公開信息質(zhì)量投資者信息解釋能力與市場效率研究

1、PAGE PAGE 23公開信息息質(zhì)量、投資者者信息解解釋能力力與市場場效率研研究摘要 信息不對(duì)對(duì)稱性主主要存在在于公司司管理層層與股東東、大股股東和中中小投資資者以及及市場投投資者之之間。高高質(zhì)量的的信息披披露可以以緩解他他們之間間的信息息不對(duì)稱稱，而上上市公司司向投資資者披露露信息，就是為為了增強(qiáng)強(qiáng)投資者者對(duì)公司司的信心心，了解解公司未未來的盈盈利水平平及發(fā)展展?fàn)顩r，吸引投投資者進(jìn)進(jìn)行投資資。因此此信息披披露主要要是針對(duì)對(duì)市場投投資者而而設(shè)置。證券市場場中，信信息披露露是緩解解上述三三種信息息不對(duì)稱稱的重要要手段，也是提提高市場場效率，保護(hù)投投資者的的重要保保證。而而上市公公司的信信息披露

2、露質(zhì)量的的高低，直接關(guān)關(guān)系到投投資者信信息解釋釋能力和和證券市市場效率率，高質(zhì)質(zhì)量的信信息披露露能減少少信息不不對(duì)稱性性，影響響投資者者的投資資決策，從而影影響市場場效率。關(guān)于信信息質(zhì)量量和信息息不對(duì)稱稱水平之之間的研研究，國國內(nèi)外都都有大量量的研究究結(jié)果。本文將將重點(diǎn)研研究信息息質(zhì)量對(duì)對(duì)專業(yè)投投資者和和非專業(yè)業(yè)投資者者之間的的信息不不對(duì)稱的的影響，將信息息質(zhì)量與與投資者者信息解解釋能力力及市場場效率三三者結(jié)合合起來進(jìn)進(jìn)行系統(tǒng)統(tǒng)研究。本文將將從信息息質(zhì)量出出發(fā)，對(duì)對(duì)信息質(zhì)質(zhì)量的改改變將如如何影響響投資者者的信息息解釋能能力、投投資者信信息解釋釋能力的的改變將將如何影影響市場場效率的的三個(gè)方方面

3、市場價(jià)價(jià)格、價(jià)價(jià)格的變變化和價(jià)價(jià)格中的的信息量量、交易易量等問問題進(jìn)行行深入探探討，建建立數(shù)量量模型并并進(jìn)行理理論分析析。關(guān)鍵詞：信息質(zhì)質(zhì)量; 投資資者信息息解釋能能力; 市場場價(jià)格；交易量量AbsttracctThe corrporratee mannageemennts, shhareehollderrs aand invvesttorss exxcitte tthe infformmatiion asyymmeetryy. The higgherr quualiity of infformmatiion disscloosurre ccan rellievve tthe levvel o

4、f infformmatiion asyymmeetryy. The corrporratee diiscllosiing to invvesttorss iss too maake invvesttor beccomee moore connfiddencce tto tthe mannageemennt aand alsso ccan commpreehennd tthe futturee deevellopmmentt off thhe ccorpporaate. In tthe seccuriity marrketts, innforrmattionn diiscllosuure ca

5、nn reelieeve thee innforrmattionn assymmmetrry bbetwweenn thhe ccorpporaate andd innvesstorrs aand impprovve tthe effficiienccy oof mmarkketss. IIt iis aalsoo ennsurre tto pprottectt thhe bbeneefitt off innvesstorrs. But thee leeverr off thhe iinfoormaatioon qquallityy reelatte tto iinveestoors innf

6、orrmattionn exxplaanattoryy caapabbiliity andd thhe eeffiicieencyy off maarkeets. Hiigheer qquallityy off innforrmattionn caan rreduuce thee leevell off innforrmattionn assymmmetrry aand infflueencee innvesstorrs innvesst ddeciisioon sso tthatt chhangge tthe marrketts effficiienccy. Therre aare a ll

7、ot of dommesttic andd fooreiign litteraturre ssurvveyiing aboout thee reelattionn beetweeen thee innforrmattionn quualiity andd innforrmattionn assymmmetrry. Butt feew ddocuumennts ressearrch thee coombiinattionn off innforrmattionn quualiity, innvesstorrs exxplaanattoryy caapabbiliity andd thhe eef

8、fiicieencyy off maarkeets. Inn thhis papper, inn thhe vvieww off innforrmattionn quualiity I atttemmpt to ressearrch it howw too innfluuencce tthe invvesttorss exxplaanattoryy caapabbiliity , And it alsso aanallyzee hoow tto cchannge thee maarkeet ppricce aand vollumee whhen chaangee thhe qquallityy

9、 off thhe iinfoormaatioon. I aalsoo seet uup aa moodells tto aanallyzee thhe iinfoormaatioon qquallityy reelatte tto tthe invvesttorss exxplaanattoryy caapabbiliity, prricee annd vvoluume.Keywwordds: Infformmatiion quaalitty; invvesttorss eexpllanaatorry ccapaabillityy; mmarkket priice; trradee vool

10、umme 投資者由由于個(gè)人人的信念念、偏好好及所接接受的教教育背景景不同，在面對(duì)對(duì)證券市市場的公公共信息息披露時(shí)時(shí)，對(duì)信信息有著著不同的的理解。從而導(dǎo)導(dǎo)致投資資者之間間存在著著信息不不對(duì)稱. 我們們把投資資者劃分分為專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者。專專業(yè)投資資者可以利利用自己己的專業(yè)業(yè)知識(shí)，根據(jù)公公共披露露信息，分析得得出關(guān)于于公司價(jià)價(jià)值的私私人信息息，從而而能更清清楚的知知道公司司的真實(shí)實(shí)價(jià)值。而非專專業(yè)投資資者僅能能根據(jù)上上市公司司的信息息披露和和價(jià)格來來推斷公公司的價(jià)價(jià)值，他他們沒有有公司資資產(chǎn)的準(zhǔn)準(zhǔn)確信息息，且他他們與專專業(yè)投資資者之間間互不知知道對(duì)方方的交易易信息。公共信息息是關(guān)于

