金融風(fēng)險(xiǎn)案例分析

1、金融風(fēng)險(xiǎn)管理案例集2009 年 9 月 2 日金融風(fēng)險(xiǎn)管理案例集目錄案例一：法國(guó)興業(yè)銀行巨虧案例二：雷曼兄弟破產(chǎn)案例三：英 國(guó) 諾 森 羅 克 銀 行 擠 兌 事 件案例四： “中航油”事件案例五：中信泰富炒匯巨虧事件案例六：美國(guó)通用汽車公司破產(chǎn)案例七：越南金融危機(jī)案例八：深發(fā)展15 億元貸款無(wú)法收回案例九：AIG 危機(jī)案例十：中國(guó)金屬旗下鋼鐵公司破產(chǎn)案例十一：俄羅斯金融危機(jī)案例十二：冰島的“國(guó)家破產(chǎn)”案例一：法國(guó)興業(yè)銀行巨虧一、案情2008年 1 月 18日 , 法國(guó)興業(yè)銀行收到了一封來(lái)自另一家大銀行的電子郵件,要求確認(rèn)此前約定的一筆交易, 但法國(guó)興業(yè)銀行和這家銀行根本沒(méi)有交易往來(lái)。因此 ,

2、 興業(yè)銀行進(jìn)行了一次內(nèi)部查清, 結(jié)果發(fā)現(xiàn), 這是一筆虛假交易。偽造郵件的是興業(yè)銀行交易員凱維埃爾。更深入地調(diào)查顯示, 法國(guó)興業(yè)銀行因凱維埃爾的行為損失了49 億歐元 , 約合 71 億美元。凱維埃爾從事的是什么業(yè)務(wù), 導(dǎo)致如此巨額損失?歐洲股指期貨交易, 一種衍生金融工具產(chǎn)品。早在2005 年 6 月 , 他利用自己高超的電腦技術(shù), 繞過(guò)興業(yè)銀行的五道安全限制, 開(kāi)始了違規(guī)的歐洲股指期貨交易, “我在安聯(lián)保險(xiǎn)上建倉(cāng) , 賭股市會(huì)下跌。不久倫敦地鐵發(fā)生爆炸, 股市真的大跌。我就像中了頭彩, 盈利 50萬(wàn)歐元。 ” 2007 年 , 凱維埃爾再賭市場(chǎng)下跌, 因此大量做空, 他又賭贏了, 到 200

3、7年 12 月 31 日 , 他的賬面盈余達(dá)到了14億歐元 , 而當(dāng)年興行銀行的總盈利不過(guò)是55 億歐元。從2008 年開(kāi)始 , 凱維埃爾認(rèn)為歐洲股指上漲, 于是開(kāi)始買漲。然后,歐洲乃至全球股市都在暴跌, 凱維埃爾的巨額盈利轉(zhuǎn)眼變成了巨大損失。二、原因風(fēng)險(xiǎn)巨大, 破壞性強(qiáng)。由于衍生金融工具牽涉的金額巨大, 一旦出現(xiàn)虧損就將引起較大的震動(dòng)。巴林銀行因衍生工具投機(jī)導(dǎo)致9.27 億英鎊的虧損, 最終導(dǎo)致?lián)碛?233 年歷史、 總投資 59 億英鎊的老牌銀行破產(chǎn)。法國(guó)興業(yè)銀行事件中, 損失達(dá)到 71 億美元 , 成為歷史上最大規(guī)模的金融案件, 震驚了世界。暴發(fā)突然, 難以預(yù)料。因違規(guī)進(jìn)行衍生金融工具交

4、易而受損、倒閉的投資機(jī)構(gòu) , 其資產(chǎn)似乎在一夜間就化為烏有, 暴發(fā)的突然性往往出乎人們的預(yù)料。巴林銀行在 1994 年底稅前利潤(rùn)仍為1.5 億美元 , 而僅僅不到3 個(gè)月后 , 它就因衍生工具上巨額損失而破產(chǎn)。中航油（ 新加坡 ） 公司在破產(chǎn)的6 個(gè)月前 , 其 CEO還公開(kāi)宣稱公司運(yùn)行良好, 風(fēng)險(xiǎn)極低 , 在申請(qǐng)破產(chǎn)的前1 個(gè)月前 , 還被新加坡證券委員會(huì)授予“最具透明度的企業(yè)”。原因復(fù)雜, 不易監(jiān)管。衍生金融工具風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生既有金融自由化、金融市場(chǎng)全球化等宏觀因素, 也有管理層疏于監(jiān)督、金融企業(yè)內(nèi)部控制不充分等微觀因素 , 形成原因比較復(fù)雜, 即使是非常嚴(yán)格的監(jiān)管制度, 也不能完全避免風(fēng)險(xiǎn)。

5、像法興銀行這個(gè)創(chuàng)建于拿破侖時(shí)代的銀行, 內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制不可謂不嚴(yán), 但凱維埃爾還是獲得了非法使用巨額資金的權(quán)限, 違規(guī)操作近一年才被發(fā)現(xiàn)。這警示我們, 再嚴(yán)密的規(guī)章制度, 再安全的電腦軟件, 都可能存在漏洞。對(duì)銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)控制, 絕不可掉以輕心, 特別是市場(chǎng)繁榮之際, 應(yīng)警惕因盈利而放松正常監(jiān)管。三、啟示衍生金融工具的風(fēng)險(xiǎn)很大程度上表現(xiàn)為交易人員的道德風(fēng)險(xiǎn), 但歸根結(jié)底,風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于金融企業(yè)內(nèi)部控制制度的缺乏和失靈。在國(guó)家從宏觀層面完善企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和增強(qiáng)金融企業(yè)實(shí)力的同時(shí), 企業(yè)內(nèi)部也應(yīng)完善財(cái)務(wù)控制制度, 消除企業(yè)內(nèi)部的個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)。健全內(nèi)部控制機(jī)制。在一定程度上, 防范操作風(fēng)險(xiǎn)最有效的辦法就是

6、制定盡可能詳盡的業(yè)務(wù)規(guī)章制度和操作流程, 使內(nèi)控制度建設(shè)與業(yè)務(wù)發(fā)展同步, 并提高制度執(zhí)行力。內(nèi)部控制制度是控制風(fēng)險(xiǎn)的第一道屏障, 要求每一個(gè)衍生金融交易人員均應(yīng)滿足風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)部控制的基本要求, 必須有來(lái)自董事會(huì)和高級(jí)管理 TOC o 1-5 h z 層的充分監(jiān)督, 應(yīng)成立由實(shí)際操作部門高級(jí)管理層和董事會(huì)組成的自律機(jī)構(gòu), 保證相關(guān)的法規(guī)、原則和內(nèi)部管理制度得到貫徹執(zhí)行; 要有嚴(yán)密的內(nèi)控機(jī)制, 按照相互制約的原則, 對(duì)業(yè)務(wù)操作人員、交易管理人員和風(fēng)險(xiǎn)控制人員要進(jìn)行明確分工,要為交易員或貨幣、商品種類設(shè)立金額限制、停損點(diǎn)及各種風(fēng)險(xiǎn)暴露限額等, 針對(duì)特定交易項(xiàng)目與交易對(duì)手設(shè)合理的“集中限額”以分散風(fēng)

7、險(xiǎn) ; 交易操作不得以私人名義進(jìn)行, 每筆交易的確認(rèn)與交割須有風(fēng)險(xiǎn)管理人員參與控制, 并有完整準(zhǔn)確的記錄; 要有嚴(yán)格的內(nèi)部稽核制度, 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理程序和內(nèi)部控制制度執(zhí)行情況以及各有關(guān)部門工作的有效性要進(jìn)行經(jīng)常性的檢查和評(píng)價(jià), 安排能勝任的人員專門對(duì)衍生金融交易業(yè)務(wù)的定期稽核, 確保各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)控制措施落到實(shí)處, 等等。完善金融企業(yè)的法人治理結(jié)構(gòu)。金融交易人員的行為風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)內(nèi)部控制制度防范, 但再嚴(yán)格的內(nèi)控對(duì)于企業(yè)高層管理人員也可能無(wú)能為力, 管理層凌駕于內(nèi)控之上的現(xiàn)象是造成金融企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的深層原因。我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行所有者虛位的現(xiàn)象嚴(yán)重, 對(duì)管理層的監(jiān)督和約束機(jī)制還相對(duì)較弱。對(duì)于金融企業(yè)主要領(lǐng)導(dǎo)者的

8、監(jiān)督應(yīng)借助于完善的法人治理結(jié)構(gòu)。首先是建立多元的投資結(jié)構(gòu), 形成科學(xué)合理的決策機(jī)構(gòu); 其次是強(qiáng)化董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的職責(zé), 使董事會(huì)應(yīng)在風(fēng)險(xiǎn)管理方面扮演更加重要的角色; 第三是強(qiáng)化內(nèi)部審計(jì)人員的職責(zé), 建立內(nèi)部審計(jì)人員直接向股東會(huì)負(fù)責(zé)的制度。案例二：雷曼兄弟破產(chǎn)一、案情2008年 9月 15日， 美國(guó)第四大投資銀行雷曼兄弟按照美國(guó)公司破產(chǎn)法案的相關(guān)規(guī)定提交了破產(chǎn)申請(qǐng)，成為了美國(guó)有史以來(lái)倒閉的最大金融公司。擁有 158 年歷史的雷曼兄弟公司是華爾街第四大投資銀行。2007 年，雷曼在世界 500 強(qiáng)排名第132 位， 2007 年年報(bào)顯示凈利潤(rùn)高達(dá)42 億美元，總資產(chǎn)近7 000 億美元。從2008

