2022年上半年偏下游板塊邊際改善可期

1、基礎(chǔ)化工行業(yè) 2022 年上半年投資策略1. 近期化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)下行中國(guó)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)（CCPI）反映國(guó)內(nèi)化工產(chǎn)品現(xiàn)貨市場(chǎng)的整體價(jià)格走勢(shì)，該指數(shù)在今年 10 月份創(chuàng)下 2013 年以來的新高之后，近期出現(xiàn)明顯回調(diào)，截止 11 月 25 日， 指數(shù)較 10 月份的高點(diǎn)下跌 17.24%。我們認(rèn)為，近期國(guó)內(nèi)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)明顯回調(diào)， 主要是由于（1）全國(guó)性限電限產(chǎn)結(jié)束后行業(yè)開工率提高，供應(yīng)增加導(dǎo)致化工品價(jià)格下跌；（2）原油、煤炭、天然氣價(jià)格有所下跌，成本端支撐減弱；（3）部分化工品下游需求有所走弱。圖 1：中國(guó)化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)（CCPI）走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，近期化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)有所下跌

2、，我們認(rèn)為，后續(xù)隨著行業(yè)產(chǎn)能的增加以及需求增速的放緩，化工產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)存在繼續(xù)走弱可能。因此我們建議關(guān)注行業(yè)中偏下游的板塊，如輪胎、農(nóng)藥、甜味劑等領(lǐng)域。同時(shí)，新能源上游化工原材料也可持續(xù)關(guān)注，由于下游電動(dòng)車、光伏中長(zhǎng)期需求增長(zhǎng)確定性高，對(duì)應(yīng)的上游化工原材料需求較大，且部分原材料擴(kuò)產(chǎn)時(shí)間長(zhǎng)，供不應(yīng)求格局短期難以改變，對(duì)價(jià)格形成支撐，建議關(guān)注 PVDF， 光伏EVA 粒子。2. 輪胎行業(yè)盈利有望邊際改善，中長(zhǎng)期看好國(guó)內(nèi)胎企競(jìng)爭(zhēng)力提升2.1 原材料價(jià)格上漲，行業(yè) Q3 業(yè)績(jī)繼續(xù)承壓在輪胎的成本構(gòu)成中，原材料成本占比高。根據(jù)玲瓏輪胎 2020 年年報(bào)，其輪胎的原材料成本占比接近 80%。輪胎的主要原材

3、料包括天然橡膠、合成橡膠、鋼絲簾線、炭黑等。今年以來，輪胎主要原材料價(jià)格同比漲幅較大。橡膠方面，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2021Q3 天然橡膠（標(biāo)準(zhǔn)膠 SCRWF）市場(chǎng)價(jià)均值同比增長(zhǎng) 15.77%，環(huán)比下降 1.56%。19請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁聲明。根據(jù)百川盈孚的數(shù)據(jù)，2021Q3 丁苯橡膠均價(jià)同比上升 58.41%，環(huán)比下跌 0.3%；順丁橡膠 2021Q3 均價(jià)同比上漲 66.56%，環(huán)比上漲 11.68%；炭黑 2021Q3 均價(jià)同比上漲 46.72%，環(huán)比下降 0.59%。在原材料價(jià)格同比明顯上漲的情況下，輪胎行業(yè) Q3 業(yè)績(jī)同比承壓。重點(diǎn)公司如玲瓏輪胎、賽輪輪胎和森麒麟 2021Q3 毛利率

4、均出現(xiàn)不同程度的同比下滑。我們認(rèn)為，近期原油、煤炭、天然氣價(jià)格有所回調(diào)，明年輪胎部分原材料價(jià)格或逐步下行，而明年全球天然橡膠產(chǎn)量有望低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，天然橡膠價(jià)格或承壓。圖 2：2020 年玲瓏輪胎的輪胎成本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：玲瓏輪胎公司公告，圖 3：2020 年 1 月 1 日-2021 年 11 月 20 日天然橡膠（標(biāo)準(zhǔn)膠SCRWF）市場(chǎng)價(jià)（元/噸）圖 4：截止 11 月 29 日，丁苯橡膠近三年來價(jià)格走勢(shì)（元/噸）數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，圖 5：截止 11 月 29 日，順丁橡膠近三年來價(jià)格走勢(shì)（元/噸）圖 6：截止 11 月 29 日，炭黑近三年來價(jià)格走勢(shì)（元/噸）數(shù)據(jù)來