11、于公司價(jià)價(jià)值的信信息加上上一定的的噪音項(xiàng)項(xiàng)，專業(yè)業(yè)投資者者可利用用其專業(yè)業(yè)優(yōu)勢分分析噪音音項(xiàng)來得得到一些些額外的的私人信信息，而而非專業(yè)業(yè)投資者者并不具具有這種種分析能能力，他他們是不不能或者者是很少少能消除除公共信信息中的的噪音項(xiàng)項(xiàng)的，只只能通過過觀測上上市公司司所披露露的公共共信息以以及歷史史價(jià)格，從而形形成對(duì)公公司價(jià)值值的預(yù)期期值。專業(yè)業(yè)投資者者利用他他們的專專業(yè)分析析優(yōu)勢，消除公公共信息息中的噪噪音項(xiàng)過過程也是是需要花花費(fèi)時(shí)間間和成本本的。因因此若能能提高公公共披露露質(zhì)量，減少公公共信息息的噪音音項(xiàng)，那那么公共共披露會(huì)會(huì)更容易易獲得且且更有用用，同時(shí)時(shí)對(duì)市場場而言，市場更更有效了了。以

12、下下建立模模型來進(jìn)進(jìn)行分析析。1、信息息質(zhì)量對(duì)對(duì)投資者者信息解解釋能力力的影響響正是投資資者對(duì)信信息有著著不同的的理解，從而投投資者的的信息解解釋能力力也是不不一樣的的。較強(qiáng)強(qiáng)的信息息解釋能能力意味味著投資資者更能能準(zhǔn)確的的識(shí)別哪哪些是有有價(jià)值的的信息，從財(cái)務(wù)務(wù)報(bào)表或或是重大大事件披披露后對(duì)對(duì)公司價(jià)價(jià)值有一一個(gè)正確確的評(píng)估估，形成成對(duì)公司司價(jià)值的的期望值值。從而而影響投投資者對(duì)對(duì)公司的的持股量量以及公公司的股股價(jià)。現(xiàn)現(xiàn)研究信信息質(zhì)量量與不同同類型投投資者的的信息解解釋能力力的關(guān)系系，公開開信息對(duì)對(duì)投資者者形成公公司價(jià)值值的預(yù)期期值的影影響，以及公共共信息質(zhì)質(zhì)量是如如何影響響投資者者的平均均解釋

13、能能力以及及信息不不對(duì)稱性性的。11 不同類類型投資資者的信信息解釋釋能力和和對(duì)公司司價(jià)值的的預(yù)期 假設(shè)存存在某些些價(jià)值不不確定的的資產(chǎn)（如企業(yè)業(yè)），且且關(guān)于這這些資產(chǎn)產(chǎn)的某些些信息會(huì)會(huì)被披露露，披露露的是關(guān)于于公司價(jià)價(jià)值的信信息，但但信息并并不完全全，用 SKIPIF 1 0 來來表示披披露，其其中 SKIPIF 1 0 為公公司的不不確定價(jià)價(jià)值，且且 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 為公司司不可觀觀測的噪噪音項(xiàng)，且 SKIPIF 1 0 ，其其中 SKIPIF 1 0 代表表披露的的信息的的測量誤誤差，我我們令 SKIPIF 1 0 表表示公司司公共披露露信息的的精確度度，

14、 SKIPIF 1 0 值越大大，表示示披露的的信息越越準(zhǔn)確，信息質(zhì)質(zhì)量越高高，反之之 SKIPIF 1 0 值越小小，披露露的信息息越不準(zhǔn)準(zhǔn)確，信信息質(zhì)量量越低。假設(shè)市場場中存在在著兩類類投資者者，一種種是專業(yè)業(yè)投資者者，一種種是非專專業(yè)投資資者。每每個(gè)投資資者都可可以獲得得關(guān)于公公司價(jià)值值 SKIPIF 1 0 的公共共信息，然而對(duì)對(duì)于共同同的披露露，投資資者可以以按照不不同的方方式去解解釋披露露，如KKim 和veerreecchhia (19994)中存在在對(duì)同一一個(gè)共同同披露被被多樣化化地解釋釋的描述述，專業(yè)業(yè)投資者者有關(guān)于于誤差項(xiàng)項(xiàng) SKIPIF 1 0 的私人人信息，其形式式為

15、SKIPIF 1 0 ，且且 SKIPIF 1 0 ，在此假設(shè)設(shè)所有的的專業(yè)投投資者接接受相同同的公共共披露信信息，而而專業(yè)投投資者可可以通過過觀測公公共披露露 SKIPIF 1 0 ，分析析研究披披露中的的誤差所所發(fā)現(xiàn)的的信息 SKIPIF 1 0 ，結(jié)合公公共披露露信息有有 SKIPIF 1 0 ，令 SKIPIF 1 0 ，則則 SKIPIF 1 0 表示專專業(yè)投資資者觀察察到的一一種額外外的私人人信號(hào)，即 SKIPIF 1 0 。其其中 SKIPIF 1 0 與 SKIPIF 1 0 、 SKIPIF 1 0 相互獨(dú)獨(dú)立。令 SKIPIF 1 0 表示為為私人信信號(hào)的精精確度， SKI

16、PIF 1 0 值越大大，代表表私人信信息越準(zhǔn)準(zhǔn)確，反反之越少少，代表表分析得得到的私私人信息息越不準(zhǔn)準(zhǔn)確。當(dāng)當(dāng)投資者者將 SKIPIF 1 0 與 SKIPIF 1 0 、 SKIPIF 1 0 結(jié)合在在一起時(shí)時(shí)，可以以產(chǎn)生一一個(gè)三元元正態(tài)分分布，其其均值為為 SKIPIF 1 0 ，協(xié)方方差矩陣陣為： SKIPIF 1 0 因此，當(dāng)當(dāng)非專業(yè)業(yè)投資者者基于公公共披露露對(duì)公司司價(jià)值進(jìn)進(jìn)行預(yù)期期時(shí)，其其預(yù)期為為： SKIPIF 1 0 變形整理理后可得得： SKIPIF 1 0 （11）其中 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 ?？梢钥闯龀龇菍I(yè)業(yè)投資者者對(duì)公司司的預(yù)期期價(jià)值與與公開

