我國上市公司定向增發(fā)目的實例分析

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一、定向增發(fā)的概念

定向增發(fā)，也叫非公開發(fā)行，它具有定向發(fā)行和增發(fā)兩層涵義，國外常稱作privateplacement，privateofferings等。臺灣學(xué)者將其歸于私募，稱為公開上市公司私募。而根據(jù)中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十六條的規(guī)定，定義為上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為。

二、定向增發(fā)的優(yōu)點

定向增發(fā)作為一種相對新興的融資方式，相比其他增發(fā)、配股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債有以下優(yōu)點：

（一）定向增發(fā)成本較低

定向增發(fā)的發(fā)行對象屬于原前十名股東的，可以由上市公司自行銷售。相對于配股和公募增發(fā)，定向增發(fā)可以省卻招股說明書等公開宣傳費用，另外由于對特定對象發(fā)行可以節(jié)省承銷成本，并且可以通過協(xié)議定價而非公開競價，降低交易成本①。

（二）發(fā)行方式簡單

相對于上市和公開增發(fā)，定向增發(fā)程序相對簡單，審批更為快捷。另一方面，管理層對于上市公司的定向增發(fā)，并沒有關(guān)于公司盈利水平等的硬性規(guī)定，對于一些過往盈利記錄未能滿足公開融資條件，但又面臨重大發(fā)展機(jī)遇的公司而言，定向增發(fā)也會是一個關(guān)鍵性的融資渠道。

（三）減少市場壓力

一方面，定向增發(fā)不會增加市場的即期股票供給，不會增加對二級市場的資金需求，也不會改變二級市場存量資金的格局，因此不會給股價帶來壓力。另一方面，由于定向增發(fā)的財富效應(yīng)，股價出現(xiàn)了一定的溢價，有利于增強(qiáng)二級市場投資者、特別是中小投資者的持股信心。

（四）提高公司價值

同業(yè)間相互持股以及收購或者換購母公司相關(guān)資產(chǎn)，一方面從源頭上避免了相關(guān)公司的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭，增強(qiáng)公司業(yè)務(wù)與經(jīng)營的透明度，實現(xiàn)了上市公司在財務(wù)和經(jīng)營上的完全自主，有助于提升上市公司的內(nèi)在價值。另一方面，能夠橫向或者縱向的擴(kuò)展公司產(chǎn)業(yè)鏈，降低經(jīng)營成本，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，提高公司價值。

三、定向增發(fā)的目的

由于定向增發(fā)有以上諸多優(yōu)點，目前在國內(nèi)受到上市公司的普遍青睞，2006年在我國資本市場采用以來，其增發(fā)數(shù)量、平均融資規(guī)模及其在再融資市場中占的比重均增長迅速，目前已經(jīng)成為我國上市公司最重要的股權(quán)再融資手段，2006～2007年間成功實施定向增發(fā)的上市公司達(dá)到191家②。按照目的不同，定向增發(fā)主要分為以下七類：

（一）換購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)實現(xiàn)整體上市

這種類型的定向增發(fā)主要是利用定向增發(fā)去收購集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以實現(xiàn)集團(tuán)公司的整體上市的目的。此類上市公司往往是集團(tuán)公司的分公司或子公司等下屬公司，其通過向集團(tuán)公司定向增發(fā)，收購集團(tuán)公司經(jīng)營性資產(chǎn)，達(dá)到集團(tuán)公司整體上市的目的。從上市公司的層面看，整體上市對上市公司的凈資產(chǎn)和每股收益有明顯的增厚作用，同時可以減少關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭等不規(guī)范行為，逐步控制核心資產(chǎn)，完善產(chǎn)業(yè)鏈條，從而大幅度提高公司的內(nèi)在價值。對于大股東來說，在全流通環(huán)境下，上市公司的大股東要想牢牢掌握控制權(quán)必須擁有足夠的股權(quán)，而經(jīng)過股權(quán)分置改革后，一些大股東的控股比例顯著下降，定向增發(fā)有利于大股東重新奪回控制權(quán)。如武鋼股份（）等就是通過向大股東定向增發(fā)購買資產(chǎn)來實現(xiàn)集團(tuán)整體上市的。2004年5月25日，中國證監(jiān)會審核通過武鋼股份向武漢鋼鐵（集團(tuán)）公司（下稱武鋼集團(tuán)）定向增發(fā)不超過12億股國有法人股，向社會公眾公開發(fā)行不超過8億股社會公眾股的增發(fā)申請，6月23日公司公布發(fā)行結(jié)果公告，發(fā)行價格6.38元，增發(fā)量141，042.4萬股，其中向社會公眾公開發(fā)行56，400萬股，向武鋼集團(tuán)定向增發(fā)84，642.4萬股，募集資金總額為8，998，505，120元。③募集資金用于收購武鋼集團(tuán)下屬鋼鐵主業(yè)資產(chǎn)，及相關(guān)生產(chǎn)經(jīng)營管理部門的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)。對于武鋼股份來說，不僅整合了武鋼集團(tuán)的優(yōu)質(zhì)經(jīng)營資產(chǎn)又享受了增發(fā)的財富效應(yīng)；對于武鋼集團(tuán)來說，也加強(qiáng)了作為大股東對武鋼股份的控制。

