漫談交易商協(xié)會“野蠻擴張”

1、交易商協(xié)會“野蠻擴張”2010-06-28 15:16:51來源: HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html l # t _blank 財經(jīng)國家周刊在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。銀行間市場交易商協(xié)會（下稱交易商協(xié)會），剛剛完成了新址喬遷。它從金融街的南端搬到了北端，進駐金融街的高檔樓宇“金融街中心”南樓。不久后，它將在那個地點迎來自己的新成員中債信用增進投資股份有限公司（下稱中債增信）入駐。從樓上俯瞰下去，整個 HYPERLINK /1000402.html 金融街車流如梭，繁華盡收眼底。喬遷的同時，交易商

2、協(xié)會正在運籌自己的全新轉身。實際上，在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。作為債券發(fā)行的準入治理機構，其宏偉的擴張版圖上，設立信用增級公司、籌建再評級公司、進行衍生品設計和交易等赫然在列。它儼然成了債券市場上最活躍的運動員，而不僅僅是一名裁判。內文導讀： HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_2.html 搶灘再評級 HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html 規(guī)范評級業(yè)須防本末倒置 HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_4.html 交

3、易商協(xié)會的CDS夢 HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_5.html 監(jiān)管統(tǒng)一難破題 HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_6.html 債市進展應堅持市場化(本文來源：財經(jīng)國家周刊 作者：熊鋒 曾春 黎敏奇 宗良 田輝) 交易商協(xié)會“野蠻擴張”2010-06-28 15:16:51來源: HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html l # t _blank 財經(jīng)國家周刊在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。搶灘再評級繼2009年成立了

4、中債增信公司、為發(fā)債企業(yè)進行信用增級后，交易商協(xié)會又開始籌謀進軍債券評級市場，只只是，這次它的夢想要比2009年宏偉得多。與現(xiàn)有的參差不齊的評級公司不同，交易商協(xié)會將成立國內首家“再評級”公司，按其構想，不管是否已有評級公司評級在先，該公司都將對債券發(fā)行進行主動評級，并將評級報告出售給投資者。這一行為，將完全打破國內現(xiàn)有的評級運行制度和收費模式。另外，再評級公司將引入國有資本，打造成國內唯一的國資控股的評級公司，其雄厚的注冊資本將成業(yè)內翹楚。它甚至將不再局限于一般債券評級，而將延伸到國家主權信用評級，希望成為中國民族品牌評級公司的代表，獲得國際市場認可。而下一步，為了緩釋債券市場風險，交易商協(xié)

5、會還打算設計中國的首個信用風險違約互換產(chǎn)品CDS。屆時，交易商協(xié)會將會成為CDS規(guī)則的制定者、產(chǎn)品設計者，甚至是做市商。核心圍繞著一個：推動中國的債券市場進展。在推動債市進展的跑道上，交易商協(xié)會將親力親為：核準、增信、評級、風險分散。在業(yè)內人士看來，交易商協(xié)會成立兩年多來，作為銀行間債券市場發(fā)行的核準者和治理者，它破冰債市審批制，首度引入備案制，在推動債市市場化建設方面功不可沒。迄今，銀行間市場發(fā)債規(guī)模差不多占據(jù)新增機構債券發(fā)行規(guī)模的90%以上。但另一方面，隨著交易商協(xié)會的急速擴張，其角色也日益復雜。它差不多不僅僅是一個債券市場的治理者，更不是一個單純的行業(yè)自律組織，它依舊債市的一個重要參與者

6、。集多重身份于一身，銀行間市場交易商協(xié)會讓債市的其他參與者感到不安?，F(xiàn)在，擺在交易商協(xié)會面前的問題專門現(xiàn)實它是誰？催生記交易商協(xié)會成立于2007年9月，中國債券市場的多頭治理體制促成了它的誕生。由于歷史緣故，中國債券市場三分天下，公司債由證監(jiān)會負責審批，企業(yè)債由發(fā)改委治理，銀行間市場債券則由人民銀行負責。為推動直接融資市場進展，2005年人民銀行獨辟蹊徑，開發(fā)新品種短期融資券，并打破了債券發(fā)行審批制，引入備案制，實行余額治理。這一小小的創(chuàng)新，引來了債市治理的新紛爭。消息人士透露，2007年下半年，不同的部委對央行發(fā)行短期融資券“有意見”，還驚動了高層。國務院法制辦對人民銀行發(fā)出質詢函，要緊內容

