紫燕食品研究：佐餐鹵味連鎖化正當時龍頭紫燕開啟全國化擴張

紫燕食品研究：佐餐鹵味連鎖化正當時，龍頭紫燕開啟全國化擴張1、紫燕食品：佐餐鹵味龍頭，開啟全國擴張1.1、發(fā)展歷史悠久，門店數(shù)量超5300家公司總部位于上海，是我國佐餐鹵味連鎖龍頭，口味以川鹵為基礎(chǔ)，融合了粵、湘、魯眾味，味道兼具南北特色，創(chuàng)造出夫妻肺片、百味雞、紫燕鵝、藤椒雞等經(jīng)典菜品，主打家庭餐桌消費，門店多分布于農(nóng)貿(mào)市場、社區(qū)、商超。公司前身是1989年創(chuàng)始于江蘇徐州的“鐘記油燙鴨”，在華東區(qū)域持續(xù)深耕，經(jīng)過30余年的發(fā)展，紫燕品牌在長三角區(qū)域幾乎家喻戶曉，“懶得燒菜，就買幾個紫燕百味雞”成為當?shù)乩习傩盏娜粘?。從可比公司角度看?021年公司實現(xiàn)銷售收入30.92億元，在鹵味連鎖行業(yè)中僅次于絕味食品，2019-2021年的CAGR為12.69%，截至2022年8月，公司在全國的門店數(shù)量突破5300家?；仡櫣镜陌l(fā)展歷程，可以分為以下幾個階段：1）1989-2000年，口味發(fā)源于四川，公司創(chuàng)立于江蘇：1989年，公司第一代創(chuàng)始人鐘春發(fā)夫婦結(jié)合徐州當?shù)乜谖叮瑢⑺拇ǖ奶鹌喩宰鞲牧?，?chuàng)辦了紫燕食品的前身“鐘記油燙鴨”，一經(jīng)誕生，“鐘記油燙鴨”就憑借其特色鮮明的美味征服了徐州人民的味蕾并取得了快速的發(fā)展，很快傳遍了徐州的大街小巷。1996年，第二代掌門人鐘懷軍先生接任家族企業(yè)“鐘記”，為了拓展更大的市場，鐘懷軍先生決定果斷進軍有“鴨都”之稱的南京，在熟食品牌競爭激烈的鴨都之城南京，“鐘記”首次感受到了巨大的競爭壓力，并陷入了發(fā)瓶頸期，思慮良久，鐘懷軍先生做出兩個改變：一是擴展品類，不再只做油燙鴨，而是將品類從鴨肉擴展到雞肉、豬肉、牛雜等，并從四川老家挖來鹵菜師傅，增加百味雞、夫妻肺片等四川經(jīng)典名菜；二是重新更名定位，將“鐘記油燙鴨”改為“紫燕百味雞”，希望通過建立與眾不同的形象，讓品牌更具市場競爭力。2）2000-2015年，以華東為基地市場，全國化擴張：2000年，公司進軍上海，并積極開拓市場，品牌影響力進一步擴大，2001年，公司實施以上海為中心，向華東各區(qū)域輻射的發(fā)展戰(zhàn)略，門店數(shù)量迅速突破500家，2003年，公司進軍華中市場，開啟了邁向全國化發(fā)展的步伐，2008年，公司門店數(shù)量突破1000家，產(chǎn)品實現(xiàn)了全冷鏈配送，至此，公司全國連鎖的經(jīng)營布局已經(jīng)初步形成，連鎖門店遍布中國十多個城市，2012年，公司向北重點開發(fā)西安、濟南、天津等市場；向南重點開發(fā)南昌、廣州等市場；邁開了向北方和南方市場延伸的堅實步伐，實現(xiàn)東西南北中全國布局的戰(zhàn)略目標。3）2015年至今，引入外部投資機構(gòu)，開展渠道變革：2015年，公司引進外部投資機構(gòu)，完成了A輪融資，2016年，公司進行了經(jīng)銷商改革，形成了“公司-經(jīng)銷商-終端加盟門店-消費者”的兩極銷售網(wǎng)絡(luò)，即主要通過旗下經(jīng)銷商來拓展加盟店，2017年公司最大的生產(chǎn)基地寧國工廠奠基，2019年，公司門店數(shù)量突破3000家，并再次引進外部投資機構(gòu)，完成B輪融資，2020年，公司門店數(shù)量進一步突破4000家，進行股份改制并接受上市輔導(dǎo)，截至2022年8月，公司門店數(shù)量突破5300家，2022年9月公司于上交所主板上市。1.2、收入穩(wěn)健增長，產(chǎn)品線豐富在疫情背景下，近年來公司收入依然取得較快增長。公司營業(yè)收入從2019年的24.35億元增長至2021年的30.92億元，CAGR為12.69%，歸母凈利從2019年的2.47億元提升至2021年的3.28億元，CAGR為15.24%。受疫情及原材料價格上漲影響，2022年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入16.37億元，同比增長16.52%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤0.93億元，同比下滑27.1%。公司收入主要集中在華東地區(qū)，近兩年保持著較高的門店擴張勢頭。分區(qū)域看，公司收入高度依賴華東，華東區(qū)域的銷售占比超過70%。近年來，公司保持較高的開店速度，2019/2020/2021年公司凈開店655/848/733家，截至2022年8月2日，公司在全國20多個省、自治區(qū)、直轄市內(nèi)的180多個城市開設(shè)“紫燕百味雞”品牌連鎖店超5300家。公司產(chǎn)品口味多元，種類豐富，形成了“以鮮貨產(chǎn)品為主，預(yù)包裝產(chǎn)品為輔”

