外匯理論與實(shí)務(wù)

1、外匯理論與實(shí)務(wù)Theory and Practice of Foreign Exchange Transaction 參考書(shū)目：國(guó)際金融市場(chǎng)-價(jià)格與政策，萊維奇，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2002金融計(jì)算，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2002國(guó)際金融計(jì)算技術(shù)，中國(guó)金融出版社，1993匯率理論和政策研究，復(fù)旦大學(xué)出版社，2000Quantitative Financial Economics（數(shù)量金融經(jīng)濟(jì)學(xué)）, Cuthbertson and Nitzsche, Chapter 24-27國(guó)際金融，克拉克，北大出版社2005年中文版參考書(shū)目：外匯理論與實(shí)務(wù)，吉林大學(xué)出版社，1994外匯理論與交易原理，中國(guó)金融

2、出版社，2003國(guó)際金融實(shí)務(wù)，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2001國(guó)際金融市場(chǎng)，戈萊比，中國(guó)人民大學(xué)出版社，1998外匯與貨幣市場(chǎng)導(dǎo)論，北京大學(xué)出版社，2001外匯交易手冊(cè)，機(jī)械工業(yè)出版社，1999外匯市場(chǎng)分析與交易技巧，企業(yè)管理出版社，2001 國(guó)際清算銀行最新公布的一項(xiàng)調(diào)查報(bào)告顯示，全球外匯交易已擺脫歐元?jiǎng)倓?chuàng)立時(shí)的疲弱而強(qiáng)勁恢復(fù)，每日外匯交易量已達(dá)到1.9萬(wàn)億美元的創(chuàng)紀(jì)錄水平 （2004） 2004年4月創(chuàng)出20180億美元日均交易量的歷史記錄 2006年，逼近3萬(wàn)億美元，倫敦市場(chǎng)占1/3 至2007年4月的3年內(nèi)，全球外匯交易日成交量大幅增加71%至3.2萬(wàn)億美元。目前美元仍然雄踞外匯交易的第一

3、名，但所占比從88.7%下降到86.3%；歐元兌美元的交易占全部交易的27%，美元兌日元為13%，英鎊兌美元為12%，但份額都低于2004年。澳元、新西蘭元、瑞士法郎、瑞典克朗、巴西雷亞爾、印度盧比、人民幣、港元等成交量和成交比重都有顯著攀升。在新興市場(chǎng)中，港幣成交量最大 外匯市場(chǎng)是全球第一大金融市場(chǎng)，其日交易量是證券市場(chǎng)的20倍。 課程結(jié)構(gòu)：第一章 外匯基礎(chǔ)知識(shí)第二章 匯率決定理論第三章 即期外匯交易第四章 遠(yuǎn)期外匯交易第五章 掉期與互換第六章 外匯期貨第七章 外匯期權(quán)第八章 匯率變動(dòng)分析第九章 外匯風(fēng)險(xiǎn)及其管理第一章 外匯基礎(chǔ)知識(shí)第一節(jié) 外匯與匯率一、外匯的概念：Foreign Excha

4、nge, Foreign Exchanges 動(dòng)態(tài)： 靜態(tài)：（1）狹義，（2）廣義二、外匯的特征：外在性、可兌換性、可償性三、匯率的概念四、匯率的標(biāo)價(jià)方法SWIFT（Society of World-wide Inter-bank Financial Telecommunication, 環(huán)球銀行間金融電訊協(xié)會(huì)）貨幣代碼基礎(chǔ)貨幣與計(jì)價(jià)貨幣（一）直接標(biāo)價(jià)法（二）間接標(biāo)價(jià)法（三）美元標(biāo)價(jià)法五、匯率指標(biāo)的種類(lèi)（1）買(mǎi)入?yún)R率與賣(mài)出匯率（2）官方匯率與市場(chǎng)匯率（3）基本匯率與套算匯率（4）即期匯率與遠(yuǎn)期匯率六、外匯供求與市場(chǎng)均衡匯率（一）外匯的供給（二）外匯的需求（三）均衡匯率（四）升值與貶值第二節(jié) 外

5、匯市場(chǎng)概述外匯市場(chǎng)是指以外匯銀行為中心，由各國(guó)中央銀行、外匯銀行、外匯經(jīng)紀(jì)人和其他外匯交易者組成的買(mǎi)賣(mài)外匯的交易系統(tǒng)。它與一般的商品市場(chǎng)不同，不一定要求有具體的交易場(chǎng)所，外匯供求雙方既可以在一個(gè)固定場(chǎng)所內(nèi)買(mǎi)賣(mài)外匯，也可以通過(guò)現(xiàn)代化的電訊設(shè)備及計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)從事交易活動(dòng)。 一、外匯市場(chǎng)的形成及原理A B A B C D C D外匯交易商二、外匯市場(chǎng)的分類(lèi)三、外匯市場(chǎng)的特點(diǎn) 悉尼 新加坡 東京 法蘭克福 倫敦 紐約 第三節(jié) 外匯市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)與功能一、參與者二、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)：兩個(gè)層次外匯銀行外匯銀行中央銀行客戶(hù)客戶(hù)客戶(hù)三、交易類(lèi)型商業(yè)交易、金融交易與央行干預(yù)零售交易與批發(fā)交易四、交易方式與手段1、柜臺(tái)交易（O

6、TC，Over The Counter）2、電子交易系統(tǒng)路透（Reuters）交易系統(tǒng)蓬勃（Bloomberg）交易系統(tǒng)3、網(wǎng)絡(luò)交易Bloomberg Forex4、電話(huà)、電傳+SWIFT系統(tǒng)5、交易所銀行A銀行C銀行B經(jīng)紀(jì)人電子交易系統(tǒng)電話(huà)、電傳電話(huà)、專(zhuān)線(xiàn)電話(huà)、專(zhuān)線(xiàn)五、信息服務(wù)系統(tǒng)路透金融信息終端服務(wù)即時(shí)信息服務(wù)實(shí)時(shí)匯率行情（400多家銀行參加報(bào)價(jià)系統(tǒng)）匯率走勢(shì)評(píng)論德勵(lì)財(cái)經(jīng)（Telerate financial information network）信息終端服務(wù)圖表終端服務(wù)六、功能1。為國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供支付手段，實(shí)現(xiàn)購(gòu)買(mǎi)力的國(guó)際轉(zhuǎn)移2。為國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供資金融通3。為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利、保值和投機(jī)

7、提供便利條件第二章 匯率決定理論匯率決定理論與平價(jià)條件在國(guó)際金融市場(chǎng)的實(shí)用性平價(jià)條件可以視為外匯資產(chǎn)的基準(zhǔn)或均衡價(jià)值，它決定了個(gè)人、企業(yè)進(jìn)行決策時(shí)的無(wú)差異均衡點(diǎn)的位置。對(duì)平價(jià)有效性的判斷決定了人們的選擇。值得注意的是，平價(jià)條件若錯(cuò)誤或無(wú)效，并不意味著不應(yīng)使用它們進(jìn)行分析。平價(jià)條件的錯(cuò)誤能提供更多有價(jià)值的信息。因?yàn)槠絻r(jià)條件嚴(yán)重依賴(lài)于套利，偏離平價(jià)往往意味著套利機(jī)會(huì)或降低籌資成本的機(jī)會(huì)，能以較小風(fēng)險(xiǎn)獲取更高利潤(rùn)。第一節(jié) 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)（absolute purchasing power parity）在某一時(shí)點(diǎn)上，兩國(guó)貨幣的匯率等于兩國(guó)的一般價(jià)格水平之比。設(shè)Pt為t時(shí)點(diǎn)本國(guó)價(jià)格水平，

8、Pt為外國(guó)t時(shí)點(diǎn)價(jià)格水平，則本國(guó)一單位貨幣的購(gòu)買(mǎi)力為1/Pt，外國(guó)一單位貨幣的購(gòu)買(mǎi)力為1/Pt，那么直接標(biāo)價(jià)法下的匯率et為：即直接標(biāo)價(jià)法下的匯率應(yīng)等于本國(guó)價(jià)格水平比外國(guó)價(jià)格水平。 注意：只有兩國(guó)消費(fèi)權(quán)數(shù)相同時(shí)，絕對(duì)PPP成立，否則即使一價(jià)定律成立，匯率也會(huì)偏離PPP水平，但此時(shí)的偏離不意味著套利機(jī)會(huì)tttttPPPPe/1/1 相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)（relative purchasing power parity） 一段時(shí)間內(nèi)，匯率的變動(dòng)等于兩國(guó)相對(duì)價(jià)格水平的變動(dòng)。 設(shè)e0為直接標(biāo)價(jià)法下的基期匯率，它符合絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，即e0=P0/P0,設(shè)et為t時(shí)點(diǎn)匯率，則按照絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，應(yīng)有et=Pt/

