商貿(mào)社服行業(yè)2022年中期策略報告：春到人間草木知

一、社服板塊：疫情逐步好轉(zhuǎn)，期待業(yè)績回歸（一酒店：競爭格局改，逼精細化運營能力1供給出清持續(xù)，酒數(shù)或難以回到疫前高峰疫后酒店板塊市值漲幅較大的邏輯之一在于供給端出清，龍頭競爭格局改善。在酒店業(yè)進入存量整合時代下，根據(jù)盈蝶咨詢的數(shù)據(jù)，酒店數(shù)量和客房量分別減少17%和13.0據(jù)我《江酒6005度究報改擲有龍頭新征程》報告中詳細定量測算了供給側(cè)出清的溢出需求對龍頭酒店的入住率的拉動。在不慮三大龍頭酒店自身加速拓店、且不考慮品牌聲量提升帶來的入住率表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)的況下根據(jù)我們的算019年全渠道間夜數(shù)約為30億間夜，未來正常年下假設(shè)需求因遠程辦公等原因減少10%，則供給端收縮導(dǎo)致的溢出需求將給三大酒店集團帶來6.4pct的入住率提升。圖表1 21200年我國酒店數(shù)量（萬家） 圖表2 21200年我國酒店客房數(shù)量（萬）40.035.030.025.020.01

3 34 33.8 31.729.9%27.98.5%1.8%-17.4%)

9.8%8.9%16869.8%8.9%16868 0 4.5%(-13.0%15.0

))

)0.0

6 7 2018 9 ） 量yoy

)

06 7 8 9 酒店客房數(shù)（萬間） 酒店客房數(shù)

(15)盈蝶咨詢， 盈蝶咨詢，圖表3 正常年份下供端量縮可帶來三大頭店提高6.4ct的入住率測算方式測算結(jié)果、按照A的需求測算：209年美團的間夜數(shù)（億）3.3209年美團A間夜占比4870%A間夜數(shù)（億）8.7209年A渠道銷售額占比（假設(shè)間夜和銷售額占比一致）35%全年全渠道間夜數(shù)（億）231、按照存量市場入住率的需求測算208和19年客房平均數(shù)量（萬間）174平均入住率（假設(shè)）60%一年天數(shù)365209年全渠道間夜量（億）378兩種需求測算取平均值，則19年全渠道間夜數(shù)（億）30假設(shè)需求因遠程辦公減少0，正常年份的間夜數(shù)需求（億）27假設(shè)行業(yè)入住率一致，需求平均分配，則供給端減少3的客房數(shù)為剩余酒店帶來的增量需求為：億間夜量3.6200年三大酒店集團客房數(shù)量合計（萬間）200200年三大酒店集團客房數(shù)量占比13%假設(shè)溢出需求平均分配，則三大酒店集團增加的年間夜數(shù)（億）0.7平均到每天的間夜數(shù)量（萬）127三大酒店集團可提高的入住率為6.4%資料來源：美團財報，歐睿，rustda，盈蝶咨詢，測算彈性測算：以75入率作基進彈測，可算到64pct率的升將使業(yè)的利率約2pc利增約2對收持加和RS費用酒店管理公司來說，假設(shè)加盟商入住率提高并不會給酒管公司增加額外的成本，但可以其收加8.5可高17（設(shè)利為50另住的提往往會拉平房抬epar雙，性更明。2021下年今流株從始株為Dea再為Ocon，傳不斷升，OconA.2型R0經(jīng)到9.即無疫施的況一人傳給9個人，合期3，增時（dubnge）僅為23.3天在國情控“態(tài)清零”的總方針下，預(yù)防難度上升。伴隨著疫情，行業(yè)的經(jīng)營波動也更加不可控和難測由帶的業(yè)熱情滑得給的出更徹底我計201年店供給端本平業(yè)端短內(nèi)以到208年的峰情轉(zhuǎn)行業(yè)體供給端快速回復(fù)的局面大概率不會發(fā)生，主要系部分單體酒店將永遠退出酒店行業(yè)，而增酒物的長度限。2龍頭疫后逆勢拓店競格局優(yōu)勢有望在明明朗酒店前期投入成本較大，尤其中高端酒店建安裝修等成本動輒上千萬，且加盟品牌酒店一般約為810年物業(yè)產(chǎn)轉(zhuǎn)也非事此店退相難且（單體酒店若物業(yè)自持且前期成本較小，或酒店成立年限較久，資產(chǎn)殘值有限的酒店退出成本相較于店入和出成較高酒資產(chǎn)對價值對管司而，逆周拓除可享更低租成得業(yè)景上周時店利能更，還能過盟式加商構(gòu)深的益誼定，持拓中強牌力。疫情間三龍持逆勢店022年3月錦江華住首境酒店量分別到9599788家錦住首維持前拓速和對謹?shù)年P(guān)店規(guī)，222023年累計增200、20、00酒，增酒均客規(guī)模分別959570房則2023年房量分達到、9、65萬三大頭客房占從209的9.6提至223年的6.右。圖表4 龍頭酒店R3有望在2023年達到16% 圖表5 錦江、華住、旅境內(nèi)客房市占率升2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400200-

16.7% 16.7% 13.8%12.3%9.6%8.6%8.4%

8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%

2017 8 9 0 2021E 6 7 8 9 0EE 錦率 酒店客房數(shù)（萬間） R3 首旅-境內(nèi)客房市占率盈蝶咨詢，各公司公告，測算；注：此處假設(shè)223年行業(yè)酒店數(shù)量達到60萬間，錦江、華住、首旅023年底酒店客房數(shù)量分別達到1萬、2萬和65萬間