9、 年 9 月 9 日，雷曼公司股票一周內(nèi)股價(jià)暴跌77%，公司市值從 112 億美元大幅縮水至25 億美元。第一個(gè)季度中，雷曼賣掉了1/5 的杠桿貸款， 同時(shí)又用公司的資產(chǎn)作抵押，大量借貸現(xiàn)金為客戶交易其他固定收益產(chǎn)品。第二個(gè)季度變賣了1 470億美元的資產(chǎn)，并連續(xù)多次進(jìn)行大規(guī)模裁員來(lái)壓縮開(kāi)支。然而雷曼的自救并沒(méi)有把自己帶出困境。華爾街的“信心危機(jī)”， 金融投機(jī)者操縱市場(chǎng)， 一些有收購(gòu)意向的公司則因?yàn)檎芙^擔(dān)保沒(méi)有出手。雷曼最終還是沒(méi)能逃離破產(chǎn)的厄運(yùn)。二、原因受次貸危機(jī)的影響。次貸問(wèn)題及所引發(fā)的支付危機(jī)，最根本原因是美國(guó)房?jī)r(jià)下跌引起的次級(jí)貸款對(duì)象的償付能力下降。因此， 其背后深層次的問(wèn)題在于美

10、國(guó)房市的調(diào)整。美聯(lián)儲(chǔ)在IT 泡沫破滅之后大幅度降息，實(shí)行寬松的貨幣政策。全球經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)和追逐高回報(bào)，促使了金融創(chuàng)新，出現(xiàn)很多金融工具，增加了全球投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好程度。2000 年以后，實(shí)際利率降低，全球流動(dòng)性過(guò)剩， 借貸很容易獲得。這些都促使了美國(guó)和全球出現(xiàn)的房市的繁榮。而房地產(chǎn)市場(chǎng)的上漲，導(dǎo)致美國(guó)消費(fèi)者財(cái)富增加，增加了消費(fèi)力，使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)， 又進(jìn)一步促進(jìn)了美國(guó)房?jī)r(jià)的上漲。2000 至 2006 年美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)上漲了130%，是歷次上升周期中漲幅最大的。房?jī)r(jià)大漲和低利率環(huán)境下，借貸雙方風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)日趨薄弱， 次級(jí)貸款在美國(guó)快速增長(zhǎng)。同時(shí)， 浮動(dòng)利率房貸占比和各種優(yōu)惠貸款比例不斷提

11、高，各種高風(fēng)險(xiǎn)放貸工具增速迅猛。但從 2004 年中開(kāi)始，美國(guó)連續(xù)加息17 次， 2006年起房地產(chǎn)價(jià)格止升回落，一年內(nèi)全國(guó)平均房?jī)r(jià)下跌3.5%， 為自 1930 年代大蕭條以來(lái)首次，尤其是部分地區(qū)的房?jī)r(jià)下降超過(guò)了20%。 全球失衡到達(dá)了無(wú)法維系的程度是本輪房?jī)r(jià)下跌及經(jīng)濟(jì)步入下行周期的深層次原因。全球經(jīng)常賬戶余額的絕對(duì)值占GDP的百分比自2001 年持續(xù)增長(zhǎng)，而美國(guó)居民儲(chǔ)蓄率卻持續(xù)下降。當(dāng)美國(guó)居民債臺(tái)高筑難以支撐房市泡沫的時(shí)候，房市調(diào)整就在所難免。這亦導(dǎo)致次級(jí)和優(yōu)級(jí)浮動(dòng)利率按揭貸款的拖欠率明顯上升，無(wú)力還貸的房貸人越來(lái)越多。一旦這些按揭貸款被清收，最終造成信貸損失。和過(guò)去所有房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)的主

12、要不同是，此次次貸危機(jī)，造成整個(gè)證券市場(chǎng)， 尤其是衍生產(chǎn)品的重新定價(jià)。而衍生產(chǎn)品估值往往是由一些非常復(fù)雜的數(shù)學(xué)或者是數(shù)據(jù)性公式和模型做出來(lái)的，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好十分敏感，需要不斷的調(diào)整，這樣就給整個(gè)次級(jí)債市場(chǎng)帶來(lái)很大的不確定性。投資者難以對(duì)產(chǎn)品價(jià)值及風(fēng)險(xiǎn)直接評(píng)估， 從而十分依賴評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。然而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)面對(duì)越來(lái)越復(fù)雜的金融產(chǎn)品并未采取足夠的審慎態(tài)度。而定價(jià)的不確定性造成風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的急劇上升， 并蔓延到貨幣和商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)，使整個(gè)商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)流動(dòng)性迅速減少。由于金融市場(chǎng)中充斥著資產(chǎn)抵押證券，美聯(lián)儲(chǔ)的大幅注資依然難以徹底消除流動(dòng)性抽緊的狀況。到商業(yè)票據(jù)購(gòu)買方不能繼續(xù)提供資金的時(shí)候，流動(dòng)性危機(jī)就形成

13、了。更糟糕的是由于這些次級(jí)債經(jīng)常會(huì)被通過(guò)債務(wù)抵押債券方式用于產(chǎn)生新的債券，尤其是與優(yōu)先級(jí)債券相混合產(chǎn)生CDO。 當(dāng)以次級(jí)房貸為基礎(chǔ)的次級(jí)債證券的市場(chǎng)價(jià)值急劇下降，市場(chǎng)對(duì)整個(gè)以抵押物為支持的證券市場(chǎng)價(jià)值出現(xiàn)懷疑，優(yōu)先級(jí)債券的市場(chǎng)價(jià)值也會(huì)大幅下跌。次級(jí)債證券市場(chǎng)的全球化導(dǎo)致整個(gè)次級(jí)債危機(jī)變成一個(gè)全球性的問(wèn)題。這一輪由次級(jí)貸款問(wèn)題演變成的信貸危機(jī)中，眾多金融機(jī)構(gòu)因資本金被侵蝕和面臨清盤的窘境，這其中包括金融市場(chǎng)中雄極一時(shí)的巨無(wú)霸們。貝爾斯登、 “兩房” 、雷曼兄弟、美林、AIG 皆面臨財(cái)務(wù)危機(jī)或被政府接管、或被收購(gòu)或破產(chǎn)收?qǐng)觯?而他們?cè)敲绹?guó)前五大投行中的三家，全球最大的保險(xiǎn)公司和大型政府資助機(jī)構(gòu)。

14、在支付危機(jī)爆發(fā)后，除了美林的股價(jià)還占52 周最高股價(jià)的1/5 ，其余各家機(jī)構(gòu)股價(jià)均較52 周最高值下降98%或以上。六家金融機(jī)構(gòu)的總資產(chǎn)超過(guò)4.8萬(wàn)億美元。貝爾斯登、雷曼兄弟和美林的在次貸危機(jī)中分別減值32 億、 138 億及 522 億美元， 總計(jì)近 700 億美元， 而全球金融市場(chǎng)減記更高達(dá)5,573 億美元。因減值造成資本金不足，所以全球各主要銀行和券商尋求新的投資者來(lái)注入新的資本，試圖度過(guò)難關(guān)。雷曼兄弟自身的原因（ 1）進(jìn)入不熟悉的業(yè)務(wù)，且發(fā)展太快，業(yè)務(wù)過(guò)于集中作為一家頂級(jí)的投資銀行，雷曼兄弟在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)注重于傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)（證券發(fā)行承銷，兼并收購(gòu)顧問(wèn)等）。進(jìn)入 20 世紀(jì) 9

15、0 年代后，隨著固定收益產(chǎn)品、金融衍生品的流行和交易的飛速發(fā)展，雷曼兄弟也大力拓展了這些領(lǐng)域的業(yè)務(wù)，并取得了巨大的成功，被稱為華爾街上的“債券之王”。在 2000 年后房地產(chǎn)和信貸這些非傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展之后，雷曼兄弟和其它華爾街上的銀行一樣，開(kāi)始涉足此類業(yè)務(wù)。這本無(wú)可厚非，但雷曼的擴(kuò)張速度太快（美林、貝爾斯登、摩根士丹利等也存在相同的問(wèn)題）。近年來(lái)，雷曼兄弟一直是住宅抵押債券和商業(yè)地產(chǎn)債券的頂級(jí)承銷商和賬簿管理人。即使是在房地產(chǎn)市場(chǎng)下滑的2007 年，雷曼兄弟的商業(yè)地產(chǎn)債券業(yè)務(wù)仍然增長(zhǎng)了約13%。這樣一來(lái)， 雷曼兄弟面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)非常大。在市場(chǎng)情況好的年份，整個(gè)市場(chǎng)都在向上， 市場(chǎng)流動(dòng)性泛