的產(chǎn)品線?？谖斗矫?，公司以川鹵口味為基礎(chǔ)，揉合粵、湘、魯眾味，覆蓋川鹵、油鹵、鮮鹵、糟鹵、鹽鹵、白鹵、醬鹵、老鹵、熱鹵、冷鹵等十大特色鹵制風(fēng)味，融合性的豐富口味為消費者提供了更多選擇。產(chǎn)品方面，公司在產(chǎn)品風(fēng)味及生產(chǎn)工藝上吸收、納新，創(chuàng)出了以百味雞、夫妻肺片、藤椒雞、紫燕鵝為主的百余道特色菜肴，同時公司推出采用鎖鮮技術(shù)及真空包裝技術(shù)的預(yù)包裝產(chǎn)品，保質(zhì)期相對較長、便于攜帶，在鹵味食品趨向零食化的背景下，滿足多種場景多種渠道的消費需求。夫妻肺片是公司的核心大單品，收入占比三成以上，增長勢頭穩(wěn)健。公司夫妻肺片產(chǎn)品在用料上精選出優(yōu)質(zhì)牛肉、豬肚、豬耳等十多種原料，在生產(chǎn)過程中嚴格把控煮制時間以及流程，再經(jīng)公司多年傳承且不斷更新的秘制紅湯調(diào)料，造就了獨特的口味及口感，深受消費者青睞，目前夫妻肺片收入占公司鮮貨類收入的30%以上，銷售收入從2018年的6.28億元增長至2021年的9.33億元，CAGR為14.11%。預(yù)包裝產(chǎn)品增長勢頭迅猛。公司預(yù)包裝產(chǎn)品為鮮貨產(chǎn)品的補充，保質(zhì)期相對較長，采用鎖鮮技術(shù)及真空包裝技術(shù)將鮮貨品種復(fù)制到包裝產(chǎn)品中，提高了產(chǎn)品的便攜性，將產(chǎn)品應(yīng)用拓展至休閑及禮品贈送領(lǐng)域。近年來公司預(yù)包裝產(chǎn)品發(fā)展迅速，主要由于公司拓展了盒馬鮮生、叮咚買菜等大型生鮮電商渠道，銷售收入從2018年的0.47億元增長到2021年的2.42億元，CAGR為72.68%。1.3、鐘氏家族集中控股，職業(yè)經(jīng)理人團隊運營管理公司股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中，上市后鐘氏家族持有公司77.22%的股份。截至2022年9月26日，公司董事長鐘懷軍直接持有公司16.61%的股份并通過上海懷燕、寧國筑巢、寧國銜泥和寧國織錦間接持有公司2.05%的股份，合計持有公司18.66%的股份，鐘懷軍的配偶鄧惠玲直接持有公司14.28%的股份，鐘懷軍與鄧惠玲的兒女鐘勤川、鐘勤沁通過寧國川沁、寧國勤溯合計持有公司38.68%的股份，鐘勤沁的配偶戈吳超直接持有公司5.60%的股份。鐘懷軍、鄧惠玲、鐘勤沁、戈吳超、鐘勤川合計持有公司77.22%的股份。員工持股平臺上海懷燕、寧國筑巢、寧國銜泥和寧國織錦合計持有公司4.39%股權(quán)。本次發(fā)行IPO發(fā)行股票4,200萬股，占發(fā)行后總股本的比例為10.19%，公眾股東占比較小。公司由職業(yè)經(jīng)理人團隊運營管理，董事會成員具備豐富的財務(wù)、運營、管理、投資經(jīng)驗。公司副董事長桂久強具有多年會計師事務(wù)所、電子商務(wù)從業(yè)經(jīng)驗，副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)、董事會秘書曹澎波具有多年食品、消費品領(lǐng)域財務(wù)、投資經(jīng)驗，副總經(jīng)理崔俊鋒具有多年餐飲產(chǎn)業(yè)鏈從業(yè)經(jīng)驗，副總經(jīng)理周清湘具有多年技術(shù)運營從業(yè)經(jīng)驗。2、佐餐鹵味市場空間大，行業(yè)集中度低，龍頭開啟全國化擴張2.1、鹵制品行業(yè)處于擴張期，連鎖化率持續(xù)提升我國鹵制品行業(yè)起步于上世紀80年代，目前發(fā)展歷程經(jīng)歷了四個階段，即四個十年。1980-1990年，行業(yè)發(fā)展初期，小作坊生產(chǎn)為主：上世紀80年代以來，養(yǎng)殖業(yè)發(fā)展迅速，江浙地區(qū)逐漸出現(xiàn)可以規(guī)模生產(chǎn)的小作坊式生產(chǎn)企業(yè)，以糖醋排骨、叉燒肉等甜鹵風(fēng)味產(chǎn)品為主，但因技術(shù)不成熟、品種單一、口味清淡，影響跨區(qū)域銷售，且因市場對鹵制品還不了解，消費者需求較低，銷量較少，難以形成規(guī)模經(jīng)濟。1990-2000年，連鎖龍頭紛紛創(chuàng)立，技術(shù)水平提升推動跨區(qū)域擴張。這一時期技術(shù)設(shè)備從爐灶生產(chǎn)向蒸汽鍋生產(chǎn)過渡，隨著技術(shù)水平的不斷提升，企業(yè)數(shù)量增多且逐步向全國擴張，鹵制品企業(yè)數(shù)量迅速增長，打破江浙企業(yè)一家獨大局面。企業(yè)競爭加劇，各家研發(fā)出具有自家特色的口味與新產(chǎn)品，塑造品牌形象?；蜕匣汀⒆涎喟傥峨u、周黑鴨都在此十年內(nèi)開設(shè)、興起。1993年，徐桂芬家族于江西起家，創(chuàng)立主打醬鹵的煌上煌；1996年，紫燕品牌在南京創(chuàng)立；1997年，周黑鴨于武漢創(chuàng)立第一家“周記怪味鴨”店。2000-2010年，行業(yè)快速發(fā)展，進入連鎖化、品牌化時期。我國鹵制品行業(yè)進入品牌快速發(fā)展期，大型企業(yè)取代小作坊，品牌化率提升，經(jīng)營不善的企業(yè)退出市場，龍頭企業(yè)出現(xiàn)，行業(yè)集中度提升。企業(yè)生產(chǎn)模式由傳統(tǒng)小作坊向流水線生產(chǎn)過渡，連鎖經(jīng)營逐漸成為行業(yè)主流。2005年，鹵制品連鎖三大龍頭之首

