房地產(chǎn)行業(yè)2022年投資策略

房地產(chǎn)行業(yè)2022年投資策略一、開發(fā)：流動性邊際改善之下權(quán)益杠桿撬動土儲支點1.1

新開工略顯疲軟，竣工可期竣工周期迎來復(fù)蘇，新開工可期。2017

年開始，全國商品住宅

新開工、竣工面積累計同比剪刀差出現(xiàn)并逐步拉大，開發(fā)商交付壓

力之下預(yù)計竣工周期將迎來復(fù)蘇。2021

年

1-10

月，全國商品住宅

新開工面積

12.35

億平方米，累計同比下滑

6.80%，全國商品住宅

竣工面積

4.14

億平方米，累計同比增長

16.90%。下半年商品房銷售轉(zhuǎn)冷，10

月單月銷售同比下滑

24%。2021

年

1-10月，全國商品住宅銷售面積12.64億平方米，同比增長7.1%，

銷售金額

13.29

億元，同比增長

12.70%。10

月單月，全國商品住宅

銷售面積

1.1

億平方米，同比下滑

24.11%，銷售金額

1.09

億平方米，

同比增長

12.70%。房地產(chǎn)開發(fā)貸集中度管理影響融資成本。2020

年

12

月

31

日，

央行、銀保監(jiān)會發(fā)布通知，建立銀行業(yè)金融機構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度

管理制度。自

2021

年

1

月

1

日起實施。管理制度根據(jù)銀行業(yè)金融

機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模、機構(gòu)類型等因素，分中資大型銀行、中型銀行、

小型銀行、縣域農(nóng)合機構(gòu)和村鎮(zhèn)銀行等五檔設(shè)定了管理要求。同時，

對地方法人銀行業(yè)金融機構(gòu)（三、四、五檔）的房地產(chǎn)貸款集中度

管理要求設(shè)置了彈性（基準(zhǔn)增減

2.5

個百分點范圍內(nèi)）。1.2

債務(wù)規(guī)模擴張，部分企業(yè)出現(xiàn)信用風(fēng)險事件開發(fā)商資金來源主要包括自有資金、銀行貸款等途徑。目前，

從房地產(chǎn)開發(fā)商發(fā)行的境內(nèi)信用債規(guī)模來看，2020

年開始境內(nèi)信用

債發(fā)行規(guī)模整體提升，2020

年累計發(fā)行境內(nèi)信用債

5459.77

億元，

同比增長

31.55%，2021

年

1-9

月，累計發(fā)行境內(nèi)信用債

5131.62

億

元，同比增長

23.67%。從到期規(guī)模來看，2023

年到期債務(wù)規(guī)模較

大，達到

3595.96

億元，2023

年到期境內(nèi)信用債約

3858.86

億元。

下半年隨著市場壓力增大，部分房企出現(xiàn)了信用風(fēng)險事件。1.3

二三批集中供地降溫，明年集中供地有望改善監(jiān)管擴容，“三道紅線”之后再添“三個補丁”。2020

年

8

月

20

日，

住建部、人民銀行召開重點房地產(chǎn)企業(yè)座談會，會議指

出，為控制房地產(chǎn)企業(yè)有息債務(wù)的增長，設(shè)置“三道紅線”，并對

重點房企按照“紅-橙-黃-綠”四擋管理，要求試點房企須在

2023

年

6

月

30

日前完成降負(fù)債目標(biāo)。此后，相關(guān)監(jiān)管部門出臺了權(quán)益

銷售比不超過

40%、監(jiān)測房地產(chǎn)企業(yè)三張表、將商票納入監(jiān)管范圍

等措施，真實降低房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)規(guī)模，促進行業(yè)健康發(fā)展。第二批集中供地土拍市場降溫明顯，流拍率提升。第二批集中

