論上市公司股利支付政策的影響因素

1、論上市公司股利支付政策的影響因素【摘要】股利政策是上市公司的三大財(cái)務(wù)決策之一，因此股利政策是非常重要的財(cái)務(wù)決策，是上市公司生存、發(fā)展的關(guān)鍵所在由于股利政策與股東的自身利益緊密相關(guān)，股東非常關(guān)注公司的股利政策，并且會(huì)通過(guò)一定的方式影響股利政策的制定。正是由于股利政策與股東利益密切相關(guān)，股利發(fā)放與否、發(fā)放水平和發(fā)放形式都會(huì)導(dǎo)致上市公司的股價(jià)波動(dòng)，影響到公司的資本結(jié)構(gòu)和資本成本，因而股利政策在理財(cái)活動(dòng)中占有重要地位。【關(guān)鍵詞】上市公司 股利支付政策 影響研究背景和研究目的 自改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)得到了極快的增長(zhǎng)，同時(shí)也孕育出一些新生的事物證券市場(chǎng)。自證券市場(chǎng)開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的股票市場(chǎng)隨著上市公司與

2、股民數(shù)量的激增，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中正扮演著極其重要的角色。股利政策作為上市公司財(cái)務(wù)政策中的重要組成部分之一。那么合理而得當(dāng)?shù)墓衫哂欣趯?shí)現(xiàn)企業(yè)的自身價(jià)值，指引股東利益最大化的方向，相反不合理及不得當(dāng)?shù)墓衫呔陀袚p公司形象，甚至使公司瀕臨破產(chǎn)倒閉。因此，希望通過(guò)自己的研究找出影響我國(guó)現(xiàn)金股利政策的因素，為規(guī)范我國(guó)上市公司的股利政策做出一點(diǎn)貢獻(xiàn)。股利政策作為現(xiàn)代上市公司理財(cái)活動(dòng)的核心內(nèi)容之一，它是上市公司集資的延伸，同時(shí)也是公司管理財(cái)務(wù)的一個(gè)必然結(jié)果。得當(dāng)?shù)墓衫卟粌H可以激起廣大股民的投資興趣，實(shí)現(xiàn)上市公司管理者的自身價(jià)值，并最終給公司帶來(lái)一個(gè)良好的形象。所謂股權(quán)結(jié)構(gòu)，就是公司總股本中不同性質(zhì)的

3、股份所占的比例及相互關(guān)系。股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司管理中最關(guān)鍵的因素之一，所以股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)于公司的管理結(jié)構(gòu)、公司的各種決策都起著不可估量的作用。不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)之下，所有者賦予管理者的管理權(quán)限以及對(duì)管理者的監(jiān)控能力是不同的。因而不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)就會(huì)產(chǎn)生不同的公司行為，導(dǎo)致不同的股利決策。股利政策是非常重要的財(cái)務(wù)決策，是上市公司生存、發(fā)展的關(guān)鍵所在，在現(xiàn)代公司金融活動(dòng)中起著至關(guān)重要的作用。由于股利政策與股東的自身利益緊密相關(guān)，股東通常最為關(guān)注的是公司的股利支付政策，并且會(huì)通過(guò)一定的方式影響股利政策的制定。由于研究影響股利政策的因素對(duì)于上市公司本身來(lái)說(shuō)有著重要的現(xiàn)實(shí)意義，那么在資本市場(chǎng)上，對(duì)于上市公司股利政策的

4、制定以及以后所帶來(lái)的影響因素的把握也是尤其重要的。股利政策與公司的盈利能力、發(fā)展機(jī)會(huì)都與公司所處的行業(yè)密切關(guān)聯(lián)，公司的股利支付有可能隨行業(yè)的不同有所不同。進(jìn)一步說(shuō)，股利政策理論在不同行業(yè)之間是否具有普遍意義，或?qū)膶儆诓煌袠I(yè)的上市公司的股利分配在實(shí)踐中是否具有指導(dǎo)意義，是一個(gè)值得關(guān)注的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。二、國(guó)內(nèi)股利政策現(xiàn)狀我國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展僅十幾年歷史，市場(chǎng)規(guī)模較小、市場(chǎng)還有待規(guī)范，因而我國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)于股利政策的研究也十分有限。 在我國(guó)，上市公司的股利分配主要有股票股利、現(xiàn)金股利以及資本公積轉(zhuǎn)增股本這三種。這三種分配方式不僅可以組合發(fā)放，也可以單獨(dú)發(fā)放。本文對(duì)股利政策的分析將僅限于現(xiàn)金股利政策?，F(xiàn)金股

