2022A股中期策略：力挽狂瀾一波三折

1、01020320405全球表現(xiàn)：周期錯位下的分化目 錄 CONTENTS市場癥結(jié)：逆周期調(diào)節(jié)遇上俄烏+疫情力挽狂瀾：疫后經(jīng)驗、政策加碼、 經(jīng)濟強力回升擁抱曙光：戰(zhàn)略性看多，戰(zhàn)術(shù)把握5、6、7月窗口期，年線后將一波三折風(fēng)險提示013全球表現(xiàn)：周期錯位下的分化2022年初至今，隨著海外疫情影響逐步 消退，復(fù)蘇進入后期，商品價格上升， 通脹走高，歐美央行不斷收緊，歐美債 收益率快速上行，引發(fā)全球股市調(diào)整。而國內(nèi)由于經(jīng)濟周期錯位，經(jīng)濟探底， 需求疲軟，PPI高位緩慢回落，消費低 迷，寬信用穩(wěn)增長不斷加碼，逆周期調(diào) 節(jié)，將穩(wěn)未穩(wěn)，權(quán)益大跌、債券收益率 小幅下行。1.1全球表現(xiàn)：海外過熱走向滯脹，股債雙殺

2、策略知行高頻多維數(shù)據(jù)之大類資產(chǎn)(截止至2022/6/24)資產(chǎn)類別單位2022/6/24變化（除債券為BP外，均為）1W1M3MYTD近期走勢最低2010以來最高當(dāng)前分位2022/6/24 2010 以 來年化波動率 波動率分位美國：標普50039126.4-1.7-13.9-17.9102347949023.9688.10美國：納斯達克116087.51.5-18.1-25.82092160578723.9682.00德國：DAX13118-0.1-6.4-8.3-17.45164162728322.5477.10法國：CAC4060733.2-3.6-7.3-15.127827376902

3、5.1180.80日本：日經(jīng)225264922.0-0.7-5.9-8.08160306708917.2154.30股票英國：FT10072092.7-4.2-3.7-2.4480678777624.7090.00A50期貨146192.711.28.3-6.98540200217716.7566.90上證綜指33501.07.84.3-8.0195051668017.1961.30上證5029751.38.44.1-9.1140740298218.0353.70滬深30043952.010.35.3-11.0208758088518.3956.30創(chuàng)業(yè)板指28246.321.57.1-15.

4、059439828927.2460.00恒生指數(shù)217193.17.71.5-7.217408331542430.0992.50美債：2年3.04-2.056.074.0231.00.093.4510045.9136.10美債：10年3.13-2.038.065.0161.00.524.019147.3079.10德債：10年1.477.052.0101.0147.0-0.853.7067119.7669.90法債：10年1.97-12.248.896.1177.7-0.453.796697.2170.30日債：10年0.26-0.14.51.226.0-0.301.405248.8943.1

5、0債券英債：10年2.22-18.532.048.9120.70.124.237188.3886.00中債：1年1.97-4.0-1.2-19.8-27.81.124.25109.4845.80中債：10年2.804.54.00.12.22.484.7285.5527.30國開債：10年3.013.02.8-4.7-7.82.795.9234.3422.80中票：3年：AAA2.92-1.312.6-19.51.32.336.3045.1939.10城投：5年：AAA3.292.36.8-26.02.22.996.6063.4024.30外匯美元指數(shù) 歐元兌美元 美元兌日元 英鎊兌美元美元兌離

6、岸人民幣美元兌在岸人民幣104.131.06135.221.236.686.69-0.52.05.48.573.03105.481002.799.700.6-1.2-3.9-7.21.041.4814.8823.400.16.210.817.575.81136.6410012.1986.800.4-2.4-6.9-9.31.151.7232.573.50-0.4-0.54.75.06.027.19673.5970.70-0.10.35.25.06.047.18683.7482.30布倫特原油美元/桶1130.0-0.8-6.245.4191289233.2072.30倫敦金美元/盎司18250

7、.1-1.2-6.60.310492067916.9917.20倫敦銀美元/盎司21-2.8-4.4-18.6-9.61249599.609.20LME銅美元/噸8381-9.1-10.5-18.2-14.04328113008132.1991.00商品LME鋁鐵礦石美元/噸 元/噸2438736-5.1-14.3-32.1-13.1142638788721.5071.80-15.2-13.6-14.08.228413377291.0898.90螺紋鋼元/噸4189-7.0-7.8-16.4-2.9162661717247.9695.70熱軋卷板元/噸4251-7.8-9.0-19.5-3.6

8、169166838148.6896.60焦煤元/噸2288-12.3-8.2-26.32.749438479387.0498.20焦炭元/噸3000-9.8-8.4-19.62.260744029494.5899.10數(shù)字貨幣比特幣美元212273.8-28.1-52.4-54.10.05675288752.2156.004，51.2資產(chǎn)價格表現(xiàn)指向復(fù)蘇周期后端名稱201110年美債債券10年中債標普500 股市 上證綜指巴西股指 LME銅 LME鋁 NYMEX原油商品CBOT小麥CBOT玉米 CBOT大豆匯率 澳元兌美元20102022 20202021全球:摩根大通全球制造業(yè)PMI全球經(jīng)濟

9、動能有所放緩，權(quán)益市場展現(xiàn)頹勢，原油、農(nóng)產(chǎn)品價格高位上漲、工業(yè)金屬表現(xiàn)弱于原油的這一特征與2011-2013年、2018年經(jīng)濟復(fù)蘇 后周期的資產(chǎn)價格表現(xiàn)相似。經(jīng)濟周期后期，能化、農(nóng)產(chǎn)品價格上行，債券利率上行，工業(yè)金屬價格大幅回落，權(quán)益回落20122013201420152016201720182019，（除債券用收益率環(huán)比差值以外，其余均為月漲跌幅，數(shù)據(jù)均經(jīng)過Z-score處理，綠-紅表示市場行情弱-強）1.3俄烏沖突加劇全球通脹俄羅斯主要出口產(chǎn)品全球占比（單位 ）烏克蘭主要出口產(chǎn)品全球占比（單位 ）年初至今，原油、農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)漲6月CRB仍然處在高位俄烏是全球能源、農(nóng)產(chǎn)品主要出口國， 沖突加劇全

10、球通脹。由于俄羅斯和烏 克蘭兩國是許多基本原材料的主要出 口國，包括小麥、谷物、石油、天然 氣、煤炭等等，俄烏沖突等地緣政治 影響到上述這些商品的供給，因此原 油、農(nóng)產(chǎn)品價格在2022年2月以來延續(xù) 漲勢。短期來看，大宗商品價格的變 動將取決于俄烏事件的走向，若俄烏 事件緩和，情緒面的沖擊告一段落， 原油、農(nóng)產(chǎn)品價格可能會出現(xiàn)回落。6，1.4美債利率快速回升，實際利率轉(zhuǎn)正美國加速收緊，6月長端利率回升主要由實際利率貢獻美債是全球資產(chǎn)定價之錨。但2022年初至今，通脹預(yù)期走高，美國加速收緊，由于10年期美債快速上行，實際利率轉(zhuǎn)正。2020年以來，TIPS顯示的美元實 際利率轉(zhuǎn)負，并且維持了兩年有

