電商行業(yè)深度報告

電商行業(yè)深度報告1

零售版圖總覽1.1.

中國社區(qū)零售市場結構2020年中國社區(qū)零售市場總規(guī)模約11.9萬億，線上化率為20.9%，在各種線上渠道協(xié)同作用下，樂觀預計2025年總社區(qū)零售市

場規(guī)模達到15.7萬億（5年CAGR5.7%），線上化率為45.5%，暨2025年數(shù)字化社區(qū)零售市場規(guī)?？梢赃_到7.16萬億元（5年

CAGR23.6%）

。社區(qū)零售線上化率的提升是長期趨勢，但期間伴隨著政策對價格補貼的監(jiān)管，發(fā)展進度或因監(jiān)管加嚴而放緩。1.2.

零售模式對比多種互聯(lián)網(wǎng)零售模式出現(xiàn)主要是履約方式變化及效率改善的結果。傳統(tǒng)經(jīng)銷體系下，商品經(jīng)過多級分銷商流通，資金、信息、商品等周轉周

期較長，互聯(lián)網(wǎng)零售受益于線上數(shù)字化的發(fā)展，縮短了傳統(tǒng)履約環(huán)節(jié)，提升了全鏈條的流通效率，從最初興起的傳統(tǒng)電商（包括網(wǎng)點快遞及

倉配模式），到近期社區(qū)團購（次日達）、即時零售（半小時達），零售模式創(chuàng)新底層是數(shù)據(jù)賦能下，履約（從3-5天縮短到半小時）、商

品周轉（60天的存貨周轉期縮短至1-2天）、資金周轉（60天賬期縮短至1-2天）三位一體的效率提升。1.3.

品類與渠道的匹配不同品類商品在不同渠道的滲透程度實際上是線上、線下渠道特點（即得性、跨越性、可信性、高效性、體驗性）與產(chǎn)品特征（消費頻次、

產(chǎn)品生命周期、品類豐富度、價格敏感、庫存壓力、品牌認知、產(chǎn)品標準化）的匹配程度。隨著線上新渠道可匹配更多維度的品類特征，

零售的線上化率將進一步提升。選購品：1）選購品標準化程度相對較高。2）對于選購品而言（例如3C和家電），其產(chǎn)品生命周期長、消費頻次低，品牌占據(jù)銷售和流量

優(yōu)勢，京東、天貓等傳統(tǒng)電商平臺已經(jīng)成為品牌商進行新品營銷和投放的首選渠道之一。生鮮、便利品：1）價格敏感、消費頻次高，消費者更關注其性價比和即得性。2）對于標準化程度較低的品類，用戶更關注其體驗性。2

從社區(qū)團購到近場電商2.1.

社區(qū)團購進階至2.0階段2020年6月開始互聯(lián)網(wǎng)平臺型公司切入社區(qū)團購市場，在很快的時間內(nèi)就從1.0模式過度到2.0模式，深耕下沉市場階段或將仍處于這個模

式，但物流基礎設施的完善，供應鏈效率提升，現(xiàn)有的社區(qū)團購有望進階到“近場電商”階段。社區(qū)團購1.0：主要參考傳統(tǒng)社區(qū)團購的模式，并且從采購到團長端各個環(huán)節(jié)均處在高紅利期；社區(qū)團購2.0：三級倉（共享倉-中心倉-網(wǎng)格倉）模式成熟，履約環(huán)節(jié)成本下降，SKU、用戶范圍均有明顯擴大；社區(qū)團購3.0（近場電商）：以用戶為中心，滿足3～5km半徑內(nèi)消費者生活相關高頻需求（自提or送貨到家）。2.2.

