高級(jí)財(cái)務(wù)管理期末考試計(jì)算題答案

1、課 堂 案 例 分 析 答 案一、張偉是東方咨詢(xún)公司的一名財(cái)務(wù)分析師，應(yīng)邀評(píng)估百興商業(yè)集團(tuán)公司建設(shè)新 商場(chǎng)對(duì)公司股票價(jià)值的影響。張偉根據(jù)公司情況做了以下估計(jì)：(1)公司本年度凈收益為2,00萬(wàn)元，每股支付現(xiàn)金股利2元，新建商場(chǎng)開(kāi)業(yè)后， 凈收益第一年、第二年均增長(zhǎng) 15%,第三年增長(zhǎng)8%,第四年及以后將保持這一凈收 益水平。(2)該公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后繼續(xù)實(shí)行該政策。(3)公司的B系數(shù)為1,如果將新項(xiàng)目考慮進(jìn)去，B系數(shù)將提高到 1. 5。(4)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率(國(guó)庫(kù)券)為 4%,證券市場(chǎng)平均收益率為8%。(5)公司股票目前市價(jià)為23.6元.張偉打算利用股利貼現(xiàn)模型，同時(shí)考慮風(fēng)

2、險(xiǎn)因素進(jìn)行股票價(jià)值的評(píng)估。百興集 團(tuán)公司的一位董事提出，如果采用股利貼現(xiàn)模型，則股利越高，股價(jià)越高，所以公司 應(yīng)改變?cè)械墓衫?，提高股利支付率。?qǐng)協(xié)助張偉解答下列問(wèn)題：(1)參考股利固定增長(zhǎng)貼現(xiàn)模型，分析上述董事的觀點(diǎn)是否正確。(2)如果股利增加，對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)率和股票的賬面價(jià)值有何影響？(3)評(píng)估新建商場(chǎng)項(xiàng)目對(duì)公司股票價(jià)值的影響。解：(1)該董事的觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的。該公司一直采用固定支付率的股利政策，由于 第四年及以后的凈收益水平保持不變，所以從第四年后每年股利是固定的。在固定股 利增長(zhǎng)模型中R=D/ (k-g),當(dāng)股利較高時(shí)，在其它條件不變的情況下，價(jià)格的確也會(huì) 較高。但是其它條件不是不變的

3、。如果公司提高了股利支付率，增長(zhǎng)率 g就會(huì)下跌， 股票價(jià)格不一定會(huì)上開(kāi)。事實(shí)上，如果股權(quán)收益率ROEk價(jià)格反而會(huì)下降。(2)股利支付率的提高將減少可持續(xù)增長(zhǎng)率，因?yàn)橛糜谠偻顿Y企業(yè)的資金減少了。股利支付率的上升會(huì)減少股票賬面價(jià)值，原因也是一樣的(3) k=4%+ (8% 4%) X 1.5= 10 %股票價(jià)值的具體計(jì)算見(jiàn)下表所示(金額單位：元)0123合計(jì)每股股利22.32.652.86現(xiàn)值系數(shù)(10%0.90910.82640.7531股利現(xiàn)值2.092.192.156.43第三年年末股價(jià)28.6第三年年末股價(jià)現(xiàn)值21.5421.54股票價(jià)值27.97、ABC家具公司正在考慮在它的產(chǎn)品組合中加

4、入一條新的生產(chǎn)線，新機(jī)器的售價(jià)為200 000元，另外還需支付船運(yùn)費(fèi)10 000元、安裝調(diào)試費(fèi)30 000元。而且，公司 為了該項(xiàng)目將增加存貨25 000元、應(yīng)付賬款5 000元。新機(jī)器經(jīng)濟(jì)壽命4年，并且公 司已經(jīng)得到了一個(gè)特殊的稅收政策：加速成本回收系統(tǒng)一一 MACRS美國(guó)允許公司為避 稅而采用的一種特定的加速折舊方法)一一要求設(shè)備各年折舊率為：第一年第二年第三年第四年33.33%44.45%14.81%7.41%該機(jī)器預(yù)計(jì)凈殘值25 000元。這條新的生產(chǎn)線投入使用后，公司每年可增加凈收 益125 000元(稅前和不包括折舊)，公司適用所得稅稅率為40%整體加權(quán)平均資本 成本為10% 要求

