風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議(Term-Sheet)要點(diǎn)解析

1、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議（Term Sheet）要點(diǎn)解析江蘇華成創(chuàng)創(chuàng)投基金金 培訓(xùn)資資料之一一厚力資本 龔大大興二一年年五月六六日目 錄TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc260900202 1. 風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投資協(xié)協(xié)議（TTermm Shheett）詳解解之一：清算優(yōu)優(yōu)先權(quán) PAGEREF _Toc260900202 h 1 HYPERLINK l _Toc260900203 1.1 什什么是清清算優(yōu)先先權(quán)（LLiquuidaatioon PPreffereencee）？ PAGEREF _Toc260900203 h 1 HYPERLINK l _Toc260900204 1.1

2、.11 不參參與分配配優(yōu)先清清算權(quán)（Non-participating liquidation preference） PAGEREF _Toc260900204 h 2 HYPERLINK l _Toc260900205 1.1.22 完全全參與分分配優(yōu)先先清算權(quán)權(quán)（Fuull-parrticcipaatinng lliquuidaatioon ppreffereencee） PAGEREF _Toc260900205 h 3 HYPERLINK l _Toc260900206 1.1.33 附上上限參與與分配優(yōu)優(yōu)先清算算權(quán)（CCappped-parrticcipaatinng lliquu

3、idaatioon ppreffereencee） PAGEREF _Toc260900206 h 3 HYPERLINK l _Toc260900207 1.2 清清算優(yōu)先先權(quán)激活活：清算算事件（Liquidation Event） PAGEREF _Toc260900207 h 4 HYPERLINK l _Toc260900208 1.3 清清算優(yōu)先先權(quán)背后后的邏輯輯 PAGEREF _Toc260900208 h 5 HYPERLINK l _Toc260900209 1.4 創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者如如何理解解清算優(yōu)優(yōu)先權(quán) PAGEREF _Toc260900209 h 5 HYPERLINK l

4、_Toc260900210 1.4.11 優(yōu)先先股是債債權(quán)（LLiabbiliity）還還是權(quán)益益（Eqquitty） PAGEREF _Toc260900210 h 5 HYPERLINK l _Toc260900211 1.4.22 投資資人與創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者存存在退出出利益不不一致 PAGEREF _Toc260900211 h 5 HYPERLINK l _Toc260900212 1.4.33 了解解投資人人要求清清算優(yōu)先先倍數(shù)的的動因 PAGEREF _Toc260900212 h 6 HYPERLINK l _Toc260900213 1.4.44 要仔仔細(xì)研究究并跟投投資人談?wù)勁?PA

5、GEREF _Toc260900213 h 6 HYPERLINK l _Toc260900214 1.5 后后續(xù)融資資的清算算優(yōu)先權(quán)權(quán) PAGEREF _Toc260900214 h 6 HYPERLINK l _Toc260900215 1.6 一一個清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)案例 PAGEREF _Toc260900215 h 6 HYPERLINK l _Toc260900216 1.7 談?wù)勁泻罂煽赡艿那迩逅銉?yōu)先先權(quán)條款款 PAGEREF _Toc260900216 h 7 HYPERLINK l _Toc260900217 1.8 總總結(jié) PAGEREF _Toc260900217 h 8 H

6、YPERLINK l _Toc260900218 2 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之二二：防稀稀釋條款款 PAGEREF _Toc260900218 h 9 HYPERLINK l _Toc260900219 2.1 結(jié)結(jié)構(gòu)性防防稀釋條條款（SStruuctuurall annti-dillutiion） PAGEREF _Toc260900219 h 9 HYPERLINK l _Toc260900220 （1）轉(zhuǎn)換換權(quán)（CConvverssionn） PAGEREF _Toc260900220 h 9 HYPERLINK l _Toc260900221 （2）優(yōu)先先購

7、買權(quán)權(quán)（Riightt off fiirstt reefussal） PAGEREF _Toc260900221 h 10 HYPERLINK l _Toc260900222 2.2 降降價(jià)融資資的防稀稀釋保護(hù)護(hù)權(quán)（AAntii-diiluttionn prroteectiion in Dowwn RRounnd） PAGEREF _Toc260900222 h 10 HYPERLINK l _Toc260900223 （1）完全全棘輪條條款（FFulll-raatchhet antti-ddiluutioon pprottecttionn） PAGEREF _Toc260900223 h 1

8、1 HYPERLINK l _Toc260900224 （2）加權(quán)權(quán)平均條條款（WWeigghteed aaverragee annti-dillutiion prootecctioon） PAGEREF _Toc260900224 h 11 HYPERLINK l _Toc260900225 2.3 防防稀釋條條款的談?wù)勁幸c(diǎn)點(diǎn) PAGEREF _Toc260900225 h 13 HYPERLINK l _Toc260900226 （1）企業(yè)業(yè)家要爭爭取“繼續(xù)參參與”（payy-too-pllay）條條款 PAGEREF _Toc260900226 h 13 HYPERLINK l _To

9、c260900227 （2）列舉舉例外事事項(xiàng) PAGEREF _Toc260900227 h 13 HYPERLINK l _Toc260900228 （3）降低低防稀釋釋條款的的不利后后果 PAGEREF _Toc260900228 h 14 HYPERLINK l _Toc260900229 （4）企業(yè)業(yè)家可能能獲得的的防稀釋釋條款 PAGEREF _Toc260900229 h 14 HYPERLINK l _Toc260900230 2.4 企企業(yè)家在在跟VCC就防稀稀釋條款款談判時(shí)時(shí)可能得得到不同同的談判判結(jié)果 PAGEREF _Toc260900230 h 15 HYPERLINK

10、 l _Toc260900231 2.5 防防稀釋條條款背后后的道理理 PAGEREF _Toc260900231 h 15 HYPERLINK l _Toc260900232 2.6 一一個防稀稀釋條款款案例 PAGEREF _Toc260900232 h 15 HYPERLINK l _Toc260900233 2.7 總總結(jié) PAGEREF _Toc260900233 h 16 HYPERLINK l _Toc260900234 3 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之三三：董事事會 PAGEREF _Toc260900234 h 17 HYPERLINK l _Toc2