11、余，在3月以來，TIPS利率由-0.9%開始上行，4月29日突破0%轉(zhuǎn)正。另外，伴隨著TIPS上行，美債10年期利率上行幅度更 大，用10年期美債利率扣除TIPS計算得到的隱含通脹由3月初的2.6%一度升至3%，達到2011年以來新高。6月開始,TIPS利率繼續(xù)提升，截止6/21，報0.7%， 隱含通脹則維持在高位，為2.61%。7，恒生各行業(yè)漲跌幅，6月醫(yī)療保健領(lǐng)漲1.5滯脹下，資源國股市強，能源領(lǐng)漲標普500各行業(yè)普遍下跌能源領(lǐng)漲。由于原油價格高企，能源行業(yè)在美股、 港股均是2022年表現(xiàn)最強勢的行業(yè)，巴西、澳洲 股市表現(xiàn)也較為強勢。商品強，股市弱，這屬于 滯脹期的資本市場表現(xiàn)。在整體權(quán)益

12、市場弱勢的 背景下，穩(wěn)定類風(fēng)格的行業(yè)表現(xiàn)尚可，如美股的 必選消費和港股的電訊。6月（至21日），全球股指中俄羅斯（RTS）、A 股領(lǐng)漲，美股表現(xiàn)弱勢。俄羅斯RTS指數(shù)、深圳 成指、上證綜指的漲幅分別為14.2%、7.8%、 3.8%，巴西IBOVESPA、韓國綜合指數(shù)、澳洲標 普200領(lǐng)跌，跌幅分別為-10.5%、-10.3%、-9.5%。行業(yè)指數(shù)方面，美股普遍下跌，港股醫(yī)療健康、 咨詢科技業(yè)領(lǐng)漲。美股標普500行業(yè)中，材料、 公共事業(yè)、能源跌幅居前，6月（至21日）跌幅 分別為-11.8%、-11.3%、-11.2%；消費、房地產(chǎn) 下跌，必需消費、非必需消費、房地產(chǎn)分別下跌 5.3%、9.5

13、%、10.4%。恒生12個行業(yè)中，醫(yī)療保 健、資訊科技、非必需性消費上漲，漲幅分別為 11.8%、6.6%、1.2%，能源、綜合企業(yè)、工業(yè)領(lǐng) 跌，跌幅分別達到11.4%、7.6%、5.5%。2022年至今，全球股市大多表現(xiàn)低迷，巴西、富時100、澳洲標普200指數(shù)表現(xiàn)較好A股成長“深V”8，902市場癥結(jié)：逆周期調(diào)節(jié)遇上俄烏+疫情102.1. 市場癥結(jié)：A股年初至今大事記，圖例為上證綜指，縱坐標對應(yīng)上證綜指點位逆周期調(diào)節(jié)穩(wěn)增長遇上俄烏（脹、聯(lián)儲加速收緊）+疫情（滯、經(jīng)濟底延后）經(jīng)濟下行周期，逆周期調(diào)節(jié)穩(wěn)增長，市場分子預(yù)期不穩(wěn)，超預(yù)期的俄烏戰(zhàn)爭與國內(nèi)疫情加劇“滯”、“脹” 。112.2普林格時鐘

14、更好適應(yīng)了貨幣主義時代普林格周期的變化過程資料來源：德邦研究所繪制理論上完整的普林格周期六階段普林格周期中加入了先行指標（信貸周期），更好適應(yīng)了貨幣主義時代。普林格經(jīng)濟周期理論基礎(chǔ)：完整的普林格經(jīng)濟周期走過如下階段，信貸周期牽引生產(chǎn)，生產(chǎn)牽 引通脹，通脹反映至利率，再反作用于信貸。我們將可跟蹤的經(jīng)濟指標分為先行指標（信貸周期，典型指標為M1/M2）、同步指標（生產(chǎn)周期，典型的有GDP）以及滯后指標（價格指標，制造國為PPI，消費國為CPI），于是經(jīng)濟周期出現(xiàn)六個階段：階段1、先行指標上行，同步指標及滯后指標下行（經(jīng)濟失速，政府開始逆周期調(diào)節(jié)）； 階段2、先行指標與同步指標上行，滯后指標下行（復(fù)

15、蘇階段）；階段3、共振上行（復(fù)蘇與過熱的中間階段）；階段4、先行指標下行，同步指標及滯后指標上行（經(jīng)濟 過熱）；階段5、先行指標下行，同步指標下行，滯后指標上行（滯脹）；階段6、共振下行（蕭條）。需要注意的是，在實踐中，經(jīng)濟由于各種原因可能出現(xiàn)重啟（例如疫情/戰(zhàn)爭等黑天鵝），投資者更需要重視的是數(shù)據(jù)的驗證（判斷當(dāng)前處于哪個階段），階段轉(zhuǎn)換可能跳躍（例如，階段4并不一定直接通往階段5或階段6，而是可能由于政府的調(diào)控節(jié)奏而回到階段3）。12資料來源：德邦研究所繪制2.2中國普林格周期的劃分我們在A股風(fēng)格輪動規(guī)律探索基于普林格經(jīng)濟周期六段論中，劃分中國普林格周期階段，先行指標選擇M1和M2同比歷史百

16、分位的平均值，同 步指標選擇GDP和工業(yè)同比歷史百分位的平均值（并將GDP的同比插值形成月度高頻指標），滯后指標選擇PPI同比的歷史百分位。中國2005年1月到2022年5月普林格周期的劃分日期普林格時鐘階段特征2005.1-2006.62006.7-2006.112006.12-2007.102007.11-2008.112008.12-2009.112009.12-2011.22011.3-2012.12012.2-2012.82012.9-2012.122013.1-2015.42015.5-2016.32016.4-2017.62017.7-2017.122018.1-2018.620

17、18.7-2020.22020.3-2020.52020.6-2020.102020.11-2021.42021.5-2021.112021.12-2022.42022.5-至今階段2復(fù)蘇階段6蕭條階段3從復(fù)蘇走向過熱 階段6蕭條階段2復(fù)蘇階段5滯脹階段6蕭條階段1經(jīng)濟失速，政府逆周期調(diào)節(jié)階段4退出調(diào)節(jié)，經(jīng)濟出現(xiàn)最高點 階段6蕭條階段1經(jīng)濟失速，政府逆周期調(diào)節(jié)階段4退出調(diào)節(jié)，經(jīng)濟出現(xiàn)最高點 階段3從復(fù)蘇走向過熱階段5滯脹階段6蕭條階段2復(fù)蘇階段3從復(fù)蘇走向過熱階段4退出調(diào)節(jié)，經(jīng)濟出現(xiàn)最高點 階段5滯脹階段1經(jīng)濟失速，政府逆周期調(diào)節(jié) 階段2復(fù)蘇13當(dāng)經(jīng)濟失速，政府開始逆周期調(diào)節(jié)時，貴金屬、權(quán)益、

