三人行整合營銷服務(wù)商上市從校園到數(shù)字大客戶大渠道

1、核心觀點(diǎn)從校園媒體營銷寡頭到綜合廣告?zhèn)髅狡髽I(yè)，數(shù)字營銷業(yè)務(wù)快速發(fā)展。三人行成立于2003年，公司早期專注于開拓校園媒體 資源，2014年進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域并大力發(fā)展數(shù)字營銷服務(wù)，逐漸形成以數(shù)字營銷、場景活動、校園營銷的核心業(yè)務(wù)體系， 2020年5月在上交所上市，募集資金總額為10.47億元。IPO發(fā)行后，公司控股股東為西安多多，持股26.52；實(shí)際控制人為 錢俊冬和崔蕾（夫妻關(guān)系），合計(jì)股權(quán)比例為56.09。宏觀經(jīng)濟(jì)下行給廣告行業(yè)帶來壓力，關(guān)注快消品、通訊、汽車行業(yè)邊際改善，互聯(lián)網(wǎng)廣告細(xì)分領(lǐng)域市場規(guī)模呈現(xiàn)高增長態(tài) 勢。20Q1受疫情影響，我國GDP當(dāng)季同比-6.8 ，廣告作為經(jīng)濟(jì)后周期行業(yè)承壓。耐

2、用品與可選消費(fèi)品企穩(wěn)、5G業(yè)態(tài)發(fā)展、 政策補(bǔ)貼等因素有望帶動快消品、通訊、汽車行業(yè)回暖。數(shù)字營銷市場規(guī)模快速擴(kuò)張，成為廣告行業(yè)發(fā)展重要?jiǎng)恿?。?shù)字營銷服務(wù)助力營收高增長，現(xiàn)金流情況總體健康，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)情況逐年改善。2019年公司實(shí)現(xiàn)營收16.31億元，同比 增長48.38，實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.94億元，同比增長56.11，數(shù)字營銷服務(wù)占總營收比例85.98，成為公司營收增長的重要驅(qū)動 。公司近三年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)下降，2019年為87.8天，營收回款較好，經(jīng)營性現(xiàn)金流健康。上游積累字節(jié)跳動等優(yōu)質(zhì)媒體資源，下游與快消、通訊行業(yè)知名企業(yè)客戶發(fā)展長期業(yè)務(wù)合作，整體盈利能力強(qiáng)，期待公司 未來長線穩(wěn)定發(fā)

3、展。公司主要客戶涵蓋電信運(yùn)營商、快消品等廣告投放景氣度較高的行業(yè)，并通過直銷模式增強(qiáng)客戶黏性。 頭部主流媒體采購占比逐年加大，2019年前五大供應(yīng)商采購占比55.93 ，字節(jié)跳動排名第一。同時(shí)，公司整體毛利率表現(xiàn) 優(yōu)于同行業(yè)可比公司，反映較強(qiáng)盈利能力，結(jié)合其上下游情況，看好公司未來發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣；市場競爭加??；廣告主流失；行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2框架請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3公司介紹：綜合型廣告?zhèn)髅狡髽I(yè)，整合營銷服務(wù)能力強(qiáng)發(fā)展歷程:從校園營銷到數(shù)字營銷，順應(yīng)趨勢高速發(fā)展融資歷史回溯股權(quán)結(jié)構(gòu)及管理團(tuán)隊(duì)：股權(quán)相對集中，核心管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定公司業(yè)

4、務(wù)：三大核心業(yè)務(wù)支撐整合營銷服務(wù)IPO募資：加大數(shù)字營銷及校園營銷服務(wù)投資建設(shè)力度，補(bǔ)充公司營運(yùn)資金行業(yè)分析：經(jīng)濟(jì)影響廣告投放，數(shù)字營銷驅(qū)動營銷行業(yè)快速發(fā)展宏觀經(jīng)濟(jì)受疫情影響下行，經(jīng)濟(jì)后周期的廣告行業(yè)承壓積極關(guān)注廣告主行業(yè)景氣度，邊際改善有望提升廣告投放數(shù)字營銷：市場規(guī)模擴(kuò)張迅速，成廣告行業(yè)發(fā)展重要增長點(diǎn)場景活動：市場規(guī)模增長保持穩(wěn)定，汽車、IT（通訊）行業(yè)為主要廣告主校園營銷：廣告受眾明確清晰，市場規(guī)模穩(wěn)定可期財(cái)務(wù)分析：數(shù)字營銷服務(wù)助力營收高增長，現(xiàn)金流總體健康營收、歸母、扣非：營收持續(xù)增長，數(shù)字營銷為營收主要來源營業(yè)成本：成本結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)發(fā)展相匹配，媒體資源成本占比最高毛利率及凈利率：凈利率

5、總體穩(wěn)定，毛利率受業(yè)務(wù)比重變動影響略有下滑費(fèi)用：期間費(fèi)用率整體下滑，收入增加規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)現(xiàn)金流量：營收回款良好，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額總體健康投資要點(diǎn)：盈利能力強(qiáng)，優(yōu)質(zhì)媒體資源與廣告客戶助力公司長線穩(wěn)定發(fā)展主要客戶為大消費(fèi)品牌及運(yùn)營商，客戶黏性強(qiáng)，廣告投放景氣度較高供應(yīng)商為互聯(lián)網(wǎng)主流媒體，頭部渠道覆蓋持續(xù)增長毛利率高、盈利能力強(qiáng)，看好未來發(fā)展空間投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示綜合型廣告?zhèn)髅狡髽I(yè)，整合營銷服務(wù)能力強(qiáng)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明41 公司介紹1.1 發(fā)展歷程：從校園營銷到數(shù)字營銷，順應(yīng)趨勢高速發(fā)展三人行于2003年成立，2014年快速切入互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，2016年加入中國4A廣告協(xié)會，是專業(yè)從事

6、整合營銷服務(wù)的綜合型廣告?zhèn)髅狡髽I(yè)，主營業(yè)務(wù)包括數(shù) 字營銷服務(wù)、場景活動服務(wù)和校園媒體營銷服務(wù)。公司于2020年5月28日起在上交所上市交易，證券代碼“605168.SH”。此次IPO公開發(fā)行新股 1,726.67 萬股 ，發(fā)行價(jià)格為60.62元/股，發(fā)行PE為22.99x，扣除發(fā)行費(fèi)用后，IPO募集資金凈額為98,826.77萬元。校園媒體營銷起家，處于國內(nèi)領(lǐng)先地位。2003年公司創(chuàng)業(yè)早期，專注于開拓校園媒體資源，傳播媒介主要包括：校園公告欄、運(yùn)動場圍欄、食堂餐 桌桌貼、新生手冊、校園BBS、校園候車廳、校園微信、校園互動屏等。截至 2019 年末，公司已與全國 800 余所高校建立了良好的合