5、：1. 計(jì)算該項(xiàng)目各年現(xiàn)金流量(注：按 MACRS規(guī)定，計(jì)算折舊時(shí)不考慮殘值)；2. (1)為該項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流量構(gòu)造現(xiàn)金流量表；(2)你構(gòu)造的現(xiàn)金流量表是否包括一些財(cái)務(wù)流量如利息費(fèi)用、股息等？為什么？3. (1)假設(shè)公司去年已經(jīng)花費(fèi)100 000元改善該項(xiàng)目環(huán)境，在分析時(shí)這筆支出應(yīng) 考慮嗎？為什么？(2)假設(shè)該項(xiàng)目投入使用后將減少其他商品的銷(xiāo)售5 000元，這在分析中應(yīng)該考慮嗎？如應(yīng)該，各年的現(xiàn)金流量是多少？4.不管第三問(wèn)中的假設(shè)，該公司在這個(gè)項(xiàng)目的凈投資是多少？該項(xiàng)目終結(jié)時(shí)的非 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量又是多少？項(xiàng)目的凈現(xiàn)值又是多少？同時(shí)項(xiàng)目是否可行？(附：PVR。%1=0.9091

6、, PVIF10% 2=0.8264, PVIF10% 3=0.7513, PVIF10% 4=0.6830)解：(1)項(xiàng)目各年現(xiàn)金流量為項(xiàng)目01234一、初始投資(2400001250001250001250001250001.機(jī)器投資)(79992)(106680(35544)(177842.墊支營(yíng)運(yùn)資(20000)45008)89456)金(260000(18003.18320(35782.107216二、 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金)2)(7328)4)(42886流量27004.81099253673.6.4 )1.年凈收益106996.811767289217.664329.62.年折舊106996

7、.811767289217.682113.63.稅前利潤(rùn)350004.所得稅(40%117113.5.稅后利潤(rùn)66.經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量3、 終結(jié)現(xiàn)金流量4、 各年現(xiàn)金凈流量(2)答案見(jiàn)上表。不包括。(3)不應(yīng)考慮；也可以答：應(yīng)該考慮。應(yīng)考慮。相關(guān)現(xiàn)金流量為：1234原現(xiàn)金流量106996.811767289217.6117113.6機(jī)會(huì)成本5000500050005000年現(xiàn)金流量101996.811267284217.6112113.6(4)凈投資額=200000+ 10000+ 30000+ 25000 5000= 260000 元終結(jié)期非經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量=25000OX (140% +25000

8、 5000= 35000元因?yàn)閮衄F(xiàn)值大于零，內(nèi)含報(bào)酬率大于資本成本，所以項(xiàng)目可行。三、NB必司最近為一系列的問(wèn)題所困擾， 公司陷入了財(cái)務(wù)危機(jī)的困境，能否支付 其發(fā)行的債券也很成問(wèn)題，如果公司現(xiàn)在破產(chǎn)，公司的普通股東會(huì)一無(wú)所得。雖然公 司的財(cái)源有限，不過(guò)其現(xiàn)金流量(主要是來(lái)自折舊)足以承擔(dān)兩個(gè)互斥項(xiàng)目中的一項(xiàng) 投資，這兩個(gè)項(xiàng)目的投資額各為1.5億元，預(yù)期壽命為10年。這些項(xiàng)目的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相 同，但由收益的離散程度衡量的總風(fēng)險(xiǎn)不同。各項(xiàng)目每年的稅后現(xiàn)金流量(萬(wàn)元)如下:概率項(xiàng)目A項(xiàng)目B0.5300010000.535005000假設(shè)兩個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)等于企業(yè)所有項(xiàng)目的平均值，公司的加權(quán)平均資本成本為15

9、%根據(jù)上述資料進(jìn)行計(jì)算分析：(1)各項(xiàng)目的預(yù)期年現(xiàn)金流入量為多少？(2)哪一個(gè)項(xiàng)目的總風(fēng)險(xiǎn)較大？(3)如果你是公司的股東，您會(huì)選擇哪個(gè)項(xiàng)目，為什么 ？(4)債券持有者希望經(jīng)理選擇哪個(gè)項(xiàng)目，為什么 ？(5)如果決策引起利益沖突，為了防止企業(yè)采取不利于債券持有者的決策，債券 持有者有何保護(hù)措施？誰(shuí)來(lái)承擔(dān)保護(hù)措施的成本？這與企業(yè)負(fù)債和最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)有什么關(guān)系？解：(1) CFa 0.5 3000 0.5 3500 3250(萬(wàn)元)(2) A (3000 3250)2 0.5 (3500 3250)2 0.5 250項(xiàng)目B的風(fēng)險(xiǎn)較大(3) NPVa 3250 PVIFAi5%,i0 15000或者：30

