貨幣政策對控制通脹有效性的研究

1、貨幣政策對控制通脹有效性的研究陳恒瑞（國際金融試驗班）摘要：本文選取了2010年10月-2013年9月期間的一些經(jīng)濟數(shù)據(jù)，選用法定存款準備金率和存貸款基準利率作為研究的主要的貨幣政策工具，在本文的第二部分運用Eviews和spss軟件采用了三種方法對于這期間的國內(nèi)貨幣政策的有效性做出了實證分析。此外本文還探討了貨幣政策失效的原因和其中出現(xiàn)的問題，著重就貨幣學(xué)派的觀點對國內(nèi)存貸款基準利率和法定準備金率的實際效果做了規(guī)范分析，并提出了若干相應(yīng)對策。關(guān)鍵詞：貨幣政策 貨幣政策效果 法定存款準備金率 存貸款基準利率 目錄貨幣政策對控制通脹有效性的研究1一 貨幣政策現(xiàn)狀簡介2l 貨幣政策變量的選擇21)

2、 工具變量的選擇22) 我國貨幣政策的中介變量的選擇23) 我國貨幣政策的目標變量的選擇3l 我國貨幣政策工具的運用情況31) 法定存款準備金率的運用情況32) 存貸款基準利率限制工具的運用情況4l 我國貨幣政策的中介變量41）貨幣供應(yīng)量42）社會融資總規(guī)模53）利率7l 我國貨幣政策的目標變量7l 我國貨幣政策有效性的概況8二、我國貨幣政策理論分析8三、我國貨幣政策有效性的實證分析9l CPI和利率9l CPI和M211l 社會融資總規(guī)模12三、貨幣政策實施存在的問題及相關(guān)問題的分析13l 目前我國不完全具備貨幣政策發(fā)揮作用的條件13l 我國新增信貸投放量和我國貨幣政策相沖突14四、提高我國

3、貨幣政策有效性的對策15l 深化金融改革，推進利15l 協(xié)調(diào)商業(yè)銀行體系和民間金融體系151 貨幣政策現(xiàn)狀簡介l 貨幣政策變量的選擇中國目前已經(jīng)建立了“工具變量-中介變量-目標變量”的貨幣政策間接傳導(dǎo)機制。下面將分別從這三個方面進行闡述和變量的設(shè)定。1) 工具變量的選擇貨幣政策的工具變量包括一般性貨幣政策工具、選擇性貨幣政策工具和其他政策工具，而本文主要選用的貨幣政策的工具變量是法定存款準備金率和存貸款基準利率。2) 我國貨幣政策的中介變量的選擇貨幣政策的中介目標主要包括利率和貨幣供應(yīng)量這兩個變量。自2008年金融危機投入4萬億以來，國內(nèi)貨幣供應(yīng)量增速居高不下、總量不斷高速累加，2013年三中

4、全會期間M2已經(jīng)超過了100萬億元，多于GDP兩倍，鑒于今年金融衍生交易的不斷創(chuàng)造貨幣，人民銀行的貨幣政策已經(jīng)可以被化解，基本上無法控制貨幣投放量，故而以融資總規(guī)模和利率來代替，貨幣供應(yīng)量只作為參考變量。3) 我國貨幣政策的目標變量的選擇貨幣政策的目標變量有4個，包括穩(wěn)定物價、經(jīng)濟增長、充分就業(yè)、國際收支平衡。自2008年以來，中國經(jīng)濟率先拜托金融危機低迷，經(jīng)濟實現(xiàn)GDP保8%目標，就業(yè)難問題存在但基本可以達到充分就業(yè)，國際收支長期順差。因此，物價因素成為調(diào)控的主方向，穩(wěn)定物價已經(jīng)成為近年來政府調(diào)控的主要標靶。其貨幣政策目標的有效性在于通脹率的變化，而通脹率變化不易實時測算，故而本文選取的相關(guān)

5、的數(shù)據(jù)是CPI，即居民消費價格指數(shù)。l 我國貨幣政策工具的運用情況1) 法定存款準備金率的運用情況簡述：由表可知，自2010.10-2013.10期間，中國人民銀行先后共12次調(diào)整法定存款準備金率，其中上調(diào)9次，下調(diào)3次，幅度均為0.50%。這此期間，大小金融機構(gòu)的存款準備金率變化如下：2) 存貸款基準利率限制工具的運用情況簡述：由表可知，2010.10-2013.10年中國人民銀行先后7次調(diào)整存貸款基準利率，其中五次調(diào)高，兩次調(diào)低，存庫基準每次調(diào)整幅度均為25個基點，貸款基準每次調(diào)整25個基點，在最近一次調(diào)低33個基點。l 我國貨幣政策的中介變量1）貨幣供應(yīng)量2010年10月份699776.

