2022年保險(xiǎn)行業(yè)償二代二期工程季報(bào)評(píng)價(jià)體系分析

1、2022年保險(xiǎn)行業(yè)償二代二期工程季報(bào)評(píng)價(jià)體系分析1. 引言：償二代二期工程首份季度報(bào)告摘要披露1.1. 二期工程補(bǔ)齊監(jiān)管制度銀保監(jiān)會(huì)償二代二期工程建設(shè)，補(bǔ)齊監(jiān)管制度短板。2021 年 12 月，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布 20 項(xiàng)保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管規(guī)則（）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)二期工程），標(biāo)志著償二代二期工程建 設(shè)順利完成。整體來(lái)看，二期工程通過(guò)全面實(shí)施穿透監(jiān)管，提高長(zhǎng)期股權(quán)投資和投資性 房地產(chǎn)的資本要求，防止資本無(wú)序擴(kuò)張。通過(guò)完善資本定義，修訂保單未來(lái)盈余、財(cái)務(wù) 再保險(xiǎn)的資本分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，夯實(shí)了行業(yè)資本質(zhì)量。通過(guò)降低專(zhuān)屬養(yǎng)老保險(xiǎn)、政策性農(nóng)業(yè)保 險(xiǎn)等的資本要求，引導(dǎo)保險(xiǎn)業(yè)回歸本源、專(zhuān)注主業(yè)。通過(guò)降低專(zhuān)業(yè)科技保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)

2、 公司綠色債券投資、保險(xiǎn)資金支持國(guó)家戰(zhàn)略的投資資產(chǎn)的資本要求，增強(qiáng)保險(xiǎn)業(yè)服務(wù)實(shí) 體經(jīng)濟(jì)的能力。通過(guò)修訂完善保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)的最低資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，全 面校準(zhǔn)各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)因子，提高了監(jiān)管指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)敏感性和有效性。通過(guò)完善保險(xiǎn)公司償付 能力風(fēng)險(xiǎn)管理要求、新增資本規(guī)劃要求等，促進(jìn)保險(xiǎn)公司提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力。二期工程 體現(xiàn)了監(jiān)管對(duì)資本無(wú)序擴(kuò)張的監(jiān)管與防范。償付能力充足率計(jì)算框架。償付能力，是保險(xiǎn)公司對(duì)保單持有人履行賠付義務(wù)的能 力。銀保監(jiān)會(huì)以風(fēng)險(xiǎn)為導(dǎo)向，制定定量資本要求、定性監(jiān)管要求、市場(chǎng)約束機(jī)制相結(jié)合 的償付能力監(jiān)管具體規(guī)則，對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力充足率狀況、綜合風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)管理能力 進(jìn)行全面評(píng)價(jià)和監(jiān)督

3、檢查，并依法采取監(jiān)管措施。償付能力監(jiān)管指標(biāo)包括：核心償付能 力充足率、綜合償付能力充足率、風(fēng)險(xiǎn)綜合評(píng)級(jí)。核心償付能力充足率=核心資本/最低 資本，衡量保險(xiǎn)公司高質(zhì)量資本的充足狀況；綜合償付能力充足率=（核心資本+附屬資 本）/最低資本，衡量保險(xiǎn)公司資本的總體充足狀況。1.2. 樣本選擇我國(guó)人身險(xiǎn)行業(yè)呈現(xiàn)較強(qiáng)的龍頭效應(yīng)，頭部公司無(wú)論是保費(fèi)規(guī)模還是盈利能力均顯 著優(yōu)于中小公司。我們選取了傳統(tǒng)老七家國(guó)內(nèi)壽險(xiǎn)公司（中國(guó)人壽、平安人壽、太保人 壽、泰康人壽、新華人壽、太平人壽、人民人壽）和外資獨(dú)資壽險(xiǎn)代表友邦人壽，合計(jì) 8 家公司作為樣本進(jìn)行分析。上述八家保險(xiǎn)公司 2021 合計(jì)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入 18,9

4、53 億元， 占到行業(yè)總保費(fèi)的 60.7%；凈利潤(rùn)占到行業(yè)的 115.4%，具有相當(dāng)?shù)拇硇浴?.3. 關(guān)于過(guò)渡期安排樣本壽險(xiǎn)公司中，太保人壽、太平人壽、平安壽險(xiǎn)、泰康人壽申請(qǐng)過(guò)渡期政策。保 險(xiǎn)業(yè)自編報(bào) 2022 年第 1 季度償付能力季度報(bào)告起全面實(shí)施二期工程，而因新舊規(guī)則切 換導(dǎo)致核心/綜合償付能力充足率大幅下降，或跌破具有監(jiān)管行動(dòng)意義的臨界點(diǎn)（如綜合 償付能力充足率降至 150%/120%/100%以下，核心償付能力充足率降至 75%/60%/50%以 下）的保險(xiǎn)公司，可向銀保監(jiān)會(huì)申請(qǐng)過(guò)渡期政策，允許在部分監(jiān)管規(guī)則上分步到位，最 晚于 2025 年起全面執(zhí)行到位，也即所謂一司一策。經(jīng)過(guò)我

5、們測(cè)算，樣本壽險(xiǎn)公司中平 安壽險(xiǎn)、太保人壽、泰康人壽、太平人壽已按照過(guò)渡期政策實(shí)施，上述公司計(jì)入核心資 本的保單未來(lái)盈余超過(guò)核心資本的 35%。1Q22 末，樣本壽險(xiǎn)公司中保單未來(lái)盈余在核 心資本中占比由高至低為太保人壽(55%)、太平人壽(50%)、平安壽險(xiǎn)(50%)、泰康人壽 (45%)，而中國(guó)人壽、友邦人壽、人民人壽和新華人壽均嚴(yán)格按照 35%上限要求計(jì)入。1.4. 摘要報(bào)告框架二期工程下，更完善的信息披露也體現(xiàn)了第三支柱的市場(chǎng)約束機(jī)制，在第一支柱和 第二支柱基礎(chǔ)上，通過(guò)公開(kāi)信息披露、提高透明度等手段，發(fā)揮市場(chǎng)的監(jiān)督約束作用。 15 號(hào)：償付能力信息公開(kāi)披露進(jìn)一步擴(kuò)展了保險(xiǎn)公司償付能力信

6、息公開(kāi)披露的內(nèi)容， 增加了對(duì)重大事項(xiàng)、管理層分析與討論等披露要求，同時(shí)在資產(chǎn)端的披露更具有及時(shí)性， 且細(xì)化了最低資本披露要求，保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)在披露最低資本的基礎(chǔ)上 還需要披露各子類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的最低資本。二期工程的實(shí)施將引導(dǎo)培育市場(chǎng)約束機(jī)制，繼續(xù)提 升市場(chǎng)透明度，充分發(fā)揮相關(guān)方的約束監(jiān)督作用。2. 主要指標(biāo)結(jié)果分析根據(jù)要求，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)償付能力充足率指標(biāo)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)和監(jiān)測(cè)指 標(biāo)以及主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)。2.1. 償付能力充足率指標(biāo)核心償付能力明顯下降，綜合償付能力保持穩(wěn)定。1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司期末實(shí)際資 本為 32,101 億元，較上季度末環(huán)比減少 7.2%，其中核心資本較上季末環(huán)

