汽車行業(yè)6月行業(yè)動態(tài)報告：下游銷量跌幅收窄新能源汽車增速穩(wěn)定

1、 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark20 o Current Document 一、經(jīng)濟疲軟，汽車行業(yè)景氣度下滑2 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document （-）汽車行業(yè)是我國最重要的支柱產(chǎn)業(yè)之一2 HYPERLINK l bookmark28 o Current Document （二）行業(yè)需求和未來變化2.行業(yè)下游需求疲軟,已從增量市場轉(zhuǎn)向存量市場2.行業(yè)去庫存進(jìn)行中,銷量經(jīng)歷探底過根2 HYPERLINK l bookmark30 o Current Document （三）政策支持行業(yè)開展3 HYPERLIN

2、K l bookmark32 o Current Document （四）行業(yè)分析4（2）盈利能力5（3）運營能力6 HYPERLINK l bookmark34 o Current Document 二、行業(yè)周期下行，由增量市場轉(zhuǎn)向存量市場8 HYPERLINK l bookmark36 o Current Document （一）行業(yè)景氣周期8 HYPERLINK l bookmark0 o Current Document （二）競爭結(jié)構(gòu)10 HYPERLINK l bookmark2 o Current Document （三）技術(shù)對行業(yè)未來成長的影響10 HYPERLINK l bo

3、okmark4 o Current Document 三、行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)及建議10 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document （一）新能源產(chǎn)業(yè)需防止“大躍進(jìn)”式開展10 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 四、行業(yè)在資本市場的開展11 HYPERLINK l bookmark10 o Current Document 五、投資建議及股票池12（-）投資建議12 HYPERLINK l bookmark14 o Current Document 六、風(fēng)險提示14 HYPERLINK l bookmark16 o

4、 Current Document 七、附錄（國內(nèi)外比擬等其他認(rèn)為重要的內(nèi)容）14 HYPERLINK l bookmark18 o Current Document （一）汽車板塊行情回顧14（二）競爭結(jié)構(gòu)整車行業(yè)集中度不斷提高，頭部效應(yīng)加劇，整體屬于壟斷競爭狀態(tài)；潛在進(jìn)入者的門檻高，存 在技術(shù)壁壘和政策壁壘；新能源車的高速滲透將會成為傳統(tǒng)燃油車的威脅，具有明顯的可替代特征。 大局部整車廠商對于上游供應(yīng)商議價能力整體較強，對于下游的購買者議價能力比擬弱，有比擬明 顯的成熟期行業(yè)特征。大局部零部件廠家上游受原材料價格周期波劫影響，下游受整車廠壓制，除少數(shù)行業(yè)龍頭外， 整體議價能力均偏弱。而隨著

5、新能源汽車的快速普及，相關(guān)零配件的需求快速提升，伴隨特斯拉 Model 3的放量，特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)零部件標(biāo)的極大受益。傳統(tǒng)零部件行業(yè)趨緊，新能源零部件 具有明顯成長期行業(yè)特征。（三）技術(shù)對行業(yè)未來成長的影響電動化、智能化是未來主旋律新能源汽車將在全球汽車存量市場中創(chuàng)造替換性需求，目前新能源車銷量已進(jìn)入加速滲透階 段。根據(jù)乘聯(lián)會統(tǒng)計顯示，2018年中國新能源乘用車市場全年銷量102萬輛，同比大幅增長 83 3與此同時，Tesla Model 3產(chǎn)能爬坡、歐洲傳統(tǒng)車企電動化快速轉(zhuǎn)型的推動下，2018年 海外市場新能源汽車市場也保持著40船的高增速，2018H2更攀升至60%以上，汽車新能源化 已形

6、成不可逆趨勢。我們預(yù)計到2025年中國新能源乘用車銷量將到達(dá)1,100萬輛，2019-2025年增長1078%, 7年CAGR 40% ,假設(shè)乘用車（燃油+新能源）7年CAGR為，那么2025年燃油車銷量將下降 37%到1,422萬輛，為2018年的2/3不到，我們認(rèn)為，2017年大概率為國內(nèi)燃油車銷量的歷 史頂點。相比傳統(tǒng)燃油汽車，電動化汽車的技術(shù)核心是電池、電機以及電控系統(tǒng)。全新的技術(shù)需要充 足的科研儲藏，前期投入較大。目前制約新能源汽車技術(shù)的瓶頸主要集中在電池及材料等。而智能化產(chǎn)業(yè)鏈包括感知層、決策層、執(zhí)行層，三層涉及到單車幾十個部件。其產(chǎn)業(yè)鏈主要 由OEM、Tieri （ADAS）廠商