7、是：發(fā)行短期融資券的機構是否需要人民銀行審批，假如需要審批確實是新市場行政許可，這需要在國務院備案。假如不備案，就違反了行政許可法。這一棘手問題，一度困擾人民銀行。如何樣才能既推動債券市場的進展，又不違反行政許可法，“央行通過慎重考慮，最終決定將金融市場司的部分職能分出，成立交易商協(xié)會，實行注冊制，自律治理?！毕⑷耸客嘎吨v。因此，經(jīng)國務院同意、民政部批準， HYPERLINK /0601988.html 中國銀行間市場交易商協(xié)會于2007年9月3日成立，為包括銀行間債券市場、同業(yè)拆借市場、外匯市場、票據(jù)市場和黃金市場在內的銀行間市場自律組織，是全國性的非盈利性社會團體法人，其業(yè)務主管部門為人

8、民銀行。人民銀行金融市場司副司長時文朝，被調任交易商協(xié)會任秘書長。從協(xié)會的章程看，其業(yè)務范圍要緊包括維護會員合法權益、行業(yè)自律業(yè)務規(guī)范、進行從業(yè)人員培訓、信息收集和公布等。全國人大財經(jīng)委某人士告訴記者，在交易商協(xié)會成立之初，央行就給予其一定的行政職能。這部分行政職能要緊來自央行金融市場司的權力下放。金融市場司的職能包括：擬訂銀行間同業(yè)拆借市場、銀行間債券市場、銀行間外匯市場和黃金市場的治理規(guī)定；承辦有關金融機構在上述市場的市場準入及退出審批工作。目前，后者要緊由交易商協(xié)會承擔。2008年，人民銀行重新修訂了2005年公布的短期融資券治理方法，其中的一項重要變更，立即注冊機構由人民銀行變更為了交

9、易商協(xié)會。迄今，由人民銀行力推的短期融資券、中期票據(jù)、中小企業(yè)集合債等債券品種，其準入和治理工作都移交給交易商協(xié)會。一些市場人士對記者表示，客觀地講，目前銀行間市場是國內債券發(fā)行最市場化的地點，效率高，審核程序相對簡單，這也是機構多情愿選擇在銀行間市場發(fā)債的緣故之一。它對推動中國債券市場的進展起到了功不可沒的作用。 HYPERLINK /0601166.html 興業(yè)銀行資金運營中心資深經(jīng)濟學家魯政委( HYPERLINK /luzhwei/ 博客)認為，中國債券市場的進展需要一個準政府組織來引導，而交易商協(xié)會在成立之初就具有半官方色彩，又是一個市場自律組織，便承擔了這一使命。啟動再評級但現(xiàn)在

10、看來，交易商協(xié)會在推動債券市場的進展方面，還希望做一個直接的參與者。消息人士透露，交易商協(xié)會目前正在醞釀成立一家再評級公司。由于交易商協(xié)會直接參與籌備，業(yè)界認為這家立即誕生的“官辦”色彩濃烈的公司，將對相對較小的評級市場產(chǎn)生不小的震蕩?！皡f(xié)會日前召開黨委會就此事進行討論，具體事宜由協(xié)會的一位副秘書長負責，再評級公司差不多進入籌建時期?！苯灰咨虆f(xié)會內部人士透露。所謂再評級公司，與一般評級公司的區(qū)不是，將采納主動評級的方式，在發(fā)行債券已有評級公司進行評級的情況下，對該債券進行再次評級。其運營模式將顛覆現(xiàn)在評級機構向評級公司收費的方式，轉而向購買報告的投資者收費。據(jù)悉，再評級公司將由交易商協(xié)會控股，

11、持股比例為60%，公司注冊資本金約為9000萬元，其余股東為大型國企。某評級公司高層表示，與其他評級公司相比，再評級公司9000萬元資本金，差不多算評級行業(yè)內的大型企業(yè)了，它出現(xiàn)后，評級市場的格局或將再次被打亂，各家評級公司可能不得不考慮自身的“溫飽”問題。許多評級公司不僅擔心以后“流單”，而且還擔心人才的流失?！敖灰咨虆f(xié)會成立評級公司需要有經(jīng)驗的專業(yè)人才，確信會從現(xiàn)有的評級公司挖人?！鄙鲜鲈u級公司人士講。令這些評級公司望塵莫及的是，再評級公司不僅將涉足一般法人債評級，而且還有意介入主權評級。而這一評級屬于評級業(yè)內的最高產(chǎn)品級不，國內尚無評級公司涉足。消息人士透露，交易商協(xié)會預備和外管局聯(lián)手，

12、對美國國債等國外的主權債進行評級?！按撕?，我國對美國國債等主權債的增持和拋售將依照自己的評級進行，不再受制于國外的評級機構?！鄙鲜鋈耸恐v。對此，某評級公司高層認為，再評級公司的主權評級專門難得到國際市場認同。他講，美國三大評級機構能在世界范圍內獲得壟斷地位與美元國際結算貨幣的地位分不開，目前人民幣還不是國際結算貨幣，中國在國際金融市場的話語權遠不及美國，主權評級要獲得市場的認可將是一段專門漫長的過程。關于擬籌建的再評級公司，目前市場褒貶不一。再評級公司的“國營”背景成為討論焦點。交易商協(xié)會是銀行間市場自律組織，其主管部門是人民銀行，而其他擬招募股東也將是央企，因此再評級公司將成為國內首家大型國

