開放條件下外匯儲(chǔ)備變動(dòng)對貨幣政策的影響

1、2008年第5期總第89期上海金融學(xué)院學(xué)報(bào)Journal of Shanghai Finance University No5,2008Sam No89開放條件下外匯儲(chǔ)備變動(dòng)對貨幣政策的影響許先普殷石龍（湖南理工學(xué)院，湖南岳陽414006）!摘要：基于我國外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長的現(xiàn)狀及國際比較，分析了開放條件下外匯儲(chǔ)備與貨幣政策的內(nèi)在邏輯聯(lián)系以及沖擊路徑。研究發(fā)現(xiàn)：外匯儲(chǔ)備變動(dòng)主要通過貨幣供應(yīng)量、貨幣供給結(jié)構(gòu)、貨幣內(nèi)生性及三元悖論等渠道影響我國貨幣政策的實(shí)施效果。進(jìn)一步闡明了在開放經(jīng)濟(jì)條件下，我國應(yīng)改革現(xiàn)行的外匯管理制度，加大公開市場業(yè)務(wù)操作力度，促使國際收支結(jié)構(gòu)平衡，以提高貨幣政策實(shí)施的自主性和靈

2、活性。關(guān)鍵詞：外匯儲(chǔ)備；貨幣政策；國際收支平衡中圖分類號(hào)：F8210文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1673680X（2008）05004606!一、引言近年來隨著我國對外開放程度的不斷提高，利用外資的規(guī)模不斷擴(kuò)大，對外貿(mào)易持續(xù)順差，外匯儲(chǔ)備也隨之不斷增加。截至2007年底，我國外匯儲(chǔ)備余額已達(dá)到1528249億美元。外匯儲(chǔ)備的持續(xù)快速增長，一方面標(biāo)志著我國綜合國力的不斷增強(qiáng)；另一方面導(dǎo)致人民幣在國內(nèi)市場的投放量隨外匯儲(chǔ)備增長被動(dòng)增加，增加了通貨膨脹的壓力，對外產(chǎn)生了人民幣升值預(yù)期。此外，外匯儲(chǔ)備過多也會(huì)造成資金資源的浪費(fèi)，并相應(yīng)增加匯率變動(dòng)損失的風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于外匯儲(chǔ)備增加對貨幣政策的影響，國內(nèi)已有不少

3、學(xué)者對此進(jìn)行了相關(guān)研究。黎冬(2002認(rèn)為受國內(nèi)外利差影響的外資凈流入將使我國中央銀行貨幣政策的功效受到削弱，美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策效果通過其對匯率和利率水平的影響會(huì)傳導(dǎo)到中國，使中國中央銀行的貨幣政策失去一定的主動(dòng)性1。孫建平(2002針對我國貨幣供求與外匯儲(chǔ)備變動(dòng)的相互影響進(jìn)行了相關(guān)分析2。潘英麗(2004通過對19851998年我國外匯儲(chǔ)備與貨幣供應(yīng)量的相關(guān)性分析，也認(rèn)為外匯儲(chǔ)備激增對貨幣供給產(chǎn)生重大沖擊，尤其表現(xiàn)在國外資本大量流入時(shí)3。李曉峰(2004明確指出我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模過大和增速過快存在不合理性4。朱孟楠(2004采用單位根檢驗(yàn)、因果檢驗(yàn)和協(xié)整方法表明我國外匯儲(chǔ)備導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量M2增長

4、，且兩者間存在長期均衡關(guān)系5。黃澤民(2005從銀行體系和外匯管理兩方面分析了外匯儲(chǔ)備對貨幣供應(yīng)機(jī)制的影響，認(rèn)為外匯儲(chǔ)備的巨額增長對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了震動(dòng)效應(yīng)，尤其是對貨幣供應(yīng)機(jī)制產(chǎn)生了強(qiáng)大的沖擊作用6。劉柏(2005通過運(yùn)用Granger 因果檢驗(yàn)及VAR 模型分析證實(shí)了在開放經(jīng)濟(jì)條件下我國外匯儲(chǔ)備的變化會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹和國內(nèi)生產(chǎn)總值的變動(dòng)，進(jìn)而揭示了外部沖擊對我國貨幣政策獨(dú)立性具有影響7。陳婷(2007認(rèn)為我國近年貨幣政策調(diào)控壓力與外匯儲(chǔ)備的總量和構(gòu)成密切相關(guān)，且其中熱錢流入量與貨幣供給及調(diào)控壓力相關(guān)性最高8。收稿日期：20080920作者簡介：許先普（1982殷石龍（1956），男，湖南湘潭市

