對(duì)沖基金基礎(chǔ)及進(jìn)階

1、對(duì)沖基金(jjn)共三十二頁(yè)2第一部分對(duì)沖基金(jjn)簡(jiǎn)介共三十二頁(yè)起源(qyun)*源于50年代的美國(guó) 當(dāng)時(shí)的操作宗旨在于利用期貨、期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品以及對(duì)相關(guān)聯(lián)的不同股票進(jìn)行實(shí)買(mǎi)空賣(mài)、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的操作技巧，在一定程度上可規(guī)避和化解投資風(fēng)險(xiǎn)。 *最傳統(tǒng)的對(duì)沖操作： 1）在購(gòu)買(mǎi)股票的同時(shí)(tngsh)買(mǎi)進(jìn)看跌期權(quán) 2）首先選定某類(lèi)行情看漲行業(yè)，然后在買(mǎi)入優(yōu)質(zhì)股的同時(shí)做空劣質(zhì)股早期的對(duì)沖基金可以說(shuō)是一種基于避險(xiǎn)保值的保守投資策略的基金管理形式。 看跌期權(quán)：1月1日，銅期貨的執(zhí)行價(jià)格為1750 美元/噸，A買(mǎi)入這個(gè)權(quán)利付出5美元；B賣(mài)出這個(gè)權(quán)利，收入5美元。2月1日，銅價(jià)跌至1695美元/噸，看跌

2、期權(quán)的價(jià)格漲至55美元/噸。此時(shí)，A可采取兩個(gè)策略：行使權(quán)利一一一A可以按1695美元/噸的中價(jià)從市場(chǎng)上買(mǎi)入銅，而以1750美元/噸的價(jià)格賣(mài)給B，B必須接受，A從中獲利50美元/噸（1750一1695一5），B損失50美元/噸。售出權(quán)利一一A可以55美元的價(jià)格售出看跌期權(quán)。A獲利50美元/噸（55一5共三十二頁(yè)定義(dngy)經(jīng)過(guò)數(shù)十年演變，隨著大量金融衍生工具的出現(xiàn)，對(duì)沖基金已經(jīng)失去對(duì)沖的內(nèi)涵，成為一種全新投資模式的代名詞即： 基于最新的投資理論和復(fù)雜的金融市場(chǎng)操作技巧,充分利用各種金融衍生產(chǎn)品的杠桿效用,承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)、追求高收益的投資模式。 “不折不扣(b zh b ku)”的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者 高

3、風(fēng)險(xiǎn)的代名詞共三十二頁(yè)對(duì)沖基金(jjn)的特點(diǎn)籌資方式的私募性 -一般是合伙人制投資活動(dòng)的復(fù)雜性 -利用各種衍生工具如期貨、期權(quán)等，采用各種手段賣(mài)空(mi kn)/買(mǎi)空等投資的高杠桿性 -利用銀行信用，在原始資金量基礎(chǔ)上幾倍甚至幾十倍地?cái)U(kuò)大投資基金操作的隱蔽性和靈活性 -沒(méi)有明確投資目標(biāo)，利用一切可操作的金融工具和組合，以最大程度獲利共三十二頁(yè)共同(gngtng)基金與對(duì)沖基金6開(kāi)放式基金(jjn)對(duì)沖基金投資目標(biāo)相對(duì)收益，基準(zhǔn)指數(shù)絕對(duì)收益，資本保全收益主要來(lái)源市場(chǎng)表現(xiàn)管理水平和市場(chǎng)表現(xiàn)投資限制管理者報(bào)酬基于資產(chǎn)規(guī)模資產(chǎn)規(guī)模及業(yè)績(jī)表現(xiàn)不能賣(mài)空，無(wú)杠桿可以賣(mài)空，使用杠桿+-Equities Ma

4、rketReturn+-Return風(fēng)險(xiǎn)管理被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理Equities Market共三十二頁(yè)傳統(tǒng)投資(tu z)與另類(lèi)投資(tu z)7傳統(tǒng)(chuntng)投資Traditional Investment股票市場(chǎng)債券市場(chǎng)貨幣市場(chǎng)房地產(chǎn)另類(lèi)投資Alternative Investment對(duì)沖基金私募股權(quán)低相關(guān)性降低組合風(fēng)險(xiǎn)提高組合回報(bào)在成熟市場(chǎng)，另類(lèi)投資是傳統(tǒng)投資的有效補(bǔ)充私募股權(quán)已在國(guó)內(nèi)得到迅速發(fā)展，可以預(yù)見(jiàn)隨著金融市場(chǎng)發(fā)展，投資工具的豐富，對(duì)沖基金在國(guó)內(nèi)前景廣闊共三十二頁(yè)不同資產(chǎn)在主要(zhyo)危機(jī)發(fā)生時(shí)的表現(xiàn)8共三十二頁(yè)A股組合(zh)與對(duì)沖基金從2001年至今，上證指

