第五章社會保險基金的投資運(yùn)營管理

1、第五章 社會保險基金的投資運(yùn)營第一節(jié)第一節(jié) 社會保險基金運(yùn)營投資概述社會保險基金運(yùn)營投資概述第二節(jié)第二節(jié) 社會保險基金投資工具選擇與投資決策社會保險基金投資工具選擇與投資決策第三節(jié)社會保險基金的投資組合及投資策略第三節(jié)社會保險基金的投資組合及投資策略第四節(jié)社會保險基金投資管理模式及其投資監(jiān)第四節(jié)社會保險基金投資管理模式及其投資監(jiān)管管本章的主要內(nèi)容本章的主要內(nèi)容 引例廣東千億養(yǎng)老金委托社保基金理事會運(yùn)營 多配置固定投資n 備受熱議的養(yǎng)老金入市問題塵埃落定。全國社?；鹄硎聲蛉瞻l(fā)布消息稱，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，社?；鹄硎聲軓V東省政府委托，投資運(yùn)營廣東城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險結(jié)存資金1000億元。此舉在全

2、國尚屬首次。n 2012年3月19日，全國社?；鹄硎聲蛷V東省政府正式在北京簽訂了委托投資協(xié)議，資金將分批到位，委托投資期限暫定兩年。社?；鹄硎聲Q，將堅(jiān)持更為審慎的方針，新增資金將更多配置到固定收益類產(chǎn)品中，確保實(shí)現(xiàn)基金保值增值。n 全國社?；鹄硎聲?shù)據(jù)顯示，在2001年-2011年的11年里，全國社?；鸸矊?shí)現(xiàn)投資收益2847億元，年均收益率為8.41%，比同期通脹率高出6個百分點(diǎn)。而與此同時，我國基本養(yǎng)老保險基金的投資收益僅僅不到2%，沒有跑贏2.2%的CPI，處于貶值狀態(tài)。n 據(jù)人社部2012年1月公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年年底，五項(xiàng)社會保險基金累計(jì)結(jié)余總額2.87萬億元，其

3、中我國基本養(yǎng)老保險基金結(jié)余1.92萬億元。n 這個新聞事件就是有關(guān)我國社會保險基金投資運(yùn)營的問題，是我們這一章學(xué)習(xí)與探討的話題。第一節(jié) 社會保險基金運(yùn)營投資概述一、社?；鹜顿Y的含義和意義二、社會保險基金投資的風(fēng)險特征三、社會保險基金投資的一般原則四、社會保險基金的投資規(guī)則一、社保基金投資運(yùn)營的含義和意義 （一）社會保險基金投資的含義 所謂投資，是指單位或個人用其所持有的資金購買金融資產(chǎn)或?qū)嶋H資產(chǎn)，或取得這些資產(chǎn)的權(quán)利，以在一定時期內(nèi)預(yù)期獲得與風(fēng)險成比例的適當(dāng)收益的一種資金運(yùn)營行為。 根據(jù)投資的含義，我們可以將社保基金投資理解為：社?；鹜顿Y是指社?；鸸芾頇C(jī)構(gòu)或委托機(jī)構(gòu)用社?；鹳徺I國家政策

4、或法律許可的金融資產(chǎn)或?qū)嶋H資產(chǎn)，以使社?；鹪谝欢〞r期內(nèi)獲得預(yù)期收益的基金運(yùn)營行為。（二）社?；鹜顿Y運(yùn)營的意義 1.有利于實(shí)現(xiàn)社?；鸬谋Ｖ翟鲋?； 2.有利于減輕國家、用人單位和個人的負(fù)擔(dān)； 3.能夠促進(jìn)社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展；二、社會保險基金的風(fēng)險特征1、替代率風(fēng)險2、投資風(fēng)險3、通貨膨脹風(fēng)險4、償付能力風(fēng)險1、替代率風(fēng)險 替代率風(fēng)險主要是指養(yǎng)老保險基金的最終積累額在假定的壽命條件下達(dá)不到預(yù)定的替代率，從而影響退休后生活水平的風(fēng)險。 替代率風(fēng)險可能由以下幾個原因造成：（1）個人可能由于失業(yè)、收入水平降低等原因?qū)е吕U費(fèi)不足。（2）由于通貨膨脹率高于名義利率，導(dǎo)致實(shí)際收益率低于設(shè)定水平。（3）實(shí)際利率相

5、對于實(shí)際工資增長率的變化，假設(shè)其他條件不變，當(dāng)實(shí)際利率從原來的高水平趨低接近于或低于實(shí)際工資增長率時，替代率會下降。2、社會保險基金的投資風(fēng)險 是指在投資過程中由于主觀原因(投資決策失誤、投資組合選擇不當(dāng))及客觀原因（經(jīng)濟(jì)周期變化、利率波動、政府政策變化等）造成的投資收益率不確定的風(fēng)險，包括：（1）社會保險基金模式選擇風(fēng)險（2）投資組合風(fēng)險（3）投資管理風(fēng)險（4）幣種風(fēng)險（匯率風(fēng)險）（1）社會保險基金投資模式選擇風(fēng)險 社會保險基金投資模式政府集中管理私人分散管理 選擇考慮的因素：金融市場的發(fā)育程度社會保險制度的制度特征社會公眾的金融意識社會的法律信用環(huán)境等（2）投資組合風(fēng)險 社會保險基金投資在

6、本著安全性、收益性與流動性的原則下，進(jìn)行社會保險基金的投資組合。 投資組合不當(dāng)就會形成投資風(fēng)險： 純粹的國債投資組合可以實(shí)現(xiàn)相對穩(wěn)定的投資收益，但也可能導(dǎo)致養(yǎng)老基金投資成為政府融資的來源，甚至淪為政府財政融資的重要手段； 固定的債券與股票投資組合盡管可能具有戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的某些特征，但難以應(yīng)付宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場動態(tài)條件下的不利變化。（3）投資管理風(fēng)險 投資管理風(fēng)險包括投資主體投資的內(nèi)部控制不力以及相關(guān)機(jī)構(gòu)對投資主體進(jìn)行監(jiān)督管理中所產(chǎn)生的風(fēng)險。投資管理風(fēng)險主要包括：委托代理風(fēng)險基金管理投資戰(zhàn)略風(fēng)險基金管理人管理水平風(fēng)險4.幣種風(fēng)險（匯率風(fēng)險） 社會保險基金的國際投資已經(jīng)成為社會保險基金管理的一種

7、現(xiàn)實(shí)選擇或發(fā)展趨勢，在一定條件下具有在國內(nèi)金融市場和國際金融市場中分散投資風(fēng)險的正面功效，避免國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場波動對社會保險基金投資的的負(fù)面影響。3.通貨膨脹風(fēng)險 通貨膨脹風(fēng)險是指由于通貨膨脹造成社會保險基金經(jīng)過長期積累后其實(shí)際購買力下降，造成貶值。4、償付能力風(fēng)險 償付能力風(fēng)險是指基金管理公司由于經(jīng)營不善或其他原因陷入財務(wù)危機(jī)而不能償付委托人的應(yīng)計(jì)債券的風(fēng)險。 在社會保險基金的運(yùn)營管理中，如果將基金的投資運(yùn)營委托給基金管理公司等金融機(jī)構(gòu)，社會保險基金就可能面臨償付能力風(fēng)險。三、社會保險基金投資的一般原則（一）安全性原則（二）收益性原則（三）流動性原則 (四）公益性原則或社會效益原則（一

