2015公司兼并與收購匯編

1、公司兼并與收購縱觀美國著名大企業(yè)，幾乎沒有哪一家不是以某種方式，在某種程度上應(yīng)用了兼并、收購而開展起來的。喬治J斯蒂格勒目錄并購的案例并購的類型-關(guān)于要約收購與協(xié)議收購并購理論-協(xié)同理論并購的對價支付與財務(wù)整合被并企業(yè)的價值評估杠桿并購LBO和管理層并購MBO買殼上市和借殼上市中國并購2021我國十大并購案并購類型 2021年一季度中國企業(yè)海外并購交易宗數(shù)為119宗，環(huán)比增長36.78%，同比增長39.34%。涉及資金401.30億美元，環(huán)比增長138.47%，同比增長9.05%。中石化競購加拿大TYK石油公司 2021年9月，中石化集團以約136億元人民幣的價格擊敗競爭對手印度石油天然氣公司

2、，贏得了加拿大石油開采商TanganyikaOilTYK全部股份的收購權(quán)，并獲得中國政府有關(guān)部門批準。中石化以一個合理的價位獲得TYK的海外權(quán)益產(chǎn)量，為未來實施全球一體化的戰(zhàn)略提供了更加有利的條件 并購案例 新浪收購分眾戶外數(shù)字媒體 2021年12月22日，達成協(xié)議：新浪將增發(fā)4700萬普通股用于購置分眾傳媒旗下的分眾樓宇電視、框架廣告以及賣場廣告等業(yè)務(wù)的相關(guān)資產(chǎn)。交易金額到達約93億元人民幣13.74億美元，成為中國互聯(lián)網(wǎng)界規(guī)模最大的并購交易。中國鋼鐵業(yè)并購重組2021年3月，濟鋼與萊鋼合并組建山東鋼鐵集頻團； 2021年6月，唐鋼與邯鋼牽頭組成河北鋼鐵集團公司，規(guī)模超過寶鋼，成為全國第一大

3、鋼鐵企業(yè)集團；寶鋼、鞍鋼、華菱、山東鋼鐵等相繼披露收購交易；12月，三家“攀鋼系上市公司整合攀鋼集團。一、兼并與收購 兼并(Mergers) 吸收合并兩個或兩個以上的公司合并，其中一家公司因吸收了其他公司而成為存續(xù)公司的合并形式；A+BA或B創(chuàng)新合并兩個或兩個以上的公司通過合并創(chuàng)建一個新的公司。A+BC合 并 兩個或兩個以上的公司依契約及法令歸并為一個公司的行為。 一個公司采取各種形式有償接受其他公司的產(chǎn)權(quán)，使被兼并公司喪失法人資格或改變法人實體的經(jīng)濟活動。通常一方在價值或重要性上要弱于另一方。在這種情況下，融合成A+B A 收購股票 購買目標公司已發(fā)行在外的股份，或認購目標公司所發(fā)行的新股兩

4、種方式進行。 收購資產(chǎn) 購買方收購目標公司的部分或全部資產(chǎn)，而不須承擔目標公司的債務(wù)。收 購 收購(Acquisitions) 一家公司收購方通過現(xiàn)金、股票等方式購置另一家公司被收購公司或目標公司局部或全部股票或資產(chǎn)，從而獲得對該公司的控制權(quán)的經(jīng)濟活動。 兼并和收購的關(guān)系兼 并 收 購相同本 質(zhì)公司所有權(quán)或產(chǎn)權(quán)的有償轉(zhuǎn)讓；經(jīng)營理念通過外部擴張型戰(zhàn)略謀求自身的發(fā)展；目 的加強公司競爭能力，擴充經(jīng)濟實力，形成規(guī)模經(jīng)濟，實現(xiàn)資產(chǎn)一體化和經(jīng)營一體化。不同A.被兼并公司的法人實體是否存在被兼并公司作為經(jīng)濟實體已不存在，被兼并方放棄法人資格并轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權(quán)，兼并公司接受產(chǎn)權(quán)、義務(wù)和責任。 被收購公司作為經(jīng)濟實體

5、仍然存在，被收購方仍具有法人資格，收購方只是通過控股掌握了該公司的部分所有權(quán)和經(jīng)營決策權(quán)。 并 購兼 并 收 購不同B.價格支付方式以現(xiàn)金、債務(wù)轉(zhuǎn)移為主要交易條件。以所占有公司股份份額達到控股為依據(jù)來實現(xiàn)對被收購公司產(chǎn)權(quán)的占有。C.范圍范圍較廣，任何公司都可以自愿進入兼并交易市場。一般只發(fā)生在股票市場中，被收購公司的目標一般是上市公司。D.行為發(fā)生后是否需要重組策略資產(chǎn)一般需要重新組合、調(diào)整。以股票市場為中介的，收購后公司變化形式比較平和。并購的分類一按行業(yè)相互關(guān)系劃分 橫向并購(horizontal M&A)兩個或兩個以上生產(chǎn)和銷售相同或相似產(chǎn)品公司之間的并購行為。并購的目的在于擴大生產(chǎn)規(guī)模

