深度剖析民營大煉化盈利能力

1、投資摘要關(guān)鍵結(jié)論與投資建議我們梳理了當(dāng)前國內(nèi)煉化行業(yè)五大趨勢，對比了國內(nèi)民營和國營的四大煉化項目（大連恒力煉化、浙江石化、恒逸文萊、上海石化）的上半年業(yè)績，并從財務(wù)杠桿角度對大煉化的盈利能力進(jìn)行了剖析和測算。我們總結(jié)了國內(nèi)煉化行業(yè)的五大趨勢：1）國內(nèi)煉油產(chǎn)能繼續(xù)增長，民營煉廠持續(xù)崛起；2）國內(nèi)煉廠結(jié)構(gòu)性過剩，平均規(guī)模仍較小，優(yōu)化空間巨大；3）國內(nèi)煉廠開工率上升，煉油單噸毛利下降；4）煉化一體化趨勢持續(xù)加強(qiáng)，化工品產(chǎn)率快速增加；5）民營大煉化項目集中投產(chǎn)，行業(yè)話語權(quán)提升。財務(wù)數(shù)據(jù)來看，上半年民營煉化高毛利、高杠桿和高 ROE 的優(yōu)勢明顯。高毛利體現(xiàn)在設(shè)備一體化程度方面；高杠桿顯著擴(kuò)大了公司的盈利

2、能力?；仡櫳虾Ｊ瘹v史業(yè)績和杠桿水平，我們認(rèn)為民營大煉化項目的 ROE 至少達(dá)到 25%。投資建議：我們重申大煉化板塊行情會持續(xù)，主要基于：龍頭擴(kuò)產(chǎn)業(yè)績增長確定性強(qiáng)、行業(yè)集中議價權(quán)提升、設(shè)備后發(fā)優(yōu)勢顯著、油價回升業(yè)績回暖邏輯。我們重點推薦恒力石化，公司上半年盈利能力出眾，下半年油價改善、低價原油儲備、大乙烯等項目投產(chǎn)，業(yè)績增長確定性強(qiáng)。預(yù)計公司 20-22 年歸母凈利潤 121/149/169 億，同比+21/23/13%，EPS 為 1.72/2.12/2.41 元，當(dāng)前股價對應(yīng) PE 為 11.9/9.6/8.5，維持“買入”評級。核心假設(shè)或邏輯大煉化龍頭擴(kuò)產(chǎn)業(yè)績增長確定性強(qiáng)；大煉化行業(yè)集

3、中，化工品產(chǎn)率提升增加盈利水平；大煉化項目設(shè)備一體化和后發(fā)技術(shù)優(yōu)勢顯著；油價和需求持續(xù)復(fù)蘇，帶動石化產(chǎn)品量價齊升。與市場預(yù)期不同之處市場只認(rèn)識到了大煉化行業(yè)隨著油價回暖盈利恢復(fù)，但是由于這些煉化項目運(yùn)營周期不長，業(yè)績方面沒有一個量化對比分析，我們從財務(wù)杠桿角度出發(fā)，參照上海石化 27 年的盈利水平，對近期投產(chǎn)的一體化民營煉化項目 ROE 進(jìn)行了測算，對民營大煉化項目成本優(yōu)勢進(jìn)行了量化，強(qiáng)化了下半年業(yè)績增長確定性。股價變化的催化因素1）油價回暖化工品漲價；2）低價原油儲備在下半年貢獻(xiàn)利潤；3）新建項目投產(chǎn)增厚盈利規(guī)模；4）煉化龍頭集中議價能力增強(qiáng)。核心假設(shè)或邏輯的主要風(fēng)險原油價格大幅波動的風(fēng)險；

4、國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險；新建產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險。內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250015 行業(yè)趨勢：民營煉化集中投產(chǎn)，一體化趨勢持續(xù)加強(qiáng) 7 HYPERLINK l _TOC_250014 行業(yè)趨勢一：國內(nèi)煉油產(chǎn)能增長，民營煉廠持續(xù)崛起 7 HYPERLINK l _TOC_250013 行業(yè)趨勢二：國內(nèi)煉廠結(jié)構(gòu)性過剩平均規(guī)模較小 8 HYPERLINK l _TOC_250012 行業(yè)趨勢三：國內(nèi)煉廠開工率上升，煉油單噸毛利下降 8 HYPERLINK l _TOC_250011 行業(yè)趨勢四：煉化一體化趨勢持續(xù)加強(qiáng)，化工品產(chǎn)率快速增加 9 HYPERLINK l _TOC

5、_250010 項目梳理：持續(xù)關(guān)注國內(nèi)幾大煉化項目 11 HYPERLINK l _TOC_250009 恒力石化 2000 萬噸/年煉化一體化項目 11 HYPERLINK l _TOC_250008 浙石化 4000 萬噸/年煉化一體化項目 13 HYPERLINK l _TOC_250007 恒逸文萊 PMB 煉化一期項目 13 HYPERLINK l _TOC_250006 財務(wù)剖析：民營煉化高毛利、高杠桿和高 ROE 凸顯 14 HYPERLINK l _TOC_250005 煉化能力對比：浙石化一期項目化工品產(chǎn)率最高 14 HYPERLINK l _TOC_250004 高盈利：一

6、體化成本優(yōu)勢下，民營煉化化工品毛利顯著較高 15 HYPERLINK l _TOC_250003 高杠桿：對標(biāo)上海石化歷史業(yè)績，民營煉化 ROE 至少為 25% 16 HYPERLINK l _TOC_250002 煉化行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤：油價震蕩，化纖走弱 18 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議： 20 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險提示： 21國信證券投資評級 23分析師承諾 23風(fēng)險提示 23證券投資咨詢業(yè)務(wù)的說明 23圖表目錄圖 1：國內(nèi)煉廠日均產(chǎn)能持續(xù)增長（萬噸/日） 7圖 2：改革開放以來國內(nèi)煉化能力變化（億噸/年） 7圖 3：2019 年中