5、數(shù)的年化波動(dòng)率高達(dá)31%，承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)對(duì)沖基金與A股市場(chǎng)的相關(guān)性很低，僅為0.38，因此在A股中加入對(duì)沖基金組合可以有效降低組合的風(fēng)險(xiǎn)組合波動(dòng)率從31%降低到16%，將近一半，承擔(dān)單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得收益從0.12提高到0.34最大跌幅從71%減少到50%9共三十二頁(yè)10第二(d r)部分對(duì)沖基金投資策略共三十二頁(yè)對(duì)沖基金策略(cl)分類(lèi)11對(duì)沖基金(jjn)策略相對(duì)價(jià)值事件驅(qū)動(dòng)股票多空策略 交易轉(zhuǎn)債套利固定收益套利股票市場(chǎng)中性高息/危機(jī)證券風(fēng)險(xiǎn)套利特殊事件全球分散地域/行業(yè)多空全球宏觀管理期貨高頻交易波動(dòng)率交易資本結(jié)構(gòu)套利共三十二頁(yè)相對(duì)價(jià)值(jizh)策略策略理念：借助公式、統(tǒng)計(jì)

6、或基本面來(lái)分析各種相關(guān)金融資產(chǎn)（股票、可轉(zhuǎn)換債券、債券等）的價(jià)值，一旦相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)偏差，就運(yùn)用買(mǎi)入低估資產(chǎn)，賣(mài)出高估資產(chǎn)策略來(lái)套利更多利用同一(tngy)公司的不同產(chǎn)品進(jìn)行相互對(duì)沖，如轉(zhuǎn)債、期權(quán)、股票、債券、信用產(chǎn)品等風(fēng)險(xiǎn)特征：利用同一公司的不同產(chǎn)品對(duì)沖，基差很小，因此策略本身風(fēng)險(xiǎn)小，收益穩(wěn)定由于價(jià)差一般很小，有些基金通過(guò)杠桿放大收益，過(guò)度使用杠桿會(huì)帶來(lái)較大風(fēng)險(xiǎn)12共三十二頁(yè)事件驅(qū)動(dòng)策略(cl)策略理念：關(guān)注正在或可能會(huì)進(jìn)行重組、收購(gòu)、兼并、破產(chǎn)清算或其他特殊事件的公司，當(dāng)股票價(jià)格正確反映這些事件時(shí)，就可以從中獲利以基本面研究為基礎(chǔ)(jch)，尋找價(jià)值被低估，以及具有催化劑（事件）的公司風(fēng)

7、險(xiǎn)特征： 由于事件驅(qū)動(dòng)關(guān)注由于公司事件帶來(lái)的價(jià)格變化，因此一般情況下，與股票市場(chǎng)的相關(guān)性較低在出現(xiàn)金融危機(jī)時(shí)，事件驅(qū)動(dòng)策略容易受到市場(chǎng)的影響有些基金持股過(guò)度集中或大量持有小市值股票，容易造成流動(dòng)性問(wèn)題事件驅(qū)動(dòng)還可分為風(fēng)險(xiǎn)套利，危機(jī)證券等13共三十二頁(yè)事件驅(qū)動(dòng)策略(cl)-風(fēng)險(xiǎn)套利風(fēng)險(xiǎn)套利（并購(gòu)套利）投資于涉及兼并或收購(gòu)中的雙方公司。在換股并購(gòu)中，風(fēng)險(xiǎn)套利者通常做多被收購(gòu)公司的股票，同時(shí)做空收購(gòu)公司的股票；在現(xiàn)金并購(gòu)中，風(fēng)險(xiǎn)套利者尋求收購(gòu)價(jià)格與目標(biāo)公司價(jià)格之間的差異歷史悠久的交易策略，自1940年起在投資銀行的自營(yíng)部門(mén)開(kāi)始(kish)運(yùn)用，給投行帶來(lái)豐厚的收益。前美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)魯賓曾是高盛并購(gòu)套利