8、）安全性原則 安全性是指收回投資本金及相關(guān)投資收益的保障程度，社會保險基金投資管理以安全性作為首要原則。 現(xiàn)收現(xiàn)付基本養(yǎng)老金投資對安全性要求更高，安全性要求更高，大都選擇一些低風(fēng)險的金融工具進(jìn)行投資。如國債和其他高信用級別的企業(yè)債券及相關(guān)金融工具,一般不選擇或很少選擇股票市場。 對公共養(yǎng)老保險基金盈余部分進(jìn)行相對高相對高收益的投資，如股票市場。如：中國的社會保障基金、愛爾蘭的公共儲備基金、瑞典公共養(yǎng)老金現(xiàn)收現(xiàn)付部分的結(jié)余資金 對補(bǔ)充養(yǎng)老基金投資的安全性要低于對基本養(yǎng)老金的投資要低于對基本養(yǎng)老金的投資要求求，一般均有不同程度的風(fēng)險型投資工具投資，如股票、實(shí)業(yè)投資甚至風(fēng)險投資等 社會保險基金投資的

9、安全性及其安全程度往往與政府責(zé)任有關(guān)。保持與增強(qiáng)社會保險基金投資安全性的措施 投資模式選擇 投資主體確定 投資工具與投資組合規(guī)定 投資收益保證或擔(dān)保 投資信息披露制度建立 對外投資比例 政府擔(dān)保與政府監(jiān)督管理 發(fā)達(dá)國家的政府對于社會保險基金的運(yùn)作具有明確的規(guī)范。 美國政府成立了社會保險信托基金管理委員會，負(fù)責(zé)社會保險基金收支狀況的評估、投資方向的宏觀決策和管理等工作，每年向國會報告社會保險收支狀況，提出加強(qiáng)管理的建議，對信托基金進(jìn)行監(jiān)督管理。這種規(guī)范和強(qiáng)制性，對于社會保險基金的運(yùn)作循環(huán)產(chǎn)生良好的促進(jìn)作用。這是我們應(yīng)該借鑒的。 （二）收益性原則 收益性原則是指在符合安全性原則的前提下，社會保險基

10、金投資能夠取得恰當(dāng)?shù)氖找?。這是最直接的投資目的。 智利養(yǎng)老基金的繳費(fèi)率較低，其費(fèi)率為繳費(fèi)工資的10%，在相當(dāng)程度上與智利養(yǎng)老基金投資的高收益相關(guān)。風(fēng)險與收益的替換安全性、收益性、流動性之間有替代關(guān)系： 一般，安全性差，收益率高，流動性差，收益率高。如圖所示： 風(fēng)險與收益之間的替代關(guān)系 風(fēng)險程度一定的情況下，投資組合中具有中等偏下的風(fēng)險程度的金融工具應(yīng)占較大比重，同時可以擁有一些高收益高風(fēng)險及低收益低風(fēng)險金融工具，但其所占比重不應(yīng)太大。（三）流動性原則 該原則要求重視社?；鸬娜谕?、變現(xiàn)、周轉(zhuǎn)特性，要隨時備有一定數(shù)量的資金或活期存款，以保證及時定額地給付社會保險金。 不同性質(zhì)的投資對流動性的要求

11、不同。 完全積累的養(yǎng)老金投資對流動性的要求相對較低；可以投資到期限相配的長期金融工具，到期后如果選擇按月定期提取養(yǎng)老金，仍會有一個相對穩(wěn)定的余額可以投資到長期金融工具。 現(xiàn)收現(xiàn)付式為主要特征滿足于年度支付的基本養(yǎng)老金對養(yǎng)老基金投資的流動性要求較高。（四）公益性原則或社會效益原則 包括兩個層次意思：第一層次是投資應(yīng)注重國家、社區(qū)的共同利益；第二層次是投資應(yīng)有利于參保勞動者，為參保勞動者提供盡可能多的服務(wù)。小結(jié) 社會保險基金投資的安全性、收益性與流動性原則是社會保險基金投資的基本原則，在實(shí)際運(yùn)用中往往難以同時滿足。 應(yīng)當(dāng)在總體上體現(xiàn)安全性原則，而在具體的投資項(xiàng)目和投資組合上靈活體現(xiàn)投資三原則，以便

12、在組合的投資收益中既體現(xiàn)社會保險基金的安全性要求，同時又體現(xiàn)出較高的投資收益與合理流動性要求。四 、社會保險基金的投資規(guī)則（一）分散化投資（二）控制投資工具風(fēng)險等級（三）控制高風(fēng)險的投資工具所占比例（四）注重投資的長期性（一）分散化投資 是指將基金分散投資于性質(zhì)不同、期限不同、地區(qū)不同的投資工具，以取得風(fēng)險與收益的最佳組合。 分散化投資可以規(guī)避非系統(tǒng)性風(fēng)險，據(jù)統(tǒng)計(jì)，股票市場投資的股票數(shù)量在20-30只時，可以分散掉大部分非系統(tǒng)風(fēng)險。（二）控制投資工具風(fēng)險等級 企業(yè)債券投資中，根據(jù)企業(yè)資信狀況不同，因而會有不同的信用等級， 按照國際評級標(biāo)準(zhǔn)，BBB以上稱為投資級債券；BB級以下稱為投機(jī)級債券（高

13、收益?zhèn)?、垃圾債券）?社會保險基金一般不允許投資于投機(jī)級債券。有些國家甚至規(guī)定只允許投資于A級以上債券。 社會保險基金的股票投資中，通常也會對投資股票的類型有所限制。公司債券評級系統(tǒng)及標(biāo)志符一覽表 穆迪公司穆迪公司 S&P公司公司 菲奇公菲奇公司司 D&P公司公司 簡要定義簡要定義 投資級投資級高信譽(yù)高信譽(yù)AaaAAAAAAAAA金邊債券，一流金邊債券，一流質(zhì)量，最高安全質(zhì)量，最高安全性性 Aal Aa2 Aa3AAAA AA AA+ AA AAAA+AAAA優(yōu)等，高質(zhì)量優(yōu)等，高質(zhì)量 A1A2 A3 A+A A A+A A A+A A一一 中上等中上等 Baal BBB+ B

14、BB+ BBB+中下等中下等 Baa2 BBB BBB BBB Baa3 BBB BBB BBB 顯著投機(jī)型顯著投機(jī)型低信譽(yù)低信譽(yù) Bal BB十十 BB+ BB+ 低等低等投機(jī)型投機(jī)型 Bs2 BB BB BB Ba3 BB BB BB B1 B+ B+ B+ 高度投高度投機(jī)型機(jī)型 B2 B B B B3 B B B一一續(xù)表 純粹投機(jī)型純粹投機(jī)型極大的違約風(fēng)險極大的違約風(fēng)險 Caa CCC+ CCC CCC CCC CCC 風(fēng)險極大，處風(fēng)險極大，處境困難境困難 Ca CC CC 會發(fā)生違約，會發(fā)生違約，極度投機(jī)型極度投機(jī)型 C C C 比上述級別更比上述級別更具投機(jī)性具投機(jī)性 C1 C1=

15、收入債券，收入債券，不支付利息不支付利息 D DDD DD D DD 違約違約（三）控制高風(fēng)險的投資工具所占比例 許多國家對社會保險基金投資中股票的投資、不動產(chǎn)投資、國際投資的比例進(jìn)行限制。（四）注重投資的長期性 在投資組合中，中長期投資工具如長期國債、長期債券占較大比重。 長期投資是一種投資理念，注重利息、股息收入，不注重證券買賣價差所體現(xiàn)的資本利得收入。第二節(jié) 社會保險基金投資工具選擇與投資決策一、社保基金可選擇的投資工具二、社?；鸬耐顿Y決策社?；鹕绫；鹂蛇x擇的可選擇的投資工具投資工具金融工具金融工具實(shí)物工具實(shí)物工具銀行存款公司股票貸款合同企業(yè)債券國家債券房地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施金融工具創(chuàng)新風(fēng)