7、、Tier2 （電子轉(zhuǎn)向、電子制動、毫米波雷達(dá)等）供應(yīng)商構(gòu)成。感知層只要由毫米波雷達(dá)以及攝像頭執(zhí)行，24Ghz是目前應(yīng)用端主流，更高精度的激光雷 達(dá)也將隨著本錢降低由高端車型陸續(xù)下放。決裝層作為人工智能應(yīng)用層較熱門的自動駕駛研究一 直是國際互聯(lián)網(wǎng)公司最核心的商業(yè)化工程之一（技術(shù)龍頭為Waymo. Mobil eye）。各科技及制造 業(yè)領(lǐng)先的國家都在積極通過政策法規(guī)推動無人駕駛技術(shù)開展和落地，中國也在加速推進(jìn)，國內(nèi) 互聯(lián)網(wǎng)及初創(chuàng)公司已占據(jù)一定先發(fā)優(yōu)勢。執(zhí)行層主要包含EPS的研發(fā)應(yīng)用（電控剎車、轉(zhuǎn)向、驅(qū) 動），國內(nèi)局部廠商目前成功切入Tier2供應(yīng)商產(chǎn)業(yè)鏈，未來仍有較大空間。隨著科創(chuàng)版設(shè)立， 將利

8、好國內(nèi)智能駕駛產(chǎn)業(yè)鏈，加速汽車智能化開展。三、行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)及建議（一）新能源產(chǎn)業(yè)需防止“大躍進(jìn)”式開展中國新能源汽車產(chǎn)銷量已連續(xù)三年居世界首位。但蓬勃的開展勢頭中，也有暗礁潛藏。第一大風(fēng)險是結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩。結(jié)構(gòu)上，國內(nèi)新能源汽車低端產(chǎn)能過剩與高端產(chǎn)能缺乏并 存。出現(xiàn)了盲目擴張、投資過熱的趨勢，一些低水平企業(yè)采取低質(zhì)低價競爭方式擾亂市場，產(chǎn)品 從設(shè)計到制造質(zhì)量參差不齊，影響了產(chǎn)業(yè)開展的整體水平。第二大風(fēng)險是市場競爭。這種競爭既來自傳統(tǒng)燃油汽車，也來自國外的新能源汽車品牌。特斯拉近期三次降價，使Model 3最低售價到達(dá)40萬左右，鞏固了其在高端電動車領(lǐng)域的霸主 地位。目前我國新能源汽車與傳統(tǒng)燃

9、油車相比沒有明顯的競爭優(yōu)勢，與國際上先進(jìn)的新能源汽車也 仍然有較大差距。第三大風(fēng)險是資源環(huán)境的制約。隨著新能源汽車數(shù)量增加，全球金屬資源爭奪日益激烈。而我國金屬鋰、牯等主要動力電池資源缺乏，資源穩(wěn)定供應(yīng)和價格穩(wěn)定的挑戰(zhàn)較大。同時，動力電 池回收利用、用電清潔化等問題也日益突出。所謂清潔能源，如果不把后期包池回收問題作為重要 汽車后產(chǎn)業(yè)鏈來對待，將是一個偽命題。我們建議，國家有關(guān)部門應(yīng)建立相應(yīng)監(jiān)督機制，從生產(chǎn)資質(zhì)發(fā)放條件、生產(chǎn)過程監(jiān)督及產(chǎn)品 測試監(jiān)管到后期電池回收等后產(chǎn)業(yè)鏈的支持，全而且合理地支持產(chǎn)業(yè)開展。調(diào)整合理補貼政策， 將補貼精準(zhǔn)發(fā)放到優(yōu)秀企業(yè)手中。四、行業(yè)在資本市場的開展目前A股上市的汽