18、商品收益率均為負收益，只有債券為正收益。復(fù)蘇階段，股票、貴金屬、商品都有不錯的表現(xiàn)， 其中股票收益率較高。過熱階段，股票表現(xiàn)仍然優(yōu)異，債券收益率在這個階段為負。在階段4（政府退出逆周期調(diào)節(jié)在中國表現(xiàn)為信貸緊縮），股票、 商品表現(xiàn)最優(yōu)。滯脹階段，貴金屬表現(xiàn)最好。蕭條階段，債券與貴金屬表現(xiàn)良好。大多數(shù)情況下，普林格周期理論可以較為準確把握大類資產(chǎn)配置機會。，-2.07-26.61-9.326.08 33.6933.0525.224.5918.03108.0510.64-1.95-2.9924.2236.412.316.60-17.479.292.323.614.60-13.747.24普林格周期不

19、同階段各種資產(chǎn)收益率（算術(shù)平均）普林格周期黃金收益率權(quán)益收益率商品收益率債券收益率階段1階段2 階段3 階段4 階段5 階段62.2普林格階段1，將穩(wěn)未穩(wěn)最磨人，債券占優(yōu)理論中普林格周期各個階段的占優(yōu)資產(chǎn)普林格周期占優(yōu)資產(chǎn)階段1債券階段2股票階段3股票商品階段4股票商品階段5商品貴金屬階段6債券貴金屬14在普林格周期每一階段開始的時候，我們都能正確的投資于該階段中最有優(yōu)勢的資產(chǎn)，并且在階段結(jié)束時轉(zhuǎn)為投資于下個階段的最優(yōu)資產(chǎn)。使用普 林格周期在每一個階段投資于最優(yōu)的資產(chǎn)，相對于投資于其他單類別資產(chǎn)可以明顯獲得超額收益。截至2022年5月31日，策略凈值18.1，策略年化收 益率為17.5%，最大

20、回撤為28%，發(fā)生在投資策略剛開始的時候，2005年6月3日，策略凈值為0.754，此時為最大回撤點。2004.62022.5普林格大類策略年化收益率為17.5 ，優(yōu)于單一大類資產(chǎn)，2.2普林格周期大類資產(chǎn)配置策略152.2疫情漸消，普林格周期進入階段2復(fù)蘇疫情逐步消退，普林格周期進入階段2復(fù)蘇。5月1日，上海官宣6區(qū)符合社會面基本清零標準，逐步恢復(fù)生活秩序。復(fù)工復(fù)產(chǎn)方面，首批“白名單”企業(yè)復(fù) 工率超過80%。在4月底，上海市經(jīng)信委又推出第二批1188家“白名單”企業(yè)。4月29日政治局會議提出要防住疫情、穩(wěn)住經(jīng)濟、安全發(fā)展，力保全年經(jīng)濟 目標，而且上海疫情曙光已現(xiàn)，5月探明經(jīng)濟底。5月PMI數(shù)

21、據(jù)顯示經(jīng)濟活力回升，與普林格同步高頻指標反應(yīng)的情況一致。另外，6月開始擁堵指數(shù)有加 速上行的態(tài)勢。普林格周期從階段1逆周期調(diào)節(jié)轉(zhuǎn)向階段2復(fù)蘇，擁抱曙光。，普林格周期進入階段2復(fù)蘇16在2月中旬以前盡管美國不斷刻意炒作俄羅斯與烏克蘭爆發(fā)戰(zhàn)爭的風(fēng)險，但是市場預(yù)期俄烏之間開戰(zhàn)的概率較小。而隨著2月22日，俄羅斯宣布烏東兩地 獨立，2月24日開展特別軍事行動，市場還是預(yù)期在俄羅斯強大的軍事實力下，這場沖突將很快結(jié)束。但再次超出市場預(yù)期的是，俄烏沖突盡管沒有卷 入更多國家的趨勢，并且隨著談判的拉長，演繹曠日持久。由于歐美對俄羅斯的制裁逐步加碼，原油等大宗商品價格持續(xù)處于高位。5月11日，俄羅斯 總統(tǒng)新聞

22、秘書佩斯科夫當(dāng)天表示，俄總統(tǒng)普京沒有因烏克蘭局勢在俄全境或個別地區(qū)實施戰(zhàn)時狀態(tài)的計劃。俄美兩國防長首次通話。俄羅斯國防部長紹 伊古與美國國防部長奧斯汀13日通電話。6月3日，歐盟公布第六輪對俄制裁措施，歐盟委員會決定將禁運部分石油，并對俄羅斯油輪、銀行和媒體等進 行制裁。至今，俄烏沖突仍在持續(xù)。俄烏沖突時間線，演繹持續(xù)超出市場預(yù)期2.3俄烏沖突演繹超出市場預(yù)期資料來源：央視新聞，2022/4/2俄烏談判烏克蘭代表團團長阿拉哈米亞表示，烏克蘭與俄羅斯已接近達成協(xié)議，但是在克里米亞問題上仍存在分歧。2022/4/6美國參議院達成協(xié)議，將取消該國和俄羅斯的正常貿(mào)易關(guān)系。歐洲聯(lián)盟27個成員國代表4月7

23、日決定對俄羅斯實施新一輪制裁，內(nèi)容包括對俄羅斯煤炭實施禁運。2022/4/24美國國務(wù)卿布林肯和防長到訪基輔，與烏總統(tǒng)會面。2022/5/1烏克蘭總統(tǒng)澤連斯基在社交平臺推特上表示，與美國國會眾議院議長佩洛西在烏首都基輔舉行了會面。2022/5/4澤連斯基日前接受美國華爾街日報視頻采訪時表示，烏方不同意與俄方“凍結(jié)沖突”。 其在6日表示，俄軍撤回沖突前位置是烏俄恢復(fù)“正常”談判的第一步。同一天，俄外交部信 息與出版司副司長扎伊采夫在新聞發(fā)布會上表示，俄羅斯與烏克蘭的談判陷入停滯。2022/5/6安理會通過第一份涉烏聲明。2022/5/15芬蘭總統(tǒng)尼尼斯托、總理馬林和瑞典首相安德松分別于15日和1