5、人，湖南理工學(xué)院社科部講師。），男，湖南岳陽市人，湖南理工學(xué)院社科部主任、教授。46上述研究雖然從總量和相互關(guān)系上做了不少分析，但忽視了對外匯儲(chǔ)備與貨幣政策的內(nèi)在作用機(jī)制，以及外匯儲(chǔ)備對貨幣政策的沖擊路徑等方面的分析。本文擬圍繞這些方面展開分析。二、我國外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀及其國際對比據(jù)統(tǒng)計(jì)資料顯示，1993年，我國外匯儲(chǔ)備余額為21199億美元，首次突破200億美元大關(guān)。1996年，我國外匯儲(chǔ)備余額為105049億美元，首次突破1000億美元大關(guān)。2001年我國外匯儲(chǔ)備余額為212165億美元，2003年為403251億美元。2006年，我國外匯儲(chǔ)備余額為106634億美元，突破10000億美元大

6、關(guān)，當(dāng)年增速達(dá)到30?？傮w來說，近年來我國外匯儲(chǔ)備增長已呈現(xiàn)出明顯加速的趨勢（如圖1所示）。圖1我國歷年外匯儲(chǔ)備余額：19932007年（億美元）通常人們會(huì)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)規(guī)模大的國家外匯儲(chǔ)備也較多，但是比較世界各國外匯儲(chǔ)備的規(guī)模，我們發(fā)現(xiàn)這個(gè)假設(shè)并不一定成立。以美國為例，美元作為國際貨幣使得美國不需要持有很多的儲(chǔ)備，美聯(lián)儲(chǔ)持有的美元資產(chǎn)也不被視為國際儲(chǔ)備。美國這個(gè)特例是由當(dāng)前國際貨幣制度決定的，反映出外匯儲(chǔ)備規(guī)模與本國國際金融地位有關(guān)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，上世紀(jì)50年代以來世界儲(chǔ)備總額占進(jìn)口比例從80開始不斷下降，至上世紀(jì)90年代中期，這一比例降到了30以下。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家特里芬通過對60多個(gè)國家的儲(chǔ)備與進(jìn)口比例

7、進(jìn)行分析得出結(jié)論：一國儲(chǔ)備量占貿(mào)易進(jìn)口額的40為宜，以20為最低限，若低于30就應(yīng)采取調(diào)節(jié)措施，一般按全年儲(chǔ)備對進(jìn)口的比例計(jì)算，大約25，即應(yīng)該滿足3個(gè)月的進(jìn)口要求。表1國家中國印度尼西亞馬來西亞泰國新加坡菲律賓德國法國英國加拿大日本澳大利亞意大利2007年東南亞主要發(fā)展中國家和世界主要工業(yè)國的相關(guān)數(shù)據(jù)(單位：美元 人均GDP 人均外匯儲(chǔ)備人均外匯儲(chǔ)備人均GDP 外匯儲(chǔ)備總額進(jìn)口額1，08095309192860983221914*158721085352，486041，3801422，450022455928，7084727，7260929，0508226，6550237，1091527，3

8、961321，561001，779596519622，33211166574982738444593191，000855，113741，51876453757158472499486782174139204375137855421164977631812574633034335728173146575328472917資料來源：根據(jù)網(wǎng)站http:wwwimforg中的相關(guān)數(shù)據(jù)計(jì)算和編制。47從外匯儲(chǔ)備占進(jìn)口額的比率來看，與東南亞及西方主要發(fā)達(dá)國家相比(見表1 ，我國與東南亞各國相似，均具有相當(dāng)高的比率，與特里芬所指合理水平相去甚遠(yuǎn)。而發(fā)達(dá)國家除日本外，該比率均保持在30左右的合理水平。之所以我