16、險投資期權(quán)期貨遠(yuǎn)期對沖基金私募債券互換一、社?；鹂蛇x擇的投資工具一、社保基金可選擇的投資工具金金融工具和實(shí)物工具融工具和實(shí)物工具（一）金融工具 1、銀行存款：安全性高、收益率低，存款期限較短。一般只作短期投資工具，以滿足流動性需要。 2、國家債券：無違約性，安全性高，是重要投資工具，但收益率低。 3、企業(yè)債券：有違約性，收益高于國債，但風(fēng)險低于股票，也是重要投資工具。 4、貸款合同：如住房抵押貸款及基礎(chǔ)設(shè)施貸款，風(fēng)險較小，收益穩(wěn)定。 5、公司股票：風(fēng)險高、收益高，多數(shù)國家都允許社會保險基金投資于股票市場，但有些國家限制其投資比例，社?；鹱⒅毓善蓖顿Y收益，而不是股票買賣的價差。（二）實(shí)物工具

17、 房地產(chǎn)：受經(jīng)濟(jì)周期波動影響有較大的風(fēng)險，并且由于較強(qiáng)的專業(yè)性，因而投資管理成本較高。投資比重有嚴(yán)格限制。 基礎(chǔ)設(shè)施：多以貸款的形式實(shí)現(xiàn)。 特點(diǎn)：投資期長、流動性差，但能減少通貨膨脹的風(fēng)險。案例：日本年金積立金 戰(zhàn)后以來，日本在高速增長期，把大量社?；鹩囝~投資于基礎(chǔ)設(shè)施、福利設(shè)施等。在超過一定時期后，便呈現(xiàn)出報酬遞減規(guī)律，流動性受到嚴(yán)重影響，到90年代，全部套牢，加劇和惡化了“失去的十年”。 從2000年開始，日本開始改革，開始投向資本市場。所以，基礎(chǔ)設(shè)施的投資也是不可取的，是有風(fēng)險的。 從1961年到2000年度末，年金積立金積累（余額）達(dá)到了142萬億日元，占2000年GDP的28%，已

18、超過了當(dāng)年美國聯(lián)邦社保信托基金的規(guī)模，是世界上最大的養(yǎng)老儲備基金之一。 在管理體制上，至2001年4月之前，年金積立金一直通過這個體系投資到工業(yè)產(chǎn)業(yè)、公共基礎(chǔ)設(shè)施和社會福利等領(lǐng)域的公共項(xiàng)目建設(shè)中去。 到2000年末，政府運(yùn)用資金凈額總計(jì)為357萬億日元， 75%的養(yǎng)老金資產(chǎn)為不良貸款（呆壞賬），財務(wù)損失達(dá)到了19.2萬億日元，超過資產(chǎn)總額的20%。其中主要的原因是管理體制和投資理念與模式問題，從而造成了巨大的經(jīng)濟(jì)損失。19691990年不同類型投資的年均收益率及風(fēng)險(標(biāo)準(zhǔn)差)英英 國國美美 國國 德德 國國日日 本本加拿大加拿大瑞瑞 士士貸貸 款款1.4 1.4 (5.0)(5.0)3.5 3

19、.5 (2.9) (2.9)5.3 5.3 (1.9)(1.9)0.9 0.9 (4.3)(4.3)4.0 4.0 (3.7) (3.7)2.6 2.6 (2.0)(2.0)住房貸款住房貸款2.0 2.0 (5.2)(5.2)2.0 2.0 (13.4) (13.4)4.7 4.7 (1.4)(1.4)3.0 3.0 (4.9)(4.9)2.4 2.4 (12.3) (12.3)1.3 1.3 (2.3)(2.3)股股 權(quán)權(quán)8.18.1(20.3)(20.3)4.7 4.7 (14.4)(14.4)1.51.5(20.3)(20.3)10.9 10.9 (19.4) (19.4) 4.5 4.

20、5 (16.5)(16.5)6.26.2(22.3)(22.3)債債 券券5.0 5.0 (13.0)(13.0)一一5.05.0(14.3)(14.3)2.7 2.7 (14.9)(14.9)0.2 0.2 (12.8) (12.8) 0.00.0(12.1) (12.1) 2.2 2.2 (17.6)(17.6)不動產(chǎn)不動產(chǎn)6.76.7(11.4)(11.4)3.4 3.4 (6.4) (6.4)4.5 4.5 (2.9)(2.9)7.2 7.2 (2.8)(2.8)4.6 4.6 (6.2)(6.2)3.7 3.7 (8.9)(8.9)外國股權(quán)外國股權(quán)7.0 7.0 (16.2)(16.

21、2)9.9 9.9 (17.2) (17.2) 10.4 10.4 (13.5)(13.5)7.8 7.8 (18.7)(18.7)5.8 5.8 (18.7) (18.7) 5.6 5.6 (16.0) (16.0) 由于資本市場的差異。同種投資工具在不同國家之間的風(fēng)險由于資本市場的差異。同種投資工具在不同國家之間的風(fēng)險收益特征會有所區(qū)別收益特征會有所區(qū)別二、社?；鸬耐顿Y決策4.28 社保基金的投資決策流程是一個系統(tǒng)的、動態(tài)的和持續(xù)的工程。社?；鸬耐顿Y決策內(nèi)容包括一下主要內(nèi)容：（一）確定投資目標(biāo)1、風(fēng)險目標(biāo)2、收益目標(biāo)（二）明確投資約束1、流動性要求2、投資期限3、法律法規(guī)要求（三）制定

22、投資政策和策略1.撰寫投資政策書；2.確定投資策略。投資策略可分為被動投資策略、主動投資策略、半主動投資策略。在社?；鸬耐顿Y策略中有資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債管理的免疫策略負(fù)債管理的免疫策略、證券組合保險策略、資金資金平衡分配策略和指數(shù)軌跡策略等。平衡分配策略和指數(shù)軌跡策略等。（四）資產(chǎn)配置（四）資產(chǎn)配置（四）資產(chǎn)配置（四）資產(chǎn)配置通常意義上，資產(chǎn)配置可以分為兩個層面，即戰(zhàn)略資產(chǎn)配置和通常意義上，資產(chǎn)配置可以分為兩個層面，即戰(zhàn)略資產(chǎn)配置和戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置。戰(zhàn)略資產(chǎn)配置對于社保基金投資收益起到至戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置。戰(zhàn)略資產(chǎn)配置對于社?；鹜顿Y收益起到至關(guān)重要的作用，由社?；饹Q策主體完成；戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置是關(guān)重要的作用，

23、由社?；饹Q策主體完成；戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置是在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的基礎(chǔ)上，對各類資產(chǎn)比例短期的調(diào)整，即在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的基礎(chǔ)上，對各類資產(chǎn)比例短期的調(diào)整，即對市場時機(jī)的把握，一般由投資管理人完成對市場時機(jī)的把握，一般由投資管理人完成。資產(chǎn)配置過程又可以分為以下幾個步驟：（1）明確資產(chǎn)組合中包括哪幾類資產(chǎn)。（2）確定預(yù)期收益率。（3）確定有效率的資產(chǎn)組合的邊界（4）尋找最佳的資產(chǎn)組合。（五）投資業(yè)績的評估 業(yè)績評估包含三層次的內(nèi)容： 一是業(yè)績衡量 二是業(yè)績分布 三是業(yè)績評價第三節(jié) 社會保險基金的投資組合及其策略一、投資組合基本理論二、社會保險基金投資策略及其選擇一、投資組合基本理論 投資組合理論被定義為最佳風(fēng)