24、6日舉行聯(lián)合記者會宣布，政 府當(dāng)天正式?jīng)Q定向北約提出加入申請。2022/6/3歐盟公布第六輪對俄制裁措施，歐盟委員會決定將禁運部分石油，并對俄羅斯油輪、銀行和媒體等進行制裁。17，對俄制裁由針對實體、個人，逐漸發(fā)展到金融領(lǐng)域、能源領(lǐng)域，以及整體經(jīng)濟領(lǐng)域。在2月22日普京宣布承認烏東兩地獨立后，歐美等國家便開始對俄羅斯開 展第一輪制裁。2月24日俄烏正式開戰(zhàn)后，第二輪制裁接踵而至。此后將俄羅斯部分銀行排除在SWIFT系統(tǒng)之外，制裁其金融系統(tǒng)。而后更是不顧全球高企的 通脹壓力，對俄羅斯能源領(lǐng)域開展制裁。而3月11日雖然普京表示談判取得進展，但針對俄羅斯的制裁卻沒有停下腳步。制裁廣度及力度不斷升級，

25、為俄烏沖 突和全球經(jīng)濟形勢持續(xù)蒙上陰影。第一輪制裁2022/2/22美國對俄羅斯在境外發(fā)售主權(quán)債以及對俄“精英及家人”實施制裁，禁止美國金融機構(gòu)處 理俄羅斯銀行巨頭VEB及其軍事銀行的交易德國德國政府宣布暫停北溪二號管道項目的審批程序。歐盟首輪制裁措施：對俄羅斯國家杜馬351名議員實施制裁；此外，制裁目標還包括27個 實體以及個人，其中包括政治決策者以及為這些人提供資金的銀行。英國經(jīng)濟制裁5家俄羅斯銀行，以及凍結(jié)3名個人的在英資產(chǎn)，并被禁止進入英國。2022/2/23美國對北溪二號及項目高管實施制裁。日本、澳大利 亞、加拿大發(fā)動對俄主權(quán)債以及銀行發(fā)動金融制裁。第二輪制裁2022/2/24美國制

26、裁瞄準合計1.4萬億美元規(guī)模的資產(chǎn)，涉及俄羅斯銀行業(yè)將近80的資產(chǎn)，制裁對象 包括Sberbank和VTB Bank在內(nèi)的五家俄羅斯大銀行、以及一大批俄羅斯精英人士及其 家人施加制裁，俄國防部長在內(nèi)的一些白俄羅斯個人；出口管控，旨在斷絕俄羅斯獲取對軍事、生物科技和航空領(lǐng)域至關(guān)重要的半導(dǎo)體等高 科技，新制裁規(guī)定將讓美國政府能限制全球任何地區(qū)對俄羅斯出口美國的軟件等技術(shù)。歐盟制裁主要針對俄羅斯70的銀行市場和主要國有企業(yè)，包括金融、能源和運輸部門、 簽證政策，還包括出口管制和出口融資禁令。英國凍結(jié)所有俄羅斯主要銀行實施資產(chǎn)；盡快立法，禁止向俄羅斯出口大量高科技產(chǎn)品； 將這一系列措施擴展到白俄羅斯。

27、金融制裁2022/2/26美國、歐盟等將部分俄羅斯銀行排除在環(huán)球銀行金融電信協(xié)會（SWIFT）支付系統(tǒng)之外，并對俄羅 斯央行實施限制措施，以防其部署國際儲備削弱制裁措施造成的影響。2022/2/28美國禁止參與涉及俄羅斯央行、俄財政部或俄羅斯直接投資基金的任何交易。在美國金融 機構(gòu)持有的任何俄羅斯央行資產(chǎn)被凍結(jié)，美國以外為俄羅斯央行持有美元的金融機構(gòu) 也無法轉(zhuǎn)移這些資產(chǎn)。2022/4/7英國、美國英國和美國都對俄羅斯最大的銀行俄羅斯聯(lián)邦儲蓄銀行（Sberbank）發(fā)出了資產(chǎn)凍結(jié) 令能源制裁2022/3/4美國對俄羅斯的煉油行業(yè)實施出口管制，并以“支持俄羅斯軍事活動”為由將10個國家的 91個實

28、體列入商務(wù)部的出口管制實體清單中。2022/3/8美國禁止美國從俄羅斯進口石油、液化天然氣和煤炭。歐盟歐盟委員會提議，歐盟國家今年削減2/3從俄羅斯進口的天然氣。英國政府宣布將在2022年底前逐步停止進口俄羅斯石油及相關(guān)產(chǎn)品。2022/4/8歐盟歐盟已經(jīng)批準了對俄羅斯煤炭的禁運。經(jīng)濟制裁2022/3/11美國取消對俄羅斯的永久性正常貿(mào)易關(guān)系待遇，即“最惠國待遇”。將禁止從俄羅斯進口 海鮮，酒類，鉆石。禁止直接或間接地從美國或由美國人向俄羅斯政府或任何在俄羅 斯的人出口、再出口、出售或供應(yīng)以美元計價的紙幣。日本將暫停并重新考慮前首相安倍晉三執(zhí)政時期與俄羅斯達成的8項經(jīng)濟合作計劃。2022/3/1

29、4歐盟取消俄羅斯的貿(mào)易最惠國待遇，禁止歐盟企業(yè)投資俄羅斯油氣行業(yè)，禁止向俄羅斯出 口奢侈品和高級汽車，禁止俄羅斯鋼鐵出口至歐盟等。外交制裁2022/3/24美國美國總統(tǒng)拜登稱支持將俄羅斯排除在二十國集團之外。2022/3/28北馬其頓北馬其頓外交部28日宣布5名俄羅斯駐北馬使館外交官為“不受歡迎的人”，并要求 其限期離境。2022/3/29荷蘭、比利時、愛爾蘭要求42名俄羅斯外交官限期離開。2022/4/4德國宣布40名俄外交人員為“不受歡迎的人”，并要求他們5天內(nèi)離境。法國決定驅(qū)逐35名俄外交人員，稱這些人員的活動“違反了法國安全利益”。立陶宛降低與俄羅斯的外交關(guān)系級別，要求俄駐立大使離境，

30、并關(guān)閉俄在該國克萊佩達市的 總領(lǐng)事館。2022/4/5西班牙、愛沙 尼亞、羅馬尼 亞宣布驅(qū)逐俄外交人員。斯洛文尼亞縮減俄駐盧布爾雅那大使館工作人員。葡萄牙宣布10名俄外交人員為“不受歡迎的人”。新制裁2022/4/6美國對俄羅斯聯(lián)邦儲蓄銀行和俄羅斯阿爾法銀行實施全面制裁，凍結(jié)上述兩家銀行在美資 產(chǎn)并禁止美國人與其進行交易；將禁止美國人在俄羅斯進行新的投資，以“確保俄羅 斯全球競爭力受到持久性的削弱”；將禁止美國人與重要的俄國有企業(yè)進行交易并凍 結(jié)相關(guān)企業(yè)在美資產(chǎn)；將對俄總統(tǒng)普京的兩個女兒、俄外長拉夫羅夫的妻子和女兒、 俄總理米舒斯京以及俄聯(lián)邦安全會議副主席梅德韋杰夫?qū)嵤﹤€人制裁，禁止他們的資