5、源：百川盈孚，數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，2.2 今年海運(yùn)價(jià)格大漲增加出口壓力今年以來，我國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)繼續(xù)大幅走高。截止 11 月 26 日，CCFI 綜合指數(shù)相比年初上漲 92.93%，澳新航線年初以來上漲 99.39%，地中海航線年初以來上漲123.19%，美東航線年初以來上漲 78.5%，美西航線年初以來上漲 84.69%，歐洲航線年初以來上漲 118.39%。圖 7：2018 年以來我國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)走勢(shì)情況（截止 11 月26 日）（單位：1998 年 1 月 1 日=1000）數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，海運(yùn)價(jià)格大漲增加出口壓力。2020 年，我國(guó)輪胎產(chǎn)量是 8.36 億條，同比下

6、降 0.18%； 我國(guó)輪胎出口量是 4.77 億條，占全國(guó)產(chǎn)量的 57.06%，約占全球輪胎銷量的 30%。我國(guó)是全球輪胎生產(chǎn)和出口大國(guó)，出口業(yè)務(wù)對(duì)于大部分國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)來說是重要的利潤(rùn)來源。雖然我國(guó)大部分出口輪胎產(chǎn)品的運(yùn)費(fèi)由買家承擔(dān)，但是高漲的海運(yùn)費(fèi)影響了海外客戶的購買意愿。同時(shí)，為了刺激出口銷量，部分輪胎企業(yè)選擇為客戶承擔(dān)部分海運(yùn)費(fèi)， 從而增加了成本，導(dǎo)致盈利受損。另一方面，出口壓力增大導(dǎo)致輪胎企業(yè)轉(zhuǎn)戰(zhàn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)， 國(guó)內(nèi)輪胎市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。近期我國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)有所走弱，海運(yùn)費(fèi)或已筑頂，后續(xù)若繼續(xù)回落則利好行業(yè)出口。2.3 汽車“缺芯”致國(guó)內(nèi)配套市場(chǎng)需求疲弱自 2021 年 5 月份以來，我

7、國(guó)汽車產(chǎn)量出現(xiàn)連續(xù)同比下滑，乘用車的產(chǎn)量下降主要受汽車“缺芯”影響，商用車的產(chǎn)量下降主要受到政策法規(guī)切換和需求不足的影響。具體來看，2021 年 5-10 月份，我國(guó)汽車產(chǎn)量同比增速分別是-6.78%、-16.51%、-15.51%、-18.73%、-17.94%和-8.8%。其中，我國(guó)乘用車產(chǎn)量同比增速分別是-2.7%、-13.66%、-10.7%、-11.87%、-13.91%和-4.7%；商用車產(chǎn)量同比增速分別是-19.65%、-26.26%、-33.18%、-46.16%、-35.23%、-26.9%。今年二季度以來，我國(guó)汽車產(chǎn)量同比下滑幅度較大，導(dǎo)致輪胎配套需求走弱，對(duì)輪胎企業(yè)配套業(yè)

8、務(wù)收入和盈利造成負(fù)面影響。然而，2021 年 10 月份，我國(guó)乘用車產(chǎn)量同比增速明顯收窄，且環(huán)比增長(zhǎng) 12.5%，主要是由于芯片供應(yīng)形勢(shì)有所改善。我們認(rèn)為汽車“缺芯”問題有望逐步改善，明年汽車產(chǎn)量的增長(zhǎng)有望提升輪胎需求。圖 8：2021 年 1-10 月我國(guó)汽車月產(chǎn)量情況圖 9：2021 年 1-10 月我國(guó)汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量情況數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中汽協(xié)，數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中汽協(xié)，圖 10：2021 年 1-10 月我國(guó)乘用車月產(chǎn)量情況圖 11：2021 年 1-10 月我國(guó)商用車月產(chǎn)量情況數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中汽協(xié)，數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，中汽協(xié)，2.4 國(guó)產(chǎn)替代和國(guó)際化雙輪驅(qū)動(dòng)2