絕味食品從湖南長沙起家，成立次年，就瞄準省外市場，開始向南擴張，布局廣東、江西等地，2007年，絕味食品確立了“以直營連鎖為引導(dǎo)，加盟連鎖為主體”的商業(yè)模式，開始跑馬圈地全國開店，同時，由于公司較早的布局冷鏈物流、建立中央工廠、引入信息化系統(tǒng)，使得絕味食品后來居上，全國化擴張較為順利。2010年-至今，行業(yè)持續(xù)擴張，連鎖化率提升，產(chǎn)品品類持續(xù)創(chuàng)新升級。這一時期，龍頭企業(yè)加快產(chǎn)能建設(shè)的步伐，建立中央工廠，縮小運輸半徑，行業(yè)進入持續(xù)擴張期，同時，行業(yè)品牌化進程加速。各家企業(yè)展開激烈的品牌競爭，提升管理水平，加速門店擴張，搶占市場份額。隨著資本的入局和國民消費升級，終端消費者對品牌、產(chǎn)品、品質(zhì)關(guān)注度持續(xù)提高，鹵制品品類逐漸豐富，口味持續(xù)創(chuàng)新，熱鹵因為符合中國人“喜熱”的飲食習(xí)慣，成為鹵制品行業(yè)新的增長點。周黑鴨、絕味食品、紫燕食品于2016、2017、2022年陸續(xù)上市，利用資本為企業(yè)注入新血液，絕味食品自2019年始陸續(xù)入股盛香亭、廖記棒棒雞。王小鹵、熱鹵食光等品牌也在資本加持下快速崛起，鹵味賽道呈現(xiàn)全新局面。鹵味行業(yè)規(guī)模大，增速快，生命周期長，已經(jīng)具備了一定的消費習(xí)慣。對于一個連鎖餐飲品牌來說，規(guī)模越大、增速越快的行業(yè)越具有發(fā)展成長的機會。根據(jù)艾媒咨詢于2022年2月發(fā)布的報告，2022年中國鹵制品行業(yè)規(guī)模有望突破3600億，其中2018-2021年的復(fù)合增長率為12.3%。根據(jù)NCBD的統(tǒng)計，2021年，在千店品牌中，鹵味熟食占比8.6%，僅次于茶飲與漢堡兩大品類，鹵味也是比較容易能出現(xiàn)千店品牌的品類。鹵制品行業(yè)CR5市場占有率較低，格局依舊較為分散，尤其2020年疫情爆發(fā)后，線下門店經(jīng)營受損，加速了中小品牌出清，行業(yè)洗牌和整合速度加快，為頭部品牌和龍頭企業(yè)擴張帶來機會。預(yù)計未來消費升級和供給側(cè)改革將進一步推動市場份額從作坊型向連鎖型，非品牌向品牌企業(yè)轉(zhuǎn)移，行業(yè)集中度將進一步提升。2.2、佐餐鹵味市場規(guī)模超過休閑鹵味，且仍在較快增長佐餐鹵味市場規(guī)模是休閑鹵味的兩倍，需求更為剛性、高頻。根據(jù)沙利文，截至2021年，我國佐餐鹵制食品零售端的市場規(guī)模超過1800億元,并且有望在2020-2025年實現(xiàn)11.4%左右的較快復(fù)合增速，此外，2019年國內(nèi)鹵制食品中佐餐鹵制食品市場規(guī)模占比達64.26%，占據(jù)鹵制食品主要的市場份額，市場規(guī)模是休閑鹵味市場規(guī)模的近2倍。佐餐鹵味全國化擴張的難度高于休閑鹵味。產(chǎn)品的需求屬性方面，佐餐鹵味有如下幾個特點：1）定位于消費者日常正餐的佐餐場景,需求較為剛性，消費對象以家庭為主，消費頻次高；2）門店多分布于農(nóng)貿(mào)市場、社區(qū)、商超等周圍，做的是街坊鄰居的熟客生意，因此相比休閑鹵味復(fù)購率更高；3）口味上區(qū)域性特點較為明顯,從區(qū)域向全國化擴張進行消費者培育所需的時間相對休閑鹵制食品要長；4）產(chǎn)品種類更為豐富，門店往往需要提供“剁切拌”服務(wù)，對門店員工的操作技術(shù)提出一定的要求；5）原材料種類繁多，采購端較難形成規(guī)?；瘍?yōu)勢，對供應(yīng)鏈提出了更高的要求。鹵味賽道由于行業(yè)空間大，增長快，競爭格局未定，吸引了很多一級市場投資。近年來，包括麻爪爪、王小鹵、鹵味覺醒、饞匪、盛香亭、研鹵堂、五香居、京派鮮鹵、菊花開、鹵大媽等多個鹵味品牌，接連完成一輪或多輪融資。這些品牌大部分都成立于近幾年。從投資機構(gòu)來看，紅杉中國、騰訊投資、今日資本、華映資本、天圖資本、絕味食品旗下的網(wǎng)聚資本等知名機構(gòu)都紛紛入局。3、產(chǎn)品、品牌、運營端優(yōu)勢明顯，全國化擴張勢在必行3.1、產(chǎn)品品類豐富，佐餐為主，定位明確公司主打產(chǎn)品為夫妻肺片、百味雞等，消費場景定位清晰，以佐餐為主。公司創(chuàng)立夫妻肺片、百味雞等經(jīng)典菜肴20年有余，由于用料上稱，配方獨特，適口性強，受到廣大消費者的喜愛且經(jīng)久不衰。與其他休閑鹵味不同的是，公司門店設(shè)有員工操作臺和調(diào)料區(qū)，產(chǎn)品主要以現(xiàn)場稱重的形式，再加以紫燕食品特調(diào)配方的佐料，按照客戶的需要現(xiàn)場調(diào)配而成，達成客戶個性化需求，同時公司還孵化出了一系列佐餐類產(chǎn)品，如藤椒雞、手撕雞、紫燕鵝等以及一系列休閑鹵味產(chǎn)品如虎皮鳳爪、霸王鴨脖，以豐富產(chǎn)品品類，滿足消費者一站式的購物需求。公司重視品類創(chuàng)新，打造老產(chǎn)品口碑的同時，持續(xù)推出新品。在夫妻肺片、百味雞、藤椒雞等主打產(chǎn)品已經(jīng)形成穩(wěn)定口碑的情況下，公司仍因地制宜繼續(xù)推出新菜品，例如2021年，公司推出新品“藤椒板鴨”、“酸湯肥?！?，2022年，推出新品“涼拌豬頭肉”、“五香雞邊腿”“雙椒魷魚須”、“雙椒魷魚”四款新品，都獲得了良好的客戶口碑。佐餐鹵味屬于泛預(yù)制菜的一種，消費者對便捷又美味的食物追求，推動預(yù)制菜需求火熱。據(jù)美團研究院數(shù)據(jù)，購買預(yù)制菜的消費者中1、2線城市占比達80%，年齡大多在22-31歲，占比超43%。選擇購買預(yù)制菜的理由多是“節(jié)省時間”、“美味”。同時，據(jù)CBNData提供的方便速食人物畫像來看，方便速食的主要消費人群為“Z時代”、“小鎮(zhèn)青年”、“都市藍領(lǐng)”，而消費增速最快的則是“精致媽媽”、“新銳白領(lǐng)”以及“Z時代”人群。綜合來看，快捷方便又美味的預(yù)制菜產(chǎn)品受到了年輕消費者的喜愛。這背后主要受幾方面原因推動：