17、信信息成線線性關(guān)系系。因?yàn)闉?SKIPIF 1 0 隨著 SKIPIF 1 0 的增增大而不不斷減少少， SKIPIF 11 0 隨著 SKIPIF 1 0 的增增大而增增大，則則提高信信息質(zhì)量量 SKIPIF 1 0 （ SKIPIF 1 0 減少）， SKIPIF 1 0 隨之增增大， SKIPIF 1 0 隨隨之減少少，此時(shí)時(shí)非專業(yè)業(yè)投資者者會(huì)更多多的依賴賴公開信信息。提提高信息息質(zhì)量，能提高高公司的的透明度度，提高高非專業(yè)業(yè)投資者者對(duì)公司司價(jià)值的的確定性性。非專業(yè)投投資者預(yù)預(yù)期的準(zhǔn)準(zhǔn)確性（ SKIPIF 1 0 ）為： SKIPIF 1 0 ，我們將這這種預(yù)期期的準(zhǔn)確確性定義義為非專專

18、業(yè)投資資者信息息解釋的的精確度度 SKIPIF 1 0 ，令 SKIPIF 1 0 ，此時(shí)(1)用用非專業(yè)業(yè)投資者者的信息息解釋的的精確度度代替，非專業(yè)業(yè)投資者者對(duì)公司司價(jià)值的的預(yù)期可可表示為為： SKIPIF 1 0 故可得出出下列命命題：命題1：非專業(yè)業(yè)投資者者基于公公共信息息對(duì)公司司價(jià)值進(jìn)進(jìn)行預(yù)期期，其預(yù)預(yù)期值與與公開信信息呈線線性關(guān)系系，且提提高公共共信息質(zhì)質(zhì)量，非非專業(yè)投投資者對(duì)對(duì)公司價(jià)價(jià)值的預(yù)預(yù)期會(huì)更更依賴于于公共信信息，提提高對(duì)公公司價(jià)值值預(yù)期的的準(zhǔn)確性性，即非非專業(yè)投投資的信信息解釋釋能力的的精確度度也提高高了。而當(dāng)專業(yè)業(yè)投資者者基于公公開披露露和他們們分析得得出的私私人信息息

19、進(jìn)行預(yù)預(yù)期時(shí)，其預(yù)期期為： SKIPIF 1 0 （2）其中 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 .此時(shí)專業(yè)業(yè)投資者者對(duì)公司司價(jià)值的的預(yù)期值值與公共共披露和和所分析析得到的的私人信信息呈線線性關(guān)系系，從上上面的表表達(dá)式可可以看出出，公共共披露和和私人信信息的不不同系數(shù)數(shù)分別為為公共披披露的測測量誤差差的方差差 SKIPIF 1 0 ，以及私私人信號(hào)號(hào)的測量量誤差的的方差 SKIPIF 1 0 。當(dāng) SKIPIF 1 0 的測測量誤差差越大,公開信信息的披披露質(zhì)量量較低時(shí)時(shí)，專業(yè)業(yè)投資者者會(huì)越借助助于自己己的專業(yè)業(yè)優(yōu)勢，分析研研究關(guān)于于公司價(jià)價(jià)值的私私人信息息來彌補(bǔ)補(bǔ)公開披披露信息息

20、量的不不足，從從而更依依賴于自自己的私私人信息息。而當(dāng)公公開信息息的質(zhì)量量提高時(shí)時(shí)， SKIPIF 1 0 的測量量誤差變變小，公開信信息有更更多關(guān)于于公司真真實(shí)價(jià)值值的信息息，專業(yè)業(yè)投資者者分析得得到私人人信息的的難度加加大，成成本更高高，從而而他們會(huì)會(huì)把注意意力更多多的轉(zhuǎn)移移到公開開信息上上，放棄棄自己的的專業(yè)信信息分析析解讀優(yōu)優(yōu)勢。此時(shí)專業(yè)業(yè)投資者者預(yù)期的的準(zhǔn)確性性( SKIPIF 1 0 )為為： SKIPIF 1 0 同樣我們們將這種種預(yù)期的的準(zhǔn)確性性定義為為專業(yè)投投資者信信息解釋釋能力的的精確度度 SKIPIF 1 0 ，故(22)式可可變?yōu)椋?SKIPIF 1 0 可得出下下列命

21、題題：命題2: 專業(yè)業(yè)投資者者對(duì)公司司價(jià)值的的預(yù)期值值與公共共披露和和私人信信息呈線線性關(guān)系系, 提提高公共共信息質(zhì)質(zhì)量, 提高專專業(yè)投資資者對(duì)公公共信息息的依賴賴程度，且專業(yè)業(yè)投資者者對(duì)信息息的解釋釋能力的的精確度度增強(qiáng)。 從 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 的表達(dá)達(dá)式可以以看出，專業(yè)投投資者的的信息精精度比非非專業(yè)投投資的信信息精確確度更高高，專業(yè)業(yè)投資者者的信息息解釋能能力明顯顯強(qiáng)于非非專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力。專業(yè)投投資者和和非專業(yè)業(yè)投資者者的信息息解釋能能力都會(huì)會(huì)隨著信信息質(zhì)量量 SKIPIF 1 0 的提高高而增大大。但是專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力不不

22、如非專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力提提高的程程度大。也就是是說提高高公共信信息質(zhì)量量，雖不不會(huì)減少少專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力但會(huì)大大大的提提高非專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力，從而減減少專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者之間的信信息不對(duì)對(duì)稱程度度。下面面具體討討論投資資者的信信息解釋釋能力以以及專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者之間間的信息息不對(duì)稱稱程度。12 投資者者的平均均信息解解釋能力力與信息息不對(duì)稱稱設(shè)專業(yè)投投資者的的人數(shù)為為 SKIPIF 1 0 ，非專業(yè)業(yè)投資者者的人數(shù)數(shù)為 SKIPIF 1 0 ，則則專業(yè)投投資者的的比例 SKIPIF 1 0 ，非專業(yè)業(yè)投資者者的比例例為

23、 SKIPIF 1 0 ，參參與市場場的總投投資人數(shù)數(shù)為 SKIPIF 1 0 ，假假設(shè)專業(yè)業(yè)投資者者接受關(guān)關(guān)于公司司 SKIPIF 1 0 的公共共信號(hào)為為 SKIPIF 1 0 ，分析析出的私私人信號(hào)號(hào)為 SKIPIF 1 0 ，則專業(yè)業(yè)投資者者可觀測測得到的全全部信號(hào)號(hào)為 SKIPIF 1 0 ，令令 SKIPIF 1 0 代表私私人信號(hào)號(hào)的百分分比，則則 SKIPIF 1 0 ，令 SKIPIF 1 0 代表市場場投資者者的平均均解釋能能力，參見文文獻(xiàn)110, 則有有性質(zhì)1：投資者者的平均均解釋能能力由下下列四個(gè)個(gè)因素決決定 SKIPIF 1 0 1) SKIPIF 1 0 為公公共信