10、車行業(yè)公司共有182家，截止2019年6月25日收盤，總市值共18090 余億元，市盈率(TTM) 22倍，處于歷史低點。圖16:汽車行業(yè)市值占A股總市值圖17:各行業(yè)PE值(TTM)比照資料來源:wind,中國銀河證券研究院資料來源:wind,中國銀河證券研究院圖18:汽車行業(yè)歷年P(guān)E變化資料來源:wind,中國銀河證券砒究院全球來看，德國上市的汽車行業(yè)公司市盈率(2017年12月31日為準(zhǔn))的平均數(shù)為12.37 倍PE,多數(shù)處于520倍區(qū)間。美國上市的汽車行業(yè)公司市盈率(2017年12月31日為準(zhǔn)) 的平均數(shù)為倍14.97倍PE。多數(shù)處于1030倍區(qū)間。五、投資建議及股票池(一)投資建議今

11、年以來乘用車行業(yè)需求持續(xù)下行，預(yù)計6月行業(yè)增速環(huán)比、同比降低于預(yù)期。整車廠盈 利能力減弱，優(yōu)質(zhì)品牌銷量將保持增長，龍頭業(yè)績保持穩(wěn)健上行；商用卡車市場，重卡行業(yè)高基數(shù) 將壓制四季度增長。客車板塊在面臨補貼門檻提升、補貼金額退坡背景下，預(yù)計行業(yè)整合將加速， 龍頭公司有望提升市占率；零部件板塊受整車廠四季度促銷影響或有價格壓力。個股方面，建議 關(guān)注符合產(chǎn)業(yè)趨勢，具有長期競爭力的龍頭公司。無論是產(chǎn)業(yè)鏈上中下游，未來都是圍繞著品牌、 企業(yè)管理與資源等多方面的競爭。所以，從行業(yè)大趨勢來看，個股方面，整車企業(yè)建議關(guān)注日系 強周期的廣汽集團(6O1238.SH),以及龍頭企業(yè)上汽集團(600104.SH)。零

12、部件行業(yè)建議關(guān)注 旭升股份(603305.SH)、星宇股份(601799.SH)等。截止6月25日周二收市，汽車行業(yè)指數(shù)本周下降1.27%,報3768. 64點；上證綜指下降 0. 66%,報2982. 07點；滬深300指數(shù)下降0.85%,報3801.31點。2019年以來，汽車行業(yè)指 數(shù)上升10. 35%,同期上證綜指上升19.57%,滬深300指數(shù)上升26. 26%。本周重點覆蓋個股呈 下降趨勢，僅有上汽集團(000338. SZ)略微上漲，周上升0.08%;福松玻璃(600660. SH)降 幅為-1.68% ;濰柴動力(000338.SZ)和星宇股份(601799. SH)本周均有不

13、同程度下跌，周跌幅 分別為2. 54%和3. 36%;總體來看，本周汽車行業(yè)板塊表現(xiàn)弱于大市。表3:汽車核心組合行情回顧資料來源：wind.中國銀河證券研究院股票代碼股票名稱權(quán)篁周漲幅（如年初至今減精絕對收益率（%）相對收益率G,入選至今）600104. SH上汽集團2510. 08-5.21-19. 26-18. 77600660. SH福址欣炳251-1.68-1.69-1.69-12.04000338. SZ蒸柒動力25-2.5459.4859.4849. 13601799. SH星宇股份25-3. 3651.5651.5641. 21圖19:核心推薦組合近一年收益率變動（等權(quán)重）25%

14、20%25%20%核心組合上證指數(shù) 汽車行業(yè)指數(shù)資料來源:wind,中國銀河證券研究院六、風(fēng)險提示人均可支配收入增速下降，汽車銷量不達(dá)預(yù)期。七、附錄（國內(nèi)外比擬等其他認(rèn)為重要的內(nèi)容）（一）汽車板塊行情回顧截止6月25日周二收市，汽車行業(yè)指數(shù)近5日上升2.80%,報3768.64點；上證綜指上升 3.27%,報2982. 07點：滬深300指數(shù)上升4. 01%,報3801.31點。2019年以來，汽車行業(yè)指 數(shù)上升10. 35%,同期上證綜指上升19.57%,滬深300指數(shù)上升26.26%,總體來看，今年汽車 行業(yè)板塊較大市偏弱。表4：汽車與A股綜合指數(shù)行情回顧講擰決者；wind,中國銀河證券研

