單元六公司價(jià)值評(píng)估課件

單元六公司的價(jià)值評(píng)估帳面價(jià)值法折現(xiàn)現(xiàn)金流量法相對(duì)價(jià)值評(píng)估法了解公司價(jià)值評(píng)估的主要方法單元六公司的價(jià)值評(píng)估帳面價(jià)值法了解公司價(jià)值評(píng)估的主要方法一、帳面價(jià)值法一、帳面價(jià)值法帳面價(jià)值法的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易取得缺陷：無(wú)法正確反映無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值財(cái)務(wù)報(bào)表上的數(shù)據(jù)是歷史成本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)受多種因素影響：會(huì)計(jì)方法的選用、收益性支出資本化或資本性支出費(fèi)用化。帳面價(jià)值法的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易取得二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法原理：將未來(lái)的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值。要點(diǎn)：現(xiàn)金流量折現(xiàn)率二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法原理：將未來(lái)的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值。二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法分類：股權(quán)評(píng)價(jià)模式——評(píng)估權(quán)益價(jià)值

以屬于股東的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)以權(quán)益資金成本為折現(xiàn)率

公司評(píng)價(jià)模式——評(píng)估公司價(jià)值以屬于公司的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)以加權(quán)平均資金成本為折現(xiàn)率二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法分類：股權(quán)評(píng)價(jià)模式——評(píng)估權(quán)益價(jià)值（一）股權(quán)評(píng)價(jià)模式股息折現(xiàn)模式權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式（一）股權(quán)評(píng)價(jià)模式股息折現(xiàn)模式1、股息貼現(xiàn)模式——一般模型觀點(diǎn)：股票價(jià)值是預(yù)期股息的現(xiàn)值。其中：Dt是第t年的預(yù)期股息

re是權(quán)益資本成本1、股息貼現(xiàn)模式——一般模型觀點(diǎn)：股票價(jià)值是預(yù)期股息的現(xiàn)值。1、股息貼現(xiàn)模式

——模型的具體形式（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（2）兩階段股息貼現(xiàn)模型（3）三階段股息貼現(xiàn)模型1、股息貼現(xiàn)模式

——模型的具體形式（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（2）兩階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)經(jīng)歷了兩個(gè)階段：增長(zhǎng)率較高的初始階段穩(wěn)定階段（增長(zhǎng)率固定）在初始階段，紅利支付率較低，在穩(wěn)定階段，紅利的支付率較高。（2）兩階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)經(jīng)歷了兩個(gè)階段：兩階段模型股票的價(jià)值股票價(jià)值=高增長(zhǎng)階段股票紅利的現(xiàn)值+

穩(wěn)定增長(zhǎng)期股票紅利的現(xiàn)值高增長(zhǎng)期可逐年將股息折成現(xiàn)值兩階段模型股票的價(jià)值股票價(jià)值=高增長(zhǎng)階段股票紅利的現(xiàn)值+高增（3）三階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)分為三個(gè)階段：起初的高增長(zhǎng)階段增長(zhǎng)率下降的過(guò)渡階段永續(xù)低增長(zhǎng)率的穩(wěn)定增長(zhǎng)階段（3）三階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)分為三個(gè)階段：三階段模型股票的價(jià)值高增長(zhǎng)期與過(guò)渡期都逐年將股息折成現(xiàn)值三階段模型股票的價(jià)值高增長(zhǎng)期與過(guò)渡期都逐年將股息折成現(xiàn)值思考假定公大開始時(shí)的股息為40，股東要求的回報(bào)率為9%，增長(zhǎng)率情況如下：第1—3年：9%第4—6年：8%第7年后：7%公大公司的股權(quán)價(jià)值應(yīng)為多少？思考假定公大開始時(shí)的股息為40，股東要求的回報(bào)率為9%，增長(zhǎng)1、先計(jì)算各年的現(xiàn)金流量D0 =40 D1=40x(1.09)=43.60 D2=40x(1.09)2=47.52 D3=40x(1.09)3=51.80 D4=51.80x(1.08)=55.94 D5=51.80x(1.08)2=60.42 D6=51.80x(1.08)3=65.25 D7=65.25x(1.07)=69.82

