點評1季度貨幣政策執(zhí)行報告：貨幣政策不緊不松重點是金融供給側(cè)改革

1、 貨幣政策不緊不松，重點是金融供給側(cè)改革點評 1 季度貨幣政策執(zhí)行報告宏觀研究點評報告2019/5/18事件：2019 年 5 月 17 日，央行公布 2019 年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告。1.核心觀點：）央行重提貨幣供給“總閘門”，強調(diào)穩(wěn)健貨幣政策要保持松緊適度，同時堅持穩(wěn)中求進的總基調(diào)，保持流動性合理充裕。此外，央行著重提到金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，提出下一階段要更加注重疏通貨幣政策傳導(dǎo)， 著力解決融資難、融資貴問題。面對中美貿(mào)易戰(zhàn)不斷升級，最好的應(yīng)對不是貨幣放水，而是改革開放。2）2019 年中國經(jīng)濟開局平穩(wěn)，宏觀經(jīng)濟指標(biāo)保持在合理區(qū)間。但需要注意的是，國內(nèi)經(jīng)濟仍存在下行壓力，這些因素不僅是

2、周期性的，更多是結(jié)構(gòu)性和體制性的。目前經(jīng)濟增長主要靠房地產(chǎn)和基建投資支撐，經(jīng)濟增長新舊動能加快轉(zhuǎn)換，經(jīng)濟內(nèi)生增長動力有待進一步加強。）從匯率看，近期人民幣匯率大幅貶值。短期來看，受全球經(jīng)濟增長放緩、中美貿(mào)易摩擦再起波瀾的影響，人民幣匯率階段性走弱；長期來看， 出口增速繼續(xù)承壓，人民幣匯率面臨波動加大的風(fēng)險，但并不存在大幅貶值的基礎(chǔ)。從物價來看，目前國內(nèi)物價形勢總體較為穩(wěn)定，但不確定性因素有 所增加。未來，要更好的實現(xiàn)經(jīng)濟平穩(wěn)增長、物價穩(wěn)定、宏觀杠桿率基本穩(wěn)定的較好宏觀經(jīng)濟組合。全球經(jīng)濟增長動能減弱，主要發(fā)達經(jīng)濟體增長勢頭略有放緩，2019 年 1 季度國際金融市場有所改善但基礎(chǔ)并不牢靠。從國際

3、環(huán)境看，世界經(jīng)濟形勢錯綜復(fù)雜，地緣政治風(fēng)險依然較大，外部經(jīng)濟環(huán)境總體趨緊，貿(mào)易摩擦仍是顯著風(fēng)險，未來全球經(jīng)濟下行風(fēng)險仍然存在。目前央行認(rèn)為我國貨幣政策應(yīng)對空間充足，工具箱豐富，有能力應(yīng) 對內(nèi)外部的不確定性。下一階段，要深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，進一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，創(chuàng)新貨幣政策工具和機制，降低實體經(jīng)濟尤其是小微企業(yè)融資成本，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力和意愿。請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分2、央行重提“總閘門”，強調(diào)穩(wěn)健貨幣政策要保持松緊適度，同時堅持穩(wěn)中求進的總基調(diào)，保持流動性合理充裕。此外，央行深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，疏通貨幣政策傳導(dǎo)，著力解決融資難、融資貴問題。圖表1：2018 年

4、第四季度和 2019 年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告口徑對比2018Q42019Q1總基調(diào)全球經(jīng)濟形勢實施穩(wěn)健的貨幣政策，前瞻性采取一系列措施逆周期調(diào)節(jié)，刪除“中性”和“總閘門”措辭全球經(jīng)濟總體延續(xù)增長態(tài)勢，但增長勢頭有所放緩，經(jīng)濟下行風(fēng)險有所增加實施穩(wěn)健的貨幣政策，重提把好貨幣供給“總閘門”，不搞“大水漫灌”，同時保持流動性合理充裕國際金融市場整體表現(xiàn)有所改善，但改善的基礎(chǔ)并不牢固，不確定因素較多,全球經(jīng)濟下行風(fēng)險仍然存在國內(nèi)經(jīng)濟形勢經(jīng)濟運行穩(wěn)中有變，變中有憂開局平穩(wěn)，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化流動性管理宏觀審慎 MPA信貸未來政策展望強化逆周期調(diào)節(jié)，引導(dǎo)貨幣政策市場利率中樞下行推動商業(yè)銀行多渠道補充資本