7、國分企業(yè)煉油能力構(gòu)成 8圖 4：2019 年中國煉廠產(chǎn)能分布（萬噸/年） 8圖 5：世界各地區(qū)煉廠開工率（%） 8圖 6：國內(nèi)煉廠開工率持續(xù)上升 8圖 7：恒逸文萊項目新建產(chǎn)能集中在石化上游領(lǐng)域 14圖 8：可比項目原油煉化能力（萬噸/年） 15圖 9：可比項目成品油產(chǎn)率對比 15圖 10：全國裝配式建筑新開工面積 15圖 11：全國每年新增裝配式建筑占比 15圖 12：上海石化過去 27 年 ROA 變化 16圖 13：2020H1 可比煉化資產(chǎn)負(fù)債率對比 17圖 14：2020H1 可比煉化項目凈利率對比 17圖 15：2020H1 可比煉化項目 ROE 對比 17圖 16：2020H1

8、可比煉化項目 ROA 對比 17圖 17：WTI 和 Brent 原油期貨價格變化（美元/桶） 18圖 18：石腦油價格變化（元/噸、美元/噸） 19圖 19：國內(nèi)外純苯價格變化（元/噸、美元/噸） 19圖 20：東南亞乙烯價格變化（美元/噸） 19圖 21：國內(nèi)外丙烯價格變化（元/噸、美元/噸） 19圖 22：華東 MEG 價格和價差變化（元/噸） 19圖 23：華東 PTA 和 PX 價格價差變化（元/噸） 19圖 24：國內(nèi)滌綸短纖價格和價差變化（元/噸） 20圖 25：國內(nèi)滌綸長絲價格和價差變化（元/噸） 20表 1：2019 年中國新增煉油產(chǎn)能均來自地方煉廠 7表 2：2020 年國

9、內(nèi)預(yù)計新增煉油產(chǎn)能 7表 3：2016-2019 年國內(nèi)煉油行業(yè)運(yùn)行情況 9表 4：2016-2019 年中國原油二次加工能力構(gòu)成（萬噸/年） 9表 5：2020-2022 年國內(nèi)乙烯主要新增產(chǎn)能 10表 6：2020-2022 年國內(nèi) PX 主要新增產(chǎn)能 10表 7：2020-2022 年國內(nèi) PTA 主要新增產(chǎn)能 10表 8：2025 年前后國內(nèi)新增煉油產(chǎn)能預(yù)測 11表 9：恒力石化 2000 萬噸/年煉化一體化項目主要產(chǎn)品和設(shè)備 11表 10：恒力石化煉化一體化項目的主要優(yōu)勢 12表 11：恒力石化建成產(chǎn)能和在建產(chǎn)能情況 12表 12：浙石化一期項目主要產(chǎn)品和設(shè)備介紹 13表 13：浙石

10、化 4000 萬噸/年煉化一體化項目優(yōu)勢 13表 14：恒逸文萊項目基本情況介紹 14表 15：恒力石化、浙石化、恒逸文萊和上海石化項目設(shè)計產(chǎn)能對比 15表 16：2020H1 煉化項目對應(yīng)母公司產(chǎn)品運(yùn)營情況 16行業(yè)趨勢：民營煉化集中投產(chǎn)，一體化趨勢持續(xù)加強(qiáng)從 2015 年國家發(fā)改委提出建設(shè)中國七大石化產(chǎn)業(yè)基地的規(guī)劃以來，我國煉化行業(yè)逐漸進(jìn)入投產(chǎn)高峰期，預(yù)計到 2022 年前，我國新增煉化產(chǎn)能將超過 1.5 億噸。2025 年前，隨著恒力石化、舟山石化、盛虹石化 3 個千萬噸級以上民營煉化一體化大項目陸續(xù)建成，中國煉廠產(chǎn)能格局將由過去的國有企業(yè)為主逐漸變成未來的國有企業(yè)與民營企業(yè)并行的狀態(tài)。

11、行業(yè)趨勢一：國內(nèi)煉油產(chǎn)能增長，民營煉廠持續(xù)崛起2019 年國內(nèi)煉油能力達(dá)到 8.6 億噸/年，較 2018 年增加 2850 萬噸/年，新增產(chǎn)能均為民企，國內(nèi)日均煉油能力增至 1590 萬噸/日。預(yù)計 2020 年國內(nèi)煉油新增產(chǎn)能 2700 萬噸/年至 8.87 億噸/年，新增產(chǎn)能主要來自中科煉化、洛陽石化、大慶石化、泉州石化和地方煉廠，民營煉油能力預(yù)計提升至 2.5 億噸/年，占比升至 28.1%，國內(nèi)千萬噸煉廠數(shù)量增至 32 座，合計煉油能力 4.2 億噸/年，占比達(dá)到 46.8%。表 1：2019 年中國新增煉油產(chǎn)能均來自地方煉廠所屬集團(tuán)企業(yè)地點新增能力（萬噸/年）地方煉油企業(yè)浙江石化浙

12、江舟山2000魯清石化山東濰坊500鑫岳燃化山東濱州350合計新增能力2850資料來源: 中石油經(jīng)研院、國信證券研究所整理表 2：2020 年國內(nèi)預(yù)計新增煉油產(chǎn)能參與方企業(yè)地點備注新增產(chǎn)能（萬噸/年）中石化、科威特中科煉化廣東湛江新建1000中石化洛陽石化河南洛陽改擴(kuò)建200中石油大慶石化黑龍江大慶改擴(kuò)建350中化泉州石化福建泉州改擴(kuò)建300地方煉廠神馳化工山東東營新建500鑫泰石化山東淄博新建350合計2700資料來源: 中石油經(jīng)研院、國信證券研究所整理圖 1：國內(nèi)煉廠日均產(chǎn)能持續(xù)增長（萬噸/日）圖 2：改革開放以來國內(nèi)煉化能力變化（億噸/年） 中國煉油廠日均產(chǎn)能（萬噸/日）1,8001,6

13、001,4001,2001,00080060040020020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019010.09.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0煉油能力原油加工量汽柴煤油產(chǎn)量19781983200320082012201720182019 資料來源：中石油經(jīng)研院、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：中石油經(jīng)研院、Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理行業(yè)趨勢二：國內(nèi)煉廠結(jié)構(gòu)性過剩平均規(guī)模較小整體來看，國內(nèi)煉油能力過剩加劇，按照當(dāng)前 85%的開工率，成品油平均收率

