巴曙松主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管的探索與實(shí)踐

1、巴曙松：主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管的探索與實(shí)踐2010-06-23 17:16:11摘要 目前，各國尤其是西方發(fā)達(dá)國家，仍然主張通過國內(nèi)法對主權(quán)財(cái)富基金進(jìn)行監(jiān)管。但目前，對于主權(quán)基金投資國和接受方具有影響力的監(jiān)管規(guī)定共有三個(gè)，而從全球趨勢看，又以圣地亞哥原則和OECD所制定的行為準(zhǔn)則最具有普適性和指導(dǎo)效應(yīng)。針對主權(quán)財(cái)富基金的監(jiān)管問題，各主權(quán)國家、國際組織的監(jiān)管實(shí)踐仍然是以維護(hù)全球金融市場的開放和資本自由流動(dòng)為基本出發(fā)點(diǎn)，集中解決兩個(gè)核心問題，即透明度問題和金融保護(hù)問題，并在此基礎(chǔ)上解決主權(quán)財(cái)富基金投資涉及的國家安全問題。充分重視主權(quán)財(cái)富基金的興起和發(fā)展所引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)和金融市場格局的變化趨勢。透明度問題

2、是主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管的核心問題，監(jiān)管中要充分利用和激發(fā)市場的作用。（50人論壇北京）一、全球主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管的現(xiàn)狀。目前，各國尤其是西方發(fā)達(dá)國家，仍然主張通過國內(nèi)法對主權(quán)財(cái)富基金進(jìn)行監(jiān)管。如美國通過修改2007年外國投資與國家安全法案，加強(qiáng)了對有政府背景的主權(quán)財(cái)富基金的審查力度；法國在起草一份報(bào)告，旨在保護(hù)本土一些涉及國家戰(zhàn)略利益的領(lǐng)域不受主權(quán)財(cái)富基金的影響；德國政府計(jì)劃成立一個(gè)類似美國外國投資委員會(huì)的跨部門機(jī)構(gòu)，監(jiān)控、審查主權(quán)財(cái)富基金在德國的投資行動(dòng)；歐盟貿(mào)易代表曼德爾森則建議，歐盟可使用金股（golden share）制度，出面阻止一些投資和收購提議，以抵御外國政府的惡意投資。國際上，200

3、8年4月在美國華盛頓特區(qū)舉行的西方7國財(cái)長會(huì)議和中央銀行行長會(huì)議提出了由IMF制定SWF行為準(zhǔn)則、OECD制定SWF接受國行為指引的方針。此后；國際上也出現(xiàn)了美國與新加坡、阿拉伯聯(lián)合酋長國簽署雙邊協(xié)定，以及歐盟、澳大利亞等國家自行制定SWF標(biāo)準(zhǔn)的情形，但目前，對于主權(quán)基金投資國和接受方具有影響力的監(jiān)管規(guī)定共有三個(gè)，而從全球趨勢看，又以圣地亞哥原則和OECD所制定的行為準(zhǔn)則最具有普適性和指導(dǎo)效應(yīng)。（一）美國與GIC淡馬錫、阿聯(lián)酋的單獨(dú)會(huì)議約定。2008年3月20日，全球最大的兩只主權(quán)財(cái)富基金與美國政府之間為規(guī)范這三個(gè)國家主權(quán)財(cái)富基金的行為準(zhǔn)則，簽訂了華盛頓約定。自2007年次貸危機(jī)爆發(fā)以來，來自

4、阿聯(lián)酋、新加坡等國家的主權(quán)財(cái)富基金頻頻買入西方金融機(jī)構(gòu)股份的行為，引起了全球市場對主權(quán)財(cái)富基金廣泛的關(guān)注和質(zhì)疑。而這份無疑給這幾個(gè)國家限定了一個(gè)框架的華盛頓約定的內(nèi)容有兩套，共9條約定：第一套的5條原則針對主權(quán)財(cái)富基金國家；第二套的4條原則針對接受主權(quán)財(cái)富基金投資的國家?，F(xiàn)摘譯如下：第一套原則：（1）主權(quán)財(cái)富基金投資應(yīng)該以單純追求商業(yè)利益為目的，而不是直接或間接地促進(jìn)其所屬政府實(shí)現(xiàn)地緣政治目的。（2）SWFs應(yīng)該對適當(dāng)歷史時(shí)期的投資信息如投資目的、投資目標(biāo)、體系架構(gòu)及財(cái)務(wù)信息，特別是資產(chǎn)配置、基準(zhǔn)及回報(bào)率等予以披露。（3）SWFs應(yīng)該具備完善的治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制及運(yùn)作和風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)。（4）SW

