銀行間市場不良資產(chǎn)支持證 券市場回顧及展望

1、銀行間市場不良資產(chǎn)支持證券市場回顧及展望結(jié)構(gòu)融資部 郝瑋 常冰蕊 胡瑤瑩摘要： 不良資產(chǎn)支持證券化自 2016 年以來成為銀行處置不良資產(chǎn)的重要手段。本文從 2016-2019 年及 2020 年 1-10 月不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行情況、已發(fā)行產(chǎn)品證券特征、基礎(chǔ)資產(chǎn)特征、資產(chǎn)回收情況和證券兌付情況等方面介紹并分析目前不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的市場運(yùn)行狀況。一、概要不良資產(chǎn)支持證券是發(fā)起機(jī)構(gòu)將一定規(guī)模和范圍的不良資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，將該等不良資產(chǎn)形成的資產(chǎn)池轉(zhuǎn)讓給一個特殊目的載體（SPV），以資產(chǎn)池未來全部可回收的現(xiàn)金流作為證券的償付來源所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。目前銀行間信貸市場不良資產(chǎn)支持證券的發(fā)起機(jī)

2、構(gòu)以國有商業(yè)銀行和股份制銀行為主。（一）不良資產(chǎn)證券化活動開展的背景作為商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)的途徑之一，不良資產(chǎn)證券化在我國最早出現(xiàn)在2004 年。2004 年 4 月，工商銀行寧波分行嘗試了將不良貸款債權(quán)組合出售，設(shè)立自益性財產(chǎn)權(quán)信托。2005 年 4 月 20 日，央行和銀監(jiān)會發(fā)布信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法，由于國有大行剛經(jīng)歷過大額不良剝離，再次將不良資產(chǎn)打包進(jìn)行證券化的意愿不強(qiáng)，不良資產(chǎn)證券化并未大規(guī)模展開。2008 年次貸危機(jī)爆發(fā)，監(jiān)管部門暫停了不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。隨著銀行存量不良資產(chǎn)在 2011 年到達(dá)歷史低點后開始逐年增加，2016 年末商業(yè)銀行不良貸款率為 1.74%，銀行不良資

3、產(chǎn)處置壓力增加。2016 年，6 家銀行（中國銀行、工商銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行和招商銀行）獲批進(jìn)行不良資產(chǎn)證券化試點，總額度為 500 億，至此銀行不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)行得以重啟。2017 年 4 月，新增第二批試點銀行 12 家，范圍擴(kuò)至政策性銀行、股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行，包括國開行、8 家股份行（中信銀行、光大銀行、華夏銀行、民生銀行、興業(yè)銀行、平安銀行、浦發(fā)銀行、浙商銀行）和 3 家城商行（北京銀行、江蘇銀行和杭州銀行），新增總額度為 500 億。2017 年末商業(yè)銀行不良貸款率為 1.74%，與 2016 年末持平。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，國內(nèi)商業(yè)銀行的不良貸款率有所抬

4、頭。2018 年末和 2019 年末商業(yè)銀行不良貸款率分別為 1.89%和 1.86%。2019 年，第三輪不良資產(chǎn)證券化試點開啟，本次試點額度增加 1000 億，試點金融機(jī)構(gòu)新增 22 家，包括 4 大資產(chǎn)管理公司（AMC）和多家城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行。2020 年 6 月，銀保監(jiān)會下發(fā)關(guān)于開展不良貸款轉(zhuǎn)讓試點工作的通知（征求意見稿）（簡稱“征求意見稿”）和銀行不良貸款轉(zhuǎn)讓試點實施方案（簡稱“實施方案”），擬放開向金融資產(chǎn)管理公司、地方資產(chǎn)管理公司批量轉(zhuǎn)讓單戶對公不良貸款、個人不良貸款。未來，個人不良貸款的批量轉(zhuǎn)讓有望陸續(xù)開展起來。（二）不良資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢銀行處置不良資產(chǎn)的途徑主要包括

5、核銷、批量轉(zhuǎn)讓給專門處置不良資產(chǎn)的 AMC、包括債權(quán)維護(hù)和財產(chǎn)清查的現(xiàn)金清收等傳統(tǒng)類處置方式，以及收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、債轉(zhuǎn)股和資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新類處置方式。與傳統(tǒng)類處置方式相比，不良資產(chǎn)證券化主要有如下優(yōu)勢：擴(kuò)大了銀行不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓處置范圍，拓寬個貸不良資產(chǎn)處置渠道。在征求意見稿推出之前，個人不良貸款的處置方式十分有限。根據(jù)財政部金融企業(yè)不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓管理辦法（財金20126 號）中第八條規(guī)定，個人貸款（包括向個人發(fā)放的購房貸款、購車貸款、教育助學(xué)貸款、信用卡透支、其他消費貸款等以個人為借款主體的各類貸款）不良資產(chǎn)不得批量轉(zhuǎn)讓給 AMC。銀行開展不良資產(chǎn)證券化可以解決零售類資產(chǎn)批量處置的問題。另外，