24、號(hào)號(hào)的百分分比；2) SKIPIF 1 0 為為專業(yè)投投資者的的比例；3) SKIPIF 1 0 為可可獲得的的全部公公共信息息的精確確度；4) SKIPIF 1 0 為可可獲得的的所有私人人信號(hào)的的精確度度（對(duì)專專業(yè)投資資者而言言）；在1)，2)，3)，4)中任意意一組值值增大，都不會(huì)會(huì)降低投投資者的平均均精確度度，即投投資者的的平均信信息解釋釋能力。在2)中，專專業(yè)投資資者的比比例增加加（非專專業(yè)投資資者可以以通過一一些信息息成本變變?yōu)閷I(yè)業(yè)投資者者），投投資者從從擁有較低低的信息息精確度度轉(zhuǎn)變?yōu)闉檩^高的的信息精精確度，顯然能能增強(qiáng)投投資者的的平均解解釋能力力，使得得未改變變信息精精確度的

25、的專業(yè)投投資者仍仍然在專專業(yè)投資資者組中中，但是是卻會(huì)增增強(qiáng)非專專業(yè)投資資者的信信息精確確度，這這是因?yàn)闉閷I(yè)投投資者的的比例增增加后，此時(shí)價(jià)價(jià)格中的的有用信息息更多了了。在4)中中增加專專業(yè)投資資者的私私人信號(hào)號(hào)的精確確度，顯顯然能增增強(qiáng)投資資者的平平均解釋釋能力，價(jià)格傳傳遞出更更多的私私人信息息，非專專業(yè)投資資者也間間接性的的提高了了信息解解釋能力力。由于平均均解釋能能力只能能反映出出投資者者整體信信息解釋釋能力的的變化情情況，卻卻并為區(qū)區(qū)分專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者各自自的信息息解釋能能力的變變化情況況。當(dāng)私私人信息息和公共共信息的的構(gòu)成發(fā)發(fā)生變化化時(shí)，會(huì)會(huì)引起兩兩類投資資者對(duì)信信

26、息解讀讀能力的的改變，從而改改變兩類類投資者者的信息息不對(duì)稱稱性，因因此建立立一個(gè)測測量信息息不對(duì)稱稱的數(shù)學(xué)學(xué)模型，我們可可以把信信息不對(duì)對(duì)稱簡單單的定義義為兩類類投資者者信息精精確度的的不同，其中專專業(yè)投資資者接收到的的信息的的精確度度為 SKIPIF 1 0 ，非專業(yè)投投資者的的信息精精確度為為 SKIPIF 1 0 ，參見文文獻(xiàn)110 將專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者的信信息不對(duì)對(duì)稱程度度定義為為 SKIPIF 1 0 結(jié)合性質(zhì)質(zhì)1和信信息不對(duì)對(duì)稱的表表達(dá)式來來看，在在1)中中，增加加公共信信息百分分比，能能提高投投資者的的平均解解釋能力力，同時(shí)時(shí)投資者者會(huì)更多的的依賴于于公共信信息，

27、且且由于分分析獲得得私人信信息的成成本增加加，減少少了專業(yè)業(yè)投資者者分析獲獲得私人人信息的的概率，從而使使得私人人信號(hào) SKIPIF 1 0 減減少， SKIPIF 1 0 值值變小，導(dǎo)致兩類類投資者者之間的的信息不不對(duì)稱程程度降低低。在2)中中，改變變專業(yè)投投資者的的比例 SKIPIF 1 0 會(huì)會(huì)改變投投資者的的平均解解釋能力力，投資資者的平平均解釋釋能力會(huì)會(huì)隨專業(yè)業(yè)投資者者的比例例增加而而增加，但對(duì)于于信息不不對(duì)稱而而言，它它是關(guān)于于專業(yè)投投資者比比例的非非單調(diào)函函數(shù)。而而當(dāng)所有有的投資資者是非非專業(yè)投投資者或或非專業(yè)業(yè)投資者者時(shí)，信信息不對(duì)對(duì)稱程度度為零。在4）中中， SKIPIF 1

28、 0 增加加，即專專業(yè)投資資者通過過觀察披披露分析析誤差項(xiàng)項(xiàng)得到更更多的私私人信息息能增強(qiáng)強(qiáng)投資者者的平均均信息解解釋能力力，但是是卻增加加了專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者的信信息不對(duì)對(duì)稱程度度。是由由于專業(yè)業(yè)投資者者的私人人信息會(huì)會(huì)通過價(jià)價(jià)格釋放放出來，因此價(jià)價(jià)格包含含了更多多的信息息量，非非專業(yè)投投資者是是通過觀觀測公共共信息以以及價(jià)格格，則也也就間接接性的增增加了非非專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力，那么么投資者者整體的的信息解解釋能力力提高了了，然而而公共信信息中包包含大量量的噪音信息息，非專專業(yè)投資資者難以以正確分分析哪些些是“有用信信息”，那么非專專業(yè)投資資投資者者的信息息精確度

29、度不會(huì)增增加得如如專業(yè)投投資者信信息精確確度那樣樣迅速。因此兩兩者之間間的信息息不對(duì)稱稱增加了了。而若向?qū)I(yè)投資資者和非非專業(yè)投投資者提提供高質(zhì)質(zhì)量的公公共信息息，則專專業(yè)投資資者和非非專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力均會(huì)增增強(qiáng)到一一定的水水平，然然而對(duì)專專業(yè)投資資者而言言，他們們分析獲獲得私人人信息仍仍需要花花費(fèi)一定定的時(shí)間間和成本本，而分分析得到到的信息息并不見見得比非非專業(yè)投投資者所所獲得的的公共信信息更有有用，因因?yàn)榇嬖谠谛畔⒅刂丿B替代代效應(yīng)，另一方方面，公公共信息息中的噪噪音量減減少間接接性的增增加非專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力，因此能能減少了了兩者之之間的信信息不對(duì)對(duì)稱性。綜