24、險管理的定量分析。 為找到最優(yōu)行動方案，都需要在減少風(fēng)險的成本與收益之間進(jìn)行權(quán)衡。 美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬科維茨(Markowitz)1952年首次提出投資組合理論（Portfolio Theory)，并進(jìn)行了系統(tǒng)、深入和卓有成效的研究，他因此獲得了諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。 在發(fā)達(dá)的證券市場中，馬科維茨投資組合理論早已在實(shí)踐中被證明是行之有效的，并且被廣泛應(yīng)用于組合選擇和資產(chǎn)配置。 我國的證券理論界和實(shí)務(wù)界對于該理論是否適合于我國股票市場一直存有較大爭議。 投資組合投資組合 人們進(jìn)行投資，本質(zhì)上是在不確定性的收益和風(fēng)險中進(jìn)行選擇。 投資組合理論用均值方差來刻畫這兩個關(guān)鍵因素。 所謂均值，是指投資組合的期望收益

25、率，它是單只證券的期望收益率的加權(quán)平均，權(quán)重為相應(yīng)的投資比例。當(dāng)然，股票的收益包括分紅派息和資本增值兩部分。 所謂方差，是指投資組合的收益率的方差。我們把收益率的標(biāo)準(zhǔn)差稱為波動率，它刻畫了投資組合的風(fēng)險。 所謂投資組合投資組合是指投資者為使其投資多樣化以降指投資者為使其投資多樣化以降低投資風(fēng)險，選擇市場上多個可投資項(xiàng)目進(jìn)行投低投資風(fēng)險，選擇市場上多個可投資項(xiàng)目進(jìn)行投資所形成的投資項(xiàng)目的集合資所形成的投資項(xiàng)目的集合。（一）單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險報酬1.風(fēng)險的定量描述風(fēng)險是未來結(jié)果的不確定性。如果未來結(jié)果是確定的，未來結(jié)果就可以用確定的數(shù)字來表示；如果未來結(jié)果是不確定的，未來結(jié)果可以用隨機(jī)變量來表示；隨機(jī)

26、變量（隨機(jī)變量（random variablerandom variable）：就是表示未來結(jié)果不：就是表示未來結(jié)果不確定的變量。確定的變量。概率分布（概率分布（probability distributionprobability distribution）：表示隨機(jī)變量所：表示隨機(jī)變量所有可能出現(xiàn)的結(jié)果和各個結(jié)果出現(xiàn)的可能性（或出現(xiàn)有可能出現(xiàn)的結(jié)果和各個結(jié)果出現(xiàn)的可能性（或出現(xiàn)概率）。概率）。例 1 ：拋硬幣賭博，賭博規(guī)則：若正面向上我給你1元，若反面向上你給我1元； 在硬幣拋棄之前，正面向上還是反面向上是不確定的。 你的得失（或賭博收益）是不確定的； 你的賭博收益可以用一個隨機(jī)變量 X

27、表示， X 以 50% 的概率取 1 元 X以 50% 的概率取 1 元。 即，隨機(jī)變量 X 的概率分布如下：X（賭博收益）的可能結(jié)果（賭博收益）的可能結(jié)果可能結(jié)果的出現(xiàn)概率可能結(jié)果的出現(xiàn)概率1元50%-1元50%例 2：股票投資風(fēng)險假定你以每股10元的價格購進(jìn)1股“西山煤電” 的股票，投資10 元； 由于股票價格時時變動，或者說股價具有波動性，你的投資收益是不確定的，或者你的收益具有波動性。 假定在一年內(nèi)，西山煤電的股價有五種可能的變動結(jié)果，分別是3元、5元、12元、15元和18元，每種結(jié)果的出現(xiàn)概率分別為5%、25%、40%、20%和10%（注意：各結(jié)果的概率之和永遠(yuǎn)為1）則你未來一年的股

28、票投資收益（或收益率）的概率分布：股價股價可能的凈收益可能的凈收益可能收益率可能收益率概率概率3 元-7 元-70%5%5 元-5 元-50%25%12 元2 元20%40%15 元5 元50%20%18 元8 元80%10%結(jié)論：未來結(jié)果不確定的變量可以用隨機(jī)變量來表示，或可以用結(jié)果的概率分布來表示！2、隨機(jī)變量如何比較大?。?若未來結(jié)果是確定的，例如，明年 西山煤電的股價明年一定等于 12 元（這幾乎是不可能的?。?，今年買進(jìn)價為 10 元，則每股收益 2 元； 鞍山鋼鐵的股價明年一定等于 14 元，今年買進(jìn)價也是10 元，則每股收益 4 元；則，投資兩只股票的收益非常容易比較，投資鞍山鋼鐵

29、的收益是投資西山煤電的 2 倍。但是，未來股價一定是不確定的，是隨機(jī)變量。若西山煤電、鞍山鋼鐵的未來股價均為隨機(jī)變量，如何比較投資兩只股票的收益呢？ 或者說，如何比較兩個概率分布的大小呢？ 假定已知西山煤電、鞍山鋼鐵兩只股票未來股價的概率分布，進(jìn)而可以得到收益率的概率分布：投資西山煤電股票的收益率的概率分布投資鞍山鋼鐵股票的收益率的概率分布兩只股票收益率大小的比較：用收益率的期望值來比較。投資成本投資成本（原股價）（原股價）未來股價未來股價可能凈收益可能凈收益可能收益率可能收益率概率概率10 元8 元-2 元-20%10%10 元10 元0 元050%10 元15 元5 元50%40%投資成本

30、投資成本（原股價）（原股價）未來股價未來股價可能凈收益可能凈收益可能收益率可能收益率概率概率10 元2 元-8 元-80%10%10 元8 元-2 元-20%50%10 元19 元9 元90%40% 概率分布的期望值：將每個可能結(jié)果乘以其對應(yīng)的概率，然后相加求和得到。 投資西山煤電的期望收益率 = (-20%) 10% + 0 50% + 50% 40% = 18% 投資鞍山鋼鐵的期望收益率 = (-80%) 10% + (-20%) 50% + 90% 40% = 18% 可以看到：隨機(jī)變量的期望值，就是該變量各種可能值的加權(quán)平均，權(quán)就是相對應(yīng)的概率。所以期望值也稱均值。新問題： 可以看到，

31、投資兩只股票的期望收益率相同，那么你會選擇哪一只股票？為什么？ 11221nnniiiE xx px px px p期望值3、用什么指標(biāo)度量風(fēng)險的大小 兩股票的概率分布：鞍山鋼鐵股票價格、收益率的波動性明顯高于西山煤電，它可以暴漲90%，也可以暴跌80%，這種波動性越大，風(fēng)險越大。在同等期望收益率的情況下，投資人一般喜歡選擇價格（或收益）波動性較小的股票，或風(fēng)險較小的股票。波動性反映了隨機(jī)變量除大小之外的特性，能夠?qū)⑵谕迪嗤碾S機(jī)變量區(qū)分開來。波動性的度量：方差、標(biāo)準(zhǔn)差18%（期望值）（期望值）0-20%50%0-80%90%18%（期望值）（期望值）鞍山鋼鐵鞍山鋼鐵西山煤電西山煤電 概率分