9、020 年，我國(guó)國(guó)內(nèi)輪胎銷量超過 3 億條，在全球輪胎銷量中占比約 20%。近年來， 全球輪胎市場(chǎng)規(guī)模約在萬億元左右，按照我國(guó)輪胎銷量占比來計(jì)算，我國(guó)輪胎市場(chǎng)規(guī)模在 2000 億元人民幣左右，市場(chǎng)空間較大。配套市場(chǎng)方面，外資品牌長(zhǎng)期主導(dǎo)我國(guó)乘用車高端車型的配套市場(chǎng)，配套市場(chǎng)品牌供應(yīng)穩(wěn)定，由于認(rèn)證等問題，國(guó)產(chǎn)輪胎品牌進(jìn)入難度大。然而，隨著國(guó)內(nèi)新能源車的興起，在配套新能源車方面，國(guó)產(chǎn)輪胎品牌與外資品牌站在同一起跑線上，國(guó)產(chǎn)品牌憑借高性價(jià)比，有望實(shí)現(xiàn)彎道超車。根據(jù)輪胎商業(yè)的信息，2020 年純電動(dòng)新車原配輪胎品牌排名中，玲瓏輪胎位列第一，超過了排名第二的米其林和第三的馬牌。以玲瓏輪胎為例， 2021

10、 年前三季度，玲瓏輪胎實(shí)現(xiàn)新能源車配套量 200 萬條，同比高速增長(zhǎng) 266%，增速遠(yuǎn)高于同期新能源汽車銷量增速。配套市場(chǎng)對(duì)替換市場(chǎng)具有拉動(dòng)效應(yīng)，即消費(fèi)者在替換輪胎時(shí)往往傾向于選擇與原配車胎同樣的品牌，通常乘用車原配帶動(dòng)替換的比例為 1:3 到 1:4，但時(shí)間上存在滯后性。隨著我國(guó)國(guó)產(chǎn)輪胎品牌在新能源車配套市場(chǎng)中占比提高， 替換市場(chǎng)的需求也有潛在增長(zhǎng)動(dòng)力。替換市場(chǎng)方面，2020 年我國(guó)千人汽車保有量接近 200 輛，遠(yuǎn)低于西方發(fā)達(dá)國(guó)家。未來隨著居民人均可支配收入和生活水平的提高，我國(guó)汽車保有量有望繼續(xù)增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)的輪胎替換市場(chǎng)也將持續(xù)擴(kuò)大。2021 年，在海運(yùn)費(fèi)高漲影響出口，原材料成本上漲侵蝕盈

11、利，國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇，以及限電限產(chǎn)等的因素影響下，部分中小產(chǎn)能被迫退出，為頭部企業(yè)擴(kuò)大市場(chǎng)份額提供良機(jī)。同時(shí)，國(guó)產(chǎn)頭部輪胎企業(yè)不斷發(fā)展新零售模式，大力開拓替換輪胎零售市場(chǎng)，效果逐漸顯現(xiàn)。國(guó)際化方面，我國(guó)輪胎企業(yè)未來幾年將繼續(xù)加大海外建廠力度，以達(dá)到規(guī)避雙反制裁，降低成本和縮短市場(chǎng)供應(yīng)距離的目的。根據(jù)部分上市輪胎公司的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，其資本開支有望持續(xù)增加，產(chǎn)能的擴(kuò)張有望提高我國(guó)輪胎品牌在海外市場(chǎng)的占有率?？偟膩砜矗牧铣杀旧蠞q、海運(yùn)費(fèi)高企和“缺芯”問題在 2022 年有望逐步邊際改善， 輪胎企業(yè)業(yè)績(jī)有望邊際修復(fù)。同時(shí)，頭部企業(yè)不斷深耕海內(nèi)外市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)替代和國(guó)際化雙輪驅(qū)動(dòng)，未來業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)可期，建議關(guān)注