30、合投投資者的的平均信信息解釋釋能力以以及信息息不對(duì)稱稱的分析析研究可可得：命題3：改變專專業(yè)投資資者的比比例，會(huì)會(huì)改變投投資者的的平均解解釋能力力，但專專業(yè)投資資者和非非專業(yè)投投資者之之間的信信息不對(duì)對(duì)稱程度度與專業(yè)業(yè)投資者者比例不不相關(guān)。命題4：，專業(yè)業(yè)投資者者分析得得出的私私人信息息比例增增加，會(huì)會(huì)提高投投資者的的平均解解釋能力力，但專專業(yè)投資資者和非非專業(yè)投投資者的的信息不不對(duì)稱程程度增加加了。命題5：提高公公共信息息的百分分比或公公共信息息質(zhì)量，會(huì)提高高投資者者的平均均信息解解釋能力力，同時(shí)時(shí)會(huì)減少少專業(yè)投投資者獲獲得私人人信息的的可能性性，非專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力增增強(qiáng)，專

31、專業(yè)投資資者和非非專業(yè)投投資者的的信息不不對(duì)稱程程度減少少。2、信息息質(zhì)量與與市場效效率的研研究信息質(zhì)量量與市場場效率有有關(guān)的三三個(gè)層面面的因素素：一是是股票價(jià)價(jià)格，研研究專業(yè)業(yè)投資者者的私人人信息是是如何通通過價(jià)格格被傳遞遞出來的的。二是是信息質(zhì)質(zhì)量的變變化給價(jià)價(jià)格帶來來何種影影響，價(jià)價(jià)格中所所含有的的信息量量如何變變化。投投資者在在面臨較較多信息息時(shí)，能能否分辨辨“有用信信息”和“垃圾信信息”，準(zhǔn)確確計(jì)算有有用信息息的真正正價(jià)值，市場能能否將所所有可以以得到的的相關(guān)信信息反映映到價(jià)格格的定價(jià)價(jià)過程中中，是市市場效率率的標(biāo)志志。三是是對(duì)市場交交易量的的影響，信息質(zhì)質(zhì)量的改改變對(duì)市市場交易易量

32、會(huì)產(chǎn)產(chǎn)生什么么影響。下面將研研究信息息披露質(zhì)質(zhì)量對(duì)市市場的均均衡價(jià)格格形成和和價(jià)格變變化的影影響，擁擁有不同同信息解解釋能力力的投資資者的交交易行為為如何決決定市場場價(jià)格的的過程，公共信信息質(zhì)量量提高后后，會(huì)如如何影響響價(jià)格的的有效性性，價(jià)格格中的信信息量以以及交易易量之間間的關(guān)系系。21 專業(yè)者者持股和和私人信信息對(duì)價(jià)價(jià)格的影影響專業(yè)投資資者具有有信息優(yōu)優(yōu)勢，而而這種優(yōu)優(yōu)勢是通通過股票票價(jià)格表表現(xiàn)出來來的。專專業(yè)投資資者的私私人信息息最終將將通過價(jià)價(jià)格被反反映出來來Kylle(19885)。設(shè)專業(yè)業(yè)投資者者的持股股數(shù)為 SKIPIF 1 0 ，非專業(yè)業(yè)投資者者的持股股數(shù)為 SKIPIF 1

33、0 ，且 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 與 SKIPIF 1 0 不相關(guān)關(guān)。專業(yè)業(yè)投資者者為風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)中性的的交易者者，他們們有關(guān)于于公司價(jià)價(jià)值的準(zhǔn)準(zhǔn)確信息息，會(huì)根根據(jù)自己己的私人人信息來來決定自自己的最最優(yōu)交易易量達(dá)到到最大化化其期望望利潤。而非專專業(yè)投資資者卻不不具有這這種能力力。假設(shè)設(shè)專業(yè)投投資者的的利潤函函數(shù)為： SKIPIF 1 0 ，則最最大化其其期望利潤潤為： SKIPIF 1 0 （3）價(jià)格滿足足市場有有效性可可表示為為： SKIPIF 1 0 （44）其中 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 為市場場深度。將(4)帶入(3)

34、，并對(duì)對(duì) SKIPIF 1 0 求一階導(dǎo)，可得專專業(yè)投資資者的交交易數(shù)量量為： SKIPIF 1 0 (55)將(5)帶入表表達(dá)式 SKIPIF 1 0 ，可以得得到 SKIPIF 1 0 （6）將(6)帶入(5)可可得 SKIPIF 1 0 (7)那么專業(yè)業(yè)投資者者的持股股量可以以表示為為 SKIPIF 1 0 ，其中中 SKIPIF 1 0 ，表明明專業(yè)投投資者的的交易決決策是線線性的。專業(yè)投資資者在均均衡價(jià)格格 SKIPIF 1 0 下資產(chǎn)產(chǎn)價(jià)值的的均值和和方差分分別為： SKIPIF 1 0 （8） SKIPIF 1 0 （9） 專業(yè)投資資者關(guān)于于資產(chǎn)價(jià)價(jià)值的私私人信息息會(huì)通過過價(jià)格傳

35、傳遞出來來，且可可以表示示為 SKIPIF 1 0 （100）由此我們們可以發(fā)發(fā)現(xiàn)，專專業(yè)投資資者有 SKIPIF 1 0 的的私人信信息被反反映到價(jià)價(jià)格中去去。這與與 Kylle(119855)利用用多階段段的均衡衡模型發(fā)發(fā)現(xiàn)，單單個(gè)知情情交易者者的私人人信息最最終會(huì)被被完全反反映到價(jià)價(jià)格中去去相一致致。Holldenn和Subrrahmmanyyam(19992)進(jìn)進(jìn)行了拓拓展研究究，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)隨著知知情交易易者的數(shù)數(shù)量增多多，私人人信息通通過價(jià)格格被釋放放出來的的速度會(huì)會(huì)加快，價(jià)值會(huì)會(huì)更趨向向于真實(shí)實(shí)價(jià)值。那么通通過模型型而得出專業(yè)業(yè)投資者者分析得得到私人人信息也也不可能能一次性性被釋放放出