14、 60%計算，國內(nèi)成品油至少過剩 2.5 億噸/年，減去可能出口的份額，國內(nèi)煉油能力至少過剩 1.5 億噸/年。從結(jié)構(gòu)上來講，國內(nèi) 500 萬噸以下規(guī)模的煉廠仍大多數(shù)，國內(nèi)平均煉廠規(guī)模僅為 424 萬噸，與世界平均 770 萬噸/年的水平仍有差距。從地域來看主要分布在沿海地區(qū)，環(huán)渤海、長江三角洲和珠江三角洲三大產(chǎn)業(yè)集群合計煉油產(chǎn)能占比達(dá)到 72%。圖 3：2019 年中國分企業(yè)煉油能力構(gòu)成圖 4：2019 年中國煉廠產(chǎn)能分布（萬噸/年）中石化30.4%其他企業(yè)37.3%中石油24.0%中海油 6.1%煤基油品企業(yè) 1.3%外資企業(yè) 1.0%807060504030201002000資料來源：中

15、石油經(jīng)研院、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理行業(yè)趨勢三：國內(nèi)煉廠開工率上升，煉油單噸毛利下降國內(nèi)煉廠開工率連續(xù) 5 年上漲，2019 年開工率達(dá)到 75.5%（+2.9pct），已經(jīng)快接近世界平均水平，地方煉廠開工率有所下降，主營煉廠開工率持續(xù)上漲， 2020H1 受疫情影響，國內(nèi)煉廠開工率負(fù)荷下降 5pct 左右。2019 年開始，煉油單噸毛利顯著下滑。19 年受地緣政治影響，原油運(yùn)輸費(fèi)用和價格貼水大增，再加上國內(nèi)產(chǎn)能過剩，19 年國內(nèi)煉油單噸毛利下降至 134 元/噸（-62%），2020H1 受油價暴跌成本端利好影響，據(jù)金聯(lián)創(chuàng)數(shù)據(jù)監(jiān)測，2020H1山東地?zé)?/p>

16、加工主流進(jìn)口原油利潤為 219 元/噸，同比增長 169%。圖 5：世界各地區(qū)煉廠開工率（%）圖 6：國內(nèi)煉廠開工率持續(xù)上升 美國歐洲世界平均959085807570201320142015201620172018100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0% 地方煉廠開工率全國煉廠開工率主營煉廠開工率2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：中石油經(jīng)研院、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：中石油經(jīng)研院、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表 3：2016-2019 年國內(nèi)煉油行業(yè)運(yùn)行情況2016 年2017 年2018 年2019

17、年數(shù)值同比數(shù)值同比數(shù)值同比數(shù)值同比原油加工量（萬噸） 541013.60%567774.90%606006.70%649207.60%煉廠開工率（%） 68.32.370.21.972.92.775.52.9汽柴煤油收率（%） 64.39-0.363.1-1.2960.2-2.955.5-4.7生產(chǎn)柴汽比 1.39-0.11.38-0.011.27-0.111.17-0.1汽柴煤油凈出口量 335457.70%36388.40%409012.40%546534%噸油利潤（元/噸） 314.9168.2336.721.838359134.5-217.1（萬噸）資料來源: 中石油經(jīng)研院、國信證券研

18、究所整理行業(yè)趨勢四：煉化一體化趨勢持續(xù)加強(qiáng)，化工品產(chǎn)率快速增加隨著國內(nèi)煉油產(chǎn)能過剩和毛利率下降，國內(nèi)煉化一體化轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，2019 年國內(nèi)煉廠汽柴煤油收率從 2016 年的 64%下降至 56%，一方面新建成的煉化項目加大了化工品產(chǎn)率，另一方面?zhèn)鹘y(tǒng)煉廠產(chǎn)能改造增加了乙烯等下游產(chǎn)品，第三是煉廠智能化程度提升，生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)節(jié)處于最優(yōu)狀態(tài)，下游化工品產(chǎn)出增多，原油催化、加氫等二次加工能力增強(qiáng)。表 4：2016-2019 年中國原油二次加工能力構(gòu)成（萬噸/年）2016 年2017 年2018 年2019 年一次加工裝置加工能力占一次加工能裝置加工能力占一次加工能裝置加工能力79155-80915-83

19、140占一次加工能裝置加工能力-85990占一次加工能力之比-二次加工7451194.13%8043199.40%87301105.00%94896110.36%催化裂化2090126.41%2171126.83%2213126.62%2340127.21%延遲焦化1005112.70%1031112.74%1053112.67%1099112.78%催化重整57357.25%69058.53%908510.93%1042512.12%加氫裂化66348.38%73049.03%894410.76%1143413.30%加氫精制3119039.40%3420042.27%3661044.03%

20、3864544.94%力之比力之比力之比資料來源: 中石油經(jīng)研院、國信證券研究所整理行業(yè)發(fā)展五：民營大煉化項目集中投產(chǎn)2020 年是國內(nèi)大煉化項目集中投產(chǎn)時期。根據(jù)百川資訊數(shù)據(jù)顯示，2020 年國內(nèi)乙烯產(chǎn)能預(yù)計新增 500 萬噸，蒸汽裂解占據(jù)主導(dǎo)地位，恒力石化、中科煉化、遼寧寶來等蒸汽裂解和催化副產(chǎn)傳統(tǒng)路線新增產(chǎn)能 430 萬噸/年；延長中煤填平補(bǔ)齊工程、青海大美礦業(yè)和吉林康奈爾煤/甲醇制烯烴路線新增產(chǎn)能 72 萬噸/年，預(yù)計到 2020 年底，我國乙烯產(chǎn)能將達(dá)到 3400 萬噸/年左右。表 5：2020-2022 年國內(nèi)乙烯主要新增產(chǎn)能公司預(yù)計投產(chǎn)時間新建產(chǎn)能（萬噸/年）恒力石化2020 年