（二）募集項目資金

這一類的定向增發(fā)的動機(jī)非常簡單，上市公司在發(fā)展新的利潤增長點時遭遇到了資金缺口，需要通過再融資的手段來募集資金，從而拓展業(yè)務(wù)和提升上市公司的整體競爭力。另外通過定向增發(fā)股票給相關(guān)企業(yè)，使得產(chǎn)業(yè)鏈橫向擴(kuò)產(chǎn)，減少關(guān)聯(lián)交易，可以降低原企業(yè)的生產(chǎn)成本，做大、做強(qiáng)上市公司。目前大部分的定向增發(fā)方案是以募集項目資金為主。例如銀鴿投資（）。④2008年1月10日，河南（漯河）銀鴿實業(yè)投資股份有限公司發(fā)布定向增發(fā)公告，募集9億多元資金進(jìn)軍高檔文化紙。該公告稱，這次非公開發(fā)行股票6200萬股至10830萬股，發(fā)行底價為9.21元/股，全部采取向特定對象非公開發(fā)行的方式。定向增發(fā)有兩個主要對象：一是漯河市政府利用部分雙匯國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓資金組建的漯河市發(fā)展投資有限責(zé)任公司，以現(xiàn)金方式認(rèn)購3000萬股；二是永城煤電集團(tuán)上海有限公司認(rèn)購1000萬股。這次增發(fā)不僅幫助銀鴿股份在漯河本部新建一條木漿比例60％以上、年產(chǎn)10萬噸平均銷售收入可達(dá)8億元的高檔文化紙生產(chǎn)線。⑤而且可以從增發(fā)手中公司獲得廉價的電力和燒堿化工原料，可降低生產(chǎn)成本，提高盈利能力。

（三）引入戰(zhàn)略投資者

對于這一類型的定向增發(fā)，往往募集資金并不是主要目的，上市公司主要衡量的是新進(jìn)股東的行業(yè)地位、市場控制能力、是否有優(yōu)秀的管理經(jīng)營能力、或者是否掌握著某種稀缺資源。上市公司希望通過定向增發(fā)可以達(dá)到以下目的：實現(xiàn)與戰(zhàn)略投資者資源共享；吸收先進(jìn)的管理經(jīng)驗以及技術(shù)；提升企業(yè)效率；擴(kuò)大企業(yè)品牌影響力；拓展全球市場等。但是這個過程中可能還伴隨或者隱含控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，這是在此類定向增發(fā)過程中要非常注意的，否則引起的資產(chǎn)外流而技術(shù)資源卻都沒得到。較典型的例子是高盛參股美的電器（）。美的公司通過向TheGoldmanSachsGroup，Inc.（“高盛集團(tuán)”）全資擁有的子公司GSCapitalPartnersAurumHoldings（“GS”）非公開發(fā)行股票的方式引進(jìn)境外戰(zhàn)略投資者。本次發(fā)行股票數(shù)量7559.52萬股，占當(dāng)前總股本63035.66萬股的12%。發(fā)行價格定為每股人民幣9.48元。高盛參股美的電器一方面能夠解決美的電器快速發(fā)展的資金需求，另一方面，高盛的優(yōu)秀管理水平將對美的的多元化發(fā)展戰(zhàn)略起到積極作用。美的電器目前正在進(jìn)行空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)等白色家電業(yè)務(wù)的整合，這需要一個過程，而此過程很可能就是公司業(yè)務(wù)迅速發(fā)展黃金期，高盛將可以通過戰(zhàn)略入股美的電器而分享豐厚的成長收益。