7、作關(guān)系，目前 公司在該領(lǐng)域已處于國內(nèi)領(lǐng)先的市場競爭地位。進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)營銷領(lǐng)域，數(shù)字營銷服務(wù)高速發(fā)展。為順應(yīng)行業(yè)營銷傳播方式變化的趨勢，并滿足客戶對線上廣告投放的需求，2014年公司挺進(jìn)互聯(lián)網(wǎng) 營銷領(lǐng)域，并大力發(fā)展數(shù)字營銷服務(wù)，并逐漸升級為覆蓋媒體與場景、提供線上與線下全流程整合營銷服務(wù)的綜合型廣告?zhèn)髅狡髽I(yè)。2003-2004年三人行信息通訊有限公司 在西安高新區(qū)注冊成立成為移動、三星、諾基亞校園代理商2005年三人行轉(zhuǎn)型傳媒領(lǐng)域，成 立“三人行廣告?zhèn)髅接邢?公司”2006-2007年?duì)渴秩珖涣鞲咝?，客?資源實(shí)現(xiàn)高端化開拓南京、上海等地市場2008-2010年為中國移動、中國電信等 知名企業(yè)提

8、供營銷服務(wù)在全國多地設(shè)立分支機(jī)構(gòu)2011年覆蓋全國重點(diǎn)城市高校的 媒體網(wǎng)絡(luò)基本建成加快全國高校媒體網(wǎng)絡(luò)密 度建設(shè)劃分五大片區(qū)，形成5區(qū) 25省覆蓋的全國傳播網(wǎng)2014-2015年挺進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)營銷領(lǐng)域整體變更為股份有限公司， 2015年4月登陸新三板市 場2012-2013年2016-2017年加入4A廣告協(xié)會，正式進(jìn) 入中國廣告行業(yè)第一集群數(shù)字營銷類一級廣告企業(yè)2017年6月新三板摘牌2018-2020年請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5公司獲多項(xiàng)行業(yè)權(quán)威獎(jiǎng)項(xiàng)將于2020年5月28日登陸 上交所主板三人行發(fā)展歷程資料來源：公司招股說明書、公司官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所1.2 融資歷史回溯合肥訊飛

9、、北京睿享最早入股三人行：2013年8月，合肥訊飛（科大訊飛全資子公司）以918萬元投資三人行，占公司股權(quán)比例4.50 ，此次為三人行首次引入外部投資者；2013年10月，公司共同實(shí)控人崔蕾將其所持有的三人行有限4的股權(quán)以816萬元轉(zhuǎn)讓給外部投資者范興紅（自然人），此為三人行第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓；2014年9月，西安多多將其所持三人行有限10的股權(quán)以1200萬元轉(zhuǎn)讓給北京睿享，北京睿享成為公司第四大股東。2015年4月，三人行登陸新三板市場；2017年6月，新三板停止掛牌，截至此時(shí)，公司外部機(jī)構(gòu)投資者為合肥訊飛（4.26），北京睿享（4.4）。公司股票在新三板終止掛牌后， 2017年12月，部分股東

10、之間、部分股東與其他第三方之間集中進(jìn)行了股份轉(zhuǎn)讓，并由此構(gòu)成了IPO前的股本結(jié)構(gòu)：霍城多多（實(shí)控人為三人行董事長錢俊冬）轉(zhuǎn)讓股份給寧波君度、馬勇、珠海光控、共青城銀汐、深圳酷開、共青城安豐；北京睿享轉(zhuǎn)讓股份給北京天然道、新疆誠維佳；吳德海（自然人）轉(zhuǎn)讓股份給寧波君度；合肥訊飛（科大訊飛全資子公司）轉(zhuǎn)讓股份給科大訊飛；范興紅（自然人）轉(zhuǎn)讓股份給宿遷新銳揚(yáng)、共青城安豐；燕寧（自然人）轉(zhuǎn)讓股份給寧波君度、共青城銀汐。資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明61.3 股權(quán)結(jié)構(gòu)及管理團(tuán)隊(duì)：股權(quán)相對集中，核心管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定公司控股股東為西安多多投資管理有限公司，實(shí)際控制

11、人為錢俊冬和崔蕾，上市發(fā)行后保持不變。本次IPO后，公司董事長、總經(jīng)理錢俊冬直接持股12.20 ，同時(shí)作為西安多多的控股股東、西安眾行的執(zhí)行事務(wù)合伙人，通過西安多多、西安眾行間接支配公司股份表決權(quán)比例的39.05 ；崔蕾直接持股4.84 。錢俊冬與崔蕾為夫妻關(guān)系，兩人合計(jì)支配的發(fā)行人股份表決權(quán)比例為56.09 ，為發(fā)行人的共同實(shí)際控制人。西安多多（由錢俊冬和崔蕾控股） 持有公司股權(quán)26.52 ，為控股股東。公司的非自然人股東寧波君度、科大訊飛、北京天然道、共青城銀汐、珠海光控、宿遷新銳揚(yáng)、新疆誠維佳、深圳酷開、共青城安豐此次公開發(fā)行限 售期為12個(gè)月；自然人股東馬勇、范興紅、韓小舟、吳德海、燕

12、寧、王道遠(yuǎn)未在公司任職，此次公開發(fā)行限售期為12個(gè)月。三人行股權(quán)架構(gòu)圖（IPO后）科 大 訊 飛珠 海 光 控北 京 天 然 道馬 勇共 青 城 銀 汐范 興 紅寧 波 君 度宿 遷 新 銳 楊新 疆 誠 維 佳深 圳 酷 開共 青 城 安 豐韓 小 舟吳 德 海燕寧王 道 遠(yuǎn)崔 蕾錢俊冬西安眾行西安多多3.253.192.501.611.501.500.874.840.8012.5426.5212.2030.87703010.800.750.750.410.370.350.25三人行傳媒集團(tuán)股份有限公司資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7三人行發(fā)行

13、前后股本情況資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所注：西安多多由錢俊冬持有 70%的股權(quán)、崔蕾持有 30%的股權(quán)，共同間接支配公司股份表決權(quán)；西安眾行的合伙人均為發(fā)行人核心骨干員工，錢俊冬系西安眾行的普通合伙人，持有西安眾行1%的出資份額，崔蕾系西安眾行的有限合伙人，持有西安眾行30.87%的出資份額。三人行發(fā)展歷程姓名職務(wù)主要經(jīng)歷錢俊冬董事長、總經(jīng)理現(xiàn)任全國青聯(lián)常委、全國大學(xué)生創(chuàng)業(yè)聯(lián)盟副理事長、中國青年志愿者協(xié)會副秘書長；曾榮獲第六屆中國青年 創(chuàng)業(yè)獎(jiǎng)、第十三屆安徽省青年五四獎(jiǎng)?wù)?；被評為2012 年全國就業(yè)創(chuàng)業(yè)優(yōu)秀個(gè)人、2018 年陜西省優(yōu)秀民營企業(yè)家、陜西省十大杰出青年。錢俊冬先生長期致力

