社會(huì)服務(wù)行業(yè)投資分析研究報(bào)告

社會(huì)服務(wù)行業(yè)投資分析研究報(bào)告目錄社服行業(yè)全年表現(xiàn)較為平穩(wěn)，龍頭個(gè)股表現(xiàn)優(yōu)異 72019年行情回顧：社會(huì)服務(wù)板塊年初至今上漲22.1，免稅、人工景區(qū)表現(xiàn)亮眼 7板塊細(xì)分領(lǐng)域：龍頭企業(yè)表現(xiàn)亮眼，人工景區(qū)、免稅漲幅居前 8影響2020年社服板塊投資因素 10免稅板塊領(lǐng)跑社服行業(yè) 12奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)前景廣闊，政策引流免稅品消費(fèi)回流 12海南離島免稅政策不斷迎來(lái)利好，免稅全渠道布局逐漸完善 13酒店行業(yè)加盟擴(kuò)張、產(chǎn)品升級(jí)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng) 14三大酒店集團(tuán)持續(xù)擴(kuò)張，中高端酒店仍是主要發(fā)力點(diǎn) 14景區(qū)業(yè)績(jī)分化顯著 16居民出游逐漸常態(tài)化，自然景區(qū)客流下滑明顯 16人工景區(qū)逐漸成為大眾休閑旅游目的地 18出境游總體趨勢(shì)向好，各條線客流有所分化 20多重因素共同利好出境游 20發(fā)展趨勢(shì)——假日出行、四小時(shí)飛行圈目的地受青睞 23餐飲：大眾休閑餐飲興起，行業(yè)發(fā)展空間可觀 24餐飲行業(yè)增速好于社零增速，行業(yè)連鎖率有待提高 24推薦標(biāo)的概覽 26專注免稅業(yè)務(wù)，中國(guó)國(guó)旅龍頭地位穩(wěn)固 26酒店行業(yè)龍頭業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定：錦江酒店、首旅酒店 26旅游演繹龍頭宋城演藝產(chǎn)品矩陣豐富， 27眾信旅游：面向出境游下沉客源渠道 27食在廣州第一家：月餅、速凍食品促?gòu)V州酒家優(yōu)質(zhì)內(nèi)生增長(zhǎng) 28風(fēng)險(xiǎn)提示 29圖表目錄圖：2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)漲跌幅位列第10 7圖：W休閑服務(wù)相對(duì)滬深300估值處于歷史低位 7圖：2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)各子板塊漲跌幅 7圖：社會(huì)服務(wù)行業(yè)各子版塊（歷史TT，整體法） 7圖：休閑服務(wù)行業(yè)前三季度營(yíng)收及增速 9圖：休閑服務(wù)行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)及增速 9圖：板塊各子行業(yè)前三季度營(yíng)收結(jié)構(gòu)（億元） 10圖：板塊各子行業(yè)前三季度營(yíng)收增速 10圖：板塊各子行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)結(jié)構(gòu)（億元） 10圖1：板塊各子行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)增速 10圖：改革開(kāi)放以來(lái)DP及增速變化 圖1：不同世代每戶家庭子女?dāng)?shù)統(tǒng)計(jì)（個(gè)） 圖1：70、8、90后人口分布 圖1：2019年出境游客年齡分層結(jié)構(gòu) 圖1：20122025E全球個(gè)人奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)格局 12圖1：20132018居民可支配收入保持CAR8增速 12圖1：中國(guó)內(nèi)地奢侈品市場(chǎng)規(guī)模及增速 13圖1：中國(guó)免稅市場(chǎng)銷售額及增速 13圖1：20162019Q3三大酒店集團(tuán)酒店數(shù)量對(duì)比（間） 15圖2：20182019Q3三大酒店中高端酒店客房數(shù)量占比 15圖2：20162019Q3三大酒店集團(tuán)加盟／特許經(jīng)營(yíng)占比 15圖2：20172019Q3三大酒店集團(tuán)平均房?jī)r(jià)對(duì)比 15圖2：20172019Q3三大酒店集團(tuán)EVAR對(duì)比 16圖2：20172019Q3三大酒店集團(tuán)出租率對(duì)比 16圖2：2012019H年國(guó)內(nèi)旅游總收入（萬(wàn)億元） 17圖2：2012019H年國(guó)內(nèi)旅游人數(shù)（億人次） 17圖2：2012019H年國(guó)內(nèi)旅游客單價(jià)及增速 17圖2：2012018年國(guó)內(nèi)消費(fèi)者人均出游次數(shù) 17圖2：黃山風(fēng)景區(qū)近五年接待游客人次變化 18圖3：張家界武陵源風(fēng)景區(qū)近五年接待游客人次變化 18圖3：2019上半年中短途出行圈出游人次（億人次） 18圖3：2019上半年文化旅游景點(diǎn)和場(chǎng)館參與體驗(yàn)度 18圖3：20142018旅游演藝劇目臺(tái)數(shù)變化 19圖3：20142018旅游演藝劇目票房變化 19圖3：2018年主題公園、旅游演藝各系列票房占比情況 19圖3：2018年各等級(jí)城市實(shí)景演出劇目臺(tái)數(shù)新增占比情況 19圖3：20132018年境內(nèi)游人均出游次數(shù)變化 20圖3：20132018年境外游人均出游次數(shù)變化（每百人次） 20圖3：20102018年出境旅游人數(shù)及增長(zhǎng)率 20圖4：2012018年中國(guó)出境旅游市場(chǎng)結(jié)構(gòu) 20圖4：2018.12019.1人民幣匯率波動(dòng)情況 22圖4：人民幣兌日元匯率與國(guó)內(nèi)赴日游客數(shù)量變化情況 22圖4：20122018年中國(guó)國(guó)際航線數(shù)量 22圖4：20122018年中國(guó)國(guó)際航線旅客運(yùn)輸量 22圖4：2019年中國(guó)出境游客目的地所在區(qū)域 23圖4：2019年中國(guó)游客出境游時(shí)間 23圖4：第三產(chǎn)業(yè)對(duì)DP貢獻(xiàn)逐年攀升 24圖4：20072018年社會(huì)消費(fèi)品零售總額（萬(wàn)億元） 24圖4：20102018年全國(guó)餐飲收入額及增速 24圖5：2019限額以上餐飲收入累計(jì)同比增長(zhǎng)7.1（億元） 24圖5：近十年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速與餐飲收入增速對(duì)比 25圖5：2019年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速與餐飲收入增速 25圖5：餐飲百?gòu)?qiáng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入占全國(guó)餐飲收入 25圖5：2019年中、日、美餐飲連鎖率 25表：2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)漲幅居前公司統(tǒng)計(jì) 8表：海南離島免稅政策近八年不斷調(diào)整 13表：中免集團(tuán)市內(nèi)免稅店布局情況 14表：宋城演藝近三年存量項(xiàng)目概覽 27表：2019年部分國(guó)家對(duì)中國(guó)公民再度放寬的簽證政策 21表：出境游精致化趨勢(shì) 23表：廣州酒家項(xiàng)目建設(shè)情況 28表：重點(diǎn)推薦公司盈利預(yù)測(cè)預(yù)估值 29社服行業(yè)全年表現(xiàn)較為平穩(wěn)，龍頭個(gè)股表現(xiàn)優(yōu)異2019年行情回顧：社會(huì)服務(wù)板塊年初至今上漲22.1，免稅、人工區(qū)表現(xiàn)亮眼2019年年初至（截至209年2月7日下同深300指數(shù)上漲3.62%W休閑服務(wù)行業(yè)上漲22.1%跑輸滬深300指數(shù)9.51個(gè)百分點(diǎn)在A股28個(gè)行業(yè)板塊中漲跌幅排名第10位目前市盈率為32.63倍低于歷史均（42.27倍W休閑服務(wù)板塊相于滬深300估值處在歷史低位子行業(yè)分化明顯免（45.79%漲幅顯著景2.37%酒（10.72表現(xiàn)較好其他休閑服務(wù)餐飲分別下跌6.96%、1.34%。圖1：2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)漲跌幅位列第10 圖2：W休閑服務(wù)相對(duì)滬深30估值處于歷史低位數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所圖3：2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)各子板塊漲跌幅 圖4社會(huì)服務(wù)行業(yè)各子版塊（歷史TT整體法）50%40%30%20%10%0%-10%-20%