13、資背景的評級公司。中國社科院金融所所長助理殷劍峰對記者表示，評級是公開市場交易的準公共品。從經(jīng)濟學角度來看，完全由政府部門提供不合適，完全由市場化的評級公司來提供也不合適?！霸u級應該由具備政府背景、相對公立、沒有強烈 HYPERLINK / 商業(yè)動機的機構來做”。中央財經(jīng)大學銀行業(yè)研究中心主任郭田勇講：“國內債券市場和評級市場尚處于培育時期，政府職能的延伸必不可少。”但他表示，從長遠來看，再評級公司必須堅持市場化運作。相較于學者的淡定，評級業(yè)內已如臨大敵，且觀點與學者看法相左。某評級行業(yè)資深人士透露，各家評級公司高層曾經(jīng)就此事專門進行過討論，業(yè)界對交易商協(xié)會成立再評級公司均表示擔憂，他們認為政

14、府主導的評級公司在世界范圍內尚未有先例，由于交易商協(xié)會實際承擔著債券市場的監(jiān)管職責，其成立的再評級公司的獨立性和公正性將受到質疑；同時，再評級公司成立之后，如何充分參與市場競爭是關鍵，假如依靠其強大的政府背景，有可能導致壟斷局面的出現(xiàn)。增信先行增信、評級、核準、承銷發(fā)行，是債券上市的四大步驟。目前，交易商協(xié)會在籌謀再評級公司之前，差不多進軍增信領域。2009年9月21日，中債增信公司成立。該公司同意人民銀行監(jiān)管，由交易商協(xié)會聯(lián)合6家銀行間市場成員單位共同發(fā)起設立，注冊資本60億元，其中交易商協(xié)會持股比例為1%。盡管占股微薄，但從公司籌備，到實際運營，交易商協(xié)會差不多上主導者?！肮镜某闪Ⅲw現(xiàn)了

15、人民銀行的政策主張，而交易商協(xié)會盡管是獨立的事業(yè)團體法人，然而受到人民銀行監(jiān)管，其宏觀政策性與人民銀行保持一致?！敝袀鲂殴緢?zhí)行總裁徐浩講，公司成立以后完全市場化運作，“差不多實現(xiàn)了幾家股東以及人民銀行當初的主張?！敝袀鲂懦闪⒅埃瑐鲂诺膶ｉT大一部分工作由商業(yè)銀行承擔，一般由銀行提供擔保。2007年10月，中國銀監(jiān)會公布關于有效防范企業(yè)債擔保風險的意見，要求各銀行自該意見公布之日起，一律停止對以項目債券為主的企業(yè)債券進行擔保，對公司債券、信托打算、保險公司收益打算等其他融資性項目原則上不再進行擔保，這使得增信主體由銀行轉移至其他機構或擔保公司。中債增信借此契機，成為專事債券增信的機構，

16、而在本質上，該機構目前的業(yè)務性質與擔保公司差不多一致。徐浩表示，中債信用增進公司當時成立的直接目的，是為了解決中小企業(yè)融資難的問題。由于中國機構投資者對風險的偏好，假如沒有專門的機構提供直接債務融資工具，中小企業(yè)專門難通過發(fā)債進行融資。該公司因此被國務院相關部門作為解決中小企業(yè)融資難的探究途徑之一，給中小企業(yè)發(fā)債提供擔保和信用增級服務。但在實際運營過程中，由于中小企業(yè)集合債目前的發(fā)售存在種種掣肘，累計發(fā)行規(guī)模本身專門小，在風險與收益綜合衡量后，導致中債增信的客戶范疇差不多發(fā)生微妙轉移，偏向大中型企業(yè)。截至2010年5月底，中債增信差不多為7只債券提供增信，債券規(guī)模91億元，其中包括兩只中小企業(yè)

17、集合債，金額總計6.5億元，5只中期票據(jù)。近期將為3只短融和7只中票提供增信，另外還將為兩個中小企業(yè)提供信用增級，屆時，累計提供增進服務的債券規(guī)模將達到190億元。關于增信業(yè)務，公司規(guī)定：單一客戶的信用風險集中度不高于15%，增信杠桿率不高于10倍。公司的目標客戶信用評級標準在BBB以上。中債增信內部人士透露，以后的業(yè)務將不再局限于銀行間市場，而將業(yè)務延伸到企業(yè)債、城投債等增信服務?！爸袀鲂殴菊谂c發(fā)改委協(xié)商，將參與到企業(yè)債發(fā)行的增信中，而城投債方面，目前方案、對象都差不多有了。”徐浩講。依照公司的戰(zhàn)略規(guī)劃，在業(yè)務進展初期，其業(yè)務對象要緊為優(yōu)質中小企業(yè)、部分低信用級不的大型企業(yè)。但以后，隨