1）家庭小型化趨勢，年輕人做飯技能退化與精力減少。近些年隨著我國城鎮(zhèn)化率的提升，以及優(yōu)生優(yōu)育的理念影響，我國家庭規(guī)模不斷收縮，1990年

“1-2人戶”家庭占比僅18.1%，到2018年“1-2人戶”家庭占比上升了26.9pct至45.0%。同時，女性逐步走入職場，大多數(shù)年輕人的做飯技能逐步退化，再加上工作壓力的不斷增加，在做飯上的時間和精力投入較少（通常買菜+做飯需要30分鐘2小時以上不等）。在美團研究院的消費者做飯技能調(diào)查中，完全不會做飯的消費者占比超33%，會做飯但沒條件的消費者占比達14%。預(yù)制菜僅需按照說明書下鍋簡單烹飪，5-15分鐘的時間，即可完成一道菜肴。2）外賣和外出就餐不能完全滿足就餐需求：雖然我國外賣產(chǎn)業(yè)在不斷發(fā)展，餐飲行業(yè)增速高，但是對于一個家庭來說，不會每頓都吃外賣或者外出就餐。主要的原因包括：（1）太貴或者太便宜都不行：太貴經(jīng)濟負擔重，太便宜擔心食材不好，不衛(wèi)生；（2）口味不夠好吃，容易吃膩：外部的餐品往往重油重鹽，很難吃到符合家庭日?？谖兜牟穗?；（3）不方便，不健康：尤其是對于有小孩的家庭，難以接受頓頓外賣；（4）城市郊區(qū)，三四線及區(qū)域市場空白多：低線城市市場人口密度不高，經(jīng)濟欠發(fā)達，餐飲和外賣發(fā)展慢。3）新零售商超等新渠道興起，助力預(yù)制菜更多觸達消費者。近些年來崛起的新零售渠道消費者畫像重合度較高，預(yù)制菜成為了各大新零售商超爭先布局的必爭之地。例如，盒馬的主力用戶是25歲到35歲、有家庭的女性。生活在一二線城市，對生活品質(zhì)有要求，愿意花錢買服務(wù)，這與預(yù)制菜的用戶群體高度重合。公司在深耕鹵味市場的同時，不斷聚焦年輕人“快速、便捷”需求，逐步加碼預(yù)制菜領(lǐng)域。公司旗下夫妻肺片、百味雞、藤椒雞等經(jīng)典產(chǎn)品都可以算是廣義的預(yù)制菜，同時公司基于現(xiàn)有產(chǎn)品進行擴展和延伸，新推出了預(yù)包裝類的預(yù)制菜，包括水煮魚、水煮肉片、宮保雞丁、小酥肉、藤椒雞柳等，豐富的口味、菜品滿足各類消費者不同場景下的需求。外賣平臺推出“一人食”套餐，滿足更多快餐新選擇。公司基于多個外賣平臺的數(shù)據(jù)調(diào)研，結(jié)合線下實體店午餐時間段的銷量，多維度分析研究捕捉到“一人食”的商機。都市白領(lǐng)和年輕媽媽是一人食消費的主要群體，往往因為午餐時間緊湊和地域范圍限制，從而不得不降低午餐選擇標準，公司根據(jù)外賣平臺一人食對食物分量的要求，打破線下實體店百味雞整只出售的原則，按一人食比例完成配餐，推出“百味雞”、“夫妻肺片”等一人食套餐，葷素搭配合理，為消費者提供更多快餐選擇。3.2、品牌知名度高，積極擁抱新零售公司在華東區(qū)域深耕，品牌知名度高。公司通過好口感+熟食鮮售滿足了家庭消費對口味、健康等核心訴求，通過“帶上紫燕，回家吃飯”的品牌宣傳明確了品牌形象和家庭餐桌的產(chǎn)品定位，構(gòu)建了與消費者之間的情感紐帶。公司通過社區(qū)門店的高密度布局提升了目標客群消費的便利性，使得目標客群消費忠誠度和復(fù)購度普標較高。相較于其他鹵味品牌以年輕的群體為主，公司的客戶群目前可以覆蓋幾乎所有的年齡層。2017年度至2019年度，“紫燕食品”商標被上海市工商行政管理局評譽為“上海市著名商標”，2020年公司被中國烹飪協(xié)會授予“中國最具影響力餐飲品牌”及“中國餐飲特殊貢獻獎”稱號。公司擁抱新零售渠道，促成多樣化立體式營銷網(wǎng)絡(luò)。除連鎖經(jīng)營模式外，公司還同時構(gòu)建了包括電商、商超、團購模式等在內(nèi)的多樣化立體式營銷網(wǎng)絡(luò)體系。2018-2021年，公司抓住行業(yè)整體快速增長的發(fā)展機遇，利用第三方電商平臺匯集的較大用戶流量，迅速進行渠道布局。截至目前，公司產(chǎn)品已實現(xiàn)在天貓商城（及天貓超市）、京東（及京東自營）、有贊商城、微信等主流電商平臺的銷售，實現(xiàn)了對絕大多數(shù)網(wǎng)購消費者群體的覆蓋。此外，為方便消費者隨時隨地購買公司產(chǎn)品，公司還開展了與盒馬鮮生、叮咚買菜為代表的大型O2O生鮮電商的合作。同時，公司針對批量采購或定制采購需求開設(shè)了團購?fù)ǖ溃詽M足不同層次客戶的需求。隨著公司電商、商超等銷售渠道的不斷擴展，公司預(yù)包裝產(chǎn)品銷量實現(xiàn)了快速增長，銷售收入從2018年的0.47億元增長到2021年的2.42億元，CAGR為72.68%。