45.79%

25.37%10.72%-6.96% -11.34%25.37%10.72% 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所板塊細(xì)分領(lǐng)域：龍頭企業(yè)表現(xiàn)亮眼，人工景區(qū)、免稅漲幅居前2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)市場(chǎng)風(fēng)格更注重公司業(yè)績(jī)確定性和行業(yè)發(fā)展空間。投資者更傾向于選擇業(yè)穩(wěn)定、增長(zhǎng)勢(shì)頭良好、行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)的企業(yè)。通過(guò)統(tǒng)計(jì)我們發(fā)現(xiàn)，2019年年初至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)漲居前的公司大多是細(xì)分子行業(yè)的龍頭企業(yè)，如免稅行業(yè)擁有較高護(hù)城河的中國(guó)國(guó)旅，酒店行業(yè)國(guó)內(nèi)市占率較高的錦江酒店、首旅酒店；或者有業(yè)績(jī)釋放的優(yōu)秀企業(yè)，如餐飲行業(yè)增長(zhǎng)率穩(wěn)定的廣州酒家；景區(qū)板塊今年漲幅亮眼，人工景區(qū)大連圣亞、宋城演藝漲幅居前。從板塊宏觀角度來(lái)看，免稅行業(yè)、人工景區(qū)增速良好。免稅龍頭中國(guó)國(guó)旅近3年通過(guò)不斷整合、剝離旅行社業(yè)務(wù)專注免稅行業(yè)，增速明顯提升；上半年受益于海南離島免稅業(yè)務(wù)出色業(yè)績(jī)以及機(jī)場(chǎng)免稅店銷售股價(jià)一路走高，下半年香港機(jī)場(chǎng)受暴力事件、京滬機(jī)場(chǎng)受上年高基數(shù)增長(zhǎng)股價(jià)有所下滑。人工景區(qū)龍頭宋城演藝異地?cái)U(kuò)張穩(wěn)步進(jìn)行，新開(kāi)業(yè)張家界、桂林景區(qū)業(yè)績(jī)?cè)鏊俦３衷?0%，輕重資產(chǎn)搭配落地，豐富存量項(xiàng)目的同時(shí)保證現(xiàn)金流穩(wěn)定增長(zhǎng)。酒店行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響波動(dòng)較大，直營(yíng)店關(guān)店直接影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)。出境游目的地分化明顯，受去年三季度泰國(guó)沉船事件影響，旅行社業(yè)績(jī)?cè)诘突鶖?shù)上有所回暖；但出境游受宏觀經(jīng)濟(jì)匯率波動(dòng)以及地域性影響較大行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加對(duì)龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)有所擠壓餐飲行業(yè)A股標(biāo)的較少?gòu)V州酒家異地工廠逐漸落地投產(chǎn)、收購(gòu)另一粵菜老字號(hào)陶陶居以及今年三季度月餅銷量持續(xù)增長(zhǎng)，對(duì)股價(jià)有提振作用。表1：2019年至今社會(huì)服務(wù)行業(yè)漲幅居前公司統(tǒng)計(jì)證券代碼證券簡(jiǎn)稱所屬子行業(yè)年漲幅度總市值（億元）2019Q3營(yíng)業(yè)收入同比增速2019Q3歸母凈利潤(rùn)同比增速600593.SH大連圣亞人工景區(qū)56.96%53.56-8.01%20.02%601888.SH中國(guó)國(guó)旅免稅45.79%1702.564.35%55.09%300144.SZ宋城演藝人工景區(qū)32.63%409.05-17.81%0.56%603136.SH天目湖自然景區(qū)26.64%29.1412.78%34.30%600358.SH國(guó)旅聯(lián)合旅游綜合26.42%22.4730.61%86.89%600754.SH錦江酒店酒店22.69%223.953.04%-17.10%000796.SZ凱撒旅游旅游綜合20.93%64.4814.15%11.34%603199.SH九華旅游自然景區(qū)19.70%24.9814.88%33.33%000610.SZ西安旅游酒店14.62%20.294.97%80.22%000610.SZ峨眉山A自然景區(qū)13.49%20.296.65%10.52%600258.SH首旅酒店酒店13.47%177.79-5.32%-23.83%601007.SH金陵飯店酒店12.03%26.6417.66%-0.12%603043.SH廣州酒家餐飲11.54%120.4319.19%8.86%002033.SZ麗江旅游旅游綜合10.19%33.4610.39%3.09%300662.SZ科銳國(guó)際其他休閑服務(wù)8.88%51.9329.53%23.12%資料來(lái)源：ind，山西證券研究所從經(jīng)營(yíng)層面來(lái)看，各行業(yè)分化較大。209年前三季度會(huì)服務(wù)行業(yè)營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)增速較上年同期分別下降21.79pt和20.65ct增速放緩主要系中國(guó)旅剝離國(guó)旅總社旅行社業(yè)務(wù)宋城演藝網(wǎng)絡(luò)直播平臺(tái)六間房出表、首旅酒店投資收益大幅下降所致。子板塊歸母凈利潤(rùn)均出現(xiàn)了不同程度的下滑，只有景區(qū)、旅游綜合以及其他休閑服務(wù)維持正增長(zhǎng)，餐飲行業(yè)下滑較為明顯。免稅板塊20191-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收355.5億（+4.35%歸母凈利潤(rùn)41.96億+5.09%收入端利潤(rùn)端均穩(wěn)步增長(zhǎng)。酒店板塊受宏觀經(jīng)濟(jì)影響經(jīng)營(yíng)指標(biāo)仍受擠壓，20191-3酒店板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收199.3億元（+2.72%，增速自206年后不斷下滑；歸母凈利潤(rùn)4.54億元（-.55%，為近5年首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。景區(qū)板塊中自然景區(qū)受門票降價(jià)影響業(yè)績(jī)承壓人工景區(qū)受促進(jìn)消費(fèi)政策業(yè)績(jī)上行自然景區(qū)201913實(shí)營(yíng)收42.57億元+3.70%，歸母凈利潤(rùn).46億元（-502%；休閑景區(qū)20191-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.82億元（-10.43%，歸母凈利潤(rùn)1.43億元（+.39%，營(yíng)收降主要系宋城演藝六間房網(wǎng)絡(luò)直播平臺(tái)出表所致剔除出表影響營(yíng)收增速與利潤(rùn)增速相符。圖5：休閑服務(wù)行業(yè)前三季度營(yíng)收及增速 圖6：休閑服務(wù)行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)及增速120010008006002000

2015Q1-32016Q1-32017Q1-32018Q1-3休閑服務(wù)行業(yè)前三季度營(yíng)收（億元同比增速

35%30%25%20%15%10%5%0%

1009080706050403020100

2015Q1-3333休閑服務(wù)行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)（億元

35%30%20%15%10%5%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所圖7：板塊各子行業(yè)前三季度營(yíng)收結(jié)構(gòu)（億元） 圖8：板塊各子行業(yè)前三季度營(yíng)收增速80070060050040030020002015Q1-32016Q1-32017Q1-32018Q1-32019Q1-3景區(qū) 酒店 旅游綜合 餐飲 其他休閑服務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所圖9：板塊各子行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)結(jié)構(gòu)（億元） 圖10：板塊各子行業(yè)前三季度歸母凈利潤(rùn)增速50.0040.0030.0020.0010.002015Q1-32016Q1-32017Q1-32018Q1-32019Q1-3景區(qū) 酒店 旅游綜合 餐飲 其他休閑服務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所影響2020年社服板塊投資因素宏觀經(jīng)濟(jì)增速將繼續(xù)影響酒店板塊三大經(jīng)營(yíng)指標(biāo)以及出境游板塊公司業(yè)績(jī)；社零總額增速將影響餐飲總額增速，肉蛋蔬果等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格直接影響大眾餐飲客單價(jià)變化。同時(shí)，個(gè)性消費(fèi)偏好或?qū)⒋呋孪M(fèi)文化熱點(diǎn)出現(xiàn)，從需求端倒逼供給端提供更加符合消費(fèi)者需求的體驗(yàn)式服務(wù)。Z世代來(lái)臨（geneationZ：指1990年代中至2010年前出生的人。中國(guó)Z世代人群目前約有.40億人，到2020年Z世代將占據(jù)整體消費(fèi)力的40%。Z世代所代表的90后、00后成長(zhǎng)于物質(zhì)生活更加豐富的社會(huì)中，家庭子女?dāng)?shù)量與父代相比大幅減少，享受一胎政策帶來(lái)的全部家庭資源支持以及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和內(nèi)容大爆發(fā)帶來(lái)的便利。年輕一代充分享受社會(huì)發(fā)展帶來(lái)的紅利，消費(fèi)意愿強(qiáng)烈、具備消費(fèi)升級(jí)的主觀需求。圖1：改革開(kāi)放以來(lái)P及增速變化 圖12：不同世代每戶家庭子女?dāng)?shù)統(tǒng)計(jì)（個(gè)）5.942.881.615.942.881.611.391.551960年1971年1076年1981年1990年2000年數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所消費(fèi)趨勢(shì)偏“小而美外出就餐更偏向多樣化特色費(fèi)客單價(jià)在50150元的中檔餐飲頗受歡迎。出行住房注重品質(zhì)超過(guò)價(jià)格。出行次數(shù)方面，90后平均一年出游的次數(shù)為4.2次。旅游地點(diǎn)方面，國(guó)內(nèi)游占比為79.3%，出境游占比20.7%，收入水平成為制約0后旅行目的地選擇的重要因素。2019年出境游客的年齡分層結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出啞鈴式的增長(zhǎng)。00后復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)40%，90后復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)58%，0后的占比為28%，雖然依舊是出境游中最大的群體，不過(guò)首次低于30%。圖13：70、80、90后人口分布 圖14：209年出境游客年齡分層結(jié)構(gòu)15%14%34%14%13%33%14%15%14%34%14%13%33%14%16%30%14%18%28%19%17%16%16%10%11%11%201620172018201990%80%70%60%50%40%30%20%10%50后及其他 60后 70后 80后 90后 00后數(shù)據(jù)來(lái)源：教育部，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：易觀數(shù)據(jù)，山西證券研究所文化、興趣消費(fèi)更加成為消費(fèi)重點(diǎn)。OA國(guó)內(nèi)游據(jù)顯示，90后成為民宿短租的主要消費(fèi)者，占比超過(guò)60%大麥網(wǎng)統(tǒng)計(jì)貴陽(yáng)市以204%的劇場(chǎng)票房收入居2019年度最具成長(zhǎng)性的城市榜首娛樂(lè)旅游文化和體驗(yàn)消費(fèi)越來(lái)越優(yōu)質(zhì)精細(xì)前往熱帶極地等冷門旅游目的地看歌舞話劇等日益成為新的消費(fèi)熱點(diǎn)消費(fèi)升級(jí)更生成了越發(fā)成熟、多品類的新消費(fèi)文化，年輕一代更加注重體驗(yàn)為主的服務(wù)型消費(fèi)。免稅板塊領(lǐng)跑社服行業(yè)奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)前景廣闊，政策引流免稅品消費(fèi)回流全球奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)中中國(guó)消費(fèi)額所占比重逐年攀升2018年達(dá)到全球奢侈品消額32%2025有望達(dá)到40%然而奢侈品消費(fèi)外流情況嚴(yán)重2018年中國(guó)境外消費(fèi)達(dá)2770億美（+7.50%中國(guó)免稅品銷售額395億+27.3%所占全球份額與消格局嚴(yán)重不符大量消費(fèi)在境外外流代購(gòu)政策收緊加速消費(fèi)回流《電子商務(wù)法》于2019年1月1日起實(shí)施，主要針對(duì)跨境電商、私人代購(gòu)承接的境外高精品、香化、煙酒等高價(jià)差商品，政策引導(dǎo)消費(fèi)回流有望加強(qiáng)免稅商品競(jìng)爭(zhēng)力。圖15：201-2025E全球個(gè)人奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)格局 圖16：201-2018居民可支配收入持CR8%增速100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

19%19%32%35%39%81%68%61%2012 2018 2020E 2025E世界其他地區(qū) 中國(guó)

30,00025,00020,00015,00010,0005,0000

28,22828,22825,97423,82121,96620,1673 4 5 6 7 人均可支配收入 人均消費(fèi)支出數(shù)據(jù)來(lái)源：麥肯錫全球奢侈品消費(fèi)報(bào)告，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所2013-2018年居民可支配收入保持9%復(fù)合增長(zhǎng)率，均可支配收入與人均消費(fèi)支出逐年攀升。結(jié)合第一部分我們引出的新世代年齡層逐漸成為消費(fèi)主流90后00后對(duì)于奢侈品購(gòu)買意愿遠(yuǎn)大于父輩奢侈消費(fèi)仍然有很大發(fā)展空間。2010-2020年期間亞太地區(qū)免稅銷售額占全球總量比例從37%提升至53%根據(jù)當(dāng)前政策放開(kāi)及免稅行業(yè)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)到2021我國(guó)免稅業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到750億元人民幣成為全球免稅消費(fèi)大之一。受益于政策開(kāi)放和消費(fèi)回流的趨勢(shì)，中國(guó)免稅行業(yè)未來(lái)?yè)碛懈蟮脑鲩L(zhǎng)空間。圖17：中國(guó)內(nèi)地奢侈品市場(chǎng)規(guī)模及增速 圖18：中國(guó)免稅市場(chǎng)銷售額及增速180016001400120010008004002000