18、著債券市場進展及公司內部風險操縱機制的完善，中債增信將通過適當擴大增進服務范圍、創(chuàng)新信用增進手段等方式擴大服務范圍，逐步實現(xiàn)多方式全方位提供債券信用增進業(yè)務的經(jīng)營目標。徐浩表示，接下來，公司的重點是做風險分散和分擔機制，提供創(chuàng)新產(chǎn)品，這是公司的核心，同時也是公司的真正價值所在?！凹偃缯攮h(huán)境同意，市場需求旺盛，我們會專門快推出一些新的產(chǎn)品，按照公司的規(guī)劃，今年將推出一兩個創(chuàng)新產(chǎn)品?！毙旌浦v。因此，風險治理部門成為中債增信的核心部門。在機構設置上，風險治理部下設兩個業(yè)務部門，分不是營運部和投資部。營運部目前要緊負責增信服務，而以后債券保險、創(chuàng)新產(chǎn)品等推出之后，該部門將負責進行調查工作；投資部則要

19、緊負責債券投資，今后債券市場做交易對手方，做市商等也會由該部門負責。由于中債增信運作良好，其他部委已擬效仿。消息人士透露，不的部委也預備成立類似的公司。因此，中債增信的法規(guī)部目前正在牽頭制定一份行業(yè)標準和監(jiān)管標準，爭取獲得增信行業(yè)“話語權”。定位難題從債券發(fā)行前的增信、評級，到債券的核準，交易商協(xié)會為推動債券市場的進展，走上了快速的擴張之路。但業(yè)內人士卻認為，“它只顧了奔馳，不記得了自己是誰”。在交易商協(xié)會的網(wǎng)站上，談到其成立背景時指出：2007年5月13日國務院辦公廳發(fā)文規(guī)范行業(yè)協(xié)會進展，強調要“積極拓展行業(yè)協(xié)會的職能，各級人民政府及其部門要進一步轉變職能，把適宜于行業(yè)協(xié)會行使的職能托付或轉

20、移給行業(yè)協(xié)會”；重申要加強市場自律，并明確“行政執(zhí)法與行業(yè)自律相結合，是完善市場監(jiān)管體制的重要內容”。正是本著上述精神，人民銀行將部分行政治理權下放給了協(xié)會行使。但隨著交易商協(xié)會參股成立中債增信，進而進軍再評級，在履行行業(yè)治理職能的同時，差不多介入實體運作，不再是一個單純的自律組織；而其一再貫徹的用“市場化”方式來運作上述公司，表明其不再是一個非盈利組織?！爸徊畛袖N，交易商協(xié)會確實是全牌照了。”一位券商固定收益部的人士講。在記者采訪過程中，一位評級公司的高層無意中透露，“市場曾傳言交易商協(xié)會還將成立一家金融機構做超級承銷商?！北M管這則傳言并未得到證實，然而多少反映了市場關于交易商協(xié)會權力迅速擴

21、張的擔憂。上述評級公司高層告訴記者，關于交易商協(xié)會的定位，業(yè)內差不多質疑不斷：交易商協(xié)會“能不能又當裁判、又當球員”？他認為，既然是行業(yè)治理者，交易商協(xié)會應有道德風險和操作風險的隔離制度，不應介入債券市場事務操作領域，和市場化機構分食。中信證券資金運營部的一位人士認為，“應該提早對這種風險進行防范，幸免交易商協(xié)會一家獨大?！蹦壳?，關于行業(yè)協(xié)會如何定位，盡管有2007年公布的國務院辦公廳關于加快推進行業(yè)協(xié)會商會改革和進展的若干意見作指導，但專家認為，國內協(xié)會治理混亂，其中的一個重要緣故是相關法律界定不明確，把行業(yè)協(xié)會混同于一般性的協(xié)會類組織，共用一部社會團體登記治理條例來進行治理，忽視了行業(yè)協(xié)會

22、與一般社會團體的區(qū)不。資料： 交易商協(xié)會概況 中國銀行間市場交易商協(xié)會是由市場參與者自愿組成的，包括銀行間債券市場、同業(yè)拆借市場、外匯市場、票據(jù)市場和黃金市場在內的銀行間市場的自律組織，會址設在北京。協(xié)會英文名稱為National Association of Financial Market Institutional Investors，縮寫為NAFMII。協(xié)會經(jīng)國務院同意、民政部批準于2007年9月3日成立，為全國性的非營利性社會團體法人，其業(yè)務主管部門為中國人民銀行。協(xié)會會員包括單位會員和個人會員，銀行間債券市場、拆借市場、外匯市場、票據(jù)市場和黃金市場的參與者、中介機構及相關領域的從業(yè)

