LPR專題報(bào)告：利率并軌任重道遠(yuǎn)

1、目錄 TOC o 1-5 h z 一、什么是LPR4 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document 二、為什么要采用LPR? 6（一）回顧利率市場(chǎng)化的改革歷程6（二）傳統(tǒng)的信貸利率傳導(dǎo)機(jī)制在我國(guó)失效，亟待并軌8 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 三、LPR改革的影響9（一）邁出利率并軌第一步，LPR仍有下降空間9（二）從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，LPR或?yàn)檫^(guò)渡10（三）利率并軌不是一蹴而就13的利率均可被視為貸款基準(zhǔn)利率。LPR利率也逐漸與聯(lián)邦基金目標(biāo)利率掛 鉤，自1994年二季度起至今，美國(guó)LPR利率就基本固定在聯(lián)邦基金目

2、標(biāo)利 率加300BP的水平。圖表9美國(guó)LPR利率走勢(shì)（）美國(guó):銀行最優(yōu)惠貸款利率 美國(guó):聯(lián)邦基金目標(biāo)利率資料來(lái)源：萬(wàn)和證券研究所隨著利率市場(chǎng)化的完成，LPR利率在商業(yè)貸款中的應(yīng)用程度逐漸下降。LPR 目前主要用于消費(fèi)貸款（信用卡、汽車、教育等）和房屋資產(chǎn)凈值信用貸款， 大型企業(yè)或金額較大的貸款那么是盯住LIBOR等市場(chǎng)化利率。美國(guó)住房抵押 貸款利率主要與國(guó)債收益率掛鉤，房地美每周會(huì)公布不同期限貸款利率。.日本LPR從掛鉤政策利率到根據(jù)資金本錢定價(jià)日本于1959年設(shè)立LPR利率作為企業(yè)貸款利率的下限，LPR利率分長(zhǎng)期和 短期，短期利率掛鉤政策利率，適用于票據(jù)貼現(xiàn)和短期貸款；長(zhǎng)期利率用于優(yōu) 質(zhì)企業(yè)

3、一年以上貸款，主要參考金融債等債券發(fā)行利率。1985年日本簽訂 “廣場(chǎng)協(xié)議”后，為應(yīng)對(duì)日元升值對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成的不利影響，日央行連續(xù)五 次下調(diào)利率刺激經(jīng)濟(jì)，造成銀行利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。1989年日本進(jìn)行 LPR形成機(jī)制改革，短期LPR利率由盯住政策利率變?yōu)橛筛鞔笊虡I(yè)銀行根 據(jù)資金本錢加權(quán)平均決定，資金來(lái)源包括活期存款、定期存款、可轉(zhuǎn)讓存款 和銀行間市場(chǎng)拆借資金，在此基礎(chǔ)上在加1%的銀行費(fèi)用，即形成了新的短 期LPR利率，由于資金本錢中包含了兩種自由市場(chǎng)利率資金，隨著金融市 場(chǎng)不斷開(kāi)展，自由市場(chǎng)資金占銀行融資結(jié)構(gòu)的比重不斷提升，LPR自由化 程度也相應(yīng)提高。圖表10日本LPR改革1959年195

4、9年1989年 短期：錨定再貼現(xiàn)利率長(zhǎng)期：參考金融債、公司債等發(fā)行 利率 短期：錨定再貼現(xiàn)利率長(zhǎng)期：參考金融債、公司債等發(fā)行 利率短期：根據(jù)資金本錢加權(quán)平均決定。資金來(lái)源包括活期存款、定期存款、 可轉(zhuǎn)讓存款和銀行間市場(chǎng)并借資金,在此基礎(chǔ)上加1。長(zhǎng)期：在短期利率上加點(diǎn)形成，資料來(lái)源：萬(wàn)和證券研究所1994年日本完成利率市場(chǎng)化，LPR在對(duì)大企業(yè)貸款中的定價(jià)作用也逐漸減小, 隨著直接融資占比的提升，大企業(yè)貸款定價(jià)逐步錨定TIBOR、LIBOR等 貨幣市場(chǎng)利率，但是中小企業(yè)貸款、消費(fèi)貸款和個(gè)人住房貸款仍然參照 LPR定價(jià)。.印度LPR從錨定內(nèi)部利率轉(zhuǎn)向外部利率自放開(kāi)貸款利率管制以來(lái)，印度展開(kāi)了對(duì)貸款基