17001420107011401160114011301170123451420107011401160114011301170

25%20%15%10%0%-5%

450400350300250200150100500

40%35%25%20%15%10%5%0%中國(guó)內(nèi)地奢侈品市場(chǎng)（億元人民幣） 增速

20112012201320142015201620172018中國(guó)免稅銷售額（億元） 同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩咨詢，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：貝恩資訊山西證券研究所海南離島免稅政策不斷迎來(lái)利好，免稅全渠道布局逐漸完善截至2019年1月0日，海南四家離島免稅店（海美蘭、海口日月城、瓊海博鰲、三亞海棠灣）現(xiàn)免稅銷售額128.86億（+3.08%購(gòu)買旅客328.6萬(wàn)人（+20.10%客單價(jià)同比提升1.8%實(shí)現(xiàn)價(jià)量齊升。疊加最后一個(gè)月銷售額，2019全年離島免稅銷售額有望突破140億元。中國(guó)國(guó)旅正逐漸利用照筑起的護(hù)城河優(yōu)勢(shì)，向規(guī)模優(yōu)勢(shì)、渠道優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)變，同時(shí)政策端國(guó)家層面不斷引導(dǎo)消費(fèi)回流、消費(fèi)端奢侈品銷量逐年攀升，免稅行業(yè)仍是消費(fèi)優(yōu)質(zhì)賽道。表2：海南離島免稅政策近八年不斷調(diào)整政策時(shí)間適用對(duì)象購(gòu)物限額新增商品種類2011.4.20非島內(nèi)居民：每每年2次；島內(nèi)民：每人每年1次每人每次免稅購(gòu)物金為人民幣5000元以內(nèi)首飾、工藝品、手表、香水、眼鏡、絲巾、領(lǐng)帶、箱包等品限2件，小皮件限4件，化妝品、服裝服飾、糖果等限5件。共18種免稅商品2012.10.24每人每次購(gòu)物金額上調(diào)至8000元，年齡降低16歲增加美容保健器材等3類免稅商品品種擴(kuò)大至21種次件數(shù)限制：香水5件、化妝品8件2014.1三亞免稅點(diǎn)試點(diǎn)實(shí)施“即購(gòu)即提，先征后退”和特殊情況下郵寄送達(dá)的購(gòu)物模式2015.3增加17種免稅品種（如嬰兒配方奶粉等），放寬10種熱銷產(chǎn)品的單次件數(shù)限制，香水8件、化妝品12件證券研究報(bào)告行業(yè)研究/深度報(bào)告2016.2.12017.1.152018.11.28

每人每年累計(jì)免稅購(gòu)限額不超過(guò)16000元同一旅客在同一年度乘飛機(jī)和火車免稅購(gòu)合并計(jì)算取消島內(nèi)居民旅購(gòu)物次數(shù)限制取消非島內(nèi)居民客購(gòu)物次數(shù)限制每人每年累計(jì)免稅購(gòu)物限額增加到30000取消島內(nèi)居民旅購(gòu)物次數(shù)限制取消非島內(nèi)居民客購(gòu)物次數(shù)限制

海南現(xiàn)有兩家實(shí)體免稅店獲準(zhǔn)開(kāi)設(shè)網(wǎng)上銷售窗口將海南鐵路離島旅客納入離島免稅政策適用對(duì)象范圍增加部分家用醫(yī)療器械商品，在離島免稅商品清單中增加力訓(xùn)練儀、助聽(tīng)器等設(shè)備，每人每次限購(gòu)2件將乘輪船離島旅將乘輪船離島旅納入海南離島旅免稅購(gòu)物政策適對(duì)象范圍之內(nèi)資料來(lái)源：商務(wù)部、財(cái)政部，山西證券研究所表3：中免集團(tuán)市內(nèi)免稅店布局情況開(kāi)設(shè)時(shí)間城市位置營(yíng)業(yè)面積提貨模式2019.1.19?？诤？谑腥赵聫V場(chǎng)首期開(kāi)業(yè)面積1.3萬(wàn)平方米店內(nèi)預(yù)定，口岸提貨2019.1.19博鰲瓊海市博鰲亞洲論壇永久會(huì)址4200平方米店內(nèi)預(yù)定，口岸提貨2019.5.1青島青島北區(qū)D核心區(qū)首期開(kāi)業(yè)面積355平米店內(nèi)買單，口岸提貨2019.5.1廈門廈門中華城購(gòu)物中心初期營(yíng)業(yè)面積331平米店內(nèi)買單，口岸提貨2019.5.26大連大連沙河口區(qū)星.星海中心首期開(kāi)業(yè)面積500平米店內(nèi)買單，口岸提貨2019.5.30北京北京市朝陽(yáng)公園藍(lán)色港灣購(gòu)物中心一期經(jīng)營(yíng)面積513平米店內(nèi)預(yù)定，口岸提貨2019.8.23上海上海市浦東新區(qū)即墨路悅西廣場(chǎng)首期開(kāi)業(yè)面積874.4平方米店內(nèi)購(gòu)物，離境提貨資料來(lái)源：公司公告，山西證券研究所酒店行業(yè)加盟擴(kuò)張、產(chǎn)品升級(jí)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)三大酒店集團(tuán)持續(xù)擴(kuò)張，中高端酒店仍是主要發(fā)力點(diǎn)截至20193，錦江酒店新開(kāi)業(yè)酒店107家，開(kāi)業(yè)退出酒店389家，凈開(kāi)業(yè)酒店718家，錦江酒店已開(kāi)業(yè)的酒店合計(jì)達(dá)到8161家，已開(kāi)業(yè)的酒店客房總數(shù)達(dá)到813285間。華住酒店規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，凈增486家酒店，目前華住在全國(guó)420座城市中，已開(kāi)業(yè)5151酒店，客房總數(shù)504414間，同比增長(zhǎng)23%。首旅如家酒店數(shù)量4174家（含境外1家，客房間數(shù)40218間。目前，經(jīng)濟(jì)型酒店依舊占據(jù)三大酒店集團(tuán)主流客房類型。在經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)型酒店市場(chǎng)低迷之后，自年起國(guó)內(nèi)酒店市場(chǎng)在中高端品牌帶領(lǐng)下開(kāi)始觸底反彈截至20193錦江酒店的中高端客房數(shù)量比重提升至47.93%，較208年底提升6.57ct；首旅如家的高端酒店客房數(shù)量占比從2018年末的2.9%上升至20193的24.2%；華住持續(xù)發(fā)力中高端市場(chǎng)，2019Q3華住酒店中高檔酒店客房占全部已開(kāi)業(yè)酒店客房的45%較2018年末大幅升13pc中高端酒店邊際益更高符合日常差旅報(bào)銷標(biāo)準(zhǔn)三大酒店集團(tuán)繼發(fā)力中高端酒店市場(chǎng)。圖19：2016-20193三大酒店集團(tuán)酒店數(shù)量對(duì)比（間） 圖20：201-20193三大酒店中高端酒店客房數(shù)量比900080006000500040003000

60%50%40%30%20%

47.93%41.36%

45%

21.90%10000

2016

2017

2018

2019Q3

10%0%

81618161669458685151423040494174326934023746

華住酒店

首旅如家錦江酒店 華住酒店 首旅如家 2018 2019Q3數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所加盟占比不斷提高。2016-20193，三大酒店集團(tuán)通過(guò)加盟/特許經(jīng)營(yíng)新開(kāi)業(yè)酒店數(shù)量不斷增加，加盟/特許酒店數(shù)量占比持續(xù)升高截至20193錦江酒店華住酒店和首旅如家的加盟/特許酒店數(shù)量占比分達(dá)到87.86%、8.47%、79.40%。各家酒店集團(tuán)擴(kuò)張速，有利于獲取加盟費(fèi)增厚利潤(rùn)。圖21：2016-20193三大酒店集團(tuán)加盟／特許經(jīng)營(yíng)占比 圖22：201-20193三大酒店集團(tuán)平均房?jī)r(jià)對(duì)比90%88%

錦江酒店 華住酒店 首旅如家86.40% 87.86%

245226245226215.41212184.45201.8917718720084%82%

81.37%

82.24%

83.48%

86.47%

15080%78%74%72%70%

80.91% 74.06%70.96%

77.15%

79.40%

100500

2017

2018

2019Q32016 2017 2018 2019Q3

錦江酒店 華住酒店 首旅如家數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所從酒店經(jīng)營(yíng)三大指標(biāo)——Re（每間可售房入（平均房?jī)r(jià)C（出租率來(lái)看華住酒店整體處于較好水平20191-3錦江酒店的平均房?jī)r(jià)RevR和平均出租率分為215.1元/間16.08元/間、78.49%；華住酒店的分別為245元/間、215元/間、87.7%；首旅如家的分別為212元/間、175元/間、82.7%。華住酒店三項(xiàng)指標(biāo)均表現(xiàn)良好。圖23：2017-20193三大酒店集團(tuán)evR對(duì)比 圖24：201-20193三大酒店集團(tuán)出租率對(duì)比25015010050

華住酒店 首旅如家 錦江酒店215197180215197180169.08148158.3890%17588%86%2017 2018 2019Q3錦江酒店 華住酒店 首旅如家

78%

88%87%83.70%81.20%82.70%78.45%78.49%20188%87%83.70%81.20%82.70%78.45%78.49%數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所景區(qū)業(yè)績(jī)分化顯著居民出游逐漸常態(tài)化，自然景區(qū)客流下滑明顯近年來(lái)我國(guó)國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)持續(xù)保持10%以上高速增長(zhǎng)2019年上半年國(guó)內(nèi)旅游人數(shù)達(dá)308億人次年內(nèi)人均出游4次，旅游逐漸成為常態(tài)化消費(fèi)。旅游數(shù)增加推動(dòng)了旅游收入增長(zhǎng)，2018年國(guó)內(nèi)旅游總收入達(dá)到5.1萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)1.3%，2019上半年實(shí)旅游總收入2.78億元。隨著國(guó)家對(duì)全域旅游、冰雪旅游、鄉(xiāng)村旅游等旅游業(yè)態(tài)的持續(xù)深入推廣，帶薪休假的不斷落實(shí)，未來(lái)我國(guó)國(guó)內(nèi)旅游總收入仍將保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。據(jù)文化和旅游部綜合測(cè)算，2019年五一期間（4天，全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游接待總?cè)藬?shù)為1.95億人次，按比口徑增長(zhǎng)13.7%，實(shí)現(xiàn)旅游收入1176.7億元。2018年五一期間（3天，全國(guó)共接待國(guó)內(nèi)游客1.47億人次，同比增長(zhǎng)9.3%，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入871.6億元可以推算，4天假期的旅游消費(fèi)事3天假期的13以上，2020年五一5天假期，對(duì)旅游消費(fèi)的拉動(dòng)作用得期待。圖25：201-2019H年國(guó)內(nèi)旅游總收入（萬(wàn)億元） 圖26：201-2019H年國(guó)內(nèi)旅游人數(shù)（億人次）6 25% 605 20% 504 403 10%2 201 5% 10

14%12%10%8%6%4%2%0 0%12345678

0 0%12345678國(guó)內(nèi)旅游總收入（萬(wàn)億元） 同比增速 國(guó)內(nèi)旅游人數(shù)（億人次） 同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：文化和旅游部，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：文化和旅游部，山西證券研究所圖27：201-2019H年國(guó)內(nèi)旅游客單價(jià)及增速 圖28：201-208年國(guó)內(nèi)消費(fèi)者人均出游次數(shù)10009008007006004003002001000