31、產(chǎn)進入美國金融系統(tǒng)并凍結(jié)其在美資產(chǎn)。歐盟禁止從俄進口煤炭、禁止俄船只進入歐盟國家港口、禁止向俄羅斯出口高達100億歐 元的高科技產(chǎn)品、凍結(jié)俄羅斯多家銀行的資產(chǎn)、禁止俄羅斯和白俄羅斯運輸公司在歐 盟運營等措施。歐盟還在研究針對自俄進口石油的新制裁。2022/4/7美國表決通過中止美國與俄羅斯和白俄羅斯正常貿(mào)易關(guān)系以及對俄羅斯實施能源禁運的兩 項法案。第六輪制裁2022/5/31歐盟在今年內(nèi)減少進口多達九成的俄羅斯原油，使莫斯科的石油收入一年減少多達100億 美元（約137億新元）。把俄國三家銀行踢出SWIFT國際支付系統(tǒng)、禁止俄羅斯廣播公 司在歐盟運作、凍結(jié)更多俄國人資產(chǎn)和禁止更多俄國人入境歐盟

32、。2022/6/3歐盟歐盟理事會發(fā)布公告稱，歐盟新一輪對俄制裁涉及65名個人和18個實體，包括軍方、 政界、媒體和商界人士等，以及俄羅斯國家結(jié)算存管局等機構(gòu)和公司。公告稱，歐盟 現(xiàn)已對1158名俄個人和98個實體實施制裁，措施包括資產(chǎn)凍結(jié)、旅行禁令等。2.3俄烏沖突演繹超出市場預(yù)期18資料來源：央視新聞，右圖圖例為盧布兌美元俄烏第五輪談判后雙方分歧盧布匯率已高于沖突前水平爭議問題俄代表團團長梅津斯基烏總統(tǒng)辦公室顧問波多利亞克安全保障國需提供軍事支持，在此烏克蘭提議在國際法律保障下成為情況下，烏克蘭可以成為一個中立是否成為中永久中立不結(jié)盟無核武器國家，還國。烏克蘭目前無法就安全保障問立國列出了對

33、烏克蘭給予安全保障國家題和俄方達成一致。如果安全保障的建議名單。國確保俄羅斯撤軍，烏克蘭可以討論其他議題。俄羅斯正采取兩個步驟來緩和與烏非常重要的問題是停火，以解決所克蘭的沖突。另外，俄國防部決定有積累的人道主義問題。他們都需軍事行動數(shù)倍減少在基輔和切爾尼戈夫方面要立即解決。關(guān)于它的談判現(xiàn)在正的軍事行動。在進行中。烏克蘭加入烏克蘭放棄加入任何軍事聯(lián)盟。有了安全保障，我們不會成為軍事軍事聯(lián)盟組織的一員。烏克蘭加入 歐盟俄羅斯不反對烏克蘭加入歐盟。烏克蘭加入歐盟不能有任何的障礙。俄烏總統(tǒng)的會面可以與兩國外交部兩國領(lǐng)導(dǎo)人草簽和平條約同時進行。如果我們希望兩周內(nèi)能達成協(xié)議，希望兩國會面在簽訂條約工作上

34、快速推進并達成領(lǐng)導(dǎo)人能夠會面。相互妥協(xié)，則和平將會更早到來。2.3俄烏沖突演繹超出市場預(yù)期“盧布結(jié)算令”順利運轉(zhuǎn)，俄烏談判停滯。19美債期限利差一度倒掛，美國CPI續(xù)刷40年新高，核心CPI回落（單位 ）3月17日，美聯(lián)儲自2018年12月以來首次加息。加息幅度符合市場預(yù)期。4月6日，美聯(lián)儲發(fā)布3月議息會議紀要。俄烏沖突等事件對經(jīng)濟造成影響，3月僅加息 25BP。美聯(lián)儲5月4日宣布將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上調(diào)50個基點到0.75%至1%之間。這是美聯(lián)儲繼3月份會議加息25個基點后連續(xù)第二次上調(diào)利率水平。另外， 美聯(lián)儲宣布從6月開始縮表，初始縮債規(guī)模為每月300億國債、175億MBS，3個月后達到

35、每月600億國債、350億MBS的上限。美國CPI續(xù)刷40年新高。美國5月CPI 同比增速為8.6%，預(yù)期8.3%，前值8.3%，繼續(xù)走高，環(huán)比1.1%，前值0.6%；核心CPI同比為6%，前值6.2%，有所回落，但環(huán) 比0.6%，前值0.5%。2.4美聯(lián)儲緊縮兌現(xiàn)，并且逐步提速202022Q1美國GDP不變化環(huán)比折年率轉(zhuǎn)負（單位 ），美國未來12個月經(jīng)濟衰退概率處于低位（單位 ）GDP出現(xiàn)2020Q3以來首個季度負增長主要是由于庫存、出口兩項走弱拖累，這兩項對于GDP環(huán)比的貢獻分別為-0.8%，-0.7%，較前值回落6.2、2.9個百分 比，但消費、進口、設(shè)備投資仍然表現(xiàn)穩(wěn)定，這表明美國內(nèi)需

36、和企業(yè)家投資意愿仍然保持強勁。個人消費支出有韌性。消費對于GDP環(huán)比增長的貢獻為1.83%。其中耐用品、服務(wù)項表現(xiàn)較強，環(huán)比分別增長4.1%、4.3%，較前值分別增加1.6、1個pct。企業(yè)資本開支繼續(xù)擴張，但庫存形成拖累。投資方面，固定投資環(huán)比大增7.3%，其中設(shè)備項大增15.3%，較前值分別提升4.6、12.5pct。建筑項環(huán)比為-0.9%，住宅環(huán)比為2.1%，低于投資項整體的增速。設(shè)備項對于GDP的拉動達到0.79%，前值0.17%，但庫存對于GDP拉動為-0.94%，前值5.32%。2.4美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示內(nèi)需不弱21就業(yè)數(shù)據(jù)持續(xù)向好。今年5月美國失業(yè)率環(huán)比持平在3.6%，仍然是2020

37、年以來的新低；非農(nóng)業(yè)部門新增就業(yè)人數(shù)為39萬，遠高于2018-2019年平均17.8萬/月的水平。就業(yè)市場供需關(guān)系或仍然失衡。供給方面，5月勞動力參與率為62.30%，明顯低于疫情前 2019年的63%左右的水平，顯示美國居民參與勞動的意愿仍然不足。需求方面，美國職位 空缺數(shù)4月達到1140萬，并且解雇裁員率為0.8%，處于歷史低位，表明美國就業(yè)市場勞動力 供需關(guān)系仍然失衡。薪資維持高增速。另外，美國私人非農(nóng)企業(yè)全部員工的平均時薪為31.95美元，環(huán)比提升 0.31%。2020年疫情以后，員工時薪增長的斜率顯著高于2009-2015年以及2016-2018年的增 長水平。，德邦研究所美國新增就