7、比大幅減少 41.1% 至 19,826 億元；期末最低資本為 12,922 億元，較上季度末環(huán)比減少 8.7%。二期工程下 實(shí)際資本與最低資本環(huán)比均有減少，但分母最低資本降幅更大所以整體綜合償付能力充 足率提升，但核心資本的大幅下降使得核心償付能力充足率大幅下降。友邦、泰康、新華核心償付能力充足率絕對(duì)水平降幅相對(duì)較大。1Q22 末樣本壽險(xiǎn) 公司核心償付能力充足率環(huán)比下降 84.4pct.至 153.4%，綜合償付能力充足率環(huán)比上升 4.1pct.至 248.4%。1Q22 末樣本壽險(xiǎn)公司核心償付能力充足率由高至低為友邦人壽 (234.0%)、中國(guó)人壽(176.4%)、太保人壽(147.0%)

8、、新華人壽(144.2%)、平安壽險(xiǎn)(142.5%)、 人民人壽(135.8%)、泰康人壽(133.2%)、太平人壽(111.6%)；綜合償付能力充足率由高至 低為友邦人壽(389.8%)、泰康人壽(251.6%)、平安壽險(xiǎn)(251.3%)、中國(guó)人壽(247.6%)、太 保人壽(247.0%)、新華人壽(239.7%)、人民人壽(223.3%)、太平人壽(223.1%)。從核心償付能力充足率來(lái)看，二期工程下 1Q22 環(huán)比一期工程下 4Q21 末，降幅由低至高為太保 人壽(-71.0pct.)、中國(guó)人壽(-77.3pct.)、平安壽險(xiǎn)(-83.5pct.)、太平人壽(-84.3pct.)、人民

9、人 壽(-85.6pct.)、新華人壽(-99.2pct.)、泰康人壽(-125.7pct.)、友邦人壽(-203.7pct.)。樣本壽險(xiǎn)公司預(yù)計(jì) 2Q22 償付能力充足率仍有下行空間。保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)償付能 力充足率指標(biāo)的本季度數(shù)、上季度可比數(shù)和基本情景下的下季度預(yù)測(cè)數(shù)1。從下季度（也 即 2Q22）預(yù)測(cè)值來(lái)看，樣本壽險(xiǎn)公司核心償付能力充足率環(huán)比下降 3.4pct.至 150.02%， 綜合償付能力充足率環(huán)比下降 4.7pct.至 243.67%。我們預(yù)計(jì)主要由于奧密克戎變異毒株 的沖擊，相關(guān)重大假設(shè)，包括新業(yè)務(wù)假設(shè)、賠付率假設(shè)和投資收益率假設(shè)等有下降所致。 從核心償付能力充足率預(yù)計(jì)值來(lái)看，

10、2Q22 相比 1Q22 末，樣本壽險(xiǎn)公司變化幅度由高至 低為新華人壽(+6.6pct.)、人民人壽(+4.7pct.)、中國(guó)人壽(+2.9pct.)、太平人壽(-1.4pct.)、 太保人壽(-7.0pct.)、平安壽險(xiǎn)(-9.5pct.)、泰康人壽(-13.1pct.)、友邦人壽(-21.9pct.)。2.2. 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)和監(jiān)測(cè)指標(biāo)的本季度數(shù)和上季度可比數(shù)，其 中，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)包括流動(dòng)性覆蓋率、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流回溯不利偏差率和公司 凈現(xiàn)金流。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，是指保險(xiǎn)公司無(wú)法及時(shí)獲得充足資金或無(wú)法及時(shí)以合理成本獲 得充足資金，以支付到期債務(wù)或履行其

11、他支付義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。人身保險(xiǎn)公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 監(jiān)測(cè)指標(biāo)包括經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流、綜合退保率、分紅/萬(wàn)能賬戶(hù)業(yè)務(wù)凈現(xiàn)金流、規(guī)模保費(fèi) 同比增速、現(xiàn)金及流動(dòng)性管理工具占比、季均融資杠桿比例、AA 級(jí)（含）以下境內(nèi)固 定收益類(lèi)資產(chǎn)占比、持股比例大于 5%的上市股票投資占比、應(yīng)收款項(xiàng)占比、持有關(guān)聯(lián) 方資產(chǎn)占比等。綜合來(lái)看，1Q22 當(dāng)季流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)表現(xiàn)較優(yōu)的前三樣本壽險(xiǎn)公司分別為友 邦人壽、新華人壽和人民人壽。1Q22 季末，綜合退保率當(dāng)季最高為人民人壽（1.6%）， 當(dāng)季最低為友邦人壽（0.3%)。規(guī)模保費(fèi)同比增速當(dāng)季最高為友邦人壽（21.6%），當(dāng)季 最低為中國(guó)人壽（-2.7%)。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流/

12、保費(fèi)收入當(dāng)季最高為泰康人壽（70.0%）， 當(dāng)季最低為人民人壽（28.7%)。AA 級(jí)（含）以下境內(nèi)固定收益類(lèi)資產(chǎn)占比當(dāng)季最高為 太平人壽（5.5%），當(dāng)季最低為人民人壽（0.01%)。2.3. 主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)分析根據(jù)要求，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)以下經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的本季度數(shù)和本年度累計(jì)數(shù)。我們可以 將指標(biāo)披露分為兩類(lèi)：保險(xiǎn)公司統(tǒng)一披露的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)（產(chǎn)壽險(xiǎn)公司統(tǒng)一披露）、人身險(xiǎn) 公司專(zhuān)屬指標(biāo)（包括效益類(lèi)指標(biāo)、規(guī)模類(lèi)指標(biāo)和品質(zhì)類(lèi)指標(biāo)）。本次各公司公開(kāi)披露的 指標(biāo)主要包括全部保險(xiǎn)公司統(tǒng)一披露的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)和人身險(xiǎn)公司專(zhuān)屬品質(zhì)類(lèi)指標(biāo)下的綜 合退保率。其中綜合退保率既是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)，又是品質(zhì)類(lèi)指標(biāo)，重要性可見(jiàn)一 斑。