10、00 PVIFA15%,10 15000 15054 15000 54(萬(wàn)元)或者：1000 PVIFA15%,10150009982(萬(wàn)元)公司股東會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)較大的B項(xiàng)目，因?yàn)槿绻?xiàng)目成功，NPV等為1億元，如果失 敗，債券持有人將承擔(dān)較大的損失，所以股東的地位是獲利得大頭，損失丟小頭。(4)債券持有者會(huì)選擇項(xiàng)目A,因?yàn)闊o(wú)論什么結(jié)局，他們的地位都是有利的。(5)債券持有者的利益可以通過(guò)在債券合同中訂立保護(hù)性條款和建立監(jiān)督企業(yè)經(jīng) 濟(jì)活動(dòng)的系統(tǒng)等措施得以保護(hù)。但是在現(xiàn)在的局面下他們是無(wú)能為力的，除非在確定 違約時(shí)迫使公司破產(chǎn)，有些瀕臨破產(chǎn)的公司常常會(huì)孤注一擲求生存，債券持有者必須 對(duì)這樣的企業(yè)發(fā)

11、出警告。(6)監(jiān)督和各種類(lèi)型的保護(hù)性條款的成本稱(chēng)為“代理成本”，這些成本須由股東承 擔(dān)，這些明的或暗的成本會(huì)隨著負(fù)債的增加而增加，所以，負(fù)債增加，負(fù)債減稅利益 也增加，代理成本也會(huì)上開(kāi)。這些交叉效應(yīng)會(huì)在減稅利益恰好等于負(fù)債有關(guān)的代理成 本這一點(diǎn)時(shí)形成最佳的負(fù)債額。強(qiáng)制分紅真的能保護(hù)投資者嗎從成熟資本市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)看，現(xiàn)金分紅既是一個(gè)經(jīng)濟(jì)層面的問(wèn)題，也是一個(gè)法律 層面的問(wèn)題。很多優(yōu)秀公司選擇不分紅。盡管很多專(zhuān)家極力鼓吹現(xiàn)金分紅保護(hù)投資者，但是， 很多給投資者帶來(lái)豐厚回報(bào)的優(yōu)秀公司從來(lái)不分紅。從經(jīng)濟(jì)的角度分析，很多優(yōu)秀的公司之所以選擇不分紅，主要是為了降低融資成本，為投資者創(chuàng)造更多的收益。另一 個(gè)不

12、分紅或者減少分紅頻率的理由是稅收成本。如果選擇分紅，分給股東的紅利要經(jīng) 過(guò)兩 次征稅才到股東的口袋，所以，以巴菲特為首的大師級(jí)投資人都偏好不分紅。不過(guò)，以上支持不分紅的分析實(shí)際上暗含兩個(gè)基本的假設(shè)：公司有能力用 留存收益繼續(xù)創(chuàng)造更多的價(jià)值；公司治理水平高，投資者不必?fù)?dān)心公司控股股東、董事會(huì)或 者高管濫用這些留存收益，損害公司和其他投資者的利益。上市公司不僅有義務(wù)而且有必要向投資者提供投資回報(bào)。否則，股市就會(huì)逐漸喪 失作為投資者，特別是中小投資者進(jìn)行投資的重要場(chǎng)所的功能，走上畸形發(fā)展的道路。 強(qiáng)制分紅是法律對(duì)中小股東有效保護(hù)的結(jié)果。如果法律比較完善，則中小股東能利用 法律迫使公司吐金，打擊“重圈錢(qián)、輕回報(bào)”的不良思想，所以我國(guó)實(shí)施強(qiáng)制分紅政 策可以視為我國(guó)股市從圈錢(qián)向其投資功能的回歸，尤其是對(duì)中小投資者權(quán)益的保護(hù)， 它能夠推動(dòng)我國(guó)股市向理性化投資方向發(fā)展。那么問(wèn)題來(lái)了，法律為了保護(hù)股東而要求強(qiáng)制公司分紅，會(huì)對(duì)債權(quán)人和優(yōu)先股東 產(chǎn)生什么影響？ 基本的金融常識(shí)告訴我們，如果公司過(guò)于慷慨地分紅，或者在不適當(dāng) 的情況下分紅，可能對(duì)債 權(quán)人和優(yōu)先股東造成損害。比如，如果公司經(jīng)營(yíng)狀況走下坡 路，或者接近無(wú)力償債，此時(shí)公司對(duì)股 東慷慨地分紅，顯然是把財(cái)富從債權(quán)人和優(yōu)先股東向普通股股東進(jìn)行轉(zhuǎn)移的掠奪行為。 根據(jù)成熟市 場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，債權(quán)人和 優(yōu)