14、于廣告行業(yè)，擁有豐富的經(jīng)營及管理經(jīng)驗(yàn)。王川董事、副總經(jīng)理、核心技術(shù)人員曾在陽光衛(wèi)視、北京廣告有限公司、鵬遠(yuǎn)（北京）管理咨詢有限公司、奧美世紀(jì)（北京）廣告有限公司、北 京泰弈傳奇文化傳播有限公司任職，曾負(fù)責(zé)多個(gè)世界500強(qiáng)廣告主的整合營銷項(xiàng)目，對整合營銷傳播理論具有深刻的理解和豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，所負(fù)責(zé)的項(xiàng)目獲得過多個(gè)知名獎(jiǎng)項(xiàng)，2016 年加入三人行。張昊董事、副總經(jīng)理曾在陜西移動西安周至分公司、陜西移動西安長安分公司、陜西移動西安金花分公司、陜西移動西安分公司 任職，2016 年加入三人行。陳勝財(cái)務(wù)總監(jiān)曾在湖北昌友置業(yè)股份有限公司、湖北會計(jì)師事務(wù)所、北京京都會計(jì)師事務(wù)所武漢分公司、中山大洋電機(jī)股

15、份有限公司、湖北東峻實(shí)業(yè)集團(tuán)、武漢愛民制藥有限責(zé)任公司、武漢大禹閥門股份有限公司職，2014 年加 入三人行。李達(dá)董事會秘書曾在中國銀河證券股份有限公司、四川省新萬興碳纖維復(fù)合材料有限公司任職。現(xiàn)任廣東多多基金管理合伙 企業(yè)（有限合伙）執(zhí)行事務(wù)合伙人、北京本源常棣投資管理有限公司監(jiān)事，2017 年加入三人行。序號股東名稱發(fā)行前持股數(shù)量（萬股）發(fā)行前持股比例（）發(fā)行后持股數(shù)量（萬股）發(fā)行后持股比例（ ）1西安多多1,831.6135.361,831.6126.522西安眾行865.8316.71865.8312.543錢俊冬842.5516.27842.5512.204崔蕾334.046.453

16、34.044.845寧波君度224.454.33224.453.25資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明81.3 股權(quán)結(jié)構(gòu)及管理團(tuán)隊(duì)：股權(quán)相對集中，核心管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定1.4 公司業(yè)務(wù)：三大核心業(yè)務(wù)支撐整合營銷服務(wù)三人行主要向客戶提供數(shù)字營銷服務(wù)、場景活動服務(wù)和校園媒體營銷服務(wù)。2019年，三大業(yè)務(wù)占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為85.98 、8.65 和1.27 ，貢 獻(xiàn)主要營收的數(shù)字營銷服務(wù)可以進(jìn)一步拆分為廣告投放代理、廣告方案策劃與執(zhí)行兩類，2019年其分別占數(shù)字營銷服務(wù)收入的97.13 和2.87 。資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所72.92%8

17、0.64%85.98%13.73%14.35%8.65%5.89%3.11%1.27%7.46%4.10%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201720182019數(shù)字營銷服務(wù)場景活動服務(wù)校園媒體營銷服務(wù)1.91%其他主營業(yè)務(wù)98.04%95.26%97.13%2.87%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201720182019廣告投放代理廣告方案策劃與執(zhí)行1.96%4.74%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明9三人行2017-2019年分業(yè)務(wù)營收占比三人行2017-2019年數(shù)字營銷服務(wù)收入按業(yè)務(wù)類型劃分資料來源：公司招股說

18、明書、天風(fēng)證券研究所1.4 公司業(yè)務(wù)：三大核心業(yè)務(wù)支撐整合營銷服務(wù)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明10三人行擁有 9 家全資子公司，即橙色風(fēng)暴、合肥三人行、西安三人行、眾點(diǎn)廣告、盛浩科技、陜西榮譽(yù)、江西榮耀、武漢眾行和酷軟科技。資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所三人行各子公司基本情況介紹序號公司名稱業(yè)務(wù)定位負(fù)責(zé)人2019年凈利潤（萬元）1橙色風(fēng)暴重點(diǎn)開展全國區(qū)域的數(shù)字營銷服務(wù)、華北地區(qū)的校園媒體營崔蕾 ，公司共同實(shí)控人2756.63銷服務(wù)和場景活動服務(wù)2合肥三人行重點(diǎn)開展華東地區(qū)的校園媒體營銷服務(wù)和場景活動服務(wù)謝士春，核心骨干員工17.073西安三人行重點(diǎn)開展西北地區(qū)的校園媒體營銷

19、服務(wù)和場景活動服務(wù)張昊，董事、副總經(jīng)理82.574眾點(diǎn)廣告重點(diǎn)開展西北地區(qū)的校園媒體營銷服務(wù)和場景活動服務(wù)郭獻(xiàn)維，董事48.735盛浩科技重點(diǎn)開展上海地區(qū)的數(shù)字營銷服務(wù)和場景活動服務(wù)葉生根，核心骨干員工5.876陜西榮譽(yù)市場調(diào)查、監(jiān)測服務(wù)謝士春 ，核心骨干員工69.827江西榮耀媒介采購中心王蕾 ，職工監(jiān)事318.278武漢眾行媒介采購中心張昊，董事、副總經(jīng)理145.749酷軟科技軟件開發(fā)與系統(tǒng)集成，為公司研發(fā)項(xiàng)目提供技術(shù)支持王科委，核心技術(shù)人員142.271.4.1 數(shù)字營銷服務(wù)數(shù)字營銷服務(wù)作為主要營收來源，是公司的重點(diǎn)業(yè)務(wù)板塊。公司為滿足客戶在互聯(lián)網(wǎng)媒體上的營銷傳播需求，向客戶提供以創(chuàng)意策

20、劃、媒介策略、媒 體資源采購、營銷效果評估為主要內(nèi)容的專業(yè)化服務(wù)。公司數(shù)字營銷服務(wù)可以分為廣告投放代理、廣告方案策劃與執(zhí)行兩大主要類型。數(shù)字營銷主要服務(wù)內(nèi)容廣告投放代理請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明11類別主要服務(wù)項(xiàng)目主要服務(wù)內(nèi)容媒介策略根據(jù)客戶的營銷需求提出媒介策略建議，并制定媒體資源傳播組合方案媒體資源采購與客戶溝通廣告內(nèi)容及排期表，獲得客戶確認(rèn)后，與媒體確定廣告素材及排期表等要素，并進(jìn)行采購廣告方案策劃與執(zhí)行營銷效果評估根據(jù)排期表進(jìn)行廣告投放，并向客戶提供營銷信息廣告投放傳播效果，并根據(jù)評估結(jié)果提出相應(yīng)的優(yōu)化建議創(chuàng)意策劃了解客戶需求，根據(jù)對廣告受眾的洞查為客戶進(jìn)行創(chuàng)意策劃，制定營

21、銷方案 媒介策略根據(jù)客戶的營銷需求提出媒介策略建議，并制定媒體資源傳播組合方案營銷效果評估根據(jù)營銷方案執(zhí)行情況，向客戶提供營銷信息傳播效果評估服務(wù)，并根據(jù)評估結(jié)果提出相應(yīng)的優(yōu)化建議資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所創(chuàng)意策劃服務(wù)：創(chuàng)意策劃服務(wù)附加值較高。公司依托專業(yè)化團(tuán)隊(duì)深刻洞察客戶產(chǎn)品及其目標(biāo)市場定位、廣告受眾心理行為和各媒體的特點(diǎn)，在發(fā)掘 廣告主及其產(chǎn)品或服務(wù)營銷亮點(diǎn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合社會熱點(diǎn)，策劃營銷創(chuàng)意方案，實(shí)現(xiàn)既易于被受眾接受又契合廣告主產(chǎn)品或服務(wù)特色的營銷效果。媒介策略服務(wù)：媒介策略服務(wù)是能夠體現(xiàn)出公司對互聯(lián)網(wǎng)媒體資源統(tǒng)籌安排專業(yè)化能力。公司能夠根據(jù)客戶品牌及其產(chǎn)品或服務(wù)的定位、營