從SKU范圍變化看社區(qū)團購市場規(guī)模隨著社區(qū)團購逐步發(fā)展，SKU的豐富度不斷提升。我們認為傳統(tǒng)電商匹配了選購品的產(chǎn)品特點，推動了選購品的線上化，而社區(qū)團購最主要

的機會將集中在高性價比的便利品領域。當下社區(qū)團購的產(chǎn)品范圍正由便利品（日用品、食品等）向選購品（家用電器、服裝等）過度。我

們總結不同階段的品類滲透階段如下：社區(qū)團購1.0：“預售+自提”

的生鮮電商零售平臺，以“低價”、“主打生鮮”為標簽；社區(qū)團購2.0：向更廣闊的家庭計劃性消費零售領域滲透，涵蓋食品飲料、日用百貨、美妝（便利品）等商品；社區(qū)團購3.0（近場電商）：最終進化為以社區(qū)為中心的綜合電商平臺，覆蓋服飾鞋帽、3C家電（選購品）等。2.3.

UE模型變化社區(qū)團購混戰(zhàn)之前，興盛優(yōu)選在湖南地區(qū)基本可實現(xiàn)2%-3%的盈利水平，社區(qū)團購模式的盈利通路在前期得以驗證。具體來看供應商采

購成本約為78%，平臺毛利率約為22%，扣去成本端團長傭金（10%），履約費用（7%），運營費用（2%）,對應每單的經(jīng)營利潤為3%。2020年下半年以來行業(yè)競爭加劇，盈利的UE模型扭曲，未來盈利改善重點在供應鏈端。以美團優(yōu)選為例，20Q4社區(qū)團購業(yè)務虧損約30

億，年底的日均單量超2000萬件。我們假設Q4總件量為15億，單價7元，可以算出美團優(yōu)選Q4虧損率約為28%。我們認為，20Q4由于供

應鏈初建，議價能力較弱，平臺毛利率維持在較低水平（15%），高傭金提成（15%）疊加高補貼率（15%）使UE模型負盈利。隨著供

應鏈體系的成熟、團長傭金及補貼費用的縮減，規(guī)模效應和件單價提升帶來履約費用的下降，社區(qū)團購未來盈利改善空間顯著。3

戰(zhàn)局白熱化，頭部企業(yè)在迭代中分化3.1.

復盤20.07-21.07：21H1融資超去年全年，資金加速消耗興盛優(yōu)選、十薈團受阿里、騰訊多次加投，社區(qū)團購競爭白熱化推動參與者融資步伐加速。興盛優(yōu)選21年上半年獲騰訊等多家公司

投資累計超30億美元，十薈團21年3月獲11家投資共計7.5億美元，阿里領投。據(jù)企查查數(shù)據(jù)，2020年全年社區(qū)團購累計融資172億

人民幣，同比增長356.3%，而2021年僅上半年融資額已超過去年全年，美團也在4月融資100億美元投資新業(yè)務。從融資情況可以看

出各家備足“彈藥”準備好了今年社區(qū)團購的硬仗，競爭進入白熱化。3.2.

美團

VS.

多多：延續(xù)基因優(yōu)勢，拉開打法差距美團優(yōu)選：延續(xù)“本地生活”優(yōu)勢，穩(wěn)扎穩(wěn)打，發(fā)揮本地化服務作戰(zhàn)優(yōu)勢。美團2020年7月正式宣布推出美團優(yōu)選至今，美團優(yōu)選憑借：1）

供應鏈優(yōu)先、2）高效BD（美團內(nèi)部+第三方外包）、3）精細化管理等穩(wěn)步擴張，截止2021年8月，美團優(yōu)選日件量（3000萬）領跑同業(yè)，

開城數(shù)達到339個，并且下沉市場覆蓋超過2600個低線城市。多多買菜：延續(xù)“拼多多電商”打法，流量為王，主打低價。多多買菜主張以輕量化的方式經(jīng)營社區(qū)團購，主要特點為：1）依靠自然流量，

主站流量優(yōu)勢明顯；2）管理相對粗放；3）低價商品與大件貨策略并行等。截止2021年8月，多多買菜開城數(shù)314個落后于美團優(yōu)選。社區(qū)團購團長的傭金比例自21年初開始下調，調整幅度超過50%，但同時平臺調整了對團長的獎勵機制。多多買菜采取門店評級的方式對傭金

處理更彈性（同時降低了透明性），重點獎勵單量及復購；美團提升復購獎勵之余，裂變拉新的投入持續(xù)增加（

5元/人→

10元/人→15元/人）。3.3.