21、 7 月已投產(chǎn)150中沙石化2020 年 4 月試車成功30中化泉州2020 年 5 月已實現(xiàn)中交100萬華化學(xué)2020 年下半年100遼寧寶來2020 年 9 月100青海大美2020 年 10 月30中科煉化2020 年 11 月80衛(wèi)星石化連云港2020 年底125古雷石化2021 年 6 月80盛虹連云港2021 年110天津渤化2022 年30資料來源: BAIINFO、中石油經(jīng)研院、國信證券研究所整理2020 年 PX 預(yù)計新增產(chǎn)能 720 萬噸，民營煉化仍是新增產(chǎn)能主力軍，包括浙石化一期項目新增的 200 萬噸產(chǎn)能、中石化天津芳烴項目 160 萬噸產(chǎn)能等。2020年 PTA 擴(kuò)產(chǎn)

22、速度持續(xù)增大，2019 年國內(nèi) PTA 開啟新一輪擴(kuò)產(chǎn)周期，產(chǎn)能增速高達(dá) 13%，2020 年預(yù)計新增產(chǎn)能將 1270 萬噸，產(chǎn)能增速擴(kuò)大至 32%，年底 PTA 產(chǎn)能將達(dá)到 6953 萬噸。表 6：2020-2022 年國內(nèi) PX 主要新增產(chǎn)能公司省份項目名稱新增產(chǎn)能（萬噸/年）預(yù)計投產(chǎn)時間中化泉州福建中化泉州芳烴項目 PX 裝置802020-05玖瑞化工河北年產(chǎn) 80 萬噸對二甲苯項目802020-06中石化河北中石化天津與江陰澄星合建芳烴項目1602020-06威聯(lián)化學(xué)山東東營威聯(lián)化學(xué) 200 萬噸/年 PX 項目2002020-08盛虹連云港江蘇盛虹煉化有限公司2002021-07中金

23、石化浙江寧波中金石化 2 期1402021-09大榭石化浙江餾分油四期1602021-12浙石化浙江浙江石化二期 PX 項目4002021-12中石油廣東中委廣東石化 2000 萬噸煉化一體化項目2602022-06旭陽化工河北1500 萬噸/年煉化一體化項目2002022-12資料來源: BAIINFO、國信證券研究所整理表 7：2020-2022 年國內(nèi) PTA 主要新增產(chǎn)能公司省份項目名稱新增產(chǎn)能（萬噸/年）預(yù)計投產(chǎn)時間恒力石化遼寧恒力石化 PTA-4#、5#5002020-05新鳳鳴浙江獨山能源 2 期 PTA 項目2202020-06福建百宏福建福建百宏聚纖科技實業(yè)有限公司25020

24、20-08逸盛石化浙江年產(chǎn) 600 萬噸 PTA 工程一期3002020-08虹港石化江蘇江蘇虹港石化 2 期2402021-01中金石化浙江寧波中金石化有限公司3302021-01臺化興業(yè)浙江臺化興業(yè)（寧波）有限公司3002021-01寶塔化纖寧夏寧夏寶塔化纖公司年產(chǎn) 120 萬噸 PTA 及原料配套工程1202021-06佳龍石化紡纖福建佳龍石化 2 期 PTA 項目1102021-06中石化河北中石化天津與江陰澄星集團(tuán)合作建設(shè) PTA 項目2202022-06藍(lán)山屯河化工新疆年產(chǎn) 120 萬噸 PTA 項目120 2022-06資料來源: BAIINFO、國信證券研究所整理企業(yè)/項目名稱

25、參與方省份項目進(jìn)展新增能力海南煉化中石化海南改擴(kuò)建,在建500連云港石化盛虹江蘇連云港在建1600廣東石化中石油、委內(nèi)瑞拉廣東揭陽在建, 2022 年建成投產(chǎn)2000古雷石化中石化、臺資福建漳州在建16002025 年前鎮(zhèn)海煉化中石化浙江寧波改擴(kuò)建,已核準(zhǔn)建設(shè)1500大榭石化中海油浙江寧波推進(jìn)中600華錦阿美石化北方工業(yè)、沙特阿美等遼寧盤錦環(huán)評1500浙江石化(二期)桐昆、榮盛、巨化等浙江舟山已簽約,土建開工2000裕龍島石化(一期)裕龍石化山東煙臺一次環(huán)評2000合計13300中科煉化(二期)中石化、科威特廣東湛江前期工作1000浙江石化(三期)榮盛、桐昆、巨化等浙江舟山規(guī)劃2000旭陽石化

26、旭陽河北唐山環(huán)評公示1500表 8：2025 年前后國內(nèi)新增煉油產(chǎn)能預(yù)測一泓石化淺海河北唐山環(huán)評已批復(fù),無實質(zhì)進(jìn)展1500華通京港化工中東海灣投資河北唐山用海公示,無實質(zhì)進(jìn)展1600新華石化新華聯(lián)合冶金河北唐山環(huán)評公示,無實質(zhì)進(jìn)展2000裕龍島石化(二期)裕龍石化山東煙臺規(guī)劃2000合計136002025 年后大連福佳石化福佳、華陽經(jīng)貿(mào)、外資遼寧大連簽約落戶,無實質(zhì)進(jìn)展 2000資料來源: 中石油經(jīng)研院、國信證券研究所整理項目梳理：持續(xù)關(guān)注國內(nèi)幾大煉化項目2020 年上半年隨著國際油價大跌，煉化行業(yè)受損嚴(yán)重，但是一大批優(yōu)秀的民營大煉化企業(yè)在上半年的油價低點，仍然通過產(chǎn)業(yè)鏈和設(shè)備優(yōu)勢等實現(xiàn)了盈利

27、，下半年隨著油價在 40 美元/桶的中樞震蕩，國內(nèi)民營大煉化企業(yè)的盈利能力將會持續(xù)突顯優(yōu)勢，我們重點關(guān)注恒力煉化、浙石化和恒逸文萊項目的進(jìn)展。恒力石化 2000 萬噸/年煉化一體化項目（1）基本情況：項目啟動于 2013 年 12 月，2017 年 12 月完成地下管網(wǎng)和土建工程，2018 年 7 月設(shè)備安裝全部完成，2018 年 12 月正式投料開車試運(yùn)營，2019年 3 月打通全產(chǎn)業(yè)鏈，順利產(chǎn)出產(chǎn)品，2019 年 5 月該項目全面投產(chǎn)。該項目原油加工能力為 2000 萬噸/年，芳烴聯(lián)合裝置公稱規(guī)模為 450 萬噸/年，采用全加氫工藝模式，加氫規(guī)模為 2300 萬噸/年。這是國家核準(zhǔn)的第一個

