上市公司多元化經(jīng)營的實證研究

目錄論文摘要 2Abstract 2第一章研究背景，動機和目的 2第一節(jié)研究背景和動機 2第二節(jié)研究目的 2第三節(jié)研究對象與范圍及研究方法 2第四節(jié)研究架構(gòu) 2第五節(jié)，本文創(chuàng)新之處 2第二章文獻綜述 2第一節(jié)公司多元化戰(zhàn)略的相關(guān)理論和實證文獻綜述 2第二節(jié)公司多元化的動機的實證文獻綜述 2第三節(jié)多元化的分類和衡量方法 2第四節(jié)多元化的相關(guān)研究文獻 2第五節(jié)小結(jié) 2第六節(jié)資料來源和樣本分布 2第三章研究方法及研究設(shè)計 2第一節(jié)研究方法 2第二節(jié)研究假設(shè) 2第三節(jié)變量操作性定義 2第四節(jié)本文實證模型的設(shè)計 2第四章公司多元化實證研究分析 2第一節(jié)上市公司多元化動因的實證研究 2第二節(jié)上市公司多元化實證分析 2第三節(jié)對多元化前后財務(wù)績效和宣告累計異常酬勞率阻礙因素的分析 2第四節(jié)公司多元化對公司價值阻礙的實證研究 2第五章研究結(jié)論和展望 2第一節(jié)研究結(jié)論 2第二節(jié)本文的研究限制 2第三節(jié)本文的研究展望 2參考文獻 2后記 2論文摘要本論文旨在利用實證研究的方法，探討且分析處于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟時期的中國上市公司的多元化經(jīng)營戰(zhàn)略。籍由此論題的探討，能夠讓我們更加了解轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中國的產(chǎn)業(yè)演進，以及充分了解中國上市公司近些年的進展和演進。因此，本文以隨時刻變化的動態(tài)角度，探討有關(guān)于上市公司多元化經(jīng)營演進的議題，以期能夠建立完整的分析框架。依照本文的分析框架，本論文首先針對公司多元化經(jīng)營的相關(guān)文獻進行回憶，同時針對中國上市公司多元化動因，多元化對上市公司短期績效和長期績效的阻礙，多元化對上市公司的公司價值的阻礙三個議題，提出了一些有不于已往文獻的觀點和分析。此外，本文利用panel數(shù)據(jù)從動態(tài)的角度對上市公司多元化進行探討，這在中國已往的實證研究文獻中尚不多見。在對上市公司多元化動因的研究里，本論文利用光大金融研究公司的股票池里面的263家上市公司1999年度到2003年度的panel數(shù)據(jù)資料，從宏觀經(jīng)濟層面，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟層面，公司特性，公司治理結(jié)構(gòu)等層面來探討轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中的上市公司多元化的決定因素。實證結(jié)果顯示：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟層面，公司規(guī)模及R&D投入比例，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)是上市公司多元化的要緊決定因素。在對多元化多公司短期績效和長期績效的研究里，本論文利用同樣的數(shù)據(jù)資料，在前一議題研究的基礎(chǔ)上，分不以公司多元化宣告的累計股價酬勞率衡量短期績效和以公司年度財務(wù)績效衡量長期績效。實證結(jié)果顯示：公司多元化在本文的考察樣本中的確是阻礙了上市公司的財務(wù)績效，而阻礙多元化前后公司財務(wù)績效的因素要緊依舊一些公司本身的特性。因此從某種意義上講，本文的研究并不一定能有力的講明多元化策略本身對公司財務(wù)績效起了正面作用。在對多元化對公司價值的研究里，本論文利用同樣的數(shù)據(jù)資料，在前二個議題的基礎(chǔ)上，構(gòu)建了公司多元化的自我選擇模型。實證研究顯示：上市公司多元化經(jīng)營本身是中性的;上市公司實行多元化經(jīng)營的市場激勵要緊來自市場主體對成長性的追求。關(guān)鍵詞：上市公司多元化公司價值A(chǔ)bstractThisthesisaimedatexploringandanalyzingtheChineselistedcompany’sDiversificationstrategyoftheeconomicstageofshunt.ThestudyingcanlettingusmoreunderstandingtheturningChineseeconomy’sevolving,andfullyunderstandingneareryearofChineselistedcompanyDiversificationevolving.Therefore,thistextisthenatanytimesubjectfordynamicangleforchanging,studyingconcerninglistedcompanydiversificationoperatingtheevolutionof,thenwishtoenoughestablishthecompleteanalysisframe.Proceedsaccordingtotherelatedculturalheritagethattextualanalysisframe,thisthesisaimatthecompanydiversificationtooperatefirstreview,andaimatthediversificationofChineselistedcompanytomovebecauseof,thediversificationinfluencelistedcompanyshort-termresultswithlong-termresults,threesubjectsofinfluenceofvaluecompanytowardslistedcompaniesofdiversification,bringuppedsometohavedonotininthepast.Theculturalheritage'sstandpointwithanalyze.Inaddition,thistextmakeuseofthepaneldatafromtheanglethatdevelopmentproceedstostudytolistedcompanydiversification,andthisisinChinainthepastofresearchtheculturalheritageinsidestillandnotmuchsee.Atresearchlistedcompanydiversificationmovebecauseof,thisthesisthatthestockpondthatfinancemakeuseoftobrighten263listedcompaniesstudycompanyinside1999yearsaretothepaneldatathat2003yearsdata,fromthemacroscopicandeconomiclevel,economiclevelofproperty,companycharacteristic,thecompanymanagetheconstructionetc.theleveltostudytoturnthedecisionofdiversificationlistedcompanyintheeconomythefactor.Manifestationofresult:Economiclevel,companyscaleandR&Dinputcomparison,companyownershipofasharetheconstructionisthemaindecisionfactorofthelistedcompanydiversification.Atresearchshort-termresultsofdiversifiedandmanycompanieswithlong-termresults,thisthesismakeuseofthesamedata,foreasubjectfoundationthatstudytop,respectivelywiththetotalamountstockpricethatthecompanydiversificationannounceguerdontheratemeasuretheshort-termresultswiththecompanyyearfinancetheresultsmeasurethelong-termresults.Manifestationofresult:Companydiversificationattextualinvestigatedthesampleinsidetoreallyaffectedfactorthatthelistedcompany'sfinanceresults,butinfluencethediversificationisinfrontandbackcompanyfinancetheresultsismainstillthecharacteristicofsomecompanies.Thereforespeakfromacertainmeaning,textualresearchandcannotnecessarilydiversifiedstrategyofemollientelucidationtocompanyfinancetheresultshavethepositivefunction.Atresearchdiversificationtocompanyvalue,thisthesismakeuseofthesamedata,forethefoundationoftwosubjectstop,thesetuppedtheegoofdiversificationcompanythechoicemodel.Manifestationofresearch:Marketthatlistedcompanydiversificationmanagementoneselfisneutral;thelistedcompanypracticethediversificationoperatetoencouragetoprimarilycomefromthemarketcorpustopursuingofgrowth.Keyword:ListedcompanydiversificationCompanyvalue第一章研究背景，動機和目的第一節(jié)研究背景和動機中國近年來經(jīng)濟的高速進展，為許多公司制造了有利的成長條件及環(huán)境。近年來，國內(nèi)經(jīng)濟、社會、政治環(huán)境發(fā)生了專門大的變遷，隨著消費者多元化偏好的趨勢，再加上國際市場的區(qū)域性整合，中國在勞力密集型產(chǎn)業(yè)的比較利益的逐漸喪失，國際競爭壓力日漸增強，國內(nèi)公司差不多專門難借著單一產(chǎn)品甚至產(chǎn)業(yè)來達成持續(xù)成長的目標。公司進行多元化，一般的解釋認為，公司在進入成熟期時，市場飽和，公司的成長受到限制，公司因此進展新產(chǎn)品或?qū)で笮率袌鲆蕴岣呃麧?，或進入其他產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)域以尋求多元化成長。當公司環(huán)境發(fā)生變化之際，公司生命周期逐漸邁入衰退之時，向新產(chǎn)業(yè)進展采取多元化經(jīng)營是公司因應(yīng)措施之一。因此，為了順應(yīng)國內(nèi)外社會經(jīng)濟形勢的轉(zhuǎn)變，在劇變環(huán)境中尋求進展機會，掌握有利的競爭條件，進而追求持續(xù)的成長，為尋求成長、增加獲利及分散經(jīng)營風險，多元化經(jīng)營已成為中國公司經(jīng)營必定的趨勢。公司多元化被認為能促進營業(yè)擴充與利潤成長，也被認為是脫離老舊成熟產(chǎn)業(yè)開創(chuàng)成長第二春的機會，但在國內(nèi)外的實證資料上只有片斷的證據(jù)支持這些講法。究其緣故，多元化怎么講屬于復雜的現(xiàn)象，需由多元化的形態(tài)、產(chǎn)業(yè)因素、多元化動機等去分析。因此本研究欲探討阻礙多元化后利潤變化背后的因素，提供公司欲以多元化形式作為提高公司利潤手段時的參考。公司在原先發(fā)跡的產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷一段獲利豐厚的豐收期后，大多會發(fā)覺高度成長的機會隨著產(chǎn)業(yè)中競爭者的增加，會逐漸消逝。成長機會消逝，反映在財務(wù)績效指標上則是毛利率、營業(yè)利潤率、資產(chǎn)酬勞率、股東權(quán)益酬勞率的下降，反映在市場指標上則為股價、股價累積酬勞率的持續(xù)下降。在如此的情形下，公司增加經(jīng)營的范圍，進入獲利率較高的產(chǎn)業(yè)，以提高股價，同時希望獲得股東酬勞最大化的行為。在教科書及報章雜志也能夠看到許多報導，講明公司進行多元化行動對公司的好處不一而足，包括分散風險、掌握有利的經(jīng)營條件、為公司制造更多的利潤等。大概采行多元化對公司而言是一帖無比的良藥，對目前經(jīng)營不善的公司，無異是力挽狂瀾的方法；關(guān)于經(jīng)營績效尚可的公司，則又多了一只獲利極佳的金母雞。那是否公司采納多元化投資其它產(chǎn)業(yè)確實能提高公司的財務(wù)績效，進而增加公司的價值呢？而關(guān)于多元化關(guān)于公司價值阻礙的研究(LangandStulz,1994;BergerandOfek,1995)則指出事實上多元化并不像一般所想的，一定能為公司制造更大的價值。本研究則嘗試通過中國上市公司的資料，探究從事多元化行為的公司的多元化動機，以及多元化策略是否能夠增加公司的股價酬勞率呢？而對財務(wù)績效，公司價值又有何阻礙呢？先前關(guān)于多元化對公司經(jīng)營績效的阻礙，多集中在會計數(shù)字上，比較多元化公司的經(jīng)營效率是否優(yōu)于專業(yè)化公司。而直接衡量多元化對股價酬勞率（公司價值）的研究則較少。而多元化方式的不同是否產(chǎn)生不同之經(jīng)營績效呢？由多元化對公司績效阻礙的研究來看，多半指出相關(guān)多元化對公司的經(jīng)營績效有較大的關(guān)心。（Rumelt,1974；）第二節(jié)研究目的首先，本文分析哪些因素會促使公司治理者產(chǎn)生多元化的動機，使得國內(nèi)對公司多元化戰(zhàn)略的相關(guān)研究，能更加完善。探討隨著時刻的通過，中國公司多元化程度的改變。檢驗造成此種改變的要緊因素為何？提供多元化的動態(tài)面，以便對公司多元化活動多一個了解的構(gòu)面，具體而言，可將其分為四個問題：不同時刻段公司面臨的一般經(jīng)濟環(huán)境的不同是否會促使公司采取不同的多元化戰(zhàn)略不同公司有不同的產(chǎn)業(yè)特性，公司的競爭條件因而不同，公司所采取的多元化戰(zhàn)略是否因而不同。公司的可用資源不同，造就公司有不同的競爭優(yōu)劣勢，公司的多元化戰(zhàn)略是否會受這些公司特性因素的限制而展現(xiàn)不同的性質(zhì)。公司戰(zhàn)略的決策者所決定的多元化戰(zhàn)略是否受到個人的經(jīng)驗背景及價值觀的阻礙，而有不同的偏好取向的多元化戰(zhàn)略。其次，本研究擬分不從經(jīng)營績效的兩個層面，來看多元化之阻礙。探討國內(nèi)公司多元化對財務(wù)績效及公司價值的阻礙，是否如同先前的研究，在財務(wù)績效方面，相關(guān)多元化對公司的經(jīng)營績效有較大的關(guān)心。（Rumelt,1974；）。在公司價值方面，事實上是無助于增加公司的價值，甚至還有所減損。(LangandStulz,1994;BergerandOfek,1995)基于如此的動機，本研究希望透過觀看上市公司資料，了解下面的現(xiàn)象：公司從事多元化的行為，是否能夠為公司帶來較好的財務(wù)績效？公司從事多元化的行為，是否能夠為公司帶來較高的股價酬勞率？公司從事多元化的行為，是否能夠降低公司的市場風險？公司從事多元化的行為，是否能夠為公司帶來較高的公司價值？最后，本文通過建立公司多元化戰(zhàn)略的自我選擇模型來進一步分析公司的多元化戰(zhàn)略對公司價值的阻礙。第三節(jié)研究對象與范圍及研究方法本文所需要解釋變量專門多，必須有充分的公司背景資料，又為了在少數(shù)的產(chǎn)業(yè)內(nèi)獲得足夠的樣本企業(yè)，因此以上市公司為樣本選取的對象，且以其公開講明書為背景資料取得的來源。之因此選擇上市公司作為研究對象，一是上市公司多元化問題在所有類型的企業(yè)中最為典型；二是在于上市公司信息披露的公開性，便于我們對研究數(shù)據(jù)的獵取。此外，我國目前處于打算經(jīng)濟體制向市場經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌時期，公司多元化問題因而具有轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中的專門性，因此本文將論題加上了“轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中”的限定詞。