6、7419.30%0.47%2010年11月份710339.0319.50%1.51%2010年12月份725851.7919.72%2.18%2011年01月份733884.8317.20%1.11%2011年02月份736130.8615.70%0.31%2011年03月份758130.8816.60%2.99%2011年04月份757384.5614.70%-0.10%2011年05月份763409.2215.10%0.80%2011年06月份780820.8515.90%2.28%2011年07月份772923.6514.70%-1.01%2011年08月份780852.313.50%1

7、.03%2011年09月份787406.213.00%0.84%2011年10月份816829.2512.90%3.74%2011年11月份825493.9412.70%1.06%2011年12月份851590.913.60%3.16%2012年01月份855898.8912.40%0.51%2012年02月份867177.6313.00%1.32%2012年03月份89560013.40%3.28%2012年04月份88960012.80%-0.67%2012年05月份90000013.20%1.17%2012年06月份92500013.60%2.78%2012年07月份91910013.9

8、0%-0.64%2012年08月份92490013.50%0.63%2012年09月份94370014.80%2.03%2012年10月份93640014.10%-0.77%2012年11月份94480013.90%0.90%2012年12月份97420013.80%3.11%2013年01月份99210015.90%1.84%2013年02月份99860015.20%0.66%2013年03月份103610015.70%3.76%2013年04月份103260016.10%-0.34%2013年05月份104210015.80%0.92%2013年06月份105450014.00%1.19%

9、2013年07月份105240014.50%-0.20%2013年08月份106120014.70%0.84%2013年09月份107740014.20%1.53%2）社會融資總規(guī)模2013.0914049 2013.0815833 2013.078189 2013.0610374 2013.0511868 2013.0417629 2013.0325503 2013.0210705 2013.0125446 2012.112906 2012.1216282 2012.1111225 2012.0916462 2012.0812475 2012.0710522 2012.0617802 201

10、2.0511432 2012.049637 2012.0318704 2012.0210431 2012.019754 3）利率根據(jù)以弗里德曼為代表的貨幣學(xué)派的觀點，2個基點的法定存款準備金率的變動的政策效果大約等同于1個基點的貸款基準利率的變動。故而三年中的實際情況為每年實際利率變動=每年名義利率變動+1/2存款準備金變動 三年中，存款準備金累計上調(diào)300個基點，貸款基準利率累計上調(diào)69個基點，故而貸款實際利率變動219個基點。即相當(dāng)于2012年5月后，存款基準利率為3%，貸款利率實際變?yōu)?.19%。從貨幣理論分析，貸款包括再貸款創(chuàng)造了大量M2，而M2在2011年以后已經(jīng)不再作為中介變量，宣

11、告了央行對貨幣控制的失敗。l 我國貨幣政策的目標變量 本文選定目標變量為CPI數(shù)值同比環(huán)比無增長增長2010年10月份104.44.40%0.70%2010年11月份105.15.10%1.10%2010年12月份104.64.60%0.50%2011年01月份104.94.90%1.00%2011年02月份104.94.90%1.20%2011年03月份105.45.40%-0.20%2011年04月份105.35.30%0.10%2011年05月份105.55.50%0.10%2011年06月份106.46.40%0.30%2011年07月份106.56.50%0.50%2011年08月份

12、106.26.20%0.30%2011年09月份106.16.10%0.50%2011年10月份105.55.50%0.10%2011年11月份104.24.20%-0.20%2011年12月份104.14.10%0.30%2012年01月份104.54.50%1.50%2012年02月份103.23.20%-0.10%2012年03月份103.63.60%0.20%2012年04月份103.43.40%-0.10%2012年05月份1033.00%-0.30%2012年06月份102.22.20%-0.60%2012年07月份101.81.80%0.10%2012年08月份1022.00%0

13、.60%2012年09月份101.91.90%0.30%2012年10月份101.71.70%-0.10%2012年11月份1022.00%0.10%2012年12月份102.52.50%0.80%2013年01月份1022.00%1.00%2013年02月份103.23.20%1.10%2013年03月份102.12.10%-0.90%2013年04月份102.42.40%0.20%2013年05月份102.12.10%-0.60%2013年06月份102.72.70%0.00%2013年07月份102.72.70%0.10%2013年08月份102.62.60%0.50%2013年09月份