28、投產(chǎn)的民營煉化一體化項目，同時也是全國七大產(chǎn)業(yè)基地中最早建成的石化項目。表 9：恒力石化 2000 萬噸/年煉化一體化項目主要產(chǎn)品和設(shè)備原料主要產(chǎn)品主要設(shè)備設(shè)備詳情1200 萬噸/年沙重434 萬噸/年對二甲苯常減壓蒸餾2000 萬噸原油加工600 萬噸/年沙中205 萬噸/年 92#汽油輕烴回收450 萬噸原料加工200 萬噸/年馬林255 萬噸/年 95#汽油柴油加氫裂化600 萬噸柴油加工54 萬噸/年石腦油371 萬噸/年航空煤油蠟油加氫裂化750 萬噸蠟油加工24 萬噸/年氫氣161 萬噸/年柴油沸騰床油加氫裂化600 萬噸減渣加工162 萬噸/年化工輕油潤滑油異構(gòu)脫蠟53 萬噸潤滑

29、油產(chǎn)能97 萬噸/年純苯芳烴聯(lián)合裝置434 萬噸 PX 產(chǎn)能13 萬噸/年重芳烴C3/C4 混合脫氫100 萬噸 C3/C4 加工能力64 萬噸/年商品液化氣硫磺回收52 萬噸硫磺產(chǎn)能53 萬噸/年基礎(chǔ)潤滑油煤制氫聯(lián)產(chǎn)醋酸50 萬標(biāo)立方米/時氫氣產(chǎn)能52 萬噸/年硫磺碼頭2 個 30 萬噸原油碼頭43 萬噸/年聚丙烯蒸汽裂解制乙烯150 萬噸乙烯、40 萬噸丙烯產(chǎn)能35 萬噸/年醋酸資料來源: 公司公告、國信證券研究所整理（2）項目優(yōu)勢：從產(chǎn)業(yè)鏈配配套角度看，公司成本優(yōu)勢明顯。依托于國家政策和地理位置優(yōu)勢，該項目擁有國際領(lǐng)先的工藝水平和設(shè)備加工規(guī)模，在電力、儲運(yùn)、港口、碼頭等方面具有明顯的配套

30、設(shè)備優(yōu)勢。公司煉油項目成本低，質(zhì)量好，成本端采用廉價的重油加工，且副產(chǎn)品少，售價端，公司先進(jìn)設(shè)備和技術(shù)使得產(chǎn)品具有更高的品牌溢價，產(chǎn)品以高盈利的化工品為主，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)好盈利性強(qiáng)。表 10：恒力石化煉化一體化項目的主要優(yōu)勢優(yōu)勢國家政策恒力石化所在的大連長興島是國家七大石化基地之一，同時是國家重點扶持項目，享受大連市政府十年的稅收返還。區(qū)域位置該項目位于沒有限制工業(yè)用煤的大連市，煤制氫氣相比天然氣制氫每噸可以節(jié)約成本約 3000 元，成本端每年就可節(jié)約 20 億元左右。配套設(shè)備恒力石化自備 2 個 30 萬噸原油碼頭，節(jié)約大量物流成本；自備燃煤熱電廠和蒸汽供應(yīng)，自發(fā)電節(jié)約成本可達(dá)到每年 10 億元。

31、產(chǎn)品質(zhì)量公司采用國際最先進(jìn)的加氫裝置和芳烴聯(lián)合裝置，成本端可以利用廉價的重質(zhì)油生產(chǎn)，并且副產(chǎn)品少；售價端，具有更高的品牌溢價，PTA 售價每噸就比同行高出 50 元左右。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)品以高盈利的化工品為主，取消了以產(chǎn)汽、柴油為主的催化裂化裝置，增加了乙烯和芳烴等產(chǎn)品占比，煉化綜合商品率達(dá)到 94.2%。資料來源:公司公告、國信證券研究所整理（3）最新進(jìn)展：2020 上半年一體化項目貢獻(xiàn)凈利潤 46.2 億元。2020H1 化工品板塊銷量 731 萬噸，售價同比+4.46%，營收 312 億元；PTA 營收 151 億元，銷量為 437 萬噸，但售價下降 37%；聚酯產(chǎn)品銷量 103 萬噸，售價下

32、降 16%，成品油銷量 161 萬噸，售價同比下降 7.21%。2020 年 7 月公司 150 萬噸/年乙烯項目轉(zhuǎn)固并商業(yè)運(yùn)營，乙烯項目的全部原材料基本都由上游 2000 萬噸煉廠供應(yīng)，乙烯收率 48%國內(nèi)最高，項目全部達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計年可實現(xiàn)銷售收入 243 億元，年均凈利潤約 43 億元。中游領(lǐng)域，公司 PTA-4 號線于今年 5 月份完成投產(chǎn)工作并正式轉(zhuǎn)固實現(xiàn)商業(yè)運(yùn)營，PTA-5 號線預(yù)計下半年正式投產(chǎn)，下半年 PTA 產(chǎn)能將達(dá)到 1160 萬噸。下游聚酯業(yè)務(wù)方面，2020H1 順利投產(chǎn)一套 10 萬噸陽離子POY 產(chǎn)能和一套 10 萬噸全消光POY產(chǎn)能。公司工業(yè)絲產(chǎn)能也將于今年下半年實現(xiàn)

33、翻倍并擴(kuò)充至年產(chǎn) 40 萬噸規(guī)模。下半年預(yù)計將投產(chǎn) 60 萬噸的聚酯 DTY、POY 新產(chǎn)能以及 3.3 萬噸的 PBAT 可降解塑料產(chǎn)能，剩余產(chǎn)能建設(shè)預(yù)計將于明年投放。表 11：恒力石化建成產(chǎn)能和在建產(chǎn)能情況性能車用工業(yè)絲技20總投資 15.20 億元預(yù)計 2020 年底投產(chǎn)高品質(zhì)紡織新材料 135總投資 123 億元2020-2021 年逐步投產(chǎn)預(yù)計貢獻(xiàn)營收主要廠區(qū)/項目設(shè)計產(chǎn)能在建產(chǎn)能情況完成時間預(yù)期收益恒力化纖年產(chǎn) 20 萬噸高改項目項目恒力石化 250 萬噸 PTA-5 項目250產(chǎn)能 1160 萬噸/年26.66 億元預(yù)計 2020 年中商業(yè)化運(yùn)營預(yù)計貢獻(xiàn)營收 119.6 億元，稅