16、濫，投資者被樂(lè)觀情緒所蒙蔽，巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)給雷曼帶來(lái)了巨大的收益；可是當(dāng)市場(chǎng)崩潰的時(shí)候，如此大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)必然帶來(lái)巨大的負(fù)面影響。另外，雷曼兄弟“債券之王”的稱號(hào)固然是對(duì)它的褒獎(jiǎng)，但同時(shí)也暗示了它的業(yè)務(wù)過(guò)于集中于固定收益部分。近幾年， 雖然雷曼也在其它業(yè)務(wù)領(lǐng)域（兼并收購(gòu)、股票交易）方面有了進(jìn)步，但缺乏其它競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手所具有的業(yè)務(wù)多元化。對(duì)比一下， 同樣處于困境的美林證券可以在短期內(nèi)迅速將它所投資的彭博和黑巖公司的股權(quán)脫手而換得急需的現(xiàn)金，但雷曼就沒(méi)有這樣的應(yīng)急手段。這一點(diǎn)上，雷曼和此前被收購(gòu)的貝爾斯登頗為類似。（ 2）自身資本太少，杠桿率太高以雷曼為代表的投資銀行與綜合性銀行（如花旗、摩根大通、美

17、洲銀行等）不同。它們的自有資本太少，資本充足率太低。為了籌集資金來(lái)擴(kuò)大業(yè)務(wù)，它們只好依賴債券市場(chǎng)和銀行間拆借市場(chǎng)；在債券市場(chǎng)發(fā)債來(lái)滿足中長(zhǎng)期資金的需求， 在銀行間拆借市場(chǎng)通過(guò)抵押回購(gòu)等方法來(lái)滿足短期資金的需求（隔夜、 7 天、一個(gè)月等）。然后將這些資金用于業(yè)務(wù)和投資，賺取收益，扣除要償付的融資代價(jià)后， 就是公司運(yùn)營(yíng)的回報(bào)。就是說(shuō)， 公司用很少的自有資本和大量借貸的方法來(lái)維持運(yùn)營(yíng)的資金需求，這就是杠桿效應(yīng)的基本原理。借貸越多，自有資本越少，杠桿率（總資產(chǎn)除以自有資本）就越大。杠桿效應(yīng)的特點(diǎn)就是，在賺錢的時(shí)候，收益是隨杠桿率放大的；但當(dāng)虧損的時(shí)候，損失也是按杠桿率放大的。杠桿效應(yīng)是一柄雙刃劍。近年

18、來(lái)由于業(yè)務(wù)的擴(kuò)大發(fā)展，華爾街上的各投行已將杠桿率提高到了危險(xiǎn)的程度。三、啟示雷曼兄弟作為一個(gè)有158 年歷史的企業(yè)，其破產(chǎn)對(duì)于我們?cè)诮?jīng)營(yíng)企業(yè)上的也有很多啟示：危機(jī)意識(shí)：正如比爾蓋茨所說(shuō)的“微軟離破產(chǎn)永遠(yuǎn)只有 18 個(gè)月” 。海爾董事長(zhǎng)張瑞敏提出的“永遠(yuǎn)戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢，永遠(yuǎn)如履薄冰”；說(shuō)明企業(yè)越大，企業(yè)家越要有危機(jī)意識(shí)，生存了 158 年的企業(yè)也會(huì)轟然破產(chǎn)，那么我們有什么理由掉以輕心呢？提升企業(yè)的內(nèi)部管理和抗風(fēng)險(xiǎn)能力：雷曼兄弟作為一個(gè)生存了158 年的企業(yè)， 我相信其內(nèi)部管理已經(jīng)達(dá)到了相當(dāng)規(guī)范的程度，但其仍在困境中破產(chǎn)，說(shuō)明企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力是一個(gè)綜合的因素，所以我們?cè)谧銎髽I(yè)的過(guò)程中，不僅要加強(qiáng)企業(yè)的內(nèi)

19、部管理，同時(shí)也要提高企業(yè)在困境中生存的能力，企業(yè)家要隨時(shí)準(zhǔn)備好面對(duì)引起企業(yè)倒閉的困境。正確的戰(zhàn)略規(guī)劃：雷曼兄弟的破產(chǎn)主要是因?yàn)槠涑钟写罅看钨J債券，之所以持有大量的次貸債券，說(shuō)明持有次貸債券是雷曼兄弟的戰(zhàn)略決策，如果單就破產(chǎn)而言，我們可以雷曼兄弟的戰(zhàn)略規(guī)劃出現(xiàn)了問(wèn)題。所以我們做企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃是非常重要的，戰(zhàn)略規(guī)劃的任何疏漏都會(huì)將企業(yè)帶入無(wú)法預(yù)料的困難境地。世界每天都有企業(yè)破產(chǎn)，雷曼兄弟只是眾多破產(chǎn)企業(yè)中的一個(gè)，作為一個(gè)企業(yè)家，我始終能感覺(jué)到企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中的種種危機(jī)，我也深知任何的一個(gè)危機(jī)處理不好都將引起意想不到的嚴(yán)重后果，所以我現(xiàn)在能做的就是謹(jǐn)慎認(rèn)真的經(jīng)營(yíng)著自己的企業(yè)。案例三： 英國(guó)諾森羅克銀行

20、擠兌事件一、案情2007 年受美國(guó)次級(jí)債危機(jī)導(dǎo)致的全球信貸緊縮影響，英國(guó)第五大抵押貸款機(jī)構(gòu)諾森羅克銀行( Northern Rock)發(fā)生儲(chǔ)戶擠兌事件。自9月 14號(hào)全國(guó)范圍的擠兌發(fā)生以來(lái)，截止到 18 號(hào)， 僅僅幾天的時(shí)間就有30 多億英鎊從諾森羅克銀行流出，占該行240多億英鎊存款總量的12%左右，其電話銀行和網(wǎng)上銀行業(yè)務(wù)一度出現(xiàn)崩潰。受此影響，幾天來(lái)，諾森羅克銀行股價(jià)下跌了將近70%，創(chuàng)下7 年來(lái)新低，成為英國(guó)遭遇本次信貸危機(jī)以來(lái)的最大受害者。為防止系統(tǒng)性銀行危機(jī)的出現(xiàn)，英國(guó)財(cái)政部、英格蘭銀行(英國(guó)央行)與金融管理局先后采取了注資以及存款賬戶擔(dān)保等救助措施，至18 號(hào)，諾森羅克銀行的儲(chǔ)戶

21、擠兌情況才有所緩解， 各大銀行的股價(jià)也出現(xiàn)不同程度的上漲，銀行體系的恐慌局面才得以控制。二、原因諾森羅克銀行始建立于1850 年，其早期只是一家住房貸款協(xié)會(huì)，1997 年變成一家銀行并上市。目前，該行是英國(guó)第五大抵押貸款機(jī)構(gòu)，擁有150 萬(wàn)儲(chǔ)戶，向 80 萬(wàn)購(gòu)房者提供房貸，可謂規(guī)模龐大。07 年上半年，諾森羅克銀行新增的抵押貸款額占全國(guó)新增總量的18.9%，排名居英國(guó)第一。然而，曾經(jīng)是房貸市場(chǎng)佼佼者的諾森羅克銀行，緣何會(huì)陷入擠兌危機(jī)呢？除了上述英國(guó)經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的不利因素之外，這可能是以下幾個(gè)因素造成的：融資過(guò)于依靠批發(fā)市場(chǎng)。與其他銀行資金主要來(lái)自儲(chǔ)戶不同，盡管諾森羅克銀行在1997 年已經(jīng)轉(zhuǎn)變

22、為一家上市銀行，但是其大部分資金仍來(lái)源于金融機(jī)構(gòu)。在諾森羅克銀行的資金中，由零售存款業(yè)務(wù)所獲的資金不足全部的1/4 ，而超過(guò) 3/4 的資金來(lái)自批發(fā)市場(chǎng)，即通過(guò)同業(yè)拆借、發(fā)行債券或賣出有資產(chǎn)抵押的證券來(lái)融資，而75%的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于英國(guó)其他幾大抵押貸款公司。其中，英國(guó)最大的抵押貸款機(jī)構(gòu)HBOS的這一比例也僅為43%。鑒于零售存款融資的穩(wěn)定性， 資金絕大部分來(lái)源于批發(fā)市場(chǎng)的諾森羅克銀行也就更容易受到市場(chǎng)上資金供求的影響。資產(chǎn)負(fù)債的利率缺口過(guò)大。批發(fā)市場(chǎng)和住房貸款市場(chǎng)不同的定價(jià)機(jī)制，又加大了諾森羅克銀行的利率缺口。無(wú)論是發(fā)行債券還是住房貸款的資產(chǎn)證券化，它們都是依據(jù)市場(chǎng)上3 個(gè)月的 Libor 來(lái)定

23、價(jià)的。然而， 諾森羅克銀行的住房抵押貸款則是按照英格蘭銀行的基準(zhǔn)利率來(lái)發(fā)放。這種投融資的定價(jià)方式在貨幣市場(chǎng)利率大幅高于官方利率時(shí)會(huì)造成銀行損失。在諾森羅克銀行的資產(chǎn)中，發(fā)放給消費(fèi)者的抵押貸款達(dá)967億英鎊，占總資產(chǎn)的85.2%。據(jù)估計(jì)，在這960多億英鎊的抵押貸款中，有 120 億英鎊是直接暴露在這種利率缺口風(fēng)險(xiǎn)之下的。這也就是說(shuō)， Libor 每超過(guò)基準(zhǔn)利率一個(gè)基點(diǎn)，諾森羅克銀行每年將多支付1200萬(wàn)英鎊。銀行原有的融資渠道受阻。更糟糕的是，7 月份以來(lái)，受美國(guó)次貸危機(jī)造成的全球貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性緊張的影響，主要靠批發(fā)市場(chǎng)來(lái)融資的諾森羅克銀行已經(jīng)很難再獲得穩(wěn)定的融資渠道。市場(chǎng)分析人士指出，為了達(dá)