15、究,院證券代碼證券角稱最新股價5日漲跌幡（%20日漲跌幅（）年初至今漲跌幅3801880. SI汽車（中萬）3, 768. 642. 802.8310. 35000001. SH上證擦指2,982. 073. 274. 1919. 57000300. SH滬深3003,801.314.015.6426. 26399006. SZ創(chuàng)業(yè)板指1,498. 473.892.919. 83399001. SZ深證成指9,118.103. 844. 2325. 94插圖目錄 TOC o 1-5 h z 圖1.汽車工業(yè)總產(chǎn)值歷年變化及占GDP比重2圖2.中國汽車銷量歷年變化及占比2圖3:乘用車歷年銷量走勢（

16、萬臺）4圖4:乘用車2018-2019年月度銷量走勢（臺）4圖5:乘用車營收同比（單位：億元）4圖6:上汽、廣汽、比亞辿2017-2019Q1總營收（億元）4圖7:乘用車行業(yè)毛利率及其增長率（） 5圖8:上汽、廣汽、比亞辿2017-2019Q1毛利率（） 5圖9:乘用車行業(yè)歸母凈利及增長率（億元）5圖10:上汽、廣汽、比亞迪2017、2018Q4歸母凈利（億元）5圖II:乘用車行業(yè)期間費用率及其增長率6圖12:上汽、廣汽、比亞迪2017-2019Q1期間費用率6圖13:中國汽車千人人均保有量增長情況9圖14:各國千人人均保有量（輛）9圖15:各省市千人保有量9圖16:汽車行業(yè)市值占A股總市值I

17、I圖17:各行業(yè)PE值（TTM）比照il國18:汽車行業(yè)歷年P(guān)E變化12圖19:核心推薦組合近一年收益率變動（等權(quán)重）13表格目錄表1:乘用車整車企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈值變化情況（單位：億元）6表2.汽車行業(yè)杜邦分析結(jié)果7表3:汽車核心組合行情回顧13表4:汽車與A股綜合指數(shù)行情回顧14一、經(jīng)濟疲軟，汽車行業(yè)景氣度下滑（一）汽車行業(yè)是我國最重要的支柱產(chǎn)業(yè)之一汽車行業(yè)是我國最重要的支柱產(chǎn)業(yè)之一，汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈長，上下游延伸至實體經(jīng)濟的諸多方面，是國 民經(jīng)濟開展的中流砥柱，對經(jīng)濟增長有至關(guān)重要的拉動作用。2015年我國汽車產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)工業(yè)總產(chǎn)值2.84萬 億元，占國民經(jīng)濟總產(chǎn)值4.14%。經(jīng)過十多年的高速

18、增長，我國汽車銷量從2005年的576萬輛增長到2017的2901萬輛，中國汽車市場 年銷量連續(xù)世界第一，占全球汽車市場銷量的比重超過30%o 2015年開始，我國汽車工業(yè)總產(chǎn)值已超過2.8 萬億元，2017年汽車制造從業(yè)人數(shù)超過470萬人。圖1.汽車工業(yè)總產(chǎn)值歷年變化及占GDP比重圖2.中國汽車銷量歷年變化及占比汽車工業(yè)怠聲值一汽車工業(yè)總產(chǎn)值占GDP比重2010040 及 血3。品而1用1衩裨研耕研耕蜿護(hù)召護(hù)耕社,中國汽主消里一中國消里占世界汽車/里比里40%30%20*10%資料來源:Wind,中國銀河證卷研究院資料來源:Wind,中國銀河證券研究院（二）行業(yè)需求和未來變化.行業(yè)下游需求疲

19、軟，已從增量市場轉(zhuǎn)向存量市場汽車行業(yè)進(jìn)入低速增長期，20142016年國內(nèi)汽車行業(yè)經(jīng)歷了較高增長時期，全國乘用車銷 量同比增長分別為9.9%、7.2 和15. 1 %,而2017年-2018年增速放輟，銷量同比增速分另為 1.9%和-4.032018年受中西部購車需求下降以及購置稅政策退出影響，銷量集體承壓。行業(yè) 集中度持續(xù)提升，2018年乘用車領(lǐng)域的優(yōu)勢自主品牌集中度加速提升，龍頭優(yōu)勢更加明顯；商 用車經(jīng)過長期競爭，格局已相對穩(wěn)定。補貼退坡迫使新能源汽車產(chǎn)品升級使得2018年成為私人新能源汽車消費元年，新能源汽 車銷售持續(xù)升溫，而新能源汽車產(chǎn)品的成熟同時伴隨大量智能化的配置帶來產(chǎn)品形態(tài)的整體