供地土拍過程中，底價成交的地塊增多。北京推出

42

宗土地，成

功出讓

16

宗，底價成交

5

宗；上海共推出

48

宗土地，成交

41

宗，

其中底價成交

32

宗，溢價成交

9

宗；深圳共推出

44

宗土地，成功

出讓

21

宗，其中底價成交

4

宗底價成交。根據(jù)

2021

年

22

個重點城市三批集中供地的推地和土拍時間節(jié)

點來看，首批集中供地一般集中在上半年

4-6

月份，第三批集中供

地集中在

11-12

月。2021

年第三批集中供地和

2022

年首批集中供

地期間空窗期較長，部分開發(fā)商在流動性改善的條件下，尚有補庫

存需求。從已經(jīng)開拍的城市來看，第三批集中供地成交仍延續(xù)第二批集

中供地特點，參拍企業(yè)整體以國企和地方城投為主，民營企業(yè)參拍

積極性不高。展望

2022

年，中央經(jīng)濟會議提及，加強預(yù)期引導(dǎo)，

探索新的發(fā)展模式，堅持租購并舉，加快發(fā)展長租房市場，推進保

障性住房建設(shè)，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，

因城施策促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。我們預(yù)計，明年土地

市場在因城施策整體思路之下，各地方政府將根據(jù)本地土地市場狀

況，進一步優(yōu)化調(diào)整土拍市場規(guī)則，促進各城市土地市場平穩(wěn)健康

發(fā)展。1.4

政策環(huán)境改善，穩(wěn)定市場信心央行首提“兩個維護”，穩(wěn)定市場預(yù)期，提振市場信心。近期，

央行會議多次提及“兩個維護”，9

月

24

日，央行貨幣政策三季度

例會通稿中首提“兩個維護”，即維護房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，維

護住房消費者的合法權(quán)益，釋放房地產(chǎn)維穩(wěn)信號，穩(wěn)定市場預(yù)期。保障性租賃住房政策密集出臺，加速落地實施。保障性租賃住

房政策密集出臺，旨在通過支持保障房建設(shè)，盡最大努力幫助新市

民、青年人等緩解住房困難。2020

年

12

月中央經(jīng)濟工作會議提出

規(guī)范發(fā)展長租房市場，土地供應(yīng)要向租賃住房建設(shè)傾斜；2021

年政

治局會議重申“房住不炒”，并提及增加保障性租賃住房和共有產(chǎn)

權(quán)住房供給；2021

年

12

月，中央經(jīng)濟工作會議提出對房地產(chǎn)行業(yè)

加強預(yù)期引導(dǎo)，探索新的發(fā)展模式，堅持租購并舉，加快發(fā)展長租

房市場，推進保障性住房建設(shè)。1.5

相關(guān)標(biāo)的1.5.1

萬科

A：綜合實力行業(yè)領(lǐng)先，多元業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展公司定位“城市建設(shè)與生活服務(wù)商”，業(yè)務(wù)覆蓋房地產(chǎn)開發(fā)、

物業(yè)、物流地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)等多個領(lǐng)域，為消費者和業(yè)主提供多元

化服務(wù)。隨著房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)整體毛利率和凈利率整體承壓，公司

營業(yè)收入增速自

2019

年開始放緩。2020

年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入

4191

億元，同比

13.92%；實現(xiàn)歸母凈利潤

415.16

億元，同比增長

6.8%。

其中，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)貢獻營業(yè)收入

4004.49

億元，同比增長

13.55%。分拆萬物云赴港上市。萬物云旗下下包含“空間（Space）”、

“科技（Tech）”、“成長（Grow）”三大業(yè)務(wù)模塊，致力于以科

技推動空間服務(wù)業(yè)的數(shù)字化升級，收入來源主要來自五大業(yè)務(wù)類型，

住宅物業(yè)、商業(yè)物業(yè)、智慧城市服務(wù)、社區(qū)生活服務(wù)和萬物成長，

2020

年萬物云實現(xiàn)營業(yè)收入

182.04

億元，同比增長

27.36%，其中

住宅物業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入

100.52

億元，占比

55.22%，商業(yè)物業(yè)及設(shè)