11、60900235 3.1 董董事會席席位 PAGEREF _Toc260900235 h 18 HYPERLINK l _Toc260900236 3.2 董董事會應(yīng)應(yīng)該反映映出公司司的所有有權(quán)關(guān)系系 PAGEREF _Toc260900236 h 18 HYPERLINK l _Toc260900237 3.3 設(shè)設(shè)立獨(dú)立立董事席席位 PAGEREF _Toc260900237 h 19 HYPERLINK l _Toc260900238 3.4 設(shè)設(shè)立CEEO席位位 PAGEREF _Toc260900238 h 20 HYPERLINK l _Toc260900239 3.5 在在融資談

12、談判中，創(chuàng)創(chuàng)始人需需要明確確： PAGEREF _Toc260900239 h 20 HYPERLINK l _Toc260900240 3.6 公公平的投投資后董董事會結(jié)結(jié)構(gòu) PAGEREF _Toc260900240 h 21 HYPERLINK l _Toc260900241 3.7 總總結(jié) PAGEREF _Toc260900241 h 21 HYPERLINK l _Toc260900242 4 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之四四：保護(hù)護(hù)性條款款 PAGEREF _Toc260900242 h 22 HYPERLINK l _Toc260900243 4.1 投

13、投資人為為什么要要保護(hù)性性條款 PAGEREF _Toc260900243 h 22 HYPERLINK l _Toc260900244 4.2 典典型優(yōu)先先股保護(hù)護(hù)性條款款 PAGEREF _Toc260900244 h 23 HYPERLINK l _Toc260900245 4.3 談?wù)勁幸c(diǎn)點(diǎn)及談判判空間 PAGEREF _Toc260900245 h 24 HYPERLINK l _Toc260900246 4.3.11 保護(hù)護(hù)性條款款的數(shù)量量 PAGEREF _Toc260900246 h 24 HYPERLINK l _Toc260900247 4.3.22 條款款生效的的最低股

14、股份要求求 PAGEREF _Toc260900247 h 24 HYPERLINK l _Toc260900248 4.3.33 投票票比例下下限 PAGEREF _Toc260900248 h 25 HYPERLINK l _Toc260900249 4.3.44 不同同類別的的保護(hù)條條款 PAGEREF _Toc260900249 h 25 HYPERLINK l _Toc260900250 4.4 防防止投資資人謀求求自己利利益 PAGEREF _Toc260900250 h 25 HYPERLINK l _Toc260900251 4.5 總總結(jié) PAGEREF _Toc260900

15、251 h 26 HYPERLINK l _Toc260900252 5 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之五五：股份份兌現(xiàn) PAGEREF _Toc260900252 h 27 HYPERLINK l _Toc260900253 5.1 什什么是兌兌現(xiàn)條款款 PAGEREF _Toc260900253 h 27 HYPERLINK l _Toc260900254 5.2 談?wù)勁幸c(diǎn)點(diǎn) PAGEREF _Toc260900254 h 29 HYPERLINK l _Toc260900255 5.3 股股份兌現(xiàn)現(xiàn)的應(yīng)用用實(shí)例 PAGEREF _Toc260900255 h 31

16、 HYPERLINK l _Toc260900256 5.4 總總結(jié) PAGEREF _Toc260900256 h 32 HYPERLINK l _Toc260900257 6 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之六六：股份份回購 PAGEREF _Toc260900257 h 33 HYPERLINK l _Toc260900258 6.1 什什么是股股份回購購權(quán) PAGEREF _Toc260900258 h 33 HYPERLINK l _Toc260900259 6.2 股股份回購購條款的的談判 PAGEREF _Toc260900259 h 35 HYPERLINK

17、 l _Toc260900260 6.3 VVC對回回購權(quán)的的控制 PAGEREF _Toc260900260 h 35 HYPERLINK l _Toc260900261 6.4 主主動回購購 PAGEREF _Toc260900261 h 35 HYPERLINK l _Toc260900262 6.5 總總結(jié) PAGEREF _Toc260900262 h 36 HYPERLINK l _Toc260900263 7 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之七七：領(lǐng)售售權(quán) PAGEREF _Toc260900263 h 37 HYPERLINK l _Toc260900264

18、 7.1 什什么是領(lǐng)領(lǐng)售權(quán)條條款 PAGEREF _Toc260900264 h 37 HYPERLINK l _Toc260900265 7.2 領(lǐng)領(lǐng)售權(quán)條條款的設(shè)設(shè)計(jì)的幾幾個目的的 PAGEREF _Toc260900265 h 38 HYPERLINK l _Toc260900266 7.3 領(lǐng)領(lǐng)售權(quán)的的談判 PAGEREF _Toc260900266 h 38 HYPERLINK l _Toc260900267 7.4 領(lǐng)領(lǐng)售權(quán)通通常的談?wù)勁幸c(diǎn)點(diǎn)： PAGEREF _Toc260900267 h 39 HYPERLINK l _Toc260900268 7.5 領(lǐng)領(lǐng)售權(quán)的的一個真真實(shí)

19、案例例 PAGEREF _Toc260900268 h 40 HYPERLINK l _Toc260900269 7.6 總總論 PAGEREF _Toc260900269 h 41 HYPERLINK l _Toc260900270 8 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之八八：融資資額 PAGEREF _Toc260900270 h 42 HYPERLINK l _Toc260900271 8.1 估估值、價(jià)價(jià)格、融融資數(shù)額額的關(guān)系系 PAGEREF _Toc260900271 h 43 HYPERLINK l _Toc260900272 8.2 VVC在投投資數(shù)額額上的考

20、考慮因素素 PAGEREF _Toc260900272 h 43 HYPERLINK l _Toc260900273 8.3 創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者在在融資數(shù)數(shù)額上的的考慮因因素 PAGEREF _Toc260900273 h 44 HYPERLINK l _Toc260900274 8.4 公公司估值值的確定定 PAGEREF _Toc260900274 h 47 HYPERLINK l _Toc260900275 8.5 融融資數(shù)額額的確定定 PAGEREF _Toc260900275 h 47 HYPERLINK l _Toc260900276 8.6 總總結(jié) PAGEREF _Toc26090027