盈蝶咨詢，各公司公告，測算；注：此處假設(shè)223年行業(yè)酒店數(shù)量達到60萬間，錦江、華住、首旅023年底酒店客房數(shù)量分別達到1萬、2萬和65萬間3關(guān)注加盟商投資意及點品牌勢能釋放截至022年3月，、住首旅ppene量分為87、226和827，相較于2013，錦江和華住的ppene數(shù)量相對有所下滑，首旅依靠輕資產(chǎn)模式拓店，ppene基維們?yōu)樵谇閺?fù)店業(yè)投回期疫的4年延長至5~8，年疫嚴峻加商期能現(xiàn)調(diào)資策入靜短期的開店簽意可下老盟已物在金周上經(jīng)受大力進入者觀望情緒加濃，尤其一線城市的加盟商主要以異地客流為主，征用酒店相對普通酒的客甚更保（02Q1錦用189酒因高線市投易情相對更。盟新資情的暖主來于投資的入。關(guān)注重點品牌勢能放拆分ppene結(jié)看華新開和ppene較多因221萊的ppene較21了30屬于略調(diào)，品漢庭全季ppene下處相合水端牌保穩(wěn)定江采品牌陣的結(jié)構(gòu)，部分品牌勢能相對強勁，如麗楓、維也納國際、希爾頓歡朋，同時錦江采取成品牌1帶1式，酒將開上得多機；旅主依如家選、如家旅牌店。圖表6 龍頭酒店ppee趨勢放緩 圖表7 錦江、華住、單季度新開店數(shù)家）0 錦江 首旅 華住各公司公告， 各公司公告，圖表8 中端品牌門店量增長相對穩(wěn)定0列 楓 喆啡 岸 朋 季 子 各公司公告，4倒逼酒管公司提升細運營能力從酒公角出店是既B又C的意品的立成了需產(chǎn)品的打造獲得消費者的體驗認可，還需要平衡加盟商的利益，即通過已有驗證的高盈利商業(yè)模式獲得加盟商口碑來持續(xù)拓店。我們認為，時間的緩沖將充分給到加盟商精細估的時間來比較品牌的投資回報率，利好用心打造產(chǎn)品、平衡加盟商利益的品牌，這倒逼管司精化營能提。拆分管司收和用看酒公是個靠前品和端營驅(qū)動行，前端造檔高ReR品并過盟輕資方來店成域圈后端通過高效的運營效率來降低人工成本和渠道費用使得單店的利益最大化，以此和加盟商建立長期穩(wěn)定的信任，繼而加密使得酒店的規(guī)模放量和實現(xiàn)品牌的正效應(yīng)。除了加盟的速度快外高eR低房、渠收（高員量高RS流比）也是現(xiàn)循的要素。圖表9 酒管公司商業(yè)式在財務(wù)拆分簡圖資料來源：整理我們正年下經(jīng)型酒單模為級改后高DR20降低房比（從0.2下降至.16、高CS引比CRS例從50提高到60，A平引流從30下到20，余20源為akn客；員性強入率也對有保障此入+3.0c單調(diào)的后利相比來經(jīng)型店有所高，而當(dāng)項標有改時，資收將從4下降至3.3年疫情店行的平均投回期拉至58，我以0率配上三優(yōu)指，酒投資回收期對短至以超2年表出店盈利力風(fēng)能增。圖表10 高Re、降低人房比、提高會引能力如何提高單店利萬元（均為加盟酒店）經(jīng)濟型升級提高降低人房比提高R引流比例優(yōu)化三項指標疫后經(jīng)濟型疫后優(yōu)化三項指標入住率平均房價元ev元.8.4..總房間數(shù)間平均單間房投資成本6866868面積（包含公區(qū)）首次特許加盟費每間客房收費初始投資額年營收526631526545654394497成本395.0443.3378.2395.8423.9364.1387.9固定成本253.5273.5236.7253.5256.7253.5256.7營收占比.......租金.5.5.5.5.5.5.5物業(yè)租金（元平方米日）.5.5.5.5.5.5.5營收占比.......折攤營收占比人工.2.2.2人房比.2.2..2..2.員工薪資（元月）營收占比可變成本141.5169.8141.5142.3167.2110.6131.2營收占比.......物料消耗+其他營收占比持續(xù)加盟費.3.5.3.3.7.7.8營收占比（持續(xù)加盟費）店長薪資（酒管公司派駐）.0.6.0.0.0.0.0營收占比CRS.0.2.0.2.4.8.8引流占比每單費用（AR*）營收占比.......OTA.7.4.7.4.6.7.9引流占比tete營收占比ta.6.4.4.5.5.1.7稅前利潤.6.4.4.5.5.1.7所得稅.6.9.8.4.6.5.2所得稅稅率稅后利潤97.9140.6110.5112.1172.922.581.6凈利潤率.......經(jīng)營性現(xiàn)金流.9.6.5.1.9.5.6投資回收期（年）.0.8.7.7.3.6.1資料來源：測算因此，后疫情時代下，行業(yè)對酒管公司提出了更高的產(chǎn)品設(shè)計要求和更強的中后臺運營能力牌有續(xù)級迭的務(wù)流需要準和字來高效、會員粘要強穩(wěn)客流。5Re：入住率受客流響較大21年下半年疫情反復(fù)vR下行華中國bededeR對優(yōu)江境和首旅家江華季度ReR較209復(fù)程接近2Q1分復(fù)至91的74.和2.6首北方營較管相更2Q1ReR僅復(fù)至91的62.2Q1錦江首華入率別50.9.2和59.2和11差20.2、28.320.9pcAR分別205.17.02240元分別至1Q1的10.97.、101.4保策和端酒占提下R基本復(fù)疫水前客限制仍為要響素后政策放是C的主觀對，續(xù)R回暖則需重關(guān)群活場所放。圖表1 三大龍頭酒店ev（元間） 圖表12 三大龍頭酒店evR較2019年恢復(fù)度0 錦江 首旅 Layhuazhulnded

120.0%

10.0%80.0%60.0%0 420.0%0.0%0 錦江 首旅 Lacyuzhuldd各公司公告， 各公司公告，圖表13 三大龍頭酒店C 圖表14 三大龍頭酒店（元間）

錦江 首旅 Layhuazhulnded

1111111111222222222111111111222222222

江 旅 Layhuazhulnded各公司公告， 各公司公告，6酒店龍頭財務(wù)情況2021年江首和分別現(xiàn)收13.1.12.9比14.616.5、+25分恢至209年的75.1、7.4.（0201.2華完對H的收購，除H，221華住內(nèi)分現(xiàn)收2.9元較19年長0。凈利端三酒集均于02Q2扭為盈要系Q2境疫管當(dāng)濟活動恢較，廣于5至6月旬發(fā)大規(guī)的內(nèi)情，未有他較大規(guī)模的疫情出現(xiàn)，三大酒店集團經(jīng)營情況伴隨旅游市場回暖和商旅業(yè)務(wù)開展而回歸常。221下年始疫情擊盈持下202Q1錦和旅虧損1.0億和2.2元。拆分入構(gòu)家司持拓加店盟業(yè)收占持提201江、旅華加收占比別7.3、25.35.2。圖表15 三大龍頭酒店業(yè)收入（億元） 圖表16 三大龍頭酒店季度歸母凈利潤（元）錦江 錦江 首旅 華住0

錦江 錦江 首旅 華住50(((((n， n，圖表17 三大龍頭酒店利率 圖表18 三大龍頭酒店盟業(yè)務(wù)收入占比

5

38.5%

45.1% 47.3%

40.0%

35.1% 35.2%華住集團20.0%

24.1%222.0%

30.2% 31.2%23.1% 25.3%(10)

