海外黑天鵝事件中各類資產(chǎn)表現(xiàn)復盤兼談美大選不確定性影響

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250025 一、特朗普確診新冠肺炎及其對美國大選的或有影響 7 HYPERLINK l _TOC_250024 （一）特朗普確診新冠肺炎，拜登勝率提升，市場反應負面 7 HYPERLINK l _TOC_250023 （二）美國大選不確定性對市場的影響仍存想象空間 8 HYPERLINK l _TOC_250022 二、50 年代以來海外黑天鵝事件對市場影響的梳理 8 HYPERLINK l _TOC_250021 （一）朝鮮戰(zhàn)爭：屬于經(jīng)濟上升期的暫時影響，僅沖擊短期風險偏好 8 HYPERLINK l _TOC_250020 （二）越南戰(zhàn)爭：屬于

2、經(jīng)濟下行中的共振沖擊 9 HYPERLINK l _TOC_250019 （三）1968 年黃金危機：經(jīng)濟衰退期的突發(fā)事件，并未受到太多關注 9 HYPERLINK l _TOC_250018 （四）1971 年 8 月 15 日美元與黃金脫鉤 10 HYPERLINK l _TOC_250017 （五）水門事件：經(jīng)濟滯脹期的擾動因素 11（六）兩次石油危機：引發(fā)全球經(jīng)濟滯脹，對各類資產(chǎn)形成中期沖擊 12 HYPERLINK l _TOC_250016 （七）1985 年廣場協(xié)議：對美國形成中期利好，市場未現(xiàn)恐慌 14 HYPERLINK l _TOC_250015 （八）1987 年股災：短

3、促但劇烈的恐慌；貨幣轉(zhuǎn)寬松后逆轉(zhuǎn) 16 HYPERLINK l _TOC_250014 （九）海灣戰(zhàn)爭 17 HYPERLINK l _TOC_250013 （十）1997 年亞洲金融危機：引發(fā)流動性危機；聯(lián)儲降息緩解市場壓力 19 HYPERLINK l _TOC_250012 （十一）2001 年安然公司破產(chǎn)僅是科網(wǎng)泡沫破滅的催化劑 21 HYPERLINK l _TOC_250011 （十二）“911”事件：對美國債務及經(jīng)濟形成長遠影響 23 HYPERLINK l _TOC_250010 （十三）伊拉克戰(zhàn)爭：避險情緒較為短暫 25（十四）2008 年 9 月 15 日雷曼破產(chǎn)：始于經(jīng)濟

4、衰退期，加劇流動性危機 26 HYPERLINK l _TOC_250009 （十五）2011 年歐債危機+美國評級遭調(diào)降：貨幣政策受約束導致避險 28 HYPERLINK l _TOC_250008 （十六）2013 年棱鏡門事件：不影響基本面的擾動因素 31（十七）英國脫歐公投：短期擾動因素，長期影響深遠，但無礙中期經(jīng)濟 32 HYPERLINK l _TOC_250007 （十八）2016 年美國大選：出乎意料的擾動因素 34 HYPERLINK l _TOC_250006 （十九）2018 年中美貿(mào)易摩擦：高估值下美股調(diào)整的催化劑 35 HYPERLINK l _TOC_250005

5、（二十）新冠疫情沖擊：引發(fā)流動性危機，極度寬貨幣扭轉(zhuǎn)市場頹勢 37 HYPERLINK l _TOC_250004 三、突發(fā)事件下大類資產(chǎn)走勢特征總結(jié) 38四、美國大選黑天鵝或均為擾動因素，但大選結(jié)果將影響美貨幣政策及美股風格 40 HYPERLINK l _TOC_250003 五、風險提示 41 HYPERLINK l _TOC_250002 （一）美國大選進程超預期 41 HYPERLINK l _TOC_250001 （二）美聯(lián)儲貨幣政策超預期 41 HYPERLINK l _TOC_250000 （三）美國疫情超預期 41圖表索引圖 1：美國大選原定的后續(xù)時間表 7圖 2：朝鮮戰(zhàn)爭時

6、美股表現(xiàn) 8圖 3：1949-1952 年美國國債余額與實際 GDP 同比增長 8圖 4：1960-1963 年美國軍費支出同比增速 9圖 5：1959-1964 年美國國債余額與實際 GDP 同比增長 9圖 6：越戰(zhàn)期間的美股表現(xiàn) 9圖 7：越戰(zhàn)期間 10 年期美債收益率的反應（%） 9圖 8：1951-1972 黃金凈流入（百萬美元） 10圖 9：黃金危機期間的標普 500 指數(shù)表現(xiàn) 10圖 10：“黃金危機”期間 10 年期美債收益率的反應（%） 10圖 11：1971-1975 年美元指數(shù)走勢 11圖 12：尼克松沖擊期間標普 500 指數(shù)表現(xiàn) 11圖 13：尼克松沖擊期間 10 年期

