南開大學(xué)李學(xué)峰教授證券市場(chǎng)課件3_第1頁
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文檔簡(jiǎn)介

1、證券市場(chǎng)分析南開大學(xué)金融學(xué)系李學(xué)峰2016版第二篇第二篇 股票分析與估值股票分析與估值 第三章 基本面分析 第四章 技術(shù)分析方法與應(yīng)用 第五章 股票估值分析 第三章第三章 基本面分析基本面分析 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟(jì)分析第二節(jié) 行業(yè)分析第三節(jié) 公司分析第一節(jié)第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟(jì)分析宏觀經(jīng)濟(jì)分析一、概述二、宏觀經(jīng)濟(jì)分析三、經(jīng)濟(jì)周期敏感性分析一、概述一、概述 基本面分析研究的是公司的特定因素,如獲利能力、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、相對(duì)價(jià)值和成長性。 基本面分析著重于對(duì)一般經(jīng)濟(jì)情況以及各個(gè)公司的經(jīng)營管理狀況、行業(yè)動(dòng)態(tài)等因素進(jìn)行分析,以此來研究股票的價(jià)值及其長遠(yuǎn)的發(fā)展空間,通過基本分析我們可以了解應(yīng)購買何種股票。 基本面分析一

2、般采取自下而上法或者自上而下法。前者努力去尋找最好的股票,確定最佳的購買價(jià)格,而不管公司處于什么行業(yè)。 后者又稱三步分析法:第一步:如果固定在某個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行投資,就是預(yù)測(cè)整體宏觀經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)趨勢(shì),如果是國際范圍內(nèi)投資,則是比較不同市場(chǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)趨勢(shì);第二步:基于宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè),分析市場(chǎng)內(nèi)表現(xiàn)突出的行業(yè);第三步:在表現(xiàn)突出的行業(yè)中,篩選出表現(xiàn)最好的公司。 基本面分析的宗旨在于踐行價(jià)值投資,即從影響公司價(jià)值的各個(gè)層面進(jìn)行分析并據(jù)此進(jìn)行股票選擇,如下圖所示。圖:價(jià)值投資的股票選擇圖:價(jià)值投資的股票選擇二、宏觀經(jīng)濟(jì)分析:經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)在機(jī)二、宏觀經(jīng)濟(jì)分析:經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)在機(jī)制與影響制與影響 總體而言,有效需

3、求和收入分配的變化是經(jīng)濟(jì)周期性變動(dòng)的內(nèi)在機(jī)制。這里,我們即從影響有效需求的主要因素入手,研究經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)在機(jī)制。(一)影響有效需求的主要因素(一)影響有效需求的主要因素 從有效需求角度來看,根據(jù)封閉經(jīng)濟(jì)且不考慮政府作用的簡(jiǎn)單的NI-AE模型: C+S=C+I (3.1) 方程(3.1)左側(cè)的C+S為總收入NI,即實(shí)際經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)中的GDP;右側(cè)C+I構(gòu)成總支出(AE)。如果我們以增長率指標(biāo)對(duì)方程(3.1)中的各項(xiàng)進(jìn)行替代,則有: GDP=C+I (3.2) 由方程(3.2)可見,GDP的增長(經(jīng)濟(jì)增長)取決于消費(fèi)支出和投資支出的增加;而式中的C+I實(shí)際上即是凱恩斯的有效需求的重要組成部分。 方程(

4、3.1)中的收入一方(即C+S)可由國民經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)中的企業(yè)成本收益計(jì)算指標(biāo)來表示,則式(3.1)變?yōu)椋?GDPW+D+ (3.3) 式(3.3)中,W為工資成本,D為折舊成本,為企業(yè)利潤,這三項(xiàng)之和即構(gòu)成總收入(即C+S)。 由于總支出由消費(fèi)支出和投資支出構(gòu)成,因此,綜合(3.1)和(3.3)兩式,我們得到: C+I=W+D+ (3.4) 上式中,折舊成本D取決于折舊率和存量資本價(jià)值,從而式(3.4)可以改寫為: C+I=W+ (3.5) 如果我們假設(shè)研究期內(nèi)的折舊率不變,則可得到: C+I=W+ (3.6) 由公式(3.6)可見,影響有效需求C+I的因素主要有:工資收入W、資本存量?jī)r(jià)值和利潤。