24、到年初預(yù)定的增長(zhǎng)目標(biāo)，在未來(lái)的12 個(gè)月里諾森羅克銀行需要籌資100 億英鎊并再融資80 億英鎊。這些資金只能通過(guò)抵押貸款資產(chǎn)的證券化來(lái)籌集，但現(xiàn)在的問(wèn)題是，由于美國(guó)次貸危機(jī)的影響，投資者已經(jīng)對(duì)抵押資產(chǎn)失去了興趣。而且， 即便是沒(méi)有受到美國(guó)次級(jí)債務(wù)危機(jī)的影響，英國(guó)次級(jí)債市場(chǎng)上的恐慌也會(huì)逐漸暴露。事實(shí)上， 英國(guó)投資者的流動(dòng)性恐慌在西布朗明奇房貸協(xié)會(huì)（West Bromwich Building Society ）事件上已經(jīng)表露無(wú)遺，后者近期發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品因?yàn)闊o(wú)人購(gòu)買而不得不被取消。 可以看出，英國(guó)信貸市場(chǎng)的大門已經(jīng)開(kāi)始關(guān)閉。而這對(duì)于主要依靠信貸市場(chǎng)來(lái)融資的諾森羅克銀行來(lái)說(shuō)是致命的打擊。上半

25、年以來(lái)經(jīng)營(yíng)收益下降。資產(chǎn)負(fù)債利率缺口的擴(kuò)大以及因流動(dòng)性不足導(dǎo)致的貸款業(yè)務(wù)放緩都降低了銀行經(jīng)營(yíng)的收益，而引起儲(chǔ)戶擠兌的直接原因也許就是諾森羅克銀行預(yù)期收益的下降。盡管上半年諾森羅克銀行在抵押貸款市場(chǎng)上的份額大幅增加，從 2006 年下半年的14.5%上升到18.9%， 總資產(chǎn)也比一年前增長(zhǎng)了 28%， 但是其利潤(rùn)并沒(méi)有顯著地上升。2007 年上半年，諾森羅克銀行的稅前利潤(rùn)不足 3 億英鎊，幾乎與上年同期沒(méi)什么變化。資產(chǎn)大幅增加，而贏利不增，足見(jiàn)銀行的經(jīng)營(yíng)收益下降的事實(shí)。在9 月 14 號(hào)，諾森羅克銀行又發(fā)出盈利預(yù)警，指出：利率的升勢(shì)出乎意料，信貸萎縮問(wèn)題導(dǎo)致資產(chǎn)增長(zhǎng)放緩，預(yù)計(jì)2007 年的稅前利

26、潤(rùn)將比預(yù)計(jì)低20%左右。這一消息的公布也直接引發(fā)了當(dāng)日大范圍內(nèi)的儲(chǔ)戶擠兌。投資美國(guó)次級(jí)債帶來(lái)?yè)p失。事實(shí)上， 諾森羅克銀行在美國(guó)次級(jí)債券市場(chǎng)上的投資并不多，僅占其全部資產(chǎn)的0.24%，大約有2.75 億英鎊，其中2億英鎊投資在美國(guó)的債務(wù)抵押債券（CDO） ， 0.75 億投資于房產(chǎn)抵押擔(dān)保證券（HEMBS。）而且這些有價(jià)證券的持續(xù)期小于兩年，不會(huì)對(duì) 2006年或2007年的放貸產(chǎn)生影響。盡管相對(duì)于總體的資產(chǎn)來(lái)說(shuō)損失不大，但這在諾森羅克銀行的有價(jià)證券投資中已占 40%的份額，而這對(duì)市場(chǎng)上投資者的心理影響效應(yīng)可能更大。三、啟示英國(guó)的銀行擠兌恐慌暫時(shí)得以平息，這次危機(jī)給我們的以下幾個(gè)方面的警示：要嚴(yán)格

27、監(jiān)控房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫所帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)。這次英國(guó)版的次貸危機(jī)，除了受國(guó)際環(huán)境的影響外，主要原因之一就是國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫。隨著英國(guó)房?jī)r(jià)不斷攀升，抵押貸款公司發(fā)放了大量的住房抵押貸款，而且這些住房抵押貸款的審慎性評(píng)估又不足，結(jié)果是金融體系隱藏了大量的風(fēng)險(xiǎn)，一旦房?jī)r(jià)增長(zhǎng)減緩或房?jī)r(jià)下跌，則難免形成大規(guī)模的壞賬。我國(guó)國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)也存在增長(zhǎng)過(guò)快的問(wèn)題， 因此要嚴(yán)格監(jiān)控商業(yè)銀行按揭貸款的風(fēng)險(xiǎn)，提高商業(yè)銀行發(fā)放住房按揭貸款的審核標(biāo)準(zhǔn)。要密切關(guān)注金融創(chuàng)新過(guò)程中的金融風(fēng)險(xiǎn)。住房抵押貸款的證券化是這次全球次貸危機(jī)的“罪魁禍?zhǔn)住?，尤其是那些次?jí)貸款的證券化資產(chǎn)。然而，在美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)之前，貸款的證券化作為重要的金

28、融創(chuàng)新產(chǎn)品一直被人們所稱道，以致人們忽視了其存在的風(fēng)險(xiǎn)。在英國(guó)， 不少銀行和抵押貸款機(jī)構(gòu)通過(guò)發(fā)放房貸房貸的資產(chǎn)證券化再發(fā)放房貸的方式來(lái)經(jīng)營(yíng)， 但是， 當(dāng)房地產(chǎn)貸款的風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，投資者也就對(duì)銀行發(fā)行的住房抵押貸款證券失去興趣，以此來(lái)經(jīng)營(yíng)的銀行或抵押貸款機(jī)構(gòu)也就會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性的危機(jī)。我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)還處于發(fā)展初期，對(duì)于資產(chǎn)證券化過(guò)程中所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)要密切關(guān)注。要提高監(jiān)管當(dāng)局對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)見(jiàn)能力。在 9 月份之前，英國(guó)央行實(shí)施 “無(wú)為而治” ，一直拒絕向金融體系注入資金，即便是在全球的大部分央行都向銀行注資的情況下也無(wú)動(dòng)于衷。結(jié)果， 當(dāng)英國(guó)銀行體系的流動(dòng)性危機(jī)造成恐慌時(shí)，英國(guó)當(dāng)局才不得不采取措施甚至

29、是極端的措施來(lái)干預(yù)，英國(guó)央行也不得不改變初衷，多次向銀行體系注資。這不僅因錯(cuò)過(guò)最佳的干預(yù)時(shí)期而付出了更大的成本，而且央行的出爾反爾的出資舉動(dòng)也給其自身帶來(lái)了“信心危機(jī)”。因此，金融監(jiān)管當(dāng)局要加強(qiáng)金融體系內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)和分析，提高對(duì)金融體系風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)能力，盡量把危機(jī)化解于初始階段。這次危機(jī)中，美聯(lián)儲(chǔ)和歐央行的及時(shí)干預(yù)做法就值得我們借鑒。要合理設(shè)計(jì)存款保險(xiǎn)制度。存款保險(xiǎn)制度設(shè)計(jì)的初衷就是要保護(hù)存款人利益，防范銀行擠兌，進(jìn)而維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。但是，在英國(guó)這次銀行擠兌事件中， 我們并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)發(fā)揮作用，存款保險(xiǎn)對(duì)存款人信心的提升作用也無(wú)從體現(xiàn)，銀行存款擠兌是在得到財(cái)政部的全額償付的承諾后才得

30、以緩解。雖然如此， 但財(cái)政部對(duì)儲(chǔ)戶存款全額償付的承諾無(wú)疑會(huì)增大市場(chǎng)中的道德風(fēng)險(xiǎn)，為以后的金融穩(wěn)定埋下隱患。分析存款保險(xiǎn)缺位的原因，主要是因?yàn)橛?guó)的存款保險(xiǎn)制度僅僅是一種 “付款箱”機(jī)制， 它并沒(méi)有金融檢查權(quán)和防范金融機(jī)構(gòu)倒閉的及早干預(yù)機(jī)制，只能在金融機(jī)構(gòu)倒閉后來(lái)收拾殘局?？梢?jiàn)，這一“付款箱”機(jī)制在提升儲(chǔ)戶信心、防范銀行擠兌方面是無(wú)效的或者說(shuō)是效果不大的。因此， 在我國(guó)建立存款保險(xiǎn)制度時(shí)，應(yīng)考慮給予存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)一定的監(jiān)管和救助職能。要加強(qiáng)各部門的協(xié)調(diào)合作。在銀行擠兌爆發(fā)前，英格蘭銀行和金融管理局缺少必要的溝通，結(jié)果造成各方出于各自的考慮沒(méi)有及時(shí)向銀行體系注資。而在銀行擠兌爆發(fā)后，英格蘭銀行、英國(guó)