8、的負(fù)責(zé)人風(fēng)險(xiǎn)：由于談判存在不確定性以及監(jiān)管部門(mén)的反壟斷要求，并購(gòu)可能失敗14共三十二頁(yè)1994年，鮑爾森成立(chngl)專(zhuān)門(mén)從事并購(gòu)套利的 對(duì)沖基金， 1994-2007年，該基金的年復(fù)合回報(bào)率是17.78%力拓與美國(guó)鋁業(yè)競(jìng)購(gòu)加拿大鋁業(yè)15事件驅(qū)動(dòng)策略(cl)鮑爾森并購(gòu)套利2007年5月7日，美國(guó)鋁業(yè)向加拿大鋁業(yè)發(fā)出277億美元的收購(gòu)要約，合每股76美元，相對(duì)于加拿大鋁業(yè)之前最高股價(jià)61美元溢價(jià)24.6%如合并成功，新公司將控制全球市場(chǎng)約25%的份額，成為全球最大的鋁業(yè)公司。因美國(guó)鋁業(yè)報(bào)價(jià)過(guò)低及交易前景不明確，遭加拿大鋁業(yè)董事會(huì)的拒絕但市場(chǎng)預(yù)測(cè)這將引起競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià)，并購(gòu)基金紛紛買(mǎi)入加拿大鋁業(yè)2

9、007年7月12日，力拓加入競(jìng)買(mǎi)行列，以381億美元總價(jià)收購(gòu)，合每股101美元，比前一交易日加拿大鋁業(yè)89.6美元的收盤(pán)價(jià)溢價(jià)12.7%截至2007年3月，鮑爾森購(gòu)買(mǎi)980萬(wàn)股加拿大鋁業(yè)截至2007年5月，鮑爾森基金對(duì)加拿大鋁業(yè)的持股數(shù)增加到2498萬(wàn)股2007年四季度，股票全部拋售。101-61=50。共三十二頁(yè)事件驅(qū)動(dòng)策略(cl)-危機(jī)證券危機(jī)證券 （Distressed Securities)投資于正經(jīng)歷融資、運(yùn)營(yíng)困難或破產(chǎn)危機(jī)的公司債券或股票從兩種錯(cuò)誤定價(jià)中獲利：一是公司的內(nèi)在價(jià)值；二是公司不同證券的相對(duì)價(jià)值（資本(zbn)結(jié)構(gòu)套利）積極參與公司的重組過(guò)程，以此保證自己的投資利益風(fēng)險(xiǎn)：

10、對(duì)股票、債券和抵押物的正確估值，以及公司進(jìn)入司法訴訟程序的準(zhǔn)確時(shí)點(diǎn)具體表現(xiàn)在，購(gòu)買(mǎi)重大資產(chǎn)重組股票。ST股票。共三十二頁(yè)管理期貨，采用數(shù)量化、方向性的策略投資于期貨和期權(quán)市場(chǎng)，目的是跟蹤價(jià)格趨勢(shì)從而獲得收益(shuy)覆蓋能源、金屬、農(nóng)產(chǎn)品、外匯、利率、債券、股指等市場(chǎng)，交易的合約一般超過(guò)100個(gè)，以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的主要優(yōu)點(diǎn)：與傳統(tǒng)投資類(lèi)別無(wú)相關(guān)性全球期貨投資，流動(dòng)性好而且高度透明趨勢(shì)投資，無(wú)論在市場(chǎng)上漲或下跌時(shí)，都能獲利17Tactical 交易策略(cl)管理期貨共三十二頁(yè)與股票的相關(guān)性：-0.07管理期貨平均月回報(bào)市場(chǎng)下跌時(shí)：0.86%市場(chǎng)上漲時(shí)：0.15%管理期貨在金融危機(jī)，市場(chǎng)出現(xiàn)

11、大波動(dòng)的情況下往往能獲得很好的回報(bào)因此，管理期貨可以為投資組合(zh)提供“保險(xiǎn)”18Tactical 交易(jioy)策略管理期貨共三十二頁(yè)期貨套利(to l)-案例此時(shí)我們通常會(huì)考慮兩個(gè)品種之間的內(nèi)在聯(lián)系，是否具有很好的相關(guān)性，品種之間的相關(guān)性越強(qiáng)，出現(xiàn)跨品種套利機(jī)會(huì)時(shí)的投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)就越小。除了直屬的聯(lián)系外和豆粕、豆油等)，另一種較為常見(jiàn)(chn jin)的，就是替代性套利，棉花和PTA期貨之間的關(guān)系則屬于后者。共三十二頁(yè)P(yáng)TA與棉花(min hua)理論價(jià)差偏離共三十二頁(yè)上圖是自2009年1月5日棉花與PTA期貨價(jià)格指數(shù)理論價(jià)差偏離圖，從圖中可以看出棉花與PTA存在較強(qiáng)的正相關(guān)性的同時(shí)，