本文將公司多元化問題的研究范圍限定在上市公司內(nèi)，并不是講其他非上市公司或企業(yè)不存在多元化或者多元化問題對他們不重要。本文的研究方法要緊使用規(guī)范研究和實證研究相結(jié)合，通過Eviews等相關(guān)統(tǒng)計軟件對樣本數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計和計量模型的回歸分析。具體闡述可見第三章的相關(guān)內(nèi)容。第四節(jié)研究架構(gòu)本研究共分為五章，分不如下：第一章：緒論講明研究背景與動機，研究目的，研究對象及范圍與研究架構(gòu)。第二章：文獻探討分不討論先前相關(guān)研究多元化的定義、動機、多元化衡量指標、績效衡量指標、多元化的方式、及多元化對績效的阻礙。第三章：研究設(shè)計講明研究假講、變量定義與衡量、數(shù)據(jù)來源、分析工具及檢定方法。第四章：實證結(jié)果與分析針對中國上市公司資料進行研究，公司多元化的動機為何，多元化行為對公司財務(wù)績效及股價酬勞率，公司價值的阻礙為何，并講明可能之阻礙緣故為何。第五章：結(jié)論與建議對實證結(jié)果提出總結(jié)，提供相關(guān)建議并講明研究限制。第五節(jié)，本文創(chuàng)新之處本論文旨在利用實證研究的方法，探討且分析處于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟時期的中國上市公司的多元化經(jīng)營戰(zhàn)略。籍由此論題的探討，能夠讓我們更加了解轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中國的產(chǎn)業(yè)演進，以及充分了解中國上市公司近些年的進展和演進。因此，本文以隨時刻變化的動態(tài)角度，探討有關(guān)于上市公司多元化經(jīng)營演進的議題，以期能夠建立完整的分析框架。依照本文的分析框架，本論文首先針對公司多元化經(jīng)營的相關(guān)文獻進行回憶，同時針對中國上市公司多元化動因，多元化對上市公司短期績效和長期績效的阻礙，多元化對上市公司的公司價值的阻礙三個議題，提出了一些有不于已往文獻的觀點和分析。此外，本文利用panel數(shù)據(jù)從動態(tài)的角度對上市公司多元化進行探討，這在中國已往的實證研究文獻中尚不多見。此外，本文還構(gòu)建了上市公司多元化經(jīng)營的自我選擇模型，通過分析指出：上市公司多元化經(jīng)營本身是中性的;上市公司實行多元化經(jīng)營的市場激勵要緊來自市場主體對成長性的追求。圖1－1本文研究框架圖1－1本文研究框架第一時期第二時期第三時期資料來源：本研究整理實證檢驗綜合分析研究結(jié)果，驗證研究假設(shè)結(jié)論與啟發(fā)研究背景與動機，研究目的尋求理論基礎(chǔ)探討相關(guān)文獻提出研究假設(shè)確立研究方法建立研究模型資料收集樣本選擇變量轉(zhuǎn)換與調(diào)整第二章文獻綜述第一節(jié)公司多元化戰(zhàn)略的相關(guān)理論和實證文獻綜述一，多元化的定義

(一)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學觀點

產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學所探討的多元化即是[范圍經(jīng)濟]（Economicsofscope）的概念，且從公司規(guī)模的角度來探討。一家公司擁有多個工廠生產(chǎn)相同或不同的產(chǎn)品，這種多廠所達到的規(guī)模經(jīng)濟（economicsofscale）并非來自于工廠規(guī)模的擴大，而是經(jīng)由多廠間共同分攤治理費用、財務(wù)上相互支持，或產(chǎn)品有上下游關(guān)系而得以節(jié)約交易成本，此即為范圍經(jīng)濟。

(二)供需面的觀點Ramanujam與Raradarajan（1989）從供給面來定義多元化戰(zhàn)略，認為一個公司或是事業(yè)單位是藉由內(nèi)部事業(yè)的擴張，或外部的并購、合并的方式來進入新的經(jīng)營領(lǐng)域。在以上多位學者對多元化定義所做的研究觀點后，Ramanujam與Raradarajan（1989）提出了較為綜合的看法，認為“公司多元化確實是公司透過內(nèi)部進展或購并的活動涉及新的事業(yè)領(lǐng)域，并導致其在組織結(jié)構(gòu)，行政系統(tǒng)或治理程序上的變革”。這兩位學者所提出的看法，比較起來更加的具體和嚴謹。第二節(jié)公司多元化的動機的實證文獻綜述探討公司多元化動機的研究專門多，學者傾向列舉出許多動機，以致文獻中可辨認的動機數(shù)量多的難以分類，因此本研究以最有代表性的兩種分類方式做代表。(一)Amit&LiRnat依照Amit&LiRnat(1988)的觀點，綜合歷年來各學派的研究，公司多元化的動機，能夠區(qū)分為綜效動機及財務(wù)動機兩類為:一，綜效動機如達到規(guī)模經(jīng)濟及范圍經(jīng)濟的效益，讓消費者享有完整產(chǎn)品消費線的利益，若為相關(guān)產(chǎn)品多元化將能夠獵取更高市場占有率、規(guī)模及知名度因而產(chǎn)生獨占優(yōu)勢，藉由產(chǎn)品互補作用，提高市場占有率及獲利率。二，財務(wù)動機如分散營運風險對非相關(guān)產(chǎn)品多元化，運用各種財務(wù)方法增加投資酬勞率。事實上多元化事業(yè)或集團因為破產(chǎn)成本高，而且政府可不能坐視任其倒閉故破產(chǎn)概率降低及因舉債增加使得利息費用有稅盾效益。Rumelt(1974)提出逃離動機，認為公司所處產(chǎn)業(yè)前景有疑慮，成長機會不多，甚至差不多邁入衰退的時期，因此選擇進入另一個新產(chǎn)業(yè)，追求成長機會。(二)MontgomeryMontgomery(1994)綜合過去文獻，將公司多元化的動機分為三個觀點：市場力觀點、代理人觀點和資源觀點。Montgomery認為市場力觀點和資源觀點皆以公司追求利潤極大化為目標，但資源觀點符合效率理論，而市場力觀點并非以追求效率為目標。茲將此三個觀點介紹如下：(1)市場力假講認為多元化公司能夠?qū)⑹袌隽α坑梢粋€市場移轉(zhuǎn)到另一個市場，因此提高公司的整個市場支配力量而提高績效。即多元化公司成功之處來自于取得聚合力(conglomeratepower)的因素(Hill,1985)。聚合力是將多元化公司在其所經(jīng)營的各個市場的市場力加總而得。當多元化公司在越多市場具有優(yōu)勢地位，則越有機會使用聚合力將價格提高，甚至取得壟斷利潤。一般而言，由于公司多元化結(jié)合而產(chǎn)生的反競爭行為，起源于以下三種因素：1.交叉補貼(cross-subsidization)又稱深口袋假講(deeppockethypothesis)。多元化公司的子公司采取低于成本的掠奪性定價，企圖讓競爭對手退出市場，以取得獨占地位，獵取獨占利潤，而短期資金缺口，則由多元化公司其它部門承擔。亦即多元化公司以內(nèi)部整體充足的資金補貼競爭激烈的子公司，以獵取以后更可觀的利潤。2.互惠購買(reciprocalbuying)由于多元化公司的經(jīng)營版圖橫跨數(shù)個產(chǎn)業(yè)，多元化公司以某一采購部門向某一獨立公司采購作為籌碼，要求獨立公司向其子公司購買投入要素。亦即，多元化公司企圖以采購部門愛護子公司，讓子公司面對的需求線右移，以及互惠購買。當多元化公司對獨立公司的買方力量越大，互惠購買的情形越可能發(fā)生。3.相互克制(mutualforbearance)多元化公司間的相互克制，就如同公司在同一市場中默契式的勾結(jié)，由于多元化公司彼此涵蓋專門多相同產(chǎn)業(yè)，通常他們都會專門慎重地在每個產(chǎn)業(yè)幸免太大的競爭。依照[多重市場接觸](multiplemarketcontact)理論(BernhiemandWhinston,1990)，互相在許多市場也接觸的多元化公司，因為體認互相的間的多重市場接觸，因此比在單一市場經(jīng)營的公司，較可不能進入激烈的競爭。(2)代理理論代理理論又可分為以下三個不同觀點：1.成長極大假講(growthmaximizinghypothesis)依照Mueller(1969)的觀點由于公司所有權(quán)和治理權(quán)分離，因此治理人可能有專門強的動機想要增加公司的規(guī)模，以滿足本身的效用極大。2.