31、財(cái)政部以及金融管理局的聯(lián)合行動(dòng)對(duì)于控制金融體系的恐慌起到了非常大的作用，這種一致行動(dòng)在危機(jī)處理中尤為重要。這方面的教訓(xùn)和經(jīng)驗(yàn)，也是我們要吸取和借鑒的，我國(guó)央行和金融監(jiān)管部門要加強(qiáng)部門間的協(xié)調(diào)和合作。案例四： “中航油”事件一、案情2003年下半年：中國(guó)航油公司（新加坡 ）（ 以下簡(jiǎn)稱“中航油”）開(kāi)始交易石油期權(quán) （option） ，最初涉及200 萬(wàn)桶石油，中航油在交易中獲利。2004年一季度：油價(jià)攀升導(dǎo)致公司潛虧580萬(wàn)美元，公司決定延期交割合同，期望油價(jià)能回跌；交易量也隨之增加。2004年二季度：隨著油價(jià)持續(xù)升高，公司的賬面虧損額增加到3000萬(wàn)美元左右。公司因而決定再延后到2005 年和

32、 2006 年才交割；交易量再次增加。2004年 10月：油價(jià)再創(chuàng)新高，公司此時(shí)的交易盤口達(dá)5200萬(wàn)桶石油；賬面虧損再度大增。10月 10日：面對(duì)嚴(yán)重資金周轉(zhuǎn)問(wèn)題的中航油，首次向母公司呈報(bào)交易和賬面虧損。 為了補(bǔ)加交易商追加的保證金，公司已耗盡近2600萬(wàn)美元的營(yíng)運(yùn)資本、1.2 億美元銀團(tuán)貸款和6800萬(wàn)元應(yīng)收賬款資金。賬面虧損高達(dá)1.8 億美元，另外已支付8000 萬(wàn)美元的額外保證金。10月 20日： 母公司提前配售15%的股票，將所得的1.08 億美元資金貸款給中航油。10月 26日和 28日： 公司因無(wú)法補(bǔ)加一些合同的保證金而遭逼倉(cāng)，蒙受 1.32億美元實(shí)際虧損。11 月 8日到 25

33、日：公司的衍生商品合同繼續(xù)遭逼倉(cāng)，截至25日的實(shí)際虧損達(dá) 3.81 億美元。12月 1 日，在虧損5.5 億美元后，中航油宣布向法庭申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)令二、原因1中航油的交易一開(kāi)始就存在巨大隱患，因?yàn)槠鋸氖碌钠跈?quán)交易所面臨的風(fēng)險(xiǎn)敞口是巨大的。期權(quán)交易中，期權(quán)賣方收益是確定的，最大收益限于收取買方的期權(quán)費(fèi)，然而其承擔(dān)的損失卻可能很大（在看跌期權(quán)中）， 以致無(wú)限量（在看漲期權(quán)中）。中航油恰恰選擇了風(fēng)險(xiǎn)最大的做空期權(quán)。2管理層風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄。企業(yè)沒(méi)有建立起防火墻機(jī)制，在遇到巨大的金融投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，沒(méi)有及時(shí)采取措施，進(jìn)行對(duì)沖交易來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限量擴(kuò)大直至被逼倉(cāng)。事實(shí)上公司是建立起了由安永會(huì)計(jì)事務(wù)所設(shè)計(jì)的風(fēng)

34、控機(jī)制來(lái)預(yù)防流動(dòng)、營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)的，但因?yàn)榭偛玫莫?dú)斷專行，該機(jī)制完全沒(méi)有啟動(dòng)，造成制定制度的人卻忘了制度對(duì)自己的約束的局面，那么就有必要加強(qiáng)對(duì)企業(yè)高層決策權(quán)的有效監(jiān)控，保障風(fēng)控機(jī)制的有效實(shí)施。3企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)存在不合理現(xiàn)象。作為中航油總裁的陳久霖，手中權(quán)力過(guò)大， 繞過(guò)交易員私自操盤，發(fā)生損失也不向上級(jí)報(bào)告，長(zhǎng)期投機(jī)違規(guī)操作釀成苦果。這反映了公司內(nèi)部監(jiān)管存在大缺陷。中航油（新加坡）的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)從表面上看確實(shí)非?？茖W(xué)，可事實(shí)并非如此，公司風(fēng)險(xiǎn)管理體系的虛設(shè)導(dǎo)致對(duì)陳久霖的權(quán)利缺乏有效的制約機(jī)制。4監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力。中國(guó)航油集團(tuán)公司歸國(guó)資委管理，中航油造成的損失在 5.3億至 5.5億美元之間，其開(kāi)展的

35、石油指數(shù)期貨業(yè)務(wù)屬違規(guī)越權(quán)炒作行為。該業(yè)務(wù)嚴(yán)重違反決策執(zhí)行程序，這監(jiān)管漏洞無(wú)疑為后事埋下伏筆。三、 啟示1管理層風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄。企業(yè)沒(méi)有建立起防火墻機(jī)制，即在遇到巨大的金融投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，沒(méi)有及時(shí)采取措施，進(jìn)行對(duì)沖交易來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而是在石油價(jià)格居高不下的情況下采用挪盤的形式，繼續(xù)坐等購(gòu)買人行使買權(quán)，使風(fēng)險(xiǎn)敞口無(wú)限量擴(kuò)大直至被逼倉(cāng)。2企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)存在不合理現(xiàn)象。此次慘痛損失“歸功”于一人，那就是中航油總裁，曾被世界經(jīng)濟(jì)論壇評(píng)選為“亞洲經(jīng)濟(jì)新領(lǐng)袖”的陳久霖，原因在于手中權(quán)力過(guò)大，繞過(guò)交易員私自操盤，發(fā)生損失也不向上級(jí)報(bào)告，長(zhǎng)期投機(jī)違規(guī)操作釀成苦果。而在“一人集權(quán)”的表象下也同時(shí)反映了公司內(nèi)部監(jiān)管存在

36、重大缺陷。中航油新加坡公司有內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)，其風(fēng)險(xiǎn)控制的基本結(jié)構(gòu)是： 實(shí)施交易員-風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)-審計(jì)部-CEO-董事會(huì)，層層上報(bào)，交叉控制，每名交易員虧損20 萬(wàn)美元時(shí)，要向風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)匯報(bào)，虧損37.5 萬(wàn)美元時(shí)，要向CEO匯報(bào)，虧損達(dá)50 萬(wàn)美元時(shí)，必須平倉(cāng)，抽身退出。從上述架構(gòu)中可以看出， 中航油 （ 新加坡 ） 的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)從表面上看確實(shí)非?？茖W(xué)，可事實(shí)并非如此，公司風(fēng)險(xiǎn)管理體系的虛設(shè)導(dǎo)致對(duì)陳久霖的權(quán)利缺乏有效的制約機(jī)制。3外部監(jiān)管失效。至04 年 10 月 10 號(hào)，中航油已經(jīng)紙包不住火，不得不向集團(tuán)開(kāi)口之前，它所從事的巨額賠本交易都從未公開(kāi)向投資者披露過(guò)，上市公司的信息披

37、露義務(wù)已然成為了可有可無(wú)的粉飾手段，使得外部監(jiān)管層面的風(fēng)險(xiǎn)控制體系也成為一種擺設(shè)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)作為金融期貨業(yè)的業(yè)務(wù)監(jiān)管部門對(duì)國(guó)企的境外期貨交易負(fù)有監(jiān)管責(zé)任，那么，在內(nèi)控制度缺失的情況下，作為最后一道防線，外部監(jiān)管的重要性是不言而喻的，但中航油連續(xù)數(shù)月進(jìn)行的投機(jī)業(yè)務(wù)竟然沒(méi)有任何監(jiān)管和警示，也暴露出當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)金融衍生工具交易監(jiān)管的空白。案例五：中信泰富炒匯巨虧事件一、案情2008年 10月 20日 香港恒指成分股中信泰富突然驚爆，因投資杠桿式外匯產(chǎn)品而巨虧155 億港元！其中包括約8.07億港元的已實(shí)現(xiàn)虧損，和147 億港元的估計(jì)虧損，而且虧損有可能繼續(xù)擴(kuò)大。中信泰富兩名高層即時(shí)辭職，包括集團(tuán)財(cái)務(wù)董事

38、張立憲和集團(tuán)財(cái)務(wù)總監(jiān)周至賢。莫偉龍獲任集團(tuán)財(cái)務(wù)董事，負(fù)責(zé)集團(tuán)財(cái)務(wù)及內(nèi)部監(jiān)控。2008 年 10 月 21 日 中信泰富股價(jià)開(kāi)盤即暴跌38%，盤中更一度跌至6.47港元，跌幅超過(guò)55.4%，當(dāng)日收?qǐng)?bào)于6.52港元，跌幅達(dá)55.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)業(yè)界預(yù)計(jì)的20%左右的跌幅。2008年 10月 22日 香港證監(jiān)會(huì)確認(rèn)，已經(jīng)對(duì)中信泰富的業(yè)務(wù)展開(kāi)調(diào)查，而由于中信泰富的股價(jià)在兩天內(nèi)已經(jīng)跌了近80%， 聯(lián)交所公布的公告顯示，中信泰富主席榮智健及母公司中信集團(tuán)，于場(chǎng)內(nèi)分別增持100 萬(wàn)股及 200萬(wàn)股， 來(lái)維持股價(jià)穩(wěn)定。2008 年 11 月 香港中信泰富在炒外匯衍生工具錄得巨額虧損后，終于獲母公司北京中信集團(tuán)出