12、玲瓏輪胎、賽輪輪胎和森麒麟。3. 農(nóng)藥需求有望繼續(xù)向好3.1 除草劑：草甘膦2020 年四季度以來，草甘膦價(jià)格持續(xù)上漲，從 2020 年三季度末的 24316 元/噸，上漲至目前（截止 2021 年 11 月 25 日）的 80284 元/噸，漲幅達(dá)到 2.3 倍。推動(dòng)草甘膦價(jià)格持續(xù)上漲的原因包括：（1）大豆、玉米等農(nóng)作物價(jià)格持續(xù)上漲，農(nóng)戶種植熱情高漲，對(duì)草甘膦需求旺盛。圖 12：2016 年以來國(guó)內(nèi)黃大豆 1 號(hào)期貨收盤價(jià)（元/噸）（截止 11 月 24 日）圖 13：2016 年以來國(guó)內(nèi)黃玉米期貨收盤價(jià)（元/噸）（截止 11 月 24 日）數(shù)據(jù)來源： Wind資訊，數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，

13、圖 14：2016 年以來國(guó)際 CBOT 大豆期貨收盤價(jià)（美分/蒲式耳）（截止 11 月 24 日）圖 15：2016 年以來國(guó)際CBOT 玉米期貨收盤價(jià)（美分/蒲式耳）（截止 11 月 24 日）數(shù)據(jù)來源： Wind資訊，數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，（2）2020 年以來，在新冠疫情影響、國(guó)內(nèi)外部分產(chǎn)能受天災(zāi)人禍等不可抗力事件擾動(dòng)下，草甘膦庫存逐步消耗，行業(yè)供應(yīng)收緊。（3）上游原材料成本上漲，對(duì)草甘膦價(jià)格形成支撐。國(guó)際原油價(jià)格自 2020 年下半年以來大幅上漲，帶動(dòng)煤炭、天然氣的價(jià)格跟漲，導(dǎo)致草甘膦的原材料如醋酸、氯乙酸和甲醇等價(jià)格大幅上漲。圖 16：近三年來醋酸價(jià)格走勢(shì)（元/噸）（截止11 月

14、 29 日）圖 17：近三年來甲醇價(jià)格走勢(shì)（元/噸）（截止 11 月 29 日）數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，明年來看，需求方面，由于農(nóng)作物種植周期約為半年，后續(xù)對(duì)草甘膦需求量依然較大；供給方面，明年全球草甘膦產(chǎn)能僅增加約 5%。短期來看，草甘膦供需偏緊局面將持續(xù)。中長(zhǎng)期來看，草甘膦受益于全球轉(zhuǎn)基因作物種植面積的增長(zhǎng)。近期，我國(guó)發(fā)布了農(nóng)業(yè)農(nóng)村部關(guān)于修改農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全評(píng)價(jià)管理辦法的決定（征求意見稿）。本次修訂共涉及 4 個(gè)部分，包括農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物管理辦法、品種命名規(guī)定、品種審定辦法、種子生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)許可管理辦法。我們認(rèn)為這有利于加速我國(guó)轉(zhuǎn)基因作物的商業(yè)化進(jìn)程，進(jìn)而對(duì)草甘膦等除草劑帶來增

15、量需求。個(gè)股方面建議關(guān)注興發(fā)集團(tuán)（600141）。3.2 殺蟲劑、殺菌劑在供需偏緊、上游原材料成本支撐背景下，除草劑草甘膦價(jià)格從 2020Q3 開始上漲， 到目前漲幅超過兩倍。與此不同的是，殺蟲劑、殺菌劑等農(nóng)藥面臨同樣的成本壓力，但由于價(jià)格傳導(dǎo)不順，今年三季度才開始出現(xiàn)漲價(jià)。其中，菊酯類殺蟲劑如功夫菊酯、聯(lián)苯菊酯今年 9-10 月開始加速上漲，截止 11 月 25 日漲幅分別達(dá)到 65%和 55%。殺蟲劑吡蟲啉和殺菌劑吡唑醚菌酯（含量 98%）的市場(chǎng)價(jià)格從 10 月份加速上漲，截止 11 月 25日漲幅分別為 54.84%和 77.42%。我們認(rèn)為，四季度冬儲(chǔ)備貨將帶來農(nóng)藥需求向好，同時(shí)秋冬大