14、103.13.10%0.80%從2012年最后一次調(diào)整利率開始，CPI進入了下滑通道，雖然從2013.6至今CPI增幅波動，但是其同比增長已經(jīng)遠低于實行緊縮貨幣政策前，初步判斷利率緊縮一定程度上抑制了CPI的增長。l 我國貨幣政策有效性的概況總體而言，貨幣政策有效性應(yīng)如此分析，其采用擴張貨幣政策時，效果要好于采用緊縮貨幣政策。究其原因，應(yīng)是擴張貨幣政策是一個阻力更小的方向，因為當(dāng)金融市場需要高流動性時，如果采用貨幣政策，其中對流動性的縮緊會被金融衍生交易所彌補。所以整體而言，貨幣政策不是非常有效。二、我國貨幣政策理論分析l 時滯 根據(jù)貨幣學(xué)派的觀點，貨幣政策的作用時滯一般是6-9個月。根據(jù)最新

15、的文獻資料，2009年至今國內(nèi)狹義貨幣供應(yīng)量M1對CPI的作用時滯為2 個月，加息和提準對于M1的作用時滯為4個月，在此將時滯選取為6個月。從最后一次調(diào)整時間2012年5月來看，所有貨幣政策的時滯都已抹去，故而均生效。但是在控制CPI上并不理想，說明貨幣政策業(yè)已失準。三、我國貨幣政策有效性的實證分析l CPI和利率首先看CPI和利率的相關(guān)性利率和CPI相關(guān)系數(shù)只有0.29，屬于弱正相關(guān)，表明在一個不高的置信度上，我們可以得出利率的上升會導(dǎo)致CPI的上升。CPI和利率均值圖單因素方差分析本文對于CPI和利率的關(guān)系作了單因素方差分析。打開單因素命令，將CPI選為因變量，將利率選為因子。輸出結(jié)果如下

16、：輸出結(jié)果一： 方差齊次性檢驗表CPILevene 統(tǒng)計量df1df2顯著性1.6721124.192輸出結(jié)果一給出了Levene方差齊次性檢驗的結(jié)果，從該結(jié)果中可以得出Levene方差齊次性檢驗的P值為0.192，大于顯著水平0.05.因此可以認為樣本數(shù)據(jù)之間的方差是齊次的。輸出結(jié)果二：單因素方差分析表平方和df均方F顯著性組間34.495116.89912.575.000組內(nèi)9.87524.549總數(shù)44.37035輸出結(jié)果二給出的是單因素方差分析表的結(jié)果，組間平方和是34.495，組內(nèi)平方和是9.875，其中組間平方和的F值是12.575，相應(yīng)的概率值是0.000，小于顯著水平0.05，

17、因此我們認為不同的利率對于CPI有顯著的影響。貨幣政策的用意是通過加息來控制和降低CPI增速，但是經(jīng)過實證分析得出的結(jié)論是利率對于CPI的顯著影響是同方向的，所以這與中國人民銀行對于物價穩(wěn)定的政策目標而言是背道而馳的。所以單從這一檢驗來看2010-2013年期間的國內(nèi)貨幣政策有效性不足。綜上，利率和CPI變動方向顯著是為正的，并未實現(xiàn)其貨幣理論上控制物價的功能，故而利率失效。l CPI和M2物價上升本質(zhì)是貨幣超發(fā)，M2過去作為廣義貨幣的衡量指標，通過M2的變化可以看出物價的變化。但近年來，隨著金融工具的發(fā)展，實際創(chuàng)造的貨幣在現(xiàn)實流通領(lǐng)域已越來越難以衡量，故而M2和CPI的相關(guān)性開始下降。Dep

18、endent Variable: CPIMethod: Least SquaresDate: 11/21/13 Time: 08:52Sample: 2010M10 2013M09Included observations: 36CoefficientStd. Errort-StatisticProb.  M2-1.04E-051.34E-06-7.7998760.0000C112.93581.19194094.749570.0000R-squared0.641494    Mean dependent var103.7167Adju

19、sted R-squared0.630950    S.D. dependent var1.520620S.E. of regression0.923769    Akaike info criterion2.733243Sum squared resid29.01387    Schwarz criterion2.821217Log likelihood-47.19838    Hannan-Quinn criter.2.763948