5、利分配是公司對(duì)是否采用現(xiàn)金股利形式以及選用現(xiàn)金股利形式后現(xiàn)金股利支付率高低的一項(xiàng)政策。根據(jù)Klaus的解釋?zhuān)毓晒蓶|會(huì)利用對(duì)公司的控制優(yōu)勢(shì)獲取自身的利益，然后制定一些不發(fā)放現(xiàn)金股利政策，由此造成的對(duì)公司的損失，大股東只負(fù)擔(dān)部分成本?，F(xiàn)金股利分配政策的主要內(nèi)容包括以下兩項(xiàng)：第一、確定是否采用現(xiàn)金股利分配形式。確定這種現(xiàn)金股利形式分配股利是分配政策的中一項(xiàng)核心工作。由于公司在選擇支付形式的同時(shí)，不僅要考慮本公司股東的意見(jiàn)，考慮法律法規(guī)的限制，還要考慮公司在此期間的財(cái)務(wù)狀況。同時(shí)不同的股利支付形式對(duì)股東的利益、公司的現(xiàn)金流量以及自身財(cái)務(wù)狀況、股票價(jià)格以及后來(lái)的發(fā)展都具有重大的影響。目前國(guó)內(nèi)的上市公司

6、大都使用較普遍且為廣大股東股民所能接受的股利分配方式，即現(xiàn)金股利分配方式。第二，確定現(xiàn)金股利支付率?，F(xiàn)金股利支付率的高低是上市公司現(xiàn)金股利分配政策的另一項(xiàng)重要內(nèi)容。它不僅決定了現(xiàn)金股利分配的具體數(shù)額，同時(shí)也決定了公司保留的盈余。從一般情況來(lái)看，上市公司發(fā)放的現(xiàn)金股利越多，股東和股民對(duì)該公司的投資興趣就越大，就利于樹(shù)立公司的良好信譽(yù)。那么由于投資者對(duì)公司未來(lái)發(fā)展的信任，就會(huì)促使公司發(fā)行更多的股票，使公司股價(jià)上升，這就對(duì)公司集資以及再融資就占據(jù)了有利地位。三、我國(guó)上市公司股利政策的特點(diǎn)3.1 派現(xiàn)公司的占比分布呈階段性 當(dāng)公司處于急速發(fā)展的時(shí)期，公司就需要大量資金注入，如此便傾向于送股的方式。相反

7、，當(dāng)公司及其所發(fā)展的業(yè)務(wù)進(jìn)入比較成熟的時(shí)期，那么對(duì)外集資便會(huì)減少，公司的發(fā)展速度變慢，資金充足時(shí)則采取派現(xiàn)的方式。由此可見(jiàn)，公司會(huì)隨著發(fā)展速度的不同，而同時(shí)改變現(xiàn)金股利的發(fā)放比例。對(duì)于大眾來(lái)說(shuō)，派現(xiàn)已經(jīng)成為一種一種較為直觀(guān)的分配方式，并證券市場(chǎng)已極為普遍。3.2分紅和配股的關(guān)系 我國(guó)目前還存在一種存在于多數(shù)公司的矛盾現(xiàn)象既分紅又配股的現(xiàn)象。在國(guó)內(nèi)的上市公司大多通過(guò)分紅來(lái)實(shí)現(xiàn)配股這一目的。上市公司的凈資產(chǎn)有以下幾部分組成：股東權(quán)益、股本、資本公積金、盈余公積金、未分配利潤(rùn)。在上市公司中，現(xiàn)金紅利支付越多，相應(yīng)的未分配利潤(rùn)就會(huì)越少，由此凈資產(chǎn)值就越低，最終虛增凈資產(chǎn)收益率來(lái)達(dá)到配股的要求。3.3

8、上市公司的派現(xiàn)政策缺乏連續(xù)性 在西方較為成熟的股票市場(chǎng)中，上市公司一般都會(huì)盡量保持現(xiàn)金股利的穩(wěn)定性，以便企業(yè)保持一個(gè)良好的市場(chǎng)形象，穩(wěn)定投資者的預(yù)期。而在中國(guó)，大多數(shù)的上市公司在現(xiàn)金股利支付上缺乏明確的、有效的、具有穩(wěn)定性的目標(biāo)政策。從表43中，我們可以進(jìn)一步了解：在2002-2009年間，公司連續(xù)兩年和三年派現(xiàn)占的比例平均為30.3和19.7，在2003年前后達(dá)到最高值37和20.8，以后有所降低。僅有少數(shù)的上市公司連續(xù)四年分配現(xiàn)金股利的平均比例為11.18；上市公司連續(xù)四年以上八年以?xún)?nèi)派現(xiàn)平均率隨時(shí)間的增長(zhǎng)而依次遞減，為9.6、5、4.3和3.3。由此我們可以得出一個(gè)有力的結(jié)論：我國(guó)上市公