自由現(xiàn)金流量假講(freecashflowhypothesis)當產(chǎn)業(yè)步入成熟期時，治理者會將原來用于研發(fā)的現(xiàn)金流量轉(zhuǎn)移至追求增加更多的投資機會，Jensen(1986)稱之為自由現(xiàn)金流量。而自由現(xiàn)金流量理論隱含經(jīng)營者可能會降低公司價值的合并行為，而多元化合并是其中之一。3.經(jīng)營者個人風險分散Montgomery(1994)認為一個自利的治理者為何會追求公司過度擴張的理由有兩個：第一、治理者會指導公司采取多元化戰(zhàn)略，以增加公司對自己專門才能的需求。第二、股東能夠有效率的分散風險，但治理者無法將自己受雇的風險分散，以防止被解雇。因此，多元化可能不是為了追求股東的利益。(3)資源觀點Teece(1980)認為資源配置的失靈是導致公司進行多元化的一個緣故。其認為公司某些資源的過剩，假如不能在市場上順利交易，公司唯有把這些過剩的資源用在多元化生產(chǎn)上面，以獵取更大的利潤。這類的資源能夠分成兩類，一種是在市場上交易成本過高的資源，另一種是無法完整分割的資源。這兩種資源都無法在市場上順利買賣，因此擁有此過剩資源的公司便會施行多元化戰(zhàn)略。而Teece(1982)再針對那個觀點提出更具體的解釋，認為假如公司生產(chǎn)具有范圍經(jīng)濟的效果，而且公司能夠利用市場交易相互支持，則在公司個不生產(chǎn)的情形下，一樣能夠享受范圍經(jīng)濟的好處。唯有當公司的資產(chǎn)、資源無法在市場上順利交易時，公司便不得不進行生產(chǎn)的多元化，以充分利用資源。Montgomery認為一般關(guān)于多元化以及市場力兩者關(guān)系的研究，差不多上比較粗略的，也都無法提供兩者關(guān)系間一個強有力的證明。相對的，代理人觀點和資源觀點就比較具有講服力。代理人觀點講明了公司多元化與效率間的關(guān)系，資源觀點的看法則解釋了多元化行為擴增的緣故第三節(jié)多元化的分類和衡量方法為了使自己的研究更具有講服力，許多學者均嘗試提出多元化戰(zhàn)略分類方式，也有學者直接引用某些常用的分類方式或略加修改后進行實證研究，以下提出一些最常被遵循引用的多元化分類方法：1．Ansoff(1975)Ansoff利用產(chǎn)品/市場擴張戰(zhàn)略(表2-1)，講明公司的成長方式。他認為當新產(chǎn)品在新市場推出時，須采取多元化戰(zhàn)略。而多元化戰(zhàn)略可再依產(chǎn)品及市場的特性分成水平多元化、垂直多元化及復合式多元化如表2-2。表2-1產(chǎn)品/市場擴張戰(zhàn)略市場/產(chǎn)品原產(chǎn)品新產(chǎn)品現(xiàn)有市場市場滲透戰(zhàn)略產(chǎn)品進展戰(zhàn)略新市場市場進展戰(zhàn)略(多元化戰(zhàn)略)資料來源：IgorH.Ansoff,“StrategiesforDiRersification”,HarRardBusinessReRiew,Sep-Dec,1975,p114以多元化戰(zhàn)略而言，可再依產(chǎn)品及市場的特性分成水平多元化垂直整合、集中式多元化及復合式多元化如表2-2多元化成長戰(zhàn)略的分類表。表2-2多元化成長戰(zhàn)略的分類新市場新產(chǎn)品顧客\產(chǎn)品技術(shù)相關(guān)技術(shù)無關(guān)同類顧客水平多元化公司本身顧客垂直多元化相似顧客集中式新顧客多元化混合多元化資料來源：IgorH.Ansoff,“CorporateStrategy”N.Y.McGraw-HillBookCo.,1965,p.1322．Kolter(1991)Kolter將多元化戰(zhàn)略分為三類：A.集中式多元化(ConcentricDiversification)：公司現(xiàn)有產(chǎn)品線，增加具有共通技術(shù)或市場的新產(chǎn)品，而不論此產(chǎn)品是否吸引新類型的顧客。B.水平多元化(HorizontalDiversification)：公司增加與原有產(chǎn)品不相關(guān)的新產(chǎn)品，來吸引現(xiàn)有顧客。C.復合式多元化(ConglomerateDiversification)：公司進入與公司現(xiàn)有的技術(shù)、產(chǎn)品或市場均無關(guān)聯(lián)的新事業(yè)。依Kolter的分類方式，多元化戰(zhàn)略并未包含垂直整合。3．Wrigley(1970)Wrigley剖析對公司多元化戰(zhàn)略活動的觀點，將多元化公司分成四種類型：A.單一產(chǎn)品公司(singleproductfirm)，B.重點產(chǎn)品公司(dominantproductfirm)C.相關(guān)產(chǎn)品公司(relatedproductfirm)，D.非相關(guān)產(chǎn)品公司(unrelatedproductfirm)首度以專業(yè)化比率(specializationratio-要緊事業(yè)的銷售額占總銷售額的比率)，來提出對多元化戰(zhàn)略的看法。Rumelt(1974)擴充Wrigley的研究，以一個公司所從事的業(yè)務(wù)，依產(chǎn)品與市場的相關(guān)性分成三種比率為指標，建立了多元化戰(zhàn)略的分類方法。這三種比率分不為：(1)專業(yè)化比率(SpecializationRatio，簡稱Rs)：在任一年度內(nèi)，廠商所從事的最大單一業(yè)務(wù)所得的收入占全體營收的比率。(2)相關(guān)比率(RelatedRatio，簡稱Rr)：在任一年度內(nèi)，廠商由最大一群相關(guān)業(yè)務(wù)所得的收入占全體營收的比率。(3)垂直比率(VerticalRatio，簡稱Rv)：在任一年度內(nèi)，廠商在連續(xù)垂直整合生產(chǎn)活動中，所生產(chǎn)之副產(chǎn)品(by-product)，聯(lián)合產(chǎn)品(joint-product)及最終產(chǎn)品所得的收入占全體營收的比率。4．Raradarajan&Ramanujam(1987)Raradarajan&Ramanujam依照Berry(1979)Wood的模式，提出一個新的兩構(gòu)面的多元化分類方法。其以公司所跨產(chǎn)業(yè)數(shù)為縱軸，各產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品平均數(shù)為橫軸，四個象限代表四種多元化戰(zhàn)略。其分類方法如圖2-3所示表2-3所跨產(chǎn)業(yè)數(shù)高所跨產(chǎn)業(yè)數(shù)高低高低各產(chǎn)業(yè)內(nèi)產(chǎn)品數(shù)的平均數(shù)無關(guān)事業(yè)多元化D高度多元化A低度多元化B相關(guān)事業(yè)多元化資料來源：RajanP.Raradarajan&RasudeRanRamamujam,“DiRersificationandPerformance:AReexaminationusingANewTwo-DimensionalConceptualizationofDiRersityinFirm”.Academyof經(jīng)由相關(guān)文獻整理分析，多元化程度衡量方法有下列幾種：1．SIC碼(StandardIndustrialClassificationCode)SIC是一種最早被用來衡量公司多元化程度的方法，也是最簡單的方法，只計算公司所生產(chǎn)的產(chǎn)品分布于幾個四位數(shù)、三位數(shù)、或兩位數(shù)的SIC。分布越廣代表多元化程度越高。此法優(yōu)點在于計算簡單、數(shù)據(jù)容易收集、客觀明確且具信度；但其未考慮簡單計算方法的變異與產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)性活動的分配，同時未能掌握相關(guān)構(gòu)面，除此的外，由于SIC為等距尺度，無法反應(yīng)各種多元化活動的重要性，缺乏權(quán)重，是其要緊缺點。2．HerfindahlIndex衡量法為了改善上述衡量方法無法反應(yīng)各種多元化活動重要性的缺失，學者Herfindahl提出以市場集中度(市場占有率)的概念，予以計算多元化的程度。的后學者相繼提出以不同加權(quán)方法修正Herfindahl指標。3．Rumelt專業(yè)比率衡量法Rumelt(1974)關(guān)于Wrigley所提出的四種分類的看法，也有進一步的細分，將四大類已九細類來表示，使多元化戰(zhàn)略分類有較完整的表現(xiàn)。請參見表2-4。