1、先計(jì)算各年的現(xiàn)金流量D0 2、將各年的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值2、將各年的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值各階段現(xiàn)金流量折現(xiàn)應(yīng)注意的問(wèn)題現(xiàn)值各階段現(xiàn)金流量折現(xiàn)應(yīng)注意的問(wèn)題現(xiàn)值無(wú)限期壽命的處理兩階段處理第一階段一個(gè)有限的、明確的預(yù)測(cè)時(shí)期，稱為“詳細(xì)預(yù)測(cè)期”，或稱“預(yù)測(cè)期”。第二階段預(yù)測(cè)期以后的無(wú)限時(shí)期，稱為“后續(xù)期”，在此期間假設(shè)企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)。判斷企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是：（1）具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率；（2）企業(yè)有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近。無(wú)限期壽命的處理兩階段處理第一階段一個(gè)有限的、明確的預(yù)測(cè)時(shí)期2、權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）：公司在履行了各種財(cái)務(wù)義務(wù)（如償還債務(wù)、投資支出、增加營(yíng)運(yùn)資本）后所剩下的那部分現(xiàn)金流，即可以作為股利發(fā)放給股東的現(xiàn)金流。權(quán)益自由現(xiàn)金流與實(shí)際的紅利不同。2、權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）：公司權(quán)益自由現(xiàn)金流=公司現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量1.實(shí)體現(xiàn)金流量：實(shí)體自由現(xiàn)流量=經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量-資本支出=（稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊與攤銷-經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加）-資本支出

=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊與攤銷-總投資

=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-凈投資2.股權(quán)現(xiàn)金流量：股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息支出-償債+借新債

=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息支出+有息債務(wù)凈增加

=凈利潤(rùn)-凈投資+債務(wù)凈增加

=凈利潤(rùn)-凈投資×（1-負(fù)債率）權(quán)益自由現(xiàn)金流=公司現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量1.實(shí)體現(xiàn)金流量權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）FCFF=凈利潤(rùn)-(凈投資-債務(wù)凈增加額)權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）FCFF=凈利潤(rùn)-(凈投資-債務(wù)凈權(quán)益自由現(xiàn)金流估價(jià)模型FCFE穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFE非固定增長(zhǎng)模型權(quán)益自由現(xiàn)金流估價(jià)模型FCFE穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)的FCFE模型（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)的FCFE模型（2）兩階段FCFE模型（2）兩階段FCFE模型B公司是一家化工企業(yè)，其2002年和2003年的財(cái)務(wù)資料如下表：（單位：萬(wàn)元）公司2003年的銷售增長(zhǎng)率5.8%，預(yù)計(jì)今后的銷售增長(zhǎng)率可穩(wěn)定在6%左右，且資本支出、折舊與攤銷、營(yíng)運(yùn)資本以及利潤(rùn)等均將與銷售同步增長(zhǎng)，當(dāng)前的國(guó)庫(kù)券利率8%，平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)2%，公司的股票β值為1.1。要求：⑴計(jì)算公司2003年的股權(quán)自由現(xiàn)金流量⑵計(jì)算公司2004年的股票價(jià)值