3.3、單店模型已較為成熟，供應(yīng)鏈布局與渠道改革助力公司高效拓店3.3.1、公司單店模型已較為成熟，相較于休閑鹵味連鎖，疫情場景下公司抗風(fēng)險的能力更強公司單店收入高于可比同行。由于公司主營佐餐類鹵味休閑食品，相比較于休閑鹵味，客單價相對較高，因此單店銷售收入高于同行，近年來，公司單店收入有所下滑，主要系公司近年來加大門店拓張力度，新增門店系新開拓市場區(qū)域門店，處于市場培育期，收入規(guī)模尚小，品牌認可度以及影響力仍有較大增長空間，疊加新冠疫情的影響，因此平均單店銷售金額被攤薄。同時考慮到新市場開拓的難度，公司給予新市場經(jīng)銷商一定的進貨折扣。2018-2021屆新市場的經(jīng)銷商，自開始合作的1、2、3年按照進貨金額分別給予10%、8%、5%的進貨折扣。2019-2021年，公司折扣及返利金額分別為1.03、2.12、2.22億元，占營業(yè)收入的比例分別為4.21%、8.11%和7.17%，折扣及返利金額大幅增加主要系公司為了在疫情恢復(fù)后進一步鞏固、擴大市場份額。公司單店模型基本符合“投資金額較小、投資回報較快”的特征。通過公司招股說明書的數(shù)據(jù)和我們草根調(diào)研的情況，2019~2021年公司單店的年營業(yè)額在90~108萬左右，近年來受由于門店數(shù)量的擴張及疫情影響有所下滑，公司經(jīng)銷商及門店環(huán)節(jié)的毛利率在35%-40%，凈利率在11%-15%，初始投資在15萬元左右，回本周期在13-16個月左右，基本符合“投資金額較小，投資回報較快”

的特征。公司的收入規(guī)模僅次于絕味食品，收入利潤復(fù)合增速優(yōu)于可比同行，疫情下凸顯公司抗風(fēng)險能力。從收入規(guī)模的角度看，2021年紫燕食品的銷售收入規(guī)模已經(jīng)超過周黑鴨、煌上煌，僅次于絕味食品，位于全國鹵味連鎖收入規(guī)模的第二位，從歸母凈利潤規(guī)模的角度看，2021年紫燕食品的歸母凈利規(guī)模超過煌上煌、略低于周黑鴨，位居全國鹵味連鎖利潤體量的第三位。從收入、歸母凈利的兩年復(fù)合增速來看，公司的表現(xiàn)優(yōu)于可比同行，主要由于公司的終端門店主要分布在菜場、社區(qū)附近，而休閑鹵味由于偏零食化的屬性，門店多分布在人流較旺的區(qū)域，如商場、交通樞紐，受疫情影響，受疫情影響商場、交通樞紐人流量下滑較為嚴重，相比較而言，社區(qū)門店人流量較為穩(wěn)定，因此公司的經(jīng)營穩(wěn)定性相對優(yōu)于可比同行。3.3.2、集中采購和分散采購相結(jié)合，形成半全國化的供應(yīng)鏈布局，IPO募投項目突破產(chǎn)能瓶頸公司與溫氏、新希望、中糧等大型供應(yīng)商建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司采取重要原材料通過集采平臺集中采購和非重要原材料由生產(chǎn)基地分散采購相結(jié)合的采購模式，執(zhí)行嚴格的供應(yīng)商準入程序，供應(yīng)商需要通過嚴格的資質(zhì)審核、產(chǎn)品質(zhì)量檢測等考核流程之后才能進入公司合格供應(yīng)商名錄，公司對原材料的驗收入庫實行全程的食品安全質(zhì)量管理，從源頭開始就注重產(chǎn)品質(zhì)量體系的建設(shè)和生產(chǎn)過程管理，不斷提高原材料的質(zhì)量標準，在長期的業(yè)務(wù)合作過程中，與包括溫氏股份、新希望、中糧集團等在內(nèi)一批大型供應(yīng)商就整雞、牛肉、鴨副產(chǎn)品等主要原材料建立了長期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司原材料構(gòu)成中紅肉占比相對較高，受原材料價格波動影響大于可比同行。公司產(chǎn)品定位于佐餐，產(chǎn)品標準化程度較低，原材料中牛、豬等飽腹感強的紅肉制品占比相對高，休閑鹵味絕味食品、煌上煌、周黑鴨由于產(chǎn)品豐富度相對較低，工藝偏標準化，以采購鴨副類產(chǎn)品為主。牛類、豬類養(yǎng)殖周期長于雞、鴨等禽類，價格周期性波動較大。為進一步加強原材料品質(zhì)及新鮮度，鎖定原材料供應(yīng)量并降低原材料價格波動對公司盈利能力的影響，公司與百味雞產(chǎn)品原材料供應(yīng)商安徽省順安食品有限公司簽訂了采購框架協(xié)議，由安徽省順安食品有限公司在公司寧國生產(chǎn)基地周邊建設(shè)雞舍，向公司供應(yīng)其代理的“WOD168系列小優(yōu)雞”（冰鮮）產(chǎn)品。根據(jù)雙方簽署的《紫燕食品采購合同》，“小優(yōu)雞”的標準采購價格為13.3元/公斤，采購價格隨飼料價格波動。今年俄烏沖突以來，“小優(yōu)雞”主要飼料豆粕、玉米價格出現(xiàn)了大幅上漲，預(yù)計今年公司整雞原料成本承壓。公司通過提價來轉(zhuǎn)移原材料成本上漲的壓力。公司原材料占主營業(yè)務(wù)成本80%以上，其中整雞、牛肉、雞爪、牛雜、豬蹄、豬耳等占原材料采購總額的50%以上，2019年，受非洲豬瘟等因素的影響，公司主要原材料牛肉、牛雜、豬蹄、豬耳等畜類原材料價格有所上升，雞爪的采購均價亦有所上升，對夫妻肺片產(chǎn)品、香辣休閑類產(chǎn)品、其他鮮貨產(chǎn)品中畜類產(chǎn)品的成本造成較大影響。