表2-4Rumelt多元化戰(zhàn)略分類表大類細類單一事業(yè)(SingleBusiness)主導事業(yè)(DominantBusiness)重點垂直(Dominant-vertical)重點集中(Dominant-Constrained)重點關(guān)聯(lián)(Dominant-Linked)重點無關(guān)(Dominant-Unrelated)相關(guān)事業(yè)(RelatedBusiness)相關(guān)集中(Related-Constrained)相關(guān)關(guān)聯(lián)(Related-Linked)非相關(guān)事業(yè)(UnrelatedBusiness)被動無關(guān)復合式(Unrelated-Passive)主動并購復合式(Acquisitive－Conglomerate)資料來源：本研究整理由以上的研究數(shù)據(jù)，能夠了解到，原有公司的事業(yè)與多元化新事業(yè)的間的關(guān)系，組合成各種多元化的類型，其目的確實是在整合與調(diào)適以追求公司的成長與效益。Rs：專業(yè)比率(SpecializationRatio)，指在任一年度內(nèi)，一公司的營收中，任一最大單向產(chǎn)業(yè)活動的收入占全體的比率。Rr：相關(guān)比率(RelatedRatio)，指在任一年度內(nèi)，一公司的營收中，能夠歸納為同一最大相關(guān)產(chǎn)業(yè)活動者所占的比率。RR：垂直比率(RerticalRatio)，指在任一年度內(nèi)，一公司的營收中，由一垂直整合連續(xù)生產(chǎn)所產(chǎn)生的副產(chǎn)品、中間產(chǎn)品及最終產(chǎn)品的全部銷售額所占的比率。Rumlet在1982年將上述分類法加以修正，增加了第四種比率-相關(guān)核心比率(Related-CorRatio,Rc)，同時為使分類更加客觀將原先九類合并為七類，新的分類方法如下表2-5。表2-5Rumelt(1982)多元化戰(zhàn)略分類表符號類不區(qū)分標準SB單一事業(yè)(SingleBusiness)Rs≧0.95DR主導垂直(Dominant-vertical)RR≧0.7DC主導集中(Dominant-Constrained)0.95＜Rs＜0.7；Rc＞(Rr+Rs)/2DLU主導聯(lián)結(jié)無關(guān)(Dominant-Linked-Unrelated)0.95＜Rs＜0.7；Rc＜(Rr+Rs)/2RC相關(guān)集中(Related-Constrained)Rs＜0.7；Rr＜0.7；Rc＞(Rr+Rs)/2RL相關(guān)聯(lián)結(jié)(Related-Linked)Rs＜0.7；Rr＜0.7；Rc＜(Rr+Rs)/2UB無關(guān)事業(yè)(UnrelatedBusiness)Rr＜0.7資料來源：Rumelt,RichardP.”DiversificationStrategyandProfitability”,StrategicManagementJournal,3,1982,pp.360.4．Berry(1975)Berry以加權(quán)的方式，將分屬SIC碼個不的產(chǎn)品占所有產(chǎn)品的營收比重，求出Ｐi值，再代入公式求得公司多元化的程度。產(chǎn)業(yè)集中度指標：多元化程度指標：I：產(chǎn)業(yè)集中度指標，I值越大表示多元化程度越小n：公司跨足SIC分類的事業(yè)總數(shù)Pi：以SIC的第I項事業(yè)的營收占總營收的比率5．多元化熵衡量法(EntropyMeasurement)Jacquemin&Berry(1979)引用Berry在1975年的分類方式，進一步將多元化程度以SIC兩碼產(chǎn)業(yè)及該兩碼產(chǎn)業(yè)內(nèi)的四碼產(chǎn)品線，分成產(chǎn)業(yè)間多元化程度及產(chǎn)業(yè)內(nèi)多元化程度(即產(chǎn)品多元化程度)兩個構(gòu)面，用這兩個構(gòu)面來解釋公司的多元化程度及方向。此法所采納的權(quán)值是依照物理熱力學的邏輯定義，將權(quán)值定為，故又稱為Entropy法。依熵衡量公式的熵值，介于0.1的間，熵值為0，表多元化程度最低(分散程度最低)、熵值為1，表示多元化程度最高(分散程度最高)，其公式如下：而：公司多元化總程度：公司在兩碼產(chǎn)業(yè)中的四碼產(chǎn)品多元化程度：跨越兩碼產(chǎn)業(yè)的多元化程度Ps：兩碼產(chǎn)業(yè)占全公司的銷售比率Pi：該四碼產(chǎn)品占全公司的銷售比率S：兩碼產(chǎn)業(yè)的營運個數(shù)N：四碼產(chǎn)品的運個數(shù)(N≧S)表2-6多元化衡量方式的比較衡量方式方法優(yōu)點缺點SIC計算公司所生產(chǎn)的產(chǎn)品分布于幾個四碼、三碼、或兩碼的SIC。計算簡單等距尺度，無法反應(yīng)多元化活動的重要性Rumelt利用Rs、Rr、RR來區(qū)分公司多元化1.可判不公司多元化的方向2.可分出產(chǎn)品的比重1.過于主觀2.資料不易收集Berry兼顧.公司營運包含的部門與公司部門銷售占總銷售額的比例1.不能區(qū)分相關(guān)及非相關(guān)多元化2.忽略比例小的部門Entropy1.可進一部區(qū)分相關(guān)及非相關(guān)多元化2.可不能忽略比例小的部門1.計算困難2.資料取得不易資料來源：本研究整理第四節(jié)多元化的相關(guān)研究文獻國外關(guān)于公司多元化的研究文獻：Ramanujam&Rardarajan(1989)將國外公司多元化有關(guān)文獻作一整理，一般總體環(huán)境、產(chǎn)業(yè)環(huán)境、與公司特性是一般的戰(zhàn)略治理所須考慮的限制因素。例如，公司到底應(yīng)該多元化至哪個新產(chǎn)業(yè)或新的市場定位，同時，在既定的方向上，究竟應(yīng)以內(nèi)部成長或購并，或其它方式進入新的市場的決策。另外，為使多元化戰(zhàn)略有效執(zhí)行，得適當調(diào)整公司的組織結(jié)構(gòu)及其它所有的子系統(tǒng)，并同時兼顧共同性資源是否產(chǎn)生綜效。公司在多元化戰(zhàn)略執(zhí)行前的獲利狀況會阻礙公司多元化戰(zhàn)略的有關(guān)決定；執(zhí)行的后，更須檢討成敗的問題。多元化對財務(wù)績效、資本結(jié)構(gòu)、公司價值與系統(tǒng)風險阻礙。過去幾年許多戰(zhàn)略與財務(wù)金融學者不斷積極研究，希望能整合戰(zhàn)略與財務(wù)領(lǐng)域的理論與實證，而成為財務(wù)領(lǐng)域內(nèi)新的財務(wù)戰(zhàn)略觀念。藉以引導公司經(jīng)營者制造競爭優(yōu)勢。產(chǎn)品多元化戰(zhàn)略運用是相當普遍，國內(nèi)、外文獻相關(guān)研究專門多，以下選取幾篇跟財務(wù)績效、杠桿及風險有關(guān)文章。首先研究公司多元化程度與獲利能力的學者是Gort，他在1962年以美國111家大型公司從1947至1957的財務(wù)資料，研究是否多元化程度愈高，公司的獲利表現(xiàn)會愈好，結(jié)果發(fā)覺，兩者間無顯著相關(guān)。在Gort的后亦有多位學者，以類似Gort的方法來研究多元化程度與獲利能力的關(guān)系，結(jié)果者與Gort的研究相同。Rumelt從246家樣本公司統(tǒng)計數(shù)字舉證多元化戰(zhàn)略與財務(wù)績效的間關(guān)系如下：一，平均而言相關(guān)事業(yè)較其它種類事業(yè)的表現(xiàn)好。二，相關(guān)-集中(related-constrained)事業(yè)平均而言酬勞較高。三，非相關(guān)事業(yè)的績效表現(xiàn)不行。以上的研究者在衡量公司績效時，并未將風險考慮在內(nèi)，然而事實上若某個戰(zhàn)略能夠?qū)е螺^高的獲利能力，但卻伴隨著極高的風險，則此戰(zhàn)略仍然不為公司所采納。故對公司而言，若能同時考慮多元化戰(zhàn)略所導致的風險與獲利能力，則是更有意義的。公司獲利與風險兩者間的關(guān)系，最先是由Bownan(1980)開始研究。他發(fā)覺有60%的產(chǎn)業(yè)兩者間的關(guān)系為負，若能采行正確的多元化戰(zhàn)略可同時降低風險并提升獲利。