9、國與東南亞各國外匯儲(chǔ)備量較大，其原因很大程度上與各國采取的出口導(dǎo)向?yàn)橹鞯慕?jīng)濟(jì)政策以及缺乏彈性的匯率制度有關(guān)，其結(jié)果自然是外匯儲(chǔ)備水平持續(xù)增長。三、外匯儲(chǔ)備與貨幣政策的內(nèi)在作用機(jī)制以及沖擊路徑外匯儲(chǔ)備作為一項(xiàng)綜合性經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，其持續(xù)增長必然會(huì)影響到我國貨幣市場的穩(wěn)定，進(jìn)而影響到貨幣政策的實(shí)施效果和金融秩序。筆者擬從二者的內(nèi)在作用機(jī)制以及外匯儲(chǔ)備的沖擊路徑兩個(gè)角度來分析外匯儲(chǔ)備變動(dòng)對我國貨幣政策的影響。（一）外匯儲(chǔ)備與貨幣政策的內(nèi)在作用機(jī)制在現(xiàn)代銀行制度下, 貨幣供給方程為:Msm×B，其中m 為貨幣乘數(shù),B 為基礎(chǔ)貨幣。在開放經(jīng)濟(jì)條件下, 中央銀行通過再貼現(xiàn)、再貸款、購買證券、收購?fù)鈪R和

10、黃金等資產(chǎn)業(yè)務(wù)來決定基礎(chǔ)貨幣的變化。下面我們利用簡化的中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表(見表2 來說明外匯儲(chǔ)備與貨幣政策的內(nèi)在聯(lián)系及作用機(jī)制。表2資產(chǎn)（Assets ）中央銀行的再貸款（RL ）政府債券（GB ）國外資產(chǎn)（FA ）其他資產(chǎn)（OA ）按簡化的中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表，有下列等式成立。由復(fù)式記賬原理可知，資產(chǎn)負(fù)債，即：RLGBFAOACBDGDOL 。根據(jù)貨幣經(jīng)濟(jì)理論，基礎(chǔ)貨幣BCBD ，則B(FAOAOL(RLGBGD NFADL ，其中中央銀行資產(chǎn)負(fù)債簡表負(fù)債（Liabilities ）流通中的現(xiàn)金（C ）存款準(zhǔn)備金（BD ）政府存款（GD ）其他負(fù)債（OL ）NFA 為國外資產(chǎn)凈額，DL 為國內(nèi)

11、信貸額。用增量表示為：BNFADL在二級(jí)銀行體制(中央銀行與商業(yè)銀行分設(shè) 下，通過貨幣乘數(shù)作用，貨幣供應(yīng)總量為：Msm×Bm×NFA m×DLm×e×Rm×DL。上式中，m 為貨幣乘數(shù)，e 為用本幣表示的外幣價(jià)格，R 為外匯儲(chǔ)備量。m×DL為通過國內(nèi)信貸渠道創(chuàng)造的貨幣供應(yīng)量,m×e×R則是由外匯儲(chǔ)備引致的貨幣供應(yīng)量。上式用增量表示為:Msm×NFA m×DL m×e×R m×DL由上述關(guān)系式可以得出以下結(jié)論:首先，在開放經(jīng)濟(jì)條件下, 外匯儲(chǔ)備變動(dòng)是貨幣供給

12、的重要渠道，因而貿(mào)易余額和資本流動(dòng)通過影響外匯儲(chǔ)備會(huì)對貨幣供給產(chǎn)生沖擊；其次，外匯儲(chǔ)備占款是中央銀行的一項(xiàng)重要資產(chǎn)，具有高能貨幣的性質(zhì)，通過乘數(shù)效應(yīng)可以對貨幣供應(yīng)產(chǎn)生成倍的放大作用?？梢?，中央銀行通過收購?fù)鈪R，同時(shí)投放基礎(chǔ)貨幣的行為影響貨幣供應(yīng)量，而貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)又是貨幣政策取向的風(fēng)向標(biāo)，由此外匯儲(chǔ)備與貨幣政策產(chǎn)生內(nèi)在的邏輯聯(lián)系。（二）外匯儲(chǔ)備變動(dòng)對貨幣政策的沖擊路徑1外匯儲(chǔ)備增加對貨幣供給量的沖擊。如上分析，在開放經(jīng)濟(jì)條件下, 外匯儲(chǔ)備占款具有高能貨幣的性質(zhì)，可通過乘數(shù)效應(yīng)對貨幣供給量產(chǎn)生重要影響。按新的貨幣供給制度，基礎(chǔ)貨幣成為中央銀行調(diào)控貨幣供給量最基本、最具主動(dòng)權(quán)的變量，外匯儲(chǔ)