32、布的方差：表示分布的各可能結(jié)果與期望值的偏差的可能性和大小，衡量了結(jié)果在期望值周圍變化或波動的程度。西山煤電：鞍山鋼鐵 222112221( )( )( )( )nnniiiVar XxE XpxE XpxE XpxE Xp方差21()niiiXVar XxE Xp標(biāo)準(zhǔn)差 22220% 18%10%0 18%50%50% 18%40%26.8%X 22280% 18%10%20% 18%50%90% 18%40%61.3%Y 、可見，雖然兩只股票的期望收益率相同，但鞍山鋼鐵收益率的標(biāo)準(zhǔn)差是西山煤電的 2.3 倍。也就是說，鞍鋼的風(fēng)險要大得多，所以投資者通常會選擇西山煤電進(jìn)行投資。不難證明：對于

33、確定性變量，或非隨機(jī)變量，方差為零，所以風(fēng)險為零。 結(jié)論： 所以，風(fēng)險通常就是指相對于期望值的變動情況。這個變動情況用方差（或標(biāo)準(zhǔn)差表示）。風(fēng)險就是風(fēng)險就是“未來結(jié)果的不確定性未來結(jié)果的不確定性”“未來結(jié)果的不確定性未來結(jié)果的不確定性” 可用可用“未來結(jié)果在期望值周圍的波動程未來結(jié)果在期望值周圍的波動程度度” 來度量來度量“在期望值周圍的波動程度在期望值周圍的波動程度” 可用可用“方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）” 來描來描述述“風(fēng)險風(fēng)險” 可用可用“方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）” 來描述來描述方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）越大，風(fēng)險越大；方差（或標(biāo)準(zhǔn)差）越大，風(fēng)險越大；4、風(fēng)險定量描述小結(jié)： 當(dāng)未來結(jié)

34、果不確定時，就存在風(fēng)險；風(fēng)險就是指未來結(jié)果的不確定性；不確定的未來結(jié)果可用隨機(jī)變量及其概率分布來描述。隨機(jī)變量的期望值刻畫了它的大??；方差刻畫了它的不確定程度，即風(fēng)險。一旦得到隨機(jī)變量的概率分布，我們就可以計(jì)算得到它的期望值和方差，從而知道其大小和不確定程度；所以，度量風(fēng)險的主要任務(wù)就是要獲得不確定變量的概率分布。（二）投資組合的風(fēng)險與預(yù)測報酬1.投資組合的風(fēng)險分類 可分散風(fēng)險（非系統(tǒng)風(fēng)險） 不可分散風(fēng)險（系統(tǒng)風(fēng)險）（1 1）可分散風(fēng)險 也叫非系統(tǒng)風(fēng)險，是指由于某種原因而對單個證券造成損失的可能性。 其特點(diǎn)是風(fēng)險隨機(jī)發(fā)生在企業(yè)內(nèi)部，而且通過組合投資或多角經(jīng)營可以抵消。 風(fēng)險抵消的程度取決于證券

35、之間的相關(guān)性： 如果兩種股票完全負(fù)相關(guān)，則能抵消全部風(fēng)險；如果兩種股票完全負(fù)相關(guān)，則能抵消全部風(fēng)險； 如果兩種股票完全正相關(guān)，則風(fēng)險不能抵消；如果兩種股票完全正相關(guān)，則風(fēng)險不能抵消； 大多數(shù)股票屬于不完全正相關(guān)，因此通過持有大多數(shù)股票屬于不完全正相關(guān)，因此通過持有多種股票，可以分散掉大部分風(fēng)險。多種股票，可以分散掉大部分風(fēng)險。（2 2）不可分散風(fēng)險 也叫系統(tǒng)風(fēng)險，是指各種宏觀因素的變化給證券市場所有證券造成損失的可能性。 其特點(diǎn)有二： 一是投資主體個人難以防范； 二是對所有的人都是一樣。 3030年代美國經(jīng)濟(jì)大蕭條時期，整個股市一落千年代美國經(jīng)濟(jì)大蕭條時期，整個股市一落千丈。丈。1986198

36、6年經(jīng)濟(jì)回升時，整個股市扶搖直上，年經(jīng)濟(jì)回升時，整個股市扶搖直上，就是系統(tǒng)風(fēng)險的典型反映。就是系統(tǒng)風(fēng)險的典型反映。股票家數(shù)股票家數(shù)風(fēng)險風(fēng)險系統(tǒng)風(fēng)險系統(tǒng)風(fēng)險非系統(tǒng)風(fēng)險非系統(tǒng)風(fēng)險總風(fēng)險總風(fēng)險20250有效組合 在愿意接受的風(fēng)險水平下預(yù)期投資收益的最大化，或者在既定的投資收益水平下風(fēng)險的最小化，滿足這樣要求的證券組合稱為有效組合。（三）投資組合最優(yōu)化 最優(yōu)化過程的兩個步驟： 一、找到風(fēng)險資產(chǎn)的組合 二、將最優(yōu)風(fēng)險資產(chǎn)組合與無風(fēng)險資產(chǎn)相組合 1.無風(fēng)險資產(chǎn) 是指對分析所選擇的帳戶單位而言，在投資的決策區(qū)間內(nèi)收益率完全可以預(yù)期的證券。 如短期政府債券 2.風(fēng)險資產(chǎn) 是指在投資的決策區(qū)間內(nèi)收益具有不確定性

37、的資產(chǎn)。 如股票、債券、國債3.無風(fēng)險資產(chǎn)與單一風(fēng)險資產(chǎn)的組合 假定有20萬元進(jìn)行投資，選擇的范圍是年利率為0.04的無風(fēng)險資產(chǎn)和預(yù)期年收益率為0.12，標(biāo)準(zhǔn)差為0.20的風(fēng)險資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)如何將20萬元在這兩種資產(chǎn)之間進(jìn)行分配呢？ 首先，建立投資組合預(yù)期收益率與風(fēng)險資產(chǎn)投資的比例關(guān)系。投資組合的收益率E(r)用公式表示為： E(r)=wE(r)+(1w)rf=rf+wE(rs) rf 其次,建立投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差與風(fēng)險資產(chǎn)投資的比例關(guān)系。 當(dāng)投資組合是由風(fēng)險資產(chǎn)和無風(fēng)險資產(chǎn)構(gòu)成時，投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差v是風(fēng)險資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差vs與其投資比重的乘積。 V=vsw 見(林義教材P92）最后,建立投資組合預(yù)期收

38、益率與標(biāo)準(zhǔn)差的關(guān)系。將投資組合標(biāo)準(zhǔn)差公式代入預(yù)期收益率公式，得：E(r)=rf+E(rs) rf vsv=0.04+(0.12-0.04) 0.20v =0.04+0.4v 1.1.瞎子看不見，瘸子不能走。房子著火了，瞎子亂跑，瘸子走不出去，怎么辦，瞎子背瘸子走出火海，救了兩條命，優(yōu)勢互補(bǔ)。大盤和小盤聯(lián)在一起。長期的債券，短期的債券組合起來在一起，比如一邊是股票和基金，一邊是保險。 2.“2.“東方不亮西方亮”，很多朋友買股票的時候自己買的股票心里著急，怎么還不漲呢，剛賣了又漲了。不如都買一點(diǎn)，大家都漲心態(tài)就平衡了。二、社會保險基金投資策略及其選擇（一）社會保險基金投資策略（二）影響社會保險基