5、金，出臺資管新規(guī)和行業(yè)細則積極引導(dǎo)金融機構(gòu)加大對小微和民營企業(yè)等重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持穩(wěn)健的貨幣政策保持松緊適度，強化逆周期調(diào)節(jié)，進一步加強政策協(xié)調(diào)，疏通貨幣政策傳導(dǎo)引導(dǎo)貨幣市場利率在合理區(qū)間平穩(wěn)運行促進金融機構(gòu)多渠道補充資金，加強系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)監(jiān)管創(chuàng)設(shè)定向中期借貸便利，多措并舉支持?jǐn)U大重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的信貸投放穩(wěn)健的貨幣政策保持松緊適度，適時適度實施逆周期調(diào)節(jié)，進一步加強政策協(xié)調(diào)，疏通貨幣政策傳導(dǎo)；貨幣政策應(yīng)對空間充足，工具箱豐富資料來源：央行貨幣政策執(zhí)行報告， 其一，央行重提“閘門”，指出貨幣政策不搞“大水漫灌”，同時也要保持流動性合理充裕，要適時適度實施逆周期調(diào)節(jié)，根據(jù)經(jīng)濟增長和

6、價格形式變化及時預(yù)調(diào)微調(diào)。2018 年 4 季度央行刪除“閘門”字眼，反映去年4 季度至今年1 季度貨幣政策基調(diào)穩(wěn)健偏松，但此次 1 季度重提“閘門”，表明央行不會大規(guī)模投放貨幣、不搞“大水漫灌”，因此短期央行大幅放松貨幣政策的可能性較低。我們認(rèn)為，未來宏觀政策既要防止對沖不及時、力度不夠，也要防止力度過大、重走老路。其二，央行認(rèn)為當(dāng)前中國經(jīng)濟保持平穩(wěn)發(fā)展的有利因素較多，但仍然存在下行壓力，這些因素不僅是周期性的，更多是結(jié)構(gòu)性和體制性的。與 2018 年 4 季度“穩(wěn)中有變、變中有憂”的判斷有所變化，央行認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟仍然需要解決結(jié)構(gòu)性和體制性問題。我們認(rèn)為，未來仍需進一步調(diào)動地方政府和企業(yè)家的

7、積極性，推動新一輪改革開放。其三，央行著重提出“結(jié)構(gòu)性去杠桿”，提高對民企和小微企業(yè)支持， 降低地方政府和國有企業(yè)杠桿，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟的質(zhì)量和效率。央行認(rèn)為，穩(wěn)健的貨幣政策有助于找到債務(wù)存量和增量、杠桿總量和結(jié)構(gòu)的平衡點，為結(jié)構(gòu)性去杠桿提供適宜的宏觀經(jīng)濟和貨幣金融環(huán)境。目前來看，要深化金融供給側(cè)改革，適當(dāng)運用結(jié)構(gòu)性貨幣工具，發(fā)揮好“精準(zhǔn)滴灌”作用，提高對民企和小微企業(yè)支持，將地方政府和國有企業(yè)的杠桿盡快降下來，努力實現(xiàn)宏觀杠桿率的穩(wěn)定和逐步下降。3、2019 年 1 季度中國經(jīng)濟開局平穩(wěn)，宏觀經(jīng)濟指標(biāo)保持在合理區(qū)間。但需要注意的是，國內(nèi)經(jīng)濟仍存在下行壓力，這些因