7、美債收益率表現(xiàn) 11圖 14：1971-1973 年美元計價黃金表現(xiàn) 11圖 15：1972-1974 年標普 500 走勢 12圖 16：1972-1974 年 10 年期美債收益率表現(xiàn) 12圖 17：1972-1974 年美元計價黃金表現(xiàn) 12圖 18：第一次石油危機標普 500 指數(shù)表現(xiàn) 13圖 19：第二次石油危機標普 500 指數(shù)表現(xiàn) 13圖 20：第一次石油危機 10 年期美債收益率表現(xiàn) 14圖 21：第二次石油危機 10 年期美債收益率表現(xiàn) 14圖 22：第一次石油危機美元計價黃金表現(xiàn) 14圖 23：第二次石油危機美元計價黃金表現(xiàn) 14圖 24：1984-1987 年美元指數(shù)走勢

8、 15圖 25：1984-1987 年美元兌日元走勢 15圖 26：1985-1987 年標普 500 指數(shù)表現(xiàn) 15圖 27：1985-1987 年 10 年期美債收益率表現(xiàn) 15圖 28：1985-1987 年倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 16圖 29：1985-1987 年原油價格走勢（美元/桶） 16圖 30：美債估值與標普 10 年席勒市盈率（CAPE） 16圖 31：標普 500 指數(shù)日均成交量（1981-1990 年） 16圖 32：1987 年 10 月 19 日股災前后標普 500 指數(shù) 17圖 33：1987 年 10 月 19 日股災前后 10 年期美債收益率 17圖

9、34：1987 年 10 月 19 日股災前后 WTI 原油走勢 17圖 35：美國聯(lián)邦基金利率 17圖 36：海灣戰(zhàn)爭期間：標準普爾指數(shù) 18圖 37：海灣戰(zhàn)爭期間：10 年期美債收益率（%） 18圖 38：海灣戰(zhàn)爭期間：倫敦現(xiàn)貨金（美元/盎司） 18圖 39：海灣戰(zhàn)爭期間：美元指數(shù)（1973=100） 18圖 40：海灣戰(zhàn)爭期間：WTI 原油價格走勢（美元/桶） 18圖 41：海灣戰(zhàn)爭期間：COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 18圖 42：亞洲金融危機：標準普爾指數(shù) 19圖 43：亞洲金融危機：10 年期美債收益率（%） 19圖 44：亞洲金融危機：倫敦現(xiàn)貨金（美元/盎司） 20圖 45：

10、亞洲金融危機：美元指數(shù)（1973=100） 20圖 46：亞洲金融危機：WTI 原油價格走勢（美元/桶） 20圖 47：亞洲金融危機：COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 20圖 48：亞洲金融危機：TED 利差走勢 20圖 49：亞洲金融危機：VIX 走勢 20圖 50：標普 500 指數(shù) 10Y 席勒市盈率反映出 90 年代美股估值泡沫 21圖 51：美國工商業(yè)違約率與企業(yè)綜合平均成本指數(shù) 22圖 52：美國聯(lián)邦基金目標利率 22圖 53：2000.1-2001.9 標普 500 指數(shù)走勢 22圖 54：2000.6-2001.6 10 年期美債收益率（%） 22圖 55：2000.8-20

11、01.6 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 22圖 56：2000.8-2001.6WTI 原油價格走勢（美元/桶） 22圖 57：2000.8-2001.6COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 23圖 58：2000.8-2001.6 美元指數(shù)走勢 23圖 59：2000.8-2001.6TED 利差走勢（%） 23圖 60：2000.8-2001.6VIX 走勢 23圖 61：2001.6-2001.12 標普 500 指數(shù)走勢 24圖 62：2001.6-2001.12 10 年期美債收益率（%） 24圖 63：2001.6-2001.12 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 24圖 64：20

12、01.6-2001.12 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 24圖 65：2001.6-2001.12 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 25圖 66：2001.6-2001.12 美元指數(shù)走勢 25圖 67：2001.6-2001.12 TED 利差走勢（%） 25圖 68：2001.6-2001.12 VIX 走勢 25圖 69：2003.1-2003.12 標普 500 指數(shù)走勢 26圖 70：2003.1-2003.12 10 年期美債收益率（%） 26圖 71：2003.1-2003.12 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 26圖 72：2003.1-2003.12 WTI 原油價格

13、走勢（美元/桶） 26圖 73：2003.1-2003.12 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 26圖 74：2003.1-2003.12 美元指數(shù)走勢 26圖 75：2007.1-2009.12 標普 500 指數(shù)走勢 27圖 76：2007.1-2009.12 10 年期美債收益率（%） 27圖 77：2007.1-2009.12 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 27圖 78：2007.1-2009.12 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 27圖 79：2007.1-2009.12 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 28圖 80：2007.1-2009.12 美元指數(shù)走勢 28圖 81

14、：2007.1-2009.12 TED 利差走勢（%） 28圖 82：2007.1-2009.12 VIX 走勢 28圖 83：10 年期意大利與德國國債收益率差值（%） 29圖 84：2011.4-2011.12 標普 500 指數(shù)走勢 29圖 85：2011.4-2011.12 10 年期美債收益率（%） 29圖 86：2011.4-2011.12 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 30圖 87：2011.4-2011.12 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 30圖 88：2011.4-2011.12 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 30圖 89：2011.4-2011.12 美元指數(shù)走