21、6 h 481. 風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投資協(xié)協(xié)議（TTermm Shheett）詳解解之一：清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)優(yōu)先清算權(quán)權(quán)是Teerm sheeet中中一個非非常重要要的條款款，決定定公司在在清算后后蛋糕怎怎么分配配，即資資金如何何優(yōu)先分分配給持持有公司司某特定定系列股股份的股股東，然然后分配配給其他他股東。情景一：假假如你是是第一次次創(chuàng)業(yè)，你你正在尋尋找風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投資（VVC），在在經(jīng)過跟跟風(fēng)險(xiǎn)投投資人漫漫長的商商業(yè)計(jì)劃劃演示和和交流之之后，突突然有一一天，投投資人對對你的公公司產(chǎn)生生了投資資興趣，于于是給你你出了一一份所謂謂“投資資協(xié)議條條款清單單”（TTermm Shheett）。但但是，包包括你的的團(tuán)隊(duì)、你你

22、的董事事會、你你周圍的的朋友在在內(nèi)，都都沒有人人曾經(jīng)看看到過一一份Teerm Sheeet，里里面的某某個“清清算優(yōu)先先權(quán)”條條款是這這樣寫的的（通常常是英文文）：Seriees AA Prrefeerreed sshalll bbe eentiitleed tto rreceeivee inn prrefeerennce to thee hooldeers of thee Coommoon SStocck aa peer ssharre aamouunt equual to 2x thee Orrigiinall Puurchhasee PrriceeA系列優(yōu)先先股有權(quán)權(quán)優(yōu)先于于普通股股股東

23、每每股獲得得初始購購買價(jià)格格2倍的的回報(bào)你完全搞不不懂這是是什么意意思。情景二：假假如你接接受了上上面那份份Terrm SSheeet，投投資人跟跟你投資資了$22M，給給你的投投資前估估值（PPre-monney valluattionn）是$3M，投投資后（PPostt-mooneyy）估值值$5MM，于是是投資人人擁有你你公司440%的的股份。經(jīng)經(jīng)過1年年，公司司運(yùn)營不不是很好好，被人人以$55M的價(jià)價(jià)格并購購。你認(rèn)認(rèn)為你手手上600%的股股份可以以分得$2.55M的現(xiàn)現(xiàn)金，也也還滿意意。但是是投資人人突然告告訴你，根根據(jù)協(xié)議議，他要要拿走$4M（投投資額的的2倍），留留給你的的只有$1

24、M。你你又糊涂涂了。1.1 什什么是清清算優(yōu)先先權(quán)（LLiquuidaatioon PPreffereencee）？幾乎所有的的VC都都選擇可可轉(zhuǎn)換優(yōu)優(yōu)先股（CConvverttiblle pprefferrred stoock）的的投資方方式，而而可轉(zhuǎn)換換優(yōu)先股股的最重重要的一一個特性性就是擁擁有清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)。優(yōu)先清算權(quán)權(quán)是Teerm sheeet中中一個非非常重要要的條款款，決定定公司在在清算后后蛋糕怎怎么分配配，即資資金如何何優(yōu)先分分配給持持有公司司某特定定系列股股份的股股東，然然后再分分配給其其他股東東。例如如，A輪輪（Seeriees AA）融資資的Teerm sheeet中中，規(guī)

25、定定A輪投投資人，即即A系列列優(yōu)先股股股東（SSeriies A pprefferrred shaarehholdderss）能在在普通股股（Coommoon）股股東之前前獲得多多少回報(bào)報(bào)。同樣樣道理，后后續(xù)發(fā)行行的優(yōu)先先股（BBCD等系系列）優(yōu)優(yōu)先于AA系列和和普通股股。也就就是說投投資人在在創(chuàng)業(yè)者者和團(tuán)隊(duì)隊(duì)之前收收回他們們的資金金。通常所說的的清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)有有兩個組組成部分分：優(yōu)先先權(quán)（PPreffereencee）和參參與分配配權(quán)（PPartticiipattionn）。參參與分配配權(quán)，或或者叫雙雙重分配配權(quán)（DDoubble Dipp）有三三種：無無參與權(quán)權(quán)（Noon pparttic

26、iipattionn）、完完全參與與分配權(quán)權(quán)（Fuull parrticcipaatioon）、附上限參與分配權(quán)(Capped participation），相應(yīng)的就有三種清算優(yōu)先權(quán)：1.1.11 不參與與分配優(yōu)優(yōu)先清算算權(quán)（NNon-parrticcipaatinng lliquuidaatioon ppreffereencee）參考下面實(shí)實(shí)例：Liquiidattionn Prrefeerennce: Inn thhe eevennt oof aany liqquiddatiion or winndinng uup oof tthe Commpanny, thee hooldeers of

27、 thee Seeriees AA Prrefeerreed sshalll bbe eentiitleed tto rreceeivee inn prrefeerennce to thee hooldeers of thee Coommoon SStocck aa peer ssharre aamouunt equual to x thhe OOrigginaal PPurcchasse PPricce ppluss anny ddecllareed bbut unppaidd diividdendds (thee Liiquiidattionn Prrefeerennce).清算優(yōu)先權(quán)權(quán)：

28、在公公司清算算或結(jié)束束業(yè)務(wù)時(shí)時(shí)，A系系列優(yōu)先先股股東東有權(quán)優(yōu)優(yōu)先于普普通股股股東獲得得每股x倍倍于原始始購買價(jià)價(jià)格的回回報(bào)以及及宣布但但尚未發(fā)發(fā)放的股股利（清清算優(yōu)先先權(quán)）。這就是實(shí)際際的清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)，退出出回報(bào)如如下圖： 不參與與分配優(yōu)優(yōu)先清算算權(quán)情況況下的退退出回報(bào)報(bào)：（1）當(dāng)公公司退出出價(jià)值（EExitt Vaaluee）低于于優(yōu)先清清算回報(bào)報(bào)時(shí)，投投資人拿拿走全部部清算資資金；（2）當(dāng)公公司退出出價(jià)值按按投資人人股份比比例分配配的數(shù)額額高于優(yōu)優(yōu)先清算算回報(bào)時(shí)時(shí)，投資資人將優(yōu)優(yōu)先股轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換成普普通股，跟跟普通股股股東按按比例分分配；（3）當(dāng)公公司退出出價(jià)值介介于兩者者之間時(shí)時(shí)，投資資人拿