39、手相助。中信集團(tuán)向中信泰富授出116億港元的備用信貸、認(rèn)購(gòu)中信泰富發(fā)行的可換股債券，以及承擔(dān)中信泰富在外匯累計(jì)期權(quán)合約的損失。2009年 3月 26日 中信泰富公布08年全年業(yè)績(jī)，大虧 126.62億港元， 董事會(huì)主席榮智健強(qiáng)調(diào)集團(tuán)財(cái)政狀況仍穩(wěn)健，暫時(shí)無(wú)供股需要。2009年 4月 3 日 中信泰富繼早前被香港證監(jiān)會(huì)調(diào)查后，3 日再度接受警方調(diào)查。 警方商業(yè)罪案調(diào)查科前往中信泰富總部調(diào)查，在逗留一小時(shí)之后運(yùn)走大批文件。2009年 4月8日 中信泰富在港交所網(wǎng)站發(fā)布公告稱，榮智健卸任中信泰富主席，北京中信集團(tuán)副董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理常振明接任。二、原因由于參與澳元期權(quán)的對(duì)賭，榮智健主政的中信泰富發(fā)生了15

40、5 億港元的巨額虧損。這位以斐然經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)顛覆了“富不過(guò)三代”商業(yè)定律的“紅色資本家”后代不僅因此丟失了中信泰富的最高管理權(quán)杖，而且可能面臨著長(zhǎng)達(dá)14 年的牢獄之災(zāi)。從30 余年商戰(zhàn)風(fēng)雨中走過(guò)來(lái)的榮智健為何如此慘敗，扼腕嘆息之余，人們更多的是詰問(wèn)與思索。1加框效應(yīng)：高估收益頭寸。加框效應(yīng)是指在投資決策時(shí)，對(duì)低概率事件作出過(guò)高的期望，從而使得投資者愿意承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。加框效應(yīng)的實(shí)質(zhì)是沒(méi)有看到真正的輸贏概率，降低對(duì)損失可能性的估計(jì)，而提高了對(duì)贏利可能性的估計(jì)，因此選擇了與市場(chǎng)方向完全相反的決策。由于特種鋼生產(chǎn)業(yè)務(wù)的需要，中信泰富兩年前動(dòng)用4.15 億美元收購(gòu)了西澳大利亞兩個(gè)分別擁有10 億噸磁鐵礦資

41、源開(kāi)采權(quán)公司的全部股權(quán)。這個(gè)項(xiàng)目使得中信泰富對(duì)澳元有著巨大的需求。而為了防范匯率變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，中信泰富在市場(chǎng)上購(gòu)買了數(shù)十份外匯合約，即中信泰富把寶完全押在了澳元多頭上。在榮智健看來(lái)， 澳元在最近幾年的持續(xù)升值趨勢(shì)還將保持，做多澳元肯定會(huì)贏利。然而，一場(chǎng)全球金融海嘯最終讓澳元飛流直下。對(duì)澳元價(jià)值前景的誤判導(dǎo)致了榮智健決策的失誤，并最終讓中信泰富付出了慘痛的代價(jià)。2投入升級(jí)：誤判市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。投入升級(jí)主要是指投資決策者為了證明自己最初選擇的正確性，進(jìn)一步向已經(jīng)存在較大風(fēng)險(xiǎn)或者證明可能失敗的地方繼續(xù)追加新的投資，希望能夠彌補(bǔ)過(guò)去的損失，并最終獲得贏利。投入升級(jí)實(shí)際上是投資者對(duì)未來(lái)獲取高額收益的期望，和

42、即使在低概率條件下運(yùn)氣也會(huì)改變的信念相結(jié)合的產(chǎn)物。中信泰富買入澳元期權(quán)合約共90 億澳元，比實(shí)際礦業(yè)投資額高出4 倍多，并且其買入行為也不是一次完成的，而是采取分批買入的方式。應(yīng)當(dāng)說(shuō)， 中信泰富在投資澳大利亞磁鐵礦時(shí)世界經(jīng)濟(jì)正處于上升時(shí)期的話，此時(shí)做多澳元完全可以理解；問(wèn)題的關(guān)鍵在于，榮智健密集買入澳元的時(shí)段為2007 年8 月到 2008年 8 月，而此時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)已顯危險(xiǎn)征兆，特別是到了去年，所有不同經(jīng)濟(jì)體衰退的趨勢(shì)非常明顯。在這種情況下，盡管中信泰富已經(jīng)發(fā)生明顯虧損卻仍在一味做多澳元。之所以如此，就是榮智健認(rèn)為澳元跌勢(shì)已經(jīng)見(jiàn)底，并試圖通過(guò)追加投資挽回前面的損失，結(jié)果窟窿越填越大。低估世界

43、經(jīng)濟(jì)尤其是澳洲經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)， 甚至某種程度上對(duì)澳大利亞經(jīng)濟(jì)做出過(guò)于樂(lè)觀的預(yù)期，使中信泰富最終嘗到了刀刃上舔血之苦。3少數(shù)人統(tǒng)治：群體決策缺陷。由于現(xiàn)代投資市場(chǎng)的高風(fēng)險(xiǎn)以及決策規(guī)范化和民主化的要求，國(guó)際上許多大型金融企業(yè)都實(shí)行群體決策制度，如董事會(huì)制、委員會(huì)制等。但是，對(duì)于一個(gè)組織而言，如果高層管理者中存在一個(gè)特殊人物，群體決策就會(huì)陷入少數(shù)人統(tǒng)治的境地。對(duì)中信泰富的組織成員構(gòu)架和決策過(guò)程進(jìn)行分析后我們可以發(fā)現(xiàn)該公司具有明顯的 “少數(shù)人統(tǒng)治”的特征： 一方面， 榮智健對(duì)中信泰富有著非同常人的 “鉗控力” ，如其身上有著一個(gè)極具分量的標(biāo)簽即榮氏家族第三代傳人，同時(shí)還是中信泰富的締造者，這種特殊的背

44、景造就了榮智健在公司重大投資決策中的特殊話語(yǔ)權(quán)，某種程度上可以影響和支配決策集團(tuán)中其他決策成員的思想與態(tài)度；另一方面，中信泰富高層存在著明顯的“內(nèi)聚力”現(xiàn)象，即主要決策者之間相互吸引或者彼此喜歡的程度很強(qiáng)。其中以公司董事總經(jīng)理范鴻齡、公司副董事總經(jīng)理榮明杰、公司董事兼財(cái)務(wù)部部長(zhǎng)榮明方三人與榮智健的關(guān)系最具代表性。范鴻齡與榮智健一起打下了中信泰富的江山，并追隨榮智健20 多年， 形成了對(duì)榮 “銘感于心” 的特殊情感，而后者分別作為榮智健的長(zhǎng)子與愛(ài)女更是對(duì)父親遵從有三。顯然，無(wú)論是“鉗控力”還是“內(nèi)聚力”，兩種力量都最終可能導(dǎo)致對(duì)榮智健個(gè)人決策權(quán)監(jiān)督的失控。4英雄不?。簞倮季S變異。依據(jù)組織行為學(xué)

45、有關(guān)理論，組織中核心成員和決策者往往持有這樣的假設(shè)：自己就是因?yàn)檫^(guò)去的能力和業(yè)績(jī)突出，才能進(jìn)入組織管理層，所以今后仍然不會(huì)作出錯(cuò)誤的決定，甚至整個(gè)組織都認(rèn)為該核心成員和決策者都不會(huì)犯錯(cuò)。觀察榮智健的經(jīng)商過(guò)程，人們發(fā)現(xiàn)其不僅順風(fēng)順?biāo)?，而且業(yè)績(jī)持續(xù)顯赫。1978年榮智健只身南下香港，創(chuàng)辦愛(ài)卡電子，僅僅經(jīng)營(yíng)了4 年之后，就凈賺5600 多萬(wàn)港元。 緊接著， 榮智健東進(jìn)美國(guó)加州創(chuàng)辦了另一家提供電子計(jì)算機(jī)軟件輔助服務(wù)的自動(dòng)設(shè)計(jì)公司，一年之后，該公司成功上市，兩年后，榮智健賣掉公司的六成股權(quán)，而此時(shí)，他的財(cái)富已膨脹到了4.3億多港元。1986年，榮智健加入中信香港公司，并出任副董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，在接下來(lái)五年