13、監(jiān)管本次季度報(bào)告披露中要求新增披露多種此前未要求披露的指標(biāo)，并且以效應(yīng)類(lèi) 指標(biāo)為先、規(guī)模類(lèi)指標(biāo)次之，輔以品質(zhì)類(lèi)指標(biāo)，體現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的政策引導(dǎo)。從當(dāng)季表現(xiàn)綜合來(lái)看，友邦人壽無(wú)論是盈利能力還是投資能力均顯著領(lǐng)跑樣本保險(xiǎn) 公司，平安人壽和人民人壽次之，太平人壽、泰康人壽相對(duì)較弱。1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司 合計(jì)實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入 8,355 億元；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 501 億元，期末凈資產(chǎn)為 1.14 萬(wàn)億元， 1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司平均凈資產(chǎn)收益率為 4.35%，平均投資收益率為 0.88%，平均綜合投 資收益率（考慮了可供出售金融資產(chǎn)浮動(dòng)盈虧后）為-0.20%。從盈利能力來(lái)看，ROE 由 高至低為友邦人壽(

14、10.0%)、平安壽險(xiǎn)(7.6%)、人民人壽(4.7%)、太保人壽(3.6%)、中國(guó) 人壽(3.5%)、泰康人壽(3.3%)、新華人壽(2.7%)、太平人壽(-1.3%)。1Q22 受權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)影響，樣本壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)同比下降 23.7%，平均 ROE 為 4.35%。1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)同比由高至低為平安壽險(xiǎn)(190.3%)、友邦人壽 (-7.3%)、太保人壽(-33.1%)、人民人壽(-33.7%)、中國(guó)人壽(-43.5%)、新華人壽(-57.7%)、 泰康人壽(-70.9%)、太平人壽(-118.7%)。從投資能力來(lái)看，友邦人壽因權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)敞口絕對(duì)值和相對(duì)占比均較低，受外部

15、市 場(chǎng)環(huán)境沖擊較小，總/綜合投資收益率水平領(lǐng)先同業(yè)。1Q22 滬深 300 和創(chuàng)業(yè)板指分別下 跌 14.5%和 20.0%，而 1Q21 同期分別小幅下跌 3.1%和 7.0%，且行業(yè)頭部公司均兌現(xiàn)浮 盈，同期利潤(rùn)基數(shù)較高，樣本保險(xiǎn)公司投資收益率均有不同程度下降。投資收益率由高 至低為友邦人壽(3.2%)、人民人壽(1.4%)、新華人壽(1.2%)、太保人壽(0.9%)、平安壽險(xiǎn) (0.9%)、中國(guó)人壽(0.9%)、泰康人壽(0.5%)、太平人壽(0.3%)。更能體現(xiàn)投資能力全貌的 綜合投資收益率由高至低為友邦人壽(1.1%)、平安壽險(xiǎn)(0.5%)、中國(guó)人壽(-0.2%)、太保 人壽(-0.3

16、%)、太平人壽(-0.3%)、新華人壽(-0.6%)、人民人壽(-1.2%)、泰康人壽(-1.6%)。 泰康人壽在報(bào)告摘要中表示“2022 年一季度國(guó)內(nèi)外宏觀(guān)環(huán)境不確定性大幅增加，境內(nèi)外 資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，公司權(quán)益投資出現(xiàn)一定回撤。短期來(lái)看，公司有歷史累積浮盈，一 定程度可平滑市場(chǎng)短期波動(dòng)沖擊；長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展態(tài)勢(shì)不變，公司將堅(jiān)持 長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資理念，持續(xù)發(fā)揮專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)，提升長(zhǎng)期收益水平。”3. 實(shí)際資本分析二期工程下，樣本壽險(xiǎn)公司實(shí)際資本減少，核心資本因保單未來(lái)盈余確認(rèn)限制大幅 下降，中國(guó)人壽降幅相對(duì)較小。1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司期末實(shí)際資本為 32,101 億元，較上 季度末環(huán)比

17、減少 7.2%，其中核心資本較上季末環(huán)比大幅減少 44.9%至 19,826 億元。夯 實(shí)實(shí)際資本是二期工程的核心目標(biāo)。具體來(lái)看，實(shí)際資本 1Q22 較 4Q21 末環(huán)比增速由 高至低為中國(guó)人壽(2.3%)、太保人壽(-6.4%)、友邦人壽(-10.1%)、平安壽險(xiǎn)(-10.7%)、人 民人壽(-12.0%)、新華人壽(-12.8%)、泰康人壽(-14.2%)、太平人壽(-17.4%)；核心資本 1Q22 較 4Q21 末環(huán)比增速由高至低為中國(guó)人壽(-30.2%)、人民人壽(-43.6%)、太保人壽 (-45.4%)、新華人壽(-45.6%)、友邦人壽(-46.0%)、平安壽險(xiǎn)(-54.3%)

18、、泰康人壽(-54.5%)、 太平人壽(-56.1%)。無(wú)論是實(shí)際資本還是核心資本，中國(guó)人壽降幅相對(duì)較小，主要系凈 資產(chǎn)在實(shí)際資本占比較高所致。3.1. 夯實(shí)實(shí)際資本是二期工程的核心目標(biāo)二期工程在實(shí)際資本認(rèn)定方面做出以下調(diào)整，以夯實(shí)實(shí)際資本基礎(chǔ)。1.按照剩余年 限對(duì)保單未來(lái)盈余進(jìn)行分組，并通過(guò)資本報(bào)酬率折現(xiàn)區(qū)分吸收損失能力，分別計(jì)入各級(jí) 資本。2.對(duì)各級(jí)資本增加外生性要求。3.完善長(zhǎng)期股權(quán)投資的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投 資及時(shí)進(jìn)行減值測(cè)試，足額計(jì)提資產(chǎn)減值。4.完善投資性房地產(chǎn)的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)。5.防止部 分保險(xiǎn)公司過(guò)度依賴(lài)財(cái)務(wù)再保險(xiǎn)改善償付能力。3.2. 保單未來(lái)盈余分組是降低實(shí)際資本的核心原因償二

19、代二期工程下，保險(xiǎn)公司需要根據(jù)保單剩余期限，按照剩余年份期限30,+、 10,30)、5,10)、(0,5)的劃分標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)保單未來(lái)盈余進(jìn)行資本工具分級(jí)。只有剩余期限 在 10 年以上的長(zhǎng)期壽險(xiǎn)保單的未來(lái)盈余才能貢獻(xiàn)核心資本，且要求計(jì)入核心資本的保 單未來(lái)盈余不得超過(guò)核心資本的 35%，其余計(jì)入附屬資本。相較于一期工程不區(qū)分期限 直接計(jì)入核心資本，二期工程對(duì)核心資本的計(jì)入提出了更高要求。二期工程根據(jù)保單剩 余期限對(duì)保單未來(lái)盈余進(jìn)行嚴(yán)格的資本分級(jí)，且隨著保障期越長(zhǎng)，保單未來(lái)盈余進(jìn)入核 心資本的比例越高，這一舉措體現(xiàn)監(jiān)管鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)行久期更長(zhǎng)的保障型產(chǎn)品以提升 核心償付能力充足率3。二期工程進(jìn)一步