施服務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入

53.14

億元，占比

29.19%。社區(qū)空間服務(wù)方面，萬物云以“萬科物業(yè)”為品牌，已布局全

國

105

個大中城市（含香港），服務(wù)

3490

個項目。萬物云旗下的房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)平臺樸鄰，新房銷售業(yè)績較去年同期增長

647%。商企空

間服務(wù)方面，萬物云以“萬物梁行”為品牌，已服務(wù)項目超

1,900

個，涵蓋商業(yè)綜合體、寫字樓、科技園、學(xué)校、城市公共建筑、城

市更新特色街區(qū)等業(yè)態(tài)。城市空間服務(wù)方面，萬物云以“萬物云城”

為品牌，業(yè)務(wù)范圍已輻射北京、深圳、廣州、雄安新區(qū)、成都、青

島、廈門、鄭州、武漢等

21

個城市，簽約合同增長至

31

份。1.5.2

保利發(fā)展：央企乘風(fēng)破浪，融資成本整體下降央企保利投資和品牌價值凸顯。2021

年前三季度，公司實現(xiàn)營

業(yè)收入

1383.87

億元，同比增長

17.87%，實現(xiàn)歸母凈利潤

135.83

億

元，同比增長

2.88%。公司毛利率為

29.82%，較去年同期下降

4.20

個百分點。財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健合理。2021

年前三季度，公司實現(xiàn)銷售回籠

3672億元，回籠率達到

89.5%。資產(chǎn)負(fù)債率為

77.93%，扣除預(yù)收賬款后

資產(chǎn)負(fù)債率為

65.62%。貨幣資金

1321.09

億元，為公司短期借款及

一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債的

2.32

倍，短期償債能力較強。銷售穩(wěn)健增長，核心城市土儲豐厚。2021

年前三季度，公司銷

售業(yè)績穩(wěn)步增長，累計實現(xiàn)簽約金額

4102.32

億元，同比增長

11.66%；

簽約面積

2543.73

萬平方米，同比增長

4.08%；新拓展項目

113

個，

新增容積率面積

2184

萬平方米，總拓展成本

1434

億元，其中

38

個核心城市拓展金額占比

75%。前三季度，公司新開工面積

3659

萬平方米，同比減少

4.68%；竣工面積

2437

萬平方米，同比增長

10.60%。截至三季度末，公司共有在建擬建項目

773

個，在建面積

14875

萬平方米，待開發(fā)面積

7153

萬平方米。1.5.3

綠城中國：品牌價值凸顯，營收凈利潤明顯改善營業(yè)收入和凈利潤持續(xù)改善。綠城中國堅持做品質(zhì)房企，打造

引領(lǐng)行業(yè)的標(biāo)桿，2020

年公司實現(xiàn)營業(yè)收入

657.83

億元，同比增

長

6.80%，實現(xiàn)歸母凈利潤

37.96

億元，同比增長

53.07%。2021

上

半年，公司銷售持續(xù)向好，實現(xiàn)合同銷售總額

1717

億元，同比增

長

88%，新增土儲

2140

億元，同比提升

22%。深耕長三角，品牌溢價凸顯。近年來，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷深刻變

革，“三道紅線”、銀行貸款兩集中、房地產(chǎn)稅等政策出臺，控制

行業(yè)負(fù)債規(guī)模，公司積極調(diào)整戰(zhàn)略規(guī)劃，以“戰(zhàn)略

2025”為指引，

強化精益運營，2021H1,公司實現(xiàn)營業(yè)收入

361

億元，同比增長

51%，

資金成本

4.6%，同比下降

60bps。深耕長三角，從公司合同銷售金額占比來看，長三角區(qū)域的銷

售占比達到

62%，其次為環(huán)渤海，銷售占比

19%。從城市層級布局

來看，合約銷售的

15%來自一線城市，64%來自二線城市，21%來

自三四線城市。1.5.4