6、，提高行業(yè)的集中程度，確立或者穩(wěn)固企業(yè)在該行業(yè)的優(yōu)勢地位。缺點在于容易導致行業(yè)壟斷、限制市場競爭 縱向并購(vertical M&A)生產(chǎn)經(jīng)營同一產(chǎn)品相繼的不同生產(chǎn)階段，在工藝上具有投入產(chǎn)出關(guān)系公司之間的并購行為。有利于組織專門化生產(chǎn)和實現(xiàn)產(chǎn)銷一體化，加強企業(yè)對銷售和采購的控制；縱向并購可分為上游并購、下游并購和上下游并購三種方式。 混合并購(conglomerate M&A)兩個或兩個以上相互沒有直接投入產(chǎn)出關(guān)系公司之間的并購行為，是跨行業(yè)、跨部門之間的并購。擴大自身的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，從事多樣化經(jīng)營以減少經(jīng)營風險并購的戰(zhàn)略意圖獲取核心競爭力或新技術(shù)消滅競爭對手獲得規(guī)模效益或協(xié)同效應(yīng)提高對上游供給商

7、與下游客戶的議價能力合理配置資源獲取新的市場從驅(qū)動產(chǎn)業(yè)競爭的力量看并購的動機-邁克波特五力分析替代品 潛在加入者供應(yīng)方 購買方產(chǎn)業(yè)內(nèi)現(xiàn)有對手新加入者的威脅替代品的威脅供方議價能力買方議價能力邁克波特五力分析通過并購，消滅邁克波特五力分析中的行業(yè)內(nèi)競爭者，獲得市場壟斷地位，實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標。只有獲得相對壟斷地位，才能阻止邁克波特五力分析中的潛在競爭者的進入，提高入侵壁壘才能提高邁克波特五力分析中針對上下游的議價能力。并購的分類二按是否通過證券交易所分類根據(jù)法律對上市公司并購操作的監(jiān)管要求，上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式可劃分為協(xié)議收購和要約收購。 1協(xié)議收購協(xié)議收購是指收購公司與目標公司的董事會或管理層

8、進行磋商、談判，雙方達成協(xié)議，并按照協(xié)議所規(guī)定的收購條件、收購價格、期限以及其他規(guī)定事項，收購目標公司股份的收購方式。 由于目前我國上市公司中的國家股與法人股均未上市流通，一般只能采取協(xié)議方式收購。且其在上市公司股份總額中所占比例較大，只有才能到達控股目的，加上其收購本錢遠較要約收購低，目前我國上市收購國家股或法人股公司收購的實踐中，對非流通股一般采取協(xié)議收購方式進行收購。協(xié)議收購的優(yōu)勢協(xié)議收購的優(yōu)勢第一，程序簡便。由國有企業(yè)改制而來或用國有資產(chǎn)新設(shè)立的上市公司，大局部由國有股東持有控股比例的股份，而許多國有股份持股機構(gòu)或法人在政策允許的限度內(nèi)具有比較強烈的轉(zhuǎn)讓股權(quán)變現(xiàn)的意愿。因此，當投資人意

9、欲并購國有股或法人股占控股地位的上市公司時，往往只與控股股東一家或幾家達成協(xié)議，就可控股上市公司，實現(xiàn)“借殼和控股的目的。第二，節(jié)約收購費用。并購非流通國有股和法人股時收購價格由雙方當事人在場外談判達成，一般以每股凈資產(chǎn)數(shù)為基數(shù)，不低于每股資產(chǎn)數(shù)，但也不會高于每股凈資產(chǎn)數(shù)太多，與同一上市公司流通的社會公眾股當日交易所成交價格相比，一般要低許多。第三，提高并購的成功率。由于我國特殊的股本結(jié)構(gòu)，流通股的比例很小，目前我國上市公司未流通股份約占全部上市公司股份的2/3。協(xié)議并購的主要對象是未流通的國家股、法人股，故獲得被并購公司控制權(quán)的可能性很大。協(xié)議收購的弊端主要弊端：不利于對中小投資者利益的保護

10、。協(xié)議并購方式與要約并購等并購方式的主要區(qū)別是并購人只與目標公司的特定股東協(xié)商訂約，每一筆交易的價格各不相同，難以表達證券市場的公開原那么協(xié)議并購訂約前的信息也無需公開，這樣社會投資者對協(xié)議并購的進展情況無法及時掌握，不利于作出是否投資或繼續(xù)持有目標公司股份的決策。協(xié)議并購中的大股東或投資者往往是信息資源的壟斷者，而中小股東或投資者那么處于消息閉塞、缺乏經(jīng)驗的地位，容易受到大股東違規(guī)行為的左右和侵害！2要約收購要約收購是指并購人以并購要約人的身份，向目標公司全體股東發(fā)出收購要約，說明將以一定的價格在某一有效期內(nèi)買入全部或一定比例的目標公司股票的意向而進行的并購。它是成熟資本市場中上市公司并購交