9、Pt，設(shè)本國(guó)0至t時(shí)點(diǎn)通貨膨脹率為ht，外國(guó)同期通貨膨脹率為ht，則有：這是相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的基本公式， )1 ()1 ()1 ()1 (000ttttttthhehPhPPPe根據(jù)該公式可以得到：若外國(guó)通貨膨脹率很低，則上式可簡(jiǎn)化為：這就是相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的簡(jiǎn)化公式，它意味著匯率的變動(dòng)率等于兩國(guó)通貨膨脹率之差。tttthhheee100ttthheee00也可直接將直接購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)寫(xiě)成對(duì)數(shù)形式,再對(duì)時(shí)間求導(dǎo),得:*ppe ehhdpdpds*實(shí)際匯率:剔除名義價(jià)格變動(dòng)因素的匯率指標(biāo)，兩國(guó)商品（或兩國(guó)共同參照的商品籃子）的相對(duì)價(jià)格。直接標(biāo)價(jià)法下是以本國(guó)商品數(shù)量表示的外國(guó)商品的相對(duì)價(jià)格購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的隱含

10、前提：一價(jià)定律，意味著實(shí)際匯率保持不變。此時(shí)名義匯率符合購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)。PPeQ*ppsq*ttttupbbpas*對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)和一價(jià)定律的實(shí)證檢驗(yàn)：基礎(chǔ)方法：簡(jiǎn)單回歸長(zhǎng)期檢驗(yàn)：協(xié)整（cointegration）檢驗(yàn)結(jié)果：短期內(nèi)不成立，浮動(dòng)匯率下中長(zhǎng)期不成立，超長(zhǎng)期內(nèi)成立。一價(jià)定律不成立原因：運(yùn)輸成本、貿(mào)易壁壘、非競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)結(jié)構(gòu)短期內(nèi)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)不成立原因：市場(chǎng)不完全性影響套利長(zhǎng)期內(nèi)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)不成立原因：實(shí)際沖擊導(dǎo)致實(shí)際匯率發(fā)生永久性變化，名義匯率永久性偏離購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)。此外，國(guó)際收支、國(guó)內(nèi)收入的變化也會(huì)使名義匯率偏離。ttttupbbpas*將實(shí)際匯率公式對(duì)時(shí)間t求導(dǎo)：前兩項(xiàng)為名義價(jià)格對(duì)匯率影響，即

11、購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，后一項(xiàng)為實(shí)際沖擊帶來(lái)的實(shí)際匯率變動(dòng)，即實(shí)際因素對(duì)匯率的影響，發(fā)生實(shí)際沖擊時(shí)，后一項(xiàng)不為0，因此匯率將偏離購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)。ttttttQdtdQhhedtde/*dqdhdhdsdtQdQdtPdPdtPdPdtdeQPPdtdQPPPdtdPPPdtdPQdtdettt*2*/)/()/(/)/()/(/生產(chǎn)率差異與實(shí)際匯率：巴拉薩薩繆爾森效應(yīng)（Balassa-Samuelson effect）基本觀(guān)點(diǎn)：貿(mào)易品生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)（或增長(zhǎng)率）高于非貿(mào)易品生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)（或增長(zhǎng)率）的國(guó)家，其價(jià)格水平也較高，其商品將實(shí)際升值（即相對(duì)價(jià)格水平上升，本幣實(shí)際匯率上升，直接標(biāo)價(jià)法下實(shí)際匯率數(shù)值下降），其貨幣相

12、對(duì)于購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)高估。設(shè)兩國(guó)（本、外）貿(mào)易品T價(jià)格相同，而以貿(mào)易品計(jì)價(jià)的非貿(mào)易品N價(jià)格分別為p和p* (設(shè)PT=1, p=PN/PT) 。設(shè)價(jià)格水平為T(mén)與N價(jià)格的幾何平均數(shù)，權(quán)數(shù)分別為r和1-r, 以貿(mào)易品計(jì)價(jià)的兩國(guó)價(jià)格水平可表示為：rrrrrrppPppP1*1*11)()() 1 () 1 (兩國(guó)價(jià)格比為：引入柯布-道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)：非貿(mào)易品部門(mén)單位勞動(dòng)力產(chǎn)出為：非貿(mào)易品與貿(mào)易品部門(mén)生產(chǎn)零利潤(rùn)條件為：rppPP1*),(NNNNLKFAY NNNNNNNNLKkkGAkgAy/) 1 ,()(wrkkfAwrkkgpATNTNNN)(,)(非貿(mào)易品與貿(mào)易品部門(mén)利潤(rùn)最大化時(shí)，資本的一階條件為：

13、對(duì)上式求導(dǎo)，得：rkfArkgpATTNN)(,)(wdwkfAwkdkkfArkkdkkfArkAdAwdwkgAwkdkkgArkkdkkgArkAdApdpTTTTTTTTTTTTTTNNNNNNNNNNNNNN)()()()()()(以表示對(duì)數(shù)導(dǎo)數(shù),代表變動(dòng)率， 令r為常數(shù)， ,分別代表非貿(mào)易品和貿(mào)易品部門(mén)勞動(dòng)力收入占產(chǎn)出的份額，得同理可得：所以有：wuApLNNLTTLTTuAwwuA/NTLTLNAAuupTTLTNNLNYwLupYwLu/,/XdXX/將上式代入兩國(guó)價(jià)格比公式（對(duì)數(shù)形式）：設(shè)uLN/uLT大于等于1，若本國(guó)貿(mào)易品生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)大于非貿(mào)易品生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)，則本國(guó)商品相對(duì)價(jià)

14、格上升，此時(shí)由于貿(mào)易市場(chǎng)均衡，名義匯率不變，即也就是說(shuō)，貿(mào)易品生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)大于非貿(mào)易品生產(chǎn)率優(yōu)勢(shì)的國(guó)家，直接標(biāo)價(jià)法下實(shí)際匯率下降，名義匯率高估。也意味著兩國(guó)貨幣在國(guó)內(nèi)的購(gòu)買(mǎi)力不同。與購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論不符。)()()1 ()(1 (*NNTTLTLNAAAAuurpprPP*PPs購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)對(duì)私人部門(mén)的政策意義生產(chǎn)、交換、投資（對(duì)實(shí)際資源投資）與財(cái)務(wù)管理決策：PPP成立，在實(shí)際經(jīng)濟(jì)部門(mén)中不存在匯率風(fēng)險(xiǎn)和套利機(jī)會(huì)，此時(shí)企業(yè)可直接根據(jù)比較優(yōu)勢(shì)原則選擇投資生產(chǎn)的場(chǎng)所和產(chǎn)品，因?yàn)榇藭r(shí)匯率變動(dòng)不改變生產(chǎn)實(shí)際成本，也不改變銷(xiāo)售實(shí)際收入。若偏離PPP，則可以選擇（A）利潤(rùn)最大化，對(duì)偏離有明確認(rèn)知且能迅速反應(yīng)時(shí)，可

15、利用其在貨幣低估國(guó)生產(chǎn)，在貨幣高估國(guó)銷(xiāo)售。（B）風(fēng)險(xiǎn)管理，存在不確定性和時(shí)滯時(shí)，采取保值措施降低風(fēng)險(xiǎn)暴露。第二節(jié) 利率平價(jià)說(shuō) 英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯（J.M.Keynes）1923年在貨幣改革論中第一次系統(tǒng)地闡述了利率和匯率的關(guān)系，創(chuàng)立了現(xiàn)代利率平價(jià)說(shuō)。 利率平價(jià)說(shuō)的主要觀(guān)點(diǎn)：購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)說(shuō)只考慮了商品和勞務(wù)，未能考慮資本流動(dòng)對(duì)匯率的影響，而利率平價(jià)說(shuō)則強(qiáng)調(diào)后者的作用，認(rèn)為匯率變動(dòng)由利率差異所決定，即一國(guó)貨幣的即期匯率和遠(yuǎn)期匯率的差異近似等于該國(guó)利率和外國(guó)利率的差異。 利率平價(jià)包括三種形式：非抵補(bǔ)利率平價(jià)、抵補(bǔ)利率平價(jià)、實(shí)際利率平價(jià)。非抵補(bǔ)利率平價(jià)（UIP, uncovered interest p