16、氣污染治理攻堅(jiān)、冬奧會(huì)等將對(duì)供給端產(chǎn)生壓力，相關(guān)農(nóng)藥產(chǎn)品價(jià)格有望保持堅(jiān)挺，企業(yè)盈利有望迎來改善， 建議關(guān)注揚(yáng)農(nóng)化工（600486）。圖 18：近一年來我國(guó)功夫菊酯市場(chǎng)價(jià)格情況（單位：元/噸）（截止 11 月 25 日）圖 19：近一年來我國(guó)聯(lián)苯菊酯市場(chǎng)價(jià)格情況（單位：元/噸）（截止 11 月 25 日）數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，圖 20：近一年來我國(guó)吡蟲啉市場(chǎng)價(jià)格情況（單位：元/噸）（截止 11 月 25 日）圖 21：近一年來我國(guó)吡唑醚菌酯（含量 98） 市場(chǎng)價(jià)格情況（單位：元/噸）（截止 11 月 25 日）數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，4. 甜味劑中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性佳甜

17、味劑指的是賦予食品甜味的食品添加劑，按照甜度劃分，可以分為高倍甜味劑和低倍甜味劑。其中高倍甜味劑包括天然高倍甜味劑（如甜菊糖苷、羅漢果甜苷等）和化學(xué)合成高倍甜味劑（如糖精鈉、甜蜜素、阿斯巴甜、安賽蜜和三氯蔗糖等），低倍甜味劑包括糖類低倍甜味劑（如果糖、果葡糖漿、高果糖漿等）和糖醇低倍甜味劑（如山梨糖醇、赤蘚糖醇、木糖醇等）。甜味劑的下游應(yīng)用領(lǐng)域主要有飲料、餐桌調(diào)味品、個(gè)人護(hù)理用品、烘焙食品、藥品等。根據(jù)智研咨詢的數(shù)據(jù)，飲料是甜味劑最大的下游應(yīng)用領(lǐng)域，占比達(dá)到 50%。目前，化學(xué)合成高倍甜味劑已發(fā)展到第六代產(chǎn)品。安賽蜜和三氯蔗糖分別作為第四代和第五代化學(xué)合成高倍甜味劑，具有安全性高、無熱量、甜度

18、高用量少等特點(diǎn)，逐漸成為甜味劑的重要發(fā)展品種。4.1 安賽蜜和三氯蔗糖市場(chǎng)空間測(cè)算根據(jù)智研咨詢的數(shù)據(jù)，目前全球甜味市場(chǎng)中，白糖仍占主導(dǎo)，在甜味消費(fèi)市場(chǎng)中占比約為 78%。2015-2019 年，全球白糖消費(fèi)量從 1.69 億噸上漲至 1.75 億噸，年均復(fù)合增速約為 0.8%。以我國(guó)白糖下游需求為例，白糖的工業(yè)消費(fèi)占比約 60%，主要包括食品加工、飲料、餐飲等行業(yè)，居民消費(fèi)占比約 40%。隨著無糖、低卡的生活理念進(jìn)一步流行，預(yù)計(jì)白糖下游工業(yè)消費(fèi)中的飲料、糕點(diǎn)、休閑食品等領(lǐng)域使用無熱量甜味劑的比例將逐漸提高。我們假設(shè)全球白糖的工業(yè)消費(fèi)需求占比與我國(guó)一致，均為 60%，且工業(yè)消費(fèi)用白糖中的部分將被