9%7%6%5%4%3%2%0%12342015678

42011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20183.22.92.423.22.92.422.2數(shù)據(jù)來(lái)源：文化和旅游部，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：文化和旅游部，山西證券研究所旅游市場(chǎng)熱度不減但自然景區(qū)近幾年凸顯增長(zhǎng)乏力黃山風(fēng)景區(qū)和張家界武陵源核心風(fēng)景區(qū)近五接待客流量增速逐年下滑。自然景區(qū)接待游客數(shù)上限瓶頸較難突破、核心景區(qū)可復(fù)制能力弱、景區(qū)向外擴(kuò)展難度大，使得游客重復(fù)游覽頻次難以提高。同時(shí)受國(guó)有景區(qū)門票下降政策影響，主要收入以門票為主的自然景區(qū)遭受客流、客單價(jià)雙重下滑，上市公司估值進(jìn)一步承壓。圖29：黃山風(fēng)景區(qū)近五年接待游客人次變化 圖30：張家界武陵源風(fēng)景區(qū)近五年接待游客人次變化350340330320310300290280270

297.11

318.28

330

9%336.87 338 8%7%6%4%3%1%0%

3500300025002000150010005000

30292014 2015 2016 2017 2018

30%2632.522862632.5228619401539.820%15%10%5%0%接待人次（萬(wàn)人次） 同比增長(zhǎng)率

接待人次（萬(wàn)人次） 同比增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)來(lái)源：黃山市統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：張家界市統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所人工景區(qū)逐漸成為大眾休閑旅游目的地國(guó)民旅行主題更豐富、類型更多元，消費(fèi)者假日出行更加注重體驗(yàn)感受，文化體驗(yàn)成為旅游的重要組成部分同時(shí)游客旅行的類型也更多2019年上年全國(guó)出游總?cè)舜芜_(dá)到30.8億人次其“三小時(shí)中短途出行距離成為黃金出游圈，都市游、鄉(xiāng)村游、人文旅游景點(diǎn)逐漸成為更多游客休閑旅游目的地體驗(yàn)首選。圖31：2019上半年中短途出行圈出游人次（億人次） 圖32：209上半年文化旅游景點(diǎn)和場(chǎng)館參與體驗(yàn)度

18.98.118.98.13.82.8

都市周邊周末自駕

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)旅游研究院，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)旅游研究院，山西證券研究所游客逐漸從“打卡式”觀光旅游過(guò)渡到體驗(yàn)感為主的文化旅游。從整體文化產(chǎn)業(yè)來(lái)看，根據(jù)美日歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)文化產(chǎn)業(yè)消費(fèi)和居民GDP存在一定系在人均GDP到3000美元之文化產(chǎn)業(yè)消需求有一個(gè)快速增長(zhǎng)的過(guò)程，一直持續(xù)到人均GDP邁過(guò)3萬(wàn)美元之后才有所放緩。2018年中國(guó)人均GP已經(jīng)達(dá)到8000美元以上目前正是文化消費(fèi)需求快速放的過(guò)程根據(jù)道略文旅產(chǎn)業(yè)研究中心統(tǒng)計(jì)2018全國(guó)旅游演出實(shí)際票房收入為59.08億元（+13.5%）旅游演出觀眾人數(shù)6821萬(wàn)人次（+26.5%）。圖33：2014-2018旅游演藝劇目臺(tái)數(shù)變化 圖34：2014-2018旅游演藝劇目票房變化3503002502001501000

2014 2015 2016 2017

18%16%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%

70605040302002014 2015 2016 2017

40%35%30%25%20%10%5%0%旅游演出劇目臺(tái)數(shù) 同比增速 旅游演出劇目票房（億元） 同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：道略文旅產(chǎn)業(yè)研究中心，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：道略文旅產(chǎn)業(yè)研究中心，山西證券研究所旅游演藝行業(yè)馬太效應(yīng)明顯形“1+3+N主體結(jié)構(gòu)宋城處于行業(yè)龍頭地位。又見(jiàn)印象系千古情系列、山水盛典系列、長(zhǎng)隆系列自2014年起就居旅游演藝行業(yè)前四名，其中千古情系列增長(zhǎng)迅猛，2015年反超又見(jiàn)、印象系列成為行業(yè)第一，2018年古情系列票房收入占行業(yè)總收入比重67%，龍頭地位顯著。同時(shí)行業(yè)下沉趨勢(shì)明顯，2018年各等級(jí)城市中五線城市新增實(shí)景演出劇目臺(tái)數(shù)最多，旅游演藝公司也逐漸在二三線城市布局輕重資產(chǎn)開(kāi)設(shè)實(shí)景演繹劇院。四線,14%五線,36%,新一線29%圖35：2018年主題公園、旅游演藝各系列票房占比況 圖四線,14%五線,36%,新一線29%華夏系列7%

其他,13.40%千古情列,67%數(shù)據(jù)來(lái)源：道略文旅產(chǎn)業(yè)研究中心，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：道略文旅產(chǎn)業(yè)研究中心，山西證券研究所出境游總體趨勢(shì)向好，各條線客流有所分化多重因素共同利好出境游受人均收入增長(zhǎng)、國(guó)際航線增加、中國(guó)護(hù)照“含金量”提高等因素影響，中國(guó)已連續(xù)多年保持世界第一大出境旅游客源國(guó)地位出境游規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)2018年中國(guó)出境游人數(shù)達(dá)1.5億人次較上年長(zhǎng)整體增速再次超過(guò)國(guó)內(nèi)游（+10.76%。2019年上半出境游約8129萬(wàn)人次，繼續(xù)保持1%以上增速。圖37：2013-2018年境內(nèi)游人均出游次數(shù)變化 圖382013-2018年境外游人均出游次數(shù)變（每百人）2.4

3.22.9

3.6

4.010.78.58.89.47.27.82013 2014 2015 201610.78.58.89.47.27.8

2013 2014 2015 2016 2017 2018數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所從出境游結(jié)構(gòu)來(lái)看因港澳臺(tái)語(yǔ)言障礙小部分商品有價(jià)格優(yōu)勢(shì)等原因在過(guò)去8年中占比超半數(shù)。自2019年以來(lái)受香港形勢(shì)不斷嚴(yán)赴臺(tái)個(gè)人簽取消等事件影響內(nèi)地居民赴香港和臺(tái)灣的旅游人經(jīng)歷斷崖式下跌，入境人次和酒店入住率遇冷，預(yù)期短時(shí)間內(nèi)復(fù)蘇較為困難。同時(shí)，隨著旅游線路多元化以及游客選擇的多樣化，出國(guó)游將會(huì)有大幅增長(zhǎng)趨勢(shì)。預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，中國(guó)出境游市場(chǎng)結(jié)構(gòu)將呈現(xiàn)出國(guó)游占比反超港澳臺(tái)的態(tài)勢(shì)。62.30%600%56.60%51.80%50.90%520%37.762.30%600%56.60%51.80%50.90%520%37.70%3943.40%48.20%49.10%47.30%.50%36%.764%.525%100%20%80%60%10%40%5%20%21.510.50 0%201020112012201320142015201620172018出境游人次（億） 同比增速

0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018出國(guó)游人數(shù)占比 港澳臺(tái)游人數(shù)占比數(shù)據(jù)來(lái)源：文化和旅游部，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：文化和旅游部，山西證券研究所影響因素1：簽證政策，簽證福利再度升級(jí)，多國(guó)添加便利助力中國(guó)游客出境游近年來(lái)隨著國(guó)家綜合國(guó)力增強(qiáng)和中國(guó)游客消費(fèi)水提高中國(guó)護(hù)照的含金量也隨之不斷提高主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：免簽國(guó)家數(shù)量提高，根據(jù)外交部領(lǐng)事司數(shù)據(jù)，截止到2019年5月，中國(guó)與14個(gè)國(guó)家實(shí)現(xiàn)全面互免簽證15個(gè)國(guó)家和地區(qū)單方面給予中國(guó)公民免簽入境待遇43個(gè)國(guó)家和地區(qū)單方面給予中國(guó)公民地簽證便利持普通護(hù)照的中國(guó)公民可免簽或落地簽前往72個(gè)國(guó)家和地區(qū)其多個(gè)國(guó)家加大簽證優(yōu)力度，對(duì)中國(guó)游客實(shí)施電子簽證、簡(jiǎn)化簽證材料等優(yōu)惠政策，便利中國(guó)游客出境旅游。表4：2019年部分國(guó)家對(duì)中國(guó)公民再度放寬的簽證政策景區(qū)便利簽證概要簽證便利政策日本3年簽證材料簡(jiǎn)化自2019年1月1日起，實(shí)施針對(duì)中國(guó)學(xué)生或過(guò)去三年多次赴日的中國(guó)游客簽證進(jìn)一步放寬政策泰國(guó)免除落地簽證費(fèi)用／電子簽證對(duì)包含中國(guó)在內(nèi)21個(gè)國(guó)家和地區(qū)的游客暫時(shí)免除落地簽費(fèi)用新加坡96小時(shí)內(nèi)免簽過(guò)境自2019年1月28日起新加坡給予符合條件的中國(guó)公民往返第三國(guó)過(guò)境新加坡96小時(shí)免簽證入境待遇烏克蘭電子簽證自2019年1月1日起，對(duì)以下是由入境烏克蘭的中國(guó)公民實(shí)施電子簽證商務(wù)目的／因私目的／旅游目的／醫(yī)目的／以開(kāi)展文化、科學(xué)、教學(xué)、體育活動(dòng)為目的等智利／阿根廷申根簽證自2019年1月起智利和阿根廷對(duì)中國(guó)公民簽發(fā)帶“智標(biāo)簽的旅游簽證即單一簽（即中國(guó)公民只需向申請(qǐng)旅游簽證，便可赴兩國(guó)旅游）哈薩克斯坦電子簽／連續(xù)72小時(shí)免簽過(guò)境自2019年1月1日起，中國(guó)大陸公民可申請(qǐng)單次旅游電子簽證，哈薩克斯坦政府對(duì)中國(guó)公民實(shí)行連續(xù)72小時(shí)簽入境政策馬來(lái)西亞放寬落地簽政策自2019年7月15日起在6個(gè)入境處為中國(guó)游客增設(shè)落地簽服務(wù)，并放寬落地簽證等多項(xiàng)政策資料來(lái)源：公開(kāi)資料，山西證券研究所影響因素2：人民幣匯率，人民幣匯率波動(dòng)一定程度影響出境消費(fèi)意愿人民幣匯率變動(dòng)對(duì)外幣兌換帶來(lái)影響，在一定程度上影響中國(guó)游客出境消費(fèi)意愿。從人民幣匯率與國(guó)內(nèi)赴日游客數(shù)量的變化情況來(lái)看“人民幣兌日元匯率“國(guó)內(nèi)赴日游客同比增長(zhǎng)率基本呈正相關(guān)關(guān)系今年5月之后，人民幣匯率出現(xiàn)了一定程度的貶值，導(dǎo)致部分出境旅游目的地出行成本增加，影響部分游出游意愿。圖41：2018.1-2019.1人民幣匯率波動(dòng)情況 圖42：人民幣兌日元匯率與國(guó)內(nèi)赴日游客數(shù)量變化況數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)貨幣網(wǎng)，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本觀光廳，艾瑞咨詢，山西證券研究所影響因素3：國(guó)際航線布局，逐步完善的國(guó)際航線網(wǎng)絡(luò)為游客出境提供便利出境游發(fā)展初期國(guó)內(nèi)僅有幾十個(gè)國(guó)際航線隨民航規(guī)模擴(kuò)大截止2018年底我國(guó)航空公司國(guó)際定期航班通行65個(gè)國(guó)家的165個(gè)城市，國(guó)際航線至849個(gè)，國(guó)際航線運(yùn)輸人次也增長(zhǎng)至5543萬(wàn)人。境游受交通因素制約很大，國(guó)際直飛航線的開(kāi)通，大大縮短游客前往世界各地的時(shí)間，出境游更加便利。圖43：2012-2018年中國(guó)國(guó)際航線數(shù)量 圖44：201-2018年中國(guó)國(guó)際航線旅客運(yùn)輸量739739660490427381