20、升級。 新能源汽車或?qū)⒊蔀?-10年內(nèi)存量市場中高替換性需求細(xì)分市場。.行業(yè)去庫存進(jìn)行中，銷量經(jīng)歷探底過程2018年汽車行業(yè)庫存持續(xù)增加，終端折扣持續(xù)提升，全年銷量下滑4% o隨著國六標(biāo)準(zhǔn)即 將實施，2019年七月之前將是各大廠家去庫存階段。整車廠商正通過主動減產(chǎn)的方式降低前期 積壓庫存。從2018年12月起，行業(yè)折扣度增高，進(jìn)入去庫存階段。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示， 2019年5月乘用車零售同比下降12%5 ,環(huán)比4月銷量在月初休假4天的基礎(chǔ)上仍增紫4.8 。我們認(rèn)為，隨著近兩個月國六實施的消息逐步落地，6月巳經(jīng)進(jìn)入消化庫存的加速期，廠商促 銷力度空前加大；政策端來看，近期頻繁出臺的政策推動了汽車

21、在內(nèi)的消費品更新升級，并逐漸 破除了乘用車消費障礙，車市銷量將觸底反彈，預(yù)計6月份將環(huán)比5月持續(xù)改善。(三)政策支持行業(yè)開展促消費政策體系完善，針對性促進(jìn)汽車消費2018年9月20日，中共中央國務(wù)院關(guān)于完善促進(jìn)消費體制機制進(jìn)一步激發(fā)居民消費潛力的假設(shè)干 意見指出實行鼓勵和引導(dǎo)居民消費的政策，從供需兩端發(fā)力，枳極培育重點領(lǐng)域消費細(xì)分市場，營造平安 放心消費環(huán)境，提升居民消費力和預(yù)期。點評：我們認(rèn)為，此舉將利好汽車消費市場供需端平衡，對供給端施以更加嚴(yán)格的生產(chǎn)平安標(biāo)準(zhǔn)，對需 求端給與消費者更多鼓勵政策，引導(dǎo)汽車消費市場逐漸成熟。2019年1月29日，發(fā)改委等十部門印發(fā)進(jìn)一步優(yōu)化供給推動消費平穩(wěn)增長

22、促進(jìn)形成強大國內(nèi)市 場的實施方案(2019年)明確指出要多措并舉促進(jìn)汽車消費，更好滿足居民出行需要，促進(jìn)農(nóng)村消費提質(zhì) 升級，拉動城鄉(xiāng)消費聯(lián)動開展。點評：我們認(rèn)為，汽車下鄉(xiāng)將進(jìn)一步拉動自主品牌銷量，在目前增量轉(zhuǎn)存量市場的大背景下深入挖掘細(xì) 分需求，將對目前下行中的車市提供一定增量作用。2019年5月28日，廣東省委辦公廳、廣東省政府辦公廳出臺廣東省完善促進(jìn)消費體制機制實施 方案。其中，方案提出逐步放寬廣州、深圳兩地汽車搖號和競拍指標(biāo)：珠三角區(qū)域內(nèi)互遷在用車排放限值 在一定過渡期可執(zhí)行國五標(biāo)準(zhǔn)。點評：廣州深圳擴大了準(zhǔn)購規(guī)模，將刺激局部潛在消費力進(jìn)入市場。這對于持續(xù)調(diào)整中的國內(nèi)車市而言， 首先是給予