9、司現(xiàn)金股利政策沒(méi)有一個(gè)長(zhǎng)期有效地目的性，沒(méi)有把派現(xiàn)政策作為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的核心決策。表4-3 2002-2009年我國(guó)上市公司連續(xù)派現(xiàn)情況一覽表起始年 度20022003200420052006200720082009當(dāng)年派 現(xiàn)公司比 例31.360.7 59.150.051.057.048.452.8連續(xù)2年 派現(xiàn)公司比例19.737.036.632.530.135.929.5連續(xù)3年派現(xiàn)公司比例13.920.821.717.416.219.2連續(xù)4年派現(xiàn)公司比例9.415.215.410.69.8連續(xù)5年派現(xiàn)公司比例9.113.812.66.1單位：百分比（）3.4股本擴(kuò)張方式偏好 證券市場(chǎng)

10、開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的上市公司經(jīng)歷了由開(kāi)始的高現(xiàn)金分配高轉(zhuǎn)送階段，并在最后的幾年里轉(zhuǎn)變?yōu)樗娃D(zhuǎn)股這個(gè)階段，同時(shí)也作為上市公司股利分配的最終方式之一。但是從2000年到2004 年起，又轉(zhuǎn)而表現(xiàn)出低轉(zhuǎn)送高分紅的新形式。究其原因主要是由證券管理部門(mén)將現(xiàn)金分紅作為上市公司配股再集資的一個(gè)必要條件而決定的。 上市公司在進(jìn)行分配時(shí)由于采取不同行為，那么他們的分配方式所占的比例也不相同，從中可以歸納出公司所偏好的分配行為依次為送股、派息、配股。從理論上講，上市公司不論采用現(xiàn)金還是紅利的分配方式都與企業(yè)的資金充足沒(méi)有任何關(guān)系，但根據(jù)我國(guó)上市公司的實(shí)際情況來(lái)說(shuō)，他們考慮更多的是今后在集資關(guān)系和保證股價(jià)方面的需要，往往

11、缺乏從效益增長(zhǎng)能否保持同步的角度考慮。四、上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素分析4.1法律及契約因素一般地說(shuō)，法律在對(duì)一些情況下上市公司不能發(fā)放股利作出了一定的限制，但是沒(méi)硬性規(guī)定一定要實(shí)行分派股利。其中這些這些限制主要表現(xiàn)為資本侵蝕、留存盈利、無(wú)力償付債務(wù)和現(xiàn)金積累等四個(gè)方面。一般來(lái)說(shuō)，由于提高上市公司股利發(fā)放的水平，不僅會(huì)增加公司的破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，更會(huì)損害到廣大債權(quán)人的根本性利益。所以為了保證的自身不受損害，債權(quán)人通常都會(huì)在公司的各種合同和協(xié)議中加入關(guān)于殷利政策的條款，以達(dá)到限制公司股利的發(fā)放的目的。這些限制性條款主要有：只有當(dāng)公司的規(guī)模達(dá)到一定的水平，才能發(fā)放現(xiàn)金股利；股利發(fā)放額必須限制在某一盈利

12、額或盈利百分比之中；如果上市公司營(yíng)運(yùn)資本低于一定的數(shù)額不得發(fā)放股利?；诖偈构緦⒁徊糠掷麧?rùn)按有關(guān)條款以某種形式進(jìn)行再投資，從而增強(qiáng)公司的經(jīng)濟(jì)實(shí)力來(lái)確保股息如期償還以及維護(hù)債權(quán)人的利益，由此我們有必要確定這些限制性條款。4.2第一大股東持股比例對(duì)現(xiàn)金股利政策影響從調(diào)查的數(shù)據(jù)中我們可以看出，在我國(guó)上市公司之中，第一大股東持股數(shù)比例占據(jù)著尤其重要的地位，同時(shí)在選取的2006研究樣本中得出了以下數(shù)據(jù)：第一大股東持股比例平均為42.15，其中控股數(shù)在一半以上的絕對(duì)控股公司占樣本總數(shù)的35.75；而在2007年和2008年選取的研究樣本中，第一大股東平均持股比例比之以前卻有了大幅度的提高，同時(shí)控股比例一