新城控股：住宅商業(yè)雙輪驅(qū)動，營收快速增長2020

年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入

1454.75

億元，同比增長

69.49%，

增速較

2019

年提升

10.87

個百分點，實現(xiàn)凈利潤

152.56

億元，同

比增長

20.56%，增速較

2019

年持平。2021

年前三季度公司實現(xiàn)營

業(yè)收入

1091.22

億元，同比增長

55.69%，實現(xiàn)歸母凈利潤

58.84%，

同比增長

24.24%。公司主營業(yè)務(wù)主要分為住宅銷售、綜合體銷售和物業(yè)出租管理。

從營收結(jié)構(gòu)來看，住宅銷售占比長期穩(wěn)定在

50%左右，綜合體銷售

營收占比長期穩(wěn)定在

40%左右，2020

年，住宅和綜合體銷售總計占

比達到

94.58%。商業(yè)規(guī)?？缭绞皆鲩L，運營管理經(jīng)驗成熟。截至

2020

年末，

累計開業(yè)吾悅廣場

100

座，總面積超

940

萬平方米，客流總量達

6.55

億人次，同比增長

13%；銷售總額達

319

億元，同比增長

20%；會

員人數(shù)達

983

萬，較

2019

年末增長

73%。得益于“住宅+商業(yè)”的

雙輪驅(qū)動模式，新城控股的樓面均價較低，成本優(yōu)勢明顯。全年公

司共計新增土地儲備

120

幅，總建筑面積為

4139.41

萬平方米，平

均樓面價為

3,031.11

元/平方米，其中，商業(yè)綜合體項目新增土地儲

備總建筑面積為

2478.92

萬平方米。1.5.5

寶龍地產(chǎn)：聚焦商業(yè)地產(chǎn)，多元化業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展寶龍地產(chǎn)經(jīng)過多年的探索和拓展，現(xiàn)形成地產(chǎn)、商業(yè)、酒店、

文化藝術(shù)等多元產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展的格局。2021H1，公司實現(xiàn)營業(yè)收入

207.30

億元，同比增長

20.73%，實現(xiàn)歸母凈利潤

39.08

億，同比增

長

76.06%。深耕長三角，城市能級下沉。拿地加速，商業(yè)勾地土地成本低。

2015

年開始，公司在拿地方面發(fā)力，新增土儲面積持續(xù)提升，2020

年公司新增土地儲備建筑面積

940

萬平方米，同比增長

28.5%。住

宅+商業(yè)的拿地模式下，拿地成本較低，2020

年公司新增土儲單位

成本

5367

元/平方米，同比下滑

2.72%。深耕長三角，新增土儲城市能級下沉。從

2020

年新增土儲的

布局來看，公司深耕長三角，長三角區(qū)域拿地占

68.7%，城市層級

方面，聚焦二線城市。城市下沉一方面降低拿地成本，另一方面錯

開重點

22

城的集中供地政策，為公司后期發(fā)展提供穩(wěn)定的基礎(chǔ)。分拆寶龍房托基金于香港上市。不同于越秀房托和招商局商業(yè)

房托，寶龍房托是香港首個專注于購物中心，以中國內(nèi)地為基地的

商用物業(yè)產(chǎn)業(yè)信托，底層資產(chǎn)涵蓋

8

個購物中心，截至

2021

年

6

月

30

日，寶龍房托基金初步包含八個優(yōu)質(zhì)購物中心，組合的總樓

面面積達

74.06

萬平方米。二、代建：流動性寬松下預(yù)計房企代建需求打開2.1

地產(chǎn)開發(fā)市場壓力增大，代建市場需求逐步打開小房企操盤壓力大，需要品牌背書。地產(chǎn)行業(yè)政策調(diào)控進入常

態(tài)化階段，融資端、土地端、銷售端均有相關(guān)調(diào)控政策。龍頭房企

憑借其在行業(yè)內(nèi)深耕多年積累的土儲、融資優(yōu)勢，知名度高，品牌

溢價明顯；中小開發(fā)商則由于信用評級不高等因素，在拿地、銷售、

融資等方面均存在一定劣勢。因此，在市場壓力不斷增大的情況下，

中小開發(fā)可以考慮選擇品牌開發(fā)商代建，品牌開發(fā)商對其進行品質(zhì)