5、準(zhǔn)利率的漫長(zhǎng)探索。1994年 10月，印度廢止了最低貸款利率（MLR）,允許商業(yè)銀行自由設(shè)立作為優(yōu)質(zhì) 客戶的最低貸款利率。20世紀(jì)末，政府為了刺激經(jīng)濟(jì)實(shí)施大規(guī)模降息措施， 然而印度也存在信用傳導(dǎo)不暢，貸款利率下行受阻的問(wèn)題，央行要求銀行公 布在PLR基礎(chǔ)上的最大加點(diǎn)，同時(shí)為了進(jìn)一步降低貸款利率并增加貸款定 價(jià)機(jī)制的透明度，2003年印度實(shí)行基準(zhǔn)優(yōu)惠利率貸款機(jī)制（BPLR） ,BPLR 需要考慮銀行的資金本錢、運(yùn)營(yíng)費(fèi)用和最低收益率，此外還衍生出分支LPR, 用于大額貸款定價(jià)。BPLR理論上應(yīng)當(dāng)是貸款利率的下限，但在實(shí)際操作中許多貸款利率低于最 優(yōu)惠貸款利率，反映出銀行可能存在操縱BPLR的問(wèn)題。

6、為了進(jìn)一步疏通傳 導(dǎo)機(jī)制，印度2010年推出基準(zhǔn)利率（BaseRate）,同樣由于定價(jià)不夠透明導(dǎo) 致利率傳導(dǎo)效率低下，2016年央行引入邊際資金本錢貸款利率（MCLR）, MCLR的構(gòu)建考慮了資金的邊際本錢、現(xiàn)金準(zhǔn)備率（CRR）本錢、運(yùn)營(yíng)本錢 以及期限溢價(jià)，盡管MCLR做出了許多改進(jìn)，然而負(fù)債端本錢剛性使信貸 利率傳導(dǎo)仍然緩慢低效，并且使用MCLR定價(jià)的貸款比例不高。2019年印 度又推出新的貸款定價(jià)機(jī)制，相比于歷史上LPR由銀行內(nèi)部制定，新的機(jī)制將錨定政策利率或者貨幣市場(chǎng)等外部利率，新的LPR將于10月開(kāi)始推 行，適用于新增浮動(dòng)利率貸款。圖表11傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制（%）1994年1994年2

7、003年2010 年 PLR BPLR Base2016 年 MCLR2019 年新的資金本錢運(yùn)蓉費(fèi)用資金本錢運(yùn)蓉費(fèi)用資金本錢運(yùn)營(yíng)費(fèi)用最低收益率Rate Sub-LPR用于大額貸款資金本錢CRK+SLR 本錢,未分配的間接成 本利潤(rùn)率資金邊際本錢CRR本錢運(yùn)營(yíng)費(fèi)用期限溢價(jià)LPR錯(cuò)走外部利率， 如Repo、國(guó)債受. 叁率等資料來(lái)源：萬(wàn)和證券研究所（三）利率并軌不是一蹴而就推動(dòng)銀行等機(jī)構(gòu)運(yùn)用LPR定價(jià)是當(dāng)務(wù)之急。印度推行MCLR不順利的原因 之一是沒(méi)有明確舊機(jī)制的退出時(shí)間，導(dǎo)致新老兩種基準(zhǔn)利率并存時(shí)間過(guò)長(zhǎng)， 應(yīng)用MCLR定價(jià)的貸款占比低。在執(zhí)行力方面，我國(guó)的LPR定價(jià)機(jī)制順利 推行有保障。央行制定

