅后）籌資成本優(yōu)先股的稅前股利率×（1發(fā)行公司的所得稅率）對投資人來說，優(yōu)先股投資的報酬率（7.68%）低于債券投資（8%）,沒有吸引力。對于籌資公司來說，優(yōu)先股籌資成本（9.6%）高于債券籌資成本（8%），因此優(yōu)先股籌資不可行。（3）假設稅法規(guī)定源于境內稅后利潤不再征收公司所得稅，請計算優(yōu)先股的投資報酬率和籌資成本。優(yōu)先股投資人報酬稅前股利率×（1發(fā)行方稅率）×（1投資方稅率）優(yōu)先股籌資成本優(yōu)先股（稅后）籌資成本優(yōu)先股的稅前股利率×（1發(fā)行公司的所得稅率）投資于優(yōu)先股的報酬率（9.6%）超過了債券的報酬率（8%），對投資者具有吸收力。

22、但是籌資公司的成本（9.6%）仍然不如采用債券籌資成本（8%）有利。因此，優(yōu)先股籌資不可行。（1）一般情況下優(yōu)先股的發(fā)行是很困難的【投資者要求報酬率高且支付股利不能夠抵稅】問題在于優(yōu)先股投資風險大，要求的投資報酬率高。較高的報酬率并且不能稅前扣除，使之籌資成本過高，籌資公司無法接受。（2）優(yōu)先股存在的稅務環(huán)境【投資人減免稅而發(fā)行人稅率低，降低投資人承擔稅負】對投資人的優(yōu)先股利有減免稅的優(yōu)惠可以提高優(yōu)先股的投資報酬率，使之超過債券投資，以抵補較高的風險；發(fā)行人的稅率較低，優(yōu)先股成本增加較少，投資人所得稅率較高，可以得到較多的稅收減免。從而籌資公司有可能以較低的股利水平發(fā)行優(yōu)先股，使得優(yōu)先股籌資成

23、本低于債券籌資成本?！纠?3-4】籌資公司的所得稅稅率為10%，投資公司的所得稅稅率為40%，債務籌資設定稅前利息率為10%，優(yōu)先股設定稅前股利率為9%，稅法規(guī)定，對于企業(yè)源于境內的稅后利潤免于重復征收所得稅?！疽蟆坑嬎銈鶆蘸蛢?yōu)先股的投資報酬率和籌資成本，判斷投資者和籌資者分別應該選擇債務還是優(yōu)先股答疑編號5765130302正確答案（1）債務籌資債務投資稅后報酬率10%×（140%）6%債務籌資成本10%×（110%）9%（2）優(yōu)先股優(yōu)先股投資稅后報酬率9%×（110%）×（10%）8.1%優(yōu)先股稅后籌資成本9%×（110%）8.1%（3）

24、結論對于投資人來說，由于稅后的股利不再征稅，投資的稅后報酬率為8.1%，比較投資債券的報酬率（6%）高，愿意投資優(yōu)先股。對于籌資公司來說，優(yōu)先股的稅后籌資成本為8.1%，低于債務籌資成本（9%），發(fā)行公司愿意采用優(yōu)先股籌資。優(yōu)先股籌資成本優(yōu)先股（稅后）籌資成本優(yōu)先股的稅前股利率×（1發(fā)行公司的所得稅率）優(yōu)先股投資報酬率優(yōu)先股（稅后）投資報酬率優(yōu)先股稅前股利率×（1發(fā)行方稅率）×（1投資方稅率）優(yōu)先股籌資成本×（1投資公司的所得稅率）（三）優(yōu)先股籌資的優(yōu)缺點優(yōu)點（1）與債券相比，不支付股利不會導致公司破產（2）與普通股相比，發(fā)行優(yōu)先股一般不會稀釋股東權益（