15、勢 30圖 90：2011.4-2011.12 TED 利差走勢（%） 30圖 91：2011.4-2011.12 VIX 走勢 30圖 92：2013.6-2013.9 標普 500 指數(shù)走勢 31圖 93：2013.6-2013.9 10 年期美債收益率（%） 31圖 94：2013.6-2013.9 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 31圖 95：2013.6-2013.9 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 31圖 96：2013.6-2013.9 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 32圖 97：2013.6-2013.9 美元指數(shù)走勢 32圖 98：2016.6-2016.7 標普 5

16、00 指數(shù)走勢 33圖 99：2016.6-2016.7 10 年期美債收益率（%） 33圖 100：2016.6-2016.7 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 33圖 101：2016.6-2016.7 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 33圖 102：2016.6-2016.7 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 33圖 103：2016.6-2016.7 美元指數(shù)走勢 33圖 104：2016.6-2016.7 TED 利差走勢（%） 34圖 105：2016.6-2016.7 VIX 走勢 34圖 106：2016.10-2016.12 標普 500 指數(shù)走勢 34圖 107：2016

17、.10-2016.12 10 年期美債收益率（%） 34圖 108：2016.10-2016.12 倫敦金價格走勢（美元/盎司） 35圖 109：2016.10-2016.12 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 35圖 110：2016.10-2016.12 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 35圖 111：2016.10-2016.12 美元指數(shù)走勢 35圖 112：2018.9-2018.12 標普 500 指數(shù)走勢 35圖 113：2018.9-2018.12 10 年期美債收益率（%） 35圖 114：2018.9-2018.12 倫敦黃金價格走勢（美元/盎司） 36圖 115：20

18、18.9-2018.12 WTI 原油價格走勢（美元/桶） 36圖 116：2018.9-2018.12 COMEX 銅價格走勢（美元/磅） 36圖 117：2018.9-2018.12 美元指數(shù)走勢 36圖 118：2018.9-2018.12 TED 利差走勢（%） 36圖 119：2018.9-2018.12 VIX 走勢 36圖 120：全球（不含中國大陸）新增確診人數(shù)（2.17-3.12） 38表 1：歐債危機相關事件梳理 29表 2：今年 Q1 疫情沖擊下各類資產(chǎn)表現(xiàn) 37表 3：風險事件類型、具體事件、風險指標及避險資產(chǎn)的短期表現(xiàn)總結(jié) 39一、特朗普確診新冠肺炎及其對美國大選的或

19、有影響（一）特朗普確診新冠肺炎，拜登勝率提升，市場反應負面特朗普確診新冠肺炎影響大選辯論與其競選活動。美國總統(tǒng)特朗普10月2日凌晨在其推特上稱其與第一夫人新冠病毒檢測結(jié)果均呈陽性，確診消息隨后也得到了白宮醫(yī)生的證實1。該事件將極大程度影響到總統(tǒng)大選后續(xù)進程。首先，美國大選第二場、第三場總統(tǒng)辯論原定于10月15日、10月22日舉行，特朗普確診將使第二場，甚至第三場總統(tǒng)辯論推遲、取消或者轉(zhuǎn)為線上舉行；但10月7日舉行的副總統(tǒng)辯論暫時按原計劃進行2。此外，10月2日特朗普宣布確診后，其當天在重要搖擺州佛羅里達州奧蘭多桑福德機場的競選活動隨即取消，原定于10月3日在另一搖擺州威斯康辛州舉辦的兩場競選活

20、動特朗普也無法實地參加3，由此來看，特朗普大概率將無法實地參加美國大選前的競選活動，或?qū)ζ鋼u擺州選情產(chǎn)生負面影響。拜登勝選賠率下降，表明民眾認為特朗普確診提高了拜登的勝率。在特朗普宣布確診以后，賠率顯示拜登和美國副總統(tǒng)彭斯當選美國總統(tǒng)的概率提升。根據(jù)Smarkets公布的數(shù)據(jù)，拜登當選美國總統(tǒng)的賠率從9月30日的1.65降至1.52，意味著每下注1單位，得到的本金和收益從1.65單位降至1.52單位，收益變小也即風險變小，拜登當選總統(tǒng)概率上升。此外，同期彭斯當選美國總統(tǒng)的賠率從500降至25，說明賠率的變化納入了特朗普確診新冠肺炎事件的影響。圖1：美國大選原定的后續(xù)時間表4數(shù)據(jù)來源：CNN，廣

21、發(fā)證券發(fā)展研究中心特朗普宣布確診后海外市場反應：美股、美債、黃金及原油下跌，美元指數(shù)收漲。 10月2日，美國道瓊斯指數(shù)下跌0.48%，標普500指數(shù)下跌0.96%，納斯達克指數(shù)下跌2.22%；英國富時100上漲0.39%，法國CAC40上漲0.02%，德國DAX下跌0.33%，日本日經(jīng)225下跌0.67%；美元指數(shù)上漲0.08%；Comex黃金下跌0.64%， WTI原油下跌4.36%，Comex銅上漲4.00%；美國10年期國債收益率上升2個bp。1 HYPERLINK /n1/2020/1002/c1002-31882535.html /n1/2020/1002/c1002-3188253