22、銷受眾 及媒體資源的特點(diǎn)，針對不同廣告主提供定制化媒體資源整合方案，并統(tǒng)籌安排營銷信息在各互聯(lián)網(wǎng)媒體上的投放，實(shí)現(xiàn)營銷信息的快速高效傳 播。媒體資源采購服務(wù)：目前，公司已與字節(jié)跳動、騰訊、新浪、愛奇藝等國內(nèi)主流互聯(lián)網(wǎng)媒體建立了良好的合作關(guān)系，通過采購視頻貼片廣告、創(chuàng)意 中插廣告、頂部通欄廣告、畫中畫廣告、擎天柱廣告、信息流廣告等多種形式廣告資源，滿足客戶多媒體渠道、多營銷方式傳播營銷信息的需求。營銷效果評估服務(wù)：營銷效果評估服務(wù)是提升營銷服務(wù)水平和質(zhì)量的重要一環(huán)。在數(shù)字營銷服務(wù)中，公司通常根據(jù)與客戶的約定，以周報(bào)、結(jié)案報(bào) 告等形式向客戶反饋營銷信息的傳播進(jìn)程及投放分析結(jié)果，并根據(jù)投放分析結(jié)果，

23、優(yōu)化創(chuàng)意策劃、廣告投放內(nèi)容、媒介策略等，提升營銷轉(zhuǎn)化率。1.4.1 數(shù)字營銷服務(wù)資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所方案通過（競標(biāo)成功）簽署合作協(xié)議客戶確認(rèn)采購媒體資源投放廣告內(nèi)容數(shù)據(jù)監(jiān)測制作結(jié)案報(bào)告客戶確認(rèn)并結(jié)案段項(xiàng) 目 執(zhí) 行 階 段否制作營銷策略及排期計(jì)劃 優(yōu)化調(diào)整結(jié)算方案通過（競標(biāo)成功）簽署合作協(xié)議提出創(chuàng)意方案方案通過形成投放素材制作營銷傳播策略方案交付營銷效果分析制作結(jié)案報(bào)告客戶確認(rèn)并結(jié)案務(wù)段項(xiàng) 目 執(zhí) 行 階 段否優(yōu)化調(diào)整結(jié)算廣告投放代理業(yè)務(wù)流程圖廣告方案策劃與執(zhí)行業(yè)務(wù)流程圖獲取競標(biāo)信息獲取競標(biāo)信息分析客戶需求分析客戶需求業(yè)務(wù)制作項(xiàng)目方案（標(biāo)書）業(yè)制作項(xiàng)目方案（標(biāo)書）獲 獲取階

24、提案取提案階請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明12資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所1.4.2 場景活動服務(wù)場景活動服務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富，滿足客戶線下營銷需求。公司有較為豐富的活動策劃與執(zhí)行經(jīng)驗(yàn)，能夠?yàn)榭蛻粼O(shè)計(jì)出互動性、體驗(yàn)性及感染性較強(qiáng)的活動營 銷方案。通過在不同場景中植入客戶品牌及產(chǎn)品服務(wù)信息，增強(qiáng)傳播效果，滿足廣告主的品牌推廣、產(chǎn)品營銷等多樣化營銷需求；或者依托專業(yè)的會 議組織及管理能力，圓滿完成客戶會議活動方案的執(zhí)行工作，實(shí)現(xiàn)客戶高標(biāo)準(zhǔn)的會議組織要求?！耙魹榍啻?018 中國大學(xué)音樂超級聯(lián)賽”項(xiàng)目活動場景資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所分析客戶需求招投標(biāo)/商務(wù)洽談簽署合作協(xié)議

25、制定營銷策略及創(chuàng)意方案核定場地、物料制定成本預(yù)算表、形成報(bào) 價(jià)方案客戶確認(rèn)報(bào)價(jià)方案采購材料業(yè) 務(wù) 獲 取 階 段項(xiàng) 目 執(zhí) 行 階 段執(zhí)行場景活動客戶確認(rèn)并結(jié)案 結(jié)算否請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明13場景活動服務(wù)流程圖資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所1.4.3 校園媒體營銷服務(wù)校園媒體資源具備先發(fā)優(yōu)勢及規(guī)模優(yōu)勢，處于國內(nèi)市場領(lǐng)先地位。公司校園媒體營銷服務(wù)主要包括運(yùn)營校園公告欄、運(yùn)動場圍欄等校園媒體資源，并 進(jìn)行創(chuàng)意策劃等相關(guān)服務(wù)。截至2019年末，公司已與全國800余所高校建立了良好的合作關(guān)系，占全國普通高等學(xué)校（含獨(dú)立學(xué)院）總數(shù)的33（院校 數(shù)量截至2018年末數(shù)據(jù)）。公司

26、在校園媒體營銷領(lǐng)域的核心競爭力體現(xiàn)在數(shù)量眾多、品類豐富、分布較為廣泛的校園媒體網(wǎng)絡(luò)，目前公司在該領(lǐng)域已 處于國內(nèi)領(lǐng)先地位。通過校園媒體渠道，廣告主能夠精準(zhǔn)針對校大學(xué)生開展?fàn)I銷活動，因此公司校園媒體營銷服務(wù)需求良好。公司運(yùn)營的校園公告欄、運(yùn)動場圍欄實(shí)例資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所校園媒體營銷服務(wù)流程圖資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所分析客戶需求招投標(biāo)/商務(wù)洽談簽署合作協(xié)議策劃營銷內(nèi)容創(chuàng)意制作廣告排期客戶確認(rèn)排期制作上刊實(shí)物畫面畫面上刊巡查及維護(hù)廣告刊位下刊并結(jié)案結(jié)算業(yè) 務(wù) 獲 取 階 段項(xiàng) 目 執(zhí) 行 階 段時(shí)間、位置優(yōu)化請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明141.5 IP

27、O募資：加大數(shù)字營銷及校園營銷服務(wù)投資建設(shè)力度，補(bǔ)充公司營運(yùn)資金據(jù)公司招股書披露信息，此次資金募集施將針對三大業(yè)務(wù)板塊進(jìn)行項(xiàng)目投資建設(shè)，有效增強(qiáng)公司業(yè)務(wù)服務(wù)能力，提升公司的競爭優(yōu)勢與品牌知名度。 此次IPO公開發(fā)行新股1,726.67 萬股 ，發(fā)行價(jià)格為60.62元/股，發(fā)行PE為22.99x，扣除發(fā)行費(fèi)用后，IPO募集資金凈額為98,826.77萬元。三人行IPO募集資金投資項(xiàng)目資料來源：公司招股說明書、天風(fēng)證券研究所項(xiàng)目名稱投資總額（萬元）募集資金投資總額（萬元）項(xiàng)目建設(shè)內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明15數(shù)字整合營銷服務(wù)體系擴(kuò)建項(xiàng)目24,020.4122,170.55擴(kuò)建銷售及