29、走走約定的的優(yōu)先清清算回報(bào)報(bào)額。在普通股股股東獲得得利益分分配之前前，投資資人要獲獲得原始始投資一一個確定定倍數(shù)的的回報(bào)。在在過去很很長時(shí)間間里，標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)的是是“1倍倍（1XX）”清清算優(yōu)先先權(quán)。目目前現(xiàn)在在大部分分情況是是1倍（11X）至至2倍（22X）。1.1.22 完全參參與分配配優(yōu)先清清算權(quán)（FFulll-paartiicippatiing liqquiddatiion preeferrencce）完全參與分分配權(quán)的的股份在在獲得清清算優(yōu)先先權(quán)的回回報(bào)之后后，還要要跟普通通股按比比例分配配剩余清清算資金金。在優(yōu)優(yōu)先權(quán)條條款后還還會附加加以下條條款：Partiicippatiion: Af

30、fterr thhe ppaymmentt off thhe LLiquuidaatioon PPreffereencee too thhe hholdderss off thhe SSeriies A PPrefferrred, thhe rremaainiing asssetss shhalll bee diistrribuutedd raatabbly to thee hooldeers of thee Coommoon SStocck aand thee Seeriees AA Prrefeerreed oon aa coommoon eequiivallentt baasiss.參與

31、權(quán)：在在支付給給A系列列優(yōu)先股股股東清清算優(yōu)先先權(quán)回報(bào)報(bào)之后，剩剩余資產(chǎn)產(chǎn)由普通通股股東東與A系系列優(yōu)先先股股東東按相當(dāng)當(dāng)于轉(zhuǎn)換換后股份份比例進(jìn)進(jìn)行分配配。退出回報(bào)如如下圖所所示： 完全全參與分分配優(yōu)先先清算權(quán)權(quán)情況下下的退出出回報(bào)：當(dāng)公司退出出價(jià)值低低于優(yōu)先先清算回回報(bào)時(shí)，投投資人拿拿走全部部清算資資金。超超過優(yōu)先先清算回回報(bào)部分分，投資資人和普普通股股股東按股股權(quán)比例例分配。1.1.33 附上限限參與分分配優(yōu)先先清算權(quán)權(quán)（Caappeed-ppartticiipattingg liiquiidattionn prrefeerennce）附上限參與與分配權(quán)權(quán)表示優(yōu)優(yōu)先股按按比例參參與分配配剩

32、余清清算資金金，直到到獲得特特定回報(bào)報(bào)上限。在在優(yōu)先權(quán)權(quán)條款后后會附加加以下條條款：Partiicippatiion: Affterr thhe ppaymmentt off thhe LLiquuidaatioon PPreffereencee too thhe hholdderss off thhe SSeriies A PPrefferrred, thhe rremaainiing asssetss shhalll bee diistrribuutedd raatabbly to thee hooldeers of thee Coommoon SStocck aand thee Seer

33、iees AA Prrefeerreed oon aa coommoon eequiivallentt baasiss; pprovvideed tthatt thhe hholdderss off Seeriees AA Prrefeerreed wwilll sttop parrticcipaatinng ooncee thhey havve rreceeiveed aa tootall liiquiidattionn ammounnt pper shaare equual to X tiimess thhe OOrigginaal PPurcchasse PPricce, pluus a

34、any decclarred butt unnpaiid ddiviidennds. Thhereeaftter, thhe rremaainiing asssetss shhalll bee diistrribuutedd raatabbly to thee hooldeers of thee Coommoon SStocck.參與權(quán)：在在支付給給A系列列優(yōu)先股股股東清清算優(yōu)先先權(quán)回報(bào)報(bào)之后，剩剩余資產(chǎn)產(chǎn)由普通通股股東東與A系系列優(yōu)先先股股東東按相當(dāng)當(dāng)于轉(zhuǎn)換換后股份份比例進(jìn)進(jìn)行分配配；但AA系列優(yōu)優(yōu)先股股股東一旦旦其獲得得的回報(bào)報(bào)達(dá)到x倍倍于原始始購買價(jià)價(jià)格以及及宣布但但尚未發(fā)發(fā)放的股股利，

35、將將停止參參與分配配。之后后，剩余余的資產(chǎn)產(chǎn)將由普普通股股股東按比比例分配配。退出回報(bào)如如下圖所所示： 附上上限參與與分配優(yōu)優(yōu)先清算算權(quán)情況況下的退退出回報(bào)報(bào)：（1）當(dāng)公公司退出出價(jià)值低低于優(yōu)先先清算回回報(bào)時(shí)，投投資人拿拿走全部部清算資資金；（2）當(dāng)公公司退出出價(jià)值按按投資人人股份比比例分配配的數(shù)額額高于回回報(bào)上限限時(shí)，投投資人將將優(yōu)先股股轉(zhuǎn)換成成普通股股，跟普普通股股股東按比比例分配配；（3）當(dāng)公公司退出出價(jià)值介介于兩者者之間時(shí)時(shí)，投資資人先拿拿走優(yōu)先先清算回回報(bào)，然然后按轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換后股股份比例例跟普通通股股東東分配剩剩余清算算資金，直直到獲得得回報(bào)上上限。這里一個有有意思的的問題是是原始購購買