39、金投資策略的因素（一）社會保險基金投資策略 1.固定比例與常數(shù)投資策略 固定比例投資策略是指將社會保險基金按照固定比例國家債券、銀行存款、公司債券、房地產(chǎn)、股票等投資領(lǐng)域的一種資產(chǎn)組合投資策略。當(dāng)某種資產(chǎn)凈資產(chǎn)變動時，就調(diào)整投資比例，使投資能維持原定的比例。 常數(shù)投資策略是指將一定量的社會保險基金按照一定比例分別投資于兩種或兩種以上的基金，如政府債券、企業(yè)有價證券、公司股票等，然后確定一個價格上下浮動的幅度作為常數(shù)。它適用于資金實(shí)力不大的投資者。 2.變動比例投資策略 是指投資者根據(jù)當(dāng)時的金融市場上的資產(chǎn)價格，將社會保險基金按照一個恰當(dāng)?shù)谋嚷史謩e投資于債券、房地產(chǎn)、股票和其他領(lǐng)域，并根據(jù)基金價

40、格的變化來調(diào)整投資組合中各種資產(chǎn)的比率的組合投資策略。3.資產(chǎn)負(fù)債管理的免疫策略 資產(chǎn)負(fù)債管理： 由于金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)為各種放款及投資，而負(fù)債主要為各種存款，費(fèi)用收入、或投資人委托之資金。 通過資產(chǎn)和負(fù)債的恰當(dāng)組合,在降低風(fēng)險的同時實(shí)現(xiàn)特定收益目標(biāo)。 利率風(fēng)險：是指利率的波動對基金資產(chǎn)價值的影響要大于對基金負(fù)債價值的影響，當(dāng)需要付款時，基金沒有足夠的能力償付債務(wù)。 原因：負(fù)債與資產(chǎn)對利率變動的敏感程度不同 免疫策略：是指通過將資產(chǎn)組合與負(fù)債組合在期限上的匹配，降低資產(chǎn)負(fù)債組合對利率變動的敏感程度，從而使基金（金融機(jī)構(gòu)）規(guī)避利率波動而造成償付能力不足的風(fēng)險。（二）影響社會保險基金投資策略的因素 1

41、.基金的受益方式 確定繳費(fèi)制的社會保險基金中，基金帳戶完全由繳費(fèi)資金構(gòu)成，繳費(fèi)人承擔(dān)所有的投資風(fēng)險，基金投資的最優(yōu)資產(chǎn)組合取決于繳費(fèi)人能承擔(dān)的風(fēng)險程度。 確定給付制的計(jì)劃發(fā)起人承擔(dān)相應(yīng)的投資風(fēng)險，基金的積累狀況會影響其投資決策。2.流動性要求 流動性要求高低與參與人的年齡結(jié)構(gòu)有關(guān) 年輕人 老年人 由此決定了投資組合中短期國債、短期銀行存款等流動性較強(qiáng)的資產(chǎn)所占比重。3.投資期限 全部或部分投資的計(jì)劃終止日期。 社會保險基金的投資期限是退休日期4.監(jiān)管規(guī)則 在嚴(yán)格的投資比例限制下，社會保險基金的投資組合決策要遵守監(jiān)管規(guī)則的要求。 在謹(jǐn)慎人原則下，管理他人資金的專業(yè)投資者要把投資資產(chǎn)限定在謹(jǐn)慎投資

42、者會投資的資產(chǎn)范圍內(nèi)。5.稅收因素 稅收的高低直接影響投資組合的稅后收益，稅收因素中主要涉及合理避稅與延緩避稅等問題。三、社會保險基金投資組合的國際比較及其結(jié)論 各國社會保險基金都遵循多樣化的投資規(guī)則，選擇投資工具，但是，各國在各種投資工具的具體比例方面卻差別很大，通過國際間橫向比較及一些國家不同時期的縱向比較，可以得出以下幾點(diǎn)有關(guān)養(yǎng)老金投資組合的結(jié)論：股票投資的比重與資本市場的發(fā)育程度有關(guān) 資本市場較發(fā)達(dá)的國家，股票在養(yǎng)老基金投資中的比重相對較高； 從一國來看，股票隨著資本市場的發(fā)展，熟悉證券 投資的專業(yè)人才的增加，股票投資比重趨與上升。 部分國家養(yǎng)老保險基金投資分布圖 政府債券在所有國家都

43、是社保基金的重要投資工具 有些國家高達(dá)40%，智利大多年份投資于債券的比例超過30%。 政府對社?；鹜顿Y監(jiān)管 發(fā)達(dá)國家的監(jiān)管有兩種類型： 在較為完善的法律基礎(chǔ)上對資產(chǎn)組合沒有嚴(yán)格限制，如美、英、加、澳、荷蘭等； 對養(yǎng)老基金的投資組合中的投資工具分布實(shí)行嚴(yán)格限制，如德、法、丹。 政府對社會保險基金投資的限制主要集中在股票、房地產(chǎn)、外國資產(chǎn)等風(fēng)險較高的投資項(xiàng)目上，通過控制這些資產(chǎn)的投資比例達(dá)到控制社會保險基金投資風(fēng)險的目的。 與發(fā)達(dá)國家相比，發(fā)展中國家政府一般對養(yǎng)老基金的投資實(shí)行更為嚴(yán)格的限制。 以養(yǎng)老金為例，比利時法律規(guī)定養(yǎng)老保險基金自我投資不超過，單項(xiàng)存款不得超過； 丹麥法律規(guī)定，養(yǎng)老保險基

44、金對股票、房地產(chǎn)的投資比例不超過，而政府債券、抵押信用券不低于； 法國法律規(guī)定，不低于的養(yǎng)老保險基金應(yīng)投資于歐盟公共債券，而貸款項(xiàng)目不得超過； 德國法律規(guī)定，養(yǎng)老保險基金投資于歐盟股票不超過，投資歐盟房地產(chǎn)不超過，非歐盟債券不超過，外國資產(chǎn)不超過，自我投資不超過； 瑞典法律規(guī)定，大部分養(yǎng)老保險基金投資實(shí)行謹(jǐn)慎人投資規(guī)則，但自我投資不超過； 美國法律規(guī)定，養(yǎng)老保險基金的投資實(shí)行謹(jǐn)慎人投資規(guī)則，投資工具沒有具體限制。巴哈馬 (1)全額付款證券，但該證券發(fā)行、付款金額不得少于100萬巴哈馬元； (2)發(fā)行公司必須在之前5年中每年都對其所有股票支付了紅利； (3)對任何一家公司的投資額不得超過基金投資

45、總額的5； (4)原則上投資在巴哈馬境內(nèi)進(jìn)行，海外投資須經(jīng)財政部同意； (5)房地產(chǎn)印度 (1)中央政府債券至少15； (2)地方政府債券或由中央、地方政府擔(dān)保的債券至少15； (3)國民儲蓄憑證最多40； (4)特殊存款最多30； (5)政府擔(dān)保的公司債券 墨西哥 (1)以社會保障為目的的健康設(shè)施及建筑投資至多為85； (2)政府、地方當(dāng)局、國家信用機(jī)構(gòu)和公共服務(wù)部門債券、證券投資至多為10； (3)剩余資金可投資于抵押貸款、本國公司股票、債券或證券，但要求擔(dān)保本利，對一家公司的投資不得超過投資總額的5； (4)基金投資收益率不得低于精算預(yù)測的收益率 巴基斯坦 (1)政府擔(dān)保的證券、貸款和有