20、區(qū)分了核心資本與附屬資本差異化的監(jiān)管理念，體現(xiàn)了夯實(shí)資本質(zhì)量，強(qiáng)化核心資本的損失吸收能力監(jiān)管導(dǎo)向。同時(shí)，嚴(yán)格的限額標(biāo)準(zhǔn) 也有利于抑制保險(xiǎn)公司盲目擴(kuò)張沖動(dòng)，防范風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步提高資本質(zhì)量。二期工程鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)。由于剩余期限為 30 年及以上的保單 未來(lái)盈余折現(xiàn)后可以計(jì)入核心一級(jí)資本，剩余期限 10-30 年的保單未來(lái)盈余可折現(xiàn)計(jì)入 核心二級(jí)資本，體現(xiàn)監(jiān)管鼓勵(lì)發(fā)展長(zhǎng)久期高價(jià)值率業(yè)務(wù)的導(dǎo)向。二期工程下，壽險(xiǎn)公司 實(shí)際資本，尤其是核心資本常壓開(kāi)展長(zhǎng)期保障型有助于擴(kuò)大未來(lái)盈余總量，同時(shí)保障期 越長(zhǎng)，進(jìn)入核心資本的比例越高，對(duì)核心充足率和綜合充足率均有利。3.2.1. 區(qū)分核心資本與附屬資

21、本償二代二期工程下，實(shí)際資本修訂補(bǔ)充了資本分級(jí)的特性及標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)資本吸收損 失的性質(zhì)和能力區(qū)分了核心資本和附屬資本（根據(jù)資本吸收損失的性質(zhì)和能力，保險(xiǎn)公 司資本分為核心資本和附屬資本。核心資本是指在持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下和破產(chǎn)清算狀態(tài)下均 可以吸收損失的資本。核心資本分為核心一級(jí)資本和核心二級(jí)資本。附屬資本是指在破 產(chǎn)清算狀態(tài)下可以吸收損失的資本。附屬資本分為附屬一級(jí)資本和附屬二級(jí)資本），二 期工程下 1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司核心一級(jí)資本、核心二級(jí)資本、附屬一級(jí)資本和附屬二級(jí) 資本在核心資本中占比分別為 57.8%、3.9%、37.8%和 0.4%（4Q21 末為 97.4%、0.0%、 2.6%和 0

22、.0%）。3.2.2. 業(yè)務(wù)盈利能力分析：保單未來(lái)盈余/保險(xiǎn)合同負(fù)債泰康人壽、平安壽險(xiǎn)和友邦人壽長(zhǎng)期保單盈利能力較強(qiáng)。為了更好分析存量保單長(zhǎng) 期盈利能力，我們使用二期工程下逐季披露的“保單未來(lái)盈余/保險(xiǎn)合同負(fù)債”以表征存量 保單盈利能力。需要指出的是，由于披露完整性限制，我們分子選用的是計(jì)入核心一級(jí) 資本的保單未來(lái)盈余（未扣減資本性負(fù)債），該指標(biāo)內(nèi)涵是每單位的人身險(xiǎn)合同負(fù)債創(chuàng) 造的保單未來(lái)盈余，該比值越高表明人身險(xiǎn)公司保單盈利能力越強(qiáng)，長(zhǎng)期負(fù)債經(jīng)營(yíng)效率 更高。1Q22 末計(jì)入核心一級(jí)資本的保單未來(lái)盈余/保險(xiǎn)合同負(fù)債由高至低為泰康人壽 (12.8%)、平安壽險(xiǎn)(11.7%)、友邦人壽(10.0%

23、)、新華人壽(9.5%)、太保人壽(8.5%)、中國(guó) 人壽(7.3%)、太平人壽(6.6%)、人民人壽(5.3%)。3.2.3. 過(guò)渡期政策申請(qǐng)實(shí)施分析經(jīng)過(guò)我們倒算，樣本壽險(xiǎn)公司中平安壽險(xiǎn)、太保人壽、泰康人壽、太平人壽已按照 過(guò)渡期政策實(shí)施，上述公司計(jì)入核心資本的保單未來(lái)盈余超過(guò)核心資本的 35%。1Q22 期末，保單未來(lái)盈余在核心資本中占比由高至低為太保人壽(55%)、太平人壽(50%)、平 安壽險(xiǎn)(50%)、泰康人壽(45%)，而中國(guó)人壽、友邦人壽、人民人壽和新華人壽均按照 35% 的比例要求。由于核心二級(jí)資本/核心資本比值不得超過(guò) 30%，樣本壽險(xiǎn)公司盡可能將符合要求 的保單盈余確認(rèn)至核

24、心資本。1Q22 末泰康人壽、新華人壽、太平人壽和友邦人壽均未 確認(rèn)核心二級(jí)資本項(xiàng)下的保單未來(lái)盈余。同時(shí)，根據(jù)附屬資本不得超過(guò)核心資本的 100% （償二代一期已有規(guī)則）的要求，在核心資本降低且可用附屬資本足夠多的情況下，太 平人壽 1Q22 末的綜合償付能力充足率為核心償付能力充足率的 2 倍。（根據(jù)要求，各級(jí) 資本工具余額超過(guò)上述限額的，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為資本性負(fù)債，以其超過(guò)限額的金額作為該負(fù) 債的認(rèn)可價(jià)值）。為了進(jìn)一步體現(xiàn)二期工程下，保單盈余分級(jí)確認(rèn)的變化，我們對(duì)比了一期工程和二 期工程前后樣本可比壽險(xiǎn)公司保單未來(lái)盈余分級(jí)確認(rèn)情況。由于披露數(shù)據(jù)可得性限制， 樣本公司中僅太保人壽和人民人壽均詳細(xì)披

25、露的一期工程和二期工程前后保單未來(lái)盈 余分級(jí)。4Q21 末（一期工程下）太保人壽和人民人壽的保單未來(lái)盈利全部計(jì)入核心一 級(jí)資本，而二期工程下太保人壽調(diào)整為核心一級(jí)資本（43.1%）、核心二級(jí)資本（1.8%）、 附屬一級(jí)資本（55.0%）和附屬二級(jí)資本（0%），人民人壽調(diào)整為核心一級(jí)資本（35.3%）、 核心二級(jí)資本（11.6%）、附屬一級(jí)資本（53.2%）和附屬二級(jí)資本（0%）。3.2.4. 凈資產(chǎn)重要性明顯提升二期工程下，凈資產(chǎn)重要性顯著提升，未來(lái)將成為壽險(xiǎn)公司實(shí)際資本確認(rèn)掣肘和上 市公司估值重要參考中樞。根據(jù)二期工程1 號(hào)：實(shí)際資本要求，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)以財(cái) 務(wù)報(bào)表凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，分析對(duì)實(shí)際資本