B公司是一家化工企業(yè)，其2002年和2003年的財(cái)務(wù)資料如下單元六公司價(jià)值評(píng)估課件（1）因?yàn)樵撈髽I(yè)沒(méi)有負(fù)債，所以凈利潤(rùn)即為息前稅后利潤(rùn)。2003年息前稅后利潤(rùn)＝476萬(wàn)元2003年折舊和攤銷＝110＋20＝130萬(wàn)元2003年?duì)I運(yùn)資本增加＝1210－1144＝66萬(wàn)元2003年資本支出＝長(zhǎng)期資產(chǎn)凈值變動(dòng)＋折舊和攤銷＝3076－2839＋130＝367萬(wàn)元2003年股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量＝息前稅后利潤(rùn)＋折舊和攤銷－營(yíng)運(yùn)資本增加－資本支出＝476＋130－66－367＝173萬(wàn)元（2）2004年息前稅后利潤(rùn)＝476×（1＋6％）＝504.56萬(wàn)元2004年折舊和攤銷＝130×（1＋6％）＝137.8萬(wàn)元2004年?duì)I運(yùn)資本增加＝04年?duì)I運(yùn)資本－03年?duì)I運(yùn)資本＝1210×（1＋6％）－1210＝72.6萬(wàn)元2004年資本支出＝367×（1＋6％）＝389.02萬(wàn)元2004年股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量＝息前稅后利潤(rùn)＋折舊和攤銷－營(yíng)運(yùn)資本增加－資本支出＝504.56＋137.8－72.6－389.02＝180.74萬(wàn)元折現(xiàn)率＝8％＋1.1×2％＝10.2％股權(quán)價(jià)值＝180.74/（10.2％－6％）＝4303.33萬(wàn)元每股價(jià)值＝4303.33/3877＝1.11元/股（1）因?yàn)樵撈髽I(yè)沒(méi)有負(fù)債，所以凈利潤(rùn)即為息前稅后利潤(rùn)。（二）公司評(píng)價(jià)模式公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。（二）公司評(píng)價(jià)模式公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)所有權(quán)利要求者，包括（１）公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算FCFF＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-凈投資（１）公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算（2）公司估價(jià)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF非固定增長(zhǎng)模型（2）公司估價(jià)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF非固定增長(zhǎng)模型FCFF非固定增長(zhǎng)模型某公司2013年底發(fā)行在外的普通股為5000萬(wàn)股,當(dāng)年?duì)I業(yè)收入15000萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)5000萬(wàn)元，息稅前利潤(rùn)4000萬(wàn)元,資本支出2000萬(wàn)元，折舊與攤銷1000萬(wàn)元。目前資本結(jié)構(gòu)中有息負(fù)債占20%,可以保持此目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變,有息負(fù)債平均稅后成本為6%，可以長(zhǎng)期保持下去,平均所得稅稅率為40%。預(yù)計(jì)2014年—2018年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率保持在20%的水平上。該公司的資本支出、折舊與攤銷、經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本、息前稅后利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)。到2019年及以后營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)、資本支出、息前稅后利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)，折舊與攤銷正好彌補(bǔ)資本支出，營(yíng)業(yè)收入將會(huì)保持10%的固定增長(zhǎng)速度。2014年—2019年該公司的β值為2.69，2019年以后年度的β值為4，長(zhǎng)期國(guó)庫(kù)券的利率為2%，市場(chǎng)組合的收益率為10%。要求：根據(jù)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計(jì)算該公司的實(shí)體價(jià)值。思考思考分析年度2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年息前稅后利潤(rùn)2400288034564147.24976.645971.976569.17減：資本支出20002400288034564147.24976.645474.3加：折舊與攤銷10001200144017282073.62488.325474.3經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本50006000720086401036812441.613685.76減：經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加10001200144017282073.61244.16實(shí)體現(xiàn)金流量680816979.21175.041410.055325.01分析年度2013年2014年2015年2016年2017年22014年—2019年該公司的股權(quán)資本成本=2%+2.69(10%-2%)=23.52%加權(quán)平均資本成本=20%×6%+80%×23.52%=20%2019年以后年度該公司的股權(quán)資本成本=2%+4(10%-2%)=34%加權(quán)平均資本成本=20%×6%+80%×34%=28%企業(yè)實(shí)體價(jià)值==680(P/F,20%,1)+816(P/F,20%,2)+979.2(P/F,20%,3)+1175.04(P/F,20%,4)+1410.05(P/F,20%,5)+5325.01(P/F,20%,6)+=680×0.8333+816×0.6944+979.2×0.5787+1175.04×0.4823+1410.05×0.4019+5325.01×0.3349+32541.73×0.3349=566.64+566.63+566.66+566.72+566.7+1783.35+10898.23=15514.93(萬(wàn)元)每股實(shí)體價(jià)值=15514.93/5000=3.1(元)2014年—2019年該公司的股權(quán)資本成本三、相對(duì)價(jià)值評(píng)估法1、市盈率（市價(jià)/收益）估價(jià)法（PE——price-earningratio）用可比企業(yè)平均市盈率計(jì)算公司的價(jià)值2、市價(jià)/帳面價(jià)值比率（PBV——pricetobookvalueratio）3、市價(jià)/收入比率(收入乘數(shù)模型)三、相對(duì)價(jià)值評(píng)估法1、市盈率（市價(jià)/收益）估價(jià)法1、市盈率的計(jì)算和決定因素

（穩(wěn)定增長(zhǎng)公司）結(jié)論：市盈率是增長(zhǎng)率和紅利支付率的增函數(shù)，也是公司風(fēng)險(xiǎn)程度的減函數(shù)。1、市盈率的計(jì)算和決定因素