23、人員和專家學者均可自愿申請成為協(xié)會會員。協(xié)會單位會員將涵蓋政策性銀行、商業(yè)銀行、信用社、保險公司、證券公司、信托公司、投資 HYPERLINK /fund/ 基金、財務公司、信用評級公司。(本文來源：財經(jīng)國家周刊 作者：熊鋒 曾春 黎敏奇 宗良 田輝)交易商協(xié)會“野蠻擴張”2010-06-28 15:16:51來源: HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html l # t _blank 財經(jīng)國家周刊在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。規(guī)范評級業(yè)須防本末倒置后危機時代，在社會各方對金融業(yè)展開全面反思的過程中，信用評級

24、業(yè)被推到了風口浪尖上，不僅被視為危機推波助瀾的源頭之一，也成為加強監(jiān)管的重要對象，改革呼聲高漲。只是，當前輿論大概存在一種偏差，即過分關注如何打破美國三大評級機構的壟斷地位、提高民族評級機構的國際話語權，而較少眼光向內，追根溯源，將健全進展國內債券市場作為國內信用評級機構自身規(guī)范進展的起點。這不免有本末倒置之嫌。信用評級與債權市場進展當然是相輔相成的關系，但前提條件首先是債權市場的進展。只有在本土債權市場充分進展的基礎上，信用評級行業(yè)才能充分展示其阻礙金融定價權的獨特作用，并進而成為國家強化其全球金融競爭力的重要支持力量。美國的經(jīng)驗恰巧證明了那個邏輯，即本土債券市場的進展壯大帶來的對信用評級的

25、充分需求，是標普、穆迪和惠譽進展壯大繼而“走出去”并壟斷全球市場的基石。目前中國信用評級機構面臨的兩個關鍵問題，都直接與國內債券市場進展嚴峻滯后有關。其一，債券市場規(guī)模小，限制了評級業(yè)務的有效需求。2009年中國企業(yè)（公司）債券市場規(guī)模占GDP的比重僅為7.21%，遠低于2008年美國市場43.5%的水平。由于國內需評級的債券品種較少，業(yè)務量小，即使是創(chuàng)年度發(fā)債規(guī)模紀錄的2009年，全年發(fā)行的需要評級的債券（含金融債）也僅為731只，這種情況決定了中國的信用評級行業(yè)盡管自上世紀80年代就差不多起步，但一直進展較為緩慢。目前，國內從事信用評級業(yè)務的法人機構數(shù)量過百，但評級專業(yè)人員僅數(shù)千人，且經(jīng)營

26、狀況并不理想。2009年在央行備案的80家信用評級機構中，有30家虧損，虧損面達到37.5%。除了聯(lián)合資信、中誠信國際、大公國際等少數(shù)幾個規(guī)模較大外，評級機構普遍規(guī)模較小。此外，目前評級機構市場地位依舊較弱，在與債券發(fā)行人和其他相關中介機構的合作中，往往處于弱勢。據(jù)統(tǒng)計，在債券融資中，評級機構評級費用約占債券總融資費用的0.42%，所占比例專門低，一般是債券發(fā)行所有中介機構中收費最低的。其二，多重監(jiān)管，市場割裂。多重監(jiān)管引發(fā)了信用評級業(yè)的許多問題，如“各自為政、政出多門”增加了監(jiān)管成本，降低了監(jiān)管效率；不同部門監(jiān)管標準之間的差異直接加大了評級機構適應監(jiān)管的成本，降低了工作效率等。有鑒于此，當前

27、中國信用評級業(yè)面臨的最大挑戰(zhàn)在于如何培源固本，由大力健全進展國內債券市場入手，帶動國內評級機構的規(guī)范進展，從而提高自身競爭能力。為此，必須要理順監(jiān)管體系，改善相關制度，對國內評級市場進行系統(tǒng)的整合。首先，應擴大評級市場有效需求。逐步放松債券發(fā)行和交易管制，豐富債券發(fā)行主體，加快推進債券發(fā)行利率市場化進程，尤其要加快交易所債券市場的進展，以便提升評級的有效需求。其次，建立統(tǒng)一監(jiān)管體系。在交易所債券市場與銀行間債券市場互通和互聯(lián)的趨勢下，不斷加強、統(tǒng)一的債券市場勢必形成，應盡快改變當前多頭監(jiān)管的混亂現(xiàn)狀，明確評級機構的歸口監(jiān)管部門，實行信用評級行業(yè)的統(tǒng)一集中監(jiān)管。再次，能夠考慮建立“雙評級+雙公開

28、”制度。應借鑒國外評級業(yè)的經(jīng)驗，對同一發(fā)行主體，由國內具有相應業(yè)務資格的兩家評級機構進行評級，并同時公布評級報告和結果。最后，加強其他基礎設施建設。包括建立順暢的信息溝通機制、規(guī)范從業(yè)資格許可、建立合理有效的評級質量檢驗機制等，促進和規(guī)范評級行業(yè)的可持續(xù)進展。(本文來源：財經(jīng)國家周刊 作者：熊鋒 曾春 黎敏奇 宗良 田輝)交易商協(xié)會“野蠻擴張”2010-06-28 15:16:51來源: HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html l # t _blank 財經(jīng)國家周刊在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。交易商協(xié)會