38、業(yè)人數(shù)仍然高于2018- 2019年平均水平美國失業(yè)率持續(xù)創(chuàng)新低美國勞動力參與率繼續(xù)走高美國職位空缺數(shù)創(chuàng)新高處 于高位2020年美國非農(nóng)員工時薪增長明顯高于2019年以前2.4美國勞動力市場緊平衡22北京時間6月16日凌晨2時，美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）公布最新利 率決議, 將基準利率上調(diào)75個基點至1.50%1.75%區(qū)間。此次決議是美聯(lián)儲 年內(nèi)第三次宣布加息。今年三月，美聯(lián)儲宣布將聯(lián)邦基金利率的目標區(qū)間上 調(diào)25個基點至0.25%-0.5%。這是美聯(lián)儲自2018年12月以來首次加息。5月的 FOMC會議上，美聯(lián)儲又宣布加息50個基點。美聯(lián)儲經(jīng)濟預(yù)測中，對未來三年聯(lián)邦基金利率的預(yù)期較

39、3月大幅上調(diào)，顯示 出美聯(lián)儲進一步制約通脹的決心。對聯(lián)邦基金利率的預(yù)期中值上調(diào)至3.4%， 比三月預(yù)期高出1.5%；對GDP增長預(yù)測從三月的2.8%下調(diào)到了1.7%。PCE通 脹預(yù)期進一步上調(diào)至5.2%，三月預(yù)期為4.3%。，CME，F(xiàn)RB，美國5月CPI超預(yù)期提速指標名稱2022-052022-042022-032022-022022-012021-12CPI1.10.61.30.90.80.3食品1.11.01.01.01.00.5能源6.10.111.42.71.7(1.1)核心CPI0.60.50.40.70.70.4商品,不含食品和能源類商品0.70.2(0.4)0.41.01.2新

40、交通工具1.01.10.20.30.01.2二手汽車和卡車:季調(diào)1.8(0.4)(3.8)(0.2)1.53.3服務(wù),不含能源服務(wù)0.60.70.60.50.40.3收容所（房租）0.60.50.50.50.30.4運輸服務(wù)（機票）1.33.12.01.41.00.0醫(yī)療保健0.40.30.50.40.90.2教育(1.7)(2.6)(0.6)(0.7)0.3(0.4)CME聯(lián)邦基金利率期貨顯示預(yù)計美國7月加息步長仍然是75BP（截至2022/6/24）MEETING DATE200-225225-250250-275275-300300-325325-350350-375375-400400

41、-4252022/7/2713.886.20.00.00.00.00.00.00.02022/9/210.00.09.463.027.60.00.00.00.02022/11/20.00.00.05.440.142.711.80.00.02022/12/140.00.00.01.313.640.735.49.00.02023/2/10.00.00.01.011.034.936.514.71.92023/3/150.00.00.01.010.533.836.515.62.52023/5/30.00.00.12.113.434.233.914.02.22023/6/140.00.00.86.020

42、.634.127.09.91.52023/7/260.00.32.711.325.431.520.96.91.0美聯(lián)儲FOMC經(jīng)濟預(yù)測（6月），上調(diào)通脹、 聯(lián)邦基金利率，下調(diào)增長2.4聯(lián)儲加息陡峭，下調(diào)增長23值得一提的是，以每次加息的時間點看過去半年納斯達克的漲跌幅，最近這一次加息，納指過去半年跌幅達到26.23%，是1990年以來最高的，并且這輪加息周期也是唯 一的一次加息時間點均落在美股下跌的階段。2000年以來的3輪加息周期，美股（標普500）全部都是上漲的。與加息相比，衰退對美股的影響更大。幾輪殺估值的大跌 行情，均是發(fā)生在降息周期中，因為降息的背景可能是出現(xiàn)經(jīng)濟危機/金融危機。本次

43、加息周期落在美股下跌的環(huán)境下，是1990年以來的第一次2.4海外擾動，市場大幅跑在美聯(lián)儲之前， 注：左圖加息時間點右為加息當(dāng)日對應(yīng)納斯達克指數(shù)過去半年的漲跌幅加息不致命，衰退對美股的影響更大2019年以來納斯達克指數(shù)與創(chuàng)業(yè)板指大多數(shù)時間正相關(guān)美聯(lián)儲縮表周期開啟、中美利差倒掛、人民幣匯率快速貶值，資金具有一定的外流壓力。市場趨勢轉(zhuǎn)向的癥結(jié)在于兩大內(nèi)外環(huán)境發(fā)生變化。經(jīng)濟基本面需 要關(guān)注內(nèi)需能否復(fù)蘇，房地產(chǎn)周期是否企穩(wěn)。這需要跟蹤上海疫情防控情況、房地產(chǎn)相關(guān)系列指標（房地產(chǎn)銷售、中資美元債指數(shù)）。外部需要關(guān)注美聯(lián) 儲緊縮預(yù)期充分被市場消化，跟蹤美債利率、美元指數(shù)。另外，從2009年以來的兩輪經(jīng)濟周期

44、來看，權(quán)益市場的走強還需要觀察到大宗商品價格從高位回 落來確認滯脹期的結(jié)束。中美利差出現(xiàn)倒掛2.4美債、美元指數(shù)雙升，中國資本市場受到?jīng)_擊人民幣貶值時，北上資金流入節(jié)奏短期或出現(xiàn)放緩24，3月中旬至4月中旬，全國新增+無癥狀超過10例的省市一直維持在10個以上，疫情沖擊下經(jīng)濟活動勢必受到影響。此前點狀疫情頻發(fā)，但并沒有對全國范圍內(nèi)的工業(yè)生產(chǎn) 形成影響。2020年5月-2022年1月，北京、烏魯木齊、河北、黑龍江、黑河、大連、西安等多地均有疫情發(fā)生，但每日新增均在250例以下。期間也僅有西安在2021年12月 23日宣布疫情封閉式管理。但整體上并沒有產(chǎn)生大范圍的影響。這一輪夜光指數(shù)出現(xiàn)明顯走弱，