（穩(wěn)定增長(zhǎng)公司）結(jié)論：市盈率是增運(yùn)用市盈率應(yīng)注意的問(wèn)題①如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義；②市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上升，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)市盈率下降。運(yùn)用市盈率應(yīng)注意的問(wèn)題①如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義；2、市價(jià)對(duì)帳面價(jià)值比率（PBV）——穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè)2、市價(jià)對(duì)帳面價(jià)值比率（PBV）——穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè)PBV的決定因素與權(quán)益回報(bào)率、紅利支付率和增長(zhǎng)率正相關(guān)與企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度負(fù)相關(guān)PBV的決定因素與權(quán)益回報(bào)率、紅利支付率和增長(zhǎng)率正相關(guān)PBV比率的應(yīng)用可以尋找價(jià)值被低估的證券PBV比率和投資策略低PBV比率的股票大多可以產(chǎn)生超額利潤(rùn)，但低PBV比率的公司也可能處于困境。當(dāng)一家公司的市價(jià)對(duì)帳面價(jià)值比率很低而其預(yù)期權(quán)益回報(bào)率很高時(shí)，代表公司的價(jià)值被低估。PBV比率的應(yīng)用可以尋找價(jià)值被低估的證券PBV比率和投資策略運(yùn)用市凈率應(yīng)注意的問(wèn)題①賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性；②固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒(méi)有什么實(shí)際意義；③少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒(méi)有意義，無(wú)法用于比較。運(yùn)用市凈率應(yīng)注意的問(wèn)題①賬面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各3、市價(jià)/收入比率模型——穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè)3、市價(jià)/收入比率模型——穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè)運(yùn)用市價(jià)/收入比率模型應(yīng)注意的問(wèn)題不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重要因素之一。適合銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)運(yùn)用市價(jià)/收入比率模型應(yīng)注意的問(wèn)題不能反映成本的變化，而成本修正的市價(jià)比率修正的市價(jià)比率單元六公司價(jià)值評(píng)估課件D企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)計(jì)劃收購(gòu)一家營(yíng)業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司（以下簡(jiǎn)稱“目標(biāo)公司”），其當(dāng)前的股價(jià)為18元/股。D企業(yè)管理層一部分人認(rèn)為目標(biāo)公司當(dāng)前的股價(jià)較低，是收購(gòu)的好時(shí)機(jī)，但也有人提出，這一股價(jià)高過(guò)了目標(biāo)公司的真正價(jià)值，現(xiàn)在收購(gòu)并不合適。D企業(yè)征求你對(duì)這次收購(gòu)的意見。與目標(biāo)公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目標(biāo)公司之間尚存在某些不容忽視的重大差異。四家類比公司及目標(biāo)公司的有關(guān)資料如下：要求：

⑴說(shuō)明應(yīng)當(dāng)運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法中的哪種模型計(jì)算目標(biāo)公司的股票價(jià)值

⑵分析指出當(dāng)前是否應(yīng)當(dāng)收購(gòu)目標(biāo)公司D企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)計(jì)劃收購(gòu)一家營(yíng)業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司（以下（1）由于目標(biāo)公司屬于營(yíng)業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司，應(yīng)當(dāng)采用市價(jià)/收入比率模型計(jì)算目標(biāo)公司的股票價(jià)值;（2）

修正平均收入乘數(shù)＝1.03/（4.89％×100）＝0.21

目標(biāo)公司銷售凈利率＝0.9/17＝5.29％

目標(biāo)公司每股價(jià)值＝修正平均收入乘數(shù)×目標(biāo)公司銷售凈利率×100×目標(biāo)公司每股收入＝0.21×5.29％×100×17＝18.89元/股

結(jié)論：目標(biāo)公司的每股價(jià)值18.89元/股超過(guò)目前的股價(jià)18元/股，股票被市場(chǎng)低估，所以應(yīng)當(dāng)收購(gòu)。（1）由于目標(biāo)公司屬于營(yíng)業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司，應(yīng)當(dāng)采用演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！單元六公司的價(jià)值評(píng)估帳面價(jià)值法折現(xiàn)現(xiàn)金流量法相對(duì)價(jià)值評(píng)估法了解公司價(jià)值評(píng)估的主要方法單元六公司的價(jià)值評(píng)估帳面價(jià)值法了解公司價(jià)值評(píng)估的主要方法一、帳面價(jià)值法一、帳面價(jià)值法帳面價(jià)值法的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易取得缺陷：無(wú)法正確反映無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值財(cái)務(wù)報(bào)表上的數(shù)據(jù)是歷史成本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)受多種因素影響：會(huì)計(jì)方法的選用、收益性支出資本化或資本性支出費(fèi)用化。帳面價(jià)值法的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易取得二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法原理：將未來(lái)的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值。要點(diǎn)：現(xiàn)金流量折現(xiàn)率二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法原理：將未來(lái)的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值。二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法分類：股權(quán)評(píng)價(jià)模式——評(píng)估權(quán)益價(jià)值