700060005000400020001000

40%35%30%25%20%15%10%5%0 0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

國(guó)際航線運(yùn)輸人次（萬(wàn)人） 同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)民用航空局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)民用航空局，山西證券研究所發(fā)展趨勢(shì)——假日出行、四小時(shí)飛行圈目的地受青睞從出行時(shí)間來(lái)看，小長(zhǎng)假、年假出行消費(fèi)者占比較高；受時(shí)間因素影響，飛行時(shí)間在四小時(shí)左右的目的地頗受青睞，總體集中在亞洲地區(qū)，以客單價(jià)相對(duì)處于中檔的東南亞區(qū)域?yàn)橹?。出境游中亞洲線目的地對(duì)行業(yè)整體影響較大比如2018Q3泰國(guó)沉船事件對(duì)市公司業(yè)績(jī)影響較大對(duì)于明年展望受香港臺(tái)事件影響，部分出境游游客將會(huì)被分流到境外目的地；2020年法定節(jié)假日時(shí)間較往年延長(zhǎng)，五一5天、中秋國(guó)慶疊加8天會(huì)進(jìn)一步刺激消費(fèi)者境外出行；2020是奧運(yùn)年，結(jié)合簽證便利推動(dòng)，赴日游客有望繼續(xù)攀升。圖45：2019年中國(guó)出境游客目的地所在區(qū)域 圖46：209年中國(guó)游客出境游時(shí)間東南亞／南東亞／北港澳臺(tái)地歐澳中、北美洲南美非中

27.90%20.50%15.90%9.50%8.50%7.60%

54.80%46.90%42.60%

小長(zhǎng)假（五一／端午／中秋年寒暑假國(guó)慶假春節(jié)假其周

10.10%7.30%6.90%2.70%

27.90%25.20%數(shù)據(jù)來(lái)源：艾瑞咨詢，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：艾瑞咨詢，山西證券研究所出境游產(chǎn)品也在行業(yè)整體發(fā)展、游客需求多樣化推動(dòng)下發(fā)生質(zhì)變。出境游旅行社逐步解決傳統(tǒng)跟團(tuán)游產(chǎn)品痛點(diǎn)，線上線下聯(lián)動(dòng)，更加注重消費(fèi)者服務(wù)體驗(yàn)，打通出境游較為漫長(zhǎng)的產(chǎn)品鏈，在客單價(jià)分層的基礎(chǔ)上不斷注入定制化、私人化、體驗(yàn)化服務(wù)，提升游客體驗(yàn)感及重復(fù)消費(fèi)頻率。表5：出境游精致化趨勢(shì)產(chǎn)品痛點(diǎn)優(yōu)化實(shí)踐人數(shù)30-50人大團(tuán)居多，私密性差10人以下精致團(tuán)，24人家庭團(tuán)／私家團(tuán)居多行程行程不靈活航班酒店地接用車等項(xiàng)目固定半自助／目的地參團(tuán)／私家團(tuán)等，航班酒店可自選食宿團(tuán)餐簡(jiǎn)單，星級(jí)／經(jīng)濟(jì)型酒店混合餐標(biāo)改進(jìn)，加入當(dāng)?shù)靥厣嬍?，中高端酒店比例提升消費(fèi)行程中摻雜購(gòu)物、強(qiáng)制消費(fèi)活動(dòng)行程細(xì)節(jié)詳盡，無(wú)購(gòu)物純玩團(tuán)居多人群團(tuán)客構(gòu)成復(fù)雜，無(wú)年齡／職業(yè)／地域劃分親子游、情侶游、蜜月游、爸媽游等主題多景點(diǎn)串聯(lián)，缺少特色項(xiàng)目基于用戶共同愛(ài)好劃分出多樣主題海島蜜月滑雪、溫泉、美食、賽事、旅拍等品類細(xì)化服務(wù)無(wú)實(shí)時(shí)跟進(jìn)人員，求助詢問(wèn)服務(wù)響應(yīng)低效專業(yè)領(lǐng)隊(duì)、專業(yè)跟車導(dǎo)游資料來(lái)源：山西證券研究所餐飲：大眾休閑餐飲興起，行業(yè)發(fā)展空間可觀餐飲行業(yè)增速好于社零增速，行業(yè)連鎖率有待提高2018年我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值首次突破90萬(wàn)億元，餐飲所在第三產(chǎn)業(yè)對(duì)P貢獻(xiàn)超過(guò)了52%，餐飲產(chǎn)業(yè)收入達(dá)到4.27萬(wàn)億并以.5%的增速不斷增長(zhǎng)效帶動(dòng)了種植業(yè)水產(chǎn)業(yè)工業(yè)包括營(yíng)銷文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，行業(yè)未來(lái)還有很大增長(zhǎng)空間。圖47：第三產(chǎn)業(yè)對(duì)P貢獻(xiàn)逐年攀升 圖48：200-2018年社會(huì)消費(fèi)品零售總額（萬(wàn)億元）50403020100200720082009201020112012201320142015201620172018社會(huì)消費(fèi)品零售總額（萬(wàn)億元）

150%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所伴隨著市場(chǎng)逐步趨于飽和不同業(yè)態(tài)競(jìng)爭(zhēng)激烈餐飲進(jìn)入增速10%左右的中高速發(fā)展階段圖7舉了2010-2018年全國(guó)餐飲收入的階梯增長(zhǎng)趨勢(shì)，對(duì)一年行業(yè)以10%的增速進(jìn)行預(yù)測(cè)，至200年餐飲收入可能突破5萬(wàn)億元。同時(shí)，輕快餐和休閑餐飲的品牌迅速崛起，地區(qū)連鎖化的趨勢(shì)在推動(dòng)供應(yīng)鏈和冷鏈物流的改革，以及中央廚房和食品加工廠的建設(shè)，推動(dòng)整個(gè)餐飲行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化進(jìn)程不斷加快。2019年月限額以上企業(yè)餐飲累計(jì)收入為7695.2億元同比增1%受宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響餐飲行業(yè)收入增速較年同期略有放緩，但仍好于同期社零數(shù)據(jù)。圖49：2010-2018年全國(guó)餐飲收入額及增速 圖52019限額以上餐飲收入累計(jì)同比長(zhǎng)7.（元）50000400003000020000100000

20102011201220132014201520162017

20%32310323103579939644427161764823448255692786010%5%0%

1000080006000400020002016.1-22016.1-42016.1-22016.1-42016.1-62016.1-82017.1-32017.1-52017.1-92018.1-22018.1-42018.1-62018.1-82018.1-102019.1-32019.1-72019.1-9餐飲收入額（億元） 同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所2019年1-10月全國(guó)餐飲收入增速較上年同期增長(zhǎng)9.4百分點(diǎn)相比社會(huì)消費(fèi)品零售總額增（+.1%全國(guó)餐飲市場(chǎng)增幅高于整個(gè)消費(fèi)市場(chǎng)增幅1.3個(gè)百分，餐飲收入增速繼續(xù)領(lǐng)跑于社會(huì)消費(fèi)品零售總額。圖51近十年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速與餐飲收入增對(duì)比 圖52：209年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速與餐飲收入速20%15%10%5%0%

201020112012201320142015201620172018

10%9%9%8%8%7%社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速 餐飲收入額增速 餐飲收入增速 社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，山西證券研究所另一方面，餐飲市場(chǎng)集中度低，中小餐飲企業(yè)占比高、競(jìng)爭(zhēng)激烈淘汰率高。根據(jù)中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，我國(guó)餐飲百?gòu)?qiáng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入在全國(guó)餐飲收入的占比長(zhǎng)期低于8%對(duì)比美國(guó)餐飲百?gòu)?qiáng)企業(yè)大致占全國(guó)餐飲入30%左右。我國(guó)餐飲市場(chǎng)呈現(xiàn)出體量巨大、市場(chǎng)集中度低、中小餐飲企業(yè)占比高的特點(diǎn)。雖然中小餐飲企業(yè)占據(jù)著市場(chǎng)主體份額，但中小餐飲企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)異常殘酷，淘汰率相對(duì)較高。數(shù)據(jù)顯示，近兩年倒閉餐廳平均運(yùn)營(yíng)周期僅為508天，2017年關(guān)店數(shù)是新開(kāi)店數(shù)的91.6%。中小餐飲企業(yè)除了面臨餐飲行業(yè)人力成本、高食材成本、高房租的問(wèn)題，相對(duì)品牌連鎖餐飲和新興特色餐飲更存在產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重、服務(wù)單一、消費(fèi)場(chǎng)景體驗(yàn)差的劣勢(shì)。消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)的消費(fèi)者對(duì)餐飲市場(chǎng)需求的變化，進(jìn)一步傾軋了中小餐飲的生存空間，迫使中小餐飲做出改變。對(duì)標(biāo)發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)餐飲連鎖率僅有6.2%，未來(lái)還有很大提升空間。圖53：餐飲百?gòu)?qiáng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入占全國(guó)餐飲收入 圖54：209年中、日、美餐飲連鎖率35%7.90%7.50%7.90%7.50%7.20%6.90%6.80%6.10%5.64%