8、了對(duì)銀行新發(fā)貸款應(yīng)用LPR情況的具體要求，即到 今年九月末，全國(guó)性銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)新發(fā)貸款中應(yīng)用LPR作為定價(jià)基準(zhǔn)的 比例不少于30%,到12月末不少于50%,到明年3月末不少于80%;并且 將貸款利率競(jìng)爭(zhēng)行為納入MPA考核，大中型銀行執(zhí)行動(dòng)力強(qiáng)。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)我們可以看出，LPR往往承當(dāng)了過(guò)渡到利率市場(chǎng)化階段的工具 角色對(duì)成熟的金融市場(chǎng)而言，融資渠道豐富，大型企業(yè)更多采用直接融資，價(jià) 格錨定債券、貨幣市場(chǎng)等市場(chǎng)化利率，而基于銀行本錢制定的內(nèi)部利率很難成 為信貸市場(chǎng)普適的基準(zhǔn)利率，在日本也僅用于對(duì)小型企業(yè)定價(jià)；對(duì)于新興市場(chǎng)而 言，內(nèi)部利率形成機(jī)制存在不透明、不統(tǒng)一、易操縱等問(wèn)題，對(duì)于疏通利率傳 導(dǎo)路

9、徑效果不明顯，印度經(jīng)過(guò)二十多年的探索還是轉(zhuǎn)向了外部利率定價(jià)，隨 著利率市場(chǎng)化的深入，錨定外部利率的LPR最終可能也是與美國(guó)一樣，僅對(duì) 議價(jià)能力弱的中小企業(yè)或個(gè)人定價(jià)。利率并軌并非單兵突進(jìn)可以實(shí)現(xiàn)。LPR降息事實(shí)上加大了銀行息差壓力， 同業(yè)負(fù)債本錢應(yīng)跟隨LPR降息而下調(diào)，緩解銀行息差壓力。我國(guó)仍然是以 銀行系統(tǒng)為核心的間接融資占主導(dǎo)地位，推進(jìn)利率市場(chǎng)化離不開(kāi)推進(jìn)金融 供給側(cè)改革?！笆濉币詠?lái)，多部門不斷就深化供給側(cè)改革發(fā)聲，強(qiáng)調(diào)完善 金融供給體系，優(yōu)化產(chǎn)品體系，提高直接融資比例，利率并軌任重而道遠(yuǎn)。 TOC o 1-5 h z 圖表1 LPR與貸款基準(zhǔn)利率（% ）4圖表2新的LPR形成機(jī)制（%

10、 ） 5圖表3LPR改期后比照5圖表4利率市場(chǎng)化大事記6圖表5傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制（% ） 8圖表6貨幣市場(chǎng)利率（） 9圖表7債券市場(chǎng)利率（） 9圖表8金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率（%） 9圖表9美國(guó)LPR利率走勢(shì)（% ） 11圖表10日本LPR改革12圖表11傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制（% ） 132019年8月16日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議召開(kāi)，明確要求運(yùn)用市場(chǎng)化改革方法推 動(dòng)實(shí)際利率水平明顯降低和解決融資難問(wèn)題。8月17號(hào)，央行緊接著宣布 將改革貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）的形成機(jī)制。在全球降息潮起的大背景下， 我國(guó)貨幣政策并未采取直接降息的傳統(tǒng)手段，而是改革L(fēng)PR影響銀行貸款 利率，進(jìn)而疏通二元信用的傳