26、的影響方向，通過(guò)調(diào)增或調(diào)減凈資產(chǎn)計(jì)算得到核 心一級(jí)資本。根據(jù)實(shí)際資本計(jì)入比例限制，假設(shè)一家壽險(xiǎn)公司期末凈資產(chǎn)為 650 億元， 則保單未來(lái)盈余確認(rèn)在核心資本中的比例最高為 350 億元（650/(1-35%)-650=350），假設(shè)無(wú)其他對(duì)凈資產(chǎn)的調(diào)整額4，期末核心資本為 1,000 億元，附屬資本最高為 1,000 億元， 實(shí)際資本最高為 2,000 億元，也即實(shí)際資本/凈資產(chǎn)的最高杠桿倍數(shù)為 2.08（2000/650-1)。 若實(shí)際資本超過(guò)凈資產(chǎn)的 2.08 倍，則當(dāng)年新業(yè)務(wù)帶來(lái)的保單未來(lái)盈余的增加并不能帶來(lái) 償付能力的提升，甚至?xí)唐趲?lái)償付能力的惡化（新業(yè)務(wù)短期無(wú)法帶來(lái)利潤(rùn)，凈資產(chǎn)

27、無(wú)法增厚，而各級(jí)資本工具余額超過(guò)限額的，確認(rèn)為資本性負(fù)債）。因此凈資產(chǎn)作為實(shí) 際資本計(jì)算基礎(chǔ)，對(duì)核心資本的內(nèi)源性貢獻(xiàn)重要性提升。長(zhǎng)期以來(lái)，在資本剛性約束的監(jiān)管環(huán)境下，資本規(guī)劃一直是保險(xiǎn)公司資本管理的重 難點(diǎn)之一。2021 年 11 月，為完善保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充機(jī)制，提高保險(xiǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力， 保護(hù)投資者利益，央行會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)起草關(guān)于保險(xiǎn)公司發(fā)行無(wú)固定期限資本債券有關(guān) 事項(xiàng)的通知（征求意見(jiàn)稿），我們預(yù)計(jì)受二期工程影響較大的壽險(xiǎn)公司，或?qū)⑼ㄟ^(guò)發(fā)行 無(wú)固定期限資本債券提升核心資本，不過(guò)仍然受到不得超過(guò)核心資本的 30%限額約束， 但打開(kāi)了保單未來(lái)盈余計(jì)入核心一級(jí)資本的空間。為了體現(xiàn)二期工程對(duì)凈資產(chǎn)重要性

28、提升，我們對(duì)比了一期工程和二期工程下樣本壽 險(xiǎn)公司凈資產(chǎn)/核心資本和凈資產(chǎn)/實(shí)際資本比值。該比值越高表明資本扎實(shí)程度更高， 但經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù)較低，受二期工程影響更小，反之亦然。不過(guò)硬幣另一面是，如果該比 值過(guò)高，則表明保單未來(lái)盈余對(duì)資本的貢獻(xiàn)度過(guò)低，如何平衡好“凈資產(chǎn)保單盈余-股 東分配”，是壽險(xiǎn)公司和行業(yè)監(jiān)管的共同長(zhǎng)期課題。1Q22 末凈資產(chǎn)/實(shí)際資本由高至低為 中國(guó)人壽(43.1%)、人民人壽(42.8%)、新華人壽(39.7%)、泰康人壽(32.1%)、平安壽險(xiǎn) (31.0%)、太平人壽(29.8%)、太保人壽(28.4%)、友邦人壽(21.1%)。1Q22 末凈資產(chǎn)/核心 資本由高至低為

29、人民人壽(70.3%)、新華人壽(66.1%)、泰康人壽(60.6%)、中國(guó)人壽(60.5%)、 太平人壽(59.6%)、平安壽險(xiǎn)(54.6%)、太保人壽(47.6%)、友邦人壽(35.1%)。3.2.5. 從二期工程探析壽險(xiǎn)公司“資本-成長(zhǎng)-盈利”正循環(huán)從二期工程探析壽險(xiǎn)公司“資本-成長(zhǎng)-盈利”正循環(huán)。壽險(xiǎn)公司股東通過(guò)資本投入支 撐優(yōu)質(zhì)保單業(yè)務(wù)成長(zhǎng)，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)穩(wěn)定有效業(yè)務(wù)價(jià)值利潤(rùn)釋放，內(nèi)源性資本再投入促成新 業(yè)務(wù)的良性成長(zhǎng)，由此實(shí)現(xiàn)了資本（凈資產(chǎn)、償付能力充足率、每股分紅）、成長(zhǎng)（保 單未來(lái)盈余、剩余邊際、新業(yè)務(wù)價(jià)值和內(nèi)含價(jià)值）以及盈利（凈利潤(rùn)、營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)、投資 收益、ROE）共生增長(zhǎng)。優(yōu)秀的壽

30、險(xiǎn)公司有望通過(guò)估值與業(yè)績(jī)的穩(wěn)定提升，實(shí)現(xiàn)“資本成長(zhǎng)-盈利”正循環(huán)。我們創(chuàng)新地計(jì)算了二期工程下承保經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù)指標(biāo)，以表征股東投入每單位資本 所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來(lái)盈余，側(cè)面體現(xiàn)報(bào)表潛在分紅能力。我們使用“假設(shè) 150% 核心償付能力充足率約束下保單盈余最低要求額/期末凈資產(chǎn)”以表征核心資本外生依賴(lài) 度。該指標(biāo)分子為“150%*期末最低資本-期末凈資產(chǎn)-凈資產(chǎn)調(diào)增/減項(xiàng)中除保單未來(lái)盈余 外所有其他項(xiàng)目”，表示 150%核心償付能力充足率約束下長(zhǎng)期保單盈余最低要求額，分 母為期末凈資產(chǎn)，該指標(biāo)內(nèi)涵是股東投入每單位資本所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來(lái)盈 余，該比值越高表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來(lái)盈利

31、依賴(lài)度越高（也即承保經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù) 高），該比值越低表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來(lái)盈利依賴(lài)度越低（也即承保經(jīng)營(yíng)杠桿倍 數(shù)低）。1Q22 末假設(shè) 150%核心償付能力充足率約束下保單盈余最低要求額/期末凈資產(chǎn) 由高至低為太平人壽(141.8%)、太保人壽(115.9%)、平安壽險(xiǎn)(101.3%)、泰康人壽(95.2%)、 人民人壽(65.1%)、新華人壽(58.6%)、中國(guó)人壽(41.9%)、友邦人壽(-2.5%)。我們創(chuàng)新地計(jì)算了二期工程下長(zhǎng)期保單承保盈利設(shè)定要求度指標(biāo)，以表征股東投入 每單位保險(xiǎn)合同所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來(lái)盈余。我們使用“假設(shè) 150%核心償付能 力充足率約束下保單盈余最低要求