25、3）無期限的優(yōu)先股沒有到期期限，不需要償還本金缺點（1）優(yōu)先股股利不可以稅前扣除，其稅后成本高于負債籌資（2）優(yōu)先股的股利支付雖然沒有法律約束，但是經濟上的約束使公司傾向于按時支付其股利。因此，優(yōu)先股的股利通常被視為固定成本，與負債籌資沒有什么差別，會增加公司的財務風險并進而增加普通股的成本二、認股權證籌資（一）認股權證的特征【相對于看漲期權的關系】認股權證是公司向股東發(fā)放的一種憑證，授權其持有者在一個特定期間以特定價格購買特定數量的公司股票。（1）均以股票為標的資產，其價值隨股票價格變動；（2）都有一個固定的執(zhí)行價格。（3）到期前均可以選擇執(zhí)行或不執(zhí)行，具有選擇權；（1）對標的股票數量影響不

26、同【看漲期權不影響，而認股權執(zhí)行增加股數，從而稀釋每股收益和股價】看漲期權執(zhí)行時，其股票來自二級市場，不存在稀釋問題，是標準化的期權合約，在行權時只是與發(fā)行方結清價差，根本不涉及股票交易。而認股權執(zhí)行時，股票是新發(fā)股票，會引起股份數的增加，從而稀釋每股收益和股價。（2）期限不同【看漲期權時間短，而認股權證期限長】看漲期權時間短，通常只有幾個月。認股權證期限長，可以長達10年，甚至更長。（3）認股權證在期限內一般有紅利，而看漲期權可以假設不支付股利，從而認股權證不能用布萊克斯科爾斯模型定價。布萊克斯科爾斯模型假設沒有股利支付，看漲期權可以適用。認股權證不能假設有效期限內不分紅，5-10年不分紅很

27、不現實，不能用布萊克斯科爾斯模型定價。 （二）認股權證的用途1.在公司發(fā)行新股時，為避免原有股東每股收益和股價被稀釋，給原有股東配發(fā)一定數量的認股權證，使其可以按優(yōu)惠價格認購新股，或直接出售認股權證，以彌補新股發(fā)行的稀釋損失。【認股權證最初的功能】2.作為獎勵發(fā)給本公司的管理人員。所謂“獎勵期權”，其實是獎勵認股權證，它與期權并不完全相同。有時，認股權證還作為獎勵發(fā)給投資銀行機構。認股權證與公司債券同時發(fā)行，用來吸引投資者購買票面利率低于市場利率的長期債券。（三）認股權證的籌資成本由于認股權證的期限長，在此期間的分紅情況很難估計，所以認股權證的估價十分麻煩。通常的做法是請投資銀行機構協助定價，

28、他們會邀請有興趣購買這種證券組合的投資機構經理人員報價，了解他們在不同價格上愿意購買的數量。這實際上是一次發(fā)行前的拍賣會，讓市場去決定認股權的價格。雖然可以請專業(yè)機構協助，但是財務經理還是要知道其定價原理和如何確定籌資成本。發(fā)行公司是否接受投資銀行的建議，還需要自己決策。下面通過一個舉例說明如何確定認股權證的籌資成本?！纠?3-5】A公司是一個高成長的公司，目前公司總價值20000萬元，沒有長期負債，發(fā)行在外的普通股1000萬股，目前股價20元/股，該公司的資產（息稅前）利潤率13.5%，所得稅率40%。現在急需籌集債務資金4000萬元，準備發(fā)行20年期限的公司債券。投資銀行認為，目前長期公司

29、債的市場利率為10%，A公司風險較大，按此利率發(fā)行債券并無售出的把握。經投資銀行與專業(yè)投資機構聯系后，建議債券面值為每份1000元，期限20年，票面利率設定為8%，同時附送20張認股權證，認股權證在10年后到期，在到期前每張認股權證可以按22元的價格購買1股普通股。假設總資產的市價等于賬面價值，預計債券發(fā)行后公司的總資產的年增長率為9%?！疽蟆?.計算【每張債券和認股權證】初始市場價值2.分析認股權證的稀釋作用【認股權證執(zhí)行前后股價和每股收益變化分析】【說明】稀釋有三種：所有權百分比稀釋，市價稀釋和每股盈余稀釋。只要發(fā)行新的股份，所有權百分比的稀釋就會發(fā)生。我們這里更關心的是市價和每股收益的