19、安賽蜜和三氯蔗糖替代，以替代比例 10%、20%、30%和 40%分別測(cè)算，則不同替代比例下對(duì)應(yīng)安賽蜜和三氯蔗糖市場(chǎng)規(guī)模如表 1 所示。2016 年全球糖精、甜蜜素和阿斯巴甜的銷量合計(jì)約 13 萬噸，我們假設(shè)這三代甜味劑逐漸被安賽蜜和三氯蔗糖所替代，以替代比例 40%、50%和 60%分別測(cè)算，則不同替代比例下對(duì)應(yīng)安賽蜜和三氯蔗糖市場(chǎng)規(guī)模如下表 2 所示。表 1：安賽蜜和三氯蔗糖對(duì)白糖進(jìn)行替代產(chǎn)生的市場(chǎng)空間測(cè)算數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，智研咨詢，表 2：安賽蜜和三氯蔗糖對(duì)傳統(tǒng)甜味劑進(jìn)行替代產(chǎn)生的市場(chǎng)空間測(cè)算數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，IHS，4.2 近期三氯蔗糖漲價(jià)明顯今年 8 月份以來，三氯蔗糖市場(chǎng)主流價(jià)

20、格持續(xù)上調(diào)，從 8 月 10 日的 20.5 萬元/噸上漲到目前（截止 2021 年 11 月 26 日）的 45.2 萬元/噸，漲幅達(dá)到 120%。三氯蔗糖價(jià)格大幅上漲的原因主要有（1）原材料價(jià)格上漲，疊加三季度末能耗雙控導(dǎo)致行業(yè)開工率下降，市場(chǎng)供應(yīng)緊張；（2）下游需求向好，2021 年 5 月-10 月，三氯蔗糖出口量持續(xù)快速增長(zhǎng)，同比增速均在30%以上。從三季度的情況來看，三氯蔗糖三季度出口量是2894.76 噸，同比大幅增長(zhǎng) 48.48%，反映出海外需求旺盛。安賽蜜方面，今年 8 月份以來，其價(jià)格也出現(xiàn)明顯上漲。從 8 月 10 日的 6 萬元/噸，上漲到 11 月 26 日的 9.5

21、 萬元/噸，同比上漲 58.33%。上漲原因是原材料價(jià)格上漲、供應(yīng)偏緊以及需求較好。我們認(rèn)為，“零糖低卡”理念將日益流行，在食品飲料等的工業(yè)生產(chǎn)中，安賽蜜和三氯蔗糖對(duì)白糖和傳統(tǒng)甜味劑的替代空間大，二者長(zhǎng)期發(fā)展前景好。近期三氯蔗糖和安賽蜜價(jià)格上漲明顯，而金禾實(shí)業(yè)是安賽蜜和三氯蔗糖的行業(yè)龍頭，重要原材料實(shí)現(xiàn)自給，成本低于業(yè)內(nèi)同行，本輪產(chǎn)品漲價(jià)背景下，公司業(yè)績(jī)快增可期，建議關(guān)注。圖 22：近一年來三氯蔗糖市場(chǎng)主流價(jià)格情況（單位：萬元/噸）（截止 2021 年 11 月 26 日）圖 23：近一年來我國(guó)三氯蔗糖出口量情況數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，5. 電動(dòng)車高景氣帶動(dòng) PVDF 需求快增

22、PVDF 指的是聚偏氟乙烯，它是半結(jié)晶性含氟聚合物，具有良好的耐化學(xué)腐蝕性、耐高溫性、耐氧化性、壓電性、介電性、熱電性等特殊性能，被廣泛應(yīng)用于涂料、注塑、鋰電池和光伏背板膜等領(lǐng)域。根據(jù)百川盈孚的數(shù)據(jù)，2020 年 PVDF 下游應(yīng)用中，涂料占比 37%，鋰電池用占比19%，注塑占比 21%，太陽能背板膜占比 10%。近年來，隨著鋰電需求的持續(xù)增長(zhǎng)，鋰電用PVDF 的需求也大幅提升，目前在PVDF 中的占比接近 20%。根據(jù)百川盈孚的數(shù)據(jù)，按照 2020 年電池級(jí)PVDF 11 萬元/噸的價(jià)格計(jì)算，2020 年我國(guó)鋰電 PVDF 用量為 1 萬噸左右，則 2020 年我國(guó)鋰電用PVDF 市場(chǎng)規(guī)模