GrantandJammine(1988)本篇文章他的樣本是比較305家英國大型制造業(yè)公司，從1972–1984年在Wrigley/Rumelt間多元化戰(zhàn)略下的不同酬勞及銷售，實證結(jié)果在Wrigley/Rumelt多元化戰(zhàn)略與公司的規(guī)模、資本貢獻率、財務(wù)杠桿及產(chǎn)業(yè)不的間呈現(xiàn)微弱關(guān)系，公司規(guī)模與多元化間關(guān)系不顯著，相關(guān)多元化較非相關(guān)多元化可獲得更多利益。Chang和Thomas(1989)的分析卻認為多元化廠商的風險與其面對的產(chǎn)品市場的風險有正相關(guān)，與公司規(guī)模和子公司多寡有負相關(guān)，而多元化戰(zhàn)略卻對風險無顯著阻礙。MichaelandChatterjee(1994)本文要緊探討一般觀念認為公司多元化能夠降低非系統(tǒng)風險，但不阻礙其系統(tǒng)風險。作者從幾個因素例如公司戰(zhàn)略、資本投入、研發(fā)程度、財務(wù)杠桿、公司規(guī)模及獲利能力等方面來探討其與非系統(tǒng)風險及系統(tǒng)風險的間關(guān)系。他從Fortune500中選取246家公司，觀看期間取1968–1988發(fā)覺公司多元化與系統(tǒng)及非系統(tǒng)兩種風險呈現(xiàn)U形陡峭圖形，也確實是公司多元化能夠使風險降低到一定水準后呈現(xiàn)風險上升趨勢。尤其非相關(guān)多元化有較高風險，因此尋求此類多元化來降低風險有時適得其反。作者發(fā)覺系統(tǒng)風險及非系統(tǒng)風險的間有高度相關(guān)，因此建議公司在多元化同時必須建立公司有利的競爭核心力。LangandStulz(1994)本文作者從COMPUSTAT數(shù)據(jù)庫找出樣本在1978-1990年平均總資產(chǎn)超過一億美元公司。要緊在探討公司價值與多元化程度的關(guān)系。作者以Tobin’sq來衡量產(chǎn)品多元化對公司價值的阻礙，作者以部門銷售、部門資產(chǎn)及部門數(shù)目三種計算方法做為多元化程度衡量指標。運用t統(tǒng)計及回歸分析方法從實證中發(fā)覺公司無法經(jīng)由產(chǎn)品多元化的途徑達到績效提高，高度多元化公司q值明顯低于單一產(chǎn)品公司，這表示產(chǎn)品多元化會使公司的價值下降。然而沒有證據(jù)顯示，多元化程度愈高，會使得公司價值愈低。BergerandOfek(1995)作者針對1986–1991期間總資產(chǎn)大于二千萬美元及各營業(yè)部門的營業(yè)收入占總銷售達1%以上的美國公司，探討多元化程度與公司價值的間關(guān)系。他們運用復回歸分析發(fā)覺多元化會降低公司價值。相關(guān)程度較高的多元化對公司價值有正向關(guān)心。Tallman&Li（1996）以美國192家多國籍公司1987的資料證實，績效指針以銷售酬勞率為衡量，則廠商多元化程度上升，但到達一定水準后，酬勞率反而下滑．相對的，亦有學者發(fā)覺產(chǎn)品多元化與績效關(guān)系之實證并不一致，（Hoskisson&Hitt,1988，amanujam&Varadarajan）綜觀其緣故能夠歸納為下列幾個因素：1.產(chǎn)業(yè)特性的差異2.不同之績效與戰(zhàn)略衡量3.不同的衡量期間4.高階經(jīng)營者之領(lǐng)導及公司文化的變量5.未區(qū)分相關(guān)或非相關(guān)多元化6.未區(qū)分產(chǎn)業(yè)間與產(chǎn)業(yè)內(nèi)之多元化，公司多元化程度并非與其產(chǎn)生績效成正比，故公司競爭力之提升反而有時須適度的減角化，并代之以更專業(yè)化的多元化戰(zhàn)略，方得以確保其經(jīng)營績效．國內(nèi)的研究要緊有：關(guān)于公司多元化動因方面的研究文獻有：程俊杰.高汝熹.郁義鴻(1998)分析了混合多元化經(jīng)營的動因。郭昕煒，徐康寧（2001）分析認為企業(yè)的多角化經(jīng)營決策常常是多種因素綜合驅(qū)動的結(jié)果。中國企業(yè)多角化經(jīng)營的動機與當前轉(zhuǎn)型期間的專門進展時期、企業(yè)經(jīng)營制度和社會文化背景有著緊密的聯(lián)系。在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期間，企業(yè)多角化經(jīng)營往往脫離企業(yè)自身條件，有盲目“做大”的傾向。葉學峰，魏江(2001)指出多元化本身并無優(yōu)劣對錯之分,現(xiàn)實中許多多元化的失敗要緊是由經(jīng)營中的眾多非理性因素造成的。張麗立（2002）分析了企業(yè)多元化的內(nèi)部動因和外部動因。關(guān)于公司多元化經(jīng)營和公司績效方面的研究文獻有：劉力（1997）分析了多元化經(jīng)營多企業(yè)價值的阻礙。程俊杰.高汝熹.郁義鴻(1998)分析了企業(yè)混合多元化對企業(yè)績效的阻礙。徐康寧（1999）分析了部分上市公司多元化對公司價值的阻礙。朱江(1999)利用1997年上市公司年度財務(wù)報告中的資料,設(shè)計并選擇了若干衡量多元化程度和經(jīng)營業(yè)績的定量指標,對企業(yè)多元化戰(zhàn)略與經(jīng)營績效之間的關(guān)系進行了定量分析,得出了以下幾個結(jié)論:第一,從整體上看,多元化程度和其經(jīng)營業(yè)績之間沒有顯著的因果關(guān)系;第二,企業(yè)多元化經(jīng)營盡管沒有伴生出較高的經(jīng)營利潤水平,卻能夠降低經(jīng)營風險,減少利潤水平的大幅波動。袁芳（2001）分析認為多元化對企業(yè)績效產(chǎn)生阻礙。相關(guān)多元化對企業(yè)績效產(chǎn)生正的阻礙。楊雷，洪元義（2001）實證分析認為非相關(guān)多元化對上市公司業(yè)績來了負面阻礙。金曉斌,陳代云,路穎等(2002)基于公司特異性思想,在Ｌｕｃａｓ的動態(tài)遞歸理論框架下,探討了公司特質(zhì)與市場激勵以及公司多元化經(jīng)營邊界之間的相互關(guān)系,并從理論上統(tǒng)一了對多元化本身的爭論。同時,本文對滬深兩市379家上市公司1998—2000年間多元化經(jīng)營狀況變動與公司價值變動情況、經(jīng)營績效的研究證實了模型的有關(guān)推斷,即多元化經(jīng)營本身是中性的,但多元化經(jīng)營的方式、多元化經(jīng)營的邊界與上市公司的超額價值以及經(jīng)營績效之間存在顯著的相關(guān)性。表2-7不同績效衡量指標應(yīng)用于檢驗公司績效之優(yōu)缺點績效衡量指標優(yōu)點缺點會計數(shù)字1.方法相對簡單2.不需要費時查找宣告日。1.需依照個不公司調(diào)整風險。2.績效比較基礎(chǔ)的選擇問題(ROA、ROS)。3.會計數(shù)字可能不實，導致結(jié)果可能無法信賴。4.每家公司會計方法、適用稅法不盡相同股票酬勞1.方法相對簡單1.需依照個不公司調(diào)整風險。2.需找出正確的宣告日。3.股價不只反應(yīng)多元化訊息，因此無法單純捕捉多元化戰(zhàn)略效果。Tobin’sQ1.不需依照個不公司調(diào)整風險2.沒有績效比較基礎(chǔ)選擇的問題3.不需查找宣告日1.需假設(shè)金融市場是具有效率的，公司價值是其以后現(xiàn)金流量的不偏可能值。2.計算方式涉及各種可能。3.規(guī)模效果與產(chǎn)業(yè)效果會干擾結(jié)論。產(chǎn)業(yè)乘數(shù)法1.不受產(chǎn)業(yè)阻礙2.不受會計數(shù)字扭曲阻礙3.能捕捉多元化之戰(zhàn)略效果4.不需查找宣告日5.能夠找出阻礙公司價值增減的因素1.數(shù)據(jù)處理上較為繁瑣。2.需假設(shè)市場具有效率性，公司的經(jīng)營績效才能充分反映在股價上。資料來源：本研究整理第五節(jié)小結(jié)多元化戰(zhàn)略屬公司階層追求成長的戰(zhàn)略的一種方式，其方式可能透過公司內(nèi)部進展、購并或合資等方式，將公司原事業(yè)觸角伸向其它相關(guān)性強或毫不相關(guān)的事業(yè)領(lǐng)域。觀念盡管簡單，但涉及多元化投資案金額往往相當龐大，甚或跨越國界。因此，進行多元化時若不能審慎分析，多元化戰(zhàn)略往往會給原事業(yè)帶來相當大的困擾，或甚至拖垮原事業(yè)。因此，相對的，假如多元化運用得宜，公司可能由單一事業(yè)逐漸形成公司，其所形成的競爭優(yōu)勢也往往可使公司享受相當一段時期的風光歲月。中國在二十年來的經(jīng)濟進展一向顯示是個勁力十足的成長經(jīng)濟，經(jīng)濟成長帶動了中國公司的成長。成長模式有多種，許多中國公司選擇多元化經(jīng)營，以為成長戰(zhàn)略的一部份。