29、的CDS夢發(fā)債準入、增信和再評級，交易商協(xié)會快速延展的藍圖里，更大的夢想在于推動中國形成龐大的債券衍生品市場。中國版的信用違約互換（CDS），納入了它的視野。財經(jīng)國家周刊記者獲悉，交易商協(xié)會籌備成立的中債信用增進投資股份有限公司（下稱中債增信），將負責信用緩釋產(chǎn)品，即CDS的設計和推出。但目前，推出之路頗為周折。受美國次貸危機阻礙，監(jiān)管層關于金融衍生品的態(tài)度慎重。盡管多數(shù)市場人士認為，“市場依舊特不希望能推出CDS的”，但何時推出尚不明朗?；I備CDS 6月3日，交易商協(xié)會秘書長時文朝表示，信用風險緩釋合約的規(guī)則、指引、方法、路徑都差不多設計好。轉移信用風險，是交易商協(xié)會力主推出CDS的要緊緣故

30、。目前，銀行貸款在中國社會總融資中仍占據(jù)絕對地位，信用風險聚攏于銀行系統(tǒng)。引入CDS以后，將為銀行貸款等債務工具提供新的風險治理工具，使銀行風險在社會體系內重新配置。另外，中國信用債券市場近幾年得到較快進展，非金融企業(yè)直接融資規(guī)模的不斷上升，市場主體信用下移將會出現(xiàn)，隨之而來可能面臨越來越多的信用風險暴露問題，引入信用衍生品將有利于對沖信用風險。據(jù)交易商協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2009年末，非金融企業(yè)累計發(fā)行短期融資券1115只，計16618.15億元；非金融企業(yè)累計發(fā)行中期票據(jù)213只，計8622億元。時文朝認為，就銀行間交易市場來講，目前各類債務托管余額突破了10萬億元，亟須有效轉移其中風險。

31、迄今為止，對CDS的預備工作，交易商協(xié)會差不多進行了1年多。2008年，交易商協(xié)會秘書長時文朝就曾在公開場合表示，相關部門差不多同意進行信用衍生品試點。2009年3月，交易商協(xié)會公布了 HYPERLINK /0601988.html 中國銀行間市場金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議。然而，CDS在中國當下卻頗為敏感。全球金融危機爆發(fā)后，CDS等信用衍生產(chǎn)品被視為危機的罪魁禍首之一，由此導致國內信用衍生品的創(chuàng)新也一度暫停。為了讓社會更容易同意，交易商協(xié)會給CDS取了一個中性的名字信用風險緩釋合約。2010年5月下旬，銀監(jiān)會召開內部會議，專門討論CDS業(yè)務，市場傳言銀監(jiān)會將發(fā)文禁止 HYPERLINK / 商

32、業(yè)銀行參與任何CDS交易。交易商協(xié)會的一位內部人士對本刊記者透露：“那幾天，協(xié)會承受了巨大壓力。”但6月3日交易商協(xié)會舉辦的中國場外金融衍生產(chǎn)品進展第二屆高峰論壇如期進行，交易商協(xié)會人士告訴記者，“這次論壇事實上是協(xié)會推出CDS的前期宣傳”。在論壇上，銀監(jiān)會業(yè)務創(chuàng)新監(jiān)管協(xié)作部主任李伏安發(fā)言時表示，銀監(jiān)會對探討信用違約風險的互換是積極支持的，因為能對銀行治理金融資產(chǎn)發(fā)揮專門好的作用。他表示，“進展CDS確實是把違約風險定清晰，一個專門好的CDS能讓商業(yè)銀行對自己的貸款進行有效定價，不管從長期進展依舊從銀行風險治理，那個都要支持。”李伏安的表態(tài)，表明了銀監(jiān)會的態(tài)度，也給了市場傳言一個回應。但另一方

33、面，交易商協(xié)會目前并沒有找到合適的推出時機。據(jù)接近協(xié)會高層的人士透露，“協(xié)會原本預備在6月推出CDS”，但現(xiàn)在看來，幾無可能。負責研究CDS的中債增信公司執(zhí)行總裁徐浩告訴記者：“關于衍生品市場，關鍵是看政府政策如何制定。而中債信用增進公司的任務確實是做好前期預備工作，包括產(chǎn)品方案設計，制度安排等，一旦市場成熟，信用衍生產(chǎn)品就能夠往外推?！钡珜ν瞥鰰r刻，徐浩講“關鍵是監(jiān)管部門必須認可”。定價問題一旦信用風險緩釋合約推出，如何定價是市場最為關懷的問題。中國農(nóng)業(yè)銀行金融衍生品交易員李大鵬告訴記者，目前確定的方案是：第一單信用風險緩釋合約由中債增信公司來進行定價。據(jù)財經(jīng)國家周刊記者了解，中債增信公司預