10.0%

16.2% 17.7% 20.1%)(30)

0.0%

7 8 9 0 店 -華住-特許經(jīng)營和管理n， n，錦江酒店公司021年現(xiàn)收1339元同長14.6母利潤1.01億同比滑8.7分恢到209的75.9.2扣凈潤為損122億2020年為損6.70億元。經(jīng)計2.3元主包政助3.0億、易金資產(chǎn)少數(shù)股東股權(quán)收購款余額公允價值變動損益5716萬元、受疫情影響停業(yè)酒店的折攤及租6175萬。營動的現(xiàn)流凈為20.9億元司222第季實現(xiàn)收23.22億，比長0.9，母利虧損120億元2Q1為損1.83億元，扣非凈潤損2.8（2Q1為損1.1元。收入和業(yè)績基本符合預(yù)期。3月開始，國疫情點爆發(fā)，公司國內(nèi)大陸區(qū)有限服酒店入比降8.3至16.91億，下司鉑和也分虧損1043元和盈利072萬境伴出行控營逐漸外限酒店入同比長46.2至5.72億下公盧集損230歐（約損1.69人民元人幣為7.848境外入別恢至01Q1的7.4和653。境內(nèi)ReR修復(fù)放慢外ReR約恢復(fù)至疫前8成水平2Q1公內(nèi)ReAR同比滑0.69復(fù)至2019年期的2.6中中經(jīng)型別比少15.9%和3.73，端下滑相較多主要系一線城因疫情影響跨省流動阻對嚴重；OC和AR看C較01Q1差19.7pcR在中端比升動已超019年0.8（經(jīng)型恢至209的906和93.42Q1境外ReR恢復(fù)至2091的79.7中OC較21Q1差1.1cR復(fù)至2011的98.4。儲備酒店數(shù)環(huán)比加0家。2Q1公開22酒店比21少5，比21Q4減少265家凈增44家店其直營加分4家+148家21和2Q4分別增57和18至202.3.1公業(yè)數(shù)達0,77ppene為,870家環(huán)比021年增加0家于1底公分于廣和海酒數(shù)合計815家，客量達22，深和海情響，店度有放。202公司劃業(yè)150新約250酒，與021計保一。原FO接任E。會決公稱因作動原，原CO接力虔，擔(dān)任CO職中臺合戰(zhàn)莉要對體內(nèi)進財購等臺整合，主錦酒部后臺成一列字建設(shè)轉(zhuǎn)（江eoel整合，公司員于201達到182億人次事整預(yù)與江質(zhì)效的略相匹配。首旅酒店公司021年現(xiàn)收613億比長1649恢到219年的4.0歸凈利潤056億扭虧非利為01億220年虧損.27億非合計443要括府助230流資產(chǎn)置益308萬營活動產(chǎn)的金量額為23.08億。司202一季實營收12.2元，下滑4.6母利損2.2（2Q1為損1.2元非潤為損259億元2Q1為損1.0億元。2021年扭虧為盈4虧損為受中高端直營拖2021年司體ReR為19元/間，復(fù)到019年的7，本用控，體實扭為Q4情和方地區(qū)嚴管影響加公大多服型店于京地4高直店ReAR僅恢至01Q4的627為個度來最（24復(fù)至Q4的8.4拖累Q4業(yè)。輕管理占比新開店7.3，未來仍是快速開的要支撐。201公新店1418家（14別1、2325、85家，較200增長56創(chuàng)公歷最高店水中管新店54比673為店主支1末業(yè)167家酒店較219底的50家了倍余（021年標加店經(jīng)型中高分別開業(yè)33和76家。02年Q，司開90店，增7，閉13家。222年公計新店182000家高錦和華住100家開目標，向三萬店計靠管預(yù)仍將比5右1末司ppene到191家濟型中高端管其分別305、4593、0其中管酒投小開業(yè)度較快，為店要撐源。輕管理需求韌性相好疫情平房先入率恢，司221住率較2019年仍約7.3pct的口平均價已至209年水的6從2Q3今續(xù)3個季的點情們發(fā)下市的求性相較表在2Q3和2Q4輕管理店入率于體3.1ct和52pc但流動缺等素均房恢復(fù)不及體下段重關(guān)注住回后平房價升力。（二旅游：疫情常態(tài)化露熱度攀升自201五數(shù)達我國假旅人收入疫反下續(xù)壓經(jīng)化和旅部據(jù)心算022年五”期5，全國旅游16億人，實現(xiàn)國旅收入46.8元，比別少302、42.9，可口恢至疫前同期的6.8、44.。圖表19 節(jié)假日國內(nèi)旅人次和收入較219年恢復(fù)況