6、銀行也保留了因不良回收超預(yù)期而獲取部分超額收益的權(quán)利，提高銀行處置效率和回收水平。商業(yè)銀行作為貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)，在收取貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)費用的同時，還可以約定超額服務(wù)費機(jī)制，在后期對超出預(yù)期回收金額的部分，與次級投資者分享超額收益。這樣可以激勵銀行結(jié)合自身對客戶的深入了解，配備專業(yè)的清收團(tuán)隊，給出最優(yōu)的清收方案，提高不良資產(chǎn)處置效率和回收水平。（三）不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行統(tǒng)計2006-2008 年發(fā)行的 4 單產(chǎn)品目前均已到期，其中 1 單為建設(shè)銀行發(fā)起的對公不良資產(chǎn)支持證券，其余 3 單為 AMC 發(fā)行的產(chǎn)品?？紤]到發(fā)行時間和發(fā)行載體的可比性，本次統(tǒng)計的樣本是 2016-2019 年及 2020 年

7、 1-10 月期間發(fā)行的不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2019 年及 2020 年 1-10 月，銀行間信貸市場中不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行總規(guī)模分別為 143.49 億元和 138.27 億元；發(fā)行單數(shù)分別為 29 單和 26 單。截至2020 年 10 月末，銀行間信貸市場累計已發(fā)行 122 單不良資產(chǎn)支持證券，發(fā)行規(guī)模合計為 726.28 億元，累計處置不良資產(chǎn)本息費合計 3278.79 億元。發(fā)行單數(shù)（個）發(fā)行規(guī)模（億元）2020年1-10月201920182017502016104020015141980602010025263029129.61140120138.2735143.49158.8

8、034156.1016040180圖表1截至 2020 年 10 月末不良資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模及發(fā)行單數(shù)注：新世紀(jì)評級根據(jù) Wind 資訊的相關(guān)數(shù)據(jù)整理、繪制。圖表22019 年及 2020 年 1-10 月發(fā)行不良資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品概況（單位：筆，億元）項目簡稱年限1貸款類別貸款筆數(shù)入池本息費回收率發(fā)行規(guī)模超額抵押比例2設(shè)立日建鑫 2019-23.85信用卡個人消費類不良貸款131,76825.5522.98%3.80672.27%2019/4/11農(nóng)盈 2019-32.89信用卡個人消費類不良貸款101,83021.3020.21%2.76771.76%2019/6/21浦鑫歸 2019-22

9、.79信用卡個人消費類不良貸款64,38336.0511.61%2.581397.43%2019/6/25工元至誠 2019-13.81信用卡個人消費類不良貸款554,49466.1517.36%8.60769.19%2019/6/25建鑫 2019-33.13個人消費類不良貸款87,39414.5622.91%2.50582.55%2019/6/25和萃 2019-13.89信用卡個人消費類不良貸款100,77320.5515.87%2.70761.27%2019/6/27建鑫 2019-43.71信用卡個人消費類不良貸款202,73133.0222.22%5.00660.39%2019/8

10、/30和萃 2019-23.65信用卡個人消費類不良貸款70,27120.3310.71%1.701196.10%2019/9/19工元至誠 2019-25.60個人住房抵押不良貸款11,78747.1864.96%24.70191.01%2019/9/19建鑫 2019-63.13個人消費類不良貸款88,68516.2227.62%3.35484.25%2019/9/27浦鑫歸航 2019-32.86信用卡個人消費類不良貸款147,67157.606.12%1.942969.09%2019/9/29建鑫 2019-55.49個人住房抵押不良貸款13,27547.2581.19%26.2018

11、0.33%2019/9/291 該期限為相應(yīng)信托設(shè)立日至法定到期日間的期限。2 超額抵押比例=入池資產(chǎn)未償本息費/資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模。項目簡稱年限1貸款類別貸款筆數(shù)入池本息費回收率發(fā)行規(guī)模超額抵押比例2設(shè)立日工元至誠 2019-35.53個人商業(yè)用房抵押貸款1,0048.7937.83%2.61336.62%2019/10/15工元至誠 2019-45.02個人住房抵押不良貸款2,7917.2582.26%4.89148.23%2019/10/15工元至誠 2019-54.74信用卡個人消費類不良貸款298,97033.8915.37%4.37775.60%2019/10/24福鑫 2019

12、-15.30信用卡個人消費類不良貸款81,40916.969.69%1.251356.69%2019/11/5農(nóng)盈 2019-52.97信用卡個人消費類不良貸款92,85917.5117.70%1.97888.83%2019/11/21惠元 2019-14.60信用卡個人消費類不良貸款209,00430.7219.46%4.44692.45%2019/12/6建鑫 2019-73.67信用卡個人消費類不良貸款157,65425.4420.89%3.71685.76%2019/12/12浦鑫歸航 2019-42.64信用卡個人消費類不良貸款176,36657.396.75%2.282517.09

13、%2019/12/18和萃 2019-33.65信用卡個人消費類不良貸款76,56319.759.24%1.451361.82%2019/12/20和萃 2019-45.18個人住房抵押不良貸款2111.9662.05%1.00195.92%2019/12/20工元至誠 2019-64.66個人住房抵押不良貸款4,53317.7065.71%9.37188.85%2019/12/24中譽(yù) 2019-16.27個人住房抵押不良貸款2,7469.9673.88%5.70174.73%2019/12/24和萃 2019-53.89信用卡個人消費類不良貸款76,41915.8712.26%1.5010