5、Fs應(yīng)該與私營領(lǐng)域進(jìn)行公平競爭。（5）SWFs應(yīng)該尊重東道國所制定的可適用的規(guī)章制度及投資所在國的信息披露要求。第二套原則：（1）接受國不應(yīng)當(dāng)設(shè)置保護(hù)主義壁壘以限制證券投資或外國直接投資。（2）接受國應(yīng)當(dāng)具有可預(yù)測性的投資體系。（3）接受國不應(yīng)當(dāng)對投資者區(qū)別對待。（4）接受國應(yīng)當(dāng)以盡可能的不干預(yù)方式尊重投資者的決定，而不是尋求指導(dǎo)主權(quán)財(cái)富基金。從上述原則看，針對主權(quán)財(cái)富基金的投資行為，除遵循接受國國內(nèi)相關(guān)投資法規(guī)外，協(xié)定特別強(qiáng)調(diào)SWF投資的商業(yè)目的性，強(qiáng)調(diào)信息披露和公司治理的規(guī)范性。同時(shí)，接受國承諾不專門針對SWF設(shè)置保護(hù)主義壁壘或其他限制措施。（二）圣地亞哥準(zhǔn)則及其相關(guān)的具體細(xì)則2008年4

6、月30日-5月1日，主權(quán)財(cái)富基金國際工作組織（International Working Group of Sovereign Wealth Funds，簡稱IWG）在華盛頓成立，該組織由擁有SWFs的26個(gè)IMF成員國組成。IWG先后在華盛頓、新加坡和智利的圣地亞哥召開了3次會(huì)議，并在第3次會(huì)議上達(dá)成共識并起草了一致接受的圣地亞哥準(zhǔn)則（Santiago Principles）。圣地亞哥準(zhǔn)則主要圍繞SWFs的法律框架、目標(biāo)、宏觀政策協(xié)調(diào)、公司治理結(jié)構(gòu)、投資與風(fēng)險(xiǎn)管理框架等幾個(gè)方面展開，旨在規(guī)范和指導(dǎo)主權(quán)國家的投資行為及風(fēng)險(xiǎn)管理，建立一個(gè)開放透明的國際投資環(huán)境。而作為基礎(chǔ)、貫穿上述各項(xiàng)內(nèi)容的則是

7、被當(dāng)作SWF最大課題透明度的問題。在SWF透明度方面最被關(guān)心的是以下兩點(diǎn)：政府對SWF的干預(yù)以及SWF投資活動(dòng)的真實(shí)情況。在SWF投資活動(dòng)情況信息披露方面，圣地亞哥準(zhǔn)則向?qū)WF擁有者（政府）和社會(huì)的披露分別做出了規(guī)定。應(yīng)該向社會(huì)披露的事項(xiàng)包括資產(chǎn)配置、業(yè)績比較基準(zhǔn)、回報(bào)等財(cái)務(wù)信息；投資風(fēng)格、投資主題、投資期限、是否使用杠桿等有關(guān)投資方針；基于社會(huì)、倫理、宗教原因的投資等。而應(yīng)該向作為SWF擁有者的政府披露的事項(xiàng)包括：用于宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)使用的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)；資產(chǎn)及投資表現(xiàn)。由于SWF的資產(chǎn)不是作為向社會(huì)披露而是向政府披露的事項(xiàng)，因此市場人士所關(guān)注的SWF運(yùn)用資產(chǎn)余額和投資對象將依然會(huì)被包裹在神秘的面紗

8、中。（三）關(guān)于SWF及接受國的OECD準(zhǔn)則。2008年6月，OECD發(fā)表了OECD關(guān)于SWF及接受國方針的宣言（OECD Declaration On Sovereign Wealth Funds and Recipient Countries），作為SWF投資接受國的行為準(zhǔn)則。其內(nèi)容在提出內(nèi)外非歧視原則的同時(shí)，又提出如果SWF的投資基于政治意圖則會(huì)產(chǎn)生國家安全方面的疑慮，因此理應(yīng)對SWF的投資設(shè)置限制。該宣言沿襲了過去OECD所通過的有關(guān)國際投資的各項(xiàng)原則中所提倡的內(nèi)外非歧視、透明度、分階段自由化、防止引進(jìn)新的壁壘、避免自由化過程中采取對等注意等內(nèi)容（見表1）。表1：OECD指定的接受過行為