17.60%6.20%17.60%6.20%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

25%20%15%10%5%0%

中國(guó) 本 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)，山西證券研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：ind，山西證券研究所同時(shí)，餐飲消費(fèi)需求在量和質(zhì)兩方面推動(dòng)餐飲供給側(cè)升級(jí)。量變：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)邁向質(zhì)量效益式平穩(wěn)增長(zhǎng)的過(guò)程中，消費(fèi)者消費(fèi)信心提高，消費(fèi)升級(jí)態(tài)勢(shì)日趨明顯。質(zhì)變：伴隨年齡結(jié)構(gòu)改變，80后90后00后成為消費(fèi)主體，該類人群在餐飲消費(fèi)過(guò)程中更加注重品質(zhì)化、多樣化、個(gè)性化體驗(yàn)，消費(fèi)需求在量與質(zhì)量方面的提升，對(duì)餐飲供給端提出更多要求，例如豐富餐飲業(yè)態(tài)、升級(jí)用餐點(diǎn)體驗(yàn)、會(huì)員營(yíng)銷更加精準(zhǔn)等。高端奢華類傳統(tǒng)中餐逐漸式微取而代之的是大眾休閑餐飲大多表現(xiàn)為選址大型商圈客單價(jià)集中在元。推薦標(biāo)的概覽專注免稅業(yè)務(wù)，中國(guó)國(guó)旅龍頭地位穩(wěn)固隨著國(guó)旅總社順利出表公司未來(lái)將專注于提升免稅業(yè)務(wù)市場(chǎng)地位盈利能力擴(kuò)大CF品牌在旅游購(gòu)物市場(chǎng)知名度。機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)有序擴(kuò)張，新增市內(nèi)免稅店逐漸開(kāi)業(yè)吸納外籍和港澳臺(tái)籍游客購(gòu)物需求，?？趪?guó)際免稅城項(xiàng)目預(yù)計(jì)年末開(kāi)業(yè)公司免稅業(yè)務(wù)儲(chǔ)備充足具備長(zhǎng)期業(yè)績(jī)確定性預(yù)計(jì)公司2019-2021年ES分別為2.36\.75\.37對(duì)應(yīng)公司12月10日收價(jià)88.7元2019-2021年E分別為4.52\3.69\28.33，維持“增持”評(píng)級(jí)。酒店行業(yè)龍頭業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定：錦江酒店、首旅酒店錦江酒店：公司191-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.82億元+2.97，歸母凈利8.73億元（+0.1%，扣非凈利8億元（+18.08%前三季度公司酒店收增2.92其中內(nèi)酒店增4.27%境外酒降0.4%加盟費(fèi)尤其首次加盟費(fèi)增長(zhǎng)系其收入主要支撐。分子公司來(lái)看，鉑濤和維也納系公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要推動(dòng)。20191-3，公司毛利率微降0.03pt期間費(fèi)用率下降.80pct費(fèi)控制相對(duì)良好公司酒店龍頭地位穩(wěn)固總體規(guī)模、加盟占比中高端占比均勻結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)顯著預(yù)計(jì)錦江份19-21年歸母凈利分為12.23\1.62\1.95億元，同比增長(zhǎng)13.0%\1.3\9.8%，應(yīng)E分為23\19\7倍，維持“增持”評(píng)級(jí)首旅酒店司20191-3實(shí)現(xiàn)收62.1億（-2.16歸母凈利潤(rùn)7.9億（-10.27%扣非歸母凈利潤(rùn)6.89億+3.75%至20193公司酒店總數(shù)414家中高端占比19.5%簽約待開(kāi)業(yè)店663家。分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司酒店收入微降系直營(yíng)關(guān)店和改造升級(jí)影響；南山景區(qū)收入平穩(wěn)、利潤(rùn)微增。公司前三季度毛利率為93.77%降0.79pt與餐飲成本增加關(guān)期間費(fèi)用率降0.90pt總體控制良好目前酒店板塊估值受宏觀經(jīng)濟(jì)影響已經(jīng)處于歷史較低值預(yù)計(jì)公司2019-201年ES分別為.90\1.1\1.3對(duì)應(yīng)公司12月0日收盤價(jià)1.85元，201-2021年E分別為18.\16.\13.7，維持“增持”評(píng)級(jí)。旅游演繹龍頭宋城演藝產(chǎn)品矩陣豐富，2018年千古情系列票房收入占行業(yè)總收入比重67%，頭地位顯著。目前公司儲(chǔ)備項(xiàng)目豐富，輕重資產(chǎn)結(jié)合、項(xiàng)目建設(shè)有序進(jìn)行。其中珠海演藝谷項(xiàng)目，旨在打造多元化演藝產(chǎn)品4.0版本。公司預(yù)計(jì)投資30億元在珠海打造宋城演藝谷項(xiàng)目新項(xiàng)目選址距離港珠澳大橋珠海段約20公里借助粵港澳大灣區(qū)區(qū)位勢(shì)明顯。公司旨在將珠海演藝谷打造成集劇院、主題文化區(qū)、親子體驗(yàn)區(qū)、主題客房為一體的多元化立體式旅游體驗(yàn)?zāi)康牡卦擁?xiàng)目將成為公司五到十年戰(zhàn)略發(fā)展布局重要舉措有助于公司培育新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)預(yù)計(jì)公司2019-2021年EPS分為1.03\1.09\1.21對(duì)應(yīng)公司12月0日收盤價(jià)28.5元，2019-2021年P(guān)E分別為28.1\26.6\23.8，維持“增持”評(píng)級(jí)。表6：宋城演藝近三年存量項(xiàng)目概覽項(xiàng)目名稱開(kāi)業(yè)時(shí)間項(xiàng)目介紹西安中華千古情2020上半年位于西安浐灞生態(tài)區(qū)世博園內(nèi)，當(dāng)?shù)厥啦﹫@預(yù)計(jì)出資10億元進(jìn)行前期劇院建設(shè)，后續(xù)以每年300萬(wàn)租金轉(zhuǎn)租給宋城演藝上海世博大舞臺(tái)2020年6月計(jì)劃建設(shè)4個(gè)劇院，采取4種不同表演形式鄭州黃帝千古情2020上半年輕資產(chǎn)輸出，預(yù)計(jì)投資5億元，占地200畝佛山千古情2021年主打演繹劇院主要景區(qū)西塘中國(guó)演藝小鎮(zhèn)2021年預(yù)計(jì)投資10億元，占地350畝，除千古強(qiáng)劇院外新增針對(duì)年輕人的專門秀場(chǎng)澳洲黃金海岸2021年位于澳大利亞昆士蘭州的黃金海岸城市，目前正在進(jìn)行前期項(xiàng)目審批等工作珠海演繹谷2021年預(yù)計(jì)投資30億元，占地500畝資料來(lái)源：公司公告，山西證券研究所眾信旅游：面向出境游下沉客源渠道公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收122.31億元（+1.52%，20191-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收95.88億元（+1.62%。從各業(yè)務(wù)條線來(lái)看，歐洲出境游整體增長(zhǎng)趨勢(shì)較好，公司對(duì)各板塊結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品組合進(jìn)行調(diào)整，目前供求均衡。日本將會(huì)是出境游目的地持續(xù)熱門目的地，公司在地接社的基礎(chǔ)之上布局民宿、旅游巴士等資產(chǎn)。目前公司開(kāi)拓直營(yíng)收購(gòu)合伙加（輕資產(chǎn)多重模式經(jīng)營(yíng)門店。截至2019年上半年公司直營(yíng)及合伙人門店數(shù)量至543家，較2018年末增加108家，新增湖北、天津、河南、福建等省市，不斷擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，在線城市出境游逐漸趨于飽和的情況下探索下沉渠道、積極開(kāi)拓新一線、二線城市客源。同時(shí)公司持續(xù)打造集商務(wù)會(huì)獎(jiǎng)、公關(guān)策劃、品牌管理、展覽展示、差旅服務(wù)、跨境商務(wù)對(duì)接為一體的服務(wù)體系，國(guó)內(nèi)游及單品業(yè)務(wù)對(duì)接飛豬、馬蜂窩等A渠道。2019年下半年公司進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整，將零售業(yè)務(wù)逐步剝離獨(dú)立至全資下屬子公司北京中心優(yōu)游國(guó)際旅行社有限公司及其相關(guān)子公司進(jìn)行管理批發(fā)業(yè)務(wù)未來(lái)將為成為上市公司主要業(yè)務(wù)9月公司取得塞班軍艦運(yùn)營(yíng)權(quán)，未來(lái)服務(wù)包括但不限于餐飲服務(wù)、水上運(yùn)動(dòng)器材出租／出售、全島游覽、水上水下活動(dòng)等。目前公司歐洲、亞洲、澳新等熱門路線布局完善、經(jīng)營(yíng)成熟，看好出境游市場(chǎng)回暖帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司2019-2021年ES分別為.40\0.4\0.51，對(duì)公司12月10日收價(jià)5.2元，2019-2021年E分別為20\18\17，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。食在廣州第一家：月餅、速凍食品促?gòu)V州酒家優(yōu)質(zhì)內(nèi)生增長(zhǎng)生產(chǎn)基地不斷投產(chǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)充逐步落地。公司湘潭基地一期工程已建設(shè)完成，月餅及餡料等生產(chǎn)設(shè)備已成功試產(chǎn)后續(xù)將逐步投（月餅／餡料年產(chǎn)能不低于0.2噸／.6萬(wàn)噸梅州基地建設(shè)項(xiàng)（預(yù)期產(chǎn)能不低于1.6萬(wàn)噸）穩(wěn)步推進(jìn)、廣酒糧豐園生產(chǎn)基地、利口福公司生產(chǎn)基地改造升級(jí)工作持續(xù)進(jìn)行。2020年中秋節(jié)國(guó)慶節(jié)疊加促團(tuán)圓是月餅大年預(yù)計(jì)帶來(lái)更多月餅消費(fèi)需求結(jié)合公司2018年月餅營(yíng)收1.38億元，從2014年以來(lái)CR15%，我們預(yù)計(jì)2020年月餅總營(yíng)收增速將繼續(xù)攀升。2020年梅州生產(chǎn)基地預(yù)計(jì)投入使用帶來(lái)速凍食品產(chǎn)能提升；線下餐飲門店+線上電商銷售不斷擴(kuò)展促進(jìn)餐飲業(yè)、食品制造業(yè)渠道豐富。收購(gòu)粵菜老字號(hào)陶陶居100股權(quán)，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合推進(jìn)多品牌戰(zhàn)略。陶陶居以正宗粵菜和手工茶點(diǎn)為特色截止2018年底公司有13家門店1家位于廣州1家位于深圳1家位于廈門208年-9月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6463萬(wàn)元凈潤(rùn)831萬(wàn)陶陶居與廣州酒家為廣州國(guó)資委控股企業(yè)此次股權(quán)收購(gòu)將陶陶居注入上市公司體系整合粵菜的同時(shí)符合深化國(guó)資國(guó)企改革工作并購(gòu)后廣州酒家將持續(xù)發(fā)“食品+餐飲主業(yè)擴(kuò)大月餅市場(chǎng)品牌影響力在采購(gòu)管理研發(fā)等面發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)提高公司效益預(yù)計(jì)公司年ES分別為1.12\1.2\1.47對(duì)應(yīng)公司12月0日收盤價(jià)29.65元2019-2021年E分別為2.71\23.4\20.48，維持“增持”評(píng)級(jí)。表7：廣州酒家項(xiàng)目建設(shè)情況預(yù)計(jì)投入使用時(shí)間地點(diǎn)投資金（萬(wàn)元）項(xiàng)目類型項(xiàng)目?jī)?nèi)容2019.12深圳4317餐飲門店項(xiàng)目建設(shè)在深圳建設(shè)2家餐飲門店，2間租賃物業(yè)2019.12廣州2019.12廣州97212020.12湘潭8598