23、全社會的購車用戶消費信心的促進(jìn)，同時起到迅速拉動低迷車市需求的直接效應(yīng)。結(jié)構(gòu)方面，廣州 明確鼓勵節(jié)能車指標(biāo)限額增加，對融合動力汽車?yán)谩?月6日，發(fā)改委印發(fā)推動重點消費品更新升級，暢通資源循環(huán)利用實施方案(2019-2020年)， 重點聚焦汽車、家電、消費電子產(chǎn)品領(lǐng)域。點評：此次政就的宏現(xiàn)引導(dǎo)性很好，未來地方政府的乘用車限購行為將逐漸放開，新能源車不限購不限 行。（四）行業(yè)分析乘用車行業(yè)（1）成長能力2019年5月乘用車銷量總計156. 67萬輛，同比下降13（5 ,環(huán)比4月銷量在月初休假4天的基礎(chǔ)上仍增長4% ,。圖3:采用車歷年銷量走勢（萬臺）圖4:采用車2018-2019年月度銷量走勢（

24、臺）2008 2009-2010-2011201220132014 20152016201/*2018 2019資料來源:獲聯(lián)會,中國銀河證券研究浣資料來源:乘聯(lián)會,中國銀河證券研究除銷量的下滑導(dǎo)致乘用車行業(yè)營收也出現(xiàn)下降，2019年第一季度乘用車行業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入 3,129.14億元，同比減少13.56%,環(huán)比減少15.85虬 其中,上汽集團（600104. SH）與廣汽 集團（601238. SH）營收下降幅度分別為16.18%、26.11%,比亞迪（002594. SZ）受益于新車 強周期帶來新能源乘用車的大幅放量，收入同比增長22.50%。其他大局部乘用車整車上市公 司營收跌幅均在10

25、%以上。圖5：氽用車營收同比（單位：億元）圖6:上汽、廣汽、比死迪2017-2019Q1總營收（億元）資料來源:wind,中國銀河證券研究院資料來源:wind,中國銀河證券研究院資料來源：wind,中國銀河證券研究院行業(yè)趨勢下行中，合資相比自主品牌更為穩(wěn)健。從車型上看，5月份各大車型種類皆以不 同幅度下滑，其中轎車同比下降幅度較小，為-2. 5%,而SUV和MPV同比下降幅度分別為14.8% 和14.制。從車型等級來看，5月豪華車引領(lǐng)消費升級表現(xiàn)良好，零售同比增長9.4%,主流合 資品牌零售下降5. 2%,自主品牌零售下降26.5%。(2)盈利能力2019一季度乘用車行業(yè)費用率上升，盈利能力承

26、壓，歸母凈利同比下降41.40%。從毛利率方面看，2019Q1乘用車行業(yè)毛利率為12.99%,同比下降0.09個百分點，總體來 看整車行業(yè)毛利率保持相對穩(wěn)定。從公司看，上汽集團(600104. SH) 19Q1毛利率為12.05%, 同比下降了 0.24個百分點，基本與去年同期持平，毛利率保持穩(wěn)定；廣汽集團(601238. SH) 19Q1毛利率為10.21%,同比下降11.52個百分點，毛利率降幅略大，主要系廣汽傳祺GS4銷 量下行以及降價促銷等原因影響；比亞迪(002594. SZ)因新車強周期放量，毛利率較去年同期 上升2. 35個百分點。圖7：乘用車行業(yè)毛利率及其增長率()圖出上汽、廣

27、汽 比亞迪2017-2019Q1毛利率(%)2O15Q12016Q12W7Q12018Q12019Q1m毛利本陽* W2O15Q12016Q12W7Q12018Q12019Q1m毛利本陽* W資料來源:wind,中國銀河證券研究院資料來源:wind,中國銀河證券研究院資料來源：wind,中國銀河證養(yǎng)研究院歸母凈利方面，Q1乘用車行業(yè)上市公司合計實現(xiàn)歸母凈利潤102. 76億元,比照2018年 同期175.37億元的歸母凈利泗，同比下降了 41.40%,主要系車市價格受到抑制，低價頻現(xiàn)， 壓縮利潤空間。從公司看，比亞迪(002594. SZ) 18Q4歸母凈利潤同比上升635.29%,主要新 能