然而中國的要緊公司所采納的多元化模式卻與先進國家公司所采納的多元化不太相同；先進國家的多元化公司本身是一獨立公司體，在法律上是一個個體，但擁有許多彼此不同的事業(yè)單位，不論其不同的事業(yè)單位是由內(nèi)部進展或外購而來，差不多上這些事業(yè)單位都屬于同一家公司，因此有些多元化程度高的公司雖稱作公司，但其集團(conglomerates)的性質(zhì)與中國公司(businessgroup)迥異。中國公司進行多元化的模式有兩個選擇，一種是在原有公司增加新產(chǎn)品線，新產(chǎn)品線的增加并不必定導致成立新的獨立關(guān)系公司，或不必定spin-off，這種模式可叫[公司內(nèi)生殖的多元化]。另一種是成立另一家所有權(quán)獨立的公司，這種模式可叫[集團化的多元化]。從上述公司多元化戰(zhàn)略實證研究的文獻綜述中，我們能夠看到公司多元化研究的領(lǐng)域是特不廣泛的，而且頗具現(xiàn)實意義，從作者所使用的實證研究方法來看，也是“豐富多彩”，因此能夠講，這些公司多元化的實證研究文獻，為我們提供了豐富的理論和方法的寶庫，值得我們借鑒和汲取，并通過與我國的實踐相結(jié)合，來推動我們公司戰(zhàn)略研究的進展與創(chuàng)新，本文研究也是在借鑒，汲取上述文獻的研究方法和研究思路的基礎(chǔ)上形成的。第六節(jié)資料來源和樣本分布本研究的資源來源要緊是wind資訊系統(tǒng)，天相資訊系統(tǒng)，CEIC，而樣本公司則要緊是參考光大金融研究公司的股票池里面的263家上市公司，其中剔除5家金融業(yè)上市公司，以及1999年后上市的6家上市公司，共計252家上市公司。選擇這些公司的一個要緊緣故是這些公司大多是相應(yīng)行業(yè)的代表公司。公司治理結(jié)構(gòu)相對較好，信息披露也相對充分，從理論上講這些上市公司差不多能夠作為了中國證券市場上上市公司的代表樣本了。本文資料要緊是局限于這252家上市公司在1999年度及2003年度的相關(guān)數(shù)據(jù)。在上市公司中，從事多元化經(jīng)營的公司越來越多，差不多形成一定的數(shù)量規(guī)模。這些上市公司中有許多原先并不是多元化公司，在上市初期有明確的主營業(yè)務(wù)，只是在上市之后走上了多元化經(jīng)營之路。事實上，專門多上市公司在上市之后，通過資產(chǎn)重組或者對外投資等手段經(jīng)營范圍不斷擴大。如何界定多元化公司所處在行業(yè)？我們按照1999年4月中國證監(jiān)會（CSRCChinaSecuritiesRegulatoryCommission）制訂的《中國上市公司分類指引（試行）》的分類方法，以主營業(yè)務(wù)收入所占的比例來劃分是可行的。表2-8本文樣本上市公司的行業(yè)分布統(tǒng)計行業(yè)采掘業(yè)傳播文化事業(yè)電水煤氣業(yè)電子業(yè)房地產(chǎn)業(yè)服裝毛紡織業(yè)機械設(shè)備儀器建筑業(yè)交通運輸存儲金屬非金屬業(yè)農(nóng)林牧漁業(yè)批發(fā)零售業(yè)社會服務(wù)業(yè)石油化學塑料食品飲料業(yè)信息技術(shù)業(yè)醫(yī)藥生物造紙印刷綜合類總計公司數(shù)1331311141051916243139211091445252資料來源：本研究整理第三章研究方法及研究設(shè)計第一節(jié)研究方法1．回歸方法：由于本研究探討上市公司多元化程度與財務(wù)關(guān)系的比較，所用為混合的數(shù)據(jù)，故采納paneldata處理。一般而言，若用傳統(tǒng)OLS處理混合數(shù)據(jù)將會忽略橫斷面數(shù)據(jù)異質(zhì)變異以及時刻序列的自我相關(guān)性等問題。而paneldata可同時處理橫斷面(cross-section)與時刻序列(time-series)并存的數(shù)據(jù)類型，關(guān)于各家公司異質(zhì)變異的操縱較單獨使用橫斷面或時刻序列的數(shù)據(jù)分析方法來的好。paneldata由于同時處理橫縱的數(shù)據(jù)，故觀看樣本較多，自由度增加，提高解釋的效率(Hsiao,1985)。此外paneldata可減少變量間共線性的問題發(fā)生，幸免產(chǎn)生假的結(jié)果。paneldata就其常數(shù)項是否為固定或隨機值，又分為固定效果模式(fixedeffectmodel)和隨機效果模式(randomeffectmodel)。(1)固定效果(FixedEffectModel)固定效果模式又可稱為[虛擬變量模式(dummyvariablemodel)，其函數(shù)形態(tài)如下：其中，為虛擬變量，i=1,2,3,,N，表示同一時期的不同橫斷面資料；t=1,2,3N，表示研究的時刻單位；為第i單位在第t期的因變量的樣本觀看值；為第i單位在第t期的第k個解釋變量的樣本觀看值；為隨機誤差項，且；，k=1,2,...K為方程系數(shù)，假設(shè)在一段時刻內(nèi)為固定不變常數(shù)，，i=1,2,3,N，為截距系數(shù)項，每一個體單位不同，但在同一時刻內(nèi)為固定不變，表示各公司的個不效果。由上式中可知，固定效果模式同時考慮時刻序列與橫斷面數(shù)據(jù)，利用截距項()代表效率水準的不同是因為公司而異，而非因時刻而異。固定效果模型假設(shè)不隨著時刻而變動，個不公司在相同期間的生產(chǎn)效率，表現(xiàn)于常數(shù)項的變異。可利用組內(nèi)可能法(withinestimator)以最小平方法(OLS)來可能，求得計量的一致性。若皆相等，表示公司的間無不同的特質(zhì)，即所有的N樣本能夠視為同一組樣本，現(xiàn)在則不須設(shè)虛擬變量模型，直接以傳統(tǒng)回規(guī)模是可能即可。(2)隨機效果(RandomEffectModel)隨機效果模型又可稱為誤差成分模型(errorcomponentmodel)，其函數(shù)型態(tài)如下：其中為截距項，代表每個橫斷面有不同的結(jié)構(gòu)，其以隨機變量表示；為截距的誤差項，。為第i家公司第t期第k個解釋變量；為誤差項且由以上可知，隨機效果模型與固定效果模一樣，可處理混合型數(shù)據(jù)。然而隨機效果模型假設(shè)并非一個固定值，而是一隨機的方式出現(xiàn)。同時亦假設(shè)母體內(nèi)相似性高，故不采納母體全部，而透過隨機抽樣的方式選取樣本。隨機效果模型可利用最小平方法(GLS)來可能，其所可能的參數(shù)會較組內(nèi)可能量更具有效性。(3)固定效果、隨機效果與最小平方法的差異以下將講明固定、隨機與最小平方法的特性與差異:表3-1固定、隨機效果與最小平方法的比較數(shù)據(jù)分析法特性假設(shè)最小平方法當數(shù)據(jù)型態(tài)為橫斷面與時刻序列并存時，使用最小平方法會因忽略橫斷面數(shù)據(jù)的間的差異性而產(chǎn)生無效率的結(jié)果。假設(shè)每一個觀看值為iid。固定效果模式以固定截距代表橫斷面各公司的差異。特不考慮橫斷面數(shù)據(jù)的間的差異性，以消除各公司間的偏差隨機效果模式截距項以隨機的方式出現(xiàn)，以表示橫斷面各家公司不同的結(jié)構(gòu)。截距項有隨機效果，然而樣本的數(shù)量專門大時，這隨機的分配項會呈現(xiàn)正態(tài)分布。誤差項變成()，故不再是iid。資賴來源：本研究整理(4)固定效果與隨機效果的推斷法則如何在固定效果模型(FixedEffectModel)與隨機效果模型(RandomEffectModel)的間做選擇，使數(shù)據(jù)能被合宜的解釋？Mundlak(1978)提出HausmanTest來進行檢定。他認為隨機效果中可能與有統(tǒng)計的關(guān)系，使得隨機效果模型的可能量產(chǎn)生誤差與不一致性。因此當與有關(guān)系時，則應(yīng)采固定效果模式(FixedEffectModel)；反的則應(yīng)采納隨機效果模型(RandomEffectModel)。HausmanTest的假設(shè)模型如下：而Hausman的檢定統(tǒng)計量為：其中為固定效果的可能式；為隨機效果的可能式；若H值大于拒絕域則拒絕，并采納固定效果，相反的若H值小于拒絕域，則應(yīng)采納隨機效果。3，事件研究法：依照Fama（1976）的效率市場理論，將市場效率程度分為弱勢效率、半強勢效率及強勢效率市場，理論上認為市場上各種證券的價格，會充分反映所有可獲得的信息內(nèi)容，投資人是無法擊敗市場而獲得超額酬勞。但實際上，由過去的文獻中明確顯示市場關(guān)于不同信息的反應(yīng)程度及效率會產(chǎn)生差異，投資大眾在面對各種信息下產(chǎn)生推斷，進而阻礙公司在市場上的證券價格變化，而使得揭露訊息的公司有超額酬勞的情況產(chǎn)生。