11、導(dǎo)機(jī)制。本文將通過(guò)研究利率市場(chǎng)化的改革歷史 和LPR形成機(jī)制改革的必要性，借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)分析LPR形成機(jī)制改革對(duì)國(guó) 內(nèi)市場(chǎng)的影響。一、什么是LPR貸款基礎(chǔ)利率（Loan Prime Rate,簡(jiǎn)稱LPR）是商業(yè)銀行對(duì)其優(yōu)質(zhì)客戶執(zhí)行 的貸款利率，其他貸款利率可在此基礎(chǔ)上加減點(diǎn)生成。貸款基礎(chǔ)利率的集中 報(bào)價(jià)和發(fā)布機(jī)制是在報(bào)價(jià)行自主報(bào)出本行貸款基礎(chǔ)利率的前提下，指定發(fā) 布人對(duì)報(bào)價(jià)進(jìn)行加權(quán)平均計(jì)算，形成貸款基礎(chǔ)利率報(bào)價(jià)平均利率并對(duì)外予 以公布。我國(guó)LPR形成機(jī)制于2013年10月正式運(yùn)行，運(yùn)行初期向社會(huì)公布1年期 貸款基礎(chǔ)利率。央行設(shè)計(jì)的初衷是為了進(jìn)一步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，完善金融市場(chǎng) 基準(zhǔn)利率體系，作為由

12、官定利率向市場(chǎng)利率過(guò)渡的定價(jià)基準(zhǔn)LPR被寄予厚 望，但在實(shí)際運(yùn)行過(guò)程中，IPR多參考貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)行報(bào)價(jià)，市場(chǎng)化程度 低，未能及時(shí)反映市場(chǎng)利率變動(dòng)情況，2015年10月后，LPR 一直保持4.3%左 右，幾乎沒(méi)有波動(dòng)，與貸款基準(zhǔn)利率失去了差異。直到LPR形成機(jī)制改革, 8月20日的報(bào)價(jià)下降至4.25%, 9月20日下降到4.20%,累計(jì)下降了 10bp。圖表1 LPR與貸款基準(zhǔn)利率（% ）資料來(lái)源：Wind,萬(wàn)和證券研究所此次LPR形成機(jī)制改革，主要在報(bào)價(jià)方式、期限品種、參與報(bào)價(jià)的銀行、 報(bào)價(jià)評(píng)率等方面做了調(diào)整，重點(diǎn)是引入了競(jìng)爭(zhēng)和處分機(jī)制。首先，報(bào)價(jià)方式改為按照公開(kāi)市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)形成，公開(kāi)市

13、場(chǎng)操作利率主要 指中期借貸便利利率（MLF）,中期借貸便利期限以1年期為主，反映了銀 行平均的邊際資金本錢，與MLF掛鉤有助于央行操作工具利率向貸款利率 的傳導(dǎo)；加點(diǎn)幅度那么主要取決于各行自身資金本錢、市場(chǎng)供求、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因 素，從參照固定利率轉(zhuǎn)為浮動(dòng)利率報(bào)價(jià)，讓LPR的市場(chǎng)化、靈活性特征將 更加明顯。此外，報(bào)價(jià)頻率由原來(lái)的每日?qǐng)?bào)價(jià)改為每月報(bào)價(jià)一次，可以提高報(bào) 價(jià)行的重視程度，有利于提升LPR的報(bào)價(jià)質(zhì)量，更好的反映金融市場(chǎng)利率 走勢(shì)。并且，在原有1年期期限品種基礎(chǔ)上，增加5年期以上的期限品種， 為住房抵押貸款等長(zhǎng)期貸款的利率定價(jià)提供依據(jù)，也便于未來(lái)存量長(zhǎng)期浮動(dòng)利 率貸款合同定價(jià)基準(zhǔn)向LPR轉(zhuǎn)換