以屬于股東的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)以權(quán)益資金成本為折現(xiàn)率

公司評(píng)價(jià)模式——評(píng)估公司價(jià)值以屬于公司的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)以加權(quán)平均資金成本為折現(xiàn)率二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法分類：股權(quán)評(píng)價(jià)模式——評(píng)估權(quán)益價(jià)值（一）股權(quán)評(píng)價(jià)模式股息折現(xiàn)模式權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式（一）股權(quán)評(píng)價(jià)模式股息折現(xiàn)模式1、股息貼現(xiàn)模式——一般模型觀點(diǎn)：股票價(jià)值是預(yù)期股息的現(xiàn)值。其中：Dt是第t年的預(yù)期股息

re是權(quán)益資本成本1、股息貼現(xiàn)模式——一般模型觀點(diǎn)：股票價(jià)值是預(yù)期股息的現(xiàn)值。1、股息貼現(xiàn)模式

——模型的具體形式（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（2）兩階段股息貼現(xiàn)模型（3）三階段股息貼現(xiàn)模型1、股息貼現(xiàn)模式

——模型的具體形式（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（2）兩階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)經(jīng)歷了兩個(gè)階段：增長(zhǎng)率較高的初始階段穩(wěn)定階段（增長(zhǎng)率固定）在初始階段，紅利支付率較低，在穩(wěn)定階段，紅利的支付率較高。（2）兩階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)經(jīng)歷了兩個(gè)階段：兩階段模型股票的價(jià)值股票價(jià)值=高增長(zhǎng)階段股票紅利的現(xiàn)值+

穩(wěn)定增長(zhǎng)期股票紅利的現(xiàn)值高增長(zhǎng)期可逐年將股息折成現(xiàn)值兩階段模型股票的價(jià)值股票價(jià)值=高增長(zhǎng)階段股票紅利的現(xiàn)值+高增（3）三階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)分為三個(gè)階段：起初的高增長(zhǎng)階段增長(zhǎng)率下降的過(guò)渡階段永續(xù)低增長(zhǎng)率的穩(wěn)定增長(zhǎng)階段（3）三階段紅利貼現(xiàn)模型公司的增長(zhǎng)分為三個(gè)階段：三階段模型股票的價(jià)值高增長(zhǎng)期與過(guò)渡期都逐年將股息折成現(xiàn)值三階段模型股票的價(jià)值高增長(zhǎng)期與過(guò)渡期都逐年將股息折成現(xiàn)值思考假定公大開始時(shí)的股息為40，股東要求的回報(bào)率為9%，增長(zhǎng)率情況如下：第1—3年：9%第4—6年：8%第7年后：7%公大公司的股權(quán)價(jià)值應(yīng)為多少？思考假定公大開始時(shí)的股息為40，股東要求的回報(bào)率為9%，增長(zhǎng)1、先計(jì)算各年的現(xiàn)金流量D0 =40 D1=40x(1.09)=43.60 D2=40x(1.09)2=47.52 D3=40x(1.09)3=51.80 D4=51.80x(1.08)=55.94 D5=51.80x(1.08)2=60.42 D6=51.80x(1.08)3=65.25 D7=65.25x(1.07)=69.82