22、5.html2 https:/ HYPERLINK /utah/2020/10/2/21498622/no-impact-yet-on-utah-vp-debate-from-trumps-positive-covid-19-test /utah/2020/10/2/21498622/no-impact-yet-on-utah-vp-debate-from-trumps-positive-covid-19-test3 https:/factba.se/topic/calendar4 https:/ HYPERLINK /election/2020/events /election/2020/e

23、vents從10月2日當天各類資產(chǎn)表現(xiàn)看，特朗普宣布確診新冠肺炎確實對美國市場形成負面影響，但暫未引發(fā)恐慌和避險情緒。（二）美國大選不確定性對市場的影響仍存想象空間我們在9月30日報告從第一場辯論看誰更接近白宮中指出疫情對于投票方式的影響令本次大選存在很多不確定性。除此之外，共和黨候選人身體狀況亦增加了大選的懸念。目前看假若未來一個月內(nèi)特朗普身體恢復較為理想或者疫苗研發(fā)進展好于預期，則選民或給予特朗普更多“同情分”，不排除特朗普勝選并連任的可能 性。但若未來一個月內(nèi)特朗普身體未能快速恢復且疫苗問世仍遙遙無期，那么拜登的勝率就將顯著增加。當然，上述推斷只是兩種較為合理的情形，我們亦無法排除出現(xiàn)更

24、多突發(fā)性狀況的可能。也就是說，10月2日當天市場對于特朗普被確診新冠肺炎的反應僅能代表投資者對于“共和黨候選人被確診”一事的解讀，而美國大選不確定性對于市場的影響遠未結(jié)束。我們在下文中梳理了上世紀50年代以來海外部分黑天鵝事件中各類資產(chǎn)的表現(xiàn)，希望能從中找到一些共性以評估美國大選不確定性對于市場的影響。二、50 年代以來海外黑天鵝事件對市場影響的梳理（一）朝鮮戰(zhàn)爭：屬于經(jīng)濟上升期的暫時影響，僅沖擊短期風險偏好1950年6月25日朝鮮戰(zhàn)爭爆發(fā)5，標普500指數(shù)在此后的15個交易日內(nèi)下挫了12.8%。但是1950年全年美國因戰(zhàn)爭帶來的債務規(guī)模攀升幅度并不大，且戰(zhàn)后恢復仍支持經(jīng)濟增長，因此該突發(fā)性事

25、件沖擊對于美股相當于是風險偏好沖擊。50年代初美債收益率僅有月度數(shù)據(jù)，1950年6-7月10年期美債收益率幾無變化，也表明該沖擊極為短暫。圖2：朝鮮戰(zhàn)爭時美股表現(xiàn)圖3：1949-1952年美國國債余額與實際GDP同比增長美國:標準普爾500指數(shù)1950年6月25日，朝鮮戰(zhàn)爭爆發(fā)212019181716260.00258.00256.00254.00252.00250.00248.00美國國債余額（十億美元）美國實際GDP同比增長（%，右軸）259.11257.36255.22252.7710.008.006.004.002.000.00-2.001949-12-201950-03-201950

26、-06-201950-09-201949195019511952數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心5 https:/ HYPERLINK /how-to-invest/investors-corner/the-1950-52-korean-war-rattled-investors-but-new-stock-winners-were-born/ /how-to-invest/investors-corner/the-1950-52-korean-war-rattled-investors-but-new-stock-winners-were-bo

27、rn/（二）越南戰(zhàn)爭：屬于經(jīng)濟下行中的共振沖擊越南戰(zhàn)爭跨越了1955-1975年的20年，自1961年開始進入第二階段，也是美國助越戰(zhàn)爭階段6。1961-1962年軍費同比支出再次呈現(xiàn)顯著擴張態(tài)勢，加上其他經(jīng)濟動能尚未形成，進而該階段美國出現(xiàn)經(jīng)濟衰退。1962年2月越軍擊落美軍直升機7，隨后 1962年2月15日至6月26日間標普500指數(shù)下挫26%。但市場避險情緒僅持續(xù)了1個半月，1962年2月20日-4月6日10年期美債收益率從4.05%回落至3.81%后企穩(wěn)。圖4：1960-1963年美國軍費支出同比增速圖5：1959-1964年美國國債余額與實際GDP同比增長%1960-031961-

28、031962-031963-0310.00%8.006.004.002.000.00-2.00-4.00美國軍費同比增速320.00310.00300.00290.00280.00270.00美國國債余額（十億美元）311.71305.86298.20284.71 286.33 288.97美國實際GDP同比增速（%，右軸）1959196019611962196319648.006.004.002.000.00數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖6：越戰(zhàn)期間的美股表現(xiàn)圖7：越戰(zhàn)期間10年期美債收益率的反應（%）標普500指數(shù)1961年越戰(zhàn)進入第二階