5、這里工資收入與資本存量的比,以及工資收入與利潤的比,即是所謂收入分配結(jié)構(gòu)。 (二)經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)在機(jī)制(二)經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)在機(jī)制 假設(shè)經(jīng)濟(jì)最初處于上升階段,從而企業(yè)的利潤處于上升趨勢(shì),則企業(yè)家會(huì)加大投資。投資的增加一方面會(huì)使利潤()進(jìn)一步增加,另一方面則會(huì)使資本存量逐步上升。 利潤與資本存量的上升,則導(dǎo)致收入分配結(jié)構(gòu)的變化,即使得W/和W/逐漸降低。根據(jù)邊際消費(fèi)傾向遞減的規(guī)律, W/和W/的下降,就會(huì)使得消費(fèi)支出(C)逐步降低。 由于消費(fèi)的下降所導(dǎo)致的產(chǎn)品的“過?!保瑢⑹沟闷髽I(yè)的投資支出無法再實(shí)現(xiàn)利潤,而僅僅是使資本存量上升,并進(jìn)一步導(dǎo)致W/的下降,從而經(jīng)濟(jì)將步入下降階段。 而在經(jīng)濟(jì)下降階段,企業(yè)

6、的投資無利可圖(利潤無法實(shí)現(xiàn)),從而引發(fā)企業(yè)的投資支出也將下降。 由于消費(fèi)和投資的先后下降,最終導(dǎo)致GDP下降,即經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退。(三)經(jīng)濟(jì)周期對(duì)股票價(jià)值的影響機(jī)制(三)經(jīng)濟(jì)周期對(duì)股票價(jià)值的影響機(jī)制 根據(jù)下一章的股利貼現(xiàn)模型,股票價(jià)值的決定公式可表述為: V= (3.7) 決定股票價(jià)值的因素即公式(3.7)所揭示的預(yù)期的上市公司分紅和預(yù)期的資本利得,以及貼現(xiàn)率三大因素。tTTtttRd)1()1(1 如果我們暫且不考慮預(yù)期(即貼現(xiàn))因素,則股票價(jià)值的決定公式可表示為: Vt=dtKt-1+(PtKt-Pt-1Kt-1) (3.8)(1)經(jīng)濟(jì)周期變化對(duì)股票紅利的影響)經(jīng)濟(jì)周期變化對(duì)股票紅利的影響

7、從理論上看,投資者的分紅所得取決于上市公司的利潤及其分紅政策,即: dtKt-1at(QtPt,LtWt,Itrt) (3.9) 式中at為公司的分紅政策,即分紅部分占公司凈利潤的比例;為公司利潤,它取決于公司的產(chǎn)量Qt及其價(jià)格Pt,投入的勞動(dòng)量Lt及其工資Wt,投入的資金量It及其社會(huì)平均利率rt。 由方程(3.9)可見,在公司分紅政策at既定時(shí),投資者分紅所得直接與上市公司利潤相關(guān)。 根據(jù)本節(jié)第一部分的研究,經(jīng)濟(jì)周期性變化,如在經(jīng)濟(jì)上升時(shí)期,由于投資和消費(fèi)的共同擴(kuò)張,公司利潤將隨之增加。這兩方面的情況都會(huì)使上市公司的可分配利潤增加,從而投資者的分紅所得增加,在資本利得不變時(shí),這將導(dǎo)致現(xiàn)期股

8、票價(jià)值上升,即: VtVt-1 這即是經(jīng)濟(jì)周期變化通過股利因素對(duì)股票價(jià)值的影響。(2)經(jīng)濟(jì)周期變化對(duì)資本利得的影響)經(jīng)濟(jì)周期變化對(duì)資本利得的影響 假如經(jīng)濟(jì)處于上升時(shí)期,此時(shí),一方面,既便上市公司不進(jìn)行分紅,但由于未分配利潤的增加,也會(huì)提高投資者的分紅預(yù)期,從而將吸引更多的投資者購買公司股票;另一方面,如果實(shí)施分紅政策,則隨著公司利潤的上升將使得股票分紅所得超過社會(huì)平均利率,即dtrt。這兩方面的情況,都會(huì)吸引投資者增持股票,即:KtKt-1;在股票供給不變時(shí),投資者的增持行為必將導(dǎo)致股票價(jià)格的上升,即:PtPt-1。由此我們得到股票價(jià)值的增值方程: Vt=(PtPt-1)(Kt-1Kt)+dt