11、易的主要方式。要約收購不需要事先征得目標公司管理層的同意。 投資者持有一個上市公司已發(fā)行的股份的30%時，繼續(xù)進行收購的，應(yīng)當依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購要約。將要收購的公司股票的條件和要求告訴該公司股票的其它投資者。該公司股票的其它投資者在接到要約后，可以按規(guī)定將股票賣給收購人，也可以不賣給收購人。收購要約的好處實行強制要約并購的目的是為了保護上市公司無控制權(quán)的中小股東在公司控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移后，其利益不受并購人依據(jù)控股地位可能造成的侵害。并購要約是一種相當嚴格的約束，意在保護受要約人選擇在一定期間內(nèi)是否接受要約的權(quán)利，從而使目標公司股東利益在要約收購過程中得到保護。可以說，要約并購制度賦予

12、了小股東根據(jù)自己對新控股股東的進入是否會對自己利益構(gòu)成侵害的判斷，來選擇是否采取“用腳投票，以到達退出公司、免受侵害的權(quán)利。收購要約的豁免有以下情形之一的,收購人可以向中國證監(jiān)會提出豁免申請: (一)上市公司股份轉(zhuǎn)讓在受同一實際控制人控制的不同主體之間進行,股份轉(zhuǎn)讓完成后的上市公司實際控制人未發(fā)生變化,且受讓人承諾履行發(fā)起人義務(wù)的； (二)上市公司面臨嚴重財務(wù)困難,收購人為挽救該公司而進行收購,且提出切實可行的重組方案的； (三)上市公司根據(jù)股東大會決議發(fā)行新股,導致收購人持有、控制該公司股份比例超過百分之三十的； (四)基于法院裁決申請辦理股份轉(zhuǎn)讓手續(xù),導致收購人持有、控制一個上市公司已發(fā)行

13、股份超過百分之三十的； (五)中國證監(jiān)會為適應(yīng)證券市場開展變化和保護投資者合法權(quán)益的需要而認定的其他情形。中國石化要約收購齊魯石化、揚子石化、中原油氣、石油大明一、中石化要約收購方案根本內(nèi)容1、 本次要約收購以終止目標公司流通股股票上市交易為目的，旨在實現(xiàn)中國石化業(yè)務(wù)一體化經(jīng)營戰(zhàn)略；2、 本次要約收購對象:齊魯石化(600002)、揚子石化(000886)、中原油氣(000956)、石油大明(000406)； 3、 要約收購方案內(nèi)容要約收購期限 2006 年 3 月 8 日 2006 年 4 月 6 日 目標公司 齊魯石化 揚子石化 中原油氣 石油大明 要約收購股份流通股 35,000萬股35

14、,000萬股 25,500萬股 265,828,392 股要約收購價格 10.18元/股 13.95元/股 12.12元/股 10.30元/股要約生效條件預(yù)受要約數(shù)量高于15,500萬股 11,700萬股 16,753.5萬股 174,821,490股要約收購成功后的后續(xù)方案1、中國石化按交易所和登記結(jié)算公司的規(guī)定支付對價并辦理股票過戶手續(xù)；2、目標公司申請股票停止上市交易；3、促使目標公司根據(jù)非上市公司的性質(zhì)對其公司章程進行修改；4、可能擇機將目標公司依法變更為有限責任公司或依法取消其獨立法人地位；5、不投票支持目標公司以2005年的利潤或其他形式向股東分紅的方案；6、在兩個月的期間內(nèi)按照要

15、約價格收購余股，收購余股的起始日及具體程序和操作步驟將另行公告。并購的分類三按并購的實現(xiàn)方式分 按照并購支付的對價形式或采用的支付工具的不同，并購類型可劃分為承擔債務(wù)式并購、現(xiàn)金購置式并購和股份交易式并購1承擔債務(wù)式并購指收購公司以現(xiàn)金、股票、債券等多種支付工具組合購置目標公司股份或資產(chǎn)以到達控制目的的收購方式。 在不需要付款或少量付款的情況下完成并購交易如果對目標企業(yè)的情況不十分了解，可能會背上債務(wù)包袱，甚至引發(fā)財務(wù)危機2現(xiàn)金購置式并購 用現(xiàn)金購置目標公司的股份或資產(chǎn)以獲得目標公司控制權(quán)的收購方式 3股份交易式并購指收購公司將自己的股票以一定的折股比例支付給被收購公司的股東以換取對方的股份，

16、 并購的分類四根據(jù)并購交易的具體對象不同進行分類根據(jù)收購公司對目標公司并購交易的具體對象的不同，分為收購股權(quán)和收購資產(chǎn)兩類。 1收購股權(quán) 收購股權(quán)即購置目標公司的股份。以這種方式完成并購交易的方法被稱為股票購置法。通常情況下，收購公司在購置目標公司的全部股票后，目標公司將不復(fù)存在，并成為收購公司的一局部，作為收購公司，那么承擔了目標公司所有的資產(chǎn)和負債。2收購資產(chǎn) 收購資產(chǎn)即收購公司購置目標公司的全部資產(chǎn)或特定的局部資產(chǎn)。在購置資產(chǎn)的并購交易中，目標公司的全部資產(chǎn)被收購后，將導致目標公司自行解散；而在收購公司只愿意購置某些特定資產(chǎn)的情況下，目標公司在出售局部資產(chǎn)后仍保持獨立的法人資格，但企業(yè)的