45、表明本輪疫情已經(jīng)對全國的生產(chǎn)生活產(chǎn)生了影響。4月開始夜光指數(shù)逐步 下行，截至2022年4月30日，夜光指數(shù)報72.8，接近2020年3月下旬的水平。4月份疫情對工業(yè)生產(chǎn)的影響較3月繼續(xù)擴大，這也貼合4月PMI的下行趨勢。有感染病例的內(nèi)地 省市數(shù)量4月沖高后回落。2.5 疫情4月沖擊加劇，對全國的生產(chǎn)生活產(chǎn)生影響本輪疫情已經(jīng)對全國的生產(chǎn)生活產(chǎn)生影響有感染病例的內(nèi)地省市數(shù)量4月沖高后回落25，5月有所修復(fù)。1、信用：社融、M1筑底；2、生產(chǎn)：工業(yè)增加值為0.7%，增3.6pct；3、需求：消費開始，社零為-6.7%，增4.4%，出口15.3%，投資為 6.2%，地產(chǎn)-4%，制造業(yè)10.6%、基建8

46、.2%；4、景氣：PMI升2.2到49.6；5、通脹：PPI繼續(xù)回落，CPI不變，剪刀差收窄；6、失業(yè)率：比上個月下降0.2%， 年輕人失業(yè)率創(chuàng)新高達18.4%。5月宏觀經(jīng)濟熱力圖，數(shù)據(jù)修復(fù)，探明經(jīng)濟底（2021年為兩年平均， ）較前值2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09生產(chǎn)工業(yè)增加值3.600.7-2.95.012.812.220.93.95.85.45.25.0需求固定資產(chǎn)投資-0.60-1.60-1.30-0.106.26.89.315.63.93.93.94.0制造業(yè)10.612.

47、25.44.74.03.6房地產(chǎn)-4.0-2.70.73.75.76.46.77.2基建8.28.310.58.61.81.61.92.0社會消費品零售4.4013.404.80-6.7-11.11.9-2.0-3.56.73.113.98.24.44.63.813.8出口（人民幣）15.312.94.221.017.415.413.57.3進口（人民幣）2.8-1.58.811.610.6（當(dāng)月值，）較前值2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09調(diào)查失業(yè)率就業(yè)1624歲人口2559歲人口-0

48、.205.96.118.25.347.45.85.55.35.15.04.94.90.2018.416.015.315.314.314.314.214.6-0.205.15.24.84.64.44.350.14.24.2景氣制造業(yè)PMI2.2049.649.51.550.250.150.349.249.6通脹CPI同比 PPI同比0.002.12.10.90.91.52.31.50.7-1.606.48.08.38.89.110.310.312.913.510.7信用社融同比0.300.6010.511.110.210.510.29.210.510.110.010.0M2同比10.59.79.

49、89.08.58.78.3M1同比-0.504.65.14.74.7-1.93.53.02.83.72.5 5月數(shù)據(jù)修復(fù)，探明經(jīng)濟底26， 注：除投資及其分項為邏輯同比外，其余生產(chǎn)、需求項均為當(dāng)月同比4月制造業(yè)PMI的變化主要是體現(xiàn)了兩方面的影響。一是國外地緣沖突高發(fā)，石油煤炭、工業(yè)金屬等商品價格維持在高位，出口訂單受影響，新出口訂單 分項回落；二是國內(nèi)疫情點多、面廣、頻發(fā)，國內(nèi)制造業(yè)生產(chǎn)活動和市場需求有所減弱，采購量、訂單等分項走弱，本月供應(yīng)商配送時間指數(shù)繼續(xù)下降， 產(chǎn)成品庫存指數(shù)升至近年高點，局部地區(qū)部分企業(yè)反映物流運輸困難，上下游相關(guān)企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營也受到波及，庫存分項有所上升。PMI數(shù)

50、據(jù)表明5月經(jīng)濟景氣度有所回升。5月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.6%，比上月回升2.2個百分點，但仍連續(xù)三個月處于收縮區(qū)間。非 制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為47.8%和48.4%，較上月分別上升5.9和5.7個百分點，均呈現(xiàn)回升態(tài)勢。2.5 非制造受沖擊更大，5月影響減弱PMI顯示4月疫情沖擊擴大，5月PMI回升至49.6貨運物流處于低位27，2.5 外貿(mào)：出口強勢反彈，貿(mào)易順差擴大2022年4月中國以美元計價的出口同比增長3.9%，1-3月同比為15.7%，有所回落；進口與同期持平，1-3月同比為9.5%；貿(mào)易順差達到511.2億美元，去年 同期為408.9億美

51、元。出口回落的原因可能有三：1、全國疫情的多點散發(fā)，物流不暢，使得各產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈受阻，進而影響到了生產(chǎn)交付；2、美國等發(fā)達 國家貨幣政策正常化，經(jīng)濟活動有所放緩，需求量出現(xiàn)萎縮；3、越南等國由于其廉價的勞動力成本，爭奪出口份額。原油、煤炭等價格的提升，對進 口形成支撐，但商品進口量均出現(xiàn)萎縮。從進口產(chǎn)品來看，原油是主要拉動項，4月份貢獻了6.91%（前值3.49%），另外煤炭也貢獻了0.84%（前值 0.06%），但鐵礦砂及其精礦貢獻了-2.08%（前值-2.43%）。5月進出口數(shù)據(jù)有所修復(fù)。5月出口反彈，同比16.9%，前值3.9%，高于前4個月12.5%的累計增速；進口同比4.1%，前值0%

52、。出口回升幅度大于進口，貿(mào) 易順差為787.5億美元，去年同期為432.5億美元。5月出口金額大幅提升5月進口金額小幅提升28，2.5 外貿(mào)：各國出口拉動均有所修復(fù)各國各地區(qū)對出口的拉動都有所提升。其中，東盟和韓國5月對整體出口增速的拉動超今年3月的高點，分別為3.85%和1.13%，較前值回升2.67和 0.76個百分點。歐盟、美國、日本的拉動效應(yīng)也有所增強，分別為3.07%、2.68%、0.19%，較前值回升1.87、1.18、0.68個百分點。分產(chǎn)品來看，機電產(chǎn)品有所反彈，5月同比增速分別為9.38%，前4月累計同比增速為8.72%；醫(yī)療器械仍然較為低迷，5月同比增速為-9.6%，前值-

53、 10.18%，前4月累計同比增速為1.24%。原材料、加工材料出口數(shù)量表現(xiàn)強勢，稀土、鋼材和未鍛扎鋁及鋁材5月同比分別為16.58%、47.23%、 54.09%，前4月累計同比增速9.37%、-29.24%、29.15%，均有所回升。分國別來看，5月出口拉動效應(yīng)均有所修復(fù)機電產(chǎn)品、高新技術(shù)產(chǎn)品5月同比增速有所反彈29注：2021年同比數(shù)據(jù)的基數(shù)均為2019年，。4月出口走弱或由于：國內(nèi)疫情動蕩，產(chǎn)業(yè)鏈受阻，影響訂單交付；各國貨幣政策收緊，需求端受抑制，新增訂單有所下降；生產(chǎn)轉(zhuǎn)移至越南等勞動力廉價的國家，出口份額被瓜分。5月出口回升，主要因為：4月由于疫情影響國內(nèi)生產(chǎn)，出口數(shù)量指數(shù)、價格指數(shù)