9、準(zhǔn)則二、主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管中的利益平衡針對主權(quán)財(cái)富基金的監(jiān)管問題，各主權(quán)國家、國際組織的監(jiān)管實(shí)踐仍然是以維護(hù)全球金融市場的開放和資本自由流動(dòng)為基本出發(fā)點(diǎn)，集中解決兩個(gè)核心問題，即透明度問題和金融保護(hù)問題，并在此基礎(chǔ)上解決主權(quán)財(cái)富基金投資涉及的國家安全問題。（一）透明度問題。就主權(quán)財(cái)富基金來講，透明度問題一直是主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管原則的重中之重。IMF圣地亞哥準(zhǔn)則把透明度問題作為貫穿該監(jiān)管準(zhǔn)則的、基礎(chǔ)性的問題。然而與透明度問題相關(guān)的問題，即哪些信息應(yīng)該披露并保持透明、向誰披露、如何披露等，并未完全解決。國際主權(quán)財(cái)富基金研究機(jī)構(gòu)（Sovereign Wealth Fund Institute）也發(fā)布了有

10、關(guān)國際主權(quán)基金監(jiān)管透明度的評估方法，設(shè)置Linaburg-Maduell透明度指標(biāo)來進(jìn)行判斷。該透明度指數(shù)是基于主權(quán)財(cái)富基金面向公眾的十項(xiàng)重要原則來進(jìn)行編制。國際主權(quán)財(cái)富基金研究機(jī)構(gòu)（Sovereign Wealth Fund Institute）針對透明度的指標(biāo)的最低要求是8；具體的十項(xiàng)評價(jià)原則如下（表2）所示。表2：Linaburg-Maduell透明度指標(biāo)評估辦法然而對于透明度如何實(shí)現(xiàn)，在IWG討論中也是一個(gè)具有爭議性的話題，比如準(zhǔn)則21條要求SWF行使股東權(quán)利時(shí)，要披露相關(guān)信息，有的國家甚至要求主權(quán)財(cái)富基金的投資或者放棄投票權(quán)，或者股權(quán)持股比例不得超過某一個(gè)比例。這些也遭到了許多國家的

11、反對，原因在于這一點(diǎn)也不符合基本的自由市場原則。并且如果主權(quán)財(cái)富基金投資于一個(gè)上市企業(yè)，上市企業(yè)的投票都是有記錄的，可以查到，但如果是一個(gè)私營企業(yè)就缺乏操作性。再比如，對于如何達(dá)到透明度的要求，多數(shù)國家認(rèn)為漸進(jìn)、逐步增加透明度可以接受；由于市場上還有很多投資機(jī)構(gòu)如對沖基金規(guī)模大且不透明，因此，透明的規(guī)則一定是全球一致適用、非歧視的原則，國際市場參與者都應(yīng)當(dāng)遵守，同時(shí)作為問題的另一面，主權(quán)財(cái)富基金滿足透明度要求的同時(shí)，投資接受國也要切實(shí)地防止金融保護(hù)主義。只有這樣才能夠使透明度問題得到有效解決，真正地維護(hù)全球金融體系，提高全球資本市場的效率。盡管如此，隨著IMF相關(guān)行為準(zhǔn)則的制定，各國SWF自身

12、也在謀求提高透明度。例如，新加坡政府投資公司（GIC）于2008年9月發(fā)布了1981年成立以來的首份年度報(bào)告2007-2008年政府投資組合管理報(bào)告（Report on the Management of the Governments Portfolio for the Year 2007-2008）。全球最大、成立歷史相當(dāng)長，卻一直以其高度隱秘而著名的阿布扎比投資局（ADIA）也對其網(wǎng)頁內(nèi)容進(jìn)行了大幅度地充實(shí)，增加了歷史、人員、投資戰(zhàn)略、公司治理、組織架構(gòu)、招聘、新聞發(fā)布等鏈接，詳細(xì)披露了其組織架構(gòu)。盡管上述披露相對簡潔，且缺乏與資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)配置、外部委托情況等有關(guān)的具體信息，但可以看出

13、，各國主權(quán)財(cái)富基金對透明度問題已經(jīng)給予高度關(guān)注，各SWF將結(jié)合本國實(shí)際情況，遵循一個(gè)循序漸進(jìn)的過程，逐步從低度透明過渡到中度透明、高度透明。（二）防范金融保護(hù)主義。主權(quán)財(cái)富基金投資于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，其投資策略上不再滿足于通過購買債券借錢給美國和其他政府而獲得的收入，而是希望收購那些提供更高回報(bào)的資產(chǎn)，甚至進(jìn)行一些戰(zhàn)略性投資。一般認(rèn)為，主權(quán)財(cái)富基金的非商業(yè)性投資有以下三種類型：一是買入戰(zhàn)略性股份。如果是一般商業(yè)機(jī)構(gòu)的投資可能不會(huì)引發(fā)擔(dān)憂，但涉及到具有政府背景的主權(quán)財(cái)富基金，在買入具有潛在戰(zhàn)略性的資產(chǎn)時(shí)，這項(xiàng)投資就完全變成了另一回事，盡管這些投資存在明顯的經(jīng)濟(jì)合理性。這些領(lǐng)域包括電信、能源、金融領(lǐng)域和