14、58.00%2019/12/25工元至誠 2019-73.80信用卡個人消費類不良貸款298,56036.4314.87%4.50809.62%2019/12/27建鑫 2019-83.12個人消費類不良貸款75,45120.9730.70%4.75441.43%2019/12/30浦鑫歸航 2020-13.64信用卡個人消費類不良貸款68,42725.645.27%0.803205.04%2020/3/25農(nóng)盈利信 2020-12.80信用卡個人消費類不良貸款87,27017.8516.47%1.95915.27%2020/4/22惠元 2020-14.72信用卡個人消費類不良貸款144,2

15、7735.8315.44%4.10874.01%2020/4/24建鑫 2020-12.99個人消費類不良貸款59,12214.9627.83%3.13478.07%2020/5/15和萃 2020-13.68信用卡個人消費類不良貸款99,65433.905.94%1.522230.27%2020/6/9浦鑫歸航 2020-23.68信用卡個人消費類不良貸款122,56259.935.06%1.913137.51%2020/6/10和萃 2020-23.66信用卡個人消費類不良貸款39,28816.686.06%0.881900.18%2020/6/16興瑞 2020-14.59信用卡個人消費

16、類不良貸款155,07825.3912.48%2.181164.49%2020/6/18建鑫 2020-23.66信用卡個人消費類不良貸款130,11426.0120.57%3.71701.04%2020/6/19農(nóng)盈利信 2020-22.63信用卡個人消費類不良貸款94,34016.3115.29%1.621008.98%2020/6/23工元至誠 2020-14.82信用卡個人消費類不良貸款294,21640.3510.15%3.491156.24%2020/6/24建鑫 2020-35.15個人住房抵押不良貸款20,21973.5875.33%34.50213.27%2020/6/28工

17、元至誠 2020-24.81個人消費類不良貸款220,47114.029.58%1.201170.47%2020/6/29和萃 2020-33.88信用卡個人消費類不良貸款68,73613.089.77%1.071222.12%2020/6/30浦鑫歸航 2020-33.75信用卡個人消費類不良貸款75,12226.795.52%0.893020.52%2020/8/14浦鑫歸航 2020-43.66信用卡個人消費類不良貸款182,73056.667.28%2.652138.30%2020/9/18建鑫 2020-43.66信用卡個人消費類不良貸款174,06330.7822.06%4.726

18、52.12%2020/9/18項目簡稱年限1貸款類別貸款筆數(shù)入池本息費回收率發(fā)行規(guī)模超額抵押比例2設(shè)立日農(nóng)盈利信 2020-32.88信用卡個人消費類不良貸款79,81815.0712.30%1.291168.57%2020/9/24橙益 2020-15.24小微不良貸款4956.6353.83%2.90228.70%2020/9/27興瑞 2020-24.81信用卡個人消費類不良貸款126,49824.6811.19%1.761402.42%2020/9/27建鑫 2020-55.15個人住房抵押不良貸款15,53858.0678.13%31.70183.16%2020/9/28交誠 202

19、0-15.15信用卡個人消費類不良貸款347,86963.1210.18%4.501402.58%2020/9/29工元至誠 2020-34.81信用卡個人消費類不良貸款261,75438.8211.22%3.661060.52%2020/9/29和萃 2020-43.88信用卡個人消費類不良貸款91,24133.136.95%1.871771.50%2020/9/29鴻富 2020-14.84信用卡個人消費類不良貸款19,74113.598.21%0.781742.39%2020/10/16工元至誠 2020-44.47個人住房抵押不良貸款9,34139.2562.18%19.50201.2

20、6%2020/10/29注：新世紀(jì)評級根據(jù) Wind 資訊的相關(guān)數(shù)據(jù)整理、繪制。二、已發(fā)行產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)特征（一）入池資產(chǎn)類型已發(fā)行的不良資產(chǎn)支持證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)可分為個人信用類不良貸款、個人抵押類不良貸款和對公不良貸款。個人信用類不良貸款包括個人消費類不良貸款和信用卡個人消費類不良貸款。前者主要指除信用卡之外的、用于消費的的個人貸款，資金用途包括購物、旅游、裝修等個人消費。信用卡個人消費類不良貸款證券化產(chǎn)品在近些年發(fā)行單數(shù)和發(fā)行規(guī)模均呈上升趨勢，主要因為個人信用類資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司的渠道尚未能打通，資產(chǎn)證券化成為除核銷之外的重要處置方式。截至 2019 年末，我國信用卡累計發(fā)卡量達(dá) 7

21、.46 億張，同比增速達(dá) 8.7%，信用卡信貸余額為7.59 萬億元。2016-2019 年，信用卡個人消費類不良貸款產(chǎn)品累計發(fā)行 148.62 億元。個人抵押類不良貸款的抵押物主要為個人住房、商業(yè)用房及廠房等，該類貸款單筆金額相對較高，資金用途往往為借款人經(jīng)營使用。實際操作中，個人住房抵押貸款和個人商業(yè)用房抵押貸款常?；旌洗虬l(fā)行。對公不良貸款證券化產(chǎn)品的發(fā)行近年來呈下降趨勢，2016 年發(fā)行規(guī)模為89.12 億元，2017-2018 年分別下降至 19.65 億元和 6.25 億元。不同于個人信貸資產(chǎn)，銀行對公信貸資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓沒有限制，傳統(tǒng)處置方式成熟，處置途徑多樣，相比之下資產(chǎn)證券化這一