46、不到的時(shí)間內(nèi)展開(kāi)了一系列不凡的資本并購(gòu)：以23 億港元收購(gòu)英資企業(yè)香港國(guó)泰航空公司12.5%股份；出資 3 億多港元收購(gòu)了泰富發(fā)展49%的股權(quán)，不久又通過(guò)資產(chǎn)注入將其在泰富集團(tuán)的股權(quán)擴(kuò)至85%；出資69.4億港元吞下恒昌36%的股權(quán)等。如果從 1987 年開(kāi)始運(yùn)作并購(gòu)國(guó)泰航空開(kāi)始計(jì)算，短短5 年內(nèi)中信泰富市值暴漲了 10 倍， 達(dá)到 87 億港元。 幾乎從來(lái)沒(méi)有失敗記錄的榮智健既在眾人眼中形成了英雄不敗的高大形象，也在自己頭腦中培養(yǎng)了出手必勝的慣性思維，乃至在全球金融危機(jī)之下、澳幣兌美元匯率為0.95，達(dá)到頂峰之際也敢接盤做多。5官方兜底：憂患意識(shí)淡漠。產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，國(guó)家控股企業(yè)由于事實(shí)上割

47、裂了產(chǎn)權(quán)所有者和產(chǎn)權(quán)經(jīng)營(yíng)者的利益鏈條，不僅淡化了后者對(duì)前者的責(zé)任意識(shí)，而且也放松了經(jīng)營(yíng)者對(duì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。因?yàn)?，在?guó)有化的制度安排中，風(fēng)險(xiǎn)最大承接者是政府。掃描榮智健經(jīng)營(yíng)中信泰富的歷史，筆者也發(fā)現(xiàn)了外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的沖擊對(duì)其構(gòu)成生存性危機(jī)的事實(shí)。1998 年亞洲金融危機(jī)期間，中信泰富不僅主營(yíng)業(yè)務(wù)受到威脅，股票在二級(jí)市場(chǎng)更是風(fēng)雨飄搖，但最后來(lái)自中信集團(tuán)（中信泰富控股者）的10億港元貸款支持讓榮智健轉(zhuǎn)危為安。也正是基于這一次中信集團(tuán)的慷慨態(tài)度，當(dāng)榮智健跌倒在“澳元門”事件上時(shí)，又再一次向其伸出了求救之手。筆者并不否認(rèn)中信集團(tuán)在每一次危機(jī)之時(shí)伸手援救中信泰富的必要性，畢竟后者是前者在香港的一個(gè)重要資本運(yùn)

48、作平臺(tái)，然而， 也許正是背靠著官方這棵不倒的大樹(shù)，以 為政府具備了超級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)分解能力，榮智健才敢于大膽壓賭，孤注一擲。三、啟示1控制境外衍生品的交易風(fēng)險(xiǎn)，政府相關(guān)部門除了加強(qiáng)監(jiān)管，應(yīng)同時(shí)出臺(tái)相應(yīng)的規(guī)定文件，對(duì)于那些已經(jīng)造成巨額損失的企業(yè)負(fù)責(zé)人極其相關(guān)責(zé)任人要嚴(yán)厲處罰。如果不處罰，就會(huì)導(dǎo)致更多的企業(yè)冒風(fēng)險(xiǎn)去違規(guī)。2香港警方之所以對(duì)中信泰富大動(dòng)干戈，是因?yàn)閼岩晒径伦鞒鎏摷訇愂觯?董事之間可能存在串謀欺詐。這就會(huì)因?yàn)樾畔⒌陌l(fā)布不及時(shí)而侵害不知情的中小投資者利益，香港證監(jiān)部門介入調(diào)查中信泰富事件同樣也是基于這樣一個(gè)切入點(diǎn)， 由此可見(jiàn)，信息披露機(jī)制的嚴(yán)格執(zhí)行，對(duì)維護(hù)中小投資者利益來(lái)說(shuō)至關(guān)重要。3由于

49、央企的特殊身份，在海外成熟市場(chǎng)可以接受比較嚴(yán)格地監(jiān)管，在國(guó)內(nèi)主板市場(chǎng)同樣需要采取更為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管。尤其涉及到央企的重大經(jīng)營(yíng)和重組事件時(shí)，監(jiān)管部門和國(guó)資委要及時(shí)監(jiān)督相關(guān)上市公司按要求及時(shí)發(fā)布公開(kāi)信息。一旦發(fā)現(xiàn)存在違反規(guī)定的行為時(shí)，要像香港市場(chǎng)一樣對(duì)央企一查到底，不留情面，維護(hù)中小投資者的利益。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的深化、金融市場(chǎng)的逐步國(guó)際化，衍生金融工具也必將在我國(guó)迅速發(fā)展起來(lái)。因而， 我國(guó)必須完善法規(guī)制度，使企業(yè)在投資衍生金融產(chǎn)品時(shí)有據(jù)可依、 有章可循，能夠?qū)Ω唢L(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)業(yè)務(wù)實(shí)施必要的風(fēng)險(xiǎn)控制，以避免類似事件的再次發(fā)生。案例六：美國(guó)通用汽車公司破產(chǎn)一、案情金融危機(jī)之后，美國(guó)通用汽車公司迫于近

50、年連續(xù)虧損、市場(chǎng)需求萎縮、債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重等多方壓力，于2009 年 6 月 1 日，正式按照美國(guó)破產(chǎn)法第11 章的有關(guān)規(guī)定向美國(guó)曼哈頓破產(chǎn)法院申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。 CEO瓦格納被換掉了，其次公司的業(yè)務(wù)將會(huì)萎縮，其中一些品牌將會(huì)出售（悍馬 霍頓 歐寶） 至于這些車的售后服務(wù)就只有叫別個(gè)公司代理了。這樣以優(yōu)化公司的資源，整合力量。GM破產(chǎn)保護(hù)階段業(yè)務(wù)照樣進(jìn)行，而且將會(huì)在兩個(gè)月之內(nèi)成立一家新GM，這家新公司將會(huì)繼承舊GM的一些主要品牌（凱迪拉克別克 雪弗蘭） ， 而其余的工廠都賣了用來(lái)?yè)Q一些債務(wù)，而且新GM重新經(jīng)營(yíng)時(shí)將會(huì)把主要精力轉(zhuǎn)向小排量汽車環(huán)保汽車上面來(lái)。二、原因福利成本。昂貴的養(yǎng)老金和醫(yī)療保健成本，高

51、出對(duì)手70%的勞務(wù)成本以及龐大的退休員工包袱日益不堪重負(fù)，讓其財(cái)務(wù)喪失靈活性。次貸沖擊。次貸危機(jī)沖擊了各大經(jīng)營(yíng)次級(jí)抵押貸款的金融公司、各大投行和“兩房”、 各大保險(xiǎn)公司和銀行之后就是美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面。美國(guó)次貸危機(jī)給美國(guó)汽車工業(yè)帶來(lái)了沉重的打擊，汽車行業(yè)成為了次貸風(fēng)暴的重災(zāi)區(qū)，2008年以來(lái)，美國(guó)的汽車銷量也像住房市場(chǎng)一樣，開(kāi)始以兩位數(shù)的幅度下滑，最新數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)9 月份汽車銷量較去年同期下降27%，創(chuàng)1991 年以來(lái)最大月度跌幅，也是美國(guó)市場(chǎng)15 年來(lái)首次月度跌破百萬(wàn)輛。底特律第一巨頭通用汽車公司，盡管其汽車銷量仍居世界之首，但09 年 4 月底以來(lái)通用的市場(chǎng)規(guī)模急劇縮小了56，從原本的1

52、30 多億美元降至不到60 億美元。銷量下跌、原材料成本上漲導(dǎo)致盈利大幅減少。同時(shí)，通用公司的股價(jià)已降至54 年來(lái)最低水平。始料不及的金融海嘯，讓押寶華爾街，從資本市場(chǎng)獲得投資以度過(guò)難關(guān)的企望成為泡影。戰(zhàn)略失誤。2005 年來(lái)處在連續(xù)虧損狀態(tài)，通用ceo 瓦格納沒(méi)能扭轉(zhuǎn)這一局面。通用汽車公司除了對(duì)其他汽車生產(chǎn)廠家的一系列并購(gòu)和重組并不成功外，以及在小型車研發(fā)方面落后于亞洲、歐洲同行外，其麾下的通用汽車金融公司在其中也扮演了重要角色。為了刺激汽車消費(fèi)，爭(zhēng)搶潛在客戶，美國(guó)三大汽車巨頭均通過(guò)開(kāi)設(shè)汽車金融公司來(lái)給購(gòu)車者提供貸款支持。銀行對(duì)汽車按揭放貸的門檻相對(duì)較高，而向汽車金融公司申請(qǐng)貸款卻十分簡(jiǎn)單快

53、捷。只要有固定職業(yè)和居所，汽車金融公司甚至不用擔(dān)保也可以向汽車金融公司申請(qǐng)貸款購(gòu)車。這種做法雖然滿足了一部分原本沒(méi)有購(gòu)車能力的消費(fèi)者的購(gòu)車欲望，在短期內(nèi)增加了汽車銷量， 收取的高額貸款利息還增加了汽車公司的利潤(rùn)，但也產(chǎn)生了巨大的金融隱患。統(tǒng)計(jì)資料顯示，目前美國(guó)汽車金融業(yè)務(wù)開(kāi)展比例在80%85%以上。過(guò)于依賴汽車消費(fèi)貸款銷售汽車的后果是：名義上通用汽車賣掉了幾百萬(wàn)輛汽車，但只能收到一部分購(gòu)車款，大部分購(gòu)車者會(huì)選擇用分期付款方式來(lái)支付車款。一旦購(gòu)車者收入狀況出現(xiàn)問(wèn)題（如失業(yè)），汽車消費(fèi)貸款就可能成為呆帳或壞帳。金融危機(jī)的爆發(fā)不僅使汽車信貸體系遭受重創(chuàng)，很多原本信用狀況不佳只能從汽車金融公司貸款的購(gòu)