54、分別為93.60、108.90，均較前值出現(xiàn)回落；隨著疫情得到有效控制， 復(fù)工搶工開啟，海關(guān)保鏈穩(wěn)鏈措施出臺，堆積訂單快速釋放。4月30日，長三角地區(qū)上海、南京、杭州、寧波、合肥五個直屬海關(guān)發(fā)布聯(lián)合通告， 全力保障長三角地區(qū)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全暢通。八大樞紐港口集裝箱外貿(mào)吞吐量開始回升，5月下旬報13%，6月中旬、上旬分別為7.7%、29.5%。越南4月出口繼續(xù)保持高增長八大樞紐港口集裝箱外貿(mào)吞吐量5月下旬開始回升2.5 外貿(mào)：越南出口繼續(xù)保持高增長，30出口數(shù)量指數(shù)2月走弱或有基數(shù)的原因，4月走弱則可能是受到疫情沖擊的影響。4月由于疫情影響國內(nèi)生產(chǎn)，出口數(shù)量指數(shù)、價格指數(shù)分別為93.60、108

55、.90，均較前值出現(xiàn)回落。2.5 外貿(mào)：全球經(jīng)濟有見頂回落跡象，未來出口或承壓4月出口數(shù)量、價格指數(shù)均回落全球經(jīng)濟有見頂回落跡象，出口或進一步承壓31，投資5月保持穩(wěn)定。2022年5月固定資產(chǎn)投資累計同比增速為6.2%，前值為6.8%。以2019年為基數(shù)，5月固定資產(chǎn)投資復(fù)合增速為4.72%，前值4.73%， 相對來說，投資項受沖擊較小。此外，5月固定資產(chǎn)投資完成額季調(diào)后環(huán)比為由-0.85%回升至0.72%。狹義基建累計同比出現(xiàn)回升。分項上來看， 廣義基建、狹義基建、制造業(yè)、房地產(chǎn)5月累計同比增速為8.16%、6.7%、10.6%、-4%，前值8.26%、6.5%、12.2%、-2.7%。3年

56、復(fù)合增速為4.89%、 3.78%、4.3%、4.23%，較前值分別變化-0.01、0.17、0.2、-0.36個百分點。5月房地產(chǎn)數(shù)據(jù)仍然是全面下滑，房地產(chǎn)仍處于下行周期。5月土地購置費累計同比為-6.3%，前值-3.8%；竣工面積、新開工面積分別為-15.3%、- 30.6%，前值-11.9%、-26.3%；商品房銷售面積、銷售額累計同比為-23.6%、-31.5%，前值-20.9%、-29.5%。在近期密集出臺的寬松樓市政策的作用 下，下半年房地產(chǎn)市場有望邊際回暖。5月投資有所修復(fù)，基建表現(xiàn)較強（單位 ）地產(chǎn)銷售、新開工大幅下滑（單位 ）2.5 投資：有所修復(fù)，基建表現(xiàn)強，地產(chǎn)下行周期3

57、2，CPI回升，PPI增速放緩，PPI-CPI剪刀差繼續(xù)收窄（單位： ）2.5 通脹：食品項支撐CPI走強，PPI環(huán)比增速放緩CPI與PPI剪刀差收窄，CPI持平，PPI同比增速放緩。5月CPI同比漲幅2.1%，持平；環(huán)比為下降0.2%，前值0.4%，但主要是季節(jié)性回落，2021年5月同樣 是環(huán)比下降0.2%。PPI同比上漲6.4%，較上個月回落1.6個百分點，環(huán)比上漲0.1%，較上月回落0.5個百分點，漲勢繼續(xù)放緩。CPI與PPI剪刀差同比由4月 的5.9%跌落至4.3%。33，CPI方面，食品項當(dāng)月同比由1.9%升至2.3%，非食品當(dāng)月同比為2.1%，下降0.1pct。1）CPI食品項環(huán)比

58、為-1.3%，仍然強于季節(jié)性，21年5月為-1.7%，20年5月為-3.5%。豬肉是主要支撐項，豬肉類環(huán)比由上個月上升1.5%轉(zhuǎn)為5.2%，漲幅擴大，另外，鮮菜大幅下降，環(huán)比為-15.0%，前值-3.5%；2）CPI非食品項環(huán)比為0.1%，前值0.2%。柴油、汽油環(huán)比均為0.6%，前值3%、2.8%，繼續(xù)放緩。剔除了食品和能源的核心CPI4月同比為0.9%，前值0.9%，環(huán)比為0%。PPI：生產(chǎn)資料漲勢放緩，生活資料同比增速擴大。4月生產(chǎn)資料同比8.1%，下降2.2個百分點，環(huán)比0.1%，生活資料同比1.2%，上漲0.2個百分點，環(huán)比 為0.3%。生產(chǎn)資料環(huán)比漲幅下降，其中石油和天然氣開采業(yè)P

59、PI環(huán)比增長1.3%，有色金屬礦采選業(yè)PPI環(huán)比增長0.4%，黑色金屬礦采選業(yè)PPI環(huán)比增長 0.3%，煤炭開采和洗選業(yè)PPI環(huán)比下降1.1%。CPI食品項回升，非食品項有所走弱（單位 ）PPI生產(chǎn)資料回落，生活資料同比增速擴大（單位 ）2.5 通脹：食品項支撐CPI走強，PPI環(huán)比增速放緩34，5月社會消費品零售總額:累計同比為-1.5%（下降1.3pct），商品零售-0.7%（下降1.1%），餐飲收入-8.5%（下降3.4%），線下消費復(fù)蘇再次遭遇重挫。居民收入增速修復(fù)慢，消費意愿不強，居民存儲率大幅回升6.6pct至42.7%。社零增速快速回落，餐飲受沖擊更大（單位 ，2021年為 兩年

60、平均增速）居民人均收入恢復(fù)較慢，存儲率高，消費意愿不強（單位 ）2.5 消費：回升再次遭遇重挫35， 注：居民存儲率=1-城鎮(zhèn)居民人均消費性支出累計值/城鎮(zhèn)居民人均可支配收入累計值-社消5月仍然為負增長，商品銷售修復(fù)強于餐飲。2022年5月社會消費品零售總額同比增長-6.7%，前值-11.1%，累計同比下降-1.5%，前值-0.2%。 其中，商品零售增長-5%，餐飲消費增長-21.1%，前值分別為-9.7%、-22.7%。5月季調(diào)環(huán)比增長0.05%，前值-0.71%，自2022年2月以來首次呈現(xiàn)正 增長，但就季節(jié)性而言，仍然偏弱。限額以上企業(yè)商品零售總額1-5月累計同比為-0.3%，相較去年全