資產證券化——我國房地產融資渠道的現實選擇

1、經濟學論文-資產證券化我國房地產融資渠道的現實選擇 .資產證券化我國房地產融資渠道的現實選擇【論文關鍵詞 】資產證券化  特殊目的機構  真實轉移  信托 【論文摘要】資產證券化是一種適合我國房地產企業(yè)的融資模式，值得房地產業(yè)借鑒并逐步推廣。本文從資產證券化的理論框架介紹、可行性分析、融資模式分析、以及國外成 熟融資模式對我 國的啟示等四個方面探討我 國發(fā)展房地產資產證券化必然性和 可行性。 一、 資產證券化融資理論的介紹 1資產證券化融資的基本概念 國內外專家學者對于資產證

2、券化融資的定義都是基于兩點：一是證券化 資產必須能夠從原始持有 人的總資產池 中剝離出來，通過一些 運作安排實現證券化資產的風險和收益的獨立性：二是證 券化資產必須能夠產生未來可預測的收益。本文認 為資產證券化融資是指具有某種未來可預見 的資產或者資產組合匯集起來通過結構性重組實現 與 原權益人的風險隔離，再輔 以獨特的信用增 級和信用評級，發(fā)行 基于資產價值和未來收益 的資產支持證券進行融資從信用關 系的角度分析，資產證 券化通常包括一級證券化

3、融資和二級證券化融資；本文所指房地產行業(yè)的資產證 券化融資屬于“二級證券化”的范疇。 2資產證券化融資的運作模式  資產證券化融資 的運作模式核心在于證券化資產的真實轉移 、風險隔離和信用增級 的操作；這個證券化的過程需要一個嚴謹而有效的交易結構來保證融 資的成功，其交易結構主要包括了以下幾個運行主體：融資發(fā)起機構 、特殊 目的載體、資產管理機構、資產托管機構、信用評級機構 、信用增級機構 、證券承銷機構等。 3資產證券化融資的核心內容 一個完整的資產證券化融資運作過程，其核心內容主要包括：風險

4、隔離、信用評級、信用增級三個部分。風險隔離是資產證券化融資成功運作的關鍵，它是通過證券化的“真實轉移”來實現的。信用級別是專業(yè)信用評級機構通 過一整套簡 單的符號。信用增級是指在資產證券化融資中被用來保護投資者利益的技術。  4資產證券化的價值分析  (1)從 融資者的角度 ，其價值實 現主要體現在 以下幾 個方面 ：增 強資產流動性 ，降低融 資成本 ；分離信 用風險 ，拓寬融資渠 道 ；改善負債結構 ，

5、提高資本效率 ：增加 企業(yè)收入 ，提高管理水平。 f2)從投資者的角度 是價值 實現主要體現在 以下 方面 ：獲得較 高的投資收益以及 較大的流動性 ：具有較低的投資風險 ：突破投資 限制，拓寬投資渠道 。  二、房地產資產證券化在我國發(fā)展 的可行性分析  我國改革開放 2O多年來 房地產 的迅速 崛起 與證券 市場的快速發(fā)展與繁榮 ，使得房地產資產證券化成

6、 為可能 。  （一)實施房地產證券化 的宏觀環(huán)境 日趨成熟  1宏觀經濟需要房地產有效投 資和有效需求進行拉動。房地產作為國民經濟新 的積極增長點 ，發(fā)展資產證券化 的融 資模式 有利于促進房地產市場和房地產業(yè)的發(fā)展：我們 在上海 、深圳 、北京等發(fā)達城市進行資產證券化領域 的初步嘗試 ，并取得 了一定成效 。  2土地產權 和房地產權 改革為房地產資產證券化提供 

7、了前提條件 。產權明晰是房地產證券化的必備條件 ；土地使 用制度改革為房地產權益 的分 割提供 了條件 ，為推廣房地 產資產證券化做 l積極的準備 。  3快速發(fā)展的房地產市場和金融市場是經濟基礎 。從整個 國家的宏觀經濟基礎看 ，我 國的金融體制改革不斷深化 ，經濟運行狀況 良好 ，發(fā)展勢頭強勁。  4國家 針對房地產 金融領域 的違規(guī)操作 現象 ，自&#

8、160;2001年以來連續(xù) 出臺了一系列促進金融市場健康發(fā)展的房地產金融政策 ，繁榮 的房地產市場 和規(guī)范發(fā)展的金融 市場 為房地產資產證券化 提供了經濟基礎。  (二)初步具 備實施房地產證券化的微 觀基礎 1房地產市場存在 巨大 的資金 缺口。只有推行房地產證券化 ，在金融市場上直接 向社會大眾融資 ，才能較好的解決房地產開發(fā)資金短缺的矛盾；龐大 的住房消費 市場的資金來源也不可能單純依靠國家財政或者銀行存款&#

9、160;，住房 消費的直接融 資勢 在必行 推行 房地 產證券化成為一種必然  2住房抵 押貸款證券化業(yè)務基本成熟。我 國隨著住房 貨幣供給體制逐步取代住房福利供給體制以來 ，住房抵押貸款不斷上升 已初步形 成規(guī)模  3龐大的房地產證券化投資需求群體  4日趨規(guī)范的資本 和證券市場 。以買賣發(fā)行各種債券和股票的資本市場在我國 已形成基本框架 ，資本市場 的發(fā)展不僅 為房地 產證

10、券化提供 了市場規(guī)模 ，也因資本市場證券 品種豐 富而使房 地產融 資形 式有 多樣化的選擇 。  (三)政府的推動作用  證券化 是一種市場行 為但 也離不開政府 的有力支持 ，特別是在制度 的改革和金融政策的推進方 面上 。 綜上所 述 ，房地產資產證券 化在我 國雖不 具備大規(guī)模推進 的條件，卻也有一些有利因素。因此，有選擇地漸進發(fā)