圖表20 節(jié)假日國內(nèi)旅客單價水平和較019年恢情況120.0%100.0%80.0%60.0%

%%

%%

1,4001,2001,000

% % %清五端明一午國慶春清五節(jié)明一端中午秋國春清五慶節(jié)明一40.0%

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0 0 20.0%0.0%

% 清 清 五 端 中 春 清 五 端 中 國 春 清 明 一 午 秋 節(jié) 明 一 午 秋 慶 節(jié) 明 國慶0 1

0 &&0&& 節(jié)假日旅游人次較年恢復(fù)程度 節(jié)假日旅游收入較9年恢復(fù)程度

客單價（元/人） 節(jié)假日客單價較年恢復(fù)程度文旅部， 文旅部，周邊游為主流跨游制和天氣回暖帶動營度攀升201下年始疫的不確定性上升，跨省旅游的“熔斷機制”嚴格執(zhí)行下，周邊游需求“補償式”增長，攜門票數(shù)據(jù)顯示，近一年來，超七成景區(qū)門票訂單來自本地和周邊；從近一年的酒店、樂旅產(chǎn)數(shù)來看下天數(shù)12天產(chǎn)品單占超八3深和上海疫情的接連爆發(fā)使得目的地旅游市場入住率下滑明顯，五一期間三亞酒店平均入率20.7，同比下降超成與此同時，天回下“離近、時長、頻次”的周邊更近眾求與此適的營度續(xù)攀同數(shù)據(jù)02五一”假“營相旅索熱環(huán)漲7攜程一期旅行單較清明期長5倍端也將續(xù)跑度市，人消約70，內(nèi)訂超9成。圖表21 露營熱度攀升同程旅行今年以來，我國已陸續(xù)出臺各防控文件，如部署序貫接種、新增抗原檢測、出院或解集中離準的t值從0下降至35口特快速批省和萬人口上城市建行15分核采樣等?；揽爻鲞x將影響游景區(qū)的復(fù)對們?yōu)橄?種景區(qū)司對優(yōu)具備產(chǎn)價值，理置越市邊區(qū)珍同可接域內(nèi)費群通過高caex長建設(shè)周期造難替的閑游對于制產(chǎn)尚打還有長空間的產(chǎn)3管運力突、票格對主可的工區(qū)演資產(chǎn)。圖表22 022年以來國疫情防控相關(guān)動時軸時間事件2021/2印發(fā)《新冠肺炎疫情社區(qū)防控手冊》，為各地規(guī)范、科學(xué)展城鄉(xiāng)社區(qū)防控提供了詳細的可操作性的指導(dǎo)2022/9衛(wèi)健委開始部署序貫加強免疫接種。國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機批準了深圳康泰公司和醫(yī)科院生物所新冠病毒滅活疫苗的同源加強免疫接種。2023/5聯(lián)防聯(lián)控機制印發(fā)《新冠病毒抗原檢測應(yīng)用方案（試行）》2023/8衛(wèi)健公布第九版《新型冠狀病毒肺炎診療方案》，對輕病人處置、核酸檢測t值等作出重要調(diào)整。在病例的發(fā)現(xiàn)當(dāng)中增加了抗原檢測策略。輕型病例不收入到定點醫(yī)院，采取集中隔離管理的措施。t值兩次≥（原先為），符合其他標準即可出院者解除集中隔離的管理。出院以后的管理，從過去的14天隔離管理調(diào)整為7天居家健康監(jiān)測。最新獲批兩個抗病毒藥物1單克隆抗體——安巴韋單抗/羅米司韋單抗小分子藥物——奈瑪特韋片利托那韋口服。連續(xù)兩次新冠病毒的檢測如果呈陰性就可以排除疑似病例的診斷，就不再要求做抗體。2023/2國家衛(wèi)生健康委發(fā)布《區(qū)域新型冠狀病毒核酸檢測組織實施指南（第三版）》。范圍全員核酸檢測的組織實施指南修訂成區(qū)域的核酸檢測時限調(diào)整以往根據(jù)城市人口規(guī)模的不同核酸檢完成的時要求不一樣現(xiàn)在劃定區(qū)域內(nèi)的核酸檢測一律在24小時之內(nèi)要完成精確導(dǎo)各地在組織實施過程中求成立9個專班等。2024/6國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機制綜合組印發(fā)了《方艙醫(yī)院設(shè)置管理規(guī)范》2024/7截至4月7日，全國3個省份已按要求建立通行證制度，0個省份1個應(yīng)急物資中轉(zhuǎn)站陸續(xù)啟用2025/3國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機制電視電話會議強調(diào)省會和千萬級人口以上城市建立步行5分鐘核酸“采樣圈”。2025/3杭州、上、深圳、大連、合肥、江西、湖北等地已根據(jù)本地實際情況合理布局核酸采樣點。國家衛(wèi)生健康委提出提前規(guī)劃準備定點醫(yī)院和方艙醫(yī)院衛(wèi)健委官網(wǎng)，復(fù)星旅游文化：公司021年現(xiàn)收924億（oy+30.92復(fù)至019年的53.4以恢復(fù)程度均標219同期，母利潤27.12億元（oy5.61。12現(xiàn)收64.86（o+154.59恢復(fù)至01H2的7.26歸母利潤7.07oy57.632022年Q1經(jīng)計凈利已正，CubMe：2021年營業(yè)額前低后高，容納力放帶動收入和利潤長。021下半年起海出境策步放且苗種水逐步高Cubed明顯2021年CubMd實營額9.78元同增長1恢至219年的7其中12實現(xiàn)額464元復(fù)至019年期的76.921恢至19與2019年同期相，22納力復(fù)至4.3（至1，公開業(yè)未業(yè)假數(shù)量別為4618家入率僅差1.4c平每位價則長15.2Q1已收入恢到84.5，納恢到83，期看司Q2持重東亞假村擴，帶動住和日位格上，而動入利潤長截至022.6公司2022年上年計定已復(fù)至2019年的9長期22~2024年司已約并計劃開7度村同翻淘汰舊假計204容能以較019年加20，公計在我大開7家村，要相輕產(chǎn)管理式開設(shè)，潤將所善。亞特蘭蒂斯運營穩(wěn)游城建設(shè)進程基本期021三亞蘭斯營部實現(xiàn)營額14.5元比長18.住提升4pct至71.均價比升12.%至2,49次加10萬至470萬調(diào)整bda較220增加7.2至6.2億元續(xù)獻潤3月疫情響21特斯實營約3.0同下滑1.6住率62.6平均價854元疫復(fù)下亞蘭斯借牌口持續(xù)的內(nèi)容創(chuàng)新（如舉辦首屆中國美人魚表演賽、開設(shè)潛水考證點、暑期推出水世界夜嘉年華等）保持了市場競爭力，產(chǎn)品內(nèi)容迭代下，亞特蘭蒂斯非客房收入有望進一步升釋彈（221為4.7，較200+0.pc公司江太復(fù)城設(shè)進如期，221年分交業(yè)42套和560套確入510元和13.3億。