28、源汽車2018年整體銷量上升勢頭強勁，下半年新款唐、秦等新車強周期加持，使其銷量表 現(xiàn)依然良好，環(huán)比仍呈大幅上升趨勢。上汽集團(600104. SH)的歸母凈利同比下降15.00%, 廣汽集團(601238. SH)的歸母凈利同比下降28.40%。2019年第一季度，行業(yè)頭部車企整體業(yè) 績低于預(yù)期。圖9:柒用車行業(yè)歸母凈利及增長率(億元)圖10:上汽、廣汽、比亞迪2017、2018Q4膽母冷利(億元)資料來源：wind,中國銀河證券研究院資料來源：wind,中國銀河證券研究院期間費用率方面，乘用車板塊2019Q1期間費用率為9.55%, 2018年同期期間費用率為 11.85%,減少了 1.3

29、0個百分點，主要由于新會計準(zhǔn)那么將研發(fā)費用獨立所致。2019Q1的銷售費 用為197. 09億元，同比降低13.98%; Q1管理費用為97.81億元，較去年同期的166. 88億元 下降41. 39%,由此帶來期間費用率較去年同期的大幅下降。從公司耒看，上汽集團(600104. SH) 的銷售費用與研發(fā)費用同比降幅較大。圖11：乘用車行業(yè)期間費用率及其增長率圖12:上汽、廣汽、比亞迪2017-2019Q1期間費用率2015Q12016Q12017Q12O18Q12O19Q1一三費確言收入-II長率2015Q12016Q12017Q12O18Q12O19Q1一三費確言收入-II長率1500*1

30、0005.0O10.00*-5.0O*-10.00*15,00*資料來源：wind.中國銀河證卷研究院資料來源：wind.中國銀河證卷研究院資料來源:wind.中國銀河證券研究院(3)運營能力經(jīng)營性現(xiàn)金流：2019Q1乘用車行業(yè)上市公司實現(xiàn)的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-262. 29億元， 同比下降44. 97o從公司看，降幅主要來源于廣汽集團(601238. SH),主要系自主品牌銷量 低迷所致，據(jù)其一季度產(chǎn)銷快報，廣汽自主品牌銷量下降了 41.04%；長安汽車(601633.SH) 實現(xiàn)32. 59億元凈額，主要原因是收到其他與經(jīng)營活動相關(guān)現(xiàn)金，Q1的經(jīng)營性現(xiàn)金流/營業(yè)收入 為20.36%。從公司

31、看，一汽夏利(000927. SZ)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈值同比下降3.32%；廣汽 (601238. SH)下降 386. 37%；上汽集團(600104. SH)下降了 15.19%；比亞迪(002594. SZ) 上升了 287.16%；長城汽車(601633. SH)下降10. 01個百分點。表1：乘用車整車企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈值變化情況(單位：億元)證券代碼證券簡稱2017022017032017042018Q1201802201803201804201901000572.SZ海馬汽車-10. 0314. 62-21.79-0. 860.420. 584. 741.53000625.SZ長安汽

32、車6. 33-42.12-21.1726. 3617.65-34.78-48. 1132. 59000927. SZ一汽夏利-2. 2410. 329. 396. 53-0.48-1.63-3. 560. 89002594.SZ比亞迪-6. 02-2. 83-3.1-2.41-3. 14-3. 73-3. 77-2. 49600104.SH上汽集團1.546. 71-7.44-5.696. 090.17-23. 71-9. 28600418.SH江淮汽車-10. 5241.6656. 72-2. 18-13. 8982. 5758. 734. 08601127. SH小康股份196.9852.

33、6144. 17-155. 68-174. 7937. 12383. 11-179. 33601238. SH廣汽集團-13. 68-11.9-15. 87-25.08-1.16-15.26.910. 29601633. SH長城汽車-1.56-1.097.416. 561.72-2.585.42-3.05601777. SH力帆股份7.652.48105.99-12.4-25. 43-14. 3639.5-60. 31000980. SZ眾恭汽車137. 11-12. 43-81.72-15. 78157. 2423. 1332.39-17. 36000800. SZ一汽轎車-2.910.