30、稀釋。【即教材338頁的3.認股權證的要素成本】1.計算【每張債券和認股權證】初始市場價值答疑編號5765130401正確答案20份認股權證價值=1000-830=170（元）1份認股權證價值=170/20=8.5（元）答疑編號5765130402正確答案（1）計算發(fā)行公司債券后公司總價值、債務價值、認股權證價值發(fā)行公司債券后公司總價值=發(fā)行前總價值+債券籌資額計算債務價值發(fā)行債券數量400010004萬債務價值830×43320萬元計算認股權證價值認股權證總數量4×2080萬認股權證價值8.5×80680萬（2）計算10年后行權前的每股市價和每股收益【假設預期增

31、長率是9%】（3）計算10年后行權后的每股市價和每股收益表13-6 股價和每股收益的稀釋 單位：萬元發(fā)行前發(fā)行后10年后行權前行權10年后行權后公司總價值20000240001760債務價值 3320 認股權價值 680 權益價值20000 股數（萬股）1000 1000801080股價（元/股）20 總資產2000024000 息稅前利潤（13.5%）2700 利息 稅前利潤2700 稅后利潤（稅率40%）1620 每股收益 （4）認股權證的稀釋作用結論。股價和每股收益都被稀釋了。原有股東財富的減少，換取的是利率從10%降為8%。這是以潛在的稀釋為代價，換取較低的利率?！菊f明】附帶認股權債券

32、的資本成本，可以用投資人的內含報酬率來估計，這和第6章136頁到期收益率法原理是一樣的，這樣計算出來的是稅前資本成本。答疑編號5765130403正確答案（1）購買1組認股權證和債券組合的現金流量第一年初：流出現金1000元，購買債券和認股權證第1-20年：每年利息流入80元（2）用內插法計算使得上面現金流量的凈現值為0的折現率，即內涵報酬率（3）決策分析【對認股權的發(fā)行公司而言，如果成本過高則不如以稍高利率單純發(fā)債】【重要結論】計算出的內含報酬率【附帶認股權證債券的稅前資本成本】必須處在債務的市場利率和普通股成本之間，才可以被發(fā)行人和投資人同時接受。（四）認股權證籌資的優(yōu)缺點優(yōu)點可以降低相應

33、債券的利率.認股權證的發(fā)行人主要是高速增長的小公司，這些公司有較高的風險，直接發(fā)行債券需要較高的票面利率。發(fā)行附有認股權證的債券，是潛在的股權稀釋為代價換取較低的利息。缺點靈活性較少【股價大大超過執(zhí)行價格，原有股東會蒙受較大損失】附帶認股權證的債券發(fā)行者，主要目的是發(fā)行債券而不是股票，是為了發(fā)債而附帶期權。認股權證的價格，一般比發(fā)行時的股價高出20%至30%。如果將來公司發(fā)展良好，股票價格會大大超過執(zhí)行價格，原有股東會蒙受較大損失。附帶認股權證債券的承銷費用高于債務融資?！纠?·單選題】關于認股權證下述表述錯誤的有（）。答疑編號5765130404正確答案D答案解析認股權證在認股之前

34、，既不擁有債權也不擁有股權，只擁有股票認股權。三、可轉換債券籌資（一）可轉換債券基本特征（1）可以轉換為特定公司的普通股【標的股票】（2）只是負債轉換為普通股，并不增加額外資本，認股權證執(zhí)行會帶來新的資本。（3）該轉換是期權【證券持有人可轉換，也可不轉換而持有債券】贖回條款作用一般而言，債券持有人會將債券轉換為普通股?？梢?，設置贖回條款是為了促使債券持有人轉換股份，因此又被稱為加速條款；能使發(fā)行公司避免市場利率下降后，繼續(xù)向債券持有人按較高的債券票面利率支付利息所蒙受的損失；限制債券持有人過分享受公司收益大幅度上升所帶來的回報。（二）可轉換債券的成本因此，可以先把可轉換債券作為普通債券分析，然