Thoasook迎高速發(fā)展階段，加快滑雪生系建設(shè)。公自200下年推托邁酷線生方平（TC中國和hoasCok線行TC英國以來TC業(yè)務(wù)速221業(yè)額達3.8和.83元合計7.41億截至2022年前兩個C業(yè)合達到350億元公旗文旅容富TC可供專渠道的組合型產(chǎn)品，實現(xiàn)線上與線下的轉(zhuǎn)換，未來伴隨用戶數(shù)量增長以及用戶習(xí)慣培養(yǎng)公司一體化生態(tài)優(yōu)勢將有所凸顯，自有渠道銷售占比預(yù)計也將有所提高。冬奧帶動的雪熱下公作全雪度村頭快雪態(tài)系建設(shè)劃204底前我國及我周新設(shè)~1山地雪假及配合內(nèi)【游項目拓展和203太規(guī)級滑雪的地公將步完在內(nèi)滑生鏈。中青旅公司201實收86.5元同增長20.6；歸凈潤0.1元同比虧為200為損2.2億元別復(fù)至209年同的1.45和374非母凈利為損1.5元非經(jīng)計1.6元主包括府約1.1億、非動資產(chǎn)置益556327元21公實現(xiàn)收13.81億，比滑.，現(xiàn)歸母凈潤損112億同比滑1.90。受疫情影響，公司收入和業(yè)績?nèi)蕴幊袎籂顟B(tài)。公主營的景區(qū)、整營銷酒店和旅行社業(yè)均疫熔機和出意下等素呈現(xiàn)同度恢度。景區(qū)：疫情延緩恢復(fù)節(jié)奏，古北顯現(xiàn)韌性。）烏：復(fù)蘇承壓，221年烏景區(qū)共接待客36873萬次比長22.至209年的40.2（下復(fù)平均標2019年期東柵接待客26.53/242.0萬人分恢至3.6%/42.7。21下半復(fù)勢被情重阻，21鎮(zhèn)待游數(shù)恢至5.7，2回至27.（4江情爆201烏景營收7.58億元同增長121.25，恢至80.除政補143較20減少144億及產(chǎn)素鎮(zhèn)經(jīng)營入比長13.5；實凈潤582.4元較220年少775萬元主要系政補有減1烏景受海周疫情溢直沖告期接待游客17.54萬人次，同比下降65.1%；剔除房產(chǎn)業(yè)務(wù)影響后，景區(qū)經(jīng)營實現(xiàn)營業(yè)收入5,330.6元同降58.76。2古：邊支撐性201古鎮(zhèn)共待游客52.1人，長0.43，復(fù)至63.；現(xiàn)收7.8元同比長34.26，至80.凈潤5656元0為損171億元。期間北客單價有所提升主要系過夜游客和散客比例提升。古北水鎮(zhèn)景區(qū)022年一季度接待游20.78萬人，比長9.84實營收入14,46萬，比長413。3院：于202開營業(yè)。整合營銷強勢復(fù)蘇。博聯(lián)復(fù)頭勁分實現(xiàn)收凈潤17.2.44億，同比長7.20%/330.，別復(fù)至9同的64.4%/61.9山酒店現(xiàn)營業(yè)入388億元同增長1.8復(fù)至19年同的1.30旅業(yè)務(wù)受出入境管控影響仍處停滯狀態(tài)，公司國內(nèi)旅行社業(yè)務(wù)加速變革，推出房車游、紅色游、制游新，行新銷。宋城演藝公司221實營收1.5億，比增長31.；歸凈潤3.5元同比虧為盈200為損172億扣歸凈為2.8元毛率58，比下滑9.8pc，間率30.6同降1.1p。2Q1公實收0.5元同比下滑72.實歸凈利虧損0.39億，比下滑12915毛率42.22，同比降08pc，費率13.0同升15.4c（情間園導(dǎo)成計入管費，21理用率升9.5pct至14.）為降經(jīng)風(fēng)和減司資壓司以.58元和5.94億的價將海項目公司和澳洲項目公司主體轉(zhuǎn)讓給公司控股股東宋城集團，即宋城集團負責(zé)投資，上公司負責(zé)經(jīng)營管理。珠海項目預(yù)計投資近百億，涵蓋內(nèi)容廣泛，根據(jù)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，開業(yè)三年城團向市司付0.8112元，珠項成上市司將演藝分回內(nèi)。疫情的不確定性依然對公司經(jīng)營有較大擾動。正常經(jīng)營條件下公司現(xiàn)場演藝項目毛利約在7成分項目獨算毛>8虧衡上率求較且公司精細化運營、高管理水平下，度過爬坡期后的項目有高利潤彈性——邊際上座率升下對潤響較入更。（三餐飲：維系勢能，待蘇月社餐收入269億元同比22.7較6.3pc中額上24.0前值8.4pc商零售2874元同比9.7前7.6pc其限13.3%（較值12.9pc。3份餐入235億同16.4較值25.3c，中限額以上15.6（前257pc商零售128元2.1（前86pc其中限以上1.4（前9.5pc。Q1餐和零售比別長0.5和3.62019年期別長0.1和12.。我們年5月布一《餐看務(wù)恢復(fù)何及期講了疫后一年，業(yè)何歷供出清按窄數(shù)，20餐數(shù)凈縮0、P提升站今的點“脹已不對業(yè)的描盡行開店數(shù)仍未有準確統(tǒng)計，但從上市公司財報和草根兩方面來看，客單價不再上揚，甚至普遍進入行區(qū)防需進的階性店多不品牌出了久關(guān)甚破。3、4月的務(wù)業(yè)PMI降低到情最水，可以勒業(yè)貌。從上市公司財報和頻店數(shù)據(jù)來看年下半是轉(zhuǎn)弱節(jié)點1年7南京散的Dea毒全業(yè)旺直面Q3轉(zhuǎn)弱Q4需依疲—作典型城市高可消，巴中國域Q3同店74降低到14疫多散發(fā)加消費意愿不振，共同造成同店收入下行；高勢能品牌如太二、海倫司，也呈現(xiàn)出下半年比恢程下的征喜茶在1H2開大緩，顏色海撈始大積關(guān)店，分閑品如元素進破清階，門陸關(guān)。勝國Q1銷售較年期滑8中德和勝別降9和5月來1月和2合同下約4但對年4比所改3月同下過20。4月份預(yù)估比降過20業(yè)收入有牌降價刺激消費行盈能仍下行至4團交易數(shù)客價出環(huán)比滑。