32、額/保險(xiǎn)合同負(fù)債”以表征保單盈利能力依賴(lài)度。該指 標(biāo)分子為“150%*期末最低資本-期末凈資產(chǎn)-凈資產(chǎn)調(diào)增/減項(xiàng)中除保單未來(lái)盈余外所有 其他項(xiàng)目”，表示 150%核心償付能力充足率約束下長(zhǎng)期保單盈余最低要求額，分母為期 末保險(xiǎn)合同負(fù)債，該指標(biāo)內(nèi)涵是每單位保險(xiǎn)合同所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來(lái)盈余， 該比值越高表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來(lái)盈利設(shè)定要求度越高，該比值越低表明壽險(xiǎn)公 司對(duì)長(zhǎng)期保單未來(lái)盈利設(shè)定要求度越低。1Q22 末假設(shè) 150%核心償付能力充足率約束下 保單盈余最低要求額/保險(xiǎn)合同負(fù)債由高至低為平安壽險(xiǎn)(12.9%)、太平人壽(11.1%)、泰 康人壽(10.9%)、太保人壽(8.5%)

33、、人民人壽(6.9%)、新華人壽(6.5%)、中國(guó)人壽(5.3%)、 友邦人壽(-0.3%)。4. 最低資本分析相當(dāng)業(yè)務(wù)規(guī)模和實(shí)際資本規(guī)模下，最低資本越低表明資本消耗和占用越小。最低資 本是指基于審慎監(jiān)管目的，為使保險(xiǎn)公司具有適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)資源，以應(yīng)對(duì)各類(lèi)可資本化風(fēng) 險(xiǎn)對(duì)償付能力的不利影響，銀保監(jiān)會(huì)要求保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)具有的資本數(shù)額。最低資本由三 部分組成：1.可資本化風(fēng)險(xiǎn)最低資本，即保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的最低資 本；2.控制風(fēng)險(xiǎn)最低資本，即控制風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的最低資本；3.附加資本，包括逆周期附加 資本、系統(tǒng)重要性保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的附加資本以及其他附加資本。最低資本是計(jì)算償付能力充 足率的分母指標(biāo)，相

34、同實(shí)際資本規(guī)模下，最低資本越低償付能力充足率越高。1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司最低資本為 12,922 億元，較上季度末環(huán)比減少 8.7%，市場(chǎng)風(fēng) 險(xiǎn)最低資本下降使得最低資本消耗降低。具體來(lái)看，最低資本 1Q22 較 4Q21 末環(huán)比增 速由高至低為中國(guó)人壽(8.4%)、友邦人壽(1.0%)、人民人壽(-1.7%)、新華人壽(-8.2%)、 泰康人壽(-11.5%)、太保人壽(-17.2%)、平安壽險(xiǎn)(-18.1%)、太平人壽(-23.0%)。具體來(lái) 看，1Q22 樣本壽險(xiǎn)公司量化風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比 4Q21 下降 9.5%，在整體最低資本構(gòu) 成中占比達(dá) 98.78%，是核心資本消耗來(lái)源。其中各最低資

35、本環(huán)比增速分別為壽險(xiǎn)業(yè) 務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（33.7%）、非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（34.8%）、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 最低資本（-16.7%）、信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本（49.9%）、量化風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)（減少項(xiàng)，49.0%）。 1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司中太平人壽期末最低資本環(huán)比4Q21下降幅度最大（達(dá)23.7%， 平均為下降 9.5%），主要系太平人壽市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比下降 30.7%所致（平均 為下降 16.7%）；中國(guó)人壽期末最低資本環(huán)比 4Q21 增長(zhǎng)幅度最大（達(dá) 7.4%，平均為 下降 9.5%），主要系中國(guó)人壽市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比逆勢(shì)增長(zhǎng) 5.1%所致（平均為下 降 16.7%），資產(chǎn)負(fù)債匹配能力和權(quán)

36、益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)是差異的核心來(lái)源。4.1. 最低資本的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成分析壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本由于新增疾病趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)，損失發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)有大幅上升， 保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本由于可計(jì)量利率風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)范圍大幅增加，進(jìn)而有效 對(duì)沖負(fù)債端利率風(fēng)險(xiǎn)，使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體有所下降。信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本由于各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)因 子的上調(diào)以及非基礎(chǔ)資產(chǎn)穿透等要求，使得信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本有所上升。具體來(lái)看， 樣本壽險(xiǎn)公司 1Q22 末壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用 風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比分別為 29%、1%、56%和 14%（4Q21 末為 22%、1%、68%和 10%）。 具體來(lái)看，1Q22 末樣本壽險(xiǎn)公司中友邦人

37、壽期末壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比最 高（達(dá) 50%，平均為 29%），同時(shí)信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本最低（達(dá) 8%，平均為 14%）， 二期工程下體現(xiàn)為公司更加“保險(xiǎn)姓保”。中國(guó)人壽期末壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本 占比最低（達(dá) 17%，平均為 29%），同時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本最高（達(dá) 68%，平均為 56%），二期工程下體現(xiàn)為受外部市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)沖擊更大。4.2. 保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本整體上升損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本上升是導(dǎo)致保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本上升的核心原因。1Q22 末， 樣本壽險(xiǎn)公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本為 5,774 億元，同比增長(zhǎng) 33.7%，歸因來(lái)看其 中損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本、退保風(fēng)險(xiǎn)最低資本、費(fèi)用風(fēng)險(xiǎn)最

38、低資本和風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)（減 少項(xiàng)）1Q22 環(huán)比 4Q21 增速分別為 71.9%、2.8%、-0.7%和 27.6%，1Q22 末上述四項(xiàng)占 壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比為 76.9%、52.8%、8.9%和 38.5%（風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)為扣 減項(xiàng)，但因披露為正數(shù)，此處我們未調(diào)整為負(fù)值，下同）。具體來(lái)看，1Q22 樣本壽險(xiǎn) 公司損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本仍是保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本核心消耗來(lái)源，也是二期工程下增長(zhǎng) 最高的最低資本，退保風(fēng)險(xiǎn)最低資本和費(fèi)用風(fēng)險(xiǎn)最低資本二期工程下變化不大。1Q22 末樣本壽險(xiǎn)公司中人民人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升最大（達(dá) 53.2%），主要 系人民人壽損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升較大