12、也經(jīng)常會(huì)在市場(chǎng)波動(dòng)下發(fā)生理論價(jià)差偏離，套利(to l)者可抓住偏離的時(shí)機(jī)進(jìn)行兩者之間的跨品種套利(to l)。上圖給出了理論價(jià)差偏離與較好的套利區(qū)間，套利者可以根據(jù)套利偏差值，選擇適合自己風(fēng)險(xiǎn)承受度的套利機(jī)會(huì)進(jìn)行套利交易。紅色虛線代表套利的上下限，在理論偏離值落在套利上下限以外表示存在較好的套利機(jī)會(huì)。以上圖為例，當(dāng)價(jià)差偏離值在1200點(diǎn)以上時(shí)，PTA價(jià)格被高估，此時(shí)套利可以買(mǎi)入棉花賣(mài)出PTA進(jìn)行套利；當(dāng)價(jià)差偏離值小于-850點(diǎn)時(shí)，套利者可以買(mǎi)入PTA賣(mài)出棉花進(jìn)行套利。從當(dāng)前的偏離值來(lái)看，PTA期貨價(jià)格被低估，從回歸模型來(lái)看此時(shí)可進(jìn)行買(mǎi)PTA賣(mài)棉花跨品種套利操作共三十二頁(yè)共三十二頁(yè)23Tacti

13、cal 交易策略(cl)其他全球宏觀(hnggun)：根據(jù)國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)的重大事件和趨勢(shì)，分析相關(guān)市場(chǎng)可能出現(xiàn)的變動(dòng)和走勢(shì)，從而構(gòu)建其投資組合，獲取收益投資范圍包括了股票、債券、外匯、大宗商品及其衍生品等1990年達(dá)到頂峰，約71%對(duì)沖基金均為宏觀策略，目前僅占15%左右高頻交易：通過(guò)數(shù)量化模型進(jìn)行交易對(duì)系統(tǒng)要求高有容量限制，規(guī)模受限，一般不對(duì)外部投資者開(kāi)放Renaissance、D.E. Shaw、Citadel以及高盛共三十二頁(yè)全球(qunqi)宏觀1992年狙擊英鎊1979年,歐共體組成歐洲貨幣匯率連保體系 規(guī)定各國(guó)貨幣在不偏離歐共體“中央?yún)R率”25的范圍內(nèi)允許上下浮動(dòng)，如果某一成員國(guó)貨幣

14、匯率超出此范圍，其他各國(guó)中央銀行將采取行動(dòng)出面干預(yù)。德國(guó)馬克在東西德統(tǒng)一后走堅(jiān),而英國(guó)經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致英鎊相對(duì)疲軟量子(lingz)基金大筆借貸英鎊,購(gòu)買(mǎi)馬克,后來(lái)英鎊暴跌,量子(lingz)基金在一個(gè)多月凈賺15億美元舉例說(shuō)明：原1英鎊=2馬克，投機(jī)家借3英鎊，市場(chǎng)上兌換成6馬克英鎊下跌后，1英鎊=1.5馬克，將6馬克出售，獲4英鎊，支付借的3英鎊和少量的利息。余下的即為投機(jī)收益。共三十二頁(yè)全球宏觀(hnggun)-亞洲金融危機(jī)賣(mài)空泰銖,迫使泰國(guó)放棄固定匯率制,泰銖/美元當(dāng)天急挫17%先在期市做多、匯市買(mǎi)進(jìn)泰銖，再在股市大量吃進(jìn)造成跟風(fēng)，等股市升到外資機(jī)構(gòu)都看空的時(shí)候(sh hou)再在期市反

15、向做空同時(shí)大量拋售股票和泰銖造成恐慌性拋售。其實(shí)金融危機(jī)主要是泰國(guó)奉行的金融和貨幣政策造成的索羅斯只是一個(gè)導(dǎo)火索和助推器，泰國(guó)當(dāng)時(shí)的外匯儲(chǔ)備只有300個(gè)億卻一心想發(fā)展成為世界金融中心。 1998年8月初,乘美股動(dòng)蕩/日?qǐng)A持續(xù)走低之際,量子基金和老虎基金開(kāi)始炒賣(mài)港元: 首先向銀行借來(lái)大量港元在市場(chǎng)上拋售，換來(lái)美元借出以賺取利息，同時(shí)大量賣(mài)空港股期貨. 恒生指數(shù)從16000點(diǎn)，跌到4000點(diǎn)時(shí)。有神秘資金進(jìn)入，同時(shí)，向交易所借股票意欲再繼續(xù)拋空時(shí)，得到的回答卻是不借。恒生指數(shù)到收市時(shí)，港股8000點(diǎn)幾乎全部收復(fù)了當(dāng)天上午的失地。索羅斯損失8億美元出局。但是，香港的金融市場(chǎng)以及自由港名聲從此一蹶不振