16、arity）假設(shè)投資者是理性預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)中性，沒(méi)有交易成本和資本管制，本國(guó)和外國(guó)資產(chǎn)是完全替代的，設(shè)it、it分別是本國(guó)和外國(guó)在t至t+1時(shí)期的利率，et為外匯市場(chǎng)上的即期匯率（直接標(biāo)價(jià)法），Etet+1為市場(chǎng)投資者在t期預(yù)期的t+1期的即期匯率，根據(jù)投資的邊際效用相等原則，可以得到：即用一單位本幣無(wú)論投資于本國(guó)資產(chǎn)還是外國(guó)資產(chǎn)，其未來(lái)收益是相等的。令Ee=(Etet+1-et)/et，表示預(yù)期匯率變動(dòng)率，由上式可得：當(dāng)it很小時(shí)， Ee it約等于1。則：Ee= it-it即預(yù)期匯率變動(dòng)率等于兩國(guó)利率之差。)1 ()1 (1tttttieieE)1 ()(1ttttttteiiieeeEE抵補(bǔ)

17、利率平價(jià)（CIP, covered interest parity）其他假設(shè)條件不變，但此時(shí)投資者可以通過(guò)在即期外匯市場(chǎng)和遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)同時(shí)進(jìn)行反向操作的辦法來(lái)避險(xiǎn)保值，即在買(mǎi)進(jìn)即期外匯的同時(shí)按照確定的遠(yuǎn)期價(jià)格賣(mài)出遠(yuǎn)期外匯，或在賣(mài)出即期外匯的同時(shí)買(mǎi)進(jìn)遠(yuǎn)期外匯。此時(shí)本國(guó)投資者對(duì)于其擁有的一單位本幣可以有兩種投資原則，一是在本國(guó)投資，到t+1期所獲本利和為（1+it），二是在即期外匯市場(chǎng)上將本幣兌換為外幣，投資于外國(guó)資產(chǎn)，同時(shí)在遠(yuǎn)期市場(chǎng)上賣(mài)出外幣，買(mǎi)回本幣，其本利和（以本幣衡量）為Ft/et(1+it)，根據(jù)投資的邊際效用相等原則，應(yīng)當(dāng)有：這意味著，當(dāng)itit時(shí)，本幣遠(yuǎn)期貼水，外幣遠(yuǎn)期升水；當(dāng)iti

18、t時(shí)，本幣遠(yuǎn)期升水，外幣遠(yuǎn)期貼水。令fp=(Ft-et)/et，表示遠(yuǎn)期差額率，可以得到：即遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的差額幅度約等于兩國(guó)的利率之差。)1 ()1 (/ttttiieF)1 ()1 (ttttiieFtttttiieeFfp實(shí)際利率平價(jià)（real interest parity）：國(guó)際費(fèi)雪平價(jià)（international fisher parity, international fisher effect）實(shí)際利率平價(jià)是指，在購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)成立的條件下，不同國(guó)家的實(shí)際利率應(yīng)當(dāng)相等。費(fèi)雪平價(jià)是指，在均衡條件下，名義利率應(yīng)當(dāng)?shù)扔趯?shí)際利率（實(shí)際資本收益率）和預(yù)期價(jià)格變動(dòng)率之和。它表示的是另一種套

19、利，即實(shí)際資產(chǎn)和名義（或金融資產(chǎn)）之間的套利。根據(jù)費(fèi)雪平價(jià)：根據(jù)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，若預(yù)期匯率為無(wú)偏預(yù)期，得到：根據(jù)實(shí)際利率平價(jià)，r-r*=0，將購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)公式代入費(fèi)雪平價(jià)：若購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)成立，則非抵補(bǔ)利率平價(jià)也成立，反之亦然。若二者成立，則實(shí)際利率平價(jià)成立，反之亦然。*EhEheE*)()()(EhEhiiEhEhrriiEhrEhriiEhrPEriPEri)1)(1 (1eEii*國(guó)際費(fèi)雪平價(jià)與購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)：如果商品價(jià)格完全彈性，資本完全流動(dòng)，外匯市場(chǎng)有效，則利率平價(jià)與購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)一致。如未來(lái)不確定，則引入預(yù)期后實(shí)際匯率將服從隨機(jī)游走（ random-walking）過(guò)程。將實(shí)際利率引入非抵補(bǔ)利率平價(jià)

20、根據(jù)費(fèi)雪平價(jià)此為引入預(yù)期的相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)。進(jìn)一步假設(shè)預(yù)期為理性預(yù)期，則各變量的實(shí)際值為預(yù)期值加一個(gè)隨機(jī)分布變量。)()(*EhEhrreE)(*EhEheE11*11ttttuhhe 所以實(shí)際匯率的變化為：實(shí)際匯率為：即實(shí)際匯率服從隨機(jī)游走過(guò)程。意味著對(duì)未來(lái)實(shí)際匯率的最好預(yù)測(cè)是當(dāng)前的實(shí)際匯率，意味著名義匯率偏離購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的變動(dòng)是永久性的。111tttudqQ11tttuqq遠(yuǎn)期匯率與預(yù)期匯率及實(shí)際的未來(lái)即期匯率利率平價(jià)涉及遠(yuǎn)期匯率和預(yù)期未來(lái)即期匯率，在風(fēng)險(xiǎn)中性和理性預(yù)期的條件下，兩者是相等的，表示為：若目前遠(yuǎn)期匯率與實(shí)際的未來(lái)即期匯率之間的平均偏離值趨近于0，則稱(chēng)其為無(wú)偏遠(yuǎn)期匯率，即遠(yuǎn)期匯率是

21、對(duì)未來(lái)即期匯率的無(wú)偏預(yù)期。遠(yuǎn)期匯率無(wú)偏條件為：但現(xiàn)實(shí)中這一條件往往不成立。遠(yuǎn)期匯率與預(yù)期匯率的差異成為人們套利、保值和投機(jī)的重要前提。若市場(chǎng)有效假定不成立，套利者可通過(guò)觀(guān)察遠(yuǎn)期匯率偏離模式找到純盈利機(jī)會(huì)。若遠(yuǎn)期定價(jià)不符合條件，則說(shuō)明存在風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，可獲取投機(jī)利潤(rùn)。fpeE 1111tttttteEFeeE遠(yuǎn)期定價(jià)：市場(chǎng)有效：對(duì)利率平價(jià)的實(shí)證檢驗(yàn)：方法：CIP (1)比較遠(yuǎn)期差額率（fp）與利差（2）用回歸分析 fp=a-b(i-i*)，若a=0,b=1，則CIP成立。 UIP，在理性預(yù)期條件下st=a0s(t-1)+a1(i-i*)t-1+ut 遠(yuǎn)期匯率無(wú)偏條件：111tttubFae對(duì)利率平價(jià)

22、的偏離原因：交易成本稅收不確定性與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼因?yàn)橥鈬?guó)資產(chǎn)的有效收益率受將來(lái)匯率不確定性的影響,因此外國(guó)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)比本國(guó)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)更大,如果投資者是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的,需要外國(guó)資產(chǎn)附以風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼.利率平價(jià)對(duì)私人部門(mén)的政策意義對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的偏離引發(fā)商品套利行為，對(duì)外匯市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)平價(jià)條件的偏離能夠?yàn)楫?dāng)事人帶來(lái)更多套利機(jī)會(huì)及其收益，因?yàn)榻鹑诮灰捉灰壮杀镜?。但?guó)際金融市場(chǎng)存在管制與稅收，因此必須明確偏離利率平價(jià)的具體原因。實(shí)際利差綜合公式：對(duì)偏離利率平價(jià)的應(yīng)用：1、抵補(bǔ)套利與單向套利2、在標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)期合約與貨幣市場(chǎng)套期保值中之間選擇3、預(yù)測(cè)國(guó)際費(fèi)雪效應(yīng)（非隨機(jī)的對(duì)國(guó)際費(fèi)雪效應(yīng)的偏離可帶來(lái)套利機(jī)會(huì)）4、釘住

23、匯率下對(duì)偏離的應(yīng)用：貨幣投機(jī)5、資產(chǎn)多樣化)()()(*PEPEeEeEfpfpiirr第三節(jié) 貨幣主義的匯率決定模型20世紀(jì)70年代初以來(lái)，在貨幣主義學(xué)派的影響下，出現(xiàn)了貨幣主義的匯率決定理論。其特點(diǎn)是將購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)說(shuō)引入資產(chǎn)市場(chǎng)分析，將匯率視為一種資產(chǎn)價(jià)格，并引入了貨幣供給量、國(guó)民收入等經(jīng)濟(jì)變量，考察這些變量對(duì)匯率的影響?？偟膩?lái)說(shuō)，貨幣主義的匯率決定模型是一種一般均衡模型，是一種存量分析模型。一、彈性?xún)r(jià)格下的貨幣分析模型假設(shè)（1）資本自由流動(dòng)，國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)完全替代； （2）貨幣供給和實(shí)際收入為外生變量，實(shí)際貨幣需求相對(duì)穩(wěn)定；（3）匯率自由浮動(dòng)，價(jià)格和工資具有充分彈性。此時(shí)，外匯市場(chǎng)、商品市場(chǎng)和