14、尋求獲得知識產(chǎn)權(quán)的投資等。第二種類型涉及資源民族主義問題。是指在世界范圍內(nèi)購進(jìn)戰(zhàn)略性商品和資源使用權(quán)的意圖。第三種類型是指主權(quán)財(cái)富基金在提升國家戰(zhàn)略進(jìn)程中所發(fā)揮的作用。這涉及到國家地緣政治關(guān)系問題。正是出于對主權(quán)財(cái)富基金天生所帶有的主權(quán)特征的擔(dān)憂，特別是中國、俄羅斯的加入，使得它們的投資行動(dòng)引發(fā)收購目標(biāo)國的擔(dān)憂，一些主權(quán)投資者令人畏懼的動(dòng)機(jī)正導(dǎo)致這些國家呼吁采取措施，阻止外資收購本國戰(zhàn)略資產(chǎn)。保護(hù)主義對戰(zhàn)略性投資的反對的確存在，并對全球貿(mào)易形成了損害。正如近年來所見，并非所有接受投資的國家都喜歡這些投資：泰國政府不愿讓新加坡淡馬錫購買泰國內(nèi)的某一電信公司股份；激起美國國會(huì)以國家安全為由的抗辯后

15、，迪拜港口世界公司（Dubai Ports World）不得不放棄對擁有6個(gè)美國港口經(jīng)營權(quán)的航運(yùn)巨頭英國半島東方航運(yùn)公司（P&O）的收購意圖。如果未來政治反應(yīng)一直如此劇烈，不僅政府應(yīng)對此感到擔(dān)憂，市場亦需要充分了解保護(hù)主義的相關(guān)后果。三、結(jié)論（一）對主權(quán)財(cái)富基金的監(jiān)管目標(biāo)與傳統(tǒng)監(jiān)管目標(biāo)有明顯差異其側(cè)重點(diǎn)更在于解除投資接受國對主權(quán)財(cái)富基金非商業(yè)目的投資的擔(dān)憂，同時(shí)又要防止以此為理由而實(shí)施金融保護(hù)主義，重點(diǎn)不在于防范主權(quán)財(cái)富基金的投機(jī)和冒險(xiǎn)行為引發(fā)全球性金融危機(jī)，而在于確保其投資運(yùn)作的商業(yè)屬性，防范金融保護(hù)主義，促進(jìn)金融全球化的發(fā)展。傳統(tǒng)的理解，監(jiān)管是一種干預(yù)市場的行為，然而對于主權(quán)財(cái)富基金的監(jiān)管

16、，則是對這一特殊的、具有國家主權(quán)特征的市場主體進(jìn)行監(jiān)管，防止非商業(yè)目的的行為。（二）充分重視主權(quán)財(cái)富基金的興起和發(fā)展所引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)和金融市場格局的變化趨勢。SWF本身及其發(fā)展表明了世界經(jīng)濟(jì)發(fā)生的結(jié)構(gòu)性變化，其引發(fā)的監(jiān)管探索，特別是IWG所提出的圣地亞哥準(zhǔn)則，是發(fā)達(dá)國家和新興市場國家共同協(xié)商的成果，是國際金融體系適應(yīng)國際金融市場實(shí)際，進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整的一個(gè)方面。IWG目前已確定成立一個(gè)永久性的機(jī)構(gòu)，協(xié)調(diào)對SWF的國際監(jiān)管問題。中國等積極參與這些國際性組織，發(fā)表代表中國利益的意見并爭取更為寬闊的運(yùn)作空間，具有積極的意義。（三）透明度問題是主權(quán)財(cái)富基金監(jiān)管的核心問題，監(jiān)管中要充分利用和激發(fā)市場的作用。要充分認(rèn)識到，在允許的情況下提高主權(quán)基金的透明度，是減輕政治阻力、防止金融保護(hù)主義的重要步驟。同時(shí)，對透明度的過度監(jiān)管也必然導(dǎo)致很多新的問題，可能損害國際金融市場的效率和競爭力，即使在維護(hù)安全和穩(wěn)定性方面也有很大的局限性。而清晰的監(jiān)管目標(biāo)對主權(quán)財(cái)富基金的投資和流動(dòng)具有重要影響。（四）主權(quán)財(cái)富基金的監(jiān)管應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持以市場為