在探討某一特定事件的發(fā)生或公布，是否會對公司的證券價格產(chǎn)生阻礙時，最常被使用的方法為事件研究法（EventStudy）。事件研究法應(yīng)用的起源為Famaet.al.（1969）利用此方法來探討股票分割事件的宣告對公司證券價格的阻礙，以及觀看資本市場的效率，的后學者將此種方法稱為「事件研究法」。事件研究法在實證研究上的應(yīng)用特不普遍，在事件研究法的架構(gòu)下，研究者利用檢驗實際酬勞與預(yù)期酬勞的差異，來作為是否有超額酬勞產(chǎn)生的推斷。而為了求得預(yù)期酬勞而進展出不同的模型，例如：均數(shù)調(diào)整酬勞法（meanadjustedreturn），市場調(diào)整酬勞法（marketadjustedreturn）、市場模式（marketmodelreturn），其中以市場模型最常被使用注一。在完成超額酬勞的計算后，由于特定事件的事件日不確定或事件日大都超過一天，因此，F(xiàn)amaet.al.（1966）進展出的累積超額酬勞率計算方法，是將事件期間的平均超額酬勞累加起來，進而獲得特定事件關(guān)于公司證券價格的累積阻礙數(shù)，此法一般稱為累積超額酬勞（cumulatiReabnormalreturn,CAR）。國內(nèi)一般用事件研究法進行實證研究的事件包括股利宣告、現(xiàn)金增資、盈余宣告、董監(jiān)事改選、庫藏股宣告、資產(chǎn)重估、盈余預(yù)測、公司重整等，在以往的文獻中有許多探討上述事件關(guān)于證券價格的阻礙的研究，一般而言都直接利用事件研究法，引用估算模式來計算超額酬勞，的后用累積超額酬勞法（CAR）來檢驗特定事件的宣告關(guān)于股價是否有顯著的阻礙。對公司而言，信息的傳達及事件的公布，都需要通過治理當局縝密的研究及考慮，以因應(yīng)事件公布后產(chǎn)生的信息后果。過去的文獻大幅度的探討各種不同事件的公布及發(fā)生關(guān)于公司證券價格的阻礙，有許多公司為了幸免特定事件對公司價值造成的不良阻礙，而采取盈余治理的方式來平衡公布事件對公司股價造成的波動，由此可知，用研究的結(jié)果來評估公布事件對公司證券價格形成的阻礙是相當重要的。其中，為樣本i在第t日的股票超額酬勞率；為樣本i在第t日的實際大盤成交額；為樣本i在第t日的預(yù)期股票超額酬勞率；t為-30到+30，代表事件期間的交易日。全體樣本平均超額酬勞率是指，將上述同為第t日的個不樣本超額酬勞率加總，再除以樣本總數(shù)，計算公式如下：其中為全體樣本在事件期第t日的平均超額酬勞率；n為在股票市場多元化上市公司的樣本總數(shù)；t為-30到+30。個不樣本累計超額酬勞率的計算公式：其中為樣本i在事件窗口的累計超額酬勞率；b為事件窗口的起始日；e為事件窗口的結(jié)束日。全體樣本累計超額酬勞率的計算如下：其中為全體樣本的事件窗口的累計平均超額酬勞率。在超額酬勞率的檢驗方面，由于可能期與事件期的樣本資料并不相同，因此當我們以事件期的資料代入可能的模型求出超額酬勞率時，我們便必須對t值做樣本可能上的調(diào)整，t值調(diào)整的方法如下：其中為樣本i在第t日的T值；為樣本可能期的標準方差；定義如下：其中為事件期的事件酬勞率；為可能期的實際酬勞率；為可能期的平均酬勞率；為可能期的天數(shù)。其中為樣本連續(xù)如的累計t值，m為事件天數(shù)。4，.差不多的金融計量經(jīng)濟模型為：GARCH—M(p,q)模型（Engle,Lilien,Robins1987）：其中為股價的t期收益率，是隨機過程{,t>0}的隨機擾動項，為第t-1期獲得的所有信息的信息集合，為給定信息集合時的條件方差。5，本文由于受限于數(shù)據(jù)，因此無法明白多元化公司實際多元化的時刻，只能依據(jù)資料推斷多元化公司是否多元化到下一個會計年度里。因此，本文只能架構(gòu)一個多元化概率模型，借以探討不同多元化形態(tài)公司的存續(xù)概率是否受到不同因素的左右。探討阻礙多元化公司多元化存續(xù)概率的分析里，最好的方法是能夠直接觀看多元化公司面對多元化決策時的“價值函數(shù)(ValueFunction)”。然而多元化公司的價值函數(shù)多半無法得知，只能觀看到多元化公司是否存續(xù)多元化。因此，文獻上多半以設(shè)立ProbitModel作為探討多元化公司多元化存續(xù)概率的實證模型。本文多元化公司的存續(xù)概率模型如下：代表多元化公司i的價值函數(shù)，然而無法直接觀看。只是假如大于等于零時，能夠觀看到該多元化公司會存續(xù)多元化到下一會計年度，因此本文將存續(xù)多元化到下一會計年度的公司設(shè)定＝1。多元化公司假如停止多元化，則本文設(shè)定為＝0。另外，為阻礙公司多元化是否存續(xù)的因素，另一方面，本文也探討阻礙公司價值的阻礙因素。本文公司價值模型為：其中代表阻礙公司價值因素，代表相關(guān)公司價值；由于公司的多元化決策可能是內(nèi)生決定，使得決定多元化存續(xù)概率的因素可能會阻礙存續(xù)多元化公司的公司價值。因此，假如直接對價值模型以最小平方法(OLS)進行可能，可能會產(chǎn)生樣本選擇性的偏誤。為幸免此一偏誤，本文將以Heckman(1979)所提出的兩時期可能法(Heckman’stwo-stepestimation)加以修正。因此多元化公司的價值模型為：Heckman(1979)所提出的兩時期可能法(Heckman’stwo-stepestimation),存在正在多元化的公司的期望條件公司價值。假定＝1。我們有：同樣沒有多元化公司的期望條件公司價值為，在那個地點我們有：樣多元化公司和非多元化公司的公司價值差為：上式中的是有式可能得到的，關(guān)于多元化公司，<0,使得高估，同樣關(guān)于非多元化公司>0使得低估。Heckman二時期可能的精神在于：假如多元化存續(xù)概率模型與公司價值模型的誤差項差不多上正態(tài)分布，則多元化公司價值模型所得到的可能參數(shù)將具有一致性。因此，第一時期本文首先以多元化公司多元化存續(xù)概率模型的可能參數(shù)，計算樣本選擇偏誤的校正因子。第二時期再將校正因子加入價值模型。由回歸來可能出，并由的統(tǒng)計顯著性，進而推斷是否在OLS可能時，會因為忽略的存在而產(chǎn)生偏誤。可能模型：在變量的設(shè)定方面，依據(jù)Maddala(1983)所言，倘若式里的多元化存續(xù)概率模型與公司價值模型使用相同的解釋變量則將會造成共線性的問題。因此，兩模型的解釋變量將會有所不同。差不多上阻礙多元化公司多元化存續(xù)概率與公司價值的決定因素，要緊是公司的特性與產(chǎn)業(yè)的環(huán)境。第二節(jié)研究假設(shè)觀念性研究框架觀念性研究框架觀念性研究框架公司特性公司歷史公司規(guī)模公司獲利治理結(jié)構(gòu)財務(wù)結(jié)構(gòu)組織結(jié)構(gòu)其他情況治理經(jīng)濟學治理者特性年齡，學歷持股比率及CEO雙元性市場價值短期表現(xiàn)股票超額收益率長期表現(xiàn)：超額公司市場價值金融經(jīng)濟學產(chǎn)業(yè)特性環(huán)境不確定技術(shù)僵化產(chǎn)業(yè)組織學戰(zhàn)略選擇多元化的類型多元化的進入方式戰(zhàn)略治理學財務(wù)績效ROA，ROEROS財務(wù)經(jīng)濟學一般環(huán)境市場開放宏觀經(jīng)濟學圖3－1觀念性研究框架資料來源：本研究整理依據(jù)第二部分的文獻綜述，整理的本文研究的觀念性研究框架圖3－1。由圖3－1的講明，能夠推出以下的研究假設(shè)：1．首先，關(guān)于多于公司多元化動機的研究有如下的假設(shè)：一般環(huán)境：假設(shè)一：隨著時刻的通過，中國經(jīng)濟體系漸趨完全，市場化程度日益提高，上市公司多元化程度也日益減少。(-)產(chǎn)業(yè)特性：假設(shè)二：隨著時刻的通過，若上市公司公司所處核心產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)成長率漸緩，獲利率降低，上市公司多元化程度會增加。(+)由Wrigley(1970)提出所處產(chǎn)業(yè)遠景不佳的公司，其多元化方向可能偏向非相關(guān)產(chǎn)業(yè)但成長性看好的產(chǎn)業(yè)。Rumelt(1974)提出“跳脫假設(shè)“(escapehypothesis)，即其認為公司因所處行業(yè)前途堪憂，可能成長有限，或已進入獲利衰退時期，因此進入另一新行業(yè)，以開創(chuàng)新機會。ChristensenandMontg