16、，遭受極大破壞。 1998年11月底。量子基金在金融危機(jī)中3個(gè)多月凈賺20億美元。亞洲金融危機(jī)共三十二頁(yè)26第三部分關(guān)于對(duì)沖基金(jjn)的幾點(diǎn)認(rèn)識(shí)共三十二頁(yè)對(duì)沖基金投資管理可以分為二種模式：集中型和分散型集中型管理依賴于關(guān)鍵人物的決策，風(fēng)險(xiǎn)大，好基金往往會(huì)有較高的收益和較大的波動(dòng)率集中(jzhng)型管理一般投資較為集中(jzhng)，對(duì)基本面研究較深入投資(tu z)管理模式集中型27基金管理人研究員研究員研究員集中型管理風(fēng)險(xiǎn)管理投資決策共三十二頁(yè)分散型管理避免了過(guò)分依靠明星經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)，收益波動(dòng)小，但基金收益大致回歸到平均水平大多數(shù)基金往往介于(ji y)集中型和分散型的模式之間28投資(

17、tu z)管理模式分散型基金管理人投資經(jīng)理（子賬戶）投資經(jīng)理（子賬戶）投資經(jīng)理（子賬戶）獨(dú)立投資決策分散型管理風(fēng)險(xiǎn)管理資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)管理指標(biāo) 最大部位限制 最大損失 分散性要求 行業(yè)限制 凈頭寸限制 VaR限制 流動(dòng)性要求 杠桿限制共三十二頁(yè)對(duì)沖基金研究(ynji)的特點(diǎn)對(duì)沖基金都采用自下而上的研究體系，由研究產(chǎn)生(chnshng)投資理念，研究占據(jù)重要的位置29對(duì)沖基金研究體系基本面研究數(shù)量化研究 管理期貨、統(tǒng)計(jì)套利、高頻交易等策略純粹以數(shù)量化研究為基礎(chǔ) 成立專(zhuān)門(mén)的研究中心，招募PhD進(jìn)行研發(fā) 由于數(shù)據(jù)處理以及自動(dòng)化交易，對(duì)IT系統(tǒng)要求很高，EA。 多/空股票策略、事件驅(qū)動(dòng)等多以基本面為基礎(chǔ)，

18、門(mén)檻較低，在對(duì)沖基金中占了絕大多數(shù)相對(duì)價(jià)值策略也需要基本面進(jìn)行支持，其數(shù)學(xué)工具相對(duì)簡(jiǎn)單。 部分多重策略的基金兩者兼而有之研究的多樣性，使得對(duì)沖基金收益來(lái)源更分散，選擇不同種類(lèi)對(duì)沖基金能夠有效分散風(fēng)險(xiǎn)共三十二頁(yè)第四部分國(guó)內(nèi)未來(lái)可開(kāi)展(kizhn)的策略30共三十二頁(yè)股指( zh)期貨帶來(lái)的套利機(jī)會(huì)股指期貨套利期現(xiàn)套利：當(dāng)基差（期貨和現(xiàn)貨之價(jià)差）大于一定數(shù)量時(shí)出現(xiàn)機(jī)會(huì)買(mǎi)入一籃子滬深300指數(shù)標(biāo)的股票，賣(mài)空相應(yīng)金額的股指期貨買(mǎi)入與指數(shù)掛鉤的基金，賣(mài)空相應(yīng)金額的股指期貨，目前有滬深300指數(shù)基金負(fù)價(jià)差：反向套利跨期套利：不同交割月份合約的價(jià)差超過(guò)合理范圍而出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)封閉式基金對(duì)于(duy)傳統(tǒng)的封閉式基金，利用股指期貨對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，以獲得折價(jià)收益創(chuàng)新型基金目前推出的創(chuàng)新型基金都隱含期權(quán)（波動(dòng)率），通過(guò)股指期貨對(duì)沖，可以獲得相應(yīng)的波動(dòng)率，例如瑞和小康、瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)等31共三十二頁(yè)內(nèi)容摘要對(duì)沖基金。*最傳統(tǒng)的對(duì)沖操作：。2）首先