24、勞動(dòng)力市場(chǎng)均會(huì)自動(dòng)實(shí)現(xiàn)均衡，所以均衡的匯率水平由貨幣市場(chǎng)的均衡所決定。根據(jù)卡甘（Cagan）的貨幣需求函數(shù)：（式中MD為貨幣需求，P為價(jià)格水平，Y為國(guó)民收入,e為自然對(duì)數(shù)的底，a為貨幣需求的收入彈性，b為貨幣需求的利率半彈性）對(duì)函數(shù)取對(duì)數(shù)，得到：式中小寫(xiě)字母除i外均為對(duì)數(shù)形式，假設(shè)國(guó)外有相同的貨幣需求函數(shù)，則兩國(guó)貨幣市場(chǎng)均衡為：biaeYPMD/biaypmdbiaypmsbiaypms若購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)成立，則s=p-p（s為匯率對(duì)數(shù)），由此可得：這就是彈性?xún)r(jià)格貨幣模型的基本公式。引入預(yù)期的貨幣模型由于國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)完全替代，所以非抵補(bǔ)利率平價(jià)成立，將非抵補(bǔ)利率平價(jià)公式對(duì)數(shù)化，得到：將（ms-ms）-

25、a(y-y)簡(jiǎn)寫(xiě)為Z，則貨幣模型基本公式可變?yōu)椋核詫?duì)下一期匯率水平的預(yù)期直接影響到即期匯率水平的形成。 )()()(iibyyamsmsstttssEii1)(1tttttssEbZs)(111ttttsbEZbs假設(shè)投資者按照確定即期匯率的方法對(duì)未來(lái)匯率進(jìn)行預(yù)期，可以得到將此式代入上式遞推得到：因此結(jié)論是：在外國(guó)變量m*和y*不變條件下，匯率由外生變量m和y的未來(lái)預(yù)期值決定，離當(dāng)期越遠(yuǎn)的m和y的預(yù)期值對(duì)匯率的影響越小；若m和y的預(yù)期值與當(dāng)期水平相同，則均衡匯率為：)(111jttjttjttsbEZEbsE)1(110jttjjtZEbbbstttayms引入理性預(yù)期分析后，匯率變化受公眾

26、對(duì)未來(lái)貨幣相對(duì)供給預(yù)期和相對(duì)收入水平預(yù)期的影響，以及央行宣告效應(yīng)的作用。設(shè)央行在t時(shí)間宣布到t+k時(shí)將貨幣供給由mt增加到m（t+k），則有；10)1(11/kjjkttbbbmds考慮貿(mào)易品與非貿(mào)易品因素的彈性?xún)r(jià)格模型設(shè)價(jià)格總水平是貿(mào)易品價(jià)格PT和非貿(mào)易品價(jià)格 PN的幾何平均數(shù)：當(dāng)PPP只應(yīng)用于貿(mào)易品時(shí)，有*1riTrNrTrNPPPPPP*)/()/(/PPPPPPPPerNTrNTTT 以彈性?xún)r(jià)格模型替代P/P*,取對(duì)數(shù)得：tttNTNTtiibyyammpprpprs)()()()()(*二、粘性?xún)r(jià)格匯率模型短期內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整速度快于商品市場(chǎng)，即短期內(nèi)商品價(jià)格是粘性的，價(jià)格調(diào)整滯后，因

27、此短期內(nèi)利率平價(jià)成立，購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)不成立。預(yù)期匯率變化為：根據(jù)利率平價(jià)，得：本國(guó)價(jià)格水平為：)(1ttssEs)(*tssii)(*tssbbiaymbiaymp長(zhǎng)期內(nèi)國(guó)內(nèi)外利率相等，匯率預(yù)期貶值率為0，長(zhǎng)期均衡價(jià)格為：將此式代入短期價(jià)格公式，得到價(jià)格和匯率調(diào)整的關(guān)系式：分別對(duì)s和p求導(dǎo)得到二者變動(dòng)關(guān)系：這意味著匯率調(diào)整和價(jià)格調(diào)整短期內(nèi)并不保持同步，即短期內(nèi)彈性?xún)r(jià)格貨幣模型不成立，價(jià)格調(diào)整速度慢于匯率調(diào)整速度，為維持貨幣市場(chǎng)均衡，匯率將出現(xiàn)超調(diào)。貨幣需求的利率彈性越小，價(jià)格調(diào)整速度越慢，匯率調(diào)整到均衡水平的速度也越慢。*biaymp)(/1 (ppbssbdpdsbdsdp1/在y 、i*、 p

28、t不變條件下，將短期價(jià)格公式對(duì)mt求導(dǎo)，得這意味著匯率變動(dòng)幅度超過(guò)了貨幣供給變動(dòng)幅度，超調(diào)的程度取決于貨幣需求的利率彈性和匯率調(diào)整到均衡水平的系數(shù)。ttttttttttttttttttttttttttdpdsbdmdsbdmdsbdmsddmdsbdmsdbdmdsdmsdbdmbdidmadydmdmdmdpssbbiaymp/1/11/1/0010)/(/)(*對(duì)私人部門(mén)的政策意義：貨幣模型將外匯視為金融資產(chǎn)，程式化地說(shuō)明了影響這一資產(chǎn)價(jià)格的各種基本經(jīng)濟(jì)變量和經(jīng)濟(jì)沖擊，對(duì)于分析匯率變動(dòng)有一定指導(dǎo)意義，是匯率基本面分析的基礎(chǔ)。作為一種存量模型，它對(duì)短期內(nèi)匯率的變動(dòng)有較強(qiáng)的解釋能力。這一模型認(rèn)

29、為匯率變動(dòng)在很大程度上是對(duì)基本經(jīng)濟(jì)變量的反應(yīng)或預(yù)期。但事實(shí)上，金融市場(chǎng)的本質(zhì)及資產(chǎn)市場(chǎng)的快速調(diào)整往往使套利傾向和隨機(jī)因素對(duì)匯率變動(dòng)產(chǎn)生很大影響，在這一意義上，模型并不能使私人部門(mén)完全擺脫匯率風(fēng)險(xiǎn)。附錄：匯率的資產(chǎn)組合分析法假設(shè)：本國(guó)居民不持有外國(guó)貨幣，共有三種資產(chǎn)：本國(guó)貨幣、 本國(guó)債券、外國(guó)債券。本國(guó)債券和外國(guó)債券之間比例同=i-i*-E(e變動(dòng)率)成正比，為本國(guó)債券大于外國(guó)債券的預(yù)期超額收益。資產(chǎn)之間不完全替代：不等于0。原因：流動(dòng)性、稅收差、風(fēng)險(xiǎn)等，最重要是匯率風(fēng)險(xiǎn)，可將定義為匯率風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼。W=M+B+eFM=M (i, i*+Ee) W, Mi0, M (i*+ Ee)0, B (i*+

30、 Ee)0eF=F (i, i*+Ee) W, Fi0對(duì)M、F、B供給增加，ME、FE左移，BE右移。對(duì)M、F、B需求增加，ME、FE右移、BE左移。 FE BE ME e i宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)匯率的影響：變量： 變量增長(zhǎng)對(duì)匯率的影響：M +B +/-F -i -i* +E（e變動(dòng)率） +（若偏好本地市場(chǎng)）W -CA -（本國(guó)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)）買(mǎi)入B +買(mǎi)入F +實(shí)際上，匯率的彈性?xún)r(jià)格貨幣模型是資產(chǎn)組合模型的一個(gè)特例。若=0，本國(guó)債券和外國(guó)債券完全替代。則BE和FE為同一條曲線(xiàn)EB，資產(chǎn)市場(chǎng)均衡如下圖。橫軸為匯率風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼。此時(shí)ME線(xiàn)僅因預(yù)期匯率變動(dòng)率的變化而變化，匯率變動(dòng)為純粹的貨幣現(xiàn)象。 e EB