（四）公司并購

這種方式主要是指主并公司向目標(biāo)公司發(fā)行股票并以此來替換目標(biāo)公司股票或資產(chǎn)，達(dá)到并購的目的。這樣上市公司之間、上市公司和非上市公司之間通過定向增發(fā)實現(xiàn)相互持股或者吸收合并，實現(xiàn)上市公司資源的有效配置。定向增發(fā)后換股以達(dá)到并購目的的方式有以下優(yōu)點：1.降低主并購企業(yè)資金壓力，不像現(xiàn)金收購等其他方式一樣需要消耗大筆現(xiàn)金。2.交易成本低，定向增發(fā)不需要繁瑣的程序、漫長的等待，交易費用也低。3.可以利用市盈率幻覺提供并購后公司的股價，以達(dá)到提升公司市值的作用。因此，現(xiàn)在定向增發(fā)然后換股并購的方式越來越多的應(yīng)用在國內(nèi)并購?fù)顿Y領(lǐng)域。例如以前的江陵汽車。1995年，江鈴汽車獲批向境外投資者發(fā)售174，000，000股B股，其中的80%即138，642，800股以4000萬美元的總代價配售給戰(zhàn)略投資者-美國福特汽車公司，余下35，357，200股向其他公眾投資者發(fā)行。1998年江鈴汽車股份有限公司又以私募配售增資發(fā)行170，000，000股B股，福特汽車公司又出資5450萬美元購買對其定向發(fā)行的120，000，000股，兩次定向增發(fā)以及福特汽車二級市場增持，幫助福特汽車將其持股比例增至30%，并約定繼續(xù)行使江鈴汽車允諾的7%股權(quán)的選擇權(quán)，從而最終達(dá)到與江鈴控股并列第一大股東的局面，由此并購的跡象顯現(xiàn)無疑。

（五）借殼上市

這類目的的定向增發(fā)主要是指一些優(yōu)秀的非上市公司通過收購本身存在問題的上市公司以達(dá)到借殼上市的目的。這樣不僅幫助存在問題的上市公司通過定向增發(fā)置入具有連續(xù)盈利能力的經(jīng)營性資產(chǎn)，挽救上市公司面臨退市的困境。而且?guī)椭袑嵙Φ姆巧鲜泄緞t通過收購并重組這樣的上市公司實現(xiàn)借殼上市，以避免申請上市復(fù)雜的手續(xù)、長久的等待及高額的公關(guān)費用。一般操作是有實力的非上市公司會與上市公司原有大股東簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，取得上市公司的控股權(quán)然后與上市公司進(jìn)行資產(chǎn)置換，將自身的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與上市公司原有的不良資產(chǎn)以賬面價值進(jìn)行“等價置換”。較為典型的是海通證券借殼都市股份，以及很多的ST類公司。下面以*ST興發(fā)（）為例，平煤集團(tuán)首先按2.47元/股收購*ST興發(fā)前三大股東持股2.23億股（占比為36.29%）。然后，*ST興發(fā)以擁有的全部賬面資產(chǎn)及除萬元銀行負(fù)債之外的全部負(fù)債，與平煤集團(tuán)擁有的風(fēng)水溝、西露天六、家及古山煤礦經(jīng)營性資產(chǎn)、老公營子在建工程資產(chǎn)及其他輔助經(jīng)營性資產(chǎn)進(jìn)行置換。其中，*ST興發(fā)置出資產(chǎn)估值為12.83億元，平煤集團(tuán)的置入資產(chǎn)估值為26.97億元，置換差額14.14億元。*ST興發(fā)以向平煤集團(tuán)定向增發(fā)的方式購買差價資產(chǎn)，按2.47元/股向平煤集團(tuán)進(jìn)行最多4億股的定向增發(fā)。平煤集團(tuán)認(rèn)購*ST興發(fā)新增股份價款抵償資產(chǎn)置換差額不足的部分，作為*ST興發(fā)對平煤集團(tuán)的債務(wù)，資產(chǎn)置換交割后5年內(nèi)以貨幣方式付清。定向增發(fā)完成后，平煤集團(tuán)持有*ST興發(fā)的股權(quán)比例將增加到61.42%。這樣平煤集團(tuán)就實現(xiàn)了借*ST興發(fā)的殼上市的目的。

（六）反向以股抵債

這種方式主要是上市公司向債權(quán)人（往往也是控股股東）定向增發(fā)以達(dá)到將其手中的債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)的目的，這個和以股抵債最大的區(qū)別就是以股抵債中的債往往是大股東占用上市公司的資金，而反向以股抵債中的債確是上市公司欠大股東的錢，因此反向以股抵債和債轉(zhuǎn)股更相似。這樣一方面幫助上市公司解決了長期債務(wù)問題，減輕公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)和財務(wù)風(fēng)險。另一方面不僅解決了大股東資金長期被上市公司占有的問題，而且大股東所持有的流通股在鎖定期滿后，即可上市流通，分享二級市場股價上漲的收益，同時還能鞏固控股股東對上市公司的控制。例如中國國貿(mào)（）。1998年11月17日中國國貿(mào)臨時股東大會決議，計劃在2004年股票發(fā)行上市五年之后考慮公司其他長期負(fù)債項下列示的1.5億美元債務(wù)的資本化。而公司招股書顯示，這1.5億美元為中國國貿(mào)應(yīng)付國貿(mào)中心合資各方利潤。于是2006年6月，國貿(mào)向其控股股東中國國際貿(mào)易中心有限公司定向增發(fā)20,728.2534萬股，直接解決了1.5億美元的債務(wù)問題。