17、規(guī)?？s小了。由于收購資產(chǎn)方式是一種資產(chǎn)買賣行為，因此收購公司通常并不承擔目標公司的債務(wù)。并購的分類 四按并購雙方是否友好協(xié)商劃分 根據(jù)收購公司向目標公司提出的收購建議的內(nèi)容、方式和目標公司的董事會對收購方報價的不同反響，收購方式被分為善意收購和敵意收購 1善意收購friendly acquisition friendly takeover善意收購?fù)ǔ１憩F(xiàn)為，收購公司向目標公司的董事會或管理層提出收購建議，以尋求目標公司的董事會或管理層對并購的支持和配合。當目標公司的董事會或管理層同意交易條件的善意報價時，兩家公司協(xié)商達成并購的協(xié)議。 2敵意收購hostile takeover在敵意收購方式下，

18、收購公司致函給目標公司的董事會，向他們表達收購的意愿，并要求目標公司對收購報價迅速作出決定。典型的敵意收購更表現(xiàn)為收購公司事先不向目標公司董事會表達收購意愿，而是直接通過投標收購的方式向目標公司的股東提出要求，收購目標公司的股票 。并購的分類六按并購動機的不同劃分1戰(zhàn)略收購 戰(zhàn)略收購是指出于企業(yè)開展戰(zhàn)略利益的考慮，以獲取經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)為目標的并購。即這類并購涉及協(xié)同效應(yīng)和成長戰(zhàn)略目標， 2財務(wù)收購 也稱為金融收購，一般是指主要受到籌資 動機的驅(qū)動而發(fā)生的并購。3混合收購 是對其他并購動機的一種綜合歸類，但它更可能是出于財務(wù)協(xié)同效應(yīng)的目的，或者是受減少賦稅的驅(qū)動，以及出于公司主要管理人員的利益并購

19、的分類六按并購動機的不同劃分并購是否利用并購企業(yè)本身的資產(chǎn)來支付并購資金分類，可分為杠桿收購和非杠桿收購 杠桿收購：并購企業(yè)利用目標企業(yè)資產(chǎn)的經(jīng)營收入支付并購價款或作為其支付的擔保。并購企業(yè)不必擁有巨額資金，只需準備少量現(xiàn)金，加上以目標企業(yè)的資產(chǎn)及營運所得作為融資擔保，便可以并購任何規(guī)模的公司！-以小搏大 非杠桿收購：并購企業(yè)不用目標企業(yè)自有資金及營運來支付或擔保支付并購價格的并購方式吉利收購沃爾沃 1999年，福特收購了沃爾沃。但是近十年來沃爾沃一直處于虧損狀態(tài)。福特繼2007年虧損27億美元之后，2021年虧損竟到達147億美元，沃爾沃的虧損額也猛增到15億美元。這年的12月2日，陷入絕境

20、的福特正式考慮出售沃爾沃。 瑞典當?shù)貢r間2021年3月28日，吉利和福特簽署了最終股權(quán)收購協(xié)議，吉利控股集團以18億美金收購沃爾沃轎車公司100%股權(quán)以及相關(guān)資產(chǎn)，包括知識產(chǎn)權(quán)。收購資金來源 2021年吉利銷售業(yè)績僅為165億人民幣，利潤幾十億，而收購沃爾沃100%股權(quán)加上后續(xù)營運資金到達20億美元以上。 吉利得到中國銀行浙江分行與倫敦分行牽頭的財團承諾為吉利提供的近10億美元5年期貸款，同時也得到了瑞典和比利時政府在當?shù)氐牡拖①J款提供擔保，還有由國家開發(fā)銀行和成都銀行各提供20億元和10億元低息貸款，3年內(nèi)吉利僅需付約三分之一的利息，三年后酌情歸還。香港吉利汽車還得到了高盛3.3億美金的支持

21、，為吉利成功收購提供了資金支持。 18億美元的收購價款中：2億美元為福特提供的賣方融資，剩余局部以現(xiàn)金支付，但該局部按慣例受購置價格的調(diào)整的影響。從而最終吉利支付了13億美元的現(xiàn)金。2021年4月調(diào)整為13.5億美元并購理論一效率差異理論 該理論說明效率高的企業(yè)將收購效率低的企業(yè)，并且通過提高其效率來實現(xiàn)潛在的利潤；這意味著收購企業(yè)具有額外的管理能力。 按照這一理論，當效率高的企業(yè)額外的管理資源與效率低的企業(yè)的組織資源相結(jié)合時，將形成更有效率的經(jīng)濟組織，企業(yè)能更好地應(yīng)用資本和管理能力，產(chǎn)生管理的協(xié)同效應(yīng)。因此，這一理論也可稱為管理協(xié)同假說。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論 二經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論 這一理論側(cè)重于規(guī)