31、ME i-i*-E(e變動(dòng)率)第四節(jié) 外匯市場(chǎng)有效性市場(chǎng)有效性假說(shuō)：Fama（1970）提出。在外匯市場(chǎng)上，如果匯率（資產(chǎn)價(jià)格）充分反映了所有可利用的相關(guān)信息，則外匯市場(chǎng)是有效的。當(dāng)市場(chǎng)滿(mǎn)足這一條件時(shí)，投資者不可能獲取超額利潤(rùn)，均衡價(jià)格是在得到所有信息條件下形成的價(jià)格。這是引入預(yù)期的完全競(jìng)爭(zhēng)均衡，均衡條件下的預(yù)期是理性預(yù)期，沒(méi)有系統(tǒng)的預(yù)測(cè)誤差。價(jià)格變動(dòng)是隨機(jī)的，不可能從過(guò)去的價(jià)格中預(yù)測(cè)。利用隨機(jī)游走模型驗(yàn)證市場(chǎng)有效性：即期市場(chǎng)有效性：遠(yuǎn)期市場(chǎng)有效性：11tttubeae111tttubFae市場(chǎng)非有效的原因：非理性預(yù)期信息成本與信息不對(duì)稱(chēng)投機(jī)泡沫:泡沫是資產(chǎn)價(jià)值中不基于未來(lái)紅利預(yù)期的部分（預(yù)期

32、資本利得）。為泡沫。其中其一般解為：次后得：迭代ttjtjtjtnttnjtnjtjtttttttbbdErppErdErpnIpIdErp)()11()()11()()11()()11(1111比索問(wèn)題：小概率重大事件難以在有限樣本分析中反映出來(lái)。風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼（Risk Premium）：利用了所有可得信息后風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益之差。市場(chǎng)有效性對(duì)私人部門(mén)的政策意義：若市場(chǎng)有效，管理者不必出于預(yù)測(cè)匯率的目的而投資于信息；不存在獲取超額利潤(rùn)的機(jī)會(huì)；不必?fù)?dān)心承擔(dān)機(jī)會(huì)成本，由于套期保值并不增加機(jī)會(huì)成本，因此將鼓勵(lì)保值行為。當(dāng)市場(chǎng)非有效時(shí)，承擔(dān)外匯風(fēng)險(xiǎn)將可能獲得更高收益，通過(guò)匯率預(yù)測(cè)有選擇地

33、持有頭寸是更好的選擇。重要的是解釋非有效的原因。tttturpsEf)(1附錄：新聞、市場(chǎng)參與者行為與匯率實(shí)證研究表明，用以解釋匯率變動(dòng)的基本因素波動(dòng)變動(dòng)較小，而匯率實(shí)際波動(dòng)卻很大，因此匯率決定模型只能解釋匯率變動(dòng)的一小部分。新聞模型認(rèn)為匯率波動(dòng)應(yīng)當(dāng)由不斷進(jìn)入市場(chǎng)的新信息解釋?zhuān)驗(yàn)閰R率變動(dòng)是反映基本因素的非預(yù)期變動(dòng)。實(shí)際上，新聞模型是把影響匯率的所有因素都納入新聞項(xiàng)里進(jìn)行分析，是原有模型的擴(kuò)展。另一方面，宏觀(guān)變量也不足以解釋市場(chǎng)參與者的所有行為，短線(xiàn)交易者的行為往往并不取決于宏觀(guān)變量。因此外匯市場(chǎng)的微觀(guān)分析對(duì)于短期匯率變動(dòng)可能有較強(qiáng)的解釋能力。第三章 即期外匯交易第一節(jié) 即期外匯交易常識(shí)一、即

34、期外匯交易（Spot Exchange Transaction）的涵義即期外匯交易是指外匯買(mǎi)賣(mài)成交后，交易雙方在成交后的兩個(gè)營(yíng)業(yè)日內(nèi)辦理交割的外匯交易。作為即期交易標(biāo)的物的外匯稱(chēng)為即期外匯或現(xiàn)匯。二、即期交易的交割時(shí)間 交割(Delivery)：指外匯交易的雙方在將資金劃撥到對(duì)方賬戶(hù)，雙方的資金撥付必須在同一天內(nèi)完成，以避免任何一方遭受利息損失，這一天稱(chēng)為交割日，也稱(chēng)起息日（Value Date），因?yàn)殡p方得到的資金都從這一天開(kāi)始計(jì)息。 外匯即期交易的交割分三種類(lèi)型：標(biāo)準(zhǔn)日交割（Value Spot, VAL SPOT) 成交日后第二個(gè)營(yíng)業(yè)日交割（多數(shù)）隔日交割（Value Tomorrow,

35、 VALUE TOM）成交日后第一個(gè)營(yíng)業(yè)日交割（加元對(duì)美元、港幣對(duì)日元等）當(dāng)日交割（Value Today, VAL TOD）成交日當(dāng)天交割（如香港市場(chǎng)港幣對(duì)美元） 外匯即期交易和遠(yuǎn)期交易的交割日期： 交割類(lèi)型 標(biāo)準(zhǔn)日交割 隔日交割 當(dāng)日交割 今天 明天 后天 時(shí)間 （交易日）三、即期外匯交易的交易程序1、詢(xún)價(jià)(Asking) 2、報(bào)價(jià)(Quotation)3、成交(Done) 4、確認(rèn)(Confirming)A: HKD 3 MioB: 7.7950/57A: My RiskA: NOW PLSB: 7.7955 ChoiceA: Sell PLS My USD To ANY B: OK D

36、one at 7.7955 We Buy HKD 3 Mio AGUSD Val Mar-23 HKD To My Hong Kong TKH for Deal, BIBI 四、即期外匯交易的交割程序A國(guó)銀行B國(guó)銀行A國(guó)銀行在B國(guó)代理行B國(guó)銀行在A國(guó)代理行A國(guó)客戶(hù)B國(guó)客戶(hù)第二節(jié) 即期外匯交易的報(bào)價(jià) 外匯即期交易（也包括其他外匯交易）的報(bào)價(jià)均采取雙向報(bào)價(jià)方式（Two Way Quatation），即報(bào)價(jià)方（Quoting Party）同時(shí)報(bào)出其買(mǎi)入價(jià)（Bid Rate）和賣(mài)出價(jià)（Offer Rate），其標(biāo)準(zhǔn)形式如下： USD/JPY 125.40/50 其意義為：報(bào)價(jià)方買(mǎi)入1美元，愿意出價(jià)12

37、5.40日元，而其出售1美元，則索價(jià)124.50日元。其間差價(jià)即為報(bào)價(jià)方收益。報(bào)價(jià)中最后一位的一個(gè)單位，稱(chēng)為1點(diǎn)。報(bào)價(jià)中USD稱(chēng)為基礎(chǔ)貨幣，JPY稱(chēng)謂計(jì)價(jià)貨幣。需要注意的是，對(duì)詢(xún)價(jià)方來(lái)說(shuō)，他買(mǎi)入基礎(chǔ)貨幣的價(jià)格是報(bào)價(jià)中的賣(mài)出價(jià)，他賣(mài)出基礎(chǔ)貨幣的價(jià)格是報(bào)價(jià)中的買(mǎi)入價(jià)。例：若市場(chǎng)即期匯率報(bào)價(jià)為： EUR 1.2110/15 GBP 1.4344/48 SGD 1.6782/92 HKD 7.7890/96 JPY 122.49/53則，若你（作為客戶(hù)）持有100萬(wàn)美元，欲買(mǎi)入歐元（英鎊、新加坡元），能夠買(mǎi)進(jìn)多少？ 若你持有100萬(wàn)歐元（港幣、日元），欲買(mǎi)入美元，能夠買(mǎi)進(jìn)多少？ 即期套算匯率的計(jì)算：

38、國(guó)際外匯市場(chǎng)中習(xí)慣上以美元作為即期匯率（Spot Exchange Rate）報(bào)價(jià)的中心，對(duì)于各種非美元貨幣，一般只報(bào)出它們與美元之間的即期匯率。若要知道兩種非美元貨幣之間的即期匯率，需要運(yùn)用套算匯率（Cross Rate）。 套算匯率的計(jì)算原則是： （1）若兩種貨幣即期匯率都以美元為單位貨幣，則交叉相除。 （2）若兩種貨幣即期匯率都以美元為計(jì)價(jià)貨幣，也是交叉相除。 （3）若一種貨幣的即期匯率以美元為單位貨幣，另一種貨幣的即期匯率以美元為計(jì)價(jià)貨幣，則套算匯率為同邊相乘。 具體計(jì)算方法參見(jiàn)下表： 套算匯率中的基礎(chǔ) 貨幣對(duì)美元套算匯率中的計(jì)價(jià)貨幣對(duì)美元 美元為單位貨幣 美元為計(jì)價(jià)貨幣美元為單位貨幣