14、的平穩(wěn)過(guò)渡。圖表2新的LPR形成機(jī)制（ ）MLF 3加點(diǎn)|新的LPR自身資金本錢市場(chǎng)供求風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)資料來(lái)源：萬(wàn)和證券研究所其次是擴(kuò)大報(bào)價(jià)行的數(shù)量，并且在原來(lái)的大型商業(yè)銀行的基礎(chǔ)上引入城商 行、農(nóng)商行、外資行和民營(yíng)銀行，新增加的報(bào)價(jià)行都是在同類型銀行中貸款市 場(chǎng)影響力較大、貸款定價(jià)能力較強(qiáng)、服務(wù)小微企業(yè)效果較好的中小銀行，給 LPR報(bào)價(jià)引入競(jìng)爭(zhēng)，銀行難以再協(xié)同設(shè)定貸款利率的隱性下限，打破隱性 下限可促使貸款利率下行。最后，央行將銀行的貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率應(yīng)用情況及貸款利率競(jìng)爭(zhēng)行為納入 宏觀審慎評(píng)估（MPA）,對(duì)于銀行協(xié)同設(shè)定貸款利率隱性下限等擾亂市場(chǎng)秩 序的違規(guī)行為將嚴(yán)肅處理。圖表3 LPR改革前后比

15、照改革前改革前改革后意義資料來(lái)源：央行、萬(wàn)和證券研究所報(bào)價(jià)方式參照1年期貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)行 報(bào)價(jià)按照公開(kāi)市場(chǎng)操作利率（MLF）加點(diǎn) 形成提高政策利率的傳導(dǎo) 效率參與報(bào)價(jià) 行國(guó)有商業(yè)銀行：工、農(nóng)、中、 建、交股份制銀行：中信、招商、興 業(yè)、浦發(fā)、民生增加城商行：西安銀行、臺(tái)州銀行 農(nóng)商行：上海農(nóng)商行、廣東順德農(nóng)商 行外資銀行：渣打、花旗 民營(yíng)銀行：微眾銀行、網(wǎng)商銀行增強(qiáng)LPR的代表性期限品種一年期增加5年期以上品種為房貸利率提供參考 依據(jù)報(bào)價(jià)頻率每日每月提升LPR的報(bào)價(jià)質(zhì)量二,為什么要采用LPR?()顧利率市場(chǎng)化的改革歷程在利率市場(chǎng)化改革目標(biāo)提出之前，我國(guó)一直處于低利率的利率管制時(shí)代，對(duì) 于定向支

16、持特定部門、保護(hù)和扶持國(guó)有企業(yè)起到了重要的作用，但隨著我國(guó)經(jīng) 濟(jì)不斷開(kāi)展，利率管制的弊端逐漸顯現(xiàn)，銀行吸存難度加大、居民財(cái)富縮水、 貸款市場(chǎng)資金錯(cuò)配等問(wèn)題日漸突出，在這樣的背景下，1993年十四屆三中 全會(huì)關(guān)于建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制假設(shè)干問(wèn)題的決定提出了利率市場(chǎng)化改 革的基本設(shè)想，提出“中央銀行按照資金供求狀況及時(shí)調(diào)整基準(zhǔn)利率，并允 許商業(yè)銀行存貸款利率在規(guī)定幅度內(nèi)自由浮動(dòng)”，我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的正 式拉開(kāi)序幕。圖表4利率市場(chǎng)化大事記首先放開(kāi)銀行間同業(yè)拆 借市場(chǎng)利率，之后相繼 在銀行間債券市場(chǎng)、政 策性金融債市場(chǎng)和國(guó)債 市場(chǎng)初步實(shí)現(xiàn)了利率市 場(chǎng)化放開(kāi)人民幣貸款利率上 限和存款利率下限， 20

17、07年SHIBOR正式運(yùn)行擴(kuò)大利率浮動(dòng)區(qū)間，將存款利率 浮動(dòng)區(qū)間的上限和貸款利率浮動(dòng) 區(qū)間的下限分別調(diào)至基準(zhǔn)利率的 1.1倍和0.8倍。2013年，全面放開(kāi)金融機(jī)構(gòu)貸款 利率和票據(jù)貼現(xiàn)利率管制，由金 融機(jī)構(gòu)自主確定。2014年屢次擴(kuò)大存款利率 浮動(dòng)區(qū)間上限，2015年10 月，取消商業(yè)銀行和農(nóng)村 合作全融機(jī)構(gòu)等存款利率 浮動(dòng)上限利率市場(chǎng)化進(jìn) 入新階段，重 點(diǎn)推進(jìn)利率并軌受美國(guó)金融危機(jī)影響 我國(guó)利率市場(chǎng)化陷入 停滯狀態(tài)先放開(kāi)外幣貸款利率和 大額外幣存款利率，之 后陸續(xù)放開(kāi)所有外幣的 小額存款利率下限和英 鎊、加元、瑞士法郎等 外幣存款利率限制1996-19992000-20032004-2007