22、模經(jīng)濟、范圍經(jīng)濟或削減本錢方面的協(xié)同效應(yīng)，即企業(yè)并購交易的動機在于實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟和降低本錢。規(guī)模經(jīng)濟指通過將產(chǎn)量提高到足以使固定本錢充分分散的臨界值之上，所能實現(xiàn)的經(jīng)濟節(jié)約。范圍經(jīng)濟指同時經(jīng)營多項業(yè)務(wù)，使得一項業(yè)務(wù)的開展有助于另一項業(yè)務(wù)經(jīng)營效率的提高。經(jīng)營協(xié)同還反映在能力互補即優(yōu)勢互補方面。 經(jīng)營多樣化理論 三經(jīng)營多樣化理論 經(jīng)營多樣化理論指通過并購實現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)的多樣化，以減少企業(yè)經(jīng)營的不確定性和防止破產(chǎn)風險 企業(yè)分散投資于不同行業(yè)，當某些行業(yè)因環(huán)境變化導致投資失敗，還可以從其他方面的投資得到補償，從而為企業(yè)管理者和雇員分散風險，也能保護企業(yè)的組織資本和聲譽資本。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論 四財務(wù)協(xié)同

23、效應(yīng)理論 該理論認為，企業(yè)并購主要是企業(yè)出于財務(wù)方面的考慮，有許多內(nèi)部現(xiàn)金流量但缺乏投資時機的企業(yè)，與具有較少現(xiàn)金但擁有投資時機的企業(yè)之間，通過并購，可以提高資金的使用效率！財務(wù)協(xié)同理論還認為，隨著企業(yè)規(guī)模的擴大，企業(yè)的融資能力要大于并購前兩企業(yè)融資能力之和。交易費用理論 五交易費用理論 交易費用是企業(yè)用于尋找貿(mào)易伙伴，訂立合同、執(zhí)行交易、討價還價、監(jiān)督違法行為并對之制裁等方面的費用與支出。當市場的交易費用很高時，市場不再是協(xié)調(diào)經(jīng)濟活動和資源配置的一種有效方式，而通過將交易內(nèi)部化，可以節(jié)約組織經(jīng)濟活動和配置資源的本錢。市場力量理論 六市場力量理論 市場力量理論或稱為市場壟斷力理論認為，企業(yè)收購

24、同行業(yè)的其他企業(yè)的目的在于尋求占據(jù)市場支配地位，或者說兼并活動發(fā)生的原因是它會提高企業(yè)的市場占有份額 根據(jù)這一理論，企業(yè)在收購一個競爭對手后，即產(chǎn)生了將該競爭者擠出市場的效應(yīng)，可能會在削減或降低現(xiàn)有競爭對手的市場份額的同時，提高其市場地位和控制能力，從而可以提高其產(chǎn)品的價格和市場的壟斷程度，獲得更多的超額利潤即壟斷利潤。委托-代理理論并購可以降低代理本錢管理者主義：代理人的報酬取決于公司的規(guī)模，因此代理人有動機通過收購使公司規(guī)模擴大以提高報酬，而無視并購帶來的實際投資收益率自負假說：管理層對并購過分樂觀，可能導致并購失敗；或出價過高，損害了股東的利益信號傳遞理論 通過并購，目標公司可向市場傳遞

25、自身價值被低估的信息案例美國銀行Bank of American收購美林證券Merrill Lynch收購對價一收購對價形式1現(xiàn)金以現(xiàn)金作為收購支付工具最大的優(yōu)勢是交易速度快，手續(xù)簡便。 2普通股以收購公司的普通股作為收購支付工具，是指目標公司的股東以其所擁有的普通股來換取收購公司的普通股如目標公司的每一股股票轉(zhuǎn)換為x股收購公司的股票，即換股收購或股票互換。 3優(yōu)先股主要是指可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，由于它具有普通股的大局部特征，且又有固定收益證券的性質(zhì)，因此作為收購支付工具，容易為目標公司股東所接受。 收購對價一收購對價形式 4公司債券 作為收購支付工具的公司債券，一般有可轉(zhuǎn)換債券、附有認股權(quán)證的公司債

26、券和未附選擇權(quán)的普通公司債券等具體形式。 5混合工具支付 這是將假設(shè)干種支付工具組合在一起，為目標公司股東提供一攬子收購對價。比方，可以采用局部現(xiàn)金加局部證券的組合形式，或同時提供多種支付工具以供選擇如附有現(xiàn)金支付作為備選的換股收購。 收購對價二決定收購對價形式的因素 1收購公司的資本結(jié)構(gòu) 利用現(xiàn)金或者發(fā)行不同有價證券來支付收購價款，會影響收購后公司的資本結(jié)構(gòu)和財務(wù)狀況。 如果收購公司凈資產(chǎn)規(guī)模較小，希望擴充權(quán)益資本、降低財務(wù)杠桿比率水平，并使公司股票在市場交易中更具有流動性，那么通過增發(fā)股票來支付收購價款將可實現(xiàn)多重目的。 當收購公司為子公司時，如果母公司希望減少其對子公司持有的權(quán)益比例，那