39、買(mǎi)入價(jià)=美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣買(mǎi)入價(jià)/美元對(duì)單位貨幣賣(mài)出價(jià)賣(mài)出價(jià)=美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣賣(mài)出價(jià)/美元對(duì)單位貨幣買(mǎi)入價(jià) 買(mǎi)入價(jià)=美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣買(mǎi)入價(jià)x美元對(duì)單位貨幣買(mǎi)入價(jià)賣(mài)出價(jià)=美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣賣(mài)出價(jià)x美元對(duì)單位貨幣賣(mài)出價(jià) 美元為計(jì)價(jià)貨幣買(mǎi)入價(jià)=1/（美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣賣(mài)出價(jià)x美元對(duì)單位貨幣賣(mài)出價(jià)）賣(mài)出價(jià)=1/（美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣買(mǎi)入價(jià)x美元對(duì)單位貨幣買(mǎi)入價(jià)） 買(mǎi)入價(jià)=美元對(duì)單位貨幣買(mǎi)入價(jià)/美元對(duì)計(jì)價(jià)貨幣賣(mài)出價(jià)賣(mài)出價(jià)=美元對(duì)單位貨幣賣(mài)出價(jià)/美元對(duì)單位貨幣買(mǎi)入價(jià) 例：若市場(chǎng)即期匯率報(bào)價(jià)為： EUR 1.2166/71 GBP 1.4344/48 AUD 0.6834/39 SGD 1.6782/92 CAD 1.4874/

40、79 HKD 7.7890/96 JPY 122.49/53則市場(chǎng)即期CAD/SGD、EUR/AUD、EUR/SGD匯率分別是多少，若你擁有100萬(wàn)HKD，你能夠買(mǎi)入多少GBP（JPY）？上述方法也適用于非美元雙邊匯率的套算。例：英國(guó)外匯市場(chǎng)上即期匯率報(bào)價(jià)為： EUR/GBP 0.7374/79 GBP/CHF 2.1702/07 GBP/JPY 192.70/193.00則即期CHF/JPY、EUR/CHF匯率分別是多少？頭寸與即期交易盈虧計(jì)算頭寸（Position）：原意指狀態(tài)，在外匯交易中指交易者的資金狀況。若買(mǎi)入某種貨幣數(shù)量比賣(mài)出該種貨幣數(shù)量多，擁有該貨幣資產(chǎn)，則在該種貨幣上的頭寸狀況

41、為長(zhǎng)頭寸（多頭，Long Position），也稱(chēng)超買(mǎi)（Overbought）；若賣(mài)出比買(mǎi)入多，擁有該貨幣負(fù)債，成為短頭寸（空頭，Short Position），也稱(chēng)超賣(mài)（Oversold）?？梢愿鶕?jù)頭寸狀況和市場(chǎng)匯率衡量即期交易的賬面盈虧。設(shè)某交易者目前有日元長(zhǎng)頭寸100萬(wàn)，美元短頭寸0.895萬(wàn)，市場(chǎng)即期匯率為122.45/50，則賬面盈虧多少？此時(shí)若交易者彌補(bǔ)美元空頭，需賣(mài)出日元109.6375萬(wàn)日元，則以日元計(jì)算，虧損9.6375萬(wàn)日元。若交易者當(dāng)天進(jìn)行以下幾筆業(yè)務(wù)： 買(mǎi)入美元100萬(wàn)， 匯率122。15/22 買(mǎi)入美元200萬(wàn)， 匯率122。30/40 賣(mài)出美元100萬(wàn)， 匯率122

42、。21/27當(dāng)天收盤(pán)時(shí)匯率為122。26/32，則該交易者實(shí)際頭寸是多少，頭寸盈虧狀況如何？該交易者收盤(pán)時(shí)實(shí)際頭寸為200萬(wàn)美元長(zhǎng)頭寸，24481萬(wàn)日元短頭寸，以日元計(jì)算虧損29萬(wàn)。即期交易盈虧圖示：第三節(jié) 外匯即期交易的應(yīng)用即期交易類(lèi)型：商業(yè)性交易：指進(jìn)出口貿(mào)易派生出來(lái)的即期外匯交易，在銀行與客戶(hù)之間進(jìn)行。例：中國(guó)進(jìn)口商自美國(guó)出口商買(mǎi)入100萬(wàn)美元商品，目前銀行牌價(jià)為USD/RMB：8。2330/2450，則進(jìn)口商為支付貨款，需以824。5萬(wàn)元人民幣買(mǎi)入100萬(wàn)美元并對(duì)外支付。金融性交易：指國(guó)際金融活動(dòng)派生出來(lái)的即期外匯交易，主要指銀行間即期交易。目的主要在于平衡外匯頭寸，減少敞口頭寸，避免

43、匯率波動(dòng)造成的風(fēng)險(xiǎn)。例：英國(guó)A銀行（非做市商）目前有2億日元長(zhǎng)頭寸，為避免未來(lái)可能遭受的外匯風(fēng)險(xiǎn)，它通過(guò)即期外匯交易買(mǎi)入英鎊將日元頭寸軋平，目前即期匯率為GBP/USD：1.4510/20, USD/JPY:124.35/45,則A銀行可買(mǎi)回多少英鎊，若未來(lái)即期匯率為GBP/USD: 1.4550/60, USD/JPY: 124.25/35, 則A銀行避免多少損失，若GBP/USD: 1.4450/60, USD/JPY: 124.10/20, 則A銀行承擔(dān)多少機(jī)會(huì)成本。套匯、保值與投機(jī) 套匯交易套匯交易 在即期市場(chǎng)中指地點(diǎn)套匯（Space Arbitrage），即利用不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)之間

44、的匯率差異，同時(shí)在不同的地點(diǎn)進(jìn)行外出匯買(mǎi)賣(mài)，以賺取價(jià)差收益的一種套匯交易。地點(diǎn)套匯又可分為直接套匯和間接套匯。 （1）直接套匯（Direct Arbitrage）又叫兩角套匯（Two points Arbitrage），它是指利用兩個(gè)不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)上某些貨幣的匯率差異，同時(shí)在這兩個(gè)市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)同一貨幣，以賺取匯率差額的套匯交易。例如：東京市場(chǎng)上匯率1美元=106.60/90日元，同時(shí)，紐約市場(chǎng)上匯率1美元=106.25/50日元。此時(shí)兩地市場(chǎng)存在匯率差，套匯者就可以在東京市場(chǎng)以1美元=106.60的匯率向銀行賣(mài)出100萬(wàn)美元，買(mǎi)進(jìn)1.066億日元，同時(shí)在紐約市場(chǎng)以1美元=106.50日元的匯

45、率向銀行賣(mài)出1.065億日元，買(mǎi)入100萬(wàn)美元。這樣，套匯者通過(guò)上述兩筆買(mǎi)賣(mài)交易，可以獲得10萬(wàn)日元的收益。 （2）間接套匯（Indirect Arbitrage）又叫三角套匯（Three Points Arbitrage）和多角套匯（ Multiple Points Arbitrage）。它是指利用三個(gè)或多個(gè)不同地點(diǎn)的外匯市場(chǎng)中的三種或多種不同貨幣之間交叉匯率的差價(jià)，同時(shí)在這三個(gè)或多個(gè)外匯市場(chǎng)上進(jìn)行套匯買(mǎi)賣(mài)，以賺取匯率差額的一種套匯交易。 假定香港、紐約、倫敦三個(gè)外匯市場(chǎng)的即期匯率如下： 香港外匯市場(chǎng) USD/HKD 7.7500/800 紐約外匯市場(chǎng) USD/GBP 0.6400/10 倫

46、敦外匯市場(chǎng) GBP/HKD 12.200/50 上述匯率表明，套匯者想要僅僅通過(guò)兩種貨幣間的套匯是無(wú)法獲利的，而若通過(guò)三種貨幣之間的套匯卻可獲得微利。套利者可以在香港市場(chǎng)上賣(mài)出100萬(wàn)港幣買(mǎi)入12.8535萬(wàn)美元，在紐約市場(chǎng)上賣(mài)出12.8535萬(wàn)美元買(mǎi)入8.2262萬(wàn)英鎊，在倫敦市場(chǎng)上賣(mài)出8.2262萬(wàn)英鎊買(mǎi)入100.3596萬(wàn)港幣。通過(guò)這樣的三筆買(mǎi)賣(mài)，套匯者投入100萬(wàn)港幣最終可獲得3596港幣的收益。保值交易：投機(jī)交易：第三章 遠(yuǎn)期外匯交易第一節(jié) 遠(yuǎn)期外匯交易概述一、遠(yuǎn)期外匯交易定義 遠(yuǎn)期外匯交易(Forward Exchange Transaction)又稱(chēng)期匯交易，是指外匯買(mǎi)賣(mài)成交后，