28、服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、擴(kuò)建數(shù)字營銷平臺等，幫助公司深度服 務(wù)老客戶并發(fā)掘新優(yōu)質(zhì)客戶資源，提升廣告投放效率及針對性， 加強(qiáng)業(yè)務(wù)管理效率。場景活動服務(wù)體系擴(kuò)建項(xiàng)目13,928.3512,855.70擴(kuò)建銷售及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、升級媒體投放及場景活動營銷管理系統(tǒng) 等，滿足廣告主不斷提升的整合營銷服務(wù)的需求，為客戶提供 更有針對性的活動策劃和服務(wù)。校園媒體擴(kuò)建項(xiàng)目21,488.6519,833.77建設(shè)校園媒體、擴(kuò)建銷售及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、擴(kuò)建校園廣告營銷平臺， 加強(qiáng)公司在校園營銷領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢，提升校園媒體客戶開拓 能力及營銷策劃能力，總結(jié)客戶對不同媒體資源的偏好及其變 化趨勢，為公司的媒體建設(shè)及使用提供參考。創(chuàng)意中心及業(yè)務(wù)總

29、部建設(shè)項(xiàng)目12,966.7412,966.74創(chuàng)意中心及業(yè)務(wù)總部建設(shè)、系統(tǒng)建設(shè)等，增強(qiáng)公司的創(chuàng)意策劃 能力有效提升公司的創(chuàng)意效率和水平，為公司業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張?zhí)?供有力支撐。補(bǔ)充營運(yùn)資金項(xiàng)目31,000.0031,000.00應(yīng)對業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大對資金的需求，保持公司業(yè)務(wù)的可持續(xù)發(fā)展。合計(jì)103,404.1598,826.77-經(jīng)濟(jì)影響廣告投放，數(shù)字營銷驅(qū)動營銷行業(yè)快速發(fā)展請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明162 行業(yè)分析2.1 宏觀經(jīng)濟(jì)受疫情影響下行，經(jīng)濟(jì)后周期的廣告行業(yè)承壓2020年一季度受新冠疫情沖 擊，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)下挫嚴(yán)重： 20Q1我國GDP當(dāng)季同比-6.8 ，社會消費(fèi)品零售額2、3 月

30、當(dāng)月同比分別為-20.5 、-15.8 。Q2國內(nèi)疫情逐漸穩(wěn)定，四月 份社會消費(fèi)零售總額同比降幅 收窄，但下行壓力仍在。廣告 支出相對企業(yè)利潤存在滯后效 應(yīng)，業(yè)績預(yù)期不佳時(shí)企業(yè)會收 縮廣告預(yù)算，受疫情帶來的經(jīng)濟(jì)壓力影響，廣告主全年預(yù)算投放總量大概率下滑。資料來源：wind、天風(fēng)證券研究所13.2914.73 15.3516.9816.1818.00 18.8620.5719.2617.3218.5220.16 21.9820.59 21.51 23.41 19.71 21.8624.8022.7920.65-6.8%86420-2-4-6-8302520151050GDP:不變價(jià):當(dāng)季值（單位

31、：萬億元)GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比(單位：%）7.1% 7.1% 7.0% 6.9% 6.9% 6.8% 6.8% 6.9% 7.0% 7.0% 6.9% 6.8% 6.9% 6.9% 6.7% 6.5% 6.4% 6.2% 6.0% 6.0%8.6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明179.87.67.57.87.28.08.0-20.5-15.8-7.51510 7.250-5-10-15-20-252019年4月5月6月7月資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局、天風(fēng)證券研究所8月9月10月11月12月2020年1-2月3月4月2015-2020Q1國內(nèi)生產(chǎn)總值當(dāng)季值及同比增速社會消費(fèi)品零售總額分月同比

32、增長速度2.2 積極關(guān)注廣告主行業(yè)景氣度，邊際改善有望提升廣告投放從國內(nèi)零售額增速來看，2019年618大促節(jié)點(diǎn)下，化妝品、汽車及日用品增速均有不錯(cuò)表現(xiàn)；2020年受疫情影響，各行業(yè)均受挫，3月通訊器材及日用 品行業(yè)首先實(shí)現(xiàn)增速為正，修復(fù)明顯?？煜罚阂咔榻Y(jié)束后耐用品與可選消費(fèi)品類，有望得到修復(fù)?？煜袠I(yè)競爭強(qiáng)度大，對營銷服務(wù)需求總體較強(qiáng)，營業(yè)收入和廣告支出呈現(xiàn)正向關(guān) 系。電商直播帶貨2020年成為營銷熱點(diǎn)，高ROI營銷方式有望進(jìn)一步提升廣告主預(yù)算投放，建議持續(xù)關(guān)注。通訊器材：2020年3月后行業(yè)增速實(shí)現(xiàn)明顯改善，2020年5G、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)等技術(shù)的發(fā)展將進(jìn)一步賦能通訊器材行業(yè)，行業(yè)

33、景氣度較 高。汽車：2019Q3后汽車行業(yè)景氣已見上行，2020年疫情影響而下滑明顯。國內(nèi)疫情穩(wěn)定后，全國乘用車4月銷量環(huán)比增長45.6 ，修復(fù)明顯。預(yù)期汽車 作為大宗消費(fèi)有望在疫情后得到政策補(bǔ)貼，來減緩疫情對汽車產(chǎn)業(yè)的沖擊，行業(yè)景氣度有望重回上升通道。資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，天風(fēng)證券研究所30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%服裝鞋帽、針紡織品化妝品 金銀珠寶 日用品家用電器和音像器材 家具通訊器材建筑及裝潢材料 汽車6月增速前三：化妝品、汽車、日用品國內(nèi)限額以上零售企業(yè)增速（2019年前2月-2020年3月）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明182.3 數(shù)字營銷：

34、市場規(guī)模擴(kuò)張迅速，成廣告行業(yè)發(fā)展重要增長點(diǎn)互聯(lián)網(wǎng)媒體成為主流媒體形式，數(shù)字營銷市場規(guī)模呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢。近年來，微博、微信、短視頻、直播等新型互聯(lián)網(wǎng)媒體快速發(fā)展，不斷為線上 廣告貢獻(xiàn)新庫存。相較于傳統(tǒng)媒體，互聯(lián)網(wǎng)媒體具有信息可存儲、可檢索、可計(jì)量的優(yōu)勢和特點(diǎn)，互聯(lián)網(wǎng)媒體通過更加精準(zhǔn)、及時(shí)地定位受眾群體， 提升了營銷傳播信息的便利性，促進(jìn)廣告主與消費(fèi)者進(jìn)行更加緊密的互動?；ヂ?lián)網(wǎng)媒體逐漸發(fā)展成為主流的媒體資源形式，數(shù)字營銷市場規(guī)模也隨之 呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢，公司招股說明書中引用的現(xiàn)代廣告與中國市場監(jiān)管報(bào)的數(shù)據(jù)顯示，我國互聯(lián)網(wǎng)廣告營業(yè)額已從2013年的639億元增長至 2019年的4367億元，年復(fù)合