13、半以上的公司占樣本總數(shù)的2375%、28.36。 從以上數(shù)據(jù)可以看出，這三年來(lái)，隨著第一大股東持股比例的增加，現(xiàn)金股利分配率也得到了明顯增長(zhǎng)。由此可以看出第一大股東持股比例的增長(zhǎng)與現(xiàn)金股利分配率是呈正比的。4.3公司內(nèi)部因素對(duì)股利政策的影響公司變現(xiàn)能力的限制。一個(gè)上市公司如果具有的資產(chǎn)可以有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力，那么隨之而來(lái)的便是充足的資金來(lái)源，最終更會(huì)反哺公司使之具有更強(qiáng)的現(xiàn)金股利支付能力。資本成本的限制。資本成本是指上市公司的集資成本，以及所能獲取的集資額。對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)，只要具有一個(gè)穩(wěn)定、可靠地集資方式，那么公司在發(fā)放現(xiàn)金股利的時(shí)候便很少具有壓力；相反如果公司沒(méi)有穩(wěn)定可靠的集資方式，那么在支

14、付大量的現(xiàn)金股利后便很容易失去抓住良好機(jī)遇的機(jī)會(huì)。因此上市公司的管理者在制定股利政策時(shí)應(yīng)綜合考慮股利政策使之符合公司理想資本結(jié)構(gòu)的要求。盈利的穩(wěn)定性。公司的股利政策在很大程度上會(huì)受其盈利的穩(wěn)定性的影響。一般而言，一個(gè)公司的盈利越穩(wěn)定，則其股利支付率也就越高。公司在制定股利政策的時(shí)候就要具有一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略性眼光，從而使公司保持穩(wěn)定的發(fā)展并獲得大量的盈利，使投資者對(duì)保持較高的股利支付率更具信心。4.4股權(quán)相對(duì)集中度對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響 股權(quán)相對(duì)集中度是指第一大股東持股數(shù)與第二大股東持股數(shù)的比例。股權(quán)相對(duì)集中度實(shí)際上反映了第一大股東對(duì)第二大股東控股的優(yōu)勢(shì)。股權(quán)相對(duì)集中度越小，就表明第一大股東持股

15、與第二大股東持股比率越接近，那么第一大股東對(duì)第二大股東的制衡能力就越?。幌喾吹谝还蓶|對(duì)第二股東的制衡能力就越強(qiáng)。顯而易見(jiàn)，上市公司的核心股權(quán)就是第一大股東和第二大股東。第一大股東越容易控制上市公司，也就是說(shuō)，股權(quán)相對(duì)集中度表明了第一大股東的控股能力4.5股東構(gòu)成對(duì)股利政策的影響由于流通股與非流通股的股權(quán)分裂，就造就了兩種性質(zhì)股東在權(quán)益和利益方面的不平等，從而導(dǎo)致持有流通股和非流通股的股東對(duì)于上市公司股利政策的看法有所不同?，F(xiàn)階段我國(guó)流通股股東購(gòu)買(mǎi)公司的股票目的與在買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出的差價(jià)中獲得利潤(rùn)，而不是為了實(shí)施對(duì)公司的部分控股，更不是為了獲得股利收益。所以他們很少關(guān)心上市公司的股利分配政策。結(jié)束語(yǔ)本文

16、在對(duì)傳統(tǒng)的股利政策以及股利政策與實(shí)際上市公司價(jià)值的相連性進(jìn)行考察研究后，并對(duì)2002年以后8年中國(guó)A股市場(chǎng)的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證考察后，得出了一個(gè)比較真實(shí)的結(jié)論：那就是未預(yù)期股利無(wú)法對(duì)累計(jì)超額收益率產(chǎn)生顯著的影響以及上市公司的股利政策不會(huì)對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生重大的影響。同時(shí)公司股利政策的制定應(yīng)當(dāng)著重于公司利益以及價(jià)值的最大化。我國(guó)上市公司多年以來(lái)形成了一種獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這就決定了我國(guó)上市公司制定股利政策時(shí)特殊性。但隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展和股權(quán)分置改革的完成以及政府強(qiáng)有力的監(jiān)管，可以預(yù)期我國(guó)上市公司的股利分配行為一定會(huì)越來(lái)越理性，投資者的利益也將得到更好的保護(hù)。參考文獻(xiàn)原紅旗，中國(guó)上市公司股利政策分析 M. 北京:中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社 ,2004.黃玉云, 王健勝, 黃亮，我國(guó)上市公司股利政策現(xiàn)狀分析及建議 經(jīng)濟(jì)師2005年第8期唐國(guó)瓊，鄒虹，上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素的實(shí)證研究，財(cái)經(jīng)科學(xué)，2005(2)何小連，蔣巍，我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利政策的行業(yè)影響分析，杭州電子科技大學(xué)學(xué)報(bào)，20052陳煒，張軍奎，上市公司股利政策影響因素的實(shí)證研究，金融與經(jīng)濟(jì)，2002，(3)：2833王 勇, 曾子暉，我國(guó)上市公司股利政策信息