18、2008-20112012-20132014-2015 201通至今成立利率定價(jià)自律機(jī)制，正式運(yùn) 行貸款基準(zhǔn)利率集中報(bào)價(jià)與發(fā)布 機(jī)制。資料來(lái)源：萬(wàn)和證券研究所1996年-1999年陸續(xù)在銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)、銀行間債券市場(chǎng)、政策性金融 債市場(chǎng)、國(guó)債市場(chǎng)初步實(shí)現(xiàn)了利率市場(chǎng)化。遵循“先外幣、后本幣，先貸款、后 存款”的思路，2000-2003年，央行陸續(xù)放開(kāi)外幣貸款利率、大額存款利率、 局部外幣的小額存款利率和所有外幣的小額存款利率下限，為人民幣存貸款利 率市場(chǎng)化改革做準(zhǔn)備，緊接著，央行2004年放開(kāi)人民幣貸款利率上限、存 款利率下限。2005年放開(kāi)金融機(jī)構(gòu)同業(yè)存款利率。2007年上海銀行間同業(yè) 拆

19、借利率（Shibor）正式運(yùn)行，對(duì)我國(guó)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的有效形成具有十分重 要的意義。受美國(guó)次貸危機(jī)影響，我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程一度停滯。2012年央行進(jìn)一步 擴(kuò)大利率浮動(dòng)區(qū)間，將存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的1.1倍， 貸款利率浮動(dòng)區(qū)間的下限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的0.8倍。2013年7月，全面放開(kāi) 金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制，取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制，同年9月成立市場(chǎng)利率 定價(jià)自律機(jī)制，并正式運(yùn)行貸款基準(zhǔn)利率集中報(bào)價(jià)與發(fā)布機(jī)制。2014年央 行屢次擴(kuò)大存款利率浮動(dòng)區(qū)間上限，同年1。月，取消對(duì)商業(yè)銀行和農(nóng)村合 作金融機(jī)構(gòu)等存款利率浮動(dòng)上限。至此，政策層面上已經(jīng)完全放開(kāi)貨幣利率、債券利率和存貸款利率，但從實(shí)際

20、效果來(lái)看，銀行間同業(yè)拆借利率與SHIBOR同期限利率走勢(shì)相關(guān)度高，體 現(xiàn)出貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)初步實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化；而存貸款利率還是參照基準(zhǔn)利 率報(bào)價(jià)，并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)真正的市場(chǎng)化。個(gè)別銀行通過(guò)協(xié)同行為以貸款基準(zhǔn)利率的 一定倍數(shù)設(shè)定隱性下限，導(dǎo)致政策利率向下傳導(dǎo)不暢，我國(guó)金融體系呈現(xiàn)出 “利率雙軌”的狀態(tài)。圖表5傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)機(jī)制（%）準(zhǔn)備金率準(zhǔn)備金率法定存款準(zhǔn)備金率等貸款類利率SLF、MLF等再貼現(xiàn)利率市場(chǎng)利率PR：銀行實(shí)際資款利 率；正、逆回購(gòu)利率;政策利率存貸款利率資料來(lái)源：萬(wàn)和證券研究所（二）傳統(tǒng)的信貸利率傳導(dǎo)機(jī)制在我國(guó)失效，亟待并軌目前，我國(guó)基本形成了 “中央銀行銀行間市場(chǎng)短期政策利率金融市場(chǎng) 中