27、么子公司增發(fā)股票并出售給其他投資者以籌集收購所需要的現(xiàn)金，或?qū)⒐善庇糜谥Ц顿徶脙r款換股收購)，都是可選擇的方法。 收購對價 2并購雙方股東的利益 增發(fā)新股用于現(xiàn)金收購或換股收購，會影響現(xiàn)有的股東對公司的控制權(quán)，且按照當前市場價格的一定折扣發(fā)行新股，往往會引起每股收益稀釋和股票價格下跌； 在舉債融資進行現(xiàn)金收購的情況下，股東的收益可能會隨著財務(wù)杠桿比率的提高而更加不穩(wěn)定； 如果利用現(xiàn)有的現(xiàn)金資源支付收購價款，收購后公司出現(xiàn)資金運營困難，那么可能引發(fā)公司利潤下降和每股收益稀釋等。上述情況關(guān)切收購公司股東的利益，將決定他們對收購支付工具選擇的態(tài)度。 從目標公司股東的角度看，如果預(yù)期并購后公司的投資會

28、有較好的收益前景，那么換股收購將有較大的吸引力收購對價 3市場環(huán)境和條件 一項并購交易總要涉及收購融資問題，除非擁有大量的現(xiàn)金足以支付收購價款，且目標公司愿意接受現(xiàn)金收購。那么，收購支付工具的選擇就會受市場環(huán)境和條件的影響或制約。例如，證券市場走勢疲軟或持續(xù)低迷，投資者要承受價格跌落的風險，目標公司股東因此可能拒絕換股收購。 市場利率水平會影響收購對價形式的選擇。高利率情況下，舉債融資收購無疑要增加資金本錢，這樣換股收購或發(fā)行新股為現(xiàn)金收購籌集資金就會得到考慮。 并購的估值定價現(xiàn)金流量折現(xiàn)法用現(xiàn)金流量折現(xiàn)分析法來為并購估值定價，就是通過將估測并購后增加的現(xiàn)金流量即并購所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量與為并購

29、所支付的現(xiàn)金流出量相抵后的凈現(xiàn)金流量，運用一個適當?shù)恼郜F(xiàn)率計算出凈現(xiàn)值，以此作為對目標公司支付收購價格的依據(jù)。并購的估值定價 2相比照較估價法 就是依據(jù)可比較資產(chǎn)企業(yè)的價值來確定收購標的資產(chǎn)企業(yè)的價值。通過使用一些共同的變量，如銷售收入、現(xiàn)金流量、賬面價值等，計算一系列財務(wù)比率，借以對相同行業(yè)的企業(yè)進行估值比較。市盈率P/E、價格/銷售收入比率P/S、價格/賬面價值比率P/BV和價格/現(xiàn)金流量比率P/CF等比率倍數(shù)都可用于對目標企業(yè)的估值。并購的估值定價 3市場價值法 這種方法是基于有效市場理論的，即股票市場對每家上市公司的價值都在不斷地進行評估，并將其結(jié)論用公司股票的最新價格表示出來，反映了

30、市場對公司未來風險和收益的預(yù)期。將目標公司股票價格乘以所發(fā)行的股票數(shù)量，再以適當?shù)纳右哉{(diào)整從而確定收購價格。28-49 Average Acquisition Premium and Stock Price Reactions to Mergers案例跨境并購：聯(lián)想收購IBM的PC 業(yè)務(wù)Example Taxes for a Merged Corporation Taxes for a Merged CorporationMergers and Earnings per Share Mergers and Earnings per ShareMergers and the Price-Ea

31、rnings RatioMergers and the Price-Earnings RatioMaximum Exchange Ratio in a Stock TakeoverExample 28.4 Maximum Exchange Ratio in a Stock TakeoverMerger-Arbitrage Spread for the Merger of HP and CompaqThe plot shows the potential profit, given that the merger was ultimately successfully completed, fr

32、om purchasing 10,000 Compaq shares and short selling 6325 HP shares on the indicated date. A risk-arbitrageur who expects the deal to go through can profit by opening the position when the spread is large, and closing the position after it declines.公司反收購策略 一、敵意收購與財務(wù)防御 二、反收購的管理策略 三、反收購中的抗拒策略一、敵意收購與財務(wù)

33、防御 一敵意收購 收購者在收購目標股權(quán)時,該收購行為遭受目標公司管理者的對抗和拒絕，甚至在采取反收購策略的條件下強行收購；或者在未與目標公司的經(jīng)營管理者商議的情況下，提出公開收購要約，實現(xiàn)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。 成為敵意收購的目標公司的特點： 資產(chǎn)價值低估； 公司具有尚未發(fā)現(xiàn)的潛質(zhì)； 公司具有大量的剩余現(xiàn)金、大量有價值的證券投資組合以及大 量未使用的負債能力； 具有出售后不損害現(xiàn)金流量的附屬公司或其他財產(chǎn)； 現(xiàn)管理層持股比例較小。 二財務(wù)防御 通過舉債或股票回購等方式大幅度提高公司負債比例，并在貸款合同中增加限制性條款，如被接管時要提前歸還債務(wù)等。 力爭促使持股比例相對集中于支持管理層的股東或控股