36、來，信息會(huì)會(huì)被逐步步釋放到到股價(jià)中中去。 命題66：專業(yè)投投資者的的交易策策略是線線性的，且專業(yè)業(yè)投資者者的私人人信息部部分逐步步被釋放放到股價(jià)價(jià)中去。22 信息解解釋能力力對(duì)價(jià)格格的影響響設(shè)專業(yè)投投資者投投資于 SKIPIF 1 0 公公司的比比例為 SKIPIF 1 0 ，非專業(yè)業(yè)投資者者的比例例為 SKIPIF 1 0 ，且且 SKIPIF 1 0 。設(shè)投投資者的的初始財(cái)財(cái)富為 SKIPIF 1 0 ，在均衡衡中，專專業(yè)投資資者和非非專業(yè)者者在公司司 SKIPIF 1 0 的投資資等于在在公司 SKIPIF 1 0 的的平均資資本需求求，設(shè)投投資于 SKIPIF 1 0 公公司的平平均資

37、本本需求為為 SKIPIF 1 0 ，則 SKIPIF 1 0 (11)且 SKIPIF 1 0 ，投資資于 SKIPIF 1 0 公司司的投資資者財(cái)富富為 SKIPIF 1 0 假假設(shè)模型型通過負(fù)負(fù)指數(shù)實(shí)實(shí)值函數(shù)數(shù)，伴隨隨風(fēng)險(xiǎn)厭厭惡參數(shù)數(shù) SKIPIF 1 0 ，交易者者的分配配可通過過最大化化期望負(fù)負(fù)指數(shù)實(shí)實(shí)值函數(shù)數(shù) SKIPIF 1 0 （12）由(111) 、(122)可求求出 SKIPIF 1 0 性質(zhì)2：在公司司 SKIPIF 1 0 的資產(chǎn)產(chǎn)均衡價(jià)價(jià)格， SKIPIF 1 0 (133)均衡價(jià)格格是由公公司的資資產(chǎn)價(jià)值值 SKIPIF 1 0 ，公共信信號(hào) SKIPIF 1 0

38、，私人信信號(hào) SKIPIF 1 0 乘以以一個(gè)信信號(hào)權(quán)重重，減去平平均資產(chǎn)產(chǎn)乘以一一個(gè)權(quán)重重。權(quán)重重分別為為公司價(jià)價(jià)值不確確定性 SKIPIF 1 0 公公共信息息精確度度 SKIPIF 1 0 ，私人人信號(hào)精精確度 SKIPIF 1 0 ，風(fēng)險(xiǎn)厭厭惡系數(shù)數(shù) SKIPIF 1 0 。以及專專業(yè)投資資者對(duì)信信息的解解釋能力力 SKIPIF 1 0 決定的的?？梢砸钥闯鼍鈨r(jià)格格中專業(yè)業(yè)投資者者的信息息解釋能能力會(huì)對(duì)對(duì)價(jià)格產(chǎn)產(chǎn)生一定定的影響響。提高高公共信信息質(zhì)量量 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 增大，價(jià)格越越能反應(yīng)應(yīng)出投資資者對(duì)公公共信息息的依賴賴程度，從而能能傳遞更更過的公

39、公共信息息。同時(shí)時(shí)專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力增強(qiáng)，對(duì)公司司的價(jià)值值的預(yù)期期更準(zhǔn)確。另一個(gè)研研究公共共報(bào)告的的變量是是價(jià)格變變化的方方差，由由前面所所定義初初始價(jià)格格為 SKIPIF 1 0 ，定定義價(jià)格格變化為為 SKIPIF 1 0 ，則 SKIPIF 1 0 命題7：價(jià)格變變化的方方差隨著著公共信信息質(zhì)量量的提高高而增加加，即 SKIPIF 1 0 ，當(dāng) SKIPIF 1 0 成立立時(shí)。 這與HHoltthauusenn annd VVerrreccchiaa (119888)所研研究的結(jié)結(jié)果類似似，價(jià)格格變化的的方差隨隨披露的的質(zhì)量而而增加。這是因因?yàn)橐粋€(gè)個(gè)較高的的信息質(zhì)質(zhì)量，會(huì)會(huì)

40、使更多多的披露露來刺激激投資者者形成對(duì)企企業(yè)的預(yù)期值。結(jié)果，如市場場對(duì)公共共報(bào)告的的反映，價(jià)格變變化的幅幅度更大大。23、價(jià)格信信息量我們知道道信息通通過價(jià)格格來傳遞遞，信息息是如何何通過價(jià)價(jià)格來表表現(xiàn)的，即價(jià)格格中的信信息含量量為多少少，是值值得我們們分析思思考的問問題。國國內(nèi)外有有大量的的文獻(xiàn)對(duì)對(duì)此做了了研究。如Bartth（119999）對(duì)價(jià)價(jià)格信息息量的測測量進(jìn)行行了系統(tǒng)統(tǒng)分類比較較，將價(jià)價(jià)格信息息量測量量分成了了兩組。一組是是測量以流流動(dòng)性價(jià)價(jià)值的方方差與以以價(jià)格為為條件的的流動(dòng)性性價(jià)值的的方差之之間的不不同程度度。如GGrosssmaan aand Stiigliitz(19880

41、)，Kylle(119855)。另另一組是是研究了了價(jià)格變變化的條條件方差差的不同同，分別別以公共共披露或或私人信信息為條條件的價(jià)價(jià)格方差差的變化化程度。投資者者基于公公共披露露或者可分析獲得得的私人人信息，這些信信息通過過價(jià)格反反映出來來，價(jià)格格將信息息傳遞給給投資者者關(guān)于其其他投資資者的私私人信息息的能力力，以及及對(duì)比研研究了價(jià)價(jià)格的能能力是可可以反映映所有可可以獲得得的信息息。如VVerrreccchiaa(19982),Kim andd Veerrccchiaa (119944).DDemsski andd Feelthham(19994).在此我們們將主要要研究價(jià)價(jià)格反映映基于公公共