36、價(jià)格格倍數(shù)（X）的的真實(shí)含含義。如如果參與與分配倍倍數(shù)是33（3XX）（33倍的初初始購買買價(jià)格），表表示一旦旦獲得3300%的初始始購買價(jià)價(jià)格的回回報(bào)（包包括優(yōu)先先清算的的回報(bào)），優(yōu)優(yōu)先股股股東將停停止參與與分配剩剩余資產(chǎn)產(chǎn)。如果果清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)是是1倍（11X）回回報(bào)的話話，參與與分配權(quán)權(quán)的回報(bào)報(bào)不是額額外的33倍，而而是額外外的2倍倍！也許許是因?yàn)闉閰⑴c權(quán)權(quán)跟優(yōu)先先權(quán)的這這種關(guān)系系，清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)條款通通常同時(shí)時(shí)包含優(yōu)優(yōu)先權(quán)和和參與分分配權(quán)的的內(nèi)容。1.2 清清算優(yōu)先先權(quán)激活活：清算算事件（LLiquuidaatioon EEvennt）談清算優(yōu)先先權(quán)，那那明確什什么是“清清算”事事件就很

37、很重要。通通常，企企業(yè)家認(rèn)認(rèn)為清算算事件是是一件“壞壞”事，比比如破產(chǎn)產(chǎn)或倒閉閉。對VVC而言言，清算算就是“資資產(chǎn)變現(xiàn)現(xiàn)事件”，即即股東出出讓公司司權(quán)益而而獲得資資金，包包括合并并、被收收購、或或公司控控制權(quán)變變更。結(jié)結(jié)果是，清清算優(yōu)先先權(quán)條款款決定無無論公司司在好壞壞情況下下，資金金的分配配方式。標(biāo)準(zhǔn)條款如如下：A merrgerr, aacquuisiitioon, salle oof vvotiing conntrool oor ssalee off suubsttanttiallly alll off thhe aasseets of thee Coompaany in whiich

38、 thee shhareehollderrs oof tthe Commpanny ddo nnot ownn a majjoriity of thee ouutsttanddingg shharees oof tthe surrvivvingg coorpoorattionn shhalll bee deeemeed tto bbe aa liiquiidattionn.公司合并、被被收購、出出售控股股股權(quán)、以以及出售售主要資資產(chǎn)，從從而導(dǎo)致致公司現(xiàn)現(xiàn)有股東東在占有有續(xù)存公公司已發(fā)發(fā)行股份份的比例例不高于于50%，以上上事件可可以被視視為清算算。所以這個條條款是確確定在任任何非IIPO退退出

39、時(shí)的的資金分分配（IIPO之之前，優(yōu)優(yōu)先股要要自動轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換成普普通股，清清算優(yōu)先先權(quán)問題題就不存存在了），而而大部分分的公司司最后可可能的退退出方式式往往不不會是IIPO，所所以不管管創(chuàng)業(yè)者者對自己己和公司司是否有有信心，都都應(yīng)該詳詳細(xì)了解解這個條條款。1.3 清清算優(yōu)先先權(quán)背后后的邏輯輯很多VC采采用有參參與權(quán)優(yōu)優(yōu)先股，一一方面是是因?yàn)樗麄兓鸾鸬某鲑Y資人有限合合伙人（LLimiitedd Paartnner，LLP）也也是這樣樣向他們們收取回回報(bào)的。VVC的普普通合伙伙人（GGeneerall Paartnner，GGP）向向LP募募集資金金，成立立一個基基金（FFundd），LLP出資資

40、（GPP也可能能會出11%），GGP運(yùn)營營，到基基金存續(xù)續(xù)期結(jié)束束清算之之時(shí)，LLP拿走走出資額額外及基基金盈利利的800%，GGP獲得得盈利的的20%。比如如：一個個$1000M的的VC基基金，LLP實(shí)際際上是借借給VCC公司$1000M，LLP需要要拿回他他們的$1000M，外外加800%的利利潤。另外一方面面，為了了避免創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者從從投資人人那里不不當(dāng)獲利利，讓VVC基金金蒙受損損失。比比如：你你從投資資人那里里獲得$10MM投資，出出讓500%股份份。然后后在VCC的資金金到賬后后立刻關(guān)關(guān)閉公司司（沒有有其它資資產(chǎn)），那那投資人人只有得得到企業(yè)業(yè)價(jià)值（$10MM）的550%，這這樣你就就

41、從投資資人那里里欺騙到到$5MM。要是是真的這這樣，以以后你的的基金就就很難募募到資金金了。為為了避免免出現(xiàn)這這種情況況，也因因?yàn)橥顿Y資人一貫貫的貪婪婪本質(zhì)，他他們會要要求最少少1倍（11X）的的清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)，這這樣在公公司發(fā)展展到退出出價(jià)值超超過投資資人的投投資額之之前，你你是不會會關(guān)閉公公司的。1.4 創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者如如何理解解清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)1.4.11 優(yōu)先股股是債權(quán)權(quán)（Liiabiilitty）還還是權(quán)益益（Eqquitty）優(yōu)先股是企企業(yè)的債債權(quán)或是是權(quán)益，參參與分配配權(quán)的優(yōu)優(yōu)先股既既是債權(quán)權(quán)也是權(quán)權(quán)益?！皟?yōu)優(yōu)先權(quán)”表表示債權(quán)權(quán)，“參參與分配配權(quán)”表表示權(quán)益益；參與分配的的優(yōu)先股股股東，不不

42、需要決決定是拿拿走優(yōu)先先清算額額，還是是轉(zhuǎn)換成成普通股股按比例例參與分分配，他他們兩者者都要。根根據(jù)上文文不同情情形下的的退出分分配圖，仔仔細(xì)分析析就會發(fā)發(fā)現(xiàn)，參參與分配配的優(yōu)先先股只有有在退出出價(jià)值較較小時(shí)才才合理，以以保護(hù)投投資人的的利益。如如果公司司運(yùn)營非非常好，投投資人不不應(yīng)該按按照優(yōu)先先清算的的方式參參與分配配，他們們會轉(zhuǎn)換換成普通通股。1.4.22 投資人人與創(chuàng)業(yè)業(yè)者存在在退出利利益不一一致在不參與分分配和附附上限參參與分配配的清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)情況下下，會出出現(xiàn)一個個非常奇奇怪的回回報(bào)情形形：通常常投資人人在某個個退出價(jià)價(jià)值區(qū)間間的回報(bào)報(bào)保持不不變，比比如，在在退出價(jià)價(jià)值X和和X+a