34、后利潤 12.12 億元恒力石化 150 萬噸乙烯項目150已投產(chǎn)2020 年 7 月商業(yè)運(yùn)行預(yù)計貢獻(xiàn)營收 243 億元，年均凈利潤 43 億元恒力石化 2000 萬噸煉化項目2000已投產(chǎn)2019 年 5 月商業(yè)化運(yùn)營蘇州廠區(qū)140已投產(chǎn)-南通廠區(qū)40已投產(chǎn)-宿遷廠區(qū)20已投產(chǎn)-康輝廠區(qū)聚脂薄膜20已投產(chǎn)-康輝廠區(qū)膜級聚酯切片20已投產(chǎn)-康輝廠區(qū)工程塑料18.5已投產(chǎn)-大連廠區(qū) PTA660已投產(chǎn)-資料來源: 公司公告、國信證券研究所整理恒力新材料年產(chǎn)135 萬噸億元，利潤浙石化 4000 萬噸/年煉化一體化項目基本情況：項目是由國內(nèi)幾大化工民企共同出資合建，助力打造“原油芳烴（PX）、烯烴

35、PTA、MEG聚酯紡絲加彈”一體化產(chǎn)業(yè)鏈。項目位于浙江舟山綠色基地，總投資 1731 億元，項目分兩期建設(shè)，一期項目煉油能力為 2000 萬噸/年，芳烴能力為 520 萬噸/年，乙烯能力為 240 萬噸/年，包括 22個煉油裝置和 15 和化工裝置；二期項目煉油能力為 2000 萬噸/年，乙烯和芳烴能力相同，裝置分別為 22 個煉油裝置和 12 個化工裝置。2019 年 12 月 30 日浙石化一期項目全面投產(chǎn)，二期項目正在建設(shè)，預(yù)計 2020 年四季度投產(chǎn)。表 12：浙石化一期項目主要產(chǎn)品和設(shè)備介紹煉油原料主要產(chǎn)品（每年）主要設(shè)備設(shè)備詳情伊輕 500 萬噸27.65 萬噸丙烯常減壓蒸餾設(shè)備2

36、000 萬噸原油加工沙中 500 萬噸47.93 萬噸丙烷輕烴回收裝置300 萬噸原料加工伊重 700 萬噸378.85 萬噸國 VI 汽油焦化裝置300 萬噸加工能力巴西 Frade300 萬噸284.41 萬噸航煤渣油加氫脫硫裝置500 萬噸加氫能力172.81 萬噸國 VI 柴油蠟油加氫裂化裝置380 萬噸蠟油加工151.91 萬噸苯柴油加氫裂化裝置800 萬噸柴油加工401.2 萬噸對二甲苯重油催化裂化裝置420 萬噸重油加工393.26 萬噸乙烯原料催化汽油加氫裝置2000 萬噸汽油加工38.8 萬噸硫磺航煤精制裝置150 萬噸航煤加工120 萬噸苯乙烯石腦油加氫裝置320 萬噸加氫

37、能力87 萬噸乙二醇連續(xù)重整裝置800 萬噸加工能力90 萬噸聚丙烯芳烴裝置520 萬噸加工能力C3/C4 分離裝置110 萬噸 C3/C4 加工資料來源: 公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理項目優(yōu)勢：浙石化一體化項目地處浙江舟山，下游需求旺盛，煉化項目中化工品占比達(dá)到 54%，為民營煉化中最高。產(chǎn)品利用效率高，柴油加氫裂化提高重石腦油收率，芳烴總收率高；將輕烴轉(zhuǎn)化為乙烯和相應(yīng)的下游衍生品，提高輕烴價值；通過 C1/C2 裝置回收全廠干氣，通過 C3/C4 分離裝置回收全廠飽和液化氣等。配套設(shè)備方面，該項目配備大功率鍋爐和發(fā)電機(jī)組，電力和蒸汽自給自足。舟山配備有 8 個罐組、40 個 10 萬立

38、方米油罐。預(yù)計到 2020 年，浙石化項目魚山基地附近將建成 1 個 45 萬噸級和 5 個以上 30 萬噸碼頭。表 13：浙石化 4000 萬噸/年煉化一體化項目優(yōu)勢具體優(yōu)勢地理位置浙石化位于浙江舟山，長三角地區(qū)是中國芳烴和烯烴衍生物的重要集散地，聚集了國內(nèi) 40%的石化化工產(chǎn)品需求，其中塑料和化纖產(chǎn)能占到全國 90%。規(guī)模效應(yīng)浙石化是國內(nèi)第一個 4000 萬噸一體化煉化項目，大規(guī)模煉化可以保證烯烴、芳烴和煉油的經(jīng)濟(jì)性。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)浙石化煉化項目化工品占比達(dá)到 54%，位居民營煉化中最高，其中 PX 占比達(dá)到 21%，化工料收率大約是國內(nèi)常規(guī)煉化一體化項目的 2-3倍，高附加值的化工品可以保證項

39、目高盈利性。利用效率產(chǎn)品利用效率高，柴油加氫裂化提高重石腦油收率，芳烴總收率高；將輕烴轉(zhuǎn)化為乙烯和相應(yīng)的下游衍生品，提高輕烴價值；通過 C1/C2裝置回收全廠干氣，通過 C3/C4 分離裝置回收全廠飽和液化氣等。配套設(shè)備該項目配備大功率鍋爐和發(fā)電機(jī)組，電力和蒸汽自給自足。舟山配備有 8 個罐組 40 個 10 萬立方米油罐。預(yù)計到 2020 年，浙石化項目魚山基地附近將建成 1 個 45 萬噸級和 5 個以上 30 萬噸碼頭。資料來源: 公司公告、國信證券研究所整理恒逸文萊 PMB 煉化一期項目基本情況：恒逸文萊 PMB 煉化一期項目設(shè)計原油加工能力 800 萬噸/年，150 萬噸 PX、50