46、息銀行存款，無最高限制； (2)定息投資和法規(guī)中指定的股票，最多各為50； (3)對房地產(chǎn)、雇員養(yǎng)老保險局擁有至少51股份的公司投資每項(xiàng)最多為10，總和不得超過30； (4)聯(lián)邦政府同意的其他投資，最多為2.5；(5)投資總額至多為積累基金總量的80 菲律賓 總積累基金的5作為應(yīng)急準(zhǔn)備金，只能進(jìn)行銀行存款；總積累基金的95作為投資基金，可投資于： (1)政府及政府擔(dān)保的債券、證券； (2)國內(nèi)銀行有息債券、證券； (3)保險項(xiàng)目成員貸款(住房、工資和教育)； (4)社會保障委員會自用房地產(chǎn)； (5)住房計(jì)劃貸款，至多為投資資產(chǎn)評估價值的90； (6)有息計(jì)劃、房地產(chǎn)抵押貸款； (7)總積累基金

47、年收益率不得低于9 。第四節(jié) 社會保險基金投資管理模式及其投資監(jiān)管一、兩種投資管理模式及其比較二、社會保險基金投資監(jiān)督管理原則與模式一、兩種投資管理模式及其比較 （一）集中模式與分散模式 可分為政府集中管理和私人分散管理。 現(xiàn)收現(xiàn)付的基金通常由政府部門或其下屬部門管理，完全積累的社保基金有私人（智利）或政府管理（新加坡）。 多數(shù)OECD國家第二層次的私人養(yǎng)老金計(jì)劃都是由私人機(jī)構(gòu)主辦和管理。 政府集中管理是由政府部門的附屬機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)社會保險基金政策的實(shí)施、繳費(fèi)的征集，基金的支付以及積累資金的投資營運(yùn)。 私人分散管理則由競爭性的金融機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)基金的繳納、支付及投資營運(yùn)，參與管理的機(jī)構(gòu)包括專門的養(yǎng)老管理

48、公司、共同基金或保險公司等金融機(jī)構(gòu)。 社會保險基金集中管理或分散管理是相對的： 整體上是混合模式； 私人管理模式在總體上呈現(xiàn)集中管理傾向；（一）收益率比較 由于政府管理的社會保險基金對基金的投資存在較多的限制，因此收益率低于私人管理的基金。010-30-20-10-40-37.4-23.8-23.4-15.3-11.7-10.0-3.81981-19881984-19881980-19881980-19891981-19891980-19861980-1990秘秘 魯魯土耳其土耳其贊比亞贊比亞埃埃 及及厄瓜多爾厄瓜多爾肯尼亞肯尼亞印印 度度新加坡新加坡馬來西亞馬來西亞美國美國OASI2美國（職

49、業(yè)）美國（職業(yè)）荷蘭（職業(yè)）荷蘭（職業(yè)）英國（職業(yè)）英國（職業(yè)）智利智利AFPA公共管理公共管理私人管理私人管理1980-19901980-19901980-19901980-19901980-19901980-19901980-19901980-19900.33.04.64.86.78.08.89.220世紀(jì)世紀(jì)80年代部分國家養(yǎng)老基金年平均投資收益年代部分國家養(yǎng)老基金年平均投資收益 委內(nèi)瑞拉委內(nèi)瑞拉（二）管理成本的比較 完全積累的社會保險基金的管理成本包括基金的運(yùn)行過程所需的成本和基金的組織、促銷費(fèi)用。實(shí)際上，社?；鸢l(fā)展初期，為競爭客戶等，私人管理的成本較高，但隨著競爭的發(fā)展，其成本下降

50、。 政府管理的低成本必須有一個廉潔高效的政府和一個完善的監(jiān)督機(jī)構(gòu)作為保證。（三）對資本市場影響的比較 私人管理較之政府管理有更積極的作用。 政府將其管理的社會保險基金投資于政府債券、國有企業(yè)及公共基礎(chǔ)設(shè)施并取得通常低于市場利率的投資收益率，實(shí)現(xiàn)了對部分社會資源（不是按照市場的原則進(jìn)行配置的）的控制； 私人管理的社會保險基金按市場原則運(yùn)行，在競爭的壓力下，為降低成本，提高效益，會對市場競爭產(chǎn)生積極的作用。二、社會保險基金投資監(jiān)督管理原則與模式 社會保險基金投資監(jiān)督管理原則 數(shù)量限制原則 謹(jǐn)慎人原則 投資監(jiān)督管理模式 數(shù)量限制型監(jiān)督模式 謹(jǐn)慎人監(jiān)督管理模式實(shí)行數(shù)量限制型養(yǎng)老基金監(jiān)督模式主要原因：

51、缺乏基金管理的經(jīng)驗(yàn)，尤其是充分的風(fēng)險評估模式，這意味著養(yǎng)老基金要承擔(dān)過度的風(fēng)險； 資本市場缺乏流動性和透明度； 資本市場脆弱可能阻礙養(yǎng)老基金改革的可持續(xù)性； 對養(yǎng)老基金總體風(fēng)險的限制可以減少由政府對養(yǎng)老基金擔(dān)保所引發(fā)的道德風(fēng)險問題； 對于那些承擔(dān)巨額養(yǎng)老債務(wù)的國家來說，向基金制轉(zhuǎn)變的成本較大，而要求養(yǎng)老基金投資于政策債券可以減少這一巨額成本。數(shù)量限制型監(jiān)督模式的主要內(nèi)容 投資品種和投資組合一般都由監(jiān)管者制定，通常包括規(guī)定養(yǎng)老基金可以投資的品種，限制養(yǎng)老基金進(jìn)行股票、國外證券等高風(fēng)險投資； 規(guī)定各種金融產(chǎn)品的投資限額 規(guī)定投資于單個企業(yè)或證券發(fā)行人所發(fā)行證券的最高比例； 要求養(yǎng)老基金的投資管理人

52、進(jìn)行規(guī)范、詳盡的信息披露；有些國家甚至規(guī)定所有養(yǎng)老基金每年都要接受現(xiàn)場檢查一次。謹(jǐn)慎人規(guī)則的主要內(nèi)容 “謹(jǐn)慎人規(guī)則”主要適用于英美法系國家，近年來非英美法系國家開始放松對養(yǎng)老基金的投資限制，逐漸引入“謹(jǐn)慎人規(guī)則”，如日本、意大利、智利等。 “謹(jǐn)慎人規(guī)則”起源于信托法 “謹(jǐn)慎人規(guī)則”是指受托人必須以一個擁有相同能力的謹(jǐn)慎人在經(jīng)營一個相似性質(zhì)和目的的企業(yè)所應(yīng)運(yùn)用的注意、技能、謹(jǐn)慎及勤勉履行其義務(wù)。 本質(zhì)上是一個行為導(dǎo)向規(guī)則，其主要關(guān)注受托人如何勤勉履行其義務(wù)。 “謹(jǐn)慎”主要通過投資管理人的投資決策和管理風(fēng)險的程序來體現(xiàn)，而非通過界定某項(xiàng)具體的投資和風(fēng)險本身為不謹(jǐn)慎來體現(xiàn)。“謹(jǐn)慎人規(guī)則”一般包括：