35、增長率達(dá)到37.76 。2015年，我國互聯(lián)網(wǎng)媒體廣告營業(yè)額已超越電視媒體廣告營業(yè)額，線上廣告成為最為主流的營銷宣傳形式。2013-2019年，互聯(lián)網(wǎng)廣告經(jīng)營額占廣告 市場規(guī)模比例也從12.7 快速提升至50.3 ，逐步拉大與電視、報(bào)紙、戶外等傳統(tǒng)媒體市場份額的差距，互聯(lián)網(wǎng)廣告細(xì)分領(lǐng)域快速發(fā)展。項(xiàng)目互聯(lián)網(wǎng)媒體2015 年2016 年2017 年2018 年金額比例金額比例金額比例金額比例1,77529.702,30535.502,97543.103,69446.23電視媒體1,14719.201,23919.101,23417.901,54619.35廣播電臺5018.403595.50349

36、5.103133.91報(bào)刊1242.101732.701372.001371.71期刊社721.20600.90650.90590.74其他2,35439.402,35336.302,13731.002,24328.072013-2019年國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廣告營業(yè)額2015-2018年國內(nèi)廣告行業(yè)年?duì)I業(yè)額按媒體形式劃分資料來源：現(xiàn)代廣告，中國市場監(jiān)管報(bào)，中關(guān)村互動營銷實(shí)驗(yàn)室，天風(fēng)證券研究所639969230529753694436712.7%17.3%29.7%35.5%43.1%46.2%50.3%51.6%177583.2%29.9%29.1%24.2%18.2%100%90%80%70%60%

37、50%40%30%20%10%0%50004500400035003000250020001500100050002013201420152016201720182019互聯(lián)網(wǎng)廣告營業(yè)額（億元）行業(yè)占比（%）同比增速（%）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明192.4 場景活動：市場規(guī)模增長保持穩(wěn)定，汽車、IT（通訊）行業(yè)為主要廣告主場景活動服務(wù)領(lǐng)域市場規(guī)模呈現(xiàn)出良好的增長趨勢。場景活動又稱為公共關(guān)系活動，場景活動服務(wù)指在文藝賽事、節(jié)目、會展、路演以及會議、發(fā)布 會或座談會等各種活動中，為客戶提供創(chuàng)意策劃、文案撰寫、場地租賃、物料采購、活動現(xiàn)場管理協(xié)調(diào)等專業(yè)化服務(wù)。2013年我國場景活動市場

38、規(guī)模 為341億，此后逐年穩(wěn)定增長，2018年達(dá)到627億營業(yè)額，年均復(fù)合增長率為12.95 。隨著各類新興媒體蓬勃發(fā)展，場景活動與互聯(lián)網(wǎng)營銷等其他營銷 方式實(shí)現(xiàn)了較好的融合，以數(shù)字場景活動、娛樂場景活動及體育場景活動等為代表的新興場景活動領(lǐng)域迅速發(fā)展，促進(jìn)提升場景活動營銷方案的互動 性、體驗(yàn)性及感染性，帶動我國場景活動市場規(guī)模的不斷增長。按場景活動廣告主分類，2017-2018年，汽車、IT（通訊）、快消品、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的廣告主一直排在前四位，合計(jì)市場份額占比超65。同時(shí)，受行業(yè) 特性影響，汽車及IT（通訊）在場景活動營銷上花費(fèi)金額持續(xù)排名前二，2018年占全部場景活動市場份額的比例為48.1

39、 。2013-2018年國內(nèi)場景活動市場規(guī)模2017年（左）、2018年（右）我國場景活動市場份額按行業(yè)分類資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所34138043050056062712.5%11.4%13.2%16.3%12.0%12.0%2%0%18%16%14%12%0100200300400500600700201320142015201620172018年度營業(yè)額（億元）年度營業(yè)額增長率10%8%2.2% 1.1%6%2.8%4%3.9%33.4%13.3%11.9%7.7%4.6%2.3%16.8%汽車IT(通訊）快速消費(fèi)品互聯(lián)網(wǎng)娛樂/文化

40、制造業(yè)房地產(chǎn)金融旅游醫(yī)療保健其他35.2%12.9%10.0%9.5%5.0% 3.4%5.7%3.1%1.3%汽車IT(通訊）快速消費(fèi)品互聯(lián)網(wǎng)娛樂/文化制造業(yè)房地產(chǎn)金融旅游醫(yī)療保健其他1.3%12.6%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明202.5 校園營銷：廣告受眾明確清晰，市場規(guī)模穩(wěn)定可期校園媒體營銷天然定位大學(xué)生群體，廣告主重視程度加強(qiáng)、高校擴(kuò)張帶動市場規(guī)模提升。高校校園封閉性較強(qiáng)，是在校大學(xué)生的主要學(xué)習(xí)生活場所， 營銷受眾天然地限定于在校大學(xué)生，有助于廣告主對在校大學(xué)生展開精準(zhǔn)營銷，并形成口碑效應(yīng)。同時(shí)，大學(xué)生消費(fèi)習(xí)慣和品牌意識可塑性較強(qiáng)，消 費(fèi)行為易受同齡人影響，易于接受品牌主的

41、宣傳推廣。因此，廣告主逐漸加強(qiáng)對校園場景的營銷信息投放的重視程度。校園媒體營銷市場規(guī)模尚未有權(quán)威統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，但是校園數(shù)量及在校大學(xué)生數(shù)量是影響廣告主營銷信息投放的重要因素，也有助于從側(cè)面反映該細(xì)分領(lǐng) 域市場規(guī)模。根據(jù)教育部公布的數(shù)據(jù)，2019年我國普通高等學(xué)校（含獨(dú)立學(xué)院）合計(jì)2688所，較2013年增加了197所；在校大學(xué)生（含普通高等教育 本?？茖W(xué)生及研究生）共3318萬人，較2013年增加了671萬人。高校擴(kuò)張為校園營銷市場的持續(xù)穩(wěn)步發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，提供了充分的市場空間。2013-2019年國內(nèi)普通高等學(xué)校及在校生數(shù)量情況資料來源：教育部全國教育事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，天風(fēng)證券研究所249125

42、292560259626312663268826472732281628943018310433182000220024002600280030003200340036002000210022002300240025002600270028002013201420152016201720182019普通高等院校（含獨(dú)立學(xué)院）（所）在校大學(xué)生數(shù)量（萬人）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明213 財(cái)務(wù)分析數(shù)字營銷服務(wù)助力營收高增長，現(xiàn)金流總體健康請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明223.1營收、歸母、扣非：營收持續(xù)增長，數(shù)字營銷為營收主要來源數(shù)字營銷服務(wù)驅(qū)動營收快速增長，2017-2019

43、年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長 率為46.67，長期積累的營銷服務(wù)經(jīng)驗(yàn)、以運(yùn)營商和快消品等廣告 投放景氣度高的行業(yè)為主要客戶資源以及較強(qiáng)的媒體資源整合能力 是營收增長的基礎(chǔ)。2017-2019年，公司營業(yè)收入分別為7.58億元、11.00億元、16.31億元，2019年實(shí)現(xiàn)48.38 的增速；公司歸母凈利潤分別為0.98億元、1.24億元、1.94億元，2019年同比增長56.11 ；公司扣非歸母凈利潤為0.93億元、1.21億元、1.82億元，2019年同比增長50.98 。7.5811.0044.97%48.38%49%48%47%46%45%44%43%18161412108642020172018