34、公司手中。 增加對現(xiàn)有股東的股利發(fā)放率。 營運中產(chǎn)生的剩余現(xiàn)金流量要盡量投入具有正凈現(xiàn)值的工程，或回報給股東，或用于收購其他公司，尤其是收購者不希望要的公司。 對于脫離母公司后并不影響現(xiàn)金流量的正常運作的附屬公司，應(yīng)將其剝離，或為了防止大量的現(xiàn)金流入，應(yīng)讓其獨立。 通過重組或分立的方法，實現(xiàn)那些被低估資產(chǎn)的真實價值。反收購策略 一建立合理的持股結(jié)構(gòu) 為了防止上市公司的股份過于分散，公司常常采用交叉持股的股票分配形式，即關(guān)聯(lián)公司、關(guān)系較密切的公司之間相互持有局部股權(quán)，一旦其中一家公司遭到收購，相互持股公司之間容易形成“連環(huán)船的效果，從而大大增加了反收購一方的實力。二 “金降落傘策略 通過目標公司

35、董事會決議，提高收購本錢。 【例】目標公司被并購、且高層管理者被革職時，他們可以得到巨額退休金或遣散費；如果被收購公司的員工被解雇，收購方還應(yīng)支付員工遣散費等。三 “毒丸策略 目標公司發(fā)行附認股權(quán)證債券，標明當公司發(fā)生收購?fù)话l(fā)事件時，持債者可以購置一定數(shù)量的以優(yōu)惠價格出售的新股份。這樣，隨著股份總量的增加，不但可有效地稀釋收購者持有的股份，而且也增加了收購本錢。 四員工持股方案(ESOP) 公司員工通過舉債購置本公司股票而擁有公司局部產(chǎn)權(quán)及相應(yīng)的管理權(quán)。 實施ESOP，使得維持現(xiàn)狀的員工以及反對外來者控制公司的員工比經(jīng)理人員還要反對被接管或被收購。一旦發(fā)生并購，員工就會被裁減。為了保持職位，當

36、用ESOP來進行反收購防御時，員工往往會站在經(jīng)理人員一邊。五在章程中設(shè)置反并購條款出于反收購的目的，公司可以在章程中設(shè)置一些條款作為并購的障礙，也稱被稱為拒鯊條款或箭豬條款這些條款，如董事會輪選制，即公司章程規(guī)定董事的更換每年只能改選四分之一或者三分之一等，這樣，收購者即使收購到了“足量的股權(quán)，也無法對董事會做出實質(zhì)性改組，無法獲得目標公司董事會的控制權(quán)再如絕對多數(shù)條款，即由公司規(guī)定涉及重大事項比方公司合并、分立或者任命董事長等的決議必須經(jīng)過絕大多數(shù)表決權(quán)同意通過三、反收購中的抗拒策略一訴諸法律 通過法律訴訟可以拖延收購進程；其他收購者有可能進入收購行列，收購方假設(shè)不想訴訟法律，有可能提高收購

37、價格；同時目標公司可以聘請有關(guān)方面的反收購專家，就收購者提出的收購條件和收購方的資信、經(jīng)營狀況以及收購者收購目標公司后的管理能力、戰(zhàn)略方向等，做出具體的分析和考察，從而采取有效的措施與收購方進行抗爭。二白衣騎士 白馬騎士指：在敵意并購發(fā)生時，目標公司的友好人士或公司作為第三方出面來解救目標公司驅(qū)逐敵意收購者。所謂尋找“白馬騎士，是指目標公司在遭到敵意收購襲擊的時候，主動尋找第三方即所謂的“白馬騎士來與襲擊者爭購，造成第三方與襲擊者競價收購目標公司股份的局面。 顯然，白馬騎士的出價應(yīng)該高于襲擊者的初始出價。在這種情況下，襲擊者要么提高收購價格，要么放棄收購。往往會出現(xiàn)白馬騎士與襲擊者輪番竟價的情

38、況，造成收購價格上漲，直至逼迫襲擊者放棄收購。如果襲擊者志在必得，也將付出高昂代價甚至使得該宗收購變得不經(jīng)濟。三帕克曼防御術(shù) 這一反收購術(shù)的名稱取自于80年代初期美國頗為流行的一種電子游戲。在該游戲中，電子動物相互瘋狂吞噬，其間每一個沒有吃掉其敵手的一方反會遭到自我消滅。 作為反收購策略，帕克曼防御是指：公司在遭到收購襲擊的時候，不是被動地防守，而是以攻為守、以進為退，它或者反過來收購收購方公司或者以出讓本公司的局部利益、包括出讓局部股權(quán)為條件，籌劃與公司關(guān)系密切的友邦公司出面收購收購方股份，以達圍魏救趙的效果。四 “毒丸式 目標公司為防止其他公司收購而采取的一些會對自身造成傷害的行動，以降低