35、后再當作看漲期權處理，就可以完成其估價。純債券的價值是不能被轉換時的售價，轉換價值是債券必須立即轉換時的債券售價。這兩者決定了可轉換債券的價格?？赊D換債券的成本計算過程【參見例題的解題過程】【例137】A公司擬發(fā)行可轉換債券籌資5000萬元，有關資料如下表137所示：表137A公司籌資情況表單位：元每張可轉換債券售價1000期限（年）20票面利率10%轉換比率20轉換價格（可轉換債券價值/轉換比率1000/20）50【股利】年增長率6%當前期望股利（元/股）當前股票市場價格（元/股）35等風險普通債券的市場利率（折現率）12%公司的股權成本（期望股利/股價+增長率2.8/35+6%）14.00

36、%不可贖回期（年）10贖回價格（10年后1050元，此后每年遞減5元）1050權益成本Ks=D1/P0+g=14%（1）計算純債券各年價值此后，債券價值逐年遞增，至到期時為其面值1000元。表138給出了各期的具體價值時間012345每年利息 100100100100100債券價值時間6789101120每年利息100100100100100100100債券價值8871000（2）計算各年的股價由于股利增長率為6%，所以各年股價的增長率也為6%。第1年末的股價35×（1+6%）37.10元。其余類推。時間012345股價35時間6789101120股價（3）計算各年的轉換價值0時點

37、轉換價值35×20700（元）1時點 轉換價值700×（1+6%）742（元）時間0123456轉換價值700742時間789101120轉換價值（4）計算各年的底線價值可轉換債券的底線價值，也就是其最低價值，它應當是債券價值和轉換價值兩者中較高者。時間012345債券價值轉換價值700742底線價值時間6789101120債券價值8871000轉換價值底線價值（5）分析市場價值我們不知道具體的可轉換債券的市場價值變化情況。但是，我們知道它不會低于底線價值。持有可轉換債券相當于持有看漲期權，在到期前它的價值高于轉換價值。票面利率相同的可轉換債券比不可轉換債券更值錢。它以10

38、00元的價值出售，市場價值以此為出發(fā)點，隨著時間推移純債券部分會升值，期權部分會隨股價上升而逐步升高，因此可轉債的市場價值會逐步上升。到達贖回期時，市場價值與轉換價值曲線重合。以上的全部計算分析過程和數據參見下表表138 時間每年利息債券價值股價轉換價值到期價值市場價值底線價值0 1000100011001000 21001000 31001000 41001000 51001000 61001000 71001000 81001000 91001000 101001000111001000201001000（6）贖回價值可轉換債券設置有贖回保護期，在此以前發(fā)行者不可以贖回。本債券的保護期為1

39、0年。在10年后，贖回價格是1050元。如果10年后的債券價值同預期值一樣為887元，轉換價值為1253.59元，可轉債的底線價值為兩者較高者即1253.59元。公司要用1050元將其贖回，這時，正確的選擇是轉換為普通股。（7）分析籌資成本0時點購買付出 -1000110年利息收入 1000*10%10年轉換獲得收入轉換價值 20*35*（1+6%）10【提示】這個投資人的報酬率，就是籌資人的稅前成本【這和第六章136頁到期收益率法原理是一樣的，這樣計算出來的是稅前資本成本】?！窘Y論】與認股權證一樣（8）籌資方案的修改修改的途徑包括：提高每年支付的利息、提高轉換比例或延長贖回保護期間，如果企業(yè)的所得稅率為25%，股權的稅前成本是14%/（125%）18.67%，則修改的目標是使得籌資成本處于18.67%和12%之間。如果將票面利率提高到11%，其他因素不變，則內含報酬率可以達到12.42%。i12.42%如果轉換比例提高到25