13、備的持續(xù)增長必然會(huì)影響到我國中央銀行基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的渠道。表3反映了我國中央銀行通過外匯占款渠道投放的基礎(chǔ)貨幣情況，從中可以看出，在19992002年間，外匯占款對基礎(chǔ)貨幣的影響并不顯著，二者的比例維持在30左右的水平，但從2003年開始呈現(xiàn)出上升態(tài)勢，至2007攀升至763的歷史最高水平。48在外匯占款的推動(dòng)下，我國貨幣供應(yīng)在20032007年間年均增長速度達(dá)到了168，不僅使我國走出了困擾多年的通貨緊縮，而且自2003年后還出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)局部過熱，加上國際不利因素的沖擊，通貨膨脹已見端倪?？梢灶A(yù)見，若外匯占款導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放繼續(xù)放大，將加大中央銀行的貨幣對沖壓力，使得現(xiàn)期通貨膨脹壓力進(jìn)一步加劇。

14、表3我國外匯儲(chǔ)備、外匯占款與基礎(chǔ)貨幣、貨幣供應(yīng)量的關(guān)系(單位：億美元、億元人民幣、年份199915468200016557200121217188502598716315資料來源:根據(jù)中國金融年鑒(19992007年 及中國人民銀行網(wǎng)站資料整理而成。2外匯儲(chǔ)備變動(dòng)增強(qiáng)貨幣供給內(nèi)生性。貨幣理論認(rèn)為，貨幣供給的外生性使貨幣當(dāng)局能在一定程度上通過對貨幣供給的調(diào)節(jié)影響經(jīng)濟(jì)運(yùn)行；而貨幣供給的內(nèi)生性則意味著貨幣供給要被動(dòng)地受制于經(jīng)濟(jì)因素變化，貨幣當(dāng)局無法獨(dú)立地決定貨幣供應(yīng)量的大小。開放經(jīng)濟(jì)條件下，由企業(yè)結(jié)售匯、銀行外匯結(jié)算頭寸限額和中央銀行外匯干預(yù)三個(gè)環(huán)節(jié)組成的我國現(xiàn)行結(jié)售匯體制構(gòu)成了外匯儲(chǔ)備變動(dòng)增強(qiáng)貨幣

15、供給內(nèi)生性的制度因素。企業(yè)經(jīng)常項(xiàng)目下的外匯收入要無條件地結(jié)匯給外匯指定銀行，外匯指定銀行持有的結(jié)售周轉(zhuǎn)外匯余額超過其上限的頭寸必須在外匯市場拋補(bǔ)。在我國持續(xù)出現(xiàn)國際收支順差的情況下，外匯指定銀行不得不在銀行間外匯市場上大量拋出外匯，外匯市場出現(xiàn)持續(xù)供過于求的局面，中央銀行為了維持匯率穩(wěn)定而被動(dòng)吸納外匯并增加本國貨幣發(fā)行。外匯渠道貨幣發(fā)行比重的提高，強(qiáng)化了本國貨幣制度對外匯儲(chǔ)備和可兌換貨幣的依賴程度，使外匯渠道的人民幣發(fā)行形成剛性。由于外匯儲(chǔ)備是內(nèi)生變量，因此中央銀行無法事先控制外匯占款，而只能被動(dòng)地適應(yīng)外匯占款的波動(dòng)，這使貨幣供給的內(nèi)生性增強(qiáng)，中央銀行控制貨幣供給量的主動(dòng)性和靈活性大大削弱。3