34、備以非金融企業(yè)信用類債券作為CDS的參照資產(chǎn)，該公司風險總監(jiān)梁世棟直接參與了信用風險緩釋合約的產(chǎn)品方案、制度安排的設計。難題在于，假如推出中國版的CDS，要對其定價，就必須明白國內債券產(chǎn)品的信用違約數(shù)據(jù)，但目前國內真正的債券違約事件并沒有發(fā)生，也沒有違約的數(shù)據(jù)庫。國泰君安債券研究員袁新釗認為，國內關于CDS有需求，但推行條件還比較欠缺，歷史數(shù)據(jù)還比較短，從定價角度也不行操作?？紤]到那個問題，在交易商協(xié)會的設計方案里，一種定價的解決方式是，依照各個等級的債券與同期限的國債之間的利差來定價。梁世棟告訴記者，每個等級的債券利率是不一樣的，那個利率與同期限的國債收益率的利差，能夠看作是市場對這一債券信

35、用風險的補償。盡管可能有對流淌性的補償，但依舊以信用風險補償為主。對此種方式產(chǎn)生的定價，梁表示：“依舊稍顯粗糙。在國外CDS比較活躍，定價比較準確。”關于信用風險緩釋合約的這一定價模式，中國社科院金融所中國經(jīng)濟評價中心主任劉煜輝( HYPERLINK /liuyuhuiblog/ 博客)認為，CDS的價格和利差（債券與同期限國債之間的利差）是具有強相關性的，能夠作為定價的重要參考因素。但直接以利差來定價，還需要探討。買方與賣方按照交易商協(xié)會的打算，信用風險緩釋合約將在銀行間市場交易，為場外交易，買賣雙方差不多上機構投資者，交易雙方可自行定價。一個現(xiàn)實的問題是，假如投資者數(shù)量少、結構單一，市場不

36、活躍如何辦？這些都將阻礙CDS市場的以后。梁世棟認為，有風險對沖需求的投資者，比如銀行、保險、 HYPERLINK /fund/ 基金、擔保公司、信用增進公司，此外還包括投機者，這些差不多上信用愛護的買方。而目前我國金融市場上信用愛護的賣方，只有擔保公司、保險公司、信用增進公司等少數(shù)金融機構。買賣雙方的力量并不均衡，這將導致以后的供需失衡。業(yè)內人士認為，信用風險緩釋合約的早期市場可不能有太多機構參與。因為銀行間市場的主體是銀行，但國內銀行的風險偏好趨同，“一看多都看多，一看空都看空”。假如不引入保險公司、證券、基金等風險偏好不同的機構，早期市場難以活躍，否則難以在市場上找到買方和賣方。為了活躍

37、市場，中債增信公司人士表示，將在早期市場上承擔做市商的角色，銀行將成為中債增信公司的對手方。但如此一來，關于中債增信公司來講，需要對投資信用風險緩釋合約進行限額治理?！凹偃缑撾x限額，公司是承受不了的?！绷菏罈澲v。目前，中債增信公司的注冊資本金為60億元人民幣，這只能活躍早期市場，假如不引入新的投資者，不利于市場長期進展。但關于銀行的參與，李伏安在同意財經(jīng)國家周刊記者采訪時表示“正在研究”。對此，許多商業(yè)銀行人士認為銀行參與信用衍生品市場的制度應該建立?！般y監(jiān)會要認可銀行買了CDS就能夠風險緩釋，能夠抽出資本金進行其他交易；假如賣了CDS，銀行的資本充足率等就要下降”。李大鵬講，“只要制度建立起

38、來，商業(yè)銀行能夠作為最大的做市商，接下來確實是其他機構的參與。”毋庸置疑的是，每一步順利完成，都需要監(jiān)管部門之間的推動和協(xié)調。資料：信用違約互換（Credit Default Swaps）：簡稱CDS。是最差不多和最要緊的信用衍生工具。信用違約交換的目的在對因特定標的資產(chǎn)的債務人違約所造成的信用損失提供信用愛護。例如，尋求信用風險愛護的當事人（信用愛護買方），為幸免標的資產(chǎn)（例如放款）債務人違約，與信用愛護提供人（信用愛護賣方）約定，由買方支付一定金額費用給賣方，在約定期間內，如債務人發(fā)生信用風險事件，則由賣方補償買方就標的資產(chǎn)的損失。信用風險事件既包括拒付和破產(chǎn)，還包括借款者信用品質變化的信