22、方式的優(yōu)勢并不明顯。圖表3不良資產(chǎn)支持證券基礎(chǔ)資產(chǎn)類型借款人性質(zhì)擔(dān)保類型貸款類型個人信用信用卡個人消費類不良貸款個人消費類不良貸款房屋抵押個人住房抵押不良貸款個人商業(yè)用房不良貸款對公對公貸款小微貸款注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的評級報告和計劃說明書整理、繪制。圖表4 2016-2019 年及 2020 年 1-10 月各類資產(chǎn)發(fā)行規(guī)模及單數(shù)（單位：億元，單）個人房屋抵押不良ABS單數(shù)2020年1-10月個人房屋抵押不良ABS規(guī)模個人消費類不良ABS單數(shù)2019年2018年個人消費類不良ABS規(guī)模信用卡不良ABS單數(shù)對公不良ABS單數(shù)2017年02016年信用卡不良ABS規(guī)模對公不良ABS規(guī)模5

23、151040.0020.000.0020140.00120.00100.0080.0060.0025180.00160.00注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的評級報告和計劃說明書整理、繪制。（二）基礎(chǔ)資產(chǎn)的五級分類分布從基礎(chǔ)資產(chǎn)的五級分類來看，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)通常是次級、可疑和損失類貸款。通常來講，次級和可疑類資產(chǎn)的預(yù)期回收率比損失類資產(chǎn)的預(yù)期回收率更高，因此，觀察入池資產(chǎn)封包時的五級分類情況，能夠?qū)ξ磥憩F(xiàn)金流的回收情況作一個大致的判斷。可疑次級對公個人房屋抵押損失個人消費類信用卡個人消費100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%2

24、0.00%10.00%0.00%圖表 5 截至 2020 年 10 月末發(fā)行產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)五級分類情況注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的評級報告和計劃說明書整理、繪制。（三）資產(chǎn)池加權(quán)逾期天數(shù)從各類型入池資產(chǎn)的封包日加權(quán)逾期天數(shù)3來看，各類基礎(chǔ)資產(chǎn)的平均逾期天數(shù)均超過了 240 天，其中個人房屋抵押不良貸款資產(chǎn)支持證券的平均逾期天數(shù)為 545 天，個人信用卡消費類不良貸款和對公不良貸款的平均逾期天數(shù)較短，分別為 240 天和 371 天。（四）資產(chǎn)池集中度統(tǒng)計從入池資產(chǎn)集中度來看，對公不良貸款的資產(chǎn)池集中較高，前十大借款人占比平均值為 40.23%。個人消費類不良貸款的資產(chǎn)池集中度相對較低。圖表

25、6 截至 2020 年 10 月末資產(chǎn)池集中度統(tǒng)計基礎(chǔ)資產(chǎn)類型前十大占比平均值借款人數(shù)量平均值貸款筆數(shù)平均值對公不良貸款40.23%179536個人房屋抵押不良貸款7.08%61506237信用卡個人消費類不良貸款0.39%114509121776注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的評級報告和計劃說明書整理、繪制。（五）入池資產(chǎn)預(yù)期回收率情況3 依據(jù)統(tǒng)計樣本，2016 年至 2019 年及 2020 年 1-10 月發(fā)行的不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中存在 2 單項目未能統(tǒng)計到逾期期限，此處作為缺失值處理。不良資產(chǎn)支持證券的預(yù)期回收率為預(yù)計回收金額與各產(chǎn)品截至初始起算日入池資產(chǎn)未償本息費的比值4。整體來看，個

26、人房屋抵押類不良貸款證券化產(chǎn)品的預(yù)期回收率最高，對公不良貸款證券化產(chǎn)品的預(yù)期回收率居中，信用卡個人消費類不良貸款證券化產(chǎn)品的預(yù)期回收率最低，三類項目的平均預(yù)期回收率分別為 62.30%、38.82%和 15.14%。一般情況下，房屋抵押類不良貸款可以通過抵押物的處置有效提高基礎(chǔ)資產(chǎn)回收，而信用類借款及信用卡消費貸款在逾期之后的催收手段比較單一，回收水平也最低。三、已發(fā)行產(chǎn)品證券特征（一）發(fā)起機(jī)構(gòu)分類銀行間信貸市場中不良資產(chǎn)證券化的發(fā)起機(jī)構(gòu)包括國有商業(yè)銀行、股份制銀行以及城市商業(yè)銀行，共計 17 家。根據(jù)統(tǒng)計，截至 2019 年末我國商業(yè)銀行不良貸款余額為 2.41 萬億元，其中國有商業(yè)銀行、股