53、管理人的注意技能標(biāo)準(zhǔn) 分散化原則 忠誠的義務(wù)：以成員或受益人的利益為唯一目標(biāo)。 委托的規(guī)則：可以將其管理的養(yǎng)老基金資產(chǎn)的部分職責(zé)委托給其他專業(yè)機(jī)構(gòu)采用謹(jǐn)慎人監(jiān)督管理模式要求 發(fā)育成熟的金融市場； 養(yǎng)老基金管理和投資運(yùn)營機(jī)構(gòu)的治理結(jié)構(gòu)規(guī)范； 監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法能力較強(qiáng)。 一個國家選擇謹(jǐn)慎人模式還是數(shù)量限制監(jiān)管模式受制于多方面因素： 本國金融市場的發(fā)育程度； 養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)和專業(yè)機(jī)構(gòu)運(yùn)作的規(guī)范程度； 監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法能力較強(qiáng)； 監(jiān)管報告的完備程度； 司法救濟(jì)和法律責(zé)任制度。 各國綜合運(yùn)用謹(jǐn)慎人原則或數(shù)量限制模式，幾乎沒有一個國家單獨(dú)運(yùn)用謹(jǐn)慎人原則或數(shù)量限制模式。實(shí)踐中還需要根據(jù)各國的具體情況把握結(jié)合度

54、。第五節(jié) 我國社?；鹜顿Y運(yùn)營管理一、我國社保基金投資運(yùn)營管理的基本要求二、我國社保基金投資運(yùn)營的管理辦法三、我國社?；鹜顿Y運(yùn)營管理存在的問題一、我國社?；鹜顿Y運(yùn)營管理的基本要求 1、資產(chǎn)分離 2、信息披露 3、收益擔(dān)保 4、投資限制 5、風(fēng)險評級二、我國社保基金投資運(yùn)營的管理辦法 理論界認(rèn)為由于我國適于按照市場原則進(jìn)行分權(quán)化管理的辦法和制度環(huán)境還不具備，現(xiàn)階段對社?；鸬耐顿Y運(yùn)營仍宜實(shí)行嚴(yán)格的限量管理模式，即獨(dú)立的社?；鸸芾頇C(jī)構(gòu)對社?；鸬耐顿Y運(yùn)營進(jìn)行全面管理;基金的資產(chǎn)運(yùn)作由管理機(jī)構(gòu)挑選委托專業(yè)性的基金管理公司來進(jìn)行;基金管理公司的成立要經(jīng)過管理機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn),其日常業(yè)務(wù)受管理機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格

55、管理和嚴(yán)格監(jiān)督;基金的投資組合必須符合有關(guān)規(guī)定,只有少量資金能用于投資風(fēng)險高或流動性差的資產(chǎn)。 2001年12月，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，國家財政部、勞動保障部頒布了全國社會保障基金投資管理暫行辦法，在該辦法框架下，全國社?；鹄硎聲侨珖绫；鸬慕y(tǒng)一管理者，全國社保基金是獨(dú)立于理事會、社保基金投資管理人、基金托管人的資產(chǎn)；財政部會同勞動保障部擬訂社保基金管理運(yùn)作的有關(guān)政策，對社?；鸬耐顿Y運(yùn)作和托管情況進(jìn)行監(jiān)督；中國證監(jiān)會和中國人民銀行按照各自的職權(quán)對社?；鹜顿Y管理人和托管人的經(jīng)營活動進(jìn)行管理。 2006年3月14日,由財政部、勞動保障部、人民銀行又批準(zhǔn)發(fā)布了全國社會保障基金境外投資管理暫行規(guī)定,

56、并于5月1日實(shí)施。 該暫行規(guī)定明確，全國社?；鹜顿Y境外的資金來源為以外匯形式上繳的境外國有股減持所得。境外投資的比例，按成本計(jì)算，不得超過社?；鹂傎Y產(chǎn)的20%。社?；鹄硎聲?yīng)按照分散化原則委托境外投資管理人投資運(yùn)作。委托單個境外投資管理人管理的資產(chǎn)，不得超過社?；鹁惩馔顿Y委托資產(chǎn)總值的50%。單個境外投資管理人管理的社?；鹞匈Y產(chǎn)投資于一家機(jī)構(gòu)發(fā)行的單只證券和基金不得超過該證券和基金份額的10%，按成本計(jì)算，不得超過其管理的社?；鹁惩馕匈Y產(chǎn)總值的20%。1、對社會保障基金投資管理人的管理1）申請辦理社?；穑ň硟?nèi)）投資管理業(yè)務(wù)應(yīng)具備的規(guī)定條件：（1）在中國注冊，經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)具

57、有基金管理業(yè)務(wù)資格的基金管理公司及國務(wù)院規(guī)定的其他專業(yè)性投資管理機(jī)構(gòu)。（2）基金管理公司實(shí)收資本不少于5000萬人民幣、在任何時候都維持不少于5000萬人民幣的凈資產(chǎn)。其他專業(yè)性投資管理機(jī)構(gòu)需具備的最低資本規(guī)模另行規(guī)定。（3）具有2年以上的在中國境內(nèi)從事證券投資管理業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)，且管理審慎，信譽(yù)高。具有國際運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)，其經(jīng)營時間可不受此款的限制。（4）最近3年沒有重大的違規(guī)行為。（5）具有完善的法人治理結(jié)構(gòu)。（6）有與從事社?；鹜顿Y管理業(yè)務(wù)相適應(yīng)的專業(yè)投資人員。（7）具有完整有效的內(nèi)部風(fēng)險控制制度，內(nèi)設(shè)獨(dú)立的監(jiān)察稽核部門，并配備足夠數(shù)量的稱職的專業(yè)人員。2）社?；鹜顿Y管理人由理事會確定

58、申請社?；鹜顿Y管理業(yè)務(wù)，需向理事會提交申請書及由中國證監(jiān)會出具的申請人是否滿足規(guī)定的基本條件的意見。 理事會成立包括足夠數(shù)量的 獨(dú)立人士參加的專家評審委員會，參照公開招標(biāo)的原則對具備條件的社保基金投資管理業(yè)務(wù)申請人進(jìn)行評審。評審委員會經(jīng)投票提出社保基金投資管理人建議名單，報理事會確定。 評審辦法由理事會制定，評審辦法及評審結(jié)果報財政部、勞動保障部、證監(jiān)會備案。3）社?；鹜顿Y管理人需及時報告的事項(xiàng)（1）社?；鹳Y產(chǎn)市場價值大幅度波動。（2）社?；鹜顿Y管理人減資、合并、分立、解散、依法被撤消、決定申請破產(chǎn)或被申請破產(chǎn)。（3）社?；鹜顿Y管理人涉及重大訴訟或仲裁。（4）社保基金投資管理人的董事

59、、監(jiān)事、經(jīng)理及其他高級管理人員發(fā)生重大變動。（5）有可能使社?；鹞匈Y產(chǎn)的價值受到重大影響的其他事項(xiàng)。（6）委托合同規(guī)定的其他報告事項(xiàng)。4）社?；鹜顿Y管理人的退出機(jī)制 社保基金投資管理人有下列情形之一的，必須退出：（1）社保基金投資管理人解散、依法被撤消、破產(chǎn)或由接管人接管其資產(chǎn)。（2）理事會有充分理由認(rèn)為更換社?；鹜顿Y管理人符合社?；鹄?。（3）托管人有充分理由認(rèn)為更換社?；鹜顿Y管理人符合社保基金利益并征得理事會同意。（4）財政部、勞動保障部或中國證監(jiān)會有充分理由社?；鹜顿Y管理人不能繼續(xù)履行委托管理職責(zé)。（5）社?；鹞匈Y產(chǎn)管理合同規(guī)定的其他情形。 當(dāng)社?；鹜顿Y管理人更換或退任時，理事會必須盡快委任新投資管理人，并報財政部、勞動保障部