29、段754.20001962年2月越軍擊落美軍直升機4.1000704.0000653.90006055501961-10-021962-02-021962-06-021962-10-023.80003.70001962-01-021962-04-021962-07-021962-10-02數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（三）1968 年黃金危機：經(jīng)濟衰退期的突發(fā)事件，并未受到太多關注德國在1966-1967年出現(xiàn)了戰(zhàn)后經(jīng)濟危機，并對全球形成經(jīng)濟拖累，導致1967年美國政府的財政赤字大幅走高。1968年初，美元爆發(fā)信用危機。從1967年底開始，6

30、 https:/ HYPERLINK /story/2013/04/this-day-in-politics-089963 /www.po HYPERLINK /story/2013/04/this-day-in-politics-089963 /story/2013/04/this-day-in-politics-0899637 https:/ HYPERLINK /this-day-in-history/first-u-s-helicopter-is-shot-down-in-vietnam /www.hi HYPERLINK /this-day-in-history/first-u-s-

31、helicopter-is-shot-down-in-vietnam /this-day-in-history/first-u-s-helicopter-is-shot-down-in-vietnam外國政府和投機者拋售大量美元、囤積黃金，并引起了“黃金危機” 8。1968年初至3月21日標普500指數(shù)下挫8.1%，但市場避險或僅發(fā)生在1968年初的9個交易日，1月2日-15日10年期美債收益率由4.7%降至4.43%隨后反彈。整體而言，“黃金危機”雖然可以歸類為突發(fā)性事件，但發(fā)生在經(jīng)濟衰退期間并且也是經(jīng)濟衰退或者滯脹的結(jié)果，因此該事件本身對資產(chǎn)價格的影響甚微，資產(chǎn)價格會更多地反映經(jīng)濟基本面本

32、身。圖8：1951-1972黃金凈流入（百萬美元）黃金凈流入（百萬美元）1500100050019511952195319541955195619571958195919601961196219631964196519661967196819691970197119720-500-1000-1500-2000-2500數(shù)據(jù)來源：Stlouis FED，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖9：黃金危機期間的標普500指數(shù)表現(xiàn)圖10：“黃金危機”期間10年期美債收益率的反應（%）99.0097.0095.0093.0091.0089.0087.0085.001967-12-011968-02-011968-04

33、-016.00005.80005.60005.40005.20001967-09-011968-01-011968-05-011968-09-01數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（四）1971 年 8 月 15 日美元與黃金脫鉤1969年尼克松上臺后仍未扭轉(zhuǎn)美元信用風險。為防止美國黃金儲備的嚴重枯竭，1971年8月15日美國尼克松政府宣布美元與黃金脫鉤9，至此以美元為中心的布雷頓森林貨幣體系宣告瓦解，美元指數(shù)出現(xiàn)大幅貶值。該事件被稱為“尼克松沖8 https:/ HYPERLINK /zhongwen/trad/business-53696713

34、 /zhongwen/trad/business-536967139 /milestones/1969-1976/nixon-shock擊”。美股在尼克松沖擊后震蕩下行，標普500指數(shù)從8月16日的99.03跌至11月23日的90.16，跌幅8.96%。但美股在年底就收復失地，回升至102.09。美債收益率由8月16日的6.41%降至11月5日的5.72%，下降了近70個BP。美元計價黃金價格在脫鉤初期價格變動不大，但由于美元在脫鉤后貶值，美元計價黃金價格大幅抬 升，從1973年2月1日的66.6美元/盎司升至6月29日的123.25美元/盎司，漲幅達到 85.06%。圖 11：1971-19

35、75 年美元指數(shù)走勢圖 12：尼克松沖擊期間標普 500 指數(shù)表現(xiàn)125.00120.00115.00110.00105.00100.0095.0090.00美元指數(shù):月115.00110.00105.00100.0095.0090.0085.00美國:標準普爾500指數(shù) 點1971年8月15日，尼克松政府宣布美元與黃金脫鉤1971-011972-011973-011974-011975-011971-04-301971-09-301972-02-29數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖 13：尼克松沖擊期間 10 年期美債收益率表現(xiàn)圖 14：19

36、71-1973 年美元計價黃金表現(xiàn)7.50007.00006.50006.00005.50005.00001971年8月15日，尼克松政府宣布美元與黃金脫鉤美國:國債收益率:10年%1973年2月美元貶值10%135.00125.00115.00105.0095.0085.0075.0065.0055.0045.0035.00倫敦現(xiàn)貨黃金:以美元計價美元/盎司1971-06-301971-08-311971-10-311971-07-131972-03-131972-11-13數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（五）水門事件：經(jīng)濟滯脹期的擾動因素1