44、2019營業(yè)收入（億元）同比增長（%）16.310.981.2426.87%56.11%1.9460%50%40%30%20%10%0%0.00.51.01.52.02.5歸母凈利潤（億元）同比增長（%）0.931.2129.33%50.98%60%50%40%30%20%10%0%0.00.51.01.52.0201720182019扣非歸母凈利潤（億元）同比增長（%）1.82請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明232017-2019年國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廣告營業(yè)額2017-2019年國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廣告營業(yè)額2017-2019年國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廣告營業(yè)額資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：公司招

45、股說明書，天風(fēng)證券研究所201720182019資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所數(shù)字營銷服務(wù)收入規(guī)模及占比持續(xù)提高分業(yè)務(wù)看，公司主要依靠數(shù)字營銷服務(wù)拉動收入增長。2019年，數(shù)字營銷服務(wù)、場景活動服務(wù)、校園媒體營銷服務(wù)及其他主營業(yè)務(wù)分別占主營業(yè)務(wù)收 入比重的85.98 、8.65 、1.27 及4.10 。2017-2019年，數(shù)字營銷服務(wù)收入由5.52億元增長至14.03億元，年復(fù)合增長率59.43 ，同時(shí)其占主營業(yè)務(wù)收入 比重也逐年攀升，成為公司營收增長的重要驅(qū)動力。2019年校園媒體營銷服務(wù)收入規(guī)模同比下降39.27 ，主要是由于公司在全國范圍內(nèi)仍有較多校園媒體宣傳點(diǎn)位尚待布局，

46、存在無法完全滿足客戶在特 定校園媒體宣傳點(diǎn)位的營銷投放需求的情況。公司其他主營業(yè)務(wù)收入主要包括社會媒體營銷服務(wù)、軟件開發(fā)與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)等，總體占比較小。72.92%80.64%85.98%13.73%14.35%8.65%5.89%3.11%1.27%7.46%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201720182019數(shù)字營銷服務(wù)場景活動服務(wù)校園媒體營銷服務(wù)1.91%其他主營業(yè)務(wù)4.10%5.528.8714.031.041.581.410.450.340.210.560.210.671614121086420201720182019數(shù)字營銷服務(wù)場景活動服務(wù)校園

47、媒體營銷服務(wù)其他主營業(yè)務(wù)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明24三人行2017-2019年分業(yè)務(wù)營收占比三人行2017-2019年分業(yè)務(wù)營收（億元）資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所廣告投放代理收入持續(xù)快速增長為數(shù)字營銷業(yè)務(wù)增長源動力公司數(shù)字營銷服務(wù)可以劃分為廣告投放代理業(yè)務(wù)和廣告方案策劃與執(zhí)行業(yè)務(wù)。廣告投放代理包括公司為客戶提供的媒介策略、媒體資源采購、營銷效 果評估等服務(wù)，廣告方案策劃與執(zhí)行包括公司為客戶提供品牌策略、創(chuàng)意策劃、媒介策略等服務(wù)。2018-2019年，廣告投放代理收入持續(xù)快速增長，分別實(shí)現(xiàn)同比增長56.10 和61.31 ，20

48、17-2019年占數(shù)字營銷服務(wù)收入分別為98.04 、95.26 、97.13 ，構(gòu)成該項(xiàng)服務(wù)的主要部分。廣告投放代理業(yè)務(wù)的迅速發(fā)展，也反映出公司深耕營銷行業(yè)多年積累的豐富營銷服務(wù)經(jīng)驗(yàn)、建立的良好客戶關(guān)系 以及較強(qiáng)的媒體資源整合能力。三人行2017-2019年數(shù)字營銷服務(wù)收入按業(yè)務(wù)類型劃分三人行2017-2019年廣告投放代理收入及同比增速資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所98.04%95.26%97.13%2.87%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201720182019廣告投放代理1.96%廣告方案策劃與執(zhí)行4

49、.74%5.418.4513.6256.10%61.31%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1614121086420201720182019廣告投放代理（億元）廣告投放代理同比增長（%）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明253.2 營業(yè)成本：成本結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)發(fā)展相匹配，媒體資源成本占比最高公司數(shù)字營銷服務(wù)規(guī)模擴(kuò)張促進(jìn)媒體資源成本成為營業(yè)成本主要部分。從業(yè)務(wù)類型看公司的成本構(gòu)成，廣告投放代理服務(wù)的成本99以上為媒體資源成 本，場景活動服務(wù)成本主要為項(xiàng)目執(zhí)行成本，校園媒體營銷服務(wù)成本主要為項(xiàng)目執(zhí)行成本和媒體資源成本。2019年，媒體資源成本為11.42億元，占營

50、 業(yè)成本90.18 ，主要是由于公司在數(shù)字營銷領(lǐng)域的快速發(fā)展，引起了互聯(lián)網(wǎng)媒體采購成本增加。83.98%83.63%90.18%10.54%9.03%4.97%2.23%3.02%1.50%2.24%3.42%2.37%0.43%0.09%0.74%0.24%75%80%85%90%95%100%201720182019媒體資源成本內(nèi)容制作服務(wù)成本0.58%項(xiàng)目執(zhí)行成本自有媒體攤銷成本0.81%材料成本 其他成本三人行2017-2019年成本構(gòu)成資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所場景活動服 務(wù)成本項(xiàng)目執(zhí)行成本場地搭建、場所及設(shè)備租賃、現(xiàn)場服務(wù)及 差旅等成本材料成本活動器材及消費(fèi)品、印刷噴

51、繪、展具展示 等物料成本內(nèi)容制作服務(wù)成本視頻制作、美工等成本請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明26主要業(yè)務(wù)成本類型具體成本構(gòu)成廣告投放代 理服務(wù)成本媒體資源成本采購互聯(lián)網(wǎng)媒體資源的成本內(nèi)容制作服務(wù)成本視頻拍攝、畫面美工、成果展示等成本校園媒體營 銷服務(wù)成本項(xiàng)目執(zhí)行成本營銷宣傳材料的制作、上下刊及巡刊維護(hù)等費(fèi)用媒體資源成本外采的校園公告欄、運(yùn)動場圍欄等校園媒 體資源成本自有媒體攤銷成本公司自有的校園公告欄攤銷3.3 毛利率及凈利率：凈利率總體穩(wěn)定，毛利率受業(yè)務(wù)比重變動影響略有下滑22.36%12.89%11.28%11.87%0%5%10%15%20%25%30%201720182019毛利

52、率（%）27.24%25.34%凈利率（%）23.17%22.76%20.26%22.38%21.40%18.99%62.39%50.16%63.28%70%60%50%40%30%20%10%0%201720182019數(shù)字營銷服務(wù)（%）其中：廣告投放代理（%）其中：廣告方案策劃與執(zhí)行（%）2017-2019年，公司凈利率穩(wěn)定在12左右，綜合毛利率受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)影響略有下滑。2019年公司綜合毛利率為22.36 ，同比下降2.98pct，主要是由于數(shù) 字營銷服務(wù)收入規(guī)模與收入占比逐年增長，同時(shí)數(shù)字營銷服務(wù)的毛利率相對低于場景活動服務(wù)和校園媒體營銷服務(wù)的毛利率，因此拉低了公司的綜合 毛利率水平。同