9、Kt-1 =PtKt-1PtKt+dtKt-1 這也就同樣導(dǎo)致了VtVt-1。反之當(dāng)經(jīng)濟(jì)下降時(shí),也將同樣導(dǎo)致股票價(jià)值的下降。這即是經(jīng)濟(jì)周期變化通過資本利得因素對(duì)股票價(jià)值的影響。(3)經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)對(duì)貼現(xiàn)率的影響)經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)對(duì)貼現(xiàn)率的影響 現(xiàn)在我們來考慮貼現(xiàn)率的影響。一般而言,貼現(xiàn)率這一影響股票價(jià)值的因素,在實(shí)際計(jì)算時(shí)常常以同期國債利率為指標(biāo),而國債利率的變化又取決于整個(gè)宏觀利率的走勢(shì)。 一般來說在經(jīng)濟(jì)上升時(shí)期都伴隨著相對(duì)較低的實(shí)際利率,即貼現(xiàn)率較低,由此根據(jù)股利貼現(xiàn)模型(公式3.7),作為分母的較低的貼現(xiàn)率將導(dǎo)致較高的股票價(jià)值;反之在經(jīng)濟(jì)下降時(shí)將導(dǎo)致相反的結(jié)果。 由以上研究可見,經(jīng)濟(jì)周期的變化

10、將通過影響上市公司的利潤而影響分紅所得和資本利得,并通過影響貼現(xiàn)率而最終影響股票價(jià)值。即經(jīng)濟(jì)周期的變化對(duì)股票價(jià)值的影響機(jī)制或渠道為: 存量資產(chǎn)價(jià)值或收入分配結(jié)構(gòu)變動(dòng)經(jīng)濟(jì)(或)公司利潤(或)分紅所得dt(或);同時(shí)資本利得RT(或);以及貼現(xiàn)率(或);最終導(dǎo)致股票價(jià)值V(或)。案例分析案例分析2:目前我國股市的宏觀基本面分析。:目前我國股市的宏觀基本面分析。三、經(jīng)濟(jì)周期敏感性分析三、經(jīng)濟(jì)周期敏感性分析(一)行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系(一)行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系 周期性行業(yè) 防御性(非周期性)行業(yè)(Defensive)(二)影響行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期敏感度的因素(二)影響行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期敏感度的因素 銷售額對(duì)經(jīng)濟(jì)周

11、期的敏感性。對(duì)經(jīng)濟(jì)周期敏感性最低的是生活必需品行業(yè),其中包括食品,藥物和醫(yī)療服務(wù)。另一些行業(yè)如煙草生產(chǎn)商和影視業(yè)也屬低敏感度的行業(yè);相反,像生產(chǎn)機(jī)器設(shè)備、鋼鐵、汽車和交通工具這一類產(chǎn)品,它們對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r具有很大的敏感性。 經(jīng)營杠桿比率。它反映了企業(yè)固定成本與可變成本之間的分配比例關(guān)系。如果企業(yè)中的可變成本相對(duì)較高,那么它對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的敏感性就比較低。而高固定成本公司的利潤額對(duì)銷售的敏感度要大得多,因?yàn)槠涑杀竟潭ú荒艿窒涫杖氲淖儎?dòng),經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的任何細(xì)微波動(dòng)都會(huì)對(duì)其贏利能力產(chǎn)生影響。 融資杠桿度。負(fù)債的利息支付與銷售額無關(guān),它可以看作是能提高凈利潤敏感度的固定成本。案例分析案例分析3:任選我國不

12、同行業(yè)的兩家上市公司,:任選我國不同行業(yè)的兩家上市公司,對(duì)其經(jīng)濟(jì)周期敏感性進(jìn)行比較分析分析。對(duì)其經(jīng)濟(jì)周期敏感性進(jìn)行比較分析分析。第二節(jié)第二節(jié) 行業(yè)分析行業(yè)分析一、行業(yè)分析的內(nèi)容與作用二、行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性三、行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)四、行業(yè)生命周期一、行業(yè)分析的內(nèi)容與作用一、行業(yè)分析的內(nèi)容與作用(一)行業(yè)分析的主要內(nèi)容(一)行業(yè)分析的主要內(nèi)容 行業(yè)分析的目的是描述和分析公司運(yùn)營的環(huán)境,通常包括下列六個(gè)方面: 行業(yè)描述:確定行業(yè)范圍、主要客戶類型、主要原材料和供應(yīng)商、主要技術(shù)特點(diǎn); 行業(yè)環(huán)境:分析影響行業(yè)發(fā)展的外部因素,包括科技進(jìn)步、政府監(jiān)管、社會(huì)進(jìn)步、人口變化和國外競(jìng)爭(zhēng); 行業(yè)分類:分析行業(yè)周期以及