背書，增強市場信心。保障性租賃住房、安居工程等公共服務(wù)和城市更新需求。保障

性租賃住房、城市更新相關(guān)政策密集落地，政策利好可形成代建企

業(yè)新的經(jīng)濟增長點。政府、國企等專業(yè)性開發(fā)需求量巨大，專業(yè)服

務(wù)價值凸顯。此外，地產(chǎn)行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革持續(xù)推進，品質(zhì)升級、

質(zhì)量保障成了開發(fā)商必備的品質(zhì)之一，房地產(chǎn)開發(fā)更需要專業(yè)的管

理和品質(zhì)建設(shè)能力。中國代建市場發(fā)展迅速，尤其是在市場競爭愈加激烈的情況下，

中小開發(fā)商的代建需求愈加旺盛。目前，中國房地產(chǎn)代建主要分為

三大類：政府代建、商業(yè)代建和資本代建。政府代建是中國房地產(chǎn)

代建的起源，項目擁有人主要為政府機構(gòu)，政府代建一般是為了滿

足社會需求、承擔(dān)社會責(zé)任，從而多涉及保障性住房、博物館、體

育館、學(xué)校、醫(yī)院等業(yè)態(tài)。根據(jù)中指院數(shù)據(jù)，中國代建市場的潛在

市場規(guī)模將由

2020

年的

6.84

億平方米增長至

2025

年的

9.11

億平方

米。行業(yè)發(fā)展迅速，預(yù)計

2025

年代建行業(yè)收入將達

317

億元。房

地產(chǎn)代建業(yè)務(wù)目前正處于快速發(fā)展過程中，根據(jù)中指院數(shù)據(jù)，中國

房地產(chǎn)代建市場新簽約合約項目數(shù)量從

2010

年的

46

個提升至

2020

年的

415

個，年均復(fù)合增長率為

24.60%，新簽合約項目建筑面積從

2010

年的

910

萬平方米提升至

2020

年的

8060

萬平方米，年均復(fù)合

增長率為

24.37%。從代建行業(yè)收入規(guī)模來看，2020

年，中國代建

行業(yè)市場收入達到

110.2

億元，同比增長

21.63%。代建行業(yè)的市場

需求正逐步被打開，行業(yè)成長的空間巨大，預(yù)計到

2025

年，代建

行業(yè)市場收入能達到

317

億元。2.2

相關(guān)標(biāo)的2.2.1

綠城管理控股：營收改善，凈利倍增隨著代建行業(yè)的市場需求逐步打開，公司作為代建行業(yè)龍頭，2021

上半年營收和凈利潤均實現(xiàn)快速發(fā)展。2021H1，公司實現(xiàn)營

業(yè)收入

10.81

億元，同比增長

32.6%，毛利率

47.5%，較上年同期提

升

5.8pct；實現(xiàn)歸母凈利潤

2.70

億元，同比增長

101.16%。全國化布局加速擴張，重點布局核心城市群。截至

2021H1，

公司在管項目數(shù)量由去年同期的

268

個增長至

334

個，合約建筑面

積達

8400

萬平方米，同比增長

14.6%。公司全國化擴張加速，項目

已覆蓋全國

28

個省、直轄市及

96

座城市，其中，長三角經(jīng)濟圈項

目

4400

萬平方米，占合約建筑總面積的

52.4%，環(huán)渤海經(jīng)濟圈、京

津冀城市群項目面積

1520

萬平方米，占比

18.1%，成渝城市群項目

面積

120

萬平方米，占比

1.5%。客群結(jié)構(gòu)優(yōu)化，政府代建項目占

43%。截至

2021H1，公司客