39、自己的吸引力。 “毒丸策略一般包括： 賣掉“皇冠上的寶石，即出售公司有開展前途的資產(chǎn)、部門或技術(shù)，使目標公司失去吸引力； 立即實施“金降落傘方案，耗盡公司的資本等； 增加債務(wù)負擔，重擬債務(wù)歸還時間，萬一被買方收購，收購方將面臨立即還債的難題。五 死亡換股 目標公司發(fā)行公司債券、特別股或它們的組合，以交換發(fā)行在外的本公司普通股，通過減少在外流通的股數(shù)以抬高股價，并迫使收購方提升其股份支付的收購價。 這種方式下，負債比率的提高，使財務(wù)風險加大，即使公司總市值不變，股權(quán)比率也會降低，但股價未必一定會因股數(shù)減少而增加。況且，雖然目標公司股價上升，買方收購的股數(shù)卻減少了，最后總收購價因而不變，對目標公司

40、可能無任何好處。六刺激估價漲升 公司股價偏低是誘發(fā)收購襲擊的最重要因素。在公司股價低于公司資產(chǎn)價值或公司潛在收益價值的時候，尤其如此。很顯然，提高股價一方面是可以消除或曰弱化收購誘因，穩(wěn)定原有股東持股的信心；另一方面那么可加大收購本錢，迫使收購者從本錢一收益法那么考慮放棄收購企圖。刺激股價漲升的主要方法有：1發(fā)布盈利預(yù)測，說明公司未來盈利好轉(zhuǎn)。2增加股利分配。3發(fā)表保密狀態(tài)下的開發(fā)研究成果等對股價有利的消息。杠桿收購和管理層收購一、杠桿收購和管理層收購的特點一杠桿收購及其特點 杠桿收購leverage buy-out，LBO是指收購集團主要通過大量的債務(wù)融資購置目標企業(yè)的股票或資產(chǎn)的一種收購方

41、法。杠桿收購和管理層收購 杠桿收購特點 1.高杠桿性: 即收購集團只為收購交易投入少量的股權(quán)資本，大量的收購資金那么依靠舉債籌措，具有以小博大、“四兩撥千金以小額資本完成規(guī)模數(shù)倍于資本金的金融交易的杠桿效應(yīng)。 2.特殊的資本結(jié)構(gòu) :這種特殊性不僅表現(xiàn)在股權(quán)資本僅占很小的比例，還表現(xiàn)在多層次的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)既有優(yōu)先債務(wù)，也有無擔保的次級債務(wù)。 3.高風險與高收益并存 :高風險緣于高杠桿比率 ,高收益那么是對承擔高風險所要獲得的回報 。杠桿收購和管理層收購二管理層收購及其特點 管理層收購management buy-out，MBO是指企業(yè)的管理層通過債務(wù)融資向本企業(yè)的所有者股東購置股份，從而獲得企業(yè)

42、的控制權(quán)的一種收購形式。 管理層收購特點： 1管理層是收購主體，是收購的主要推動力量 2管理層收購?fù)ǔＥc杠桿收購相結(jié)合 3管理層進行收購的直接目的是為了獲得企業(yè)的控制權(quán)杠桿收購和管理層收購二、杠桿收購的操作原理杠桿收購的實施過程 ：第一階段：籌措收購所需要的資金杠桿收購的融資結(jié)構(gòu)為：應(yīng)用債務(wù)杠桿收購公司，其資本結(jié)構(gòu)有點像倒置過來的金字塔。在這個金字塔的頂層是對公司資產(chǎn)有最高級清償權(quán)的一級銀行貸款，約占收購資金的40-80；塔的中間是被統(tǒng)稱為垃圾債券的夾層債券，約占收購資金的10-40；塔基那么是收購方自己投入的股權(quán)資本，約占收購資金的5-20。 杠桿收購和管理層收購 第二階段：收購目標公司其收

43、購形式有購置股票和購置資產(chǎn)兩種。購置股票：收購公司購置目標公司所有發(fā)行在外的股票，目標公司的股東將他們持有的該公司的股票和其他所有者權(quán)益賣給收購集團，并使其轉(zhuǎn)為非上市，完成兩個公司的合并。購置資產(chǎn)：收購公司購置目標公司的所有資產(chǎn)。目標公司原來的股東仍然擁有目標公司的股票，但目標公司現(xiàn)在已沒有任何有形資產(chǎn)，只有大量的現(xiàn)金。這樣，目標公司可以對股東發(fā)放紅利，或者變成投資公司，用這些現(xiàn)金進行投資，再將投資所得分發(fā)給股東。在完成收購后，被收購公司成為一個新的、私人控制的公司。 杠桿收購和管理層收購 第三階段：重組整合 為了逐漸歸還銀行貸款，降低債務(wù)負擔，公司的管理人員將通過削減經(jīng)營本錢，改變市場戰(zhàn)略，提高運作效率，力圖增加利潤和現(xiàn)金流量。 例如，減少未得到充分利用的資產(chǎn)如存貨和設(shè)備，加強應(yīng)收賬款的管理，提高產(chǎn)品質(zhì)量，調(diào)整產(chǎn)品價格和雇員的工作，努力與供給商達成更為有利的條款，甚至進行裁員，適當削減在新產(chǎn)品開發(fā)研究和新廠房設(shè)備方面的投資，或者可以將公司的一局部獲利能力低的資產(chǎn)、部門或附屬機構(gòu)