37、972 年 6 月 17 日，尼克松競選班子的首席安全問題顧問詹姆斯麥科德為首的 5 人闖入位于華盛頓水門大廈的民主黨全國委員會辦公室，在安裝竊聽器并偷拍有關文件時，當場被捕次日，尼克松政府謊稱并未參與該事件。1973 年 3 月尼克松在其談話內(nèi)容被揭發(fā)后棄車保帥，白宮法律顧問成為替罪羊。1974 年 8 月 8 日尼克松宣布辭職10。從水門事件發(fā)生伊始（1972 年 6 月 20 日）至 8 月 1 日，美國 10 年期國債收益率上漲 6 個 BP；標普下跌 0.15%；黃金漲幅 13.33%。黃金走勢說明市場存在一定避險，但其余資產(chǎn)表現(xiàn)表明市場并未因此恐慌。而在 1974 年 8 月 8

38、日尼克松總統(tǒng)宣布辭職后，從 8 月 9 日至 10 月 4 日，標普從 80.86 下跌至 10 月 4 日的 62.34，跌幅達22.90%；同期 10 年期美債收益率微跌 1 個BP；黃金微漲 3%。此間美股調(diào)整最為明顯，但同期美國經(jīng)濟正處于石油危機引發(fā)的滯漲，美股調(diào)整并非完全由尼克松總統(tǒng)辭職事件所引起。圖 15：1972-1974 年標普 500 走勢圖 16：1972-1974 年 10 年期美債收益率表現(xiàn)120.00110.00100.0090.0080.0070.0060.00美國:標準普爾500指數(shù) 點8.50008.00007.50007.00006.50001972年8月8日

39、，尼克松辭職1972年6月20日，水門事件爆發(fā)1972年8月8日，尼克松辭職1972年6月20日，水門事件爆發(fā)6.0000美國:國債收益率:10年%1972-04-251973-04-251974-04-251972-04-291973-04-291974-04-29數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖17：1972-1974年美元計價黃金表現(xiàn)1972年8月8日，尼克松辭職1972年6月20日，水門事件爆發(fā)倫敦現(xiàn)貨黃金:以美元計價美元/盎司206.00186.00166.00146.00126.00106.0086.0066.0046.0026.0

40、06.001972-05-291972-11-291973-05-291973-11-291974-05-291974-11-29數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（六）兩次石油危機：引發(fā)全球經(jīng)濟滯脹，對各類資產(chǎn)形成中期沖擊 1973年10月第四次中東戰(zhàn)爭爆發(fā)，隨后全球陷入第一次石油危機11。1978年底，世界第二大石油出口國伊朗的政局發(fā)生劇烈變化，石油產(chǎn)量受到影響，從每天58010 https:/ HYPERLINK /topics/1970s/watergate /topics/1970s/watergate11 https:/ HYPERLINK /this-day-in-hist

41、ory/opec-enacts-oil-embargo /this-day-in-history/opec-enacts-oil-embargo萬桶驟降到100萬桶以下，打破了當時全球原油市場上供求關系的脆弱平衡。油價在1979年開始暴漲，從每桶13美元/桶漲至34美元/桶，導致全球爆發(fā)第二次石油危機12。美股在第一次石油危機中東戰(zhàn)爭爆發(fā)后短期內(nèi)即出現(xiàn)調(diào)整，從1973年10月16日的 110.19跌至12月5日的92.16，跌幅達16.36%。而在第二次石油危機爆發(fā)后短期內(nèi)變動不大，從1978.8至1979.4標普波動只有1%。在兩次石油危機期間，美股受石油危機導致的滯脹掣肘，在1973.1至

42、1974.9、1977.1至1978.2兩度出現(xiàn)回調(diào)，跌幅分別為46.2%及19.0%。10年期美債收益率在第一次石油危機伊始下跌，從1973年10月16日的6.81%跌至同年12月5日的6.72%，表明此間市場存在避險情緒；隨后于1974年8月23日攀升至8.15%。但在第二次石油危機初期（1978.8至1979.4）10年期美債收益率從 8.34%攀升至9.35%，并在1979.10至1980.3攀升了414BP。黃金在第一次石油危 機爆發(fā)初期下跌11.6%，但隨著通脹上行金價從1973年11月22日的90.10美元/盎司漲至1974年2月26日的175美元/盎司，漲幅達到94.23%；在

43、第二次石油危機中金價主要漲幅出現(xiàn)在1979.11至1980.1，漲幅達到216%。圖 18：第一次石油危機標普 500 指數(shù)表現(xiàn)圖 19：第二次石油危機標普 500 指數(shù)表現(xiàn)120.00110.00100.0090.0080.0070.0060.0050.00美國:標準普爾500指數(shù) 點140.00135.00130.00125.00120.00115.00110.00105.00100.0095.0090.00美國:標準普爾500指數(shù) 點1973年10月16日，OPEC國家石油禁運1973年10月16日，OPEC國家石油禁運1973-01-021973-07-021974-01-021974

44、-07-021978-07-021979-05-021980-03-02數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心12 https:/ HYPERLINK /essays/oil_shock_of_1978_79 /essays/oil_shock_of_1978_79圖 20：第一次石油危機 10 年期美債收益率表現(xiàn)圖 21：第二次石油危機 10 年期美債收益率表現(xiàn)9.00008.50008.00007.50007.00006.50006.0000美國:國債收益率:10年%14.000013.000012.000011.000010.00009.0000