11、展是非常必要的。  三、房地產資產證券化融資模式的分析  (一)國外房地產資產證券化融資平臺的基本模式  在 國外 ，已逐漸形成 了兩種房地產資產 證券化的融資模 式 ；分別是以股份制項 目公 司為平 臺的公 司型模 式和以第三方信托 機構為平臺的信托型模式 。不 同平臺開展 的資產 證券化融資有不 同的核心運作，不同平 臺也會有不 同的優(yōu)勢。房地產企業(yè)設立股份制項 

12、目公司是為了使后者成為項 目資產的載體并充 當特殊 目的機構開 展資產證券化融資 ，是國外房地產 資產證券化融 資普 遍采用融資平 臺 ，適用于大型或者特大 型的長期房地產項 目融資。從制度功能上 講，信托具有 的財產隔離機制 能夠很方便實現資產證券化融資要求的風險隔離 ，因此它在國外房地產資產證券化融資實踐中使用得很普遍 。  (二 )對我國實行房地產資產證券化的難點分析  1體制的制約

13、0; 我國現行的房地產投資與金融體制正在進行重大改革 專業(yè)銀行商業(yè)化 、利率市場化、項 目業(yè) 主負責制等舉措都是改革 的重大步驟 ，但這些 目標的真正實現還要經歷一個相 當長 的過程。這也在一定程度 上制約 了我國房地產證 券化進程 。  2資本市場的制約  （1)現 階段 國證券市場雖然發(fā)展迅速 但仍屬 于初級 階段 ，市場容量和市場規(guī)模十分有限 ：  (2)目前&

14、#160;我國證券市場很不規(guī)范 ，難以識別證券的優(yōu)劣 ；  f3)房地產證券流通市場要承受證券市場和房地產市場的雙重風險 ：  f4)我國現階段還沒有真正權威性的評級機構 ； (5)缺乏專 門的政府擔保機構和保險公司和推行房地產證券化所需 的專 門人才 ：  3房地產法律及其監(jiān)督的滯后性  我 國現行證券化的相關條款中 ，缺乏對資產證券化在房地產融資業(yè)務應用的規(guī)定，這勢必會增加住房貸款證券化的推薦難度。同時，建立風險隔離機制的相關法律有破產法和信托法，但因

15、為在國內出現的時間還不長 實施過程 中難免存在種種困難 。  4信用制約  現階段我 國尚無完整 意義上的個人信用制 度 ，銀行很難對借款人的資信狀況做出準確判 斷，對信貸業(yè)務 的前 的貸前調查 和對 貸款風險的評價顯的困難重重。 5房地產 金融市場一級市場欠發(fā)達 我 國長期實行 的福利 住房制度使房地產金融市場一直沒有 獲得真正 的發(fā)展 尤其是 國有 四大銀行在金融

16、市場的壟斷地位 ，決定 了我國房地產金融市場 以非 專業(yè)性房地產金融機構的商業(yè)銀行為 主體。  四、國外房地產資產證券化融資模式對我國的啟示  （一）國外房地產資產證券化 的融資模式對我國房地產證券化的啟不   1創(chuàng)造 良好的房地產 汪券化的制度環(huán)境  繼續(xù)深化房地產制 度 、金融制度和企業(yè)制度改革 ，規(guī) 范資本市場特別是證券交易市 場的運作 ，加快制定和健全相關法律 法規(guī) ，為我

17、60;國房地產證券化創(chuàng)造一個 良好的外部環(huán)境 實現房地產權的獨立化 、法律化 和人格化  2建立房地產金融體系特剮是抵押貸款及其擔保 體系 ，培育多元化的投資主體  建贏專 門的政 府擔 保機構 ；積極開展各種信托業(yè) 務 ；成立由國家控 股或政 府擔保 的抵押 證券公 司，收購各商業(yè)銀行 的抵 押貸 款 ，并 以此 為基礎 發(fā)行抵

18、0;押貸款 證券。  3創(chuàng)造適宜的房地產資產證券化需要 的環(huán)境 加快商 業(yè)銀行 的轉 制步伐 ；組建全 國性的住房銀行 ；完善一級市場 的風險控制機制：規(guī)范發(fā)展我國的資產評估業(yè)和資信評級業(yè) 。  4構建房地產信托投資資金 借鑒美國模式 ，由金融機構組織發(fā)起 ，具體資產 管理 由專業(yè)的投資顧問操作。 （二）我國房地產資產證券化融資模式的選擇 不同的房地產證券化模式 ，其運行方式也各不相 同。尤其在制度框架不同的國家或地

19、 區(qū)。這種不同會更加明顯 。在我 國還是半空 白的情況下運作 可以嘗試從 以下幾個方面來探索房地產資產證券化的道路 ：  1確定證券化資產 ，組成資產池。原始權益人在分析 自身融資需求的基礎上，確定需要證券化的資產，然后進行清理、估算和考核，最后將這些資產分類匯集形成一個資產池?；A 的資產的選擇直接關系到以后證券化 的成功與否。  2資產轉移 ：這是證券 化過程中非常重 要的一個環(huán)節(jié) ，在典型的資產證券化模式 中，會通過一個 專門的中介機構 ，也稱特殊 目的機構(SPV)，通過對原始資產的“真實轉移”，實現基礎資產和原始權益人之間風險隔離和破產隔離。  3信用增級和信用評級 ；為了吸引投 資者 ，改善發(fā)行條件 ，必須對資產支持證券進行信用增級 ，以提高所發(fā)行的證券的信用級別。  4發(fā)行證券