在廣州建設(shè)2家餐飲門店，1間租賃物業(yè)間購(gòu)置物業(yè)廣州酒家利口福集團(tuán)湘潭食品生產(chǎn)基地一期建設(shè)包括月餅類食品餡料類食品的生產(chǎn)車間倉(cāng)庫(kù)及配套設(shè)施2020.12佛山920 在佛山建設(shè)20家直營(yíng)店，均為租賃物業(yè)食品零售網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)建2020.12廣州2765在廣州建設(shè)60家直營(yíng)店，均為租賃物業(yè)2020.12湘潭5273湘潭烘焙車間2020.12梅州1724生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)建梅州烘焙車間2020.12廣州14305.5冷鏈配送中心、速凍車間、中央配餐車間資料來(lái)源：公司公告，山西證券研究所表8：重點(diǎn)推薦公司盈利預(yù)測(cè)預(yù)估值證券代碼證券簡(jiǎn)稱當(dāng)前股價(jià)EPS評(píng)級(jí)20182019E2020E2021E20182019E2020E2021E601888.SH中國(guó)國(guó)旅88.471.592.362.753.3748413528增持600754.SH錦江股份25.041.131.051.261.4621231917增持600258.SH首旅酒店17.850.880.901.121.3525181613增持300144.SZ宋城演藝28.550.891.031.091.2131282623增持002707.SZ眾信旅游5.620.240.400.440.51130191614增持603043.SH廣州酒家29.650.951.121.221.4730282320增持資料來(lái)源：公司公告，山西證券研究所風(fēng)險(xiǎn)提示宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)免稅政策變化酒店行業(yè)供需變化景區(qū)門票下降風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)增速不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。而AI技術(shù)又進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)、判斷、分析并最終解決用戶的隱性需求和衍生型需求，這既能擴(kuò)展廠商的業(yè)務(wù)范圍和盈利空間，還在一定程度上推動(dòng)在線教育整體市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。此外，AR等沉浸感強(qiáng)的新興技術(shù)，為實(shí)操性強(qiáng)或場(chǎng)景化要求高的學(xué)科也創(chuàng)造了新的機(jī)遇，不斷豐富在線教育學(xué)科內(nèi)容和教學(xué)形式。同時(shí)，教育直播互動(dòng)的推廣打破了時(shí)空的界限，也加快了在線教育向三四線城市轉(zhuǎn)移的進(jìn)程，多樣化可自主選擇的教學(xué)模式不斷滿足著變化多端的用戶需求。知識(shí)付費(fèi)模式的發(fā)展，用戶知識(shí)付費(fèi)習(xí)慣的培養(yǎng)也推動(dòng)著教育廠商不斷深挖垂直場(chǎng)景需求，大范圍個(gè)性化教學(xué)將在技術(shù)的不斷迭代及應(yīng)用推廣中成為可能。21世紀(jì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)煥發(fā)出勃勃生機(jī)，保持著強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，成為世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最快的國(guó)家，并且我們有理由相信這種增長(zhǎng)勢(shì)頭仍將長(zhǎng)期保持。作為一、二、三產(chǎn)業(yè)都有關(guān)聯(lián)度的數(shù)字貨幣產(chǎn)業(yè)，國(guó)民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快發(fā)展是保證數(shù)字貨幣行業(yè)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)與前提，但作為典型的行業(yè)，剛性的需求原則以及明顯的弱周期性特點(diǎn)決定了數(shù)字貨幣行業(yè)對(duì)宏觀調(diào)控具有一定的防御性，因此行業(yè)受國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響相對(duì)較小。教育管理者大多身在深宮，不能完全深入市場(chǎng)，深入學(xué)校，深入家長(zhǎng)之中，深入學(xué)生之中，所以他們得到的數(shù)據(jù)和信息有限，做出的決定也必然落后，甚至不符合現(xiàn)狀，經(jīng)常出現(xiàn)“一刀切”的執(zhí)行方案，昨天還正常，今天就關(guān)門，這樣的處理方法什么問(wèn)題都不能解決，還依然有眾多家長(zhǎng)學(xué)生得不到良好的教育，或者失去了教育的權(quán)利。問(wèn)題始終存在，關(guān)鍵在于處理解決問(wèn)題的思路，要站在廣大群眾的一邊，想著如何為他們排憂解難，真切地了解他們的需求，努力幫他們實(shí)現(xiàn)期望，而不是頭疼醫(yī)腳，拍腦袋隨意做決定。盡管對(duì)個(gè)性化治療的關(guān)注有限，但這類MMAs在推動(dòng)醫(yī)療保健領(lǐng)域開(kāi)辟個(gè)性化精準(zhǔn)醫(yī)療之路的作用不可小覷。由于基因組學(xué)和社會(huì)心理數(shù)據(jù)的嚴(yán)重缺乏對(duì)目前電子健康記錄（EHR）系統(tǒng)的應(yīng)用范圍產(chǎn)生了限制，協(xié)調(diào)醫(yī)療應(yīng)用平臺(tái)則彌補(bǔ)了這一缺陷。通過(guò)EHR、生物測(cè)定設(shè)備和患者自我報(bào)告數(shù)據(jù)等渠道補(bǔ)充縱向的醫(yī)療保健數(shù)據(jù)，在該平臺(tái)上實(shí)現(xiàn)多端口的數(shù)據(jù)共享。機(jī)器人是未來(lái)各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有力支柱之一，為此不斷提高對(duì)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的重視度。我國(guó)《國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006-2020年）》把智能服務(wù)機(jī)器人列為未來(lái)15年重點(diǎn)發(fā)展的前沿技術(shù)。而我國(guó)服務(wù)機(jī)器人市場(chǎng)，也是從2005年前后才開(kāi)始初具規(guī)模。由于中國(guó)服務(wù)機(jī)器人市場(chǎng)廣闊，不少人看中了其中巨大的商機(jī)，加上至今為止中國(guó)服務(wù)機(jī)器人行業(yè)對(duì)于產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)仍缺乏統(tǒng)一規(guī)范要求，因此很多企業(yè)只是想利用相關(guān)的政策扶持，來(lái)實(shí)現(xiàn)自己的資本運(yùn)作。這就導(dǎo)致了市場(chǎng)上很多產(chǎn)品技術(shù)含量較低，同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，嚴(yán)重影響了國(guó)內(nèi)整個(gè)市場(chǎng)的行業(yè)水平。而AI技術(shù)又進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)、判斷、分析并最終解決用戶的隱性需求和衍生型需求，這既能擴(kuò)展廠商的業(yè)務(wù)范圍和盈利空間，還在一定程度上推動(dòng)在線教育整體市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。此外，AR等沉浸感強(qiáng)的新興技術(shù)，為實(shí)操性強(qiáng)或場(chǎng)景化要求高的學(xué)科也創(chuàng)造了新的機(jī)遇，不斷豐富在線教育學(xué)科內(nèi)容和教學(xué)形式。同時(shí)，教育直播互動(dòng)的推廣打破了時(shí)空的界限，也加快了在線教育向三四線城市轉(zhuǎn)移的進(jìn)程，多樣化可自主選擇的教學(xué)模式不斷滿足著變化多端的用戶需求。知識(shí)付費(fèi)模式的發(fā)展，用戶知識(shí)付費(fèi)習(xí)慣的培養(yǎng)也推動(dòng)著教育廠商不斷深挖垂直場(chǎng)景需求，大范圍個(gè)性化教學(xué)將在技術(shù)的不斷迭代及應(yīng)用推廣中成為可能。21世紀(jì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)煥發(fā)出勃勃生機(jī)，保持著強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，成為世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最快的國(guó)家，并且我們有理由相信這種增長(zhǎng)勢(shì)頭仍將長(zhǎng)期保持。作為一、二、三產(chǎn)業(yè)都有關(guān)聯(lián)度的數(shù)字貨幣產(chǎn)業(yè)，國(guó)民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快發(fā)展是保證數(shù)字貨幣行業(yè)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)與前提，但作為典型的行業(yè)，剛性的需求原則以及明顯的弱周期性特點(diǎn)決定了數(shù)字貨幣行業(yè)對(duì)宏觀調(diào)控具有一定的防御性，因此行業(yè)受國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響相對(duì)較小。教育管理者大多身在深宮，不能完全深入市場(chǎng)，深入學(xué)校，深入家長(zhǎng)之中，深入學(xué)生之中，所以他們得到的數(shù)據(jù)和信息有限，做出的決定也必然落后，甚至不符合現(xiàn)狀，經(jīng)常出現(xiàn)“一刀切”的執(zhí)行方案，昨天還正常，今天就關(guān)門，這樣的處理方法什么問(wèn)題都不能解決，還依然有眾多家長(zhǎng)學(xué)生得不到良好的教育，或者失去了教育的權(quán)利。問(wèn)題始終存在，關(guān)鍵在于處理解決問(wèn)題的思路，要站在廣大群眾的一邊，想著如何為他們排憂解難，真切地了解他們的需求，努力幫他們實(shí)現(xiàn)期望，而不是頭疼醫(yī)腳，拍腦袋隨意做決定。盡管對(duì)個(gè)性化治療的關(guān)注有限，但這類MMAs在推動(dòng)醫(yī)療保健領(lǐng)域開(kāi)辟個(gè)性化精準(zhǔn)醫(yī)療之路的作用不可小覷。由于基因組學(xué)和社會(huì)心理數(shù)據(jù)的嚴(yán)重缺乏對(duì)目前電子健康記錄（EHR）系統(tǒng)的應(yīng)用范圍產(chǎn)生了限制，協(xié)調(diào)醫(yī)療應(yīng)用平臺(tái)則彌補(bǔ)了這一缺陷。通過(guò)EHR、生物測(cè)定設(shè)備和患者自我報(bào)告數(shù)據(jù)等渠道補(bǔ)充縱向的醫(yī)療保健數(shù)據(jù)，在該平臺(tái)上實(shí)現(xiàn)多端口的數(shù)據(jù)共享。機(jī)器人是未來(lái)各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有力支柱之一，為此不斷提高對(duì)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的重視度。我國(guó)《國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006-2020年）》把智能服務(wù)機(jī)器人列為未來(lái)15年重點(diǎn)發(fā)展的前沿技術(shù)。而我國(guó)服務(wù)機(jī)器人市場(chǎng)，也是從2005年前后才開(kāi)始初具規(guī)模。