8、素不僅是周期性的， 更多是結(jié)構(gòu)性和體制性的。目前經(jīng)濟增長主要靠房地產(chǎn)和基建投資支撐， 經(jīng)濟增長新舊動能加快轉(zhuǎn)換，經(jīng)濟內(nèi)生增長動力有待進一步加強。第一，中國經(jīng)濟開局平穩(wěn)，但國內(nèi)經(jīng)濟仍存在下行壓力，這些因素既有周期性的，但更多是結(jié)構(gòu)性和體制性問題，必須進一步調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革。當(dāng)前，此輪庫存周期處于主動去庫存剛轉(zhuǎn)入被動去庫存的周期復(fù)蘇早期，同時處于金融周期下半場，企業(yè)、居民和地方政府杠桿率偏高，繼續(xù)加杠桿的能力受制約。這些因素更多是結(jié)構(gòu)性、體制性的，要進一步調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革，一方面要繼續(xù)推進金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，促進國企和地方政府穩(wěn)步去杠桿，實現(xiàn)宏觀杠桿率的穩(wěn)定和逐步下降，另一方面繼續(xù)擴大金融業(yè)對外開放

9、，構(gòu)建多元化的金融體系。圖表2：我國實體經(jīng)濟部門杠桿率偏高，加杠桿的空間有限250實體經(jīng)濟部門杠桿率居民部門杠桿率非金融企業(yè)部門杠桿率政府部門杠桿率200150100501993-121994-121995-121996-121997-121998-121999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-120資料來源：Wind， 第二，當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟增長動能有所轉(zhuǎn)化，經(jīng)濟內(nèi)

10、生增長動能有待進一步加強。1 季度以來，制造業(yè)和民間投資增長放緩，仍由房地產(chǎn)和基建投資支撐，內(nèi)生增長動力有待進一步增強。下一階段，需要堅持穩(wěn)中求進的總基調(diào)，落實“鞏固、增強、提升、暢通”八字方針，注重以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的辦法穩(wěn)定需求。創(chuàng)新貨幣政策工具，從供需兩端共同夯實基礎(chǔ)，促進經(jīng)濟增長動能的平穩(wěn)轉(zhuǎn)化。第三，經(jīng)濟主要由房地產(chǎn)和基建投資支撐。今年以來，房地產(chǎn)投資逆周期保持高位增長，但消費、進出口、制造業(yè)投資都有所低迷，經(jīng)濟仍高度依賴房地產(chǎn)和基建投資。1-4 月固定資產(chǎn)投資同比增長 6.1%，較1-3 月回落 0.2 個百分點。從當(dāng)月增速看，4 月固定資產(chǎn)投資增速 5.7%，較 3 月增速下滑 0

11、.7 個百分點，與 4 月逆周期調(diào)節(jié)政策邊際弱化有關(guān)，包括地方債發(fā)行較 1 季度明顯放緩、社融信貸季節(jié)性回落等。地產(chǎn)投資繼續(xù)上升，基建平穩(wěn)，但制造業(yè)投資和民間投資增速下滑。我們認(rèn)為，1-4 月份的經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)表明：當(dāng)前經(jīng)濟繼續(xù)企穩(wěn)但反彈的力度偏弱，主要因為較弱的庫存周期受到金融周期下半場的壓制，符合我們“經(jīng)濟年中觸底、前低后穩(wěn)（而不是前低后高）”的判斷。企業(yè)經(jīng)營預(yù)期仍處高位、價格回升、盈利改善，庫存周期從主動去庫存轉(zhuǎn)入被動去庫存階段，后續(xù)寬貨幣到寬信用將繼續(xù)暢通，下半年投資有望企穩(wěn)，但由于貨幣政策不是大水漫灌，因此不會大幅上升。圖表3：一產(chǎn)、二產(chǎn)投資回落，三產(chǎn)投資上升圖表4：房地產(chǎn)投資上升，基

12、建持平，制造業(yè)下行 固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比 房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比 固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計同比 固定資產(chǎn)投資完成額:基建投資:累計同比5510080固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:第一產(chǎn)業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:第二產(chǎn)業(yè):累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:第三產(chǎn)業(yè):累計同比60402002007-042010-042013-042016-042019-04(20)120453525155-5 2007-042009-042011-042013-042015-042017-042019-04資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表5：工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)反

13、彈預(yù)示制造業(yè)投資將企穩(wěn)固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計同比工業(yè)企業(yè):資產(chǎn)合計:同比(右)4025352030251520151010552007-042008-042009-042010-042011-042012-042013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-0400資料來源：Wind， 4、人民幣匯率短期階段性走弱，長期并不存在大幅貶值的基礎(chǔ)。受全球經(jīng)濟增長放緩、中美貿(mào)易摩擦再起波瀾的影響，人民幣匯率面臨短期貶值壓力；但長期來看，出口增速繼續(xù)承壓，人民幣匯率面臨波動加大的風(fēng)險，但不存在大幅貶值的基礎(chǔ)。1）外需邊際回暖但仍然疲軟。4 月全球