13、行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系; 行業(yè)規(guī)模:需求方面包括客戶數(shù)量、產(chǎn)品銷量等;供給方面包括廠商數(shù)量、生產(chǎn)能力和使用比例等。 行業(yè)增長:分析需求數(shù)量和價(jià)格的變動(dòng)趨勢(shì),預(yù)測(cè)銷售數(shù)量和銷售額的增長率。 行業(yè)利潤:回顧行業(yè)過往經(jīng)營業(yè)績(jī),分析變動(dòng)原因;判斷行業(yè)的長期利潤前景,并預(yù)期行業(yè)利潤率的變動(dòng)模式。案例分析4:任選一行業(yè),對(duì)其六大方面進(jìn)行分析。(二)行業(yè)分析的作用(二)行業(yè)分析的作用 為投資者提供詳盡的行業(yè)投資背景; 有助于投資者確定行業(yè)投資重點(diǎn); 能幫助投資者選擇投資企業(yè)和確定持股時(shí)間二、行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性二、行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性 不同行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性是不同的。在經(jīng)濟(jì)狀況惡化時(shí): 首先受影響的將

14、是建筑、建材業(yè)、旅游業(yè)、娛樂業(yè)、房地產(chǎn)等;然后延及高檔食品、高檔服裝業(yè)、百貨業(yè); 公用事業(yè)類和生活必需品的公司如公交、水廠、電話通訊業(yè)等受到的沖擊最小。 在擺脫經(jīng)濟(jì)衰退,進(jìn)入發(fā)展階段初期: 屬于地產(chǎn)、建筑業(yè)、汽車業(yè)、化工等對(duì)經(jīng)濟(jì)周期較為敏感的行業(yè)股票最先上揚(yáng)。三、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)三、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)(一)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力(略)(一)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力(略) 決定公司盈利能力首要的和根本的環(huán)境因素是行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)。 國家的產(chǎn)業(yè)政策包括行業(yè)政策法規(guī)、稅收及財(cái)政補(bǔ)貼等,它會(huì)對(duì)行業(yè)的發(fā)展速度、方向及競(jìng)爭(zhēng)方式產(chǎn)生很大影響。應(yīng)密切關(guān)注和研究 邁克爾波特的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略提出五種競(jìng)爭(zhēng)作用力共同決定了行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度以及盈利能力,決定著行業(yè)

15、競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度和利潤的最終潛力。這5種競(jìng)爭(zhēng)力包括: 潛在加入者的進(jìn)入威脅。投資者在選擇股票時(shí)必須要考慮到新進(jìn)入企業(yè)可能帶來的威脅; 替代產(chǎn)品威脅。投資者應(yīng)當(dāng)選擇替代產(chǎn)品威脅小的行業(yè)進(jìn)行投資; 公司產(chǎn)品買方的議價(jià)能力。投資者在選擇股票時(shí),要選擇買方的議價(jià)能力小的行業(yè); 公司供應(yīng)商的議價(jià)能力。投資者然要選擇供應(yīng)商的議價(jià)能力相對(duì)較小的行業(yè); 現(xiàn)有的競(jìng)爭(zhēng)威脅。當(dāng)所處行業(yè)增長緩慢、有眾多勢(shì)均力敵的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或者行業(yè)的退出壁壘較高的時(shí)候,行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將異常激烈。(二)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)分析要點(diǎn)(二)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)分析要點(diǎn) 實(shí)際操作中,對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的分析特別要注意如下要點(diǎn): 1,進(jìn)入壁壘。規(guī)模經(jīng)濟(jì),資本要求,產(chǎn)品差別、