公司分別于2019年4月、2019年9月、2019年11月對鮮貨產(chǎn)品出廠價格進行了總體上調(diào)，終端零售價格隨之相應(yīng)提高。2021年度，公司除部分豬副類、翅尖等原材料外，公司主要原材料年度平均單價均有所上漲，2021年9月公司對夫妻肺片產(chǎn)品及其他鮮貨產(chǎn)品中牛肉、牛雜類產(chǎn)品進行價格上調(diào)，并對夫妻肺片中部分豬副類產(chǎn)品及翅尖產(chǎn)品進行價格下調(diào)。公司已經(jīng)建立半全國化的供應(yīng)鏈布局，并且實現(xiàn)了較高的供應(yīng)鏈效率，能達到前一天下單、當天生產(chǎn)、當日或次日配送到店的要求。目前公司已經(jīng)在寧國、武漢、連云港、濟南、重慶建立了高標準的區(qū)域中心工廠，初步形成了全國性的產(chǎn)能布局，2018年以來，公司出于提高生產(chǎn)過程的機械化、自動化水平，降低分散化管理成本的目的，對各區(qū)域生產(chǎn)基地進行了集中化整合，將產(chǎn)能較低的老的生產(chǎn)基地的產(chǎn)能逐步轉(zhuǎn)移至臨近的大型生產(chǎn)基地。2019年起，公司出于第三方物流公司冷鏈運輸專業(yè)性的考慮，物流運輸逐步由自營和委托第三方運輸相結(jié)合轉(zhuǎn)為委托第三方運輸，增大了工廠的銷售半徑，為公司銷售規(guī)模及銷售范圍的快速擴張?zhí)峁┝藞詫嵉墓?yīng)保障。公司單位運輸費用處于行業(yè)較高水平。從工廠分布來看，只有絕味食品形成了全國化的產(chǎn)能布局。絕味食品已在全國范圍內(nèi)建立了21個生產(chǎn)基地（含2家在建）為中心的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)，每個生產(chǎn)基地以300-500公里為半徑布局輻射到各區(qū)域市場，實現(xiàn)“當日訂單，當日生產(chǎn)，當日配送，24小時開始售賣”。周黑鴨在全國范圍內(nèi)建立5大生產(chǎn)基地，目前在華北、華中、華南、華東及華西

（在建）區(qū)域設(shè)有工廠，目前華東地區(qū)配送半徑縮短約500至600公里?；蜕匣驮诮?、廣東、福建、遼寧、河南、陜西（在建）、重慶（在建）、浙江（在建）建有8大生產(chǎn)基地。由于更加完善的工廠布局，絕味食品的單位運輸費用和單店運輸費用最低，公司運輸費用介于周黑鴨和煌上煌之間。IPO募投項目提升公司總體產(chǎn)能。公司的產(chǎn)能情況并不富余，2020年以前產(chǎn)能利用率一直超過100%，直到2020年公司新建的大型生產(chǎn)基地的逐步投產(chǎn)以后，產(chǎn)能壓力才有所緩解。未來幾年，隨著門店的異地擴張，公司仍需要持續(xù)對產(chǎn)能進行資本投入。公司首次IPO預(yù)計募集資金總額6.36億元，扣除0.71億元的發(fā)行費用后，共募集資金凈額5.65億元。本次IPO募投項目的資金主要用于提升公司的總體產(chǎn)能，建設(shè)新的生產(chǎn)基地，“寧國食品生產(chǎn)基地二期”達產(chǎn)后將新增年產(chǎn)11000噸鹵制品的生產(chǎn)能力，“榮昌食品生產(chǎn)基地二期”達產(chǎn)后將新增年產(chǎn)8000噸鹵制品的生產(chǎn)能力，兩個項目合計新增年產(chǎn)19000噸鹵制品生產(chǎn)能力，根據(jù)公司招股說明書，按照2021年的產(chǎn)能測算，公司未來鹵制品的產(chǎn)能年復(fù)合增長率為5.94%。3.3.3、信息化為公司賦能公司十分注重提升信息化管理水平，2017年后，公司引入了食品行業(yè)SAPERP系統(tǒng)、銷售中臺系統(tǒng)、OA系統(tǒng)、TMS系統(tǒng)、WMS系統(tǒng)等現(xiàn)代電子化信息管理系統(tǒng)，目前已實現(xiàn)核心業(yè)務(wù)的全系統(tǒng)化管理，并完成了不同系統(tǒng)之間的集成整合。SAP-ERP系統(tǒng)：使得公司在財務(wù)、采購、庫存、生產(chǎn)銷售、質(zhì)量管理及人力資源管理等方面實現(xiàn)了信息化運營管理。銷售中臺系統(tǒng)：幫助公司實現(xiàn)了公司訂單、庫存、促銷活動、商品配置等方面的統(tǒng)一管理，公司還在各個終端門店配置中接入了中臺系統(tǒng)的電子秤及POS設(shè)備，確保了公司財務(wù)部，銷售部能實時掌握和了解終端門店的產(chǎn)品配送情況，目前公司的中臺銷售系統(tǒng)可以有效支撐公司全年數(shù)億筆訂單量的運營數(shù)據(jù)處理。OA系統(tǒng)：實現(xiàn)了公司集團內(nèi)部的包公協(xié)同，強化了公司內(nèi)部經(jīng)營管理控制。TMS系統(tǒng)：主要包括訂單管理、調(diào)度分配、行車管理、數(shù)據(jù)報表、基本信息維護、系統(tǒng)管理等模塊，該系統(tǒng)對冷鏈運輸車輛、駕駛員、線路等進行全面詳細的統(tǒng)計考核，能大大提高運作效率，降低運輸成本。WMS系統(tǒng)：有效按照運作的業(yè)務(wù)規(guī)則和運算法則，對收貨、存儲、補貨、揀貨、包裝和發(fā)貨運作進行更完善地管理，使其最大化滿足有效產(chǎn)出和精確性的要求。