43、a之間，投投資人的的回報(bào)沒沒有區(qū)別別（維持持優(yōu)先清清算額或或回報(bào)上上限）。但但是創(chuàng)業(yè)業(yè)者的回回報(bào)在退退出價(jià)值值X和XX+a之之間是不不斷升高高的，此此時(shí)出現(xiàn)現(xiàn)雙方利利益不一一致。如如果此時(shí)時(shí)公司有有機(jī)會被被收購，出出價(jià)范圍圍剛好在在X和XX+a之之間，為為了促成成交易，投投資人當(dāng)當(dāng)然愿意意接受一一個底價(jià)價(jià)。1.4.33 了解投投資人要要求清算算優(yōu)先倍倍數(shù)的動動因創(chuàng)業(yè)者要了了解給你你投資的的VC基基金，這這個基金金其它投投資案例例運(yùn)營得得怎么樣樣，因?yàn)闉榻^大多多數(shù)情況況下，這這些投資資案例的的情況會會決定VVC如何何看待你你的公司司。如果果某個基基金的其其他投資資案例都都表現(xiàn)糟糟糕，那那基金的的

44、策略會會更為保保守，要要求的清清算優(yōu)先先倍數(shù)會會高一些些，并通通過投資資你的公公司來提提升基金金的整體體回報(bào)水水平，這這樣他們們才能繼繼續(xù)運(yùn)作作這個基基金，并并募集新新的基金金。如果果某個基基金投資資了很多多好項(xiàng)目目，那么么他們可可能表現(xiàn)現(xiàn)得激進(jìn)進(jìn)一些，只只想著做做個大的的（IPPO），在在清算優(yōu)優(yōu)先倍數(shù)數(shù)上不太太在意。不不同的VVC根據(jù)據(jù)你的公公司在他他的基金金中的地地位會有有不同的的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)判判斷。1.4.44 要仔細(xì)細(xì)研究并并跟投資資人談判判沒有一個VVC打算算在你沒沒有看過過并且沒沒有給你你的律師師看之前前，跟你你簽署任任何東西西。想一一想：我我打算給給你能夠夠買200或300輛保時(shí)時(shí)

45、捷汽車車的資金金，因?yàn)闉槲蚁嘈判拍闶莻€個聰明的的商人，能能夠讓我我搭順風(fēng)風(fēng)車一起起賺錢。我我會把這這些真金金白銀給給一個沒沒有看過過合同就就簽約的的家伙嗎嗎？VCC不愿意意把錢給給一個草草率得甚甚至都不不愿意花花點(diǎn)時(shí)間間來理解解Terrm SSheeet的家家伙。最最好還是是找個律律師或財(cái)財(cái)務(wù)顧問問來幫你你研究一一下。筆者編制一一個Exxcell表格幫幫助創(chuàng)業(yè)業(yè)者模擬擬融資條條款中不不同的清清算權(quán)和和參與分分配權(quán)的的退出回回報(bào)情況況。你可可以改變變稀釋比比例、優(yōu)優(yōu)先股的的參與分分配權(quán)、優(yōu)優(yōu)先清算算倍數(shù)、回回報(bào)上限限、退出出的價(jià)值值范圍等等。改變變模型中中的這些些變量，就就可以看看到管理理層和投

46、投資者的的回報(bào)情情況。1.5 后后續(xù)融資資的清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)在談判A輪輪融資的的Terrm SSheeet時(shí)，清清算優(yōu)先先權(quán)通常常比較容容易理解解和評估估。但是是隨著公公司發(fā)展展，后續(xù)續(xù)的股權(quán)權(quán)融資將將使得不不同系列列股份之之間清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)在數(shù)量量上和結(jié)結(jié)構(gòu)上發(fā)發(fā)生變化化，清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)也會變變得更為為復(fù)雜和和難于理理解。跟跟很多VVC相關(guān)關(guān)問題一一樣，處處理不同同系列股股份清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)的方式式也不是是一成不不變。通通常有兩兩種基本本方式：（1）后輪輪投資人人將會把把他們的的優(yōu)先權(quán)權(quán)置于前前輪投資資人之上上，比如如，B輪輪投資人人先獲得得回報(bào)，然然后才是是A輪投投資人；（2）所有有投資人人股

47、份平平等，比比如A輪輪和B輪輪投資人人按比例例獲得優(yōu)優(yōu)先回報(bào)報(bào)。運(yùn)用那種方方法是一一個黑箱箱藝術(shù)，是是不同系系列優(yōu)先先股之間間的事情情，通常常不會影影響創(chuàng)業(yè)業(yè)者，因因?yàn)閯?chuàng)業(yè)業(yè)者的普普通股優(yōu)優(yōu)先級最最低！1.6 一一個清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)案例假設(shè)ABCC公司的的投資前前估值$10MM，投資資額$55M，投投資人要要求參與與分配的的清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)倍倍數(shù)為22倍（22X），清清算回報(bào)報(bào)上限是是4倍（44X）。根據(jù)以上數(shù)數(shù)據(jù)，投投資人的的股份（可可轉(zhuǎn)換優(yōu)優(yōu)先股）比比例為333%（$5M / ($10MM + $5MM)），優(yōu)優(yōu)先清算算額為$10MM（$5MM x 2），清清算回報(bào)報(bào)上限是是$200M（$5M

48、xx 4）：（1）如果果公司清清算時(shí)的的價(jià)值低低于投資資人的優(yōu)優(yōu)先清算算額，即即$100M，那那么投資資人拿走走全部；（2）如果果公司清清算時(shí)的的價(jià)值高高于$660M，那那么投資資人會將將優(yōu)先股股轉(zhuǎn)換為為普通股股，與普普通股股股東按股股份比例例（333%）分分配清算算價(jià)值，投投資人獲獲得的回回報(bào)將大大于$220M（$60MM x 33%），而而不受優(yōu)優(yōu)先股清清算回報(bào)報(bào)上限（$20MM）的限限制；（3）如果果公司清清算時(shí)的的價(jià)值介介于$110M至至$600M之間間，投資資人先獲獲得優(yōu)先先清算額額（$110M），然然后按股股份比例例跟普通通股股東東分配剩剩余的清清算價(jià)值值。此時(shí)時(shí)會有一一個有趣趣的