1、先計(jì)算各年的現(xiàn)金流量D0 2、將各年的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值2、將各年的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值各階段現(xiàn)金流量折現(xiàn)應(yīng)注意的問(wèn)題現(xiàn)值各階段現(xiàn)金流量折現(xiàn)應(yīng)注意的問(wèn)題現(xiàn)值無(wú)限期壽命的處理兩階段處理第一階段一個(gè)有限的、明確的預(yù)測(cè)時(shí)期，稱為“詳細(xì)預(yù)測(cè)期”，或稱“預(yù)測(cè)期”。第二階段預(yù)測(cè)期以后的無(wú)限時(shí)期，稱為“后續(xù)期”，在此期間假設(shè)企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)。判斷企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的主要標(biāo)志是：（1）具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率；（2）企業(yè)有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近。無(wú)限期壽命的處理兩階段處理第一階段一個(gè)有限的、明確的預(yù)測(cè)時(shí)期2、權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）：公司在履行了各種財(cái)務(wù)義務(wù)（如償還債務(wù)、投資支出、增加營(yíng)運(yùn)資本）后所剩下的那部分現(xiàn)金流，即可以作為股利發(fā)放給股東的現(xiàn)金流。權(quán)益自由現(xiàn)金流與實(shí)際的紅利不同。2、權(quán)益自由現(xiàn)金流量評(píng)價(jià)模式權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）：公司權(quán)益自由現(xiàn)金流=公司現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量1.實(shí)體現(xiàn)金流量：實(shí)體自由現(xiàn)流量=經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量-資本支出=（稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊與攤銷-經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加）-資本支出

=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊與攤銷-總投資

=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-凈投資2.股權(quán)現(xiàn)金流量：股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息支出-償債+借新債

=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息支出+有息債務(wù)凈增加

=凈利潤(rùn)-凈投資+債務(wù)凈增加

=凈利潤(rùn)-凈投資×（1-負(fù)債率）權(quán)益自由現(xiàn)金流=公司現(xiàn)金流量-債權(quán)人現(xiàn)金流量1.實(shí)體現(xiàn)金流量權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）FCFF=凈利潤(rùn)-(凈投資-債務(wù)凈增加額)權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）FCFF=凈利潤(rùn)-(凈投資-債務(wù)凈權(quán)益自由現(xiàn)金流估價(jià)模型FCFE穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFE非固定增長(zhǎng)模型權(quán)益自由現(xiàn)金流估價(jià)模型FCFE穩(wěn)定增長(zhǎng)模型（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)的FCFE模型（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)的FCFE模型（2）兩階段FCFE模型（2）兩階段FCFE模型B公司是一家化工企業(yè)，其2002年和2003年的財(cái)務(wù)資料如下表：（單位：萬(wàn)元）公司2003年的銷售增長(zhǎng)率5.8%，預(yù)計(jì)今后的銷售增長(zhǎng)率可穩(wěn)定在6%左右，且資本支出、折舊與攤銷、營(yíng)運(yùn)資本以及利潤(rùn)等均將與銷售同步增長(zhǎng)，當(dāng)前的國(guó)庫(kù)券利率8%，平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)2%，公司的股票β值為1.1。要求：⑴計(jì)算公司2003年的股權(quán)自由現(xiàn)金流量⑵計(jì)算公司2004年的股票價(jià)值