27、份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行的不良貸款余額分別為 8959 億元、4805 億元和 4074 億元。圖表 7 各發(fā)起機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)證券化發(fā)行筆數(shù)圖表 8 各發(fā)起機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模注：新世紀(jì)評級根據(jù) Wind 資訊的相關(guān)數(shù)據(jù)整理、繪制圖表 9 截至 2020 年 10 月末不良資產(chǎn)支持證券發(fā)起機(jī)構(gòu)統(tǒng)計（單位：億元）發(fā)起機(jī)構(gòu)名稱發(fā)行單數(shù)發(fā)行總規(guī)模發(fā)行規(guī)模占比優(yōu)先級發(fā)行規(guī)模涉及基礎(chǔ)資產(chǎn)類型工商銀行27281.8838.81%209.28信用卡個人消費類、個人住房抵押、個人商業(yè)用房抵押、對公、個人消費建設(shè)銀行24209.9128.90%3.40信用卡個人消費類、個人住房抵押、個人商業(yè)用房抵押、對公

28、、個人消費4 發(fā)行階段，各中介機(jī)構(gòu)基于自身的判斷給出不同的預(yù)期回收率。為統(tǒng)一口徑，本文統(tǒng)一使用中債資信在初始評級時給出的預(yù)期回收率。農(nóng)業(yè)銀行1258.918.11%20.92信用卡個人消費類、個人住房抵押、個人商業(yè)用房抵押、對公招商銀行1945.656.29%33.65信用卡個人消費類、個人住房抵押、小微、對公交通銀行427.803.83%160.77信用卡個人消費類、小微、對公浦發(fā)銀行1126.143.60%4.40信用卡個人消費類中國銀行623.723.27%4.54信用卡個人消費類、個人住房抵押、對公中信銀行310.811.49%41.62信用卡個人消費類華夏銀行310.401.43%1

29、9.04信用卡個人消費類、個人住房抵押、對公江蘇銀行17.251.00%8.75對公興業(yè)銀行35.530.76%17.83信用卡個人消費類平安銀行25.200.72%0.95個人住房抵押、小微民生銀行34.250.59%2.75信用卡個人消費類杭州銀行14.250.59%8.07對公北京銀行12.000.28%1.40對公浙商銀行11.330.18%0.95個人住房抵押光大銀行11.250.17%5.45信用卡個人消費類合計122726.28100.00%543.77-注：新世紀(jì)評級根據(jù) Wind 資訊的相關(guān)數(shù)據(jù)整理、繪制。（二）增信措施不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的現(xiàn)金流來自入池不良資產(chǎn)的回收，而回收

30、的金額和時間又因為銀行的催收力度、催收方式、抵質(zhì)押物的處理等因素有較強(qiáng)的不確定性。因此，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的增信措施相比普通資產(chǎn)證券化產(chǎn)品更多。具體來看，不良資產(chǎn)證券化的增信措施分為內(nèi)部增信和外部增信，其中內(nèi)部增信措施主要指優(yōu)先/次級內(nèi)部增信措施、信托（流動性）儲備賬戶和超額抵押。從已發(fā)行的不良資產(chǎn)支持證券看，每單產(chǎn)品均設(shè)置了優(yōu)先級和次級結(jié)構(gòu)，沒有中間檔，次級證券的占比較其他資產(chǎn)類型的資產(chǎn)支持證券更高。次級比例主要分布在 20%到 30%之間，截至 2020 年 10 月末，次級占比在該區(qū)間內(nèi)的產(chǎn)品共計 76 單，次級規(guī)?？傤~為 112.52 億元。其次，也有較多產(chǎn)品的次級占比分布在30%-4

31、0%之間，共計 19 單產(chǎn)品，次級規(guī)模合計 44.40 億元。圖表 10 截至 2020 年 10 月末發(fā)行產(chǎn)品次級證券占比分布（單位：億元）次級證券占比發(fā)行單數(shù)單數(shù)占比次級證券規(guī)模規(guī)模占比（0,10%10.82%0.130.07%（10%,20%2520.49%23.2112.72%（20%,30%7662.30%112.5261.65%（30%,40%1915.57%44.4024.33%（50%,60%10.82%2.251.23%合計122100.00%182.51100.00%注：新世紀(jì)評級根據(jù) Wind 資訊的相關(guān)數(shù)據(jù)整理、繪制。由于入池資產(chǎn)的回收不確定性高，難以保證現(xiàn)金流的穩(wěn)定和

32、平滑，優(yōu)先級證 券面臨一定的流動性風(fēng)險。設(shè)置信托（流動性）儲備賬戶主要就是為了提供流動 性支持以保障投資者的利益。通常約定在正常情況下，每一個信托分配日在該賬 戶中留存滿足下一期分配所需的必備金額，該必備金額通常為下一期應(yīng)付的稅金、中介機(jī)構(gòu)費用、優(yōu)先級證券利息之和的 1.5 倍。根據(jù)對專項計劃文件的統(tǒng)計結(jié)果，截至 2020 年 10 月末，累計發(fā)行的 122 單產(chǎn)品中有 120 單設(shè)置了流動性儲備賬戶。超額抵押是指入池資產(chǎn)的本金規(guī)模大于證券的發(fā)行規(guī)模，不良資產(chǎn)支持證券均會通過超額抵押來保障優(yōu)先級證券本息的安全償付。統(tǒng)計期內(nèi)，發(fā)行項目的超額抵押比例主要分布在 125%在 300%之間，該區(qū)間內(nèi)的