54、車者也因收入減少、失業(yè)、 破產(chǎn)等原因無(wú)力支付貸款利息和本金，導(dǎo)致通用汽車出現(xiàn)巨額虧損。資產(chǎn)負(fù)債糟糕。通用公司09 年 2 月提交給美國(guó)政府的復(fù)興計(jì)劃估計(jì)，為期兩年的破產(chǎn)重組，包括資產(chǎn)出售和資產(chǎn)負(fù)債表的清理，將消耗 860 億美元的政府資金， 以及另外170 億美元已陷入困境的銀行和放款人的資金。放款人以及美國(guó)政府擔(dān)心他們的借款會(huì)得不到償還。他們的恐懼有充分的理由。貸款安全是建立在抵押品安全的基礎(chǔ)之上的，而通用汽車的抵押品基礎(chǔ)正在削弱。油價(jià)上漲。新能源、新技術(shù)的開(kāi)發(fā)費(fèi)用龐大，卻沒(méi)有形成產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力；通用旗下各種品牌的汽車盡管車型常出常新，卻多數(shù)是油耗高、動(dòng)力強(qiáng)的傳統(tǒng)美式車， 通用汽車依賴運(yùn)動(dòng)型多用

55、途車、卡車和其他高耗油車輛的時(shí)間太長(zhǎng)，錯(cuò)失或無(wú)視燃油經(jīng)濟(jì)型車輛走紅的諸多信號(hào)。三、啟示專業(yè)化發(fā)展，拒絕盲目擴(kuò)張。通用重組有眼前的直接原因，還有兩年來(lái)的根本原因，但是深層次的主要原因之一，就是其業(yè)務(wù)攤子鋪得太大。自1990 年到 2002 年，通用汽車在全球進(jìn)行了多個(gè)項(xiàng)目的擴(kuò)張，但吞并薩博、攜手菲亞特耗費(fèi)的上百億美元投資，并未讓通用收回任何財(cái)務(wù)上的收益。當(dāng)在最鼎盛時(shí)期，通用旗下有別克、凱迪拉克、雪佛蘭、GM、霍頓、悍馬、奧茲莫爾比、歐寶、C龐蒂亞克、Saab、土星和沃克斯豪爾12 個(gè)品牌。但回顧歷史，幾乎找不出一年通用旗下的所有品牌都是贏利的。所以通用的辦法只能是“拆東墻、補(bǔ)西墻”。而反觀國(guó)內(nèi)一

56、些企業(yè)，尤其是一些本土品牌乘用車廠家如奇瑞和吉利，近些年來(lái)不僅國(guó)內(nèi)外合作項(xiàng)目“遍地開(kāi)花”，自身的品牌架構(gòu)也呈現(xiàn)出熱衷于“多品牌”的趨勢(shì)。 盡管由于企業(yè)成長(zhǎng)階段和所處市場(chǎng)環(huán)境不一樣，國(guó)內(nèi)企業(yè)還沒(méi)有暴露出象今日通用那樣的矛盾，但長(zhǎng)此以往，通用的盲目擴(kuò)張教訓(xùn)不可不取。注重汽車消費(fèi)趨勢(shì)和消費(fèi)者需求的研究。幾十年來(lái)，美國(guó)市場(chǎng)一直是全球最大的汽車消費(fèi)市場(chǎng)，新車年消費(fèi)量達(dá)到1600 萬(wàn)輛以上。這樣的市場(chǎng)環(huán)境中，消費(fèi)者的消費(fèi)能力、消費(fèi)層次和消費(fèi)品位是多元化的，不同的車都會(huì)尋找到不同的消費(fèi)者。身處這樣的市場(chǎng)環(huán)境，盡管多年來(lái)通用熱衷的都是全尺寸皮卡、全尺寸 SUV和大排量轎車之類單車盈利較高的產(chǎn)品，但其銷量基本上

57、都還過(guò)得去。但也正是這點(diǎn) “麻醉” 了通用。 當(dāng)發(fā)現(xiàn)消費(fèi)趨勢(shì)已從寬大、豪華和高油耗轉(zhuǎn)為經(jīng)濟(jì)、適用等特征的時(shí)候，很多東西都已遲了，只能無(wú)奈地將市場(chǎng)份額拱手讓給對(duì)手。就國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)而言，就國(guó)情出發(fā)，節(jié)能、 環(huán)保和安全將是汽車產(chǎn)業(yè)的主導(dǎo)趨勢(shì)。但目前，一些廠家，不僅包括本土汽車廠家也包括合資廠家，對(duì)節(jié)能、環(huán)保和安全的重視仍然沒(méi)有擺上戰(zhàn)略的層次。長(zhǎng)此以往，這些企業(yè)也可能因?qū)?guó)內(nèi)汽車消費(fèi)趨勢(shì)的研究不夠而喪失競(jìng)爭(zhēng)力。提早關(guān)注成本優(yōu)勢(shì)。與通用不一樣，中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)的勞動(dòng)力成本與汽車發(fā)達(dá)國(guó)家比較顯然不高，但中國(guó)汽車廠家的管理成本、采購(gòu)成本及因效率不高帶來(lái)的“損耗成本”卻相當(dāng)之高。當(dāng)跨國(guó)汽車公司可以因全球采購(gòu)而降低

58、采購(gòu)成本，可以因高效的現(xiàn)代公司管理制度而降低管理成本的同時(shí)，中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)也要及早三思而動(dòng)。而且， 即使從目前中國(guó)仍然占優(yōu)勢(shì)的勞動(dòng)力成本來(lái)看，中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)也不是優(yōu)勢(shì)永在。據(jù)最新發(fā)布的有關(guān)勞動(dòng)力成本報(bào)告，2008 年中國(guó)已經(jīng)丟掉了全球勞動(dòng)力成本最低的優(yōu)勢(shì)。如今，印度和墨西哥的勞動(dòng)力成本都要比我們低。案例七：越南金融危機(jī)一、案情股市暴跌：2007 年 10 月 3 日到 2008 年 6 月 4，在短短8 個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，胡志明指數(shù)從1106 點(diǎn)下跌到了396 點(diǎn) 。匯市走低：交易員預(yù)計(jì)在未來(lái)12 個(gè)月內(nèi)，越南盾兌美元將貶值超過(guò)1/3。樓市跳水：胡志明市某些地區(qū)的房?jī)r(jià)已經(jīng)較去年底下跌了約50% 。高達(dá)

59、 25.2%的通貨膨脹、持續(xù)擴(kuò)大的貿(mào)易逆差和財(cái)政赤字、過(guò)多的外債規(guī)模，這個(gè)國(guó)家的貨幣體系暴露在巨大的風(fēng)險(xiǎn)中。二、成因通脹失控是重要原因。從2008 年開(kāi)始，越南經(jīng)濟(jì)急轉(zhuǎn)直下，多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)亮起紅燈、股市崩盤，5 月 CPI 高達(dá) 25.2，第一季貿(mào)易逆差是去年同期的四倍，財(cái)政惡化，匯率貶值，已經(jīng)顯露出金融危機(jī)的端倪。我們認(rèn)為通脹失控是導(dǎo)致越南危機(jī)出現(xiàn)的最重要的原因，而通脹失控產(chǎn)生的原因在于通脹預(yù)期的高漲、寬松貨幣供給和內(nèi)需的強(qiáng)勁增長(zhǎng)。越南通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)影響的傳導(dǎo)順序是：通脹上升 政策緊縮 需求下降 經(jīng)濟(jì)增速放緩。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩伴隨貨幣緊縮，將會(huì)把負(fù)面影響傳遞至金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)，進(jìn)而影響到銀行體系

60、的資產(chǎn)負(fù)債表，投資者開(kāi)始懷疑整個(gè)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性。三、啟示宏觀調(diào)控宜早不宜遲。越南經(jīng)濟(jì)發(fā)生的狀況再次印證了中國(guó)政府針對(duì)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱及時(shí)采取緊縮政策的正確性。當(dāng)前， 盡管國(guó)內(nèi)投資仍存在強(qiáng)勁反彈的可能性，通貨膨脹水平也連續(xù)數(shù)月居高不下，但伴隨宏觀調(diào)控政策逐漸發(fā)揮作用，中國(guó)的股市已進(jìn)行了明顯調(diào)整，房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫正經(jīng)歷“擠壓”過(guò)程。在國(guó)內(nèi)銀行體系和監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)尚不足夠成熟前，不宜過(guò)快開(kāi)放資本賬戶。越南金融動(dòng)蕩再次說(shuō)明，過(guò)早地開(kāi)放資本賬戶，對(duì)保持國(guó)際收支賬戶平衡、有效應(yīng)對(duì)外部資本沖擊是非常不利的。近年來(lái)， 國(guó)際投機(jī)資金進(jìn)入中國(guó)的步伐加快，有測(cè)算表明當(dāng)前留在中國(guó)的熱錢已超過(guò)外匯儲(chǔ)備總量的一半，一旦這些熱錢集中撤離，