39、號，比如信用降級、債務重組等。(本文來源：財經(jīng)國家周刊 作者：熊鋒 曾春 黎敏奇 宗良 田輝)交易商協(xié)會“野蠻擴張”2010-06-28 15:16:51來源: HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html l # t _blank 財經(jīng)國家周刊在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。監(jiān)管統(tǒng)一難破題受人民銀行托付，一份由銀行間交易商協(xié)會（下稱交易商協(xié)會）起草的債券市場制度改革方案差不多完稿，并于近日上報中國人民銀行金融市場司。據(jù)本刊了解，發(fā)改委和證監(jiān)會也在分頭起草債券市場改革方案。三份方案將最終上報給債券市場改革進展研究

40、小組。該小組為立即召開的全國金融工作會議而成立，由央行牽頭，證監(jiān)會、發(fā)改委，中央財辦等參加。此前，為籌備全國金融工作會議而確立了15個調研課題，規(guī)范進展債券市場即是其中之一。由交易商協(xié)會起草的方案要緊內容包括：解決債券市場多頭治理的體制性痼疾；實現(xiàn)被割裂了13年之久的銀行間債券市場和交易所債券市場的互通互聯(lián)；放寬機構投資者投資債券的硬性比例限制；強化場外市場自律組織的作用；擴大債券市場合格投資者范圍；推動境內機構在境外發(fā)行債券，以加強中國債券市場在亞洲債券市場的地位。記者了解到，這份方案的一個重要建議，是改革目前實行的企業(yè)債發(fā)行不能超過公司凈資產(chǎn)40%的限制。依照證券法第十六條規(guī)定，“企業(yè)公開

41、發(fā)行公司債券，累計債券余額不得超過公司凈資產(chǎn)的40%”，這成為公司債發(fā)行的“天花板”。目前看來，多頭監(jiān)管、市場割裂成為本次改革的重點。但知情人士透露，長期歷史形成的監(jiān)管格局和市場狀況可能還將連續(xù)，但有望在具體的標準規(guī)范上實現(xiàn)統(tǒng)一,從而逐漸實現(xiàn)監(jiān)管的統(tǒng)一和市場的統(tǒng)一互聯(lián)。部門利益，成為阻滯債市13年割裂、難以統(tǒng)一的全然緣故。但統(tǒng)一監(jiān)管的前景并不樂觀。社科院金融所所長助理殷劍峰認為，債市統(tǒng)一要明確改革的次序，在放棄行政色彩濃厚的審批制的前提下，才能談各部門的協(xié)調。一位券商債券交易部人士則認為，要改變多頭監(jiān)管的格局，只能寄望中央高層拍板。目前，關于統(tǒng)一向哪個部委監(jiān)管，眾講紛紜，這也成為決策的難題之一

42、。有人建議，在目前的監(jiān)管格局下，央行監(jiān)管領域的覆蓋面最廣，應由央行承擔那個角色。只是，一位地點證監(jiān)局的局長則不認同，他認為央行本身確實是債券市場的專門結算成員，運動員和裁判員的雙重身份，決定了央行不可能是以后統(tǒng)領監(jiān)管的部門。而負責企業(yè)債的發(fā)改委，由于“在企業(yè)債發(fā)行方面的市場化程度不夠，且發(fā)改委內負債債券發(fā)行的人力不足”，也不太可能由其來統(tǒng)一監(jiān)管債券市場。由證監(jiān)會統(tǒng)領監(jiān)管目前看來也不合適。“交易所市場本能夠進展起來，但因為證監(jiān)會過于看重股票市場。一旦股市不景氣就停掉公司債的發(fā)行，如此只能是阻礙了交易所市場的進展?！鄙鲜鰝灰撞控撠熑酥v。接近此次債市改革進展研究小組的人士透露，差異化監(jiān)管局面還將

43、連續(xù)，但今后可能將會在監(jiān)管的標準、規(guī)范上實現(xiàn)統(tǒng)一，從而使監(jiān)管機制協(xié)調，以保證債券市場進展的市場化方向并逐步推進各市場之間互通互連。(本文來源：財經(jīng)國家周刊 作者：熊鋒 曾春 黎敏奇 宗良 田輝)交易商協(xié)會“野蠻擴張”2010-06-28 15:16:51來源: HYPERLINK /10/0628/15/6A9B15FU00253DC8_3.html l # t _blank 財經(jīng)國家周刊在其成立之后的急速擴張中，銀行間市場交易商協(xié)會的角色差不多悄然生變。債市進展應堅持市場化通過10多年的進展， HYPERLINK /0601988.html 中國銀行間債券市場的市場參與者已擴展到所有類型的機構投資者，債券品種擴大到包括國債、央行票據(jù)、政策性金融債、 HYPERLINK / 商業(yè)銀行金融債券、企業(yè)債券、短期融資券、資產(chǎn)支持證券、國際開發(fā)機構債券、美元債券等多個品種。截至2010年一季度末，債券存量約18.47萬億元，是1997年