16、外匯儲(chǔ)備變動(dòng)改變貨幣供給結(jié)構(gòu)。主要表現(xiàn)為內(nèi)向型部門和外向型部門之間以及外向型程度不同的地區(qū)、行業(yè)、部門和企業(yè)之間人民幣資金分配的失衡。隨著外匯占款的增多，中央銀行為保證貨幣供應(yīng)量不致出現(xiàn)大的波動(dòng)，被迫采取對沖方式，削減或回收對商業(yè)銀行的再貸款，以穩(wěn)定信貸總規(guī)模，這在一定程度上會(huì)影響到我國貨幣供給的結(jié)構(gòu)。出口創(chuàng)匯的外向型企業(yè)通過結(jié)匯，可以輕易獲得人民幣資金，而內(nèi)向型企業(yè)，由于中央銀行對商業(yè)銀行再貸款的回收，它們對信貸資金的需求無法得到完全滿足。對外開放程度不同的地區(qū)之間也會(huì)出現(xiàn)資金失衡現(xiàn)象，對外開放程度高的東部沿海發(fā)達(dá)地區(qū)，資金供應(yīng)相對充足，開放程度低的中西部內(nèi)陸地區(qū)，資金會(huì)相對短缺。這種資金流

17、向結(jié)構(gòu)上的失衡和地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距的擴(kuò)大，會(huì)隨外匯占款比例的上升而加劇，而貨幣投放結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定性將使我國貨幣政策的有效性受到嚴(yán)重制約。4外匯儲(chǔ)備變動(dòng)加大貨幣政策操作難度。首先，當(dāng)外匯儲(chǔ)備的增長引起外匯占款增加后，為確保貨幣供應(yīng)量的穩(wěn)定，必須減少中央銀行再貸款，由于外匯儲(chǔ)備是內(nèi)生變量，無法事先預(yù)知其變動(dòng)，因而加大了國內(nèi)信貸計(jì)劃制定的難度；其次，回收再貸款導(dǎo)致國內(nèi)信貸收縮，將增加人民幣利率的上升壓力，反過來又迫使中央銀行買入外匯，使貨幣政策操作陷入循環(huán)的兩難困境；再次，外匯占款增多引起國內(nèi)信貸收縮，會(huì)使相當(dāng)一部分企業(yè)繞過國內(nèi)信貸規(guī)模限制并通過吸引外商直接投資的渠道來獲取資金，即“外資本幣化”現(xiàn)象，在

18、這種情況下，國際收支平衡表上貿(mào)易項(xiàng)目不發(fā)生變化，資本項(xiàng)目出現(xiàn)順差，外匯儲(chǔ)備增加。由于我國地方政府一直把吸引外商直接投資作為增加政績的籌碼，因此貨幣當(dāng)局很難杜絕和控制49“外資本幣化”現(xiàn)象，這無疑加大了中央銀行貨幣政策操作的難度。5外匯儲(chǔ)備變動(dòng)可引起匯率政策與貨幣政策的沖突。外匯儲(chǔ)備變化是貨幣政策和匯率政策的一個(gè)重要結(jié)合點(diǎn)，根據(jù)蒙代爾弗萊明模型的“三元悖論”，固定匯率、資本自由流動(dòng)、貨幣政策獨(dú)立性三者不可兼得。雖歷經(jīng)1994年和2005年兩次外匯體制改革，但我國中央銀行作為外匯市場上富余外匯的最終收購者和余缺外匯的唯一供給者的地位沒有實(shí)質(zhì)性改變，導(dǎo)致名義上實(shí)施有管理的浮動(dòng)匯率制度，實(shí)質(zhì)上仍是一種

19、盯住的固定匯率制度。在資本流動(dòng)方面，雖然我國還未實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目下的人民幣可自由兌換，但官方對資本流動(dòng)卻采取“寬進(jìn)嚴(yán)出”的政策，一方面制定優(yōu)惠政策招商引資，另一方面則通過行政審批制度限制資本流出。事實(shí)上我國資本已處于半自由流動(dòng)狀態(tài)。因此，為確保匯率穩(wěn)定，同時(shí)實(shí)現(xiàn)資本準(zhǔn)自由流動(dòng)，必定要以犧牲貨幣政策獨(dú)立性為代價(jià)。四、結(jié)論與政策建議以上研究表明，隨著當(dāng)前我國外匯儲(chǔ)備的持續(xù)增長，產(chǎn)生的問題日益嚴(yán)峻?？梢灶A(yù)見，隨著我國金融業(yè)的進(jìn)一步對外開放，加上利率調(diào)整及人民幣匯率升值預(yù)期等因素的影響，外匯儲(chǔ)備在今后一段時(shí)期內(nèi)還會(huì)繼續(xù)增長，這將給國內(nèi)貨幣政策的實(shí)施產(chǎn)生深刻的影響。為消除外匯儲(chǔ)備變動(dòng)對貨幣政策的過度沖擊，提