14、制造業(yè)PMI 指數(shù) 50.3%，連續(xù) 12 個月下滑；發(fā)達經(jīng)濟體，4 月美國制造業(yè)PMI 為 52.6%，較上月提高 0.2 個百分點；歐洲制造業(yè) PMI47.9%，較上月回升 0.4 個百分點，但連續(xù) 3 個月處于枯榮線以下。4 月BDI 運費月均值同比-31.5%，環(huán)比 13.6%；韓國 4 月的出口同比-2%，連續(xù) 5 個月為負。2)中國 4 月 PMI 新出口訂單指數(shù) 49.2%，雖有回暖但仍低于榮枯線。2）中美貿(mào)易摩擦再起波瀾，特朗普從 5 月 10 日開始對中國 2000 億美元輸美商品加征關(guān)稅，關(guān)稅稅率從 10%提高到 25%，并提出將在短期內(nèi)對另外 3250 億美元商品加征關(guān)稅

15、，中美貿(mào)易談判重回緊張狀態(tài)。企業(yè)面臨不確定性的情況，將加速轉(zhuǎn)移產(chǎn)業(yè)鏈，對后續(xù)出口造成拖累。3）但是，人民幣匯率貶值對出口有所支撐。自 2018 年中美貿(mào)易摩擦持續(xù)升級以來，人民幣匯率貶值，近期人民幣繼續(xù)貶值。但長期來看，人民幣不存在大幅貶值的基礎(chǔ)。8.258.007.757.507.257.006.756.502018-056.25圖表6：4 月下旬以來人民幣匯率大幅貶值中間價:美元兌人民幣中間價:歐元兌人民幣2018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05資料來源：Wind

16、， 圖表7：美國 PMI 持續(xù)下滑圖表8：4 月中國對主要經(jīng)濟體出口增速回落 美國:供應(yīng)管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI 歐元區(qū):制造業(yè)PMI日本:制造業(yè)PMI632019年Q1中國對主要經(jīng)濟體出口增速2019-046125205915571055553051-549-1047-15-202013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072

17、018-102019-012019-04美國歐盟日本韓國中國香港中國臺灣東盟印度巴西俄羅斯加拿大澳大利亞45資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖表9：受全球經(jīng)濟下行與中美貿(mào)易摩擦影響，4 月出口仍弱出口金額:當(dāng)月同比進口金額:當(dāng)月同比50403020100-10-202013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-10

18、2019-012019-04-30資料來源：Wind， 5、目前國內(nèi)物價不確定因素主要在于豬價和油價，我們認(rèn)為年內(nèi)通脹有望保持溫和。物價形勢總體較為穩(wěn)定，但不確定因素有所增加，主要在于豬價和油價?？傮w而言，近期經(jīng)濟運行平穩(wěn)，總供求基本平衡，核心 CPI 大體穩(wěn)定。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深入推進，產(chǎn)能過剩問題明顯緩解，這都有利于物價保持平穩(wěn)。但是，也要注意到，近期非洲豬瘟疫情、國際原油價格逐步走高，國內(nèi)成品油、鋼材等工業(yè)品價格有所回升，減稅措施對不同部門的物價指數(shù)的不同影響都會使物價水平產(chǎn)生不確定性，未來仍然需要持續(xù)關(guān)注物價變化。圖表10：物價形勢總體較為平穩(wěn)10%CPI:當(dāng)月同比(%)PPI:全部工

19、業(yè)品:當(dāng)月同比(%)8%6%4%2%0%-2%-4%2016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-04資料來源：Wind， 圖表11：生豬價格保持上漲單位：元/公斤22個省市:平均價:生豬W型底部W型底部W型底部2321191715131192007-052007-112008-052008-112009-052009-112010-052010-112011-052011-112012-052012-112013-052013-112014-052014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112