23、約 10 億元，當(dāng)前市場(chǎng)規(guī)模較小。圖 24：PVDF 下游應(yīng)用領(lǐng)域占比數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，5.1 需求未來電動(dòng)車滲透率將進(jìn)一步提高，銷量持續(xù)增長(zhǎng)，鋰電正極用PVDF 需求將保持快速增長(zhǎng)。根據(jù)今年以來全球電動(dòng)車銷量情況以及各國(guó)中長(zhǎng)期電動(dòng)車滲透率目標(biāo)，我們預(yù)計(jì) 2022 年全球電動(dòng)車銷量或在 900-1000 萬輛之間，按照平均單車帶電量 50KWh 計(jì)算， 對(duì)應(yīng)動(dòng)力鋰電裝機(jī)量在 450-500GWh 之間。根據(jù)動(dòng)力鋰電正極對(duì)于PVDF 使用量情況， 動(dòng)力鋰電正極用PVDF 單耗是每 GWh 需要使用 60 噸PVDF。根據(jù)目前正極粘合劑的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)情況，以及考慮到 PVDF 短期被替代較難，假設(shè)鋰

24、電正極粘合劑使用 PVDF 的滲透率是 85%，則 2022 年全球動(dòng)力鋰電正極用PVDF 的需求量有望在 2.3-2.55 萬噸之間。假設(shè) 2023-2025 年，全球電動(dòng)車銷量年均復(fù)合增速為 28%，則 2025 年全球電動(dòng)車銷量有望在 1887-2097 萬輛之間，按照平均單車帶電量 60KWh 計(jì)算，對(duì)應(yīng)動(dòng)力鋰電裝機(jī)量在 1132-1258GWh 之間，則對(duì)應(yīng)動(dòng)力鋰電正極用 PVDF 需求量有望在 5.78-6.42 萬噸。除了電動(dòng)車鋰電正極外，鋰電隔膜和光伏背板也有 PVDF 的應(yīng)用，未來 PVDF 的增長(zhǎng)也將受到光伏裝機(jī)量和儲(chǔ)能電池增長(zhǎng)的帶動(dòng)。表 3：2022-2025 年全球動(dòng)力

25、鋰電用 PVDF 需求量預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來源：5.2 供給目前國(guó)內(nèi)PVDF 產(chǎn)能在 7-8 萬噸之間，其中鋰電級(jí)PVDF 占比較低，且大部分產(chǎn)能來源于外企，包括阿科瑪、蘇威和吳羽。國(guó)內(nèi)具備鋰電級(jí)PVDF 產(chǎn)能的企業(yè)較少，僅東岳集團(tuán)旗下華夏神州、三愛富、孚諾林、中化藍(lán)天、巨化股份等有相關(guān)產(chǎn)能。根據(jù)各廠商的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能最快在明年下半年釋放。短期鋰電級(jí) PVDF供不應(yīng)求局面難以改變，主要是由于新增產(chǎn)能擴(kuò)建所需時(shí)間較長(zhǎng)。首先，原材料擴(kuò)產(chǎn)受限制。PVDF 的主要原材料R142b 屬于二代制冷劑，目前其生產(chǎn)和使用受到嚴(yán)格管控，對(duì)于用來生產(chǎn)制冷劑的R142b，國(guó)家進(jìn)行生產(chǎn)配額和使用配額雙重管理，目前這種用

26、途的 R142b 不能擴(kuò)產(chǎn)。雖然作為生產(chǎn) PVDF 用途的R142b 可以擴(kuò)產(chǎn)，但是廠家必須配套有 PVDF 生產(chǎn)能力才能獲批。從時(shí)間周期來看，建立一個(gè)生產(chǎn)R142b 和PVDF 一體化工廠一般需要 1-2 年。同時(shí)，即使是作為中間體使用的 R142b 產(chǎn)能的建設(shè)也受到環(huán)評(píng)、安評(píng)的嚴(yán)格限制，獲批時(shí)間較長(zhǎng)。目前海外廠商缺少 R142b 配套產(chǎn)能，主要依靠外采，目前 R142b 供應(yīng)緊張，不利于海外鋰電PVDF 產(chǎn)能釋放。其次，工業(yè)級(jí)PVDF 產(chǎn)能技改時(shí)間和鋰電PVDF 下游認(rèn)證周期較長(zhǎng)。工業(yè)級(jí)PVDF 產(chǎn)能若要技改轉(zhuǎn)成鋰電PVDF 產(chǎn)能，需要 3-5 個(gè)月的調(diào)整時(shí)間。即便技改完成，生產(chǎn)出來的鋰電