47、雙方并不立即辦理交割，而是根據(jù)合同的規(guī)定，在約定的日期按照約定的匯率辦理交割的外匯交易。遠(yuǎn)期外匯交易的交割期限一般有1個(gè)月、2個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月，長(zhǎng)的可達(dá)12個(gè)月。如果期限更長(zhǎng)，稱(chēng)為超遠(yuǎn)期交易二、遠(yuǎn)期外匯交易的交割：（一）遠(yuǎn)期交割日是即期交割日加上遠(yuǎn)期期限（月數(shù)、星期數(shù)、天數(shù)）。若遠(yuǎn)期期限不是月的整數(shù)倍，稱(chēng)為畸零期（odd date）的遠(yuǎn)期交易。（二）遠(yuǎn)期交割日若不是營(yíng)業(yè)日、則順延至下一個(gè)營(yíng)業(yè)日。（三）若順延之后，跨月到了下一個(gè)月，則必須提前至當(dāng)月的最后一個(gè)營(yíng)業(yè)日為交割日。（月底原則）（四）若即期交割日為其月的最后一個(gè)營(yíng)業(yè)日，則遠(yuǎn)期交割日為相應(yīng)各月的最后一個(gè)營(yíng)業(yè)日。（“雙底”慣例）三、遠(yuǎn)期外

48、匯交易的產(chǎn)生從根本上講，遠(yuǎn)期交易是為避免外匯風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的。它通過(guò)買(mǎi)賣(mài)未來(lái)到期收付的外匯，先把匯率確定下來(lái)，以避免到期償付的債權(quán)或債務(wù)因匯率變動(dòng)而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和損失。四、遠(yuǎn)期外匯交易的分類(lèi)（一）固定交割日的遠(yuǎn)期交易（Fixed Forward Transaction）有明確的交割日期，此交割日既不能提前也不能推后。（二）擇期遠(yuǎn)期交易（Optional Forward Transaction）,又稱(chēng)選擇交割日的遠(yuǎn)期交易。是指交易沒(méi)有固定的交割日，交易一方可在約定期限內(nèi)的任何一個(gè)營(yíng)業(yè)日要求對(duì)方按約定的遠(yuǎn)期匯率進(jìn)行交割的遠(yuǎn)期交易。擇期交易發(fā)展比較快，因?yàn)樗诮桓钊掌谏暇哂休^大的靈活性，通常適應(yīng)于難以確定

49、收付款日期的對(duì)外貿(mào)易。在擇期交易中，詢(xún)價(jià)方有權(quán)選擇擇期期限與交割日，而報(bào)價(jià)方由于必須承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)與資金成本，因此必須報(bào)出對(duì)自己有利的價(jià)格。擇期交易的定價(jià)：擇期交易的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)大于固定交割日交易。 升水 貼水報(bào)價(jià)方買(mǎi)入 按擇期第一天定價(jià) 按擇期最后一天定價(jià)報(bào)價(jià)方賣(mài)出 按擇期最后一天定價(jià) 按擇期第一天定價(jià) 一、完整匯率（Outright Rate）報(bào)價(jià)方法，通常用于銀行對(duì)客戶(hù)的報(bào)價(jià)二、通過(guò)遠(yuǎn)期差額計(jì)算遠(yuǎn)期匯率報(bào)價(jià)，通常用于銀行間交易。也稱(chēng)點(diǎn)數(shù)匯率（Points Rate）報(bào)價(jià)方法。在國(guó)際外匯市場(chǎng)中，遠(yuǎn)期匯率（Forward Exchange Rate）的報(bào)價(jià)往往不報(bào)出匯率的完整形式，而是通過(guò)遠(yuǎn)期差額

50、（Forward Margin）間接地反映遠(yuǎn)期匯率。遠(yuǎn)期差額即遠(yuǎn)期匯率與即期匯率之差，以點(diǎn)數(shù)表示。若一種貨幣的遠(yuǎn)期匯率高于即期匯率，稱(chēng)為升水（at Premium）,差額為升水值；若一種貨幣遠(yuǎn)期匯率低于即期匯率，稱(chēng)為貼水（at Discount），差額為貼水值；若遠(yuǎn)期匯率與即期匯率相等，稱(chēng)為平價(jià)（at Par），差額為0。第二節(jié) 遠(yuǎn)期交易的匯率與報(bào)價(jià) 通過(guò)遠(yuǎn)期差額報(bào)價(jià)，其形式如下： USD/JPY 即期匯率 126.50/60 1個(gè)月遠(yuǎn)期 25/30 3個(gè)月遠(yuǎn)期 45/60 6個(gè)月遠(yuǎn)期 65/85 12個(gè)月遠(yuǎn)期 110/150 利用遠(yuǎn)期差額計(jì)算遠(yuǎn)期匯率的基本原則是： 遠(yuǎn)期匯率=即期匯率遠(yuǎn)期升（

51、貼）水值具體判斷貨幣遠(yuǎn)期升、貼水并計(jì)算遠(yuǎn)期匯率的方法可參見(jiàn)下表：遠(yuǎn)期差額點(diǎn)數(shù)排列方式貨幣升、貼水狀況遠(yuǎn)期匯率計(jì)算方法大/小單位貨幣貼水計(jì)價(jià)貨幣升水即期匯率-遠(yuǎn)期差額小/大單位貨幣升水計(jì)價(jià)貨幣貼水即期匯率+遠(yuǎn)期差額例：目前市場(chǎng)匯率報(bào)價(jià)為：即期： JPY 121.20/25 GBP 1.4215/21一個(gè)月遠(yuǎn)期： 10/15 12/10三個(gè)月遠(yuǎn)期： 20/30 17/11六個(gè)月遠(yuǎn)期： 20/05 10/15 三、遠(yuǎn)期差額率 除了遠(yuǎn)期匯率和遠(yuǎn)期差額這兩個(gè)基本指標(biāo)外，了解遠(yuǎn)期匯率與即期匯率之間的關(guān)系，還需要掌握遠(yuǎn)期差額率這一概念，它指的是遠(yuǎn)期差額與即期匯率之比，主要是用來(lái)衡量遠(yuǎn)期匯率的變動(dòng)程度，以公式

52、表示就是： 遠(yuǎn)期差額率=遠(yuǎn)期差額/即期匯率=遠(yuǎn)期匯率-即期匯率/即期匯率 根據(jù)某種貨幣遠(yuǎn)期升水與貼水的不同，遠(yuǎn)期差額率也被分別稱(chēng)作遠(yuǎn)期升水率和貼水率。四、非標(biāo)準(zhǔn)交割日遠(yuǎn)期匯率報(bào)價(jià)方法使用內(nèi)插法：1、確定即期匯率。2、計(jì)算非標(biāo)準(zhǔn)日所處標(biāo)準(zhǔn)交割期內(nèi)每日差額點(diǎn)數(shù)，方法是先以所處標(biāo)準(zhǔn)交割期間后一個(gè)交割日點(diǎn)數(shù)減前一個(gè)交割日點(diǎn)數(shù)，再除以期間天數(shù)。3、根據(jù)非標(biāo)準(zhǔn)交割日所跨遠(yuǎn)期天數(shù)計(jì)算非標(biāo)準(zhǔn)交割日差額點(diǎn)數(shù)總和。例：某銀行一客戶(hù)欲買(mǎi)入遠(yuǎn)期1億日元，遠(yuǎn)期交割日為2002年7月15，市場(chǎng)信息如下：即期匯率：USD/JPY 130.30/40交易日： 2002年2月28日周四即期交割日： 3月4日周一3月期差額點(diǎn)數(shù)：

53、 15/17 （天數(shù)92）6月期差額點(diǎn)數(shù)： 45/48 （天數(shù)184）該交易遠(yuǎn)期天數(shù)： 133求遠(yuǎn)期匯率： 130.58五、遠(yuǎn)期套算匯率先計(jì)算遠(yuǎn)期匯率，再按照即期套算辦法算出套算匯率。例：即期匯率： SGD 1.6782/92 CAD 1.4874/79 3個(gè)月差額： SGD 90/95 CAD 155/150求遠(yuǎn)期CAD/SGD結(jié)果： SGD 1.6872/87 CAD 1.4719/29 CAD/SGD 1.1455/73 通過(guò)利率平價(jià)計(jì)算均衡的遠(yuǎn)期匯率 簡(jiǎn)單公式： 按照利率平價(jià)理論，遠(yuǎn)期匯率是由即期匯率和兩國(guó)利率差共同決定的，以公式表示就是 遠(yuǎn)期匯率=即期匯率*1+計(jì)價(jià)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限