20、018-052018-112019-057資料來源：Wind， 穩(wěn)健貨幣政策力度的把握是否合適，要看貨幣條件是否與經(jīng)濟平穩(wěn)增長和物價穩(wěn)定的要求相匹配。近兩年來，中國經(jīng)濟年均增速 6.7%，CPI 年均漲幅 1.8%，M2、社融、名義 GDP 增速分別為 8.1%、11.6%和 10.3%，三者之間更加匹配。未來，要通過文件貨幣政策力度調(diào)整，實現(xiàn)經(jīng)濟平穩(wěn)增長、物價穩(wěn)定、宏觀杠桿率基本穩(wěn)定的較好的宏觀經(jīng)濟組合。圖表12：經(jīng)濟增長與物價穩(wěn)定相匹配社會融資規(guī)模存量:同比（%）GDP:不變價:當(dāng)季同比（%） CPI:當(dāng)月同比（%）M2:同比（%）4030201002005-042006-042007-0

21、42008-042009-042010-042011-042012-042013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-04-10資料來源：Wind， CPI、PPI 企穩(wěn)回升反映前期政策見效，內(nèi)外部因素影響下年內(nèi)通脹有望保持溫和。CPI、PPI 均環(huán)比上升，體現(xiàn)前期貨幣、財政政策雙雙發(fā)力，企業(yè)家信心恢復(fù)，確認(rèn)一季度宏觀經(jīng)濟整體趨穩(wěn)，庫存周期由主動去庫存向被動去庫存轉(zhuǎn)化。從短期來看，發(fā)生需求拉動的全局性通脹的可能性不大，通脹有望保持溫和。一是豬周期推動 CPI 持續(xù)上漲的主基調(diào)不變，下半年表現(xiàn)更為明顯。二是經(jīng)濟企穩(wěn)的基礎(chǔ)不牢固，地方政府專項債的發(fā)行

22、速度有所放緩，對通脹持續(xù)上升形成制約。三是增值稅減稅效應(yīng)將繼續(xù)體現(xiàn)。6、全球經(jīng)濟增長動能減弱，主要發(fā)達經(jīng)濟體增長勢頭略有放緩，全球經(jīng)濟下行風(fēng)險仍然存在。圖表13：央行對未來全球經(jīng)濟面臨挑戰(zhàn)的口徑變化2018Q32018Q42019Q1全球貿(mào)易摩擦升級與政策不確定性增加在國際貿(mào)易體系重構(gòu)、主要經(jīng)濟體貨幣政策外溢效應(yīng)增強下，新興市場將繼續(xù)承壓全球經(jīng)濟周期與金融周期不同步，主要經(jīng)濟體政策調(diào)整對全球經(jīng)濟金融的影響加大全球金融市場脆弱性增加貿(mào)易摩擦與政策不確定性仍為顯著風(fēng)險在貿(mào)易摩擦升級和全球金融條件存在不確定性背景下，各經(jīng)濟體的脆弱性易被放大隨著經(jīng)濟下行風(fēng)險加大，部分經(jīng)濟體的政策應(yīng)對面臨一定挑戰(zhàn)，刪去

23、全球金融市場脆弱性增加的說法地緣政治沖突多點爆發(fā)，風(fēng)險因素和不確定性加速累積，對經(jīng)濟金融影響加大貿(mào)易摩擦與政策不確定性仍為顯著風(fēng)險短期內(nèi)全球經(jīng)濟增長動能偏弱， 政策應(yīng)對空間有限多種不確定性交織，可能放大各經(jīng)濟體的脆弱性地緣政治沖突多點爆發(fā)，風(fēng)險因素和不確定性加速累積，對經(jīng)濟金融的影響加大資料來源：央行貨幣政策執(zhí)行報告， 從國際環(huán)境看，世界經(jīng)濟形勢錯綜復(fù)雜，地緣政治風(fēng)險依然較大， 外部經(jīng)濟環(huán)境總體趨緊，貿(mào)易摩擦仍是顯著風(fēng)險，未來全球經(jīng)濟下行風(fēng)險仍然存在。2018 年下半以來，全球經(jīng)濟增長動能減弱，主要發(fā)達經(jīng)濟體增長勢頭略有放緩，政策應(yīng)對空間有限。2019 年第一季度，國際金融市場整體表現(xiàn)有所改善