27、PVDF 還要面臨下游鋰電廠的測(cè)試、認(rèn)證等問題，周期最少為一年。最后，鋰電 PVDF 短期沒有替代物。PMMA 材料是鋰電粘結(jié)劑新品，但是該產(chǎn)品開發(fā)難度大，目前基本被外企阿科瑪壟斷，且產(chǎn)能受限，短期內(nèi)難以進(jìn)入市場(chǎng)，PVDF 依然是鋰電正極粘合劑的主流。相關(guān)公司建議關(guān)注：聯(lián)創(chuàng)股份（300343）、巨化股份（600160）。6. 光伏 EVA 供應(yīng)缺口短期難以緩解EVA 是乙烯和醋酸共聚而成的，中文化學(xué)名稱是乙烯-醋酸乙烯共聚物。EVA 的應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，下游應(yīng)用包括發(fā)泡料、光伏膠膜、電纜料、涂覆料和熱熔膠等。根據(jù)卓創(chuàng)資訊的數(shù)據(jù)，2020 年，EVA 下游最大的應(yīng)用領(lǐng)域是光伏膠膜（33%），其次是發(fā)

28、泡料（30%），再是電纜料（17%）。圖 25：EVA 下游應(yīng)用領(lǐng)域占比數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，根據(jù)海優(yōu)新材招股說明書的介紹，膠膜在光伏組件中具有重要作用。由于光伏組件的封裝過程具有不可逆性，加之電池組件的運(yùn)營(yíng)壽命要求在 25 年以上，一旦電池組件的膠膜開始黃變、龜裂，電池易失效報(bào)廢，所以即使膠膜的絕對(duì)價(jià)值不高（晶硅電池組件的生產(chǎn)成本中，約 70%80%來自電池片，約 3%7%來自膠膜、背板），卻在光伏組件質(zhì)量及壽命中起著重要作用。6.1 需求根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)(CPIA)對(duì)未來五年全球光伏新增裝機(jī)量的預(yù)測(cè)，按照預(yù)測(cè)區(qū)間中值來看，則預(yù)計(jì) 2021-2025 年全球光伏新增裝機(jī)量分別是 160GW

29、、200GW、240GW、270GW、300GW，2025 年新增裝機(jī)量相比 2021 年增速有望達(dá)到 87.5%。在 CPIA 預(yù)測(cè)的全球光伏新增裝機(jī)量的基礎(chǔ)上測(cè)算光伏用EVA 粒子的需求量。假設(shè)到 2025 年全球光伏新增裝機(jī)量達(dá)到 300GW，容配比為 1.2，則到 2025 年光伏組件需求量是 360GW，按照目前 1GW 組件所需膠膜面積 1,100 萬平方米計(jì)算，對(duì)應(yīng)膠膜需求量約為 39.6 億平。根據(jù) CPIA 的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，我們假設(shè) 2025 年EVA 膠膜的市場(chǎng)份額為 65%， 則對(duì)應(yīng)EVA 膠膜的需求量是 23.76 億平，按膠膜 520 克/平計(jì)算，則對(duì)應(yīng)光伏EVA 粒子需求量為 133.85 萬噸，相比 2021 年預(yù)計(jì) 63.36 萬噸的需求量增長(zhǎng) 69%，年均復(fù)合增速是 14.02%。表 4：2021-2025 年全球光伏 EVA 粒子需求量預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來源：CPIA，海優(yōu)新材招股說明書，6.2 供給我國(guó)光伏用 EVA 料產(chǎn)能占比低，進(jìn)口依賴度高。2021 年，國(guó)內(nèi) EVA 產(chǎn)能約 150 萬噸，在全球產(chǎn)能中占比超過 20%。雖然我國(guó)產(chǎn)能在全球占比高，但多為中低端產(chǎn)能，EVA 光伏