54、天數(shù)/計(jì)價(jià)貨幣生息的基礎(chǔ)天數(shù)/1+基礎(chǔ)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/基礎(chǔ)貨幣生息的基礎(chǔ)天數(shù) 相應(yīng)的，遠(yuǎn)期差額以公式表示為： 遠(yuǎn)期差額率=1+計(jì)價(jià)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/計(jì)價(jià)貨幣生息的基礎(chǔ)天數(shù)/ 1+基礎(chǔ)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/基礎(chǔ)貨幣生息的基礎(chǔ)天數(shù) -1 人們也可以通過(guò)近似計(jì)算，得到兩個(gè)近似公式： 遠(yuǎn)期差額=即期匯率*（計(jì)價(jià)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/計(jì)價(jià)貨幣基礎(chǔ)天數(shù) -基礎(chǔ)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/基礎(chǔ)貨幣基礎(chǔ)天數(shù)） 遠(yuǎn)期匯率=即期匯率+即期匯率*（計(jì)價(jià)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/計(jì)價(jià)貨幣基礎(chǔ)天數(shù) -基礎(chǔ)貨幣利率*遠(yuǎn)期期限天數(shù)/基礎(chǔ)貨幣基礎(chǔ)天數(shù)）若以i表示計(jì)價(jià)貨幣利率，以i*表示基礎(chǔ)貨幣利率（均為年率），以

55、N表示期限天數(shù)，以B表示基礎(chǔ)天數(shù)，以e表示即期買(mǎi)入價(jià)，e表示即期賣(mài)出價(jià)，以F表示遠(yuǎn)期買(mǎi)入價(jià)，以F表示遠(yuǎn)期賣(mài)出價(jià)，則遠(yuǎn)期匯率為： F=e(1+iN/B)/(1+i*N/B) F=e(1+iN/B)/(1+i*N/B)遠(yuǎn)期差額為F-e=e(i-i*)N/B/（ 1+i*N/B ） F-e=e(i-i*)N/B/（ 1+i*N/B ） 基礎(chǔ)天數(shù)與期限天數(shù)：1、英國(guó)方法：期限天數(shù)：實(shí)際天數(shù)，基礎(chǔ)天數(shù)：3652、美國(guó)與歐洲貨幣方法：期限：實(shí)際天數(shù)，基礎(chǔ)：3603、歐洲大陸方法：期限：月數(shù)x30，基礎(chǔ)天數(shù)：360在交易中若沒(méi)有標(biāo)明計(jì)息方式，則以貨幣發(fā)行國(guó)計(jì)息方式為準(zhǔn)。第三節(jié) 遠(yuǎn)期外匯交易的應(yīng)用一、保值保值

56、是遠(yuǎn)期外匯交易的最基本動(dòng)機(jī)，保值交易也是遠(yuǎn)期外匯交易的基本組成部分。保值交易的原理：例：一美國(guó)公司向墨西哥出口價(jià)值USD100萬(wàn)的商品，合同規(guī)定一個(gè)月后付款，目前市場(chǎng)即期匯率為USD/MXP：26.70/80，若一個(gè)月后MXP貶值至31.40/50，則墨西哥進(jìn)口商將損失470萬(wàn)MXP。若目前市場(chǎng)一個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為USD/MXP：27.65/28.21，則到期墨西哥進(jìn)口商將避免多少損失？ 329二、投機(jī) ： （原理見(jiàn)前）例：某日本投機(jī)商預(yù)期美元匯率下跌，目前市場(chǎng)三個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為USD/JPY： 120.10/30,該投機(jī)商賣(mài)出100萬(wàn)三月期美元，成交時(shí)無(wú)需保證金。若交割日美元果真下跌至118.10

57、/20，則該投機(jī)商可按此價(jià)格買(mǎi)入美元，其投機(jī)利潤(rùn)為： 200 三、套利：（一）非抵補(bǔ)套利（Uncovered Interest Arbitrage, 利用即期外匯交易）指交易者利用兩國(guó)利率差異，將資金在兩國(guó)間進(jìn)行轉(zhuǎn)移，但不同時(shí)做反方向軋平頭寸交易的外匯業(yè)務(wù)活動(dòng)。套利決策的判斷：若以i表示計(jì)價(jià)貨幣利率，以i*表示基礎(chǔ)貨幣利率（均為年率），以N表示期限天數(shù)，以B表示基礎(chǔ)天數(shù)，以e表示即期買(mǎi)入價(jià)，e表示即期賣(mài)出價(jià)，以E(e)表示遠(yuǎn)期買(mǎi)入價(jià)，以E(e)表示遠(yuǎn)期賣(mài)出價(jià)，則有判斷公式如下：)()*1 (*)(eeeEBNiBNiieeeEBNiBNii) ()*1 (*)(若則現(xiàn)在買(mǎi)入即期基礎(chǔ)貨幣，未來(lái)賣(mài)

58、出即期基礎(chǔ)貨幣。若則考慮反方向操作，若則現(xiàn)在賣(mài)出即期基礎(chǔ)貨幣，未來(lái)買(mǎi)入即期基礎(chǔ)貨幣，若則不進(jìn)行任何套利活動(dòng)。0)()*1 (*)(eeeEBNiBNii0)()*1 (*)(eeeEBNiBNii0) ()*1 (*)(eeeEBNiBNii0) ()*1 (*)(eeeEBNiBNii為簡(jiǎn)便起見(jiàn)，也可省略上述公式中的（1+i*N/B），直接考察)(*)(eeeEBNiieeeEBNii) (*)(交易原則：設(shè)A貨幣利率高于B貨幣利率，1、若利差=A貨幣預(yù)期貼水率，則不套利。2、若利差A(yù)貨幣預(yù)期貼水率，則現(xiàn)在買(mǎi)入A3、若利差A(yù)貨幣貼水率，則買(mǎi)入即期A，賣(mài)出遠(yuǎn)期A3、若利差A(yù)貨幣貼水率，則買(mǎi)入即

59、期B，賣(mài)出遠(yuǎn)期B例：假設(shè)倫敦市場(chǎng)6個(gè)月期存款利率為10%（年率），瑞士市場(chǎng)上該利率為12%，目前市場(chǎng)即期匯率為GBP/CHF：2.7000/10, 6個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為： 2.7240/57，則投資者應(yīng)如何操作，若遠(yuǎn)期匯率為2.7280/310呢？ 時(shí)間套匯（Time Arbitrage），尤其指匯水套匯（Remittance Fee Arbitrage）。是指匯者利用不同期限外匯匯率的差異，在買(mǎi)入或賣(mài)出即期外匯的同時(shí)，賣(mài)出或買(mǎi)入遠(yuǎn)期外匯，或者在買(mǎi)入或賣(mài)出近期外匯（指期限較短的遠(yuǎn)期外匯，例如相對(duì)3個(gè)月期來(lái)說(shuō)，1個(gè)月就是近期）的同時(shí)，賣(mài)出或買(mǎi)入遠(yuǎn)期外匯（這里指比近期外匯期限更長(zhǎng)的遠(yuǎn)期處匯），借以獲得

60、時(shí)間差以盈利的套匯方式，這個(gè)方法也可用作防止匯率的保值手段。 我們舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子來(lái)說(shuō)明時(shí)間套匯的情況，假設(shè)1月15日英鎊6個(gè)月存款利率為年率12625%，美元6個(gè)月存款利率為年率9.625%，即期匯率為GBP/USD=1.6180/90，6個(gè)月美元遠(yuǎn)期升水為248/243。套匯者經(jīng)過(guò)計(jì)算，發(fā)現(xiàn)美元6月期升水率折合成年率大于兩種貨幣的利差，做時(shí)間套匯比做套利更為有利，即使借入英鎊做這個(gè)交易，也會(huì)有所收益，于是，他以1英鎊對(duì)1.6180美元的即期匯率將其持有的100萬(wàn)英鎊賣(mài)出，買(mǎi)入161.8萬(wàn)美元，并按當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率9.625%存款6個(gè)月，到期可獲本息共計(jì)169.5866美元，與此同時(shí)，該套匯者以