40、 萬噸苯的生產(chǎn)能力，總投資 34.45 億美元。2017 年 3 月一期項目開建，2019 年 11 月一期項目全面投產(chǎn)。2020 年 9 月 15 日公司發(fā)布公告擬投建二期項目，二期項目總投資估算為 136.54 億美元，項目建設(shè)期為三年，二期項目主要包括煉油、芳烴、乙烯和聚酯四部分，設(shè)計產(chǎn)能 1400 萬噸/年煉油、200 萬噸/年 PX、250 萬噸/年 PTA、100 萬噸/年 PET 和 165 萬噸/年乙烯。圖 7：恒逸文萊項目新建產(chǎn)能集中在石化上游領(lǐng)域資料來源: 公司公告、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理項目優(yōu)勢：恒逸文萊項目的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在地理區(qū)位和稅費(fèi)減免優(yōu)勢。1）本項目在文萊地區(qū)享受

41、 11 年免稅期，在符合條件后并可延長至 21 年，相比于國內(nèi) 13%的增值稅、25%的所得稅，項目盈利能力優(yōu)勢顯著；2）項目地處東南亞地區(qū)，該地區(qū)常年為我國成品油出口地區(qū)，消費(fèi)市場需求巨大；3）項目位于我國南海南部，緊靠新加坡和馬來西亞，處于國際原油航道線上，原油進(jìn)口運(yùn)輸成本優(yōu)勢明顯。表 14：恒逸文萊項目基本情況介紹一期項目：800 萬噸原油加工能力二期項目：1400 萬噸原油加工能力LPG（萬噸） 56PX（萬噸） 150苯（萬噸） 48柴油（萬噸） 174汽油（萬噸） 262航空煤油（萬噸） 117開工時間2017 年 3 月投產(chǎn)時間2019 年 11 月PX（萬噸） 200PTA（萬

42、噸） 250PET（萬噸） 100乙烯（萬噸） 165煉油（萬噸） 633化工品（萬噸） 787開工時間目前正在前期籌劃投產(chǎn)時間建設(shè)周期三年資料來源: 公司公告、國信證券研究所整理財務(wù)剖析：民營煉化高毛利、高杠桿和高 ROE 凸顯煉化能力對比：浙石化一期項目化工品產(chǎn)率最高我們重點對國內(nèi)恒力石化、浙石化一體化項目、恒逸文萊項目和上海石化項目。從投產(chǎn)時間上看：上海石化 1600 萬噸/年煉油改造工程 2012 年 12 月就全面投產(chǎn)，恒力 2000 萬噸/年煉化項目 2019 年 5 月全面投產(chǎn)，恒逸文萊一期項目 2019 年 11 月全面投產(chǎn)，浙石化一期項目 2019 年 12 月全面投產(chǎn)。從一

43、體化程度來看：恒力石化一體化程度最高，整套裝置打通“從一滴油到一根絲”的全產(chǎn)業(yè)鏈鏈條，恒逸文萊煉化項目主要集中在上游煉油和石化領(lǐng)域，產(chǎn)品主要供給下游已有化纖產(chǎn)能。從成品油收率來看：2019 年全國煉化項目成品油收率平均為 56%，這四個項目中恒逸文萊一期項目最高（62%），其次是上海石化項目（2020H1 為 56%），恒力石化約為 50%，浙石化一期項目最低為 45%。 圖 8：可比項目原油煉化能力（萬噸/年）圖 9：可比項目成品油產(chǎn)率對比原油煉化能力（萬噸）25002000150010005000 70%60%50%40%30%20%10%0%恒逸文萊一期上海石化恒力煉化浙石化一期2019

44、年國內(nèi)平均為56%恒逸文萊一期上海石化恒力煉化浙石化一期 資料來源: 公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源: 公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表 15：恒力石化、浙石化、恒逸文萊和上海石化項目設(shè)計產(chǎn)能對比恒力煉化一體化項目浙石化一期恒逸文萊一期恒逸文萊二期上海石化原油煉化能力（萬噸）2000200080014001600乙烯裝X450400150200TA1160250428（有機(jī)原料）MEG18087聚酯300860109資料來源: 公司公告、國信證券研究所整理高盈利：一體化成本優(yōu)勢下，民營煉化化工品毛利顯著較高從 2020H1 財務(wù)數(shù)據(jù)來看，民營煉化具有：高毛

45、利、高杠桿和高 ROE 的特點。 2020H1 從設(shè)計產(chǎn)能對應(yīng)的營收來看，民營煉廠相比于國有煉廠來看，營收優(yōu)勢并不顯著，但是盈利能力差異明顯，上半年三大民營項目都實現(xiàn)了盈利，但上海石化大幅虧損 17 億元。高毛利：上半年高毛利體現(xiàn)一體化程度和國內(nèi)煉油價差。在三大民營煉化中恒力石化盈利能力最強(qiáng)，主要因為恒力石化一體化程度最高。雖然 2020H1 恒力石化和浙石化一期項目都實現(xiàn)了 45 億元左右的凈利潤，但是下半年恒力石化大乙烯項目投產(chǎn)將持續(xù)增加盈利，恒力石化的全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢在上半年油價大幅波動情況下，優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)。從細(xì)分成品油和化工品角度來看，成品油：上半年國內(nèi)煉廠成品油都實現(xiàn)了20%-25%的毛

46、利率，但是海外恒逸文萊項目成品油 2020H1 毛利率僅為 8%，主要因為海外 成品油隨市場定價，煉油項目價差顯著低于國內(nèi)市場；化工品：上海石化煉化項目 中化工品毛利率為-0.73%，三大民營煉化項目母公司化工品產(chǎn)品毛利率均在 30% 以上，充分體現(xiàn)了一體化設(shè)備的成本優(yōu)勢。圖 10：全國裝配式建筑新開工面積圖 11：全國每年新增裝配式建筑占比 400350300250200150100500營收（億元）恒力煉化浙石化一期恒逸文萊一期上海石化50凈利潤（億元）恒力煉化浙石化一期恒逸文萊一期上海石化403020100-10-20-30 資料來源: 公司公告、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源: 公司公