16、品牌效應(yīng)和客戶忠誠,政府監(jiān)管(包括業(yè)務(wù)牌照、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、污染控制)。 2,替代產(chǎn)品的威脅 。兩個(gè)處于不同行業(yè)中的企業(yè),可能會(huì)由于所生產(chǎn)的產(chǎn)品是互為替代品,從而在它們之間產(chǎn)生相互競(jìng)爭(zhēng)行為。 3,談判能力。對(duì)供應(yīng)商/購買者的重要性,產(chǎn)品差別和價(jià)格差別。案例分析5:任選一行業(yè),對(duì)其行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行分析。四、行業(yè)生命周期四、行業(yè)生命周期 行業(yè)的生命周期指的是從行業(yè)的產(chǎn)生到消失所經(jīng)歷的全過程。生命周期分析就是從縱向的角度,對(duì)一個(gè)行業(yè)現(xiàn)在所處的發(fā)展階段和今后的發(fā)展趨向做出分析和判斷。 D C B A T A_B為初創(chuàng)期;B_C為成長期;C_D為成熟期;D點(diǎn)后進(jìn)入衰退期。 一般而言:一般而言: 1,初創(chuàng)期的企業(yè)

17、利潤為負(fù),且創(chuàng)業(yè)失敗的可能性較大,一般適于風(fēng)險(xiǎn)投資。 2,成長期企業(yè)利潤呈上升趨勢(shì),從而股票價(jià)值趨于上升(?),是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型投資者的最佳介入期。 3,成熟期企業(yè)發(fā)展平穩(wěn),利潤處于歷史最好水平,是風(fēng)險(xiǎn)中性投資者的最佳選擇。 4,衰退期企業(yè)即處于自身的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型(二次創(chuàng)業(yè))階段,又存在被購并的可能(?),同時(shí)也有破產(chǎn)的可能,是風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的選擇。 案例分析案例分析6 6:任選我國證券市場(chǎng)中的一個(gè)行業(yè),:任選我國證券市場(chǎng)中的一個(gè)行業(yè),綜合應(yīng)用行業(yè)分析的內(nèi)容進(jìn)行分析和判斷綜合應(yīng)用行業(yè)分析的內(nèi)容進(jìn)行分析和判斷 第三節(jié)第三節(jié) 公司分析公司分析 總論總論公司策略的有效性公司策略的有效性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)財(cái)務(wù)報(bào)

18、表分析財(cái)務(wù)報(bào)表分析一、總論一、總論 公司分析一般包括下列幾個(gè)內(nèi)容: 公司描述:確定主要產(chǎn)品、客戶及其類型、生產(chǎn)要素的供給、生產(chǎn)的組織、技術(shù)水平、組織結(jié)構(gòu)、營銷體系和競(jìng)爭(zhēng)策略; 競(jìng)爭(zhēng)策略:確定公司策略的類型,并依據(jù)行業(yè)分析和業(yè)績(jī)回顧評(píng)價(jià)其有效性; 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì):確定公司的優(yōu)勢(shì)(Strength)、劣勢(shì)(Weakness)、機(jī)會(huì)(Opportunity)、威脅(Threat),是否形成可持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),進(jìn)一步發(fā)展競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的計(jì)劃和實(shí)施情況; 財(cái)務(wù)狀況:分析企業(yè)的資產(chǎn)狀況、流動(dòng)性、經(jīng)營效率和盈利能力等,分析公司過往業(yè)績(jī)及其變動(dòng)趨勢(shì); 策略支持:了解公司為實(shí)施競(jìng)爭(zhēng)策略和發(fā)展競(jìng)爭(zhēng)能力而在經(jīng)營管理、投資管理、融資政策和分配政策上的計(jì)劃和實(shí)現(xiàn)情況二、公司策略的有效性二、公司策略的有效性 以下方面在評(píng)價(jià)公司策略的有效性上具有重要意義: 市場(chǎng)份額和營業(yè)收入的變動(dòng); 銷售毛利、凈利潤和ROE的變動(dòng); 公司和產(chǎn)品的形象和聲譽(yù)的變動(dòng); 資信評(píng)級(jí)和股票價(jià)格的變動(dòng); 技術(shù)水平、產(chǎn)品質(zhì)量等的領(lǐng)先程度; 競(jìng)爭(zhēng)地位和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的變動(dòng)。案例分析7:任選我國一上市公司,對(duì)其策略有效性進(jìn)行分析三、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)三、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是公司取得高于行業(yè)平均利潤水平的能力,它可以來自于三個(gè)相互聯(lián)系的方面,包括:

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