圖表23 喜茶門店數(shù)量增速 圖表24 喜茶開店節(jié)奏近三年） 喜茶官方微信公眾， 窄門餐眼小程序，1000二線城市一線城市三線及以下城市20圖表1000二線城市一線城市三線及以下城市20公司財報， 公司財報，總而之疫后年0Q1之后，業(yè)現(xiàn)給收、單升滯局；疫情后次年，由于高傳染性病毒帶來的多點散發(fā)、和疲軟的消費意愿，行業(yè)客單再提升，消費頻次下降，前期高速開店加密的品牌后繼乏力，開始出現(xiàn)菜單調(diào)整價格下修和關(guān)閉門店的休整，部分開在老化或客流受到嚴重影響的商圈，品牌勢下降、現(xiàn)金流緊張的品牌甚至選擇更大范圍的關(guān)店、甚至于破產(chǎn)倒閉。通過商圈流跟、味品啤等關(guān)產(chǎn)的據(jù)以出行業(yè)然艱復(fù)期。今年3月之后的疫情反或?qū)⒔o行業(yè)帶來更考，建議關(guān)注常態(tài)化酸服務(wù)業(yè)的影響深為例奈雪4月同同為復(fù)度而圳全水+5p；喜茶圳店一間國第海撈4月上有堂北京34基平，月后有食深圳4月環(huán)有提。續(xù)薦品處上周，身經(jīng)營確定性較好的九毛九，海倫司，品牌力強大，模式標準化的百勝中國，同慶樓，營模式是以餐飲立品牌，食品制造端變現(xiàn)，彈性較好的頤海國際，廣州酒家，建關(guān)注底，雪。1九毛九：模型穩(wěn)定好行業(yè)，具備中臺能和新基因從21年報現(xiàn)21年41.0收843為堂收外比149；疫情圈流下滑況全現(xiàn)8.9凈利表盈能模型韌性均遠好于行業(yè)，體現(xiàn)出高景氣網(wǎng)紅店、高標準化快餐模型和高性價比小聚會的勢。年為廳運者堂服暫而生損失為365億。太二入從19.0提至32.5獻收近8期翻率34年同期3.8；2H1為37次下年商客影響明下客+1元至0，罕的在1弱求提單牌，現(xiàn)較的牌能和菜單調(diào)能，效業(yè)間增，店+5.7新品值期。太二廳面潤+33ct提至21.8毛廳層利+7.4ct至.9，由于太二占比提升，進一步優(yōu)化，公司整廳層面利潤率達到19.4，模型韌性先業(yè)。我們認為，公司管理層具備執(zhí)行力和邊界感，重視“好吃不貴”的樸素競爭力，度參與供應(yīng)鏈建設(shè)（淡水鱸魚養(yǎng)殖，酸菜供應(yīng)）以確保食安，新品定位確后人格化明顯后才開始復(fù)制，九毛九從面館→西北菜→孵化酸菜魚（川菜)→“慫賴麗牌力創(chuàng)新因流制的在體找了套有效的推新策略，取舍得當(dāng)，中臺能力在孵化新品牌方面初露鋒芒，供應(yīng)鏈建設(shè)與開店步推，持推”。2海倫司：下沉效果著成熟門店日銷提升2021實收入8.36元比長1244經(jīng)利潤3.5元比長00.25，擁有年損230億（去同為700.2萬，可換先的價值變動上開和益算的份付回后經(jīng)調(diào)凈潤為1億同比增長32.經(jīng)整利為5.4（0同為9.21新門來，城市店均售為1.9元二城為600元，三線以城為800；整單日滑1.至200元我認要因為新較、業(yè)中下半，于坡，上受疫管措影。三線哺線下效拔萃一城經(jīng)狀有所善+5.37ct至001二線市營潤為1692（4.41pc三城營利率為23.25（3.19c下沉果萃低城顯著哺線營。海倫司模型穩(wěn)定性遠強于普通餐飲，下沉效果拔群，無全國性的強競爭對手，低城市模型反哺高線。短規(guī)模效應(yīng)邏輯驗證較好中期自有品牌酒類、年人的交入價（告充寶等他現(xiàn)式有持續(xù)維“薦評級。3百勝中國yu：旗下多牌積極發(fā)揮保供作用百勝國布022年報期公總為267億比加4經(jīng)營利為1.1美同減44要疫反致同收下及3月份出現(xiàn)經(jīng)虧利為1.0億元減7要是于營潤降以及對美團評市計的權(quán)投帶的損經(jīng)凈利為1.02億美減56。2022年1勝國開522門，新增329家門，德，勝分別凈新增273和89家店關(guān)店要發(fā)在記和小羊店截至202年Q1末百中門總為217德門總為841勝門數(shù)為2679家。同店售方Q1同銷售較年期滑8，其肯基必客別下降9和5。月來1月和2合同降約4但對去年4環(huán)比有所善3：比降過20。4月份估：同下過20。疫情反復(fù)之下公積采取應(yīng)對措施旗多牌積極保供計代流路，設(shè)立臨時裝卸地點以及優(yōu)化采購以滿足門店需求；調(diào)整營銷活動、簡化菜單、并廣非食上等情影嚴區(qū)通社團廣零預(yù)裝品、大幅減少菜單品類以及縮短運營時間等方式提供服務(wù)，品牌過時風(fēng)險小，本土化輕化措續(xù)維“薦”級。4頤海國際：積極打自品牌，產(chǎn)品研發(fā)制再整21入5.3（oy+109利1924（o7.9，利為858億（o12.7股應(yīng)凈潤7.6（o13.4凈潤率4.43去年同（1834降3.9pc應(yīng)占利凈進步化主因便品馥?！庇珊朴?數(shù)東權(quán)所。關(guān)聯(lián)方占比有所提業(yè)務(wù)占比基本穩(wěn)定交易總?cè)?.56（200年同期26.55+6.01pc經(jīng)銷占比6.1pct至1.。中火調(diào)料聯(lián)交易o+32（三增0.2海撈采例在0以有一增場化采購能中復(fù)調(diào)料關(guān)易o+38（第三方3業(yè)占本保持穩(wěn)定整收中火調(diào)味占升1.1pct至60.9其近半49.2來自關(guān)方中復(fù)調(diào)料占比0.97ct至893其中1自三方便速食產(chǎn)占基穩(wěn)為28.66（中934第三。成本上升影響毛利率，品牌打造增加支出：火鍋調(diào)味料第三方毛利率下降ct至50.7中復(fù)調(diào)料三方利下降1.5pct至35.9方速第方毛利率降45pct至5.3利率降要于21年材料本特是類，以及關(guān)方銷產(chǎn)品毛較低和利率的沖泡產(chǎn)品占上升經(jīng)銷開2.9%至6.7于入比1.7去同比10.要筷小廚”品牌放用加致。公司道現(xiàn)強大+活制強激“癮售端以伙人師制行激維“薦評。5廣州酒家：業(yè)績穩(wěn)增，產(chǎn)能擴建有序推進2021年司現(xiàn)收380億比升1833歸凈潤5.8元同比上升20.8非利潤5.6億同上升16.6毛利為7.22（1.53pc凈利為14.3（0.2pc2021司現(xiàn)收入7.7元比長.51，歸母利約551元同比長1036，利為30.3+1.2pc利率為7.1+0.2pc）公司現(xiàn)已設(shè)立廣東廣州（全品類、茂名（速凍，月餅，烘焙、梅州（速凍）和（月及料大生產(chǎn)地州凍品產(chǎn)基于021年3季產(chǎn)；湘潭地期劃凍線建工推中項總投金預(yù)為3，預(yù)計達產(chǎn)，產(chǎn)約.85噸（目設(shè)為4。