53、時(shí)，對比同行業(yè)可比上市公司毛利率水平，得益于客戶行業(yè)廣告投放景氣度高，三人行毛利率依然十分有競爭力。分業(yè)務(wù)看，數(shù)字營銷服務(wù)中的廣告投放代理的毛利率相對較低，而數(shù)字營銷服務(wù)中的廣告方案策劃與執(zhí)行、校園媒體營銷服務(wù)的毛利率相對較高。數(shù) 字營銷服務(wù)毛利率主要受廣告投放代理業(yè)務(wù)影響，2019 年廣告投放代理業(yè)務(wù)的毛利率為18.99 ，同比下降2.41pct，主要由于毛利率較低的快消品行業(yè) 的收入占比提升；相比之下，由于廣告方案策劃與執(zhí)行提供的創(chuàng)意策劃服務(wù)附加值較高，因此毛利率更高。場景活動服務(wù)毛利率及校園媒體營銷服務(wù) 毛利率總體保持穩(wěn)定，校園媒體營銷服務(wù)毛利率高是由于公司的校園媒體主要為自有媒體，且較

54、多校園媒體已攤銷完畢，成本較低。三人行2017-2019年毛利率凈利率情況三人行2017-2019年分業(yè)務(wù)毛利率三人行2017-2019年數(shù)字營銷毛利率拆分23.17%20.26%34.60%29.86%22.76%35.43%63.68%64.79%25.38%35.81%26.64%70%60%50%40%30%20%10%0%201720182019數(shù)字營銷服務(wù)（%）校園媒體營銷服務(wù)（%）場景活動服務(wù)（%）其他主營業(yè)務(wù)（%）61.62%資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明273.4 費(fèi)用：期間費(fèi)用率整體下滑

55、，收入增加規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)公司整體費(fèi)用控制有效，2019年四項(xiàng)費(fèi)用率為8.94，同比下降2.52pct，銷售、管理費(fèi)用率邊際改善明顯。2020年受IPO影響，預(yù)計(jì)費(fèi)用有明顯增 長。銷售費(fèi)用率：2019年公司產(chǎn)生銷售費(fèi)用1.07億元，同比上升19.77 ，銷售費(fèi)用率6.55 ，同比下降1.57pct。2019年職工薪酬占銷售費(fèi)用的83.35，是銷售費(fèi)用的主要組成部分。管理費(fèi)用率：2019年公司產(chǎn)生管理費(fèi)用3333.11萬元，同比上升7.57 ，管理費(fèi)用率2.04 ，同比下降0.78pct。此次公司IPO發(fā)行費(fèi)用總計(jì)為5,843.97 萬元，預(yù)計(jì)2020年管理費(fèi)用將同比上升175 以上。研發(fā)費(fèi)用率：2

56、019年公司產(chǎn)生研發(fā)費(fèi)用228.77萬元，同比下降34.89 ，研發(fā)費(fèi)用率0.14 ，同比下降0.18pct。財(cái)務(wù)費(fèi)用率：2019年公司產(chǎn)生財(cái)務(wù)費(fèi)用334.54萬元，同比上升50.27 ，財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.21 ，同比上升0.01pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加主要系公司2019年借款增加，導(dǎo)致利息支出增加所致。三人行2017-2019年期間費(fèi)用情況7.19%8.12%6.55%2.78%2.82%2.04%0.24%0.32%0.14%0.32%0.20%0.21%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%201720182019銷售費(fèi)用率（%）管理費(fèi)用率（%）研發(fā)費(fèi)用率（%）財(cái)務(wù)費(fèi)用率（%）資料來源：公司招

57、股說明書，天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明283.5 現(xiàn)金流量：營收回款良好，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額總體健康營運(yùn)能力方面，受業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張影響， 公司應(yīng)收賬款余額呈逐年上升趨勢， 但營收增長幅度高于應(yīng)收賬款變動，應(yīng) 收賬款規(guī)模合理。近三年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn) 天數(shù)持續(xù)下降，2019年為87.8天，前五 大客戶的應(yīng)收賬款余額占比63.52 ，主 要債務(wù)人資信狀況良好且為知名客戶， 回款風(fēng)險(xiǎn)相對較低。2017-2019年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流 量凈額1.32億元、0.78億元、1.41億元，2019年同比增長80.26 ，主要受公司營業(yè)收入增加影響，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額 占?xì)w母凈利潤72.57 。由

58、于公司加強(qiáng)了 應(yīng)收賬款管理力度，2019年銷售商品、 提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金占營業(yè)收入比重上 升至99.19 ，公司營業(yè)收入總體回款良 好，經(jīng)營性現(xiàn)金流較為健康。三人行2017-2019年應(yīng)收賬款情況1.320.781.41134.70%62.84%72.57%96.56%93.14%99.19%160%140%120%100%80%60%40%20%0%1.61.41.21.00.80.60.40.20.0201720182019經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額（億元）歸母凈利潤占比（%） 銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/營業(yè)收入2.743.534.42106.82102.5687.800.01.02.

59、03.04.05.028.74%25.31%44.97%48.38%8040%6030%4020%2010%00%120 60%100 50%20172018201920182019應(yīng)收賬款（億元）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（天）應(yīng)收賬款同比變動（%）營收同比增速（%）資料來源：公司招股說明書，天風(fēng)證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明29三人行2017-2019年經(jīng)營性現(xiàn)金流情況4 投資要點(diǎn)盈利能力強(qiáng)，優(yōu)質(zhì)媒體資源與廣告客戶 助力公司長線穩(wěn)定發(fā)展請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明304.1 主要客戶為大消費(fèi)品牌及運(yùn)營商，廣告投放景氣度較高頭部客戶營收貢獻(xiàn)占比穩(wěn)定，廣告主行業(yè)景氣度較高。公

60、司主要客戶涵蓋電信運(yùn)營商、快消品等廣告投放景氣 度較高的行業(yè)：包括中國電信、中國移動、中國聯(lián)通等 電信運(yùn)營商領(lǐng)域客戶，伊利、農(nóng)夫山泉、青島啤酒等快 速消費(fèi)品領(lǐng)域客戶。2020年，5G進(jìn)入全面建設(shè)和運(yùn)營， 運(yùn)營商積極推進(jìn)5G營銷預(yù)計(jì)帶動廣告投放，同時(shí)快消品 零售得益于電商直播快速發(fā)展，品牌主對于營銷服務(wù)需 求有望增強(qiáng)。公司前五大客戶均為業(yè)內(nèi)知名龍頭企業(yè)，廣告投放需求 具備持續(xù)性，2019年公司前三大客戶伊利集團(tuán)、中國電 信、中國移動銷售額合計(jì)占公司營業(yè)收入比例65.74 。此外，公司還為京東、滴滴等互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域客戶，以及中 國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行等金融領(lǐng)域客戶提供服務(wù)， 20Q1新增客戶一汽-大