33、產(chǎn)品共計發(fā)行 34 單，發(fā)行規(guī)模合計 407.97 億元，占比為 56.17%。最大超額抵押比率為 3205.04%，最低超額抵押比率為 125.94%。圖表 11 截至 2020 年 10 月末發(fā)行產(chǎn)品的超額抵押比率分布（單位：億元）超額抵押比率發(fā)行單數(shù)單數(shù)占比發(fā)行規(guī)模規(guī)模占比125%,300%)3427.87%407.9756.17%300%,500%)1613.11%120.0216.53%500%,800%)2218.03%80.2911.06%800%,1000%)1512.30%44.916.18%1000%,1600%)2520.49%57.587.93%1600%,2200%)

34、43.28%6.180.85%2200%,3300%)64.92%9.341.29%合計122100.00%726.28100.00%注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的評級報告和計劃說明書整理、繪制。此外，不良資產(chǎn)證券化常用的外部增信措施為流動性支持機(jī)構(gòu)的差額補(bǔ)足。流動性支持機(jī)構(gòu)主要為符合條件的次級投資者和第三方擔(dān)保公司。常見的第三方擔(dān)保公司為中證信用增進(jìn)股份有限公司。流動性支持機(jī)構(gòu)按照協(xié)議的約定，在發(fā)生“流動性支持觸發(fā)事件”情況下提供流動性支持款項，確保信托賬戶資金足以分配當(dāng)期稅金、中介機(jī)構(gòu)費用和優(yōu)先級證券利息。通過提供上述服務(wù)，流動性支持機(jī)構(gòu)取得相應(yīng)份額的特別信托受益權(quán)。（三）兌付頻率不良資產(chǎn)

35、支持證券的兌付頻率主要有按年、按半年以及按季兌付。其中以半年兌付一次最為常見，基礎(chǔ)資產(chǎn)基本上涵蓋了全部類型的不良資產(chǎn)，其發(fā)行規(guī)模計占比為 76.18%。按季兌付的不良資產(chǎn)支持證券共有 54 單，發(fā)行規(guī)模合計 155.18 億元。其中46 單的基礎(chǔ)資產(chǎn)是信用卡個人消費類不良貸款，發(fā)行規(guī)模為 129.76 億元，主要是由于信用卡個人消費類不良貸款入池資產(chǎn)筆數(shù)多、借款人戶數(shù)多，因而回收款的時間分布更加分散。按年兌付的 4 單產(chǎn)品分別為 2 單對公不良貸款、1 單小微不良貸款和 1 單個人住房抵押不良貸款 ABS，資產(chǎn)池均有筆數(shù)少、借款人集中、處理時間長的特點。圖表 12 截至 2020 年 10 月

36、末發(fā)行產(chǎn)品的證券兌付頻率（單位：億元）年兌付頻率發(fā)行單數(shù)單數(shù)占比發(fā)行規(guī)模規(guī)模占比按年兌付43.28%17.832.45%按半年兌付6452.46%553.2876.18%按季度兌付5444.26%155.1821.37%合計122100.00%726.28100.00%注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的評級報告和計劃說明書整理、繪制。（四）證券存續(xù)期限從信托設(shè)立日至法定到期日之間的期限來看，5-6 年之間的發(fā)行規(guī)模占比最高，占比為 52.47%，發(fā)行規(guī)模共計 381.11 億元。450.00400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00圖表

37、13 截至 2020 年 10 月末各存續(xù)期限證券發(fā)行金額分布（單位：億元）注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的計劃說明書整理、繪制。四、已發(fā)行產(chǎn)品存續(xù)期表現(xiàn)為觀察各證券的兌付情況，本文對 84 單表現(xiàn)期5超過 1 年的不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行了表現(xiàn)期數(shù)據(jù)整理，主要查看了每一單產(chǎn)品截至 2020 年 10 月末的受托機(jī)構(gòu)報告，摘取了各次兌付的日期、兌付金額和回收金額等信息。（一）優(yōu)先級證券兌付情況截至 2020 年 10 月末，共有 29 單不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品表現(xiàn)期超過 1 年且不滿 2 年，31 單表現(xiàn)期超過 2 年且不滿 3 年，24 單表現(xiàn)期 3 年以上。表現(xiàn)期 3 年以上的項目優(yōu)先級證券均已兌

38、付完畢。表現(xiàn)期超過 1 年且不滿 2 年的 29 單項目中，根據(jù)受托機(jī)構(gòu)報告，共有 23 單項目的優(yōu)先級證券已兌付完畢，其中 18 單入池資產(chǎn)為信用卡個人消費類不良貸款，3 單入池資產(chǎn)為個人消費類不良貸款，1 單入池資產(chǎn)為個人住房抵押不良貸款，1 單入池資產(chǎn)為個人商業(yè)用房不良貸款。其余 6 單項目優(yōu)先級證券的兌付比例分布于 55.75%至 94.70%之間，分別為入池資產(chǎn)為個人住房抵押不良貸款的 4單產(chǎn)品和入池資產(chǎn)為個人商業(yè)用房不良貸款的 2 單產(chǎn)品。整體上看，信用卡個人消費類不良貸款的優(yōu)先級證券兌付進(jìn)度快于有抵押的個人住房不良貸款和個人商業(yè)用房不良貸款。5 表現(xiàn)期指項目設(shè)立起至 2020 年