20、高中央銀行靈活運(yùn)用貨幣政策工具的獨(dú)立性，本文認(rèn)為可以采取適當(dāng)?shù)母深A(yù)措施來避免風(fēng)險(xiǎn)的加劇，具體來說，主要有如下三個(gè)方面：（一）改革并完善現(xiàn)行的外匯管理制度從貨幣政策操作的角度看，改革現(xiàn)行的外匯管理體制，就是要改變中央銀行在外匯市場上無條件承擔(dān)供求最后差額和所有外匯風(fēng)險(xiǎn)的角色，實(shí)現(xiàn)中央銀行在宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控中的超然地位，使其能自主靈活地調(diào)控外匯市場、外匯儲(chǔ)備和貨幣供給，具體來說有以下幾點(diǎn):1建立外匯平準(zhǔn)基金制度。其基本內(nèi)容是由政府撥給一定的本幣和外幣資金設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金賬戶，由財(cái)政部控制，中央銀行只作為該賬戶的代理人對賬戶進(jìn)行管理。外匯平準(zhǔn)基金直接入市，并不影響中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債狀況，商業(yè)銀行在中央銀

21、行的資產(chǎn)也不發(fā)生變化。因而，運(yùn)用外匯平準(zhǔn)基金賬戶方式可避免中央銀行因外匯儲(chǔ)備的增加而被動(dòng)地發(fā)行人民幣的局面。2改革現(xiàn)行的結(jié)售匯制度，建立多級(jí)式的儲(chǔ)備體系?，F(xiàn)行結(jié)售匯制度的顯著特點(diǎn)是結(jié)匯的強(qiáng)制性和售匯的有條件性。這一做法雖然有利于國家對外匯收支的統(tǒng)一管理，但同時(shí)也把應(yīng)由商業(yè)銀行和企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)集中轉(zhuǎn)嫁到國家身上。所以，在目前市場結(jié)余外匯量過大的情況下，可適當(dāng)考慮結(jié)余外匯的適量分散，藏“匯”于民，以便中央銀行、商業(yè)銀行和企業(yè)之間合理分?jǐn)偼鈪R風(fēng)險(xiǎn)，減輕中央銀行的壓力。3創(chuàng)新外匯市場交易機(jī)制，擴(kuò)大外匯交易主體和交易品種。近年來，“雙順差”的持續(xù)擴(kuò)大導(dǎo)致國際熱錢大量涌入，外匯儲(chǔ)備急劇上升，對人民幣匯率形

22、成機(jī)制改革勢在必行，從技術(shù)層面上說，人民幣匯率改革的關(guān)鍵是建立起擁有眾多參與者的市場化交易機(jī)制。所以，要進(jìn)一步擴(kuò)大外匯市場的交易主體, 不僅要讓有實(shí)力的商業(yè)銀行, 而且還要讓有實(shí)力的非銀行金融機(jī)構(gòu)積極參與銀行間外匯市場。同時(shí)，在外匯交易市場上應(yīng)增加人民幣與外匯之間的交易品種，特別是開發(fā)遠(yuǎn)期、互換等具有避險(xiǎn)功能的金融工具，以提高非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)等新興外匯交易主體的適應(yīng)能力。（二）嚴(yán)格控制投機(jī)性資本流入，放松資本外流限制，促進(jìn)國際收支平衡目前，外資的持續(xù)擴(kuò)張和國際熱錢的大量涌入使我國外匯儲(chǔ)備增長存在一定的“泡沫”, 隱含了相當(dāng)?shù)慕鹑陲L(fēng)險(xiǎn)，并導(dǎo)致中央銀行貨幣政策獨(dú)立性的損失和人民幣的持續(xù)升值。因