B公司是一家化工企業(yè)，其2002年和2003年的財(cái)務(wù)資料如下單元六公司價(jià)值評(píng)估課件（1）因?yàn)樵撈髽I(yè)沒(méi)有負(fù)債，所以凈利潤(rùn)即為息前稅后利潤(rùn)。2003年息前稅后利潤(rùn)＝476萬(wàn)元2003年折舊和攤銷＝110＋20＝130萬(wàn)元2003年?duì)I運(yùn)資本增加＝1210－1144＝66萬(wàn)元2003年資本支出＝長(zhǎng)期資產(chǎn)凈值變動(dòng)＋折舊和攤銷＝3076－2839＋130＝367萬(wàn)元2003年股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量＝息前稅后利潤(rùn)＋折舊和攤銷－營(yíng)運(yùn)資本增加－資本支出＝476＋130－66－367＝173萬(wàn)元（2）2004年息前稅后利潤(rùn)＝476×（1＋6％）＝504.56萬(wàn)元2004年折舊和攤銷＝130×（1＋6％）＝137.8萬(wàn)元2004年?duì)I運(yùn)資本增加＝04年?duì)I運(yùn)資本－03年?duì)I運(yùn)資本＝1210×（1＋6％）－1210＝72.6萬(wàn)元2004年資本支出＝367×（1＋6％）＝389.02萬(wàn)元2004年股權(quán)現(xiàn)金流量＝實(shí)體現(xiàn)金流量＝息前稅后利潤(rùn)＋折舊和攤銷－營(yíng)運(yùn)資本增加－資本支出＝504.56＋137.8－72.6－389.02＝180.74萬(wàn)元折現(xiàn)率＝8％＋1.1×2％＝10.2％股權(quán)價(jià)值＝180.74/（10.2％－6％）＝4303.33萬(wàn)元每股價(jià)值＝4303.33/3877＝1.11元/股（1）因?yàn)樵撈髽I(yè)沒(méi)有負(fù)債，所以凈利潤(rùn)即為息前稅后利潤(rùn)。（二）公司評(píng)價(jià)模式公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。（二）公司評(píng)價(jià)模式公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)所有權(quán)利要求者，包括（１）公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算FCFF＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-凈投資（１）公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算（2）公司估價(jià)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF非固定增長(zhǎng)模型（2）公司估價(jià)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型FCFF非固定增長(zhǎng)模型FCFF非固定增長(zhǎng)模型某公司2013年底發(fā)行在外的普通股為5000萬(wàn)股,當(dāng)年?duì)I業(yè)收入15000萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)5000萬(wàn)元，息稅前利潤(rùn)4000萬(wàn)元,資本支出2000萬(wàn)元，折舊與攤銷1000萬(wàn)元。目前資本結(jié)構(gòu)中有息負(fù)債占20%,可以保持此目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變,有息負(fù)債平均稅后成本為6%，可以長(zhǎng)期保持下去,平均所得稅稅率為40%。預(yù)計(jì)2014年—2018年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率保持在20%的水平上。該公司的資本支出、折舊與攤銷、經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本、息前稅后利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)。到2019年及以后營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)、資本支出、息前稅后利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)，折舊與攤銷正好彌補(bǔ)資本支出，營(yíng)業(yè)收入將會(huì)保持10%的固定增長(zhǎng)速度。2014年—2019年該公司的β值為2.69，2019年以后年度的β值為4，長(zhǎng)期國(guó)庫(kù)券的利率為2%，市場(chǎng)組合的收益率為10%。要求：根據(jù)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計(jì)算該公司的實(shí)體價(jià)值。思考思考分析年度2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年息前稅后利潤(rùn)2400288034564147.24976.645971.976569.17減：資本支出20002400288034564147.24976.645474.3加：折舊與攤銷10001200144017282073.62488.325474.3經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本50006000720086401036812441.613685.76減：經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本增加10001200144017282073.61244.16實(shí)體現(xiàn)金流量680816979.21175.041410.055325.01分析年度2013年2014年2015年2016年2017年22014年—2019年該公司的股權(quán)資本成本=2%+2.69(10%-2%)=23.52%加權(quán)平均資本成本=20%×6%+80%×23.52%=20%2019年以后年度該公司的股權(quán)資本成本=2%+4(10%-2%)=34%加權(quán)平均資本成本=20%×6%+80%×34%=28%企業(yè)實(shí)體價(jià)值==680(P/F,20%,1)+816(P/F,20%,2)+979.2(P/F,20%,3)+1175.04(P/F,20%,4)+1410.05(P/F,20%,5)+5325.01(P/F,20%,6)+=680×0.8333+816×0.6944+979.2×0.5787+1175.04×0.4823+1410.05×0.4019+5325.01×0.3349+32541.73×0.3349=566.64+566.63+566.66+566.72+566.7+1783.35+10898.23=15514.93(萬(wàn)元)每股實(shí)體價(jià)值=15514.93/5000=3.1(元)2014年—2019年該公司的股權(quán)資本成本三、相對(duì)價(jià)值評(píng)估法1、市盈率（市價(jià)/收益）估價(jià)法（PE——price-earningratio）用可比企業(yè)平均市盈率計(jì)算公司的價(jià)值2、市價(jià)/帳面價(jià)值比率（PBV——pricetobookvalueratio）3、市價(jià)/收入比率(收入乘數(shù)模型)三、相對(duì)價(jià)值評(píng)估法1、市盈率（市價(jià)/收益）估價(jià)法1、市盈率的計(jì)算和決定因素

（穩(wěn)定增長(zhǎng)公司）結(jié)論：市盈率是增長(zhǎng)率和紅利支付率的增函數(shù)，也是公司風(fēng)險(xiǎn)程度的減函數(shù)。1、市盈率的計(jì)算和決定因素

（穩(wěn)定增長(zhǎng)公司）結(jié)論：市盈率是增運(yùn)用市盈率應(yīng)注意的問(wèn)題①如果收益是負(fù)值，市盈率就失去了意義；②市盈率除了受企業(yè)本