（七）股權(quán)激勵

這種方式是指通過在公司內(nèi)部分配定向增發(fā)的股票，達(dá)到激勵員工的作用。目前主要的實例是上市公司對其高管或者核心成員發(fā)行股票或者期權(quán)，以達(dá)到提高公司員工的工作積極性和忠誠度的目的。例如G老窖（）。2006年，G老窖計劃以定向增發(fā)的形式授予激勵對象2400萬份股票期權(quán)，行權(quán)價格為12.78元，該2400萬份股票期權(quán)占目前瀘州老窖股份總額841，399，673股的2.85％。激勵對象包括擔(dān)任瀘州老窖的董事、監(jiān)事、高級管理人員以及核心技術(shù)相關(guān)職務(wù)的相關(guān)人員，其中獲股票期權(quán)最多的是瀘州老窖董事長謝明和總經(jīng)理張良，各獲240萬份股票期權(quán)，分別占計劃總量的10%。⑥這一激勵計劃采用分期考核、分期行權(quán)的方式，待權(quán)期也即激勵對象等待行權(quán)的時期相應(yīng)為1至3年。該計劃在2006至2008年的3個會計年度中分年度進(jìn)行績效考核，三年內(nèi)每年可行權(quán)數(shù)量分別為960萬份、720萬份、720萬份股票期權(quán)，考核合格者可在年度報告公布日起按照其獲授期權(quán)的份額行權(quán)。

總之，定向增發(fā)作為一種新型的融資方式，越來越廣泛地被廣大上市公司認(rèn)可和采用。雖然各個公司對其運用的目的不是完全相同，但是在中國資本市場上最主流的就是以上這7種目的。其他還有許多定向增發(fā)的目的是多重性的。例如，一方面引入戰(zhàn)略投資者，另一方面籌集項目資金；表面上是收購集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)實現(xiàn)整體上市，其實質(zhì)目的是實現(xiàn)并購集團(tuán)下屬企業(yè)等等的多重目的。在中國這個不成熟的資本市場，定向增發(fā)給很多上市公司的再融資、并購以及其他的目的提供了一個更加有效，便捷的方法，值得很多上市公司研究和借鑒。對于其還能否得到更新的運用，還期待廣大上市公司以及相關(guān)人員繼續(xù)研究了。

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（作者單位：中南財經(jīng)政法大學(xué)新華金融保險學(xué)院/中南財經(jīng)政法大學(xué)會計學(xué)院）下面是贈送的年度工作總結(jié)，不需要的朋友可以下載后編輯刪除！?。g迎再度光顧XXXX年度工作總結(jié)尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)、同事們：XXXX就快結(jié)束，回首XXXX年的工作，有工作成功的喜悅，有與同事協(xié)同攻關(guān)的艱辛，也有遇到困難和挫折時惆悵。不知不覺中緊張而有序的一年就要過去了，一年以來，在公司領(lǐng)導(dǎo)的悉心關(guān)懷與指導(dǎo)下，在同事們的支持和幫助下，通過自身的努力，各方面都取得了一定進(jìn)步，較好的完成了本職工作。為以后更好的工作，總結(jié)經(jīng)驗，吸取教訓(xùn)，現(xiàn)將工作情況作簡要總結(jié)。一要不斷加強(qiáng)學(xué)習(xí)，提高自身綜合素質(zhì)。具有良好綜合素質(zhì)是做好本職工作的前提和條件。一年以來始終把學(xué)習(xí)放在重要位置，努力在提高自身綜合素質(zhì)上下功夫。不斷學(xué)習(xí)專業(yè)技能，向周圍工作經(jīng)驗豐富的同事學(xué)習(xí)，用知識充實自己，擴(kuò)大知識面，努力提高自身綜合素質(zhì)。 二做到盡心盡力，嚴(yán)格履行自己的崗位職責(zé)。樹立公司現(xiàn)象，使客戶對公司產(chǎn)品的滿意度最大化，做好技術(shù)服務(wù)工作，同時也是對公司產(chǎn)品宣傳。以及對公司產(chǎn)品性能的收集，以便作出及時改進(jìn)，使產(chǎn)品更好的滿足現(xiàn)場的使用要求。三要學(xué)會善于溝通交流