20、F-statistic60.83807    Durbin-Watson stat0.390130Prob(F-statistic)0.000000Dependent Variable: CPIMethod: Least SquaresDate: 11/21/13 Time: 08:58Sample: 2010M10 2011M09Included observations: 12CoefficientStd. Errort-StatisticProb.  M22.20E-053.43E-066.4203520.0001C88.923

21、152.57459734.538670.0000R-squared0.804767    Mean dependent var105.4417Adjusted R-squared0.785244    S.D. dependent var0.711539S.E. of regression0.329740    Akaike info criterion0.769986Sum squared resid1.087284    Schwa

22、rz criterion0.850804Log likelihood-2.619917    Hannan-Quinn criter.0.740065F-statistic41.22092    Durbin-Watson stat1.455750Prob(F-statistic)0.000076Dependent Variable: CPIMethod: Least SquaresDate: 11/21/13 Time: 08:59Sample: 2011M10 2012M09Included observati

23、ons: 12CoefficientStd. Errort-StatisticProb.  M2-2.65E-053.24E-06-8.1708600.0000C126.72272.87149244.131300.0000R-squared0.869729    Mean dependent var103.2833Adjusted R-squared0.856702    S.D. dependent var1.169175S.E. of regression0.442588 

24、0;  Akaike info criterion1.358658Sum squared resid1.958844    Schwarz criterion1.439476Log likelihood-6.151950    Hannan-Quinn criter.1.328737F-statistic66.76295    Durbin-Watson stat2.475137Prob(F-statistic)0.000010可以看出，三年中總體的顯著性

25、雖然為0.6，且11年至12年度的顯著性達到了0.8，從顯著性上說明了M2和CPI的擬合程度在2013年已下滑嚴重。此外，M2和CPI不切合的一個原因在于，雖然擬合程度較高，不過是負相關(guān)關(guān)系，且總體顯著（F值均較大），單個變量系數(shù)顯著，只有11年為正相關(guān)，這種現(xiàn)象與經(jīng)典的M2和CPI同步反應(yīng)通脹的理論相違背。故而，M2和CPI的關(guān)系相關(guān)度逐年遞減。l 社會融資總規(guī)模從2012年起，社會融資總規(guī)模代替了M2的統(tǒng)計量，故而我們在此檢驗社會融資總規(guī)模是否比M2更好和CPI相關(guān)但是，事實證明社會融資總規(guī)模和CPI線性相關(guān)度僅0.1，且兩個變量的關(guān)系為負相關(guān)，和事實不符。CPI1-0.32TSF-0.3

26、21結(jié)合目標變量和中介變量的相關(guān)性分析，整體而言，貨幣政策的有效性不強。三、貨幣政策實施存在的問題及相關(guān)問題的分析l 目前我國不完全具備貨幣政策發(fā)揮作用的條件根據(jù)貨幣學(xué)派的觀點，貨幣政策發(fā)揮作用，特別是利率發(fā)揮作用須具備兩個條件：一是名義利率不能低于通貨膨脹率，二是微觀行為對利息的變動要能做出靈敏的反應(yīng)。而在中國，從2010年2月開始至2013年9月，名義利率一直低于通貨膨脹率。即在觀察期內(nèi)名義利率低于通貨膨脹率，所以貨幣政策發(fā)揮作用的第一個條件國內(nèi)不完全具備。2.微觀行為對利息的變動。從企業(yè)方面看，民企和國企所獲得的貸款利率優(yōu)惠天壤之別，3A的國企可以以較低利率從銀行獲貸，而民企卻必須以較高利率獲得貸款，甚至高于企業(yè)內(nèi)部收益率，故而催生了眾多貸款難的問題。在從居民層面上看，國內(nèi)貨幣政策在一微觀主體層面上的傳導(dǎo)同樣出現(xiàn)了問題。因為國內(nèi)投資渠道單一，絕大部分國內(nèi)居民中以儲蓄作為主要的投資手段；更重要的原因是近幾年國內(nèi)物價高企、房價高企，出于預(yù)防動機的考慮，絕大部分國內(nèi)居民中的都會將其大部分資金留存在商業(yè)銀行體系。在這種情況下，存貸款基準利率的變動對于以預(yù)防動機為主要考慮因素的絕大部分的國內(nèi)居民并未有過多的影響，此時居民對于利率變化的反應(yīng)逐漸鈍化，一種類似于流動性陷阱的現(xiàn)象出現(xiàn)。根據(jù)以上的分析可以知道居民層面對于利息的變動同樣不能做出靈敏的反應(yīng)。綜上