42、信息息及私人人信息的的所有可可以獲得得的信息息量的變化程度度。在此模模型中，我們考考慮通過過價(jià)格的的方差與與所有可可以獲得得的公共共信息和和私人信信息為條條件的價(jià)價(jià)格方差差的不同同程度定定義為價(jià)價(jià)格的有有效性，即 SKIPIF 1 0 ，當(dāng)價(jià)格格的方差差和以全全部信息息為條件件的價(jià)格格方差相相差不大大時(shí)，意意味著價(jià)價(jià)格更能能有效的的反映出信信息，價(jià)價(jià)格更有有效。價(jià)價(jià)格的有有效性 SKIPIF 1 0 ，代表的的是以價(jià)價(jià)格的方方差與公公共披露露和的私私人信息息為條件件的價(jià)格格的方差差的減少少量?？杀硎臼緸?SKIPIF 1 0 (144)由于 SKIPIF 1 0 SKIPIF 1 0 SKIP

43、IF 1 0 SKIPIF 1 0 SKIPIF 1 0 SKIPIF 1 0 故（144）可化化為： SKIPIF 1 0 (155)令 SKIPIF 1 0 ，則（15）可變形形為 SKIPIF 1 0 （116）對(duì) SKIPIF 1 0 關(guān)于 SKIPIF 1 0 求求導(dǎo)可知知: SKIPIF 1 0 ,可知知 SKIPIF 1 0 隨 SKIPIF 1 0 的增大大而增大大，即 SKIPIF 1 0 會(huì)會(huì)隨著信信息質(zhì)量量 SKIPIF 1 0 的提高高，導(dǎo)致致價(jià)格的的方差與與以全部部信息為為條件的的價(jià)格方方差相差差不大，也就是是價(jià)格越越能反映映出信息息，價(jià)格格更有效效了。提高披露露信息

44、的的質(zhì)量（降低 SKIPIF 1 0 的的值）改改進(jìn)價(jià)格格的效率率，這是是因?yàn)樘崽岣吲堵顿|(zhì)量向向市場提提供了更更多有用用的信息息。并最最終通過過價(jià)格表表現(xiàn)出來來，那么么以所有有可以獲獲得信息息為條件件的價(jià)格格會(huì)更接接近于真真實(shí)價(jià)格格，因此此提高公公共信息息的質(zhì)量量，我們們可以得得出：命題8：價(jià)格有有效性會(huì)會(huì)隨著公公共信息息質(zhì)量的的提高而而增加，即 SKIPIF 1 0 。另一個(gè)反反映價(jià)格格中的信信息量的的變量是是額外信信息 SKIPIF 1 0 ，是投資資者以公公共信息息為條件件的價(jià)格格的方差差與以公公共披露露和私人人信息為為條件方方差的減減少量，它代表表的是以以公共報(bào)報(bào)告為基基礎(chǔ)，價(jià)價(jià)格向

45、投投資者傳傳遞專業(yè)業(yè)化信息息的能力力，是非非專業(yè)投投資者可可以獲得得的額外外信息，可表示示為 SKIPIF 1 0 (17)同樣的，將（17）可可化為： SKIPIF 1 0 (18)令 SKIPIF 1 0 ，有 SKIPIF 1 0 (19)對(duì) SKIPIF 1 0 關(guān)于 SKIPIF 1 0 求求導(dǎo)，有有 SKIPIF 1 0 可知 SKIPIF 1 0 隨 SKIPIF 1 0 的的增大而而增大， SKIPIF 1 0 隨 SKIPIF 1 0 的增大大而減少少。即提提高信息息質(zhì)量 SKIPIF 1 0 ，會(huì)增加加額外信信息量 SKIPIF 1 0 。額外信信息是非非專業(yè)投投資者以以公

46、共信信息為條條件的價(jià)價(jià)格方差差與專業(yè)業(yè)投資者者可獲得得信息為為條件的的價(jià)格方方差的減減少量，這表明明提高信信息質(zhì)量量可以使使非專業(yè)業(yè)投資者者中從公公共披露露和價(jià)格格可以獲獲得更多多的額外外信息，價(jià)格是非非專業(yè)投投資者作作為信息息的主要要來源，提高信信息質(zhì)量量，使價(jià)價(jià)格能傳傳遞出更更多有用用的信息息，從而而使非專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力增增強(qiáng)，可可獲得更更多的額額外信息息，降低低非專業(yè)業(yè)投資者者與專業(yè)業(yè)投資者者的信息息不對(duì)稱稱程度，從而達(dá)達(dá)到保護(hù)護(hù)中小投投資者的的作用。綜上所所述，可可得出下下面的命命題。命題9：提高公公共信息息質(zhì)量，價(jià)格可可以傳遞遞更多的的專業(yè)化化信息，非專業(yè)業(yè)投資者者可

47、以獲獲得更多多的額外外信息量量。即 SKIPIF 1 0 。24、交易量量Leuzz annd VVerrreccchiaa (220000) 對(duì)對(duì)信息質(zhì)質(zhì)量和交交易量的的研究表表明：信信息不對(duì)對(duì)稱程度度與市場場產(chǎn)生的的交易量量呈負(fù)相相關(guān)。并與公公司的未未預(yù)期價(jià)價(jià)值正相相關(guān)。且發(fā)現(xiàn)現(xiàn)公司披披露增加加，交易易量也隨隨之增加加；一些些實(shí)證研研究支持持將交易易量作為為信息不不對(duì)稱反反向代理理的變量量，如EEaslley et al.(19996)表明當(dāng)當(dāng)以私人人信息優(yōu)優(yōu)勢為基基礎(chǔ)的交交易的概概率減少少時(shí)，交交易量會(huì)會(huì)隨之增增大。這這些說明明了與低低質(zhì)量的的信息披披露相比比，高質(zhì)質(zhì)量信息息披露的的信息

48、不不對(duì)稱較較少，交交易量較較高。因因此提出出假設(shè)：高質(zhì)量量的信息息，會(huì)有有一個(gè)較較高的交交易量?，F(xiàn)研究究改變公公共信息息質(zhì)量，將對(duì)市市場交易易量產(chǎn)生生怎樣的的影響建建立數(shù)量量模型，進(jìn)行理理論推導(dǎo)導(dǎo)。引用baarthh（19999）的交易易量模型型， SKIPIF 1 0 公司司的期望望交易量量為 SKIPIF 1 0 (200)其中 SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 .專業(yè)投投資者和和非專業(yè)業(yè)投資者者的需求求量分別別關(guān)于他他們對(duì)公公司價(jià)值值的期望望值成線線性關(guān)系系。均衡衡價(jià)格和和投資者者的信息息解釋能能力分別別為： SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 ， SKIPIF