49、情況況：當(dāng)清清算價(jià)值值介于$40MM至$600M之間間時(shí)，投投資人拿拿走優(yōu)先先清算額額之后，剩剩余的清清算價(jià)值值為$330-550M，投投資人按按股份比比例理論論上可以以分配的的金額為為$100-166.7MM，兩項(xiàng)項(xiàng)相加投投資人獲獲得的回回報(bào)為$10-26.7M，突突破了清清算回報(bào)報(bào)上限$20MM了，因因此，按按照約定定，此時(shí)時(shí)投資人人仍然只只能獲得得$200M，多多于的部部分由普普通股股股東分配配。具體回報(bào)如如下圖所所示：清算優(yōu)先權(quán)權(quán)案例示示意圖（一一）清算優(yōu)先權(quán)權(quán)案例示示意圖（二二）1.7 談?wù)勁泻罂煽赡艿那迩逅銉?yōu)先先權(quán)條款款創(chuàng)業(yè)者在跟跟VC就就清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)談?wù)勁袝r(shí)，根根據(jù)雙方方的談判判

50、能力，公公司受投投資人追追捧的程程度，公公司的發(fā)發(fā)展階段段等等因因素，可可能或得得到不同同的談判判結(jié)果：（1）有利利于投資資人的條條款：11倍（11X）或或幾倍清清算優(yōu)先先權(quán)，附附帶無上上限的參參與分配配權(quán)。 在這個條條款下，投投資人不不但可以以獲得優(yōu)優(yōu)先清算算回報(bào)，還還可以不不用轉(zhuǎn)換換成普通通股就能能跟普通通股股東東按比例例分配剩剩余清算算資金。只只能說這這個投資資人太貪貪婪了。（2）相對對中立的的條款：1倍（11X）或或幾倍的的清算優(yōu)優(yōu)先權(quán)，附附帶有上上限的參參與分配配權(quán)。 在公司清清算或結(jié)結(jié)束業(yè)務(wù)務(wù)時(shí)，AA系列優(yōu)優(yōu)先股股股東有權(quán)權(quán)優(yōu)先于于普通股股股東獲獲得每股股1倍于原原始購買買價(jià)格的的

51、回報(bào)以以及宣布布但尚未未發(fā)放的的股利（清清算優(yōu)先先權(quán)）。在在支付給給A系列列優(yōu)先股股股東清清算優(yōu)先先權(quán)回報(bào)報(bào)之后，剩剩余資產(chǎn)產(chǎn)由普通通股股東東與A系系列優(yōu)先先股股東東按相當(dāng)當(dāng)于轉(zhuǎn)換換后股份份比例進(jìn)進(jìn)行分配配；但是是一旦AA系列優(yōu)優(yōu)先股股股東獲得得的每股股回報(bào)達(dá)達(dá)到33倍于于原始購購買價(jià)格格（除宣宣布但尚尚未發(fā)放放的股利利外）后后將停止止參與分分配。之之后，剩剩余的資資產(chǎn)將由由普通股股股東按按比例分分配。 這個條條款通常常雙方都都愿意接接受，但但需要在在清算優(yōu)優(yōu)先倍數(shù)數(shù)和回報(bào)報(bào)上限倍倍數(shù)達(dá)成成一致。通通常的清清算優(yōu)先先權(quán)倍數(shù)數(shù)是1-2倍（11-2XX），回回報(bào)上限限倍數(shù)通通常是22-3倍倍（2-

52、3X）。（3）有利利于創(chuàng)業(yè)業(yè)者的條條款：11倍（11X）清清算優(yōu)先先權(quán)，無無參與分分配權(quán)。 在公司清清算或結(jié)結(jié)束業(yè)務(wù)務(wù)時(shí)，AA系列優(yōu)優(yōu)先股股股東有權(quán)權(quán)優(yōu)先于于普通股股股東獲獲得每股股1倍于原原始購買買價(jià)格的的回報(bào)以以及宣布布但尚未未發(fā)放的的股利（清清算優(yōu)先先權(quán)）。在在支付給給A系列列優(yōu)先股股股東清清算優(yōu)先先權(quán)回報(bào)報(bào)之后，剩剩余資產(chǎn)產(chǎn)由普通通股股東東按股份份比例進(jìn)進(jìn)行分配配。 這是標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)的11倍（11X）不不參與分分配的清清算優(yōu)先先權(quán)（NNon-parrticcipaatinng lliquuidaatioon ppreffereencee）條款款。意思思是退出出時(shí)，AA系列優(yōu)優(yōu)先股投投資人可可

53、以選擇擇要么在在其他任任何人之之前拿回回自己的的投資額額（僅僅僅是投資資額），要要么轉(zhuǎn)換換成普通通股之后后跟其他他人按比比例分配配資金。沒沒有比這這個對創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者更更友好的的條款了了，如果果在你的的Terrm ssheeet中出出現(xiàn)了，恭恭喜你。這這完全決決定于你你目前業(yè)業(yè)績、經(jīng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境境、第幾幾輪融資資、項(xiàng)目目受追捧捧情況等等。如果果創(chuàng)業(yè)者者沒有令令人激動動的創(chuàng)業(yè)業(yè)經(jīng)歷或或者項(xiàng)目目沒有太太多投資資人關(guān)注注，通常常在A輪輪Terrm ssheeet中不不會看到到這樣的的條款。1.8 總總結(jié)大部分專業(yè)業(yè)的、理理性的投投資人并并不愿意意榨取企企業(yè)過高高的清算算優(yōu)先權(quán)權(quán)。優(yōu)先先于管理理層和員員工的清清