24、，但改善的基礎(chǔ)并不牢固,不確定因素較多,全球經(jīng)濟下行風(fēng)險仍然存在，貿(mào)易摩擦與政策不確定性仍然是顯著風(fēng)險。主要發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟表現(xiàn)出現(xiàn)分化。美國經(jīng)濟總體穩(wěn)健，但出現(xiàn)放緩跡象。歐元區(qū)經(jīng)濟增長放緩，不確定性加大。日本經(jīng)濟波動性增大， 受制于企業(yè)漲薪動力不足、通脹預(yù)期低迷等結(jié)構(gòu)性因素，通脹預(yù)期仍處于低位。英國經(jīng)濟持續(xù)低速增長，脫歐帶來的不確定性加大。新興市場經(jīng)濟體表現(xiàn)分化。圖表14：美國經(jīng)濟總體穩(wěn)健但出現(xiàn)放緩跡象出口金額:當(dāng)月同比（%，右）美國:供應(yīng)管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI 歐元區(qū):制造業(yè)PMI656055504540352007-042007-102008-042008-102009-0420

25、09-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-04306050403020100-10-20-30資料來源：Wind， 圖表15：主要發(fā)達經(jīng)濟體失業(yè)率圖表16：主要發(fā)達經(jīng)濟體 CPI 等物價指數(shù)10%8%6%4%2%0%美國歐元區(qū)英國日本2018-032018-062018-092018-122019-03美國歐元區(qū)英國日本4%3%3%2%2%1%1%0%2018-032

26、018-062018-092018-122019-03資料來源：央行貨幣政策執(zhí)行報告， 資料來源：央行貨幣政策執(zhí)行報告， 2019 年以來，國際金融市場預(yù)期一度改善，全球股市第一季度總體上漲，國債收益率下行，但近期波動有所加大。美元指數(shù)震蕩上漲，日元、歐元對美元貶值。主要經(jīng)濟體股市反彈，但國債收益率普遍下行。受美聯(lián)儲加息預(yù)期減弱等因素影響，倫敦同業(yè)拆借市場美元 Libor 略有下降。35000300002500020000150001000050000圖表17：2019 年以來全球股市整體上漲美國:道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)東京日經(jīng)225指數(shù)恒生指數(shù)美國:標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（右軸） 美國:納斯達克綜合

27、指數(shù)（右軸）巴黎CAC40指數(shù)（右軸）9000800070006000500040003000200010002017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-050資料來源：Wind， 圖表18：美國國債收益率下行中美利差（BP，右）中國國債到期收益率：10年美國國債收益率：10年5%4%3%2%2016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-1120

28、18-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-031%160140120100806040200資料來源：Wind， 展望未來，地緣政治沖突多點爆發(fā)、風(fēng)險因素和不確定性加速積累， 給全球經(jīng)濟帶來新的挑戰(zhàn)。其一，主要經(jīng)濟體增長前景減弱，拖累全球經(jīng)濟增長，短期內(nèi)全球經(jīng)濟增長動能偏弱、政策應(yīng)對空間有限；其二，貿(mào)易摩擦與政策不確定性仍為顯著風(fēng)險，未來貿(mào)易摩擦與政策不確定性可能推高通脹、損害家庭和企業(yè)信心、引發(fā)金融市場波動；其三，多種不確定性交織，可能放大各經(jīng)濟體的脆弱性。7、目前央行認(rèn)為我國貨幣政策應(yīng)對空間充足，工具箱豐富，有能力應(yīng)對內(nèi)外部的不確定性。下一階段，要深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，進一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，創(chuàng)新貨幣政策工具和機制，降低實體經(jīng)濟尤其是小微企業(yè)融資成本，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力和意愿。要深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，調(diào)整優(yōu)化金融體系結(jié)構(gòu)，不斷改進金融服務(wù)。面對內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境變化，因時因勢更有針對性地實施宏觀調(diào)控，促進國民經(jīng)濟良性循環(huán)。因此要做到以下六點：第一，堅持穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度,根據(jù)經(jīng)濟