由于中國(guó)服務(wù)機(jī)器人市場(chǎng)廣闊，不少人看中了其中巨大的商機(jī)，加上至今為止中國(guó)服務(wù)機(jī)器人行業(yè)對(duì)于產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)仍缺乏統(tǒng)一規(guī)范要求，因此很多企業(yè)只是想利用相關(guān)的政策扶持，來(lái)實(shí)現(xiàn)自己的資本運(yùn)作。這就導(dǎo)致了市場(chǎng)上很多產(chǎn)品技術(shù)含量較低，同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，嚴(yán)重影響了國(guó)內(nèi)整個(gè)市場(chǎng)的行業(yè)水平。值得一提的是，京東數(shù)科帶來(lái)了京東智能巡檢機(jī)器人和智能機(jī)器人通用底盤開(kāi)發(fā)平臺(tái)。京東智能巡檢機(jī)器人集成了六自由度可升降機(jī)械臂、視覺(jué)檢測(cè)相機(jī)、深度攝像頭、紅外相機(jī)、溫濕度傳感器、激光雷達(dá)、超聲波傳感、聲光報(bào)警等多個(gè)工作單元和傳感器，結(jié)合先進(jìn)的深度學(xué)習(xí)算法和領(lǐng)先的機(jī)器視覺(jué)技術(shù)，能夠勝任在機(jī)房?jī)?nèi)進(jìn)行設(shè)備檢測(cè)、環(huán)境檢測(cè)、資產(chǎn)盤點(diǎn)、人員安防等工作。相比傳統(tǒng)人工巡檢，這款智能巡檢機(jī)器人更高效、更精準(zhǔn)、更節(jié)省成本，真正實(shí)現(xiàn)了AI技術(shù)與傳統(tǒng)運(yùn)維場(chǎng)景的無(wú)縫融合。生物醫(yī)藥“十三五”規(guī)劃的出臺(tái)，對(duì)精準(zhǔn)醫(yī)療的發(fā)展將有重要影響。早在科技部發(fā)布的國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃中，就明確了精準(zhǔn)醫(yī)療列入國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃，未來(lái)五年將受到重點(diǎn)扶持。同時(shí)，國(guó)內(nèi)醫(yī)療巨大的需求現(xiàn)狀以及外基因測(cè)序技術(shù)的快速發(fā)展，使得具有針對(duì)性、高效性及預(yù)防性等特征的精準(zhǔn)醫(yī)療迎來(lái)了發(fā)展東風(fēng)，將開(kāi)啟醫(yī)療新時(shí)代。在癌癥的分子分型及分子病理診斷方面，基因檢測(cè)的市場(chǎng)潛力巨大，應(yīng)用場(chǎng)景明確，即針對(duì)疑似癌癥患者進(jìn)行基因檢測(cè)輔助臨床診斷，針對(duì)惡性腫瘤確診患者的基因檢測(cè)可分析其癌癥在分子醫(yī)學(xué)層面的病因及進(jìn)展?fàn)顟B(tài)。分子病理診斷在病理學(xué)診斷中的重要意義在于為腫瘤的診斷及鑒別診斷提供科學(xué)依據(jù)并成為腫瘤個(gè)性化治療的前提。針對(duì)癌癥患者的少數(shù)疑難病例和罕見(jiàn)類型，目前全球范圍內(nèi)，氫能源分布式應(yīng)用主要是通過(guò)燃料電池。氫能源利用可以通過(guò)熱機(jī)（通過(guò)利用內(nèi)能做功的機(jī)械）也可以通過(guò)燃料電池，通過(guò)熱機(jī)利用氫氣的原理是：燃料在燃燒室內(nèi)燃燒，氣體膨脹推動(dòng)傳動(dòng)裝置，實(shí)現(xiàn)機(jī)械驅(qū)動(dòng)。另一種利用方式就是通過(guò)燃料電池的形式，氫氣不直接燃燒，先分解成原子，再分解成質(zhì)子和電子，電子通過(guò)外電路產(chǎn)生電流做功。熱機(jī)利用氫能源的方式還屬于熱循環(huán)的過(guò)程，存在熱量的浪費(fèi)，能量利用效率低。燃料電池利用氫能源的方式不受熱循環(huán)原理影響，因而具有更高的能量利用效率，同時(shí)還有更低的噪音。因此燃料電池應(yīng)用是氫能源利用的主流途徑。據(jù)宇博智業(yè)市場(chǎng)研究中心分析稱：“資源約束和養(yǎng)殖業(yè)水平低是決定目前中國(guó)原奶價(jià)格高的主要因素，不過(guò)目前國(guó)內(nèi)原奶價(jià)格處于下滑通道，這將會(huì)觸碰養(yǎng)殖企業(yè)的底線，謹(jǐn)防散戶殺牛以及大面積退出的惡果?！倍@種擔(dān)憂早就在乳業(yè)上游得到印證，日前一位養(yǎng)殖企業(yè)高管對(duì)于原奶價(jià)格滑落局面稱，不可能一直跌下去，否則奶農(nóng)就不干了。醫(yī)療機(jī)器人也受到智能機(jī)械領(lǐng)域研究人員的重視。來(lái)自意大利圣安娜大學(xué)的生物機(jī)器人研究所主任PaoloDario表示，全球有超過(guò)300家醫(yī)院在應(yīng)用達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人，其精準(zhǔn)、微創(chuàng)的手術(shù)效果廣受外科醫(yī)生和患者歡迎。而該研究所更是開(kāi)始從被動(dòng)治療走向主動(dòng)預(yù)防，希望在未來(lái)的三年內(nèi)能夠研發(fā)出兩款膠囊機(jī)器人，如果這種膠囊機(jī)器人用于糖尿病人即可使其免除注射胰島素的痛苦。韓國(guó)先進(jìn)科學(xué)技術(shù)院（KAIST）的Dong-sooKwon教授則展示了針對(duì)達(dá)芬奇機(jī)器人的缺陷而做的研究和改進(jìn)，據(jù)其介紹，韓國(guó)自1999年起開(kāi)始研究醫(yī)療機(jī)器人，目前的研發(fā)重點(diǎn)是單通道手術(shù)機(jī)器人，其研發(fā)的六自由度模塊化醫(yī)療機(jī)器人具有比達(dá)芬奇更好的靈活性、操作簡(jiǎn)單、物美價(jià)廉等優(yōu)點(diǎn)，目前已經(jīng)開(kāi)始著手商業(yè)化，并通過(guò)給狗做膽囊切除手術(shù)進(jìn)行了活體實(shí)驗(yàn)。據(jù)宇博智業(yè)市場(chǎng)研究中心分析稱：“資源約束和養(yǎng)殖業(yè)水平低是決定目前中國(guó)原奶價(jià)格高的主要因素，不過(guò)目前國(guó)內(nèi)原奶價(jià)格處于下滑通道，這將會(huì)觸碰養(yǎng)殖企業(yè)的底線，謹(jǐn)防散戶殺牛以及大面積退出的惡果?！倍@種擔(dān)憂早就在乳業(yè)上游得到印證，日前一位養(yǎng)殖企業(yè)高管對(duì)于原奶價(jià)格滑落局面稱，不可能一直跌下去，否則奶農(nóng)就不干了。醫(yī)療數(shù)據(jù)是醫(yī)生對(duì)患者診療和治療過(guò)程總產(chǎn)生的數(shù)據(jù)，包括患者基本數(shù)據(jù)、電子病歷、診療數(shù)據(jù)、醫(yī)學(xué)影像數(shù)據(jù)、醫(yī)學(xué)管理、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、醫(yī)療設(shè)備和儀器數(shù)據(jù)等，以患者為中心，成為醫(yī)療信息的主要來(lái)源。而不斷數(shù)據(jù)化的信息，在使醫(yī)院數(shù)據(jù)庫(kù)信息容量不斷膨脹的同時(shí)，也對(duì)疾病及病人的管理、控制和醫(yī)療研究起到了積極的作用，價(jià)值不菲。智能機(jī)器人功能和種類打造成為產(chǎn)業(yè)新增長(zhǎng)點(diǎn)。隨著智能時(shí)代的加速來(lái)臨，在多科學(xué)領(lǐng)域前沿技術(shù)的交叉融合作用下，2019年智能機(jī)器人將不斷衍生進(jìn)化出更多復(fù)雜功能和新型功能，應(yīng)用領(lǐng)域持續(xù)拓寬，激發(fā)出更加多元化的消費(fèi)需求。這將帶動(dòng)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)新興增長(zhǎng)點(diǎn)的形成，為我國(guó)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展另辟蹊徑、換道超車提供了充足動(dòng)能?？偠灾?，2019年的機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展同樣會(huì)面臨著無(wú)數(shù)的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，如何把握趨勢(shì)，化阻力為動(dòng)力依然是需要發(fā)展的關(guān)鍵。在這樣的情況下，我國(guó)企業(yè)、行業(yè)和政府只有通力合作，致力發(fā)展，才能推動(dòng)國(guó)內(nèi)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)走向真正的成熟與壯大。傳統(tǒng)和新興的金融和保險(xiǎn)行業(yè)、傳統(tǒng)物流供應(yīng)企業(yè)也紛紛以智慧醫(yī)療應(yīng)用為契機(jī)，以優(yōu)化醫(yī)療服務(wù)流程、降低醫(yī)療服務(wù)成本為目標(biāo)，與醫(yī)療機(jī)構(gòu)積極互聯(lián)互通，探索通過(guò)大數(shù)據(jù)的利用精細(xì)化病種成本核算，重構(gòu)醫(yī)療保險(xiǎn)的支付與核算，為用戶提供更便捷、精確和可控成本的醫(yī)療服務(wù)。通過(guò)物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，實(shí)現(xiàn)醫(yī)院藥品供應(yīng)、衛(wèi)生耗材配送等供應(yīng)鏈管理的社會(huì)化運(yùn)營(yíng)，探索全面托管醫(yī)院的供應(yīng)鏈，降低醫(yī)院后勤運(yùn)維保障成本。水處理是指基于需要處理的水的水質(zhì)，采用不同的水處理工序和化學(xué)品，使水質(zhì)滿足生產(chǎn)、生活及環(huán)境要求的全過(guò)程。水處理方式有物理、化學(xué)、生物方法。物理方法有沉降法、過(guò)濾法、吸附法、膜滲透等?；瘜W(xué)方法有氧化還原法，化學(xué)沉淀法，凝聚沉淀法，離子交換法，光催化氧化法，電、磁氧化技術(shù)等。生物方法的基本原理是利用一些微生物作用，使廢水中的無(wú)機(jī)或者有機(jī)污染物降解為無(wú)機(jī)物除去。生物處理方法有需氧法、厭氧法和共代謝法等。水處理化學(xué)方法是指使用化學(xué)藥劑來(lái)消除及防止結(jié)垢、腐蝕和菌藻滋生及進(jìn)行水質(zhì)凈化的處理技術(shù)。化學(xué)水處理技術(shù)是當(dāng)前國(guó)內(nèi)外公認(rèn)的工業(yè)節(jié)水最普遍使用的有效手段。水處理藥劑是指用于水處理的化學(xué)品，又稱水處理劑，廣泛應(yīng)用于化工、石油、輕工、紡織、印染、建筑、冶金、機(jī)械、城鄉(xiāng)環(huán)保等行業(yè)，以達(dá)到節(jié)約用水、防腐阻垢及處理廢水的目的。隨著資本對(duì)精準(zhǔn)醫(yī)療的關(guān)注度提高，移動(dòng)醫(yī)療作為實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)醫(yī)療快速落地的產(chǎn)業(yè)之一，將呈現(xiàn)垂直多元化的發(fā)展趨勢(shì)，在針對(duì)需求人群的個(gè)體差異，融合文化、技術(shù)、產(chǎn)品、服務(wù)等方面持續(xù)衍生出多維度、多角度的形式和發(fā)展機(jī)會(huì)。最終，移動(dòng)醫(yī)療將向更加注重患者參與的方向發(fā)展，脫離傳統(tǒng)的醫(yī)療環(huán)境，讓用戶不管身在何處，醫(yī)療與健康管理都能變得觸手可及。根據(jù)羅蘭貝格提供的燃料電池汽車的數(shù)據(jù)測(cè)算，歐洲市場(chǎng)燃料電池小汽車的綜合使用成本達(dá)到0.24歐元/km，高于純電動(dòng)和柴油汽車的綜合使用成本。因?yàn)闅錃獬鍪蹠r(shí)會(huì)考慮氫氣制備、運(yùn)輸以及加氫站建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等成本，所以氫氣價(jià)格里面包含了這些相關(guān)配套設(shè)施的成本。因此這一成本就是氫能源以燃料電池形式應(yīng)用到小汽車上的全成本。無(wú)機(jī)絮凝劑包括硫酸鋁、堿式氯化鋁、硫酸亞鐵、氯化亞鐵等；有機(jī)絮凝