39、 10 月 31 日之間的期間。圖表 14 存續(xù) 1 年（含）至 2 年（不含）產(chǎn)品的優(yōu)先級兌付情況（單位：天）項目簡稱兌付日優(yōu)先級本金兌付比例優(yōu)先級存續(xù)天數(shù)6貸款類型工元至誠 2019-52020/2/29100.00%128信用卡個人消費類不良貸款浦鑫歸航 2019-32019/10/28100.00%29信用卡個人消費類不良貸款和萃 2019-22019/10/28100.00%39信用卡個人消費類不良貸款建鑫 2019-42019/12/31100.00%123信用卡個人消費類不良貸款和萃 2019-12019/7/26100.00%29信用卡個人消費類不良貸款浦鑫歸航 2019-22

40、019/7/26100.00%31信用卡個人消費類不良貸款工元至誠 2019-12019/11/30100.00%158信用卡個人消費類不良貸款農(nóng)盈 2019-32020/7/26100.00%401信用卡個人消費類不良貸款建鑫 2019-22019/12/31100.00%264信用卡個人消費類不良貸款建鑫 2019-12019/6/30100.00%93信用卡個人消費類不良貸款浦鑫歸航 2019-12019/9/30100.00%192信用卡個人消費類不良貸款工元至誠 2018-92019/2/28100.00%63信用卡個人消費類不良貸款建鑫(不良)2018-62019/9/30100.

41、00%277信用卡個人消費類不良貸款和萃 2018-32019/1/28100.00%32信用卡個人消費類不良貸款農(nóng)盈 2018-62019/12/31100.00%376信用卡個人消費類不良貸款建鑫(不良)2018-32019/3/31100.00%121信用卡個人消費類不良貸款浦鑫 2018-32019/5/31100.00%185信用卡個人消費類不良貸款和萃 2018-22018/12/31100.00%47信用卡個人消費類不良貸款建鑫 2019-62020/3/31100.00%186個人消費類不良貸款建鑫 2019-32019/12/31100.00%189個人消費類不良貸款建鑫(不

42、良)2018-42018/12/31100.00%31個人消費類不良貸款工元至誠 2019-42020/8/3175.59%321個人住房抵押不良貸款建鑫 2019-52020/10/3155.81%398個人住房抵押不良貸款工元至誠 2019-22020/8/3174.86%347個人住房抵押不良貸款工元至誠 2018-82020/10/31100.00%681個人住房抵押不良貸款工元至誠 2018-62020/10/3194.70%681個人住房抵押不良貸款工元至誠 2019-32020/8/3187.85%321個人商業(yè)用房不良貸款建鑫(不良)2018-52020/6/3055.75%5

43、51個人商業(yè)用房不良貸款工元至誠 2018-72020/4/30100.00%497個人商業(yè)用房不良貸款注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的受托機(jī)構(gòu)報告整理、繪制。6 該天數(shù)為信托設(shè)立日至優(yōu)先級證券兌付完畢之兌付日之間的天數(shù)。對于表現(xiàn)期超過 2 年不滿 3 年的 31 單項目，共有 26 單項目的優(yōu)先級證券兌付完畢，包括 16 單入池資產(chǎn)為信用卡個人消費類不良貸款，6 單入池資產(chǎn)為個人住房抵押不良貸款，3 單入池資產(chǎn)為對公不良貸款和 1 單入池資產(chǎn)為小微不良貸款。其余 5 單項目優(yōu)先級證券的兌付比例分布于 75.79%至 96.24%之間，分別為入池資產(chǎn)為個人住房抵押不良貸款的 3 單產(chǎn)品和入池資產(chǎn)

44、為個人商業(yè)用房不良貸款的 2 單產(chǎn)品。圖表 15 存續(xù) 2 年（含）至 3 年（不含）產(chǎn)品的優(yōu)先級兌付情況（單位：天）項目簡稱兌付日優(yōu)先級本金兌付比例優(yōu)先級存續(xù)天數(shù)貸款類型工元至誠 2018-52018/12/26100.00%89信用卡個人消費類不良貸款鴻富 2018-12019/6/30100.00%276信用卡個人消費類不良貸款農(nóng)盈 2018-42019/6/30100.00%282信用卡個人消費類不良貸款龍興 2018-12019/3/31100.00%192信用卡個人消費類不良貸款工元至誠 2018-12019/6/26100.00%363信用卡個人消費類不良貸款浦鑫 2018-12

45、018/12/31100.00%187信用卡個人消費類不良貸款建鑫(不良)2018-12018/12/31100.00%187信用卡個人消費類不良貸款和萃 2018-12018/7/26100.00%29信用卡個人消費類不良貸款惠元 2018-12018/7/17100.00%27信用卡個人消費類不良貸款中譽(yù) 2018-12018/11/30100.00%171信用卡個人消費類不良貸款交誠 2018-12018/10/26100.00%240信用卡個人消費類不良貸款工元 2017-62018/6/26100.00%181信用卡個人消費類不良貸款建鑫 2017-22018/6/30100.00%