45、1973年10月16日，OPEC國家石油禁運1978年11月伊斯蘭革命爆發(fā)8.0000美國:國債收益率:10年%1973-07-021974-01-021974-07-021975-01-021978-07-021979-04-021980-01-02數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖 22：第一次石油危機美元計價黃金表現(xiàn)圖 23：第二次石油危機美元計價黃金表現(xiàn)200.00180.00160.00140.00120.00100.0080.00倫敦現(xiàn)貨黃金:以美元計價美元/盎司900.00800.00700.00600.00500.00400.00

46、300.00200.00100.00倫敦現(xiàn)貨黃金:以美元計價美元/盎司1973年10月16日，OPEC國家石油禁運1978年11月伊斯蘭革命爆發(fā)1973-07-021974-03-021974-11-021978-07-021979-04-021980-01-02數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（七）1985 年廣場協(xié)議：對美國形成中期利好，市場未現(xiàn)恐慌1985年9月22日法國、德國、日本、英國、美國財政部長和央行行長的聯(lián)合聲明。根據(jù)美聯(lián)儲的工作論文13：1985年9月22日，廣場協(xié)議生效，在市場干預政策出臺前，美元已經(jīng)開始下跌，截至9月23日上

47、午，美元對德國馬克匯率已經(jīng)下跌5%，對日元匯率下跌2.6%。德國聯(lián)邦銀行于23日上午開始干預歐元市場，賣掉8百萬美 元，稍晚時刻，紐約市場開啟，美國開始買入德國馬克和日元。而日本政府于24日開始干預市場。13 https:/ HYPERLINK /papers/w16345 /papers/w16345圖 24：1984-1987 年美元指數(shù)走勢圖 25：1984-1987 年美元兌日元走勢180.00160.00140.00300.00250.00美元兌日元120.00200.001985年9月22日，廣場協(xié)議生效100.00150.0080.001984-04-301985-08-3119

48、86-12-31100.001984-04-301985-04-301986-04-301987-04-301985年9月22日，廣場協(xié)議生效數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心截至1985年10月4日，美國政府總共購買價值1.99億美元的馬克和2.62億美元的日元，在10月4日，美元匯率開始穩(wěn)定，隨后美國在10月中旬的兩周繼續(xù)購買了價值 16億美元的馬克和6.18億美元的日元。其他國家的中央銀行也一直在干預市場來降低美元價值。政府干預行為逐漸減少直到1985年11月8日“廣場干預“徹底停止。雖然這些行為是為了使美元貶值，但是美國從來不在美元下跌的時

49、候拋售美元，只在美元上升的時候拋售美元，這是為了防止美元出現(xiàn)不可控制的下跌14。廣場協(xié)議生效后，美股進入牛市，從1985年9月22日至1985年末漲幅達到 14.63%，至1987年股災前漲幅更是達到78%，但此輪牛市也與美國經(jīng)濟復蘇期吻合，不單受廣場協(xié)議的推動。原油價格在協(xié)議生效初期從27.75走高至31.72，隨后由于沙特增產(chǎn)而暴跌。避險資產(chǎn)方面，10年期美債收益率進入下行區(qū)間，從1985年9月23日的10.39%降至1986年4月18日的7.09%。黃金在協(xié)議生效初期價格變化不大，隨后美元計價黃金價格隨美元貶值而上升，至1986年9月22日上漲了33%。圖 26：1985-1987 年標

50、普 500 指數(shù)表現(xiàn)圖 27：1985-1987 年 10 年期美債收益率表現(xiàn)350.00330.00310.00290.00270.00250.00230.00210.00190.00170.00150.00美國:標準普爾500指數(shù) 點12.000011.000010.00009.00008.00007.00006.0000美國:國債收益率:10年%1985年9月22日，廣場協(xié)議生效1985年9月22日，廣場協(xié)議生效1985-04-291986-04-291987-04-291985-04-291986-04-291987-04-29數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind

51、，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心14 HYPERLINK /%40kendawg/how-the-plaza-accord-helped-the-us-destroy-the-japanese-economy-b4b24c20a9af /kendawg/how-the-plaza-accord-helped-the-us-destroy-the-japanese-economy-b4b24c20a9af圖 28：1985-1987 年倫敦黃金價格走勢（美元/盎司）圖 29：1985-1987 年原油價格走勢（美元/桶）500.00480.00460.00440.00420.00400.00380.003

52、60.00340.00320.001985年9月22日，廣場協(xié)議生效300.00倫敦現(xiàn)貨黃金:以美元計價美元/盎司35.001985年9月22日，廣場協(xié)議生效30.0025.0020.0015.0010.001985-05-131986-05-131987-05-131985-05-131986-05-131987-05-13數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（八）1987 年股災：短促但劇烈的恐慌；貨幣轉(zhuǎn)寬松后逆轉(zhuǎn)1987年10月19日標普指數(shù)單日下跌20.5%。80年代高風險偏好推動美股實現(xiàn)了高估值，進入1987年標普與美債估值顯著背離并最終導