計來23年司處于產(chǎn)能放。公司食品業(yè)務(wù)收入占比基本保持穩(wěn)定，未來隨著產(chǎn)能進一步釋放，速凍，臘味及他產(chǎn)品有望持續(xù)貢獻營收增長，餐飲端掌握廣州酒家，陶陶居兩個粵系餐飲頭部牌，好司餐立牌，品造變的務(wù)模，持強”級。（四免稅：積累全渠道會運營能力，加強供鏈設(shè)中國中免：合司Q1財和、2月營據(jù)3收約368元（4，母凈利約1.3（81，3疫影較嚴（關(guān)店4.5加公今年制折向理效率經(jīng)杠桿母利降至44（南關(guān)切至85%的所稅1利+.pc+.pc料3毛率然總有拖。旅游售一核要就是游隨海4以來京5以疫發(fā)散游客到店損營計將到較影。前流慢恢當(dāng)。圖表27 人口規(guī)模遷入亞趨勢百度地圖遷徙，圖表28 人口規(guī)模遷入口趨勢百度地圖遷徙，公司在采購招前營100個牌100原產(chǎn)采經(jīng)超過6個品單品數(shù)超30萬個、供鏈管（大、島上海深、亞香和北設(shè)立了7大流心、數(shù)字（高率優(yōu)購體驗、營銷推廣等方續(xù)強化，不斷提升核心業(yè)務(wù)力。持續(xù)鞏固海南市場勢位201公完了口美機場2稅業(yè)及亞鳳凰機場法式花園項目土建施工等重要工作，并按照“品種最全、價格最優(yōu)、服務(wù)最佳的競爭策略，著力滿足貨品供應(yīng)和優(yōu)化購物體驗。截至目前，公司引進了紀梵希、梵雅寶、何方珠寶、戴爾外星人、雅典等眾多新品牌，推行貴賓尊享服務(wù)，統(tǒng)一客戶服機制，全面提升了客戶體驗。同時，公司加快海南一體化運營步伐，完成一體化運營體方，建的營理體，營推、應(yīng)鏈理方初形合力。2021年司續(xù)極商業(yè)式新進一掘新商潛和上銷模微信小序中會”超過,000會為構(gòu)建量合臺力爭2022員總到200萬立OO銷式成公司的字價中。同，為實現(xiàn)公司線上業(yè)務(wù)的統(tǒng)一規(guī)劃、統(tǒng)一運營，公司積極試點并有序推進線上一體化平臺設(shè)著后情代上務(wù)發(fā)趨不提公線上務(wù)服質(zhì)和牌形，保障線上業(yè)務(wù)持續(xù)做大做優(yōu)做強（大會員平臺拉動消費、提升復(fù)購，目前會員銷售占由52提至87疫影響較嚴封控施公經(jīng)受響但司仍在不斷夯實競爭力，從采購招商、供應(yīng)鏈管理、數(shù)字化建設(shè)、營銷推廣等方面提高上線綜運能，外預(yù)計Q3海國稅城業(yè)增市化爭實。未來隨疫恢、業(yè)加市化實之，者為。二、美業(yè)板塊：景氣度韌性較強，關(guān)注強勢品牌逆勢獲取線上話語權(quán)橫向不可消領(lǐng)，美消板受Q1情影較，相產(chǎn)為有定的保質(zhì)的耗在5月疫業(yè)速內(nèi)一隊司一線際美妝龍頭因為消費區(qū)域結(jié)構(gòu)更為均衡而疫情影響相對更小，對資金有更大吸引力。板塊內(nèi)優(yōu)質(zhì)司價面然在較的時二隊公與一隊司價繼。圖表29 美公司股價現(xiàn) 圖表30 美妝公司股價現(xiàn)， 資料來源：，圖表31 美妝公司股價現(xiàn)，美妝集團公司618銷售況本次618期跨減為0050（比往滿20030力度有增但同采取同價策和售策：較去雙一多產(chǎn)會采幾價策：價格保持不變贈品款小樣增多或采取規(guī)產(chǎn)品送小規(guī)格正裝式【詩黛櫻原液品正裝【生紅子扣加買2正贈1裝買1正裝贈1正；一定程度提價但增贈品如年61【詩蘭去多提價【赫娜】部分產(chǎn)品提價但贈品數(shù)量和品類增多【蘭蔻】價不變，贈品增多【資生】贈品增多。國內(nèi)品牌也類似：較去年618【薇諾娜】牌產(chǎn)價格和贈品均不變，贈多送面膜；【珀大量為品多【迪價格樣類區(qū)量增多。較去年雙十一【薇諾娜價格恢復(fù)，小樣增加【萊雅】價格基本不變或小有提升小樣類微化【】價不，樣微少。圖表32 18預(yù)售情況李佳微信公眾號，李佳琦微信小程序，但我們也要特別說明的是，每個品牌的策略不同，發(fā)力時段不同，也會跟隨市場情況態(tài)調(diào)和化618期的情也議察終計地際售。三、一般零售：超市持續(xù)性或強于預(yù)期由于本輪疫情出現(xiàn)物流傳播感染、病毒傳播速度超出預(yù)期等，街道或者小區(qū)的清零時遲民家離延選囤需顯蔬肉米面鹽、醬油、衛(wèi)生紙品等需求相對持續(xù)，訂單對象從家庭個人轉(zhuǎn)變?yōu)樾^(qū)團長，貨品到達小后再由小區(qū)團長分發(fā)至戶。封城下，供應(yīng)商倉庫被封或部分騎手因被居家隔離而數(shù)量缺地供員配力也限揀貨打貨等程品日供應(yīng)限，價格也開始上漲。分揀人手和運力不足對超市收入略有壓制，但行業(yè)受益邏輯類似疫爆發(fā)期。居安思危下民囤貨求持續(xù)價格感度不疊加疫區(qū)PI上行同推高超市同店收入。在社區(qū)團購平臺騎手不足且貨源相對有限情況下，永輝、家家悅、聯(lián)華超市極揮保作。上疫期，輝市上門的應(yīng)為前的2右，3月0以，上海線訂增增了23倍?；ヂ?lián)網(wǎng)反壟斷之后，跨界競爭壓力減小：從市場爭格局來看，反壟政對行業(yè)發(fā)進一步規(guī)范，社區(qū)團購增長趨緩，頭部平臺日單量趨于穩(wěn)定，追求降本增效，部分區(qū)性玩家退出市場，興盛優(yōu)選、十薈團、京喜業(yè)務(wù)收縮，同程生活，呆蘿卜相繼倒閉或產(chǎn)，超的流際弱。永輝市202年1營業(yè)入272.3億，+.45，現(xiàn)母潤5.2億元，+203.54，度同店2.5，12月份店1.6，司扭為，正速走出營境21悅實營入51.8元8.32實歸凈潤1.31億元同+192盈能力所復(fù)期公綜合利為3.98比降0.56個百點盈邊改，建關(guān)。四、電商本地生活服務(wù)：政策屢放積極信號，平臺經(jīng)濟邁上發(fā)展新臺階（一）監(jiān)管取得明顯成果定支持平臺經(jīng)濟健康展過去幾年，平臺經(jīng)濟在發(fā)展過程中出現(xiàn)了諸多市場亂象，由此針對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的一系監(jiān)自200底逐。