47、告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表 16：2020H1 煉化項目對應(yīng)母公司產(chǎn)品運(yùn)營情況恒力一體化煉化浙石化一期恒逸文萊石化一期上海石化成品油（億元）67.08184.390.46203.35毛利率（%）20.98%7.92%23.51%化工品（億元）312.2133.4715.4241.13毛利率（%）33.51%33.24%-0.73%PTA（億元）150.9870.5657.339.77毛利率（%）5.78%9.18%聚酯（億元）76.6141.23133.137.25毛利率（%）8.03%12.72%資料來源: 公司公告、國信證券研究所整理高杠桿：對標(biāo)上海石化歷史業(yè)績，民營煉化 ROE 至少為

48、 25%高杠桿和高 ROE：這三個民營煉化項目的資產(chǎn)負(fù)債率都在 70%以上，上海石化的資產(chǎn)負(fù)債率僅為36%，根據(jù)杜邦公式，對應(yīng)民營煉化的ROE 遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于國有煉廠， 2020H1 恒力石化、浙石化一期、恒逸文萊一期的攤薄 ROE 分別為 18.20%、9.99%和 6.55%，攤薄 ROA 分別為 3.96%、2.97%和 1.59%。參照上海石化歷史盈利，我們預(yù)計 2020 年民營煉化的 ROE 至少可以達(dá)到 25%。回顧歷史，上海石化作為國內(nèi)優(yōu)質(zhì)的國有煉廠，過去27 年以來平均ROA 為5.43%，其中 24 個年度盈利，ROA 均值 7.27%，3 個年度虧損，均值-9.25%。幾個民營

49、煉化的平均負(fù)債率在 70-80%之間，杠桿比率在 3.3-4.8 倍之間，如果保守估計，如果做到上海石化的歷史水平 5.43%，那民營煉化企業(yè) ROE 將至少達(dá)到 18%。再考慮到民營煉化企業(yè)的成本管控水平要強(qiáng)于國企，我們按照年均ROA 取7.5%，當(dāng)前杠桿率下，民營大煉化企業(yè)的 ROE 至少達(dá)到 25%，恒力煉化項目 4.8倍的杠桿率下，ROE 甚至可以達(dá)到 36%（2020H1 為 18.2%）。圖 12：上海石化過去 27 年 ROA 變化 ROA(%)25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%1993199419951996199719981999200020012

50、00220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019-25%資料來源: 公司公告、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 13：2020H1 可比煉化資產(chǎn)負(fù)債率對比圖 14：2020H1 可比煉化項目凈利率對比1600總資產(chǎn)（億元）凈資產(chǎn)（億元）90%20%凈利率1400資產(chǎn)負(fù)債率（億元）80%15%120010008006004002000恒力煉化浙石化一期 恒逸文萊一期上海石化70%60%50%40%30%20%10%0%10%5%0%-5%-10%恒力煉化浙石化一期恒逸文萊一期上海石化 資料來源: 公司公告、國信

51、證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源: 公司公告、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖 15：2020H1 可比煉化項目 ROE 對比圖 16：2020H1 可比煉化項目 ROA 對比20%15%10%5%0%-5%-10%ROE（攤?。┖懔捇闶黄诤阋菸娜R一期上海石化5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%ROA（攤薄）恒力煉化浙石化一期恒逸文萊一期上海石化 資料來源: 公司公告、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源: 公司公告、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理煉化行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤：油價震蕩，化纖走弱國際原油：5 月份以來隨著需求恢復(fù)和減產(chǎn)協(xié)議持續(xù)進(jìn)展，國際原油價格從 10美元/桶的低點上漲至 6 月的 40 美

52、元/桶左右，整個 7-8 月份國內(nèi)原油價格處于40-45 美元/桶之間震蕩，8 月份 OPEC+減產(chǎn)配額執(zhí)行率達(dá)到了 106%，進(jìn)入 9月后市場對原油需求疲軟的擔(dān)憂導(dǎo)致油價震蕩下跌，OPEC 最新的月報預(yù)計 2020 年世界石油需求將會減少 946 萬桶/日，并將 2020 年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期從-4%下調(diào)至-4.1%。后市看，OPEC+繼續(xù)深化減產(chǎn)的可能性不大，國際原油供需關(guān)系短期寬松難以改變，預(yù)計原油價格將在 40 美元/桶的中樞震蕩，油價處于相對低位將會利好民營一體化煉化項目。PX、PTA 和 MEG：隨著近期油價下跌，PX 和 PTA 成本支撐減弱，下游 PTA庫存仍處于高位，行業(yè)開工率

53、有限，再加上檢修時間后移和后續(xù) PTA 產(chǎn)能釋放， PTA 和 PX 價格整體處于震蕩下跌為主。近期乙二醇處于震蕩上行行情，成本端乙烯價格持續(xù)上漲成本支撐，庫存端受港口庫存大幅降低的利好刺激，需求端下游聚酯處于高負(fù)荷運(yùn)行狀態(tài)，國內(nèi)MEG 行業(yè)開工率在60%左右，當(dāng)前MEG市場現(xiàn)貨價格在 3820-3920 元/噸左右。聚酯切片：當(dāng)前聚酯切片價格下行為主，截止 9 月 17 日國內(nèi)聚酯半光切片主流價為 4500 元/噸，比上周下調(diào) 50 元/噸，7 月聚酯出口量同比仍下跌 70%，利潤方面受油價下跌影響，聚酯產(chǎn)品價格下行壓縮應(yīng)力空間，目前聚酯切片平均盈利空間為-33.6 元/噸，處于虧損狀態(tài)，下游需求端表現(xiàn)平淡，后續(xù)仍需關(guān)注油價、海外疫情和需求恢復(fù)情況。圖 17：WTI 和 Brent 原油期貨價格變化（美元/桶）50WTIBrent30109070503010-1013-1-214-1-215-1-216-1-217-1-218-1-219-1-220-1-2-30111-50資料來源: BAININFO、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理 圖 18：石腦油價格變化（元/噸、美元/噸）圖 19：國內(nèi)外純苯價格變化（元/噸、美元/噸） 石腦油（中石化）石腦油（新加坡）10000900