23、此，就我國目前的形勢來看，必須對國際收支進(jìn)行預(yù)防性調(diào)節(jié)，實(shí)現(xiàn)國際收支的均衡發(fā)展。在資本流動(dòng)的管理上，政策重點(diǎn)應(yīng)從目前鼓勵(lì)流入、限制流出轉(zhuǎn)向促進(jìn)流入流出的平衡。具體而言：一方面從控制資本流入入手，查處未經(jīng)批準(zhǔn)擅自辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓款結(jié)匯、國內(nèi)外貸款結(jié)匯、外匯資本金結(jié)匯等違規(guī)行為；對各種形式的投機(jī)性資金的流入，進(jìn)行跟蹤調(diào)查，完善統(tǒng)計(jì)系統(tǒng)，予以適度防范；另一方面，要開拓境外投資渠道，積極實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略以加速人民幣國際化，發(fā)展對外直接投資不僅有利于減輕中央銀行外匯占款不斷增加的壓力，50開放條件下外匯儲(chǔ)備變動(dòng)對貨幣政策的影響 也有利于實(shí)現(xiàn)我國經(jīng)濟(jì)的外部平衡。 （三）完善公開市場業(yè)務(wù)，確立其在我國貨幣調(diào)控

24、中的主導(dǎo)地位 在開放經(jīng)濟(jì)條件下 , 我國貨幣供給調(diào)控應(yīng)轉(zhuǎn)向更為靈活、主動(dòng)、有效的公開市場業(yè)務(wù)操作。 公開市 場業(yè)務(wù)對貨幣供應(yīng)既可進(jìn)行“微調(diào)”，也可進(jìn)行較大幅度的調(diào)整，而且還可隨時(shí)逆轉(zhuǎn)操作方向，使金融運(yùn) 行不至于產(chǎn)生強(qiáng)烈震動(dòng)。由于目前我國國債市場的容量和品種限制，公開市場操作主要集中在中央銀行 票據(jù)的發(fā)行。 然而，中央銀行票據(jù)成本較高，其發(fā)行規(guī)模的可持續(xù)性受到較大限制。 因此，應(yīng)大力發(fā)展我 國國債市場，增加短期國債發(fā)行規(guī)模，優(yōu)化國債的期限結(jié)構(gòu)，提高銀行間債券市場的容量、深度和廣度， 進(jìn)一步擴(kuò)展公開市場業(yè)務(wù)的操作空間。 同時(shí)，在外匯儲(chǔ)備大幅增長、金融機(jī)構(gòu)則因外匯存款持續(xù)下降而 外匯流動(dòng)性不足的情況

25、下，中央銀行可考慮利用部分儲(chǔ)備資源，開展同金融機(jī)構(gòu)的貨幣互換業(yè)務(wù)，作為 公開市場操作的補(bǔ)充，這樣既可緩解外匯占款對沖工具不足的壓力，減少基礎(chǔ)貨幣的投放，同時(shí)又能增 加金融機(jī)構(gòu)的外匯流動(dòng)性，保持本外幣信貸業(yè)務(wù)的協(xié)調(diào)發(fā)展。 參考文獻(xiàn) : 1 黎冬 外資流入對中國貨幣政策的影響及其政策分析 J 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào) ,2002,(10 : 26 28 2 孫建平 貨幣政策與匯率政策的沖突 : 中國的實(shí)踐與理論新解 J 國際金融研究 ,2002, (12:47 53 3 潘英麗 人民幣匯率內(nèi)在不穩(wěn)定性 : 結(jié)構(gòu)與制度的原因 J 國際經(jīng)濟(jì)評論 ,2004,(1:37 42 4 李曉峰 對我國國際收支問題的觀察與分析 J 投資研究 ,2004,(8:23 27 5 朱孟楠 我國外匯儲(chǔ)備與 M2 的協(xié)整和誤差修正模型 J 廣東社會(huì)科學(xué) ,2005,(3:25 29 6 黃澤民 中國外匯儲(chǔ)備增長的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)及對策 J 上海金融 ,2005,(4:4 7 7 劉柏 我國國際收支對貨幣政策獨(dú)立性的沖擊