49、 1 0 ；期望望交易量量是關(guān)于于三個(gè)參參數(shù)的復(fù)復(fù)雜的表表達(dá)式，可以看看出它是是由專業(yè)業(yè)投資者者，非專專業(yè)投資資者以及及流動(dòng)性性交易者者的持股股需求所所決定的的。 由(200)可知知期望交交易量是是關(guān)于公公共披露露測量誤誤差 SKIPIF 1 0 的一一個(gè)復(fù)雜雜的函數(shù)數(shù)。故關(guān)關(guān)于 SKIPIF 1 0 求導(dǎo)導(dǎo)是一項(xiàng)項(xiàng)復(fù)雜的的工作，因此可可以通過過模擬關(guān)關(guān)于改變變測量誤誤差 SKIPIF 1 0 的期期望函數(shù)數(shù)圖像。其中圖11是用下下列參數(shù)數(shù)來模擬擬的： SKIPIF 1 0 ， SKIPIF 1 0 ； SKIPIF 1 0 ； SKIPIF 1 0 ； SKIPIF 1 0 ；從圖圖1我們們

50、可以看看出期望望交易量量隨著公公共披露露的測量量誤差 SKIPIF 1 0 增增大而不不斷減少少，也就就是說期期望交易易量是隨隨著信息息質(zhì)量 SKIPIF 1 0 的的增大而而增大。即提高高公共信信息披露露質(zhì)量會(huì)會(huì)相應(yīng)的的增加市市場的交交易量。這是因因?yàn)樘岣吒咝畔①|(zhì)質(zhì)量相應(yīng)應(yīng)的增加加的專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者的信信息解釋釋能力，減少了了兩者之之間的信信息不對(duì)對(duì)稱程度度，從而而使兩者者之間的的信息解解釋能力力的差異異程度減減少了，而使市市場交易易量增加加了，這這與Kiim aand Verrreccchiia 對(duì)對(duì)信息和和交易量量的研究究是一致致的?？煽傻贸觯好}100：提高高公共信信息

51、質(zhì)量量，使專專業(yè)投資資者和非非專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力提高，信息不不對(duì)稱程程度降低低，從而而使市場場交易量量增加了了，信息息披露質(zhì)質(zhì)量與交交易量正正相關(guān)。 Fig.1 期望交易量 SKIPIF 1 0 ） 5、結(jié)結(jié)論 本本文在資資本市場場環(huán)境下下，分析析了公共共信息披披露質(zhì)量量對(duì)投資資者信息息解釋能能力的影影響，以以及研究究了信息息質(zhì)量對(duì)對(duì)市場價(jià)價(jià)格，價(jià)價(jià)格的變變化，價(jià)價(jià)格中的的信息量量和交易易量的影影響。通通過建立立數(shù)量模模型，較較為清晰晰的將信信息質(zhì)量量，投資資者信息息解釋能能力，以以及市場場效率中中有關(guān)市市場價(jià)格格和交易易量三者者之間聯(lián)聯(lián)系起來來。就我我國當(dāng)前前的股票票市場而而言

52、，上上市公司司的信息息披露質(zhì)質(zhì)量是投資者者在決策策股票交交易行為為的原因因。 較高的的信息質(zhì)質(zhì)量會(huì)改改善投資資者的投投資環(huán)境境，以及及能夠減減少專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者的信信息不對(duì)對(duì)稱程度度，從而而能達(dá)到到保護(hù)中中小投資資者的作作用?；谝陨仙涎芯?，我們得得到的結(jié)結(jié)論有：(1) 信息質(zhì)質(zhì)量與投投資者信信息解釋釋能力之之間的關(guān)關(guān)系。研研究表明明：不同同信息解解釋能力力的投資資者形成成對(duì)公司司價(jià)值的的預(yù)期均均與他們們可以獲獲得的信信息成線線性關(guān)系系，提高高信息質(zhì)質(zhì)量，可可提高專專業(yè)投資資者與非非專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力，且均均會(huì)提高高非專業(yè)業(yè)投資者者和非專專業(yè)投資資者對(duì)公公開信息息

53、的依賴賴。從而而減少了了專業(yè)投投資者和和非專業(yè)業(yè)投資者者之間的的信息不不對(duì)稱。(2) 改變信息息披露質(zhì)質(zhì)量會(huì)對(duì)對(duì)投資者者的平均均解釋能能力產(chǎn)生生影響，會(huì)改變變專業(yè)投投資者和和非專業(yè)業(yè)投資者者之間的的信息不不對(duì)稱程程度，提提高信息息質(zhì)量，兩類投投資者的的信息不不對(duì)稱程程度會(huì)降降低。(3)市市場價(jià)格格的影響響因素主主要是由由專業(yè)投投資者的的信息解解釋能力力，公共共信息披披露，私私人信息息，以及及平均需需求量決決定的。提高信信息質(zhì)量量，價(jià)格格改變的的程度會(huì)會(huì)更大。(4)對(duì)價(jià)格格信息量量而言，提高公公共信息息質(zhì)量，會(huì)導(dǎo)致致一個(gè)更更少的全全部信息息量，相相反地，會(huì)導(dǎo)致致一個(gè)更更多的額額外信息息量。(5)

54、 對(duì)市場場交易量量的研究究表明提提高公共共信息質(zhì)質(zhì)量，使使專業(yè)投投資者和和非專業(yè)業(yè)投資者者的信息息解釋能能力的差差異程度度降低了了，從而而使市場場交易量量增加了了，信息息披露質(zhì)質(zhì)量與交交易量正正相關(guān)。綜上所述述，提高高公共信信息披露露質(zhì)量，會(huì)改善善投資者者的投資資環(huán)境，減少投投資者的的投機(jī)行行為，提提高股票票市場的的效率，從而穩(wěn)穩(wěn)定市場場，起到到保護(hù)中中小投資資者的作作用。參考文獻(xiàn)獻(xiàn) Demsski, J., FFethham, G., 119944. MMarkket ressponnse to finnancciall reeporrts. Joournnal of Acccounntinng aand Ecoomommicss17, 3-40.Easlley,D. Kieeferr,N.M. andd OHarra,MM.,119966,Crreamm-skkimmmingg orr Prrofiit-SSharringg? TThe Curriouus RRolee off Puurchhaseed OOrdeer FFloww, JJourrnall off Fiinannce, 5