公司建立了完整的質(zhì)量控制體系與門店監(jiān)控體系，對生產(chǎn)與銷售過程的質(zhì)量安全與食品安全嚴格把控。公司建立了完整的質(zhì)量控制體系，實行標準化生產(chǎn)，按照ISO22000及HACCP等食品安全管理體系的要求，對關(guān)鍵控制點制定了關(guān)鍵限值并嚴格監(jiān)控，同時國家標準的基礎(chǔ)上制定了多個行業(yè)標準，把工作細節(jié)進一步量化，對公司產(chǎn)品質(zhì)量安全與食品衛(wèi)生安全嚴格把控。同時，公司通過終端門店監(jiān)控系統(tǒng)實時查看終端門店店員對產(chǎn)品銷售環(huán)節(jié)的操作是否符合相應(yīng)的衛(wèi)生及質(zhì)量控制要求。3.3.4、改革經(jīng)銷商制度，門店數(shù)量快速擴張不同于其他鹵制品連鎖，公司采取大經(jīng)銷商制，經(jīng)銷商市場開拓、宣傳推廣、門店管理等職責。公司建立的是“公司—經(jīng)銷商—終端加盟門店—消費者”的兩級銷售網(wǎng)絡(luò)，即公司主要通過旗下的經(jīng)銷商來拓展加盟店，經(jīng)銷商自行設(shè)立或發(fā)展下屬的二級加盟商。特許經(jīng)銷商承擔著主要市場開拓，宣傳推廣，門店管理的職責，從而降低公司自行開發(fā)終端加盟門店在時間、成本上的不確定性以及對終端渠道的復(fù)雜管力度。周黑鴨主要以直營門店為主，絕味食品、煌上煌主要采取扁平化的單體加盟店直接加盟為主，直接負責門店培訓(xùn)、管理及監(jiān)督，直接向加盟門店進行銷售。公司經(jīng)銷商模式的調(diào)整經(jīng)歷了幾個階段：

1）發(fā)展初期，各區(qū)域主體獨立運營：公司在發(fā)展初期在個區(qū)開設(shè)了上海紫燕、武漢川沁、蘇州紫燕等獨立的區(qū)域經(jīng)營主體，各區(qū)域經(jīng)營主體由區(qū)域管理團隊進行管理，并負責區(qū)域內(nèi)產(chǎn)品的生產(chǎn)及配送。2）發(fā)展初期，各區(qū)域主體獨立運營：隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張，分散化的管理模式不能適應(yīng)公司發(fā)展需求，公司管理模式逐漸向集中化、規(guī)范化過度。2010年公司逐步整合區(qū)域經(jīng)營主體，管理職能從區(qū)域管理統(tǒng)一收歸母公司，實現(xiàn)集團化運營。3）2016年以來，區(qū)域管理人員轉(zhuǎn)化為經(jīng)銷商，2016年，公司進一步對銷售模式進行了調(diào)整，將直接加盟模式調(diào)整為“公司—經(jīng)銷商—終端加盟門店”兩極銷售網(wǎng)絡(luò)，在主要省/市區(qū)域設(shè)立經(jīng)銷商發(fā)展加盟門店，銷售模式調(diào)整后，管理團隊市場開拓及門店管理的職能由經(jīng)銷商替代，由于各個銷售區(qū)域管理團隊人員積累的經(jīng)驗及資源，在渠道模式調(diào)整的過程中，一部分公司銷售人員轉(zhuǎn)化為經(jīng)銷商，公司對經(jīng)銷商之間為買斷式銷售關(guān)系，由經(jīng)銷商來負責管理和拓展終端加盟門店。截至2021年末，公司前五大經(jīng)銷商擁有的門店數(shù)量分別為902家、537家、578家、547家和366家，前五大經(jīng)銷商平均管理終端加盟店數(shù)量在586家，長尾經(jīng)銷商的平均管理門店數(shù)量明顯小于頭部經(jīng)銷商。經(jīng)銷商改革后，公司門店擴張的速度快速提升。2001年公司門店數(shù)量突破500家，2008年公司門店數(shù)量突破1000家，后用了8年時間，公司于2016年門店數(shù)量達到1929家，相比較2008年翻了近一倍，可以看出，2016年經(jīng)銷商改革之前，公司門店擴張的速度較慢，2016年之后，公司門店拓張的速度迅速提升。截至2021年底，紫燕食品的經(jīng)銷商實際控制人中有11名公司前員工，這些員工從公司離職前主要為區(qū)域管理團隊核心人員，包括公司實控人的親戚，還包括紫燕食品原總經(jīng)理等核心員工。其中，趙邦華2008年10月-2016年12月?lián)巫涎嘤邢蘅偨?jīng)理，鄧紹彬系鄧惠玲的兄弟，離職前擔任紫燕有限南京區(qū)域負責人，汪士龍離職前合肥紫燕總經(jīng)理、重慶川沁總經(jīng)理，王君平離職前任濟南紫燕食品有限公司總經(jīng)理、山東紫燕總經(jīng)理。這些大經(jīng)銷商追隨公司多年，形成了很高的忠誠度。2018-2021，紫燕食品對前員工經(jīng)銷商銷售收入占營業(yè)收入比例分別為89.23%、86.61%、84.44%和77.60%。公司異地擴張中引入其他經(jīng)銷商，并有一定效果。截至2021年底，經(jīng)銷商數(shù)量只有95個，并且由前員工控制的11家經(jīng)銷商給公司貢獻了77.6%左右的營收。公司在異地擴張的過程中正在引入其他加盟商，并且具有一定效果，前員工經(jīng)銷商的營收占比從2018年的接近90%降低2021年的80%以下。