54、算優(yōu)先先回報(bào)越越高，管管理層和和員工權(quán)權(quán)益的潛潛在價(jià)值值越低。每每個案例例的情況況不同，但但有一個個最佳的的平衡點(diǎn)點(diǎn)，理性性的投資資人希望望獲得“最最佳價(jià)格格”的同同時(shí)保證證對管理理層和員員工“最最大的激激勵”。很很明顯，最最后的結(jié)結(jié)果需要要談判，并并決定于于公司的的階段、議議價(jià)能力力、當(dāng)前前資本結(jié)結(jié)構(gòu)等，但但通常大大部分創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者和和投資人人會根據(jù)據(jù)以上條條件達(dá)到到一個合合理的妥妥協(xié)。2 風(fēng)險(xiǎn)投投資協(xié)議議（Teerm Sheeet）詳詳解之二二：防稀稀釋條款款防稀釋條款款通常是是精明的的投資人人為在后后續(xù)低價(jià)價(jià)融資時(shí)時(shí)，保護(hù)護(hù)自己的的利益一一種方式式。對創(chuàng)創(chuàng)始人來來說，防防稀釋條條款通常常是融

55、資資中的一一部分，理理解其中中的細(xì)微微差異和和了解談?wù)勁械囊c(diǎn)是創(chuàng)創(chuàng)業(yè)者很很重要的的創(chuàng)業(yè)技技能。風(fēng)險(xiǎn)投資人人對某公公司進(jìn)行行投資時(shí)時(shí)，通常常是購買買公司某某類優(yōu)先先股（AA、B、CC系系列），這這些優(yōu)先先股在一一定條件件下可以以按照約約定的轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換價(jià)格格（coonveersiion priice）轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換成普普通股。為為了防止止其手中中的股份份貶值，投投資人一一般會在在投資協(xié)協(xié)議中加加入防稀稀釋條款款（annti-dillutiion proovissionn）。防稀釋條款款，或者者叫價(jià)格格保護(hù)機(jī)機(jī)制，已已經(jīng)成為為大多數(shù)數(shù)VC的的Terrm SSheeet中的的標(biāo)準(zhǔn)條條款。這這個條款款其實(shí)就就是

56、為優(yōu)優(yōu)先股確確定一個個新的轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換價(jià)格格，并沒沒有增發(fā)發(fā)更多的的優(yōu)先股股股份。因因此，“防防稀釋條條款”導(dǎo)導(dǎo)致“轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換價(jià)格格調(diào)整”，這這兩個說說法通常常是一個個意思。防稀釋條款款主要可可以分成成兩類：一類是是在股權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)上上防止股股份價(jià)值值被稀釋釋，另一一類是在在后續(xù)融融資過程程中防止止股份價(jià)價(jià)值被稀稀釋。（下文以AA系列優(yōu)優(yōu)先股為為例講解解）2.1 結(jié)結(jié)構(gòu)性防防稀釋條條款（SStruuctuurall annti-dillutiion）結(jié)構(gòu)性防稀稀釋條款款包括兩兩個條款款：轉(zhuǎn)換換權(quán)和優(yōu)先購購買權(quán)。（1）轉(zhuǎn)換換權(quán)（CConvverssionn）這個條款是是指在公公司股份份發(fā)生送送股、股股份分拆拆

57、、合并并等股份份重組情情況時(shí)，轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換價(jià)格格作相應(yīng)應(yīng)調(diào)整。這這個條款款是很普普通而且且是很合合理的條條款，也也完全公公平，通通常企業(yè)業(yè)家都能能夠接受受。Teerm Sheeet中中的描述述如下：Conveersiion: Thhe SSeriies A PPrefferrred iniitiaallyy coonveertss 1:1 tto CCommmon Stoock at anyy tiime at opttionn off hooldeer, subbjecct tto aadjuustmmentts ffor stoock divvideendss, sspliits, coombi

58、inattionns aand simmilaar eevennts andd ass deescrribeed bbeloow uundeer Antti-ddiluutioon PProvvisiionss.轉(zhuǎn)換權(quán)：AA系列優(yōu)優(yōu)先股股股東可以以在任何何時(shí)候?qū)⑵涔煞莘蒉D(zhuǎn)換成成普通股股，初始始轉(zhuǎn)換比比例為11:1，此此比例在在發(fā)生股股份紅利利、股份份分拆、股股份合并并及類似似事件以以及“防防稀釋條條款”中中規(guī)定的的情況時(shí)時(shí)做相應(yīng)應(yīng)調(diào)整。舉例來說：優(yōu)先股股按照$2/股股的價(jià)格格發(fā)行給給投資人人，初始始轉(zhuǎn)換價(jià)價(jià)格為$2/股股。后來來公司決決定按照照每1股股拆分為為4股的的方式進(jìn)進(jìn)行股份份拆分，則

59、則新的轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換價(jià)格格調(diào)整成成$0.5/每每股，對對應(yīng)每11股優(yōu)先先股可以以轉(zhuǎn)為44股普通通股。（2）優(yōu)先先購買權(quán)權(quán)（Riightt off fiirstt reefussal）這個條款要要求公司司在進(jìn)行行B輪融融資時(shí)，目目前的AA輪投資資人有權(quán)權(quán)選擇繼繼續(xù)投資資獲得至至少與其其當(dāng)前股股權(quán)比例例相應(yīng)數(shù)數(shù)量的新新股，以以使A輪輪投資人人在公司司中的股股權(quán)比例例不會因因?yàn)锽輪輪融資的的新股發(fā)發(fā)行而降降低。另另外，優(yōu)優(yōu)先購買買權(quán)也可可能包括括當(dāng)前股股東的股股份轉(zhuǎn)讓讓，投資資人擁有有按比例例優(yōu)先受受讓的權(quán)權(quán)利。這也是一個個很常見見且合理理的條款款，Teerm Sheeet中中的描述述如下：Rightt o

60、ff Fiirstt Reefussal: Innvesstorrs sshalll hhavee thhe rrighht iin tthe eveent thee Coompaany prooposses to offfer equuityy seecurritiies to anyy peersoon (othher thaan tthe shaaress reeserrvedd ass emmplooyeee shharees ddesccribbed undder Emmplooyeee Poool annd ootheer ccusttomaary exccepttionns) t