39、所致（達(dá) 141.3%）；友邦人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù) 保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升相對(duì)最小（為 12.8%），主要系友邦人壽風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)提升較 大所致（達(dá) 47.7%）。我們重點(diǎn)分析損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本變化原因，隨時(shí)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，包括死亡發(fā)生率風(fēng) 險(xiǎn)、死亡巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)、疾病風(fēng)險(xiǎn)、醫(yī)療及健康賠付損失率風(fēng)險(xiǎn)、其他損失發(fā)生 率風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)看，樣本壽險(xiǎn)公司 1Q22 末相較于 4Q21，損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比增 速由高至低為人民人壽(141.3%)、太保人壽(79.3%)、泰康人壽(78.9%)、中國(guó)人壽(75.8%)、 友邦人壽(74.3%)、新華人壽(71.0%)、平安壽險(xiǎn)(65.1%)、太平人壽(65.0%)

40、；期末損失發(fā) 生風(fēng)險(xiǎn)最低資本險(xiǎn)在保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比由高至低為新華人壽(88.4%)、太平人壽 (87.7%)、人民人壽(83.2%)、太保人壽(82.7%)、泰康人壽(77.7%)、平安壽險(xiǎn)(77.6%)、中 國(guó)人壽(66.5%)、友邦人壽(40.8%)。4.2.1. 長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)更新長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)因子更新，反映長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)。根據(jù)二期工程5 號(hào)：保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本 （壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)），長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)是指死亡發(fā)生率改善的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非 預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)的不利情景因子 SF 為在基礎(chǔ)情景假設(shè)的基礎(chǔ)上，未來(lái)剩余 保險(xiǎn)期間內(nèi)每個(gè)年度死亡發(fā)生率下浮一定比例。SF 根據(jù)評(píng)估日后的年度確定。值得注 意

41、的是，二期工程針對(duì)專(zhuān)屬養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品的長(zhǎng)期性特征和風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際，對(duì)長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)最低資 本給予 10%的折扣，以體現(xiàn)監(jiān)管支持導(dǎo)向。隨著生活水平的提高和醫(yī)療水平的改善， 居民平均壽命隨之提升，長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)的重要性逐漸增加，二期工程長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)因子制定更為 審慎，長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)因子趨近于零的速度更加緩慢。二期工程下終身年金的保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資 本將因長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)上升而上升，終身壽險(xiǎn)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本將因長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)下降而改善。硬幣的另一面是，死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)降低。根據(jù)二期工程，5 號(hào)：保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資 本（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)），死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)是指死亡發(fā)生率的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭 受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)不利情景因子 SF 為在基礎(chǔ)

42、情景假設(shè)的基礎(chǔ)上， 未來(lái)剩余保險(xiǎn)期間內(nèi)死亡發(fā)生率上浮一定比例。二期工程下，SF 賦值由此前的根據(jù)全 部壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)主險(xiǎn)保單件數(shù) N 分檔確認(rèn)（10%、15%、20%）調(diào)整至統(tǒng)一為 15%。對(duì)于長(zhǎng) 期儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品而言，不同規(guī)模的公司影響程度存在差異，對(duì)大公司而言死亡率最低資本 上升，小公司死亡率最低資本下降，一定程度上體現(xiàn)了監(jiān)管對(duì)于中小公司的呵護(hù)。4.2.2. 重疾因子惡化針對(duì)重疾風(fēng)險(xiǎn)顯著上升的情況，二期工程增設(shè)了重疾惡化因子。根據(jù)二期工程5 號(hào)：保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)），疾病風(fēng)險(xiǎn)是指由于疾病發(fā)生的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù) 期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。疾病風(fēng)險(xiǎn)包括疾病發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)和疾病趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)。 其中

43、，疾病發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)是指由于疾病發(fā)生率實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期 損失的風(fēng)險(xiǎn)；疾病趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)是指由于疾病惡化趨勢(shì)實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受 非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。此前，監(jiān)管和協(xié)會(huì)已更新重疾發(fā)生率定義和重疾經(jīng)驗(yàn)發(fā)生率表，本次新增重疾惡 化因子，監(jiān)管思路一脈相承。展望未來(lái)，我們認(rèn)為 1.由于新增重疾趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)因子，疾病 風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求大幅上升，或?qū)?duì)此前新業(yè)務(wù)價(jià)值率較高的重疾產(chǎn)品的 Margin 產(chǎn)生 一定的負(fù)面影響；2.考慮到實(shí)務(wù)中重疾發(fā)生率實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期，例如上市險(xiǎn)企內(nèi)含價(jià) 值變動(dòng)表中，經(jīng)驗(yàn)偏差正向貢獻(xiàn)出現(xiàn)收窄甚至是負(fù)向貢獻(xiàn)，重疾產(chǎn)品定價(jià)假設(shè)將更為謹(jǐn) 慎，中小公司重疾產(chǎn)品價(jià)格或?qū)⑿》?/p>

44、提升，與大公司價(jià)差或?qū)⑦M(jìn)一步收窄，這一趨勢(shì)與 2021 年 2 月新定義重疾產(chǎn)品費(fèi)率變化趨勢(shì)保持一致；3.倒逼行業(yè)加速健康險(xiǎn)產(chǎn)品的創(chuàng)新， 例如加大費(fèi)率可浮動(dòng)的長(zhǎng)期醫(yī)療險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新與開(kāi)發(fā)、加大“產(chǎn)品+”，“服務(wù)+”，“管理+” 等綜合健康管理服務(wù)。4.3. 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本整體下降償二代二期工程下，壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)及負(fù)債評(píng)估方法和利率曲線(xiàn)的修改，以及可對(duì)沖 資產(chǎn)范圍擴(kuò)大，利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求大幅下降。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于利率、權(quán)益價(jià)格、 房地產(chǎn)價(jià)格、匯率等不利變動(dòng)，導(dǎo)致保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司的市場(chǎng) 風(fēng)險(xiǎn)包括利率風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、境外資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)和 集中度風(fēng)險(xiǎn)。

45、1Q22 末，樣本壽險(xiǎn)公司市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本為 11,398 億元，同比下降 16.7%，1Q22 末各組成最低資本占比和 1Q22 環(huán)比 4Q21 增速如下：利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比 60.2%， 余額環(huán)比-47.7%）、權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比 73.5%，余額環(huán)比 52.5%）、房地產(chǎn)價(jià) 格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比 5.2%，余額環(huán)比 229.5%）、境外固定收益類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資 本（占比 0.1%）、境外權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比 20.6%）、匯率風(fēng)險(xiǎn)最低資本 （占比 3.1%）和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)-風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)（占比 62.6%，余額環(huán)比 7.4%，風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng) 為扣減項(xiàng)，但因披露為正數(shù)，