“公司—經(jīng)銷商—終端加盟門店—消費者”的優(yōu)勢在于：1）有利于公司對加盟商體系進行高效管理與風(fēng)險控制，由于經(jīng)銷商負責具體的門店管理、監(jiān)督、決策等工作，發(fā)行人對經(jīng)銷商經(jīng)銷分級考核，通過高效的經(jīng)銷商管理體制，提高了公司市場開拓和渠道管理的效率；2）降低了營銷和管理運營成本，使得公司可以將重心聚焦于“產(chǎn)品、營銷、供應(yīng)鏈”中的產(chǎn)品端和供應(yīng)鏈端，集中優(yōu)勢力量完成產(chǎn)品研發(fā)、質(zhì)量控制及供應(yīng)鏈管理；3）給予了經(jīng)銷商在開拓市場和管理方面更大的話語權(quán)，激發(fā)了經(jīng)銷商的業(yè)務(wù)積極性，提升了公司整體的開店速度。由于公司的業(yè)務(wù)模式、銷售渠道和產(chǎn)品定位和同行公司存在一定差異，公司需要更多的讓利給經(jīng)銷商，因此綜合毛利率（統(tǒng)一口徑，剔除運費）水平與周黑鴨、絕味食品、煌上煌有一些差距，不過兩級銷售模式下銷售費用率持續(xù)處于低水平。“公司—經(jīng)銷商—終端加盟門店—消費者”的劣勢在于：1）公司主要通過經(jīng)銷商來拓展并日常管理加盟店，公司對加盟門店和終端需求的掌控力度可能會受到一定影響，并且目前公司對大經(jīng)銷商的依賴程度仍然較高；2）單個經(jīng)銷商管理的門店數(shù)量過多，對經(jīng)銷商的能力要求較高，公司前五大經(jīng)銷商擁有的門店數(shù)量分別為902家、537家、578家、547家和366家，遠高于同行可比公司；3）在開拓新的城市代理的時候，對經(jīng)銷商的資質(zhì)、當?shù)刭Y源、選址能力、管理運營能力提出較高要求，如果難以招到合適的經(jīng)銷商會對公司的開店速度造成一定影響。3.4、公司全國化擴張進程遙遙領(lǐng)先于其他佐餐鹵味品牌，加速拓店，搶占市場份額我們認為一個連鎖餐飲品牌一般有三個發(fā)展階段：1）初創(chuàng)期：這個階段公司的重心在于不斷打磨和優(yōu)化單店模型，而在門店擴張的速度和范圍上會有所克制，通常體現(xiàn)為比較明顯的區(qū)域型特征，如在全國有1000多家佐餐連鎖品牌久多肉多，主要集中在華中、華北區(qū)域發(fā)展，目前只在全國9個省份有門店分布；

2）復(fù)制期：這個階段公司的單店模型已較為成熟，并且在不同區(qū)域間具備較強的運營穩(wěn)定性，門店快速甚至加速擴張，體現(xiàn)為：同一區(qū)域門店迅速加密，門店覆蓋的區(qū)域數(shù)量快速提升，如目前紫燕百味雞在全國已經(jīng)擁有超過5000家門店，近年來以每年600-800家門店經(jīng)開店數(shù)量，不過目前收入依然區(qū)域分布不均，華東區(qū)域收入占比超過70%，全國依然有較大空白市場；3）成熟期：這個階段公司門店已經(jīng)覆蓋了全國主要區(qū)域，門店密度也不低，公司的重心在于進一步的三四五線下沉和單店運營效率的提升，例如休閑鹵味龍頭絕味食品。佐餐鹵味行業(yè)競爭格局分散，龍頭剛剛開啟全國化擴張階段。整體來看，佐餐鹵味行業(yè)的競爭格局比較分散，根據(jù)Frost&Sullivan，2019年佐餐鹵制品行業(yè)CR5僅約4%-5%，龍頭企業(yè)紫燕食品的市占率在2.62%，相比排名第二至第五的鹵江南、廖記棒棒雞、留夫鴨、九多肉多等品牌，已經(jīng)拉開了一定差距。作為對比，根據(jù)煌上煌年報顯示，2019年休閑鹵味行業(yè)CR3超過15%，龍頭絕味食品的市占率約為8.5%。目前，佐餐鹵味領(lǐng)域的市場競爭更多源自于規(guī)模企業(yè)對于小微作坊式企業(yè)的擠壓，品牌企業(yè)間競爭相對緩和；而休閑鹵味由于產(chǎn)品口味豐富度相對較低，工藝偏標準化，同時隨著近年來品牌連鎖企業(yè)的不斷涌現(xiàn)，品牌企業(yè)間競爭更為激烈。公司主品牌“紫燕百味雞”正處在異地擴張或者“從10到N”復(fù)制的階段，原因是：1）公司門店數(shù)量已經(jīng)超過5300家，并且近幾年正在快速擴張，2019-2021年公司新開店數(shù)量分別為門店的拓店速度分別為22.71%、23.96%、17.62%，疫情期間仍在逆勢開店；2）盡管公司的銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋20多個省、自治區(qū)、直轄市內(nèi)的140多個城市，但目前收入仍主要集中在華東、華中、西南地區(qū)，尤其華東的營收占比高于70%，華東以外區(qū)域空白市場的擴展空間大。相比較與其他佐餐鹵味連鎖品牌，公司已經(jīng)建立了較強的領(lǐng)先優(yōu)勢。首先，從成立時間看，公司成立超30年，其他佐餐鹵味連鎖品牌均在近10年內(nèi)創(chuàng)立，相比較而言，公司具有較強的品牌知名度。其次，從門店數(shù)量看，公司門店數(shù)量和區(qū)域分布遙遙領(lǐng)先于其他佐餐鹵味連鎖品牌，目前公司門店數(shù)量超5300家，主要集中在江蘇、上海、安徽、山東、湖北、四川、重慶，相比較而言，在佐餐鹵味連鎖中，除了九多肉多連鎖門店數(shù)量剛超過1000家，其他佐餐鹵制品連鎖門店數(shù)量均不超過1000家，目前還處于打造單店模型的階段。從產(chǎn)品銷售價格角度，紫燕食品的門店銷售價格相對較高，一方面在于佐餐類鹵制食品定制化程度較高，以夫妻肺片為例，用料的差異會導(dǎo)致成本差別很大，另一