21、其他期限和品類的利率一銀行存貸款利率”的貨幣政策傳導(dǎo)路徑，但是從市 場(chǎng)利率向存貸款利率傳導(dǎo)的過(guò)程中，也就是銀行系統(tǒng)存在明顯阻滯。原因主要有 兩個(gè)方面：一是銀行資本金缺乏，限制信貸投放能力。近年來(lái)隨著監(jiān)管力度加 大，表外融資逐步表內(nèi)化，銀行大量資金本金被占用，限制了銀行信貸投放的能 力。在資本充足率的考核壓力下，銀行會(huì)選擇保障高息差以用于資本金的補(bǔ)充。 二是銀行風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償要求高。目前經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力，民營(yíng)企業(yè)特別是小微企業(yè)經(jīng) 營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高，銀行要求的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償相應(yīng)走高，貸款利率難以下降。2018年以來(lái)，在寬貨幣的格局下，國(guó)內(nèi)利率均有所下降，但降幅卻大不相 同。截至2019年二季度末，3個(gè)月SHIBOR

22、從2017年底的4.91%下降到 2.71%,。11007從3.12%下降到2.66%;債券市場(chǎng)中，10年期國(guó)債收益率從 3.90%下降到3.23%, 5年期AA級(jí)企業(yè)債利率從5.89%降至4.90%,市場(chǎng)利率 整體下行。而從金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款各項(xiàng)利率來(lái)看，票據(jù)融資利率從5.23%下 降到3.64%, 一般貸款從5.80%到5.94%,個(gè)人住房貸款從5.26上升到 5.53%,除了市場(chǎng)化程度較高的票據(jù)融資利率，貸款利率非但沒(méi)有下降反而 有所上升。圖表6貨市市場(chǎng)利率（%）SHIBOR：3 個(gè)月銀行間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率：7天資料來(lái)源：Wind,萬(wàn)和證券研究所圖表7債券市場(chǎng)利率（%）國(guó)債到期收益率：

23、10年企業(yè)債到期收益率（AA）:5年資料來(lái)源：Wind,萬(wàn)和證券研究所圖表8金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率（%）資料來(lái)源：Wind,萬(wàn)和證券研究所三、LPR改革的影響（-）邁出利率并軌第一步，LPR仍有下降空間“利率雙軌”問(wèn)題對(duì)市場(chǎng)利率向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)形成了阻礙，2018年以來(lái)， 央行不斷就推進(jìn)利率并軌發(fā)聲，推進(jìn)利率并軌的重點(diǎn)就是培育市場(chǎng)化的貸 款定價(jià)機(jī)制。LPR形成機(jī)制將貸款利率與公開(kāi)市場(chǎng)操作利率直接掛鉤，使 公開(kāi)市場(chǎng)操作利率的變動(dòng)能夠直接向貸款端的傳導(dǎo)，構(gòu)建出“中央銀行 銀行間市場(chǎng)中期政策利率（MLF利率）LPR銀行貸款利率”的利率 傳導(dǎo)機(jī)制，提高了貨幣政策傳導(dǎo)的有效性，同時(shí)LPR機(jī)制根據(jù)18家報(bào)價(jià)行 綜合本錢而定，原理上市場(chǎng)化程度更高。MLF承當(dāng)政策預(yù)期，LPR未必等幅變化。新的LPR取決于MFL和加點(diǎn)， MLF代表政策端，承當(dāng)逆周期調(diào)節(jié)或穩(wěn)定預(yù)期的作用；加點(diǎn)局部那么由銀行 的資金本錢，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和供求關(guān)系構(gòu)成，順周期屬性相對(duì)更強(qiáng)。在當(dāng)下銀行間 市場(chǎng)流動(dòng)性充裕而通脹存在一定壓力的背景下，MLF并未立刻調(diào)降，而加 點(diǎn)局部由于銀行受政策導(dǎo)向影響，加點(diǎn)預(yù)期下降，顯示為L(zhǎng)