53、致10月19日美股下挫15。美股下挫過程中成交量明顯放大，說明此間程序化交易自動發(fā)出賣空指令引發(fā)了相互踩踏，加速了美股跌勢，并釀成股災。值得強調(diào)的是，股災后美聯(lián)儲于1987.11- 1988.2連續(xù)三次降息，對修復美股估值和市場風險偏好至關重要。由于基本面并未出現(xiàn)變化，僅是美股殺估值的結(jié)果，因此10月19日美股重挫當天原油并未受到較大沖擊，但10年期美債收益率進入回落階段，以釋放美股估值壓力。10月18日至11月5日10年期美債收益率由10.23%降至8.72%。圖 30：美債估值與標普 10 年席勒市盈率（CAPE）圖 31：標普 500 指數(shù)日均成交量（1981-1990 年）10年期美債

54、收益率倒數(shù)標普500指數(shù)CAPE20181614121086300,000,000.00200,000,000.00100,000,000.000.00美國:標準普爾500指數(shù):日均成交量 股月標普成交量陡增1987年101971-011975-011979-011983-011987-011981-01 1983-01 1985-01 1987-01 1989-01數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心15 https:/ HYPERLINK /cn/feaarticle/20190831-6566.html /cn/feaarticle/20190

55、831-6566.html1987年10月19日股災圖 32：1987 年 10 月 19 日股災前后標普 500 指數(shù)圖 33：1987 年 10 月 19 日股災前后 10 年期美債收益率35010.501987年10月19日股災10.003009.502509.002001987-10-011987-11-011987-12-018.501987-10-011987-10-221987-11-12數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖 34：1987 年 10 月 19 日股災前后 WTI 原油走勢圖 35：美國聯(lián)邦基金利率20.5020.00

56、9.0000美國:聯(lián)邦基金目標利率%19.508.000019.007.000018.506.00001987年10月19日股災18.001987-10-011987-11-015.00001986-031986-111987-071988-031988-11數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（九）海灣戰(zhàn)爭海灣戰(zhàn)爭（Gulf War）是以美國為首的多國部隊于1991年1月17日-2月28日在聯(lián)合國安理會授權下，為恢復科威特領土完整而對伊拉克進行的局部戰(zhàn)爭16。伊拉克入侵科威特伊始，美股從1990年8月2日的351.48下跌至8月23日的307.06

57、，跌幅12.64%，原油從8月2日的23.11漲至10月9日的40.4，漲幅74.8%；銅價從 1.29先漲至8月15日的1.35，隨后震蕩下跌至11月1日的1.15，跌幅10.85%。避險資產(chǎn)走勢不一，美元指數(shù)和10年期美債下跌，美元指數(shù)從8月2日的87.73跌至10月 18日的81.98，跌幅6.55%；美國10年期國債收益率從8.41%漲至8月24日的9.05%。黃金價格上漲，至8月21漲幅達8.7%。16 https:/ HYPERLINK /topics/middle-east/persian-gulf-war /topics/middle-east/persian-gulf-war

58、圖 36：海灣戰(zhàn)爭期間：標準普爾指數(shù)圖 37：海灣戰(zhàn)爭期間：10 年期美債收益率（%）430.00410.00390.00370.00350.00330.00310.00290.00270.00250.001991年1月17日1990年8月2日伊1991年1月17日海灣戰(zhàn)爭爆發(fā)拉克入侵科威特1991年2月28日海灣戰(zhàn)爭結(jié)束10.00009.50009.00008.50008.00007.50007.00006.50006.00001990年8月2日伊海灣戰(zhàn)爭爆發(fā)拉克入侵科威特1991年2月28日海灣戰(zhàn)爭結(jié)束1990-01-021990-09-021991-05-021990-01-021990

59、-09-021991-05-02數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖 38：海灣戰(zhàn)爭期間：倫敦現(xiàn)貨金（美元/盎司）圖 39：海灣戰(zhàn)爭期間：美元指數(shù)（1973=100）1991年1月17日海灣戰(zhàn)爭爆發(fā)1991年2月28日海灣戰(zhàn)爭結(jié)束1990年8月2日伊拉克入侵科威特440.00420.00400.00380.00360.00340.00320.00300.001990-01-011990-09-011991-05-01100.001991年1月17日 1991年2月28日1990年8月2日伊 海灣戰(zhàn)爭爆發(fā)拉克入侵科威特海灣戰(zhàn)爭結(jié)束98.0096.00

60、94.0092.0090.0088.0086.0084.0082.0080.001990-01-011990-09-011991-05-01數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖 40：海灣戰(zhàn)爭期間：WTI 原油價格走勢（美元/桶）圖 41：海灣戰(zhàn)爭期間：COMEX 銅價格走勢（美元/磅）1991年1月17日1990年8月2日伊海灣戰(zhàn)爭爆發(fā) 1991年2月28日海灣戰(zhàn)爭結(jié)束拉克入侵科威特45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.001990-01-011990-09-011991-05-011.501991年1月17日 199