46、185信用卡個人消費類不良貸款和萃 2017-32018/3/31100.00%94信用卡個人消費類不良貸款農(nóng)盈 2017-22018/12/31100.00%374信用卡個人消費類不良貸款浦鑫不良 2017-12018/3/31100.00%135信用卡個人消費類不良貸款建鑫(不良)2018-22020/6/3091.91%640個人住房抵押不良貸款龍興 2018-22020/1/31100.00%490個人住房抵押不良貸款農(nóng)盈 2018-12019/6/30100.00%306個人住房抵押不良貸款農(nóng)盈 2018-32019/11/30100.00%459個人住房抵押不良貸款工元至誠 201

47、8-22020/7/3187.84%763個人住房抵押不良貸款工元至誠 2018-32020/7/3179.83%763個人住房抵押不良貸款橙益 2018-12018/12/31100.00%214個人住房抵押不良貸款工元 2017-72020/6/30100.00%915個人住房抵押不良貸款臻金 2017-12018/7/26100.00%216個人住房抵押不良貸款農(nóng)盈 2018-22020/6/3096.24%672個人商業(yè)用房不良貸款工元至誠 2018-42020/7/3175.79%763個人商業(yè)用房不良貸款錢塘 2018-12018/12/31100.00%68對公不良貸款京誠 20

48、18-12020/4/26100.00%613對公不良貸款蘇譽(yù) 2017-12019/8/31100.00%655對公不良貸款交誠 2017-12020/7/26100.00%964小微不良貸款注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的受托機(jī)構(gòu)報告整理、繪制。（二）基礎(chǔ)資產(chǎn)回收情況本文以受托機(jī)構(gòu)報告給出的當(dāng)期回收金額與基礎(chǔ)資產(chǎn)入池未償本息費的比值作為回收率，以累計回收金額與入池未償本息費的比值為累計回收率。通過對 84 單表現(xiàn)期超過 1 年產(chǎn)品的累計回收率進(jìn)行分析，以期觀察基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收情況。其中，基礎(chǔ)資產(chǎn)為信用卡個人消費類不良貸款和個人消費類不良貸款的證券化產(chǎn)品共 45 單，基礎(chǔ)資產(chǎn)為個人房屋抵押不良貸

49、款的證券化產(chǎn)品共 25 單，基礎(chǔ)資產(chǎn)為對公不良貸款和小微不良貸款的證券化產(chǎn)品共 14 單。不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的累計回收率曲線大體上呈現(xiàn)對數(shù)函數(shù)形態(tài)，累計回收率在早期增長較快，然后趨于穩(wěn)定。在不考慮回收期間對回收水平的影響下，存續(xù) 1 年（含）至 2 年（不含）的不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品平均累計回收率為 21.17%，存續(xù) 2 年（含）至 3 年（不含）的不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品平均回收率為 30.97%，存續(xù) 3 年（含）以上的不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品平均回收率為 39.18%。工元至誠2018-1工元至誠2019-5和萃2018-1和萃2019-2建鑫(不良)2018-1建鑫2016-3建鑫2019-3龍興2

50、018-1農(nóng)盈2019-3浦鑫歸航2019-1中譽(yù)2017-1工元2017-6工元至誠2019-1和萃2017-3和萃2019-1惠元2018-1建鑫(不良)2018-6建鑫2019-2交誠2018-1農(nóng)盈2018-6浦鑫不良2017-1興瑞2017-1工元2017-1工元至誠2018-9和萃2017-1和萃2018-3鴻富2018-1建鑫(不良)2018-4建鑫2019-1建鑫2019-6農(nóng)盈2018-4浦鑫2018-3浦鑫歸航2019-3工元2016-2工元至誠2018-5和萃2016-1和萃2018-2鴻富2017-1建鑫(不良)2018-3建鑫2017-2建鑫2019-4農(nóng)盈2017-

51、2浦鑫2018-1浦鑫歸航2019-2中譽(yù)2018-11 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 18 19 21 22 24 25 27 28 30 31 34 36 37 40 4235.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%圖表 16 個人信用類不良資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品累計回收率（單位：月，即 30 天）注：新世紀(jì)評級根據(jù)已發(fā)行項目的受托機(jī)構(gòu)報告整理、繪制。分資產(chǎn)類型來看，個人信用類不良貸款主要依賴電話催收，人力成本高、效果差，因此該類資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品的累計回收率在所有類型產(chǎn)品中最低，累計回收率主要分布于 5%

52、至 15%區(qū)間內(nèi)，45 單觀察樣本累計回收率最低為 5.54%，最高為 30.72%，中位數(shù)為 16.22%。從各期回收的分布上看，一方面專項計劃通常設(shè)有 2 個月以上的封包期，另一方面由于沒有抵押物、商業(yè)銀行信用貸款的回收更多依賴于借款人本身的還款意愿，導(dǎo)致該類產(chǎn)品的回收率曲線比較平滑，前 12 個月回收水平略高于 12 個月以后。18 單存續(xù) 1 年（含）至 2 年（不含）的信用卡不良貸款證券化產(chǎn)品的累計回收率均值為 16.24%，24 單存續(xù) 2 年（含）至 3 年（不含）的同類產(chǎn)品累計回收率均值為 16.36%，存續(xù)滿 2 年后回收率幾乎沒有增長。圖表 17 個人房屋抵押類不良資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品累計回收率（單位：月，即 30 天）