34、79-0.13-2-0. 260. 072. 76-1.64行業(yè)總體302. 6558. 8272.46-182.63-36. 0371.36454. 41-234. 08資料來源:Wind,中國銀河證卷研究院（4）杜邦分析從細(xì)分行業(yè)來看，汽車零部件行業(yè)ROE普遍好于整車制造行業(yè)。但汽車行業(yè)總體盈利能力呈 下降趨勢。各子行業(yè)ROE同比下降，其中客車、貨車跌幅較大，根據(jù)杜邦定律，由于2019Q1汽 車行業(yè)凈利率的降低與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下滑，造成了凈資產(chǎn)收益率的下行。表2.汽車行業(yè)杜邦分析結(jié)果指標(biāo)時間汽車零部件汽車整車201720182019201720182019ROE/ （整體法）一季報2. 85

35、2.992.433. 683. 101.86中報6. 096. 52-6. 675. 79-三季報9. 278. 77-9. 657. 70-年報12.448. 42-12. 709.31-銷售凈利率4 （整體法）一季報7.448. 036. 656. 435.603.94中報7. 778. 20-5.795.21-三季報7. 797. 65-5.494.82-年報7. 705. 72-5. 164. 18-資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率/次（整體法）一季報0. 200.190.180. 250.250.21中報0. 400. 40-0. 500.49-三季報0. 610. 58-0. 760. 72-年報0.

36、830. 79-1.050.96-權(quán)益乘數(shù)（終體法）一季報2.012.012.082.452. 582. 57中報2. 042.07-2.552.65-三季報2. 022.05-2. 552.55-年報2.012.08-2. 612.65-（5）行業(yè)月度銷量點評5月銷量同比降幅收窄，環(huán)比小幅攀升，符合預(yù)期。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，2019年5月乘用 車零售同比下降12.5 ,%環(huán)比4月銷量在月初休假4天的基礎(chǔ)上仍增長4.8 ，從車型上看5 月份各大車型種類皆以不同幅度下滑，其中轎車同比下降幅度較小，為-2.5 ，廉SUV和MPV同 比下降幅度分別為14. 8%和14.9 %從車型等級來看，5月豪華

37、車引領(lǐng)消費升級表現(xiàn)良好， 零售同比增長9.4%,主流合資品牌零售下降5.%,自主品牌零售下降26.% o o5月新能源乘用車銷量增長相對平緩5月新能源乘用車銷量為9.7萬臺，環(huán)比4月增長 5.8%同比增長5.4%.其中A級車增量最強，占比到達(dá)7 ;插混細(xì)分市場逐步覆蓋A0級和 MPV等細(xì)分市場，合資車企逐步成為插混市場的核心主力。今年1-5月全國新能源狹義乘用車 銷量為44.2萬臺，同比增長58.0% o 2019年新能源汽車補貼政策將于6月25日后生效，6月 作為本輪新能源車補貼最后一個月，新能源車銷量也將進(jìn)行最后一輪沖刺。預(yù)計6月新能源汽 車銷量將優(yōu)于5月數(shù)據(jù)。車市觸底持續(xù)回暖認(rèn)為，車市銷

38、量將觸底反彈，預(yù)計6月份將環(huán)比5月持續(xù)改善。隨著近 兩個月國六實施的消息逐步落地，6月已經(jīng)進(jìn)入消化庫存的加速期，廠商促銷力度空前加大； 政策端來看，近期頻繁出臺的政策推動了汽車在內(nèi)的消費品更新升級，并逐漸破除了乘用車消費障 礙，預(yù)計車市將會逐漸回暖。二、行業(yè)周期下行，由增量市場轉(zhuǎn)向存量市場（一）行業(yè)景氣周期汽車行業(yè)進(jìn)入增長第二階段，業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型迫在眉睫整車行業(yè)：積極擁抱乘用車的終端需求拐點。2018年受購置稅政策退出及經(jīng)濟影響， 乘用車銷量自7月出現(xiàn)同比下降，且下滑幅度逐月擴大。19年5月銷量仍然承壓，但下滑幅 度略有收窄。據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，新能源乘用車2018年全年銷量101萬輛，同比增長80. 84%。從 總量看，A00及A0構(gòu)成的微型乘用車仍是主力；從增量看，主要來自A級車。預(yù)期2019年產(chǎn) 業(yè)政策仍是主要驅(qū)動力，雙積分政策對市場規(guī)模構(gòu)成底線支撐，但同時電動車的消費升級、營運 車電動化等方面的需求增加將接力政府補貼駢動我國新能源汽車?yán)^續(xù)高速增長。 零部件行業(yè)：也動化、智能化的趨勢