46、此處我們未調(diào)整為負(fù)值）。利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本、權(quán)益價(jià)格 風(fēng)險(xiǎn)最低資本和-風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)是主要貢獻(xiàn)因素。1Q22 末樣本壽險(xiǎn)公司中除中國(guó)人壽和友邦人壽市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本逆勢(shì)增長(zhǎng)外，其 他樣本公司均明顯下降，其中友邦人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升最大（達(dá) 9.0%）， 主要系友邦人壽二期工程下利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本不降反升，1Q22 環(huán)比 4Q21 增速為 9.4%； 中國(guó)人壽因權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本 1Q22 環(huán)比 4Q21 提升 123.1%使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本 提升。太平人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本降幅最大（1Q22 環(huán)比 4Q21 下降 30.7%）， 主要系利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比大幅減少 44.9%所致

47、。4.3.1. 利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本大幅下降壽險(xiǎn)公司利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本大幅下降，優(yōu)化最低資本風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成。二期工程資產(chǎn)及負(fù) 債評(píng)估方法和利率曲線(xiàn)的修改，以及可對(duì)沖資產(chǎn)范圍擴(kuò)大（從列舉表述來(lái)看，新增：存 放在金融機(jī)構(gòu)的定期存款、協(xié)議存款、結(jié)構(gòu)性存款、大額存單等；保單質(zhì)押貸款等范圍）， 利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求大幅下降。利率風(fēng)險(xiǎn)大幅降低，有助于推動(dòng)各保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期 保障型業(yè)務(wù)，對(duì)于資本要求較高、利率風(fēng)險(xiǎn)較大的長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品，價(jià)值率提升較為明顯。值得注意的是，二期工程降低利率風(fēng)險(xiǎn)占比，保險(xiǎn)公司其他風(fēng)險(xiǎn)主動(dòng)管理的積極性 將會(huì)提高。不過(guò)。在產(chǎn)品層面，受評(píng)估曲線(xiàn)差值方式及基礎(chǔ)曲線(xiàn)的影響，部分保險(xiǎn)產(chǎn)品 利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本

48、可能會(huì)上升。人身險(xiǎn)公司利率風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方式由一期工程下資產(chǎn)端與負(fù)債端壓力情景下變動(dòng)結(jié)果 的方式改變?yōu)槭褂脙衄F(xiàn)金流計(jì)算壓力影響。折現(xiàn)率假設(shè)終極利率口徑調(diào)整：由償二代一 期的終極遠(yuǎn)期利率調(diào)整至終極即期利率，更好的反映終極利率的長(zhǎng)期收斂特性。終極即 期利率下，40 年之后的利率獨(dú)立于之前年度市場(chǎng)信息的波動(dòng)，更好的體現(xiàn)了終極利率為 長(zhǎng)期收斂利率的特性?xún)敹诓捎媒K極即期利率口徑的調(diào)整，與財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則終極利 率的口徑一致，進(jìn)一步提升保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品的準(zhǔn)備金評(píng)估的科學(xué)性。結(jié)合即期 利率及轉(zhuǎn)換遠(yuǎn)期利率，結(jié)合過(guò)去750天及60天10年即期國(guó)債收益率曲線(xiàn)變化趨勢(shì)可知， 當(dāng)前長(zhǎng)端利率處于趨勢(shì)性下行階段，從 7

49、50 天移動(dòng)平均換成 60 天移動(dòng)平均線(xiàn)，雖然增 加了不穩(wěn)定因素，但是使得曲線(xiàn)的設(shè)定更能反映對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的敏感性。750 天前收益率 較低，以此平均未來(lái)一段時(shí)間曲線(xiàn)將成上漲趨勢(shì)，其他條件不變時(shí)，提取準(zhǔn)備金減少； 與現(xiàn)在行情存在偏差。友邦人壽利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本逆勢(shì)上升，人民人壽降幅最大。1Q22 末利率風(fēng)險(xiǎn)最低 資本環(huán)比 4Q21 增速由高至低為友邦人壽(9.4%)、泰康人壽(-37.5%)、新華人壽(-39.9%)、 太保人壽(-40.7%)、太平人壽(-44.9%)、平安壽險(xiǎn)(-51.2%)、中國(guó)人壽(-54.0%)、人民人 壽(-54.4%)。資產(chǎn)負(fù)債管理能力越強(qiáng)的公司有望更受益于本次最低資本

50、環(huán)比下降帶來(lái)的資本釋放。1Q22 末利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低占比由高至低為友邦人壽(96.1%)、 太保人壽(80.5%)、太平人壽(78.9%)、新華人壽(73.5%)、泰康人壽(69.2%)、平安壽險(xiǎn) (66.5%)、人民人壽(43.3%)、中國(guó)人壽(41.9%)。4.3.2. 權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本明顯提升二期工程下權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)因子明顯提升。權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)指由于權(quán)益價(jià)格不利變動(dòng)導(dǎo) 致保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)與一期工程對(duì)比發(fā)現(xiàn)，二期工程基礎(chǔ)因子均有 上升，從基礎(chǔ)因子平均值來(lái)看，由高至低分別為：對(duì)子公司、合營(yíng)企業(yè)和聯(lián)營(yíng)企業(yè)的長(zhǎng) 期股權(quán)投資（0.53）未上市股權(quán)（0.41）上市普通

51、股票（0.4）優(yōu)先股（0.275）可轉(zhuǎn) 債（0.23）證券投資基金（0.145）。中國(guó)人壽權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本增速和占比均列樣本公司首位，友邦人壽均最小。 權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本變化與持倉(cāng)規(guī)模、持倉(cāng)類(lèi)型、標(biāo)的報(bào)告期內(nèi)漲跌幅情況決定。整 體來(lái)看，1Q22 滬深 300 和創(chuàng)業(yè)板指分別下跌 14.5%和 20.0%，而 1Q21 同期分別小幅下 跌 3.1%和 7.0%，且公司兌現(xiàn)浮盈，使得同期利潤(rùn)基數(shù)較高。雖然受市場(chǎng)波動(dòng)影響，公司凈資產(chǎn)出現(xiàn)下降，但根據(jù)二期工程計(jì)算方法，權(quán)益標(biāo)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因子也將降低，體現(xiàn) 逆周期調(diào)整思想。1Q22 末權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比 4Q21 增速由高至低為中國(guó)人壽 (123.1%)、太平人壽(41.3%)、平安壽險(xiǎn)(30.1%)、人民人壽(23.2%)、新華人壽(16.6%)、 太保人壽(12.0%)、泰康人壽(7.5%)、友邦人壽(6.6%)；期末權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本在市 場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比由高至低為中國(guó)人壽(91.3%)、人民人壽(90.9%)、泰康人壽(71.2%)、 新華人壽(68.4%)、太保人壽(65.7%)、太平人壽(61.7%)、平安壽險(xiǎn)(57.1%)、友邦人壽 (43.2%)。中國(guó)人壽權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求明顯提升，系二期工程要求對(duì)基礎(chǔ)的資產(chǎn) 進(jìn)行穿透計(jì)量，部分資產(chǎn)由此前計(jì)提交易對(duì)手違約風(fēng)