法律法規(guī)：斷政策續(xù)臺完監(jiān)依據(jù)201年2國反壟委員會關(guān)平經(jīng)領(lǐng)域反斷南明確“選大據(jù)殺等熱點題界標，化了用場配位行為現(xiàn)式2021年0月全人大常委會就《反壟斷法》修訂向社會公開征求意見，保留了年初發(fā)布的第一版修訂草中的經(jīng)營者集中審查“停鐘”制度，新增了“安全港”制度，針對互聯(lián)網(wǎng)平臺排除、制競行增了則條款。監(jiān)管表態(tài)層次重大議提平經(jīng)發(fā)展關(guān)200年2經(jīng)濟作議“反壟和止本序張次其為濟作的點之一確監(jiān)核心201年4月央治會提加和進臺濟監(jiān)促進公競；021年1月國反斷成，級為務(wù)的部機，進步完善了壟的制制。典型案例動法地住業(yè)型阿里反斷于200年12月啟動次年4月場管局對在內(nèi)二一的斷行以1828億的巨額罰2021年7月辦對滴施絡(luò)全查審期停新注10月美團樣實“選”涉壟行被罰4.2億。壟工作指出2021年全查壟件176件罰金額35.6結(jié)營者中件7件附條件準4、止1件。圖表33 021年對平經(jīng)濟進行多次監(jiān)管資料來源：市場監(jiān)管總局，人民網(wǎng)，網(wǎng)信辦，反壟斷工作漸見成效。管主體多次表態(tài)，當(dāng)前聯(lián)網(wǎng)平臺治理已經(jīng)取得段性成果。2021年8月0中面深改委會二一次議出防資無序初見成12月0市監(jiān)管局全市監(jiān)工作頻議指壟斷防止資本序張得極202年3月4場監(jiān)總發(fā)表平‘選’和壟等出題顯在3月7的市場管統(tǒng)壟工會議，表示“221年壟工明成圖表34 平臺經(jīng)濟監(jiān)管得階段性成果時間事件內(nèi)容2010830中央全面深化改革委員會第二十一次會議（中央全面深化改革委員會）防止資本無序擴張初見成效，市場公平競爭秩序穩(wěn)步向好。2011230全國市場監(jiān)管工作視頻會（市場監(jiān)管總局）反壟斷和防止資本無序擴張取得積極成效。20201181月新聞發(fā)布會（國家發(fā)改委）反壟斷、反不正當(dāng)競爭、防止資本無序擴張取得重要成效。2020314市場監(jiān)管總局發(fā)文平臺二選一和壟斷等突出問題明顯改善。2020317全國市場監(jiān)管系統(tǒng)反壟斷工作會（市場監(jiān)管總局）201年反壟斷工作取得明顯成效。中國政府網(wǎng)，市場監(jiān)管總局，國家發(fā)展和改革委網(wǎng)，政策頻吹暖風(fēng)，定調(diào)支持平臺經(jīng)濟健康發(fā)展。兩后高層多次強調(diào)促進臺經(jīng)濟規(guī)健康展，放管信號市悲情修，恒指逐回。3月16日，國務(wù)院副總理劉鶴主持召開金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，提出“穩(wěn)妥推進并盡快完成大型平公司改燈綠都要置促平經(jīng)平穩(wěn)康高際爭力；4月9日政局議強要進臺濟康發(fā)成臺濟項整實施?；艹鲋脚_濟范康展具體5月5日克強理主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，提出“盡快出臺具體措施以支持平臺經(jīng)濟的規(guī)范健康發(fā)展；5月17日全政專商會“持臺營濟續(xù)康究持濟范康展體措圖表35 兩會后政策定，支持平臺經(jīng)濟健發(fā)展i，新華社，疫情期間平臺企業(yè)發(fā)揮自身優(yōu)勢，積極提供保供服務(wù)，基礎(chǔ)設(shè)施價值獲得認可。我們認為當(dāng)前對于聯(lián)網(wǎng)企的監(jiān)管風(fēng)口已發(fā)生向“強化反壟和防止本無序擴張”過渡為如何更好發(fā)揮平臺經(jīng)濟的作用，促進穩(wěn)增長、穩(wěn)市場、保就業(yè)的實現(xiàn)“政策底已經(jīng)顯現(xiàn)。（二精益增長，靜待估和績修復(fù)當(dāng)前量利型聯(lián)網(wǎng)臺戶模長力疊國形動和情擾，宏觀經(jīng)濟壓力大，居民消費乏力，電商及本地生活服務(wù)平臺從高速轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長。拼多投百農(nóng)項動業(yè)術(shù)顯業(yè)商因2美團疫情中更現(xiàn)外網(wǎng)的要其餐務(wù)巨大壘舊里巴巴打造遠中近場結(jié)合、多內(nèi)容的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施，隨時可觸達終端消費者，提供高效的服務(wù)體京全道應(yīng)鏈設(shè)一完以吸和存質(zhì)用群臺APU購頻達史新。圖表36 電商及本地生服務(wù)平臺活躍用戶對比 圖表37 電商及本地生服務(wù)平臺活躍用戶速比公司公告， 公司公告，1、拼多多：進入農(nóng)研供鏈建設(shè)期剔除P業(yè)務(wù)波動，3P售增長穩(wěn)定。21司現(xiàn)營入27.4元同比長7，中線銷務(wù)11.58元同增長9，金入55.1元同比長91若除多菜站金o+39%商售入0.4同少99Q1貨率3.96，增長.4pc經(jīng)潤215億1年1損48億，NonP經(jīng)利潤6.8億元Pagn15.5NoGAP屬普股利潤2.0億元21年Q1損1.9億NnGP凈率7.7。圖表38 拼多多收入持增長 圖表39 拼多多221NnP凈利率8%公司公告， 公司公告，用戶規(guī)模增長放緩但戶粘性和U提升至2Q1公擁年躍家8.82億，比增013億（里增0.1，東0.1億，o+7%，qo+2月活用戶7.1億環(huán)凈增0.18億o+4%qoq+2戶粘（活用戶活躍家）為85，比長1pcQ1PU為10.38元，除P業(yè)為15.82元人環(huán)比增長6，季歷新。圖表40 21拼多多年度活躍買家數(shù)88億人 圖表41 21拼多多平均月活提升至75億公司財報， 公司財報，從重營銷推廣轉(zhuǎn)向農(nóng)技術(shù)研發(fā)數(shù)化生產(chǎn)農(nóng)產(chǎn)品物流布2Q1司營成本71.6億；業(yè)費用14.8元同降7其中銷和場率47.2比少.5pc行管費率2.5，比少09pc，發(fā)率12同1.2pc基用規(guī)逼天花的況公大度減了市營推上的入，轉(zhuǎn)而力業(yè)字研、農(nóng)品應(yīng)布等。圖表42 拼多多研發(fā)費率 圖表43 拼多多銷售費率公司財報， 公司財報，農(nóng)研投入尚在早