阿里MMC：跑步追趕，C端、B端齊發(fā)力從“賽馬”到“重組”，阿里調整策略再次發(fā)力社區(qū)團購。2020年9月中旬，阿里盒馬事業(yè)群組建盒馬優(yōu)選事業(yè)部正式進入社區(qū)團購賽道，此外，阿里多支團隊同時進行社區(qū)團購的嘗試，包括盒馬、零

售通、菜鳥驛站、餓了么等。2021年3月1日，阿里成立MMC事業(yè)群；4月1日晚，阿里巴巴集團合伙人戴珊發(fā)布全員公開信，MMC事業(yè)群核心使命：“服務每家店

只為每個

家”。MMC以河南為首發(fā)地，截止2021年8月6日，盒馬集市已經(jīng)入駐121個城市。4

重點企業(yè)分析4.1

美團美團優(yōu)選穩(wěn)扎穩(wěn)打，鎖定市場頭部席位。1）當下，截止21Q1，美團優(yōu)選累計購買用戶超過1億人次，對主站活躍交易人數(shù)、

交易頻次貢獻明顯，在未來幾年預計平臺的用戶增長幅度可能達到3-4億；2）美團5月件量日件量超過3000萬，市場份額領

先，該優(yōu)勢有望在其穩(wěn)健的履約、供應鏈能力下得以維持；3）美團21Q1新業(yè)務虧損80億元，未來美團將繼續(xù)加大履約等配

套投資，但同時UE模型也正逐步優(yōu)化。中長期看，社區(qū)團購是美團覆蓋下沉市場用戶、進軍電商市場的最優(yōu)通路，新增流量

也或在主業(yè)外賣、到店等業(yè)務上貢獻價值。主業(yè)（外賣+到店酒旅）穩(wěn)步兌現(xiàn)預期，無需過度擔憂監(jiān)管因素。21Q1實現(xiàn)交易金額1427億元，同比增長99.6%，19Q1-21Q1兩期CAGR為37.4%，穩(wěn)居市場第一，且貨幣化率符合市場預

期穩(wěn)步提升；美團到店業(yè)務競爭優(yōu)勢穩(wěn)固，本地生活線上化率穩(wěn)中有升，業(yè)務下沉空間較大，付費廣告變現(xiàn)率高驅動業(yè)務擴張；酒旅業(yè)務

打開中高端酒店市場，高效的運營模式和流量成本優(yōu)勢驅動業(yè)務持續(xù)擴張。雖然反壟斷處罰+社保調整方案還未落地，但我們認為悲觀預期已經(jīng)在前期體現(xiàn)，無需過度悲觀。4.2

阿里巴巴MMC加速追趕頭部公司，B+C雙端協(xié)同。1）MMC整合后戰(zhàn)略清晰，C端（盒馬集市）+B端（零售通）同時發(fā)力，同時整合阿

里集團內(nèi)多部門資源；2）阿里追加投資十薈團（淘寶買菜導流），十薈團+盒馬集市后期有望在流量端、履約基礎設施端、供

應鏈端產(chǎn)生協(xié)同效應。短期MMC面臨起步落后的壓力，但中長期看，社區(qū)團購是阿里新零售版圖中不可或缺一環(huán)，MMC有望

與B系淘特協(xié)同發(fā)力下沉市場，為阿里新零售線上線下一體化閉環(huán)做好銜接。強競爭下用戶數(shù)與GMV實現(xiàn)結構性增長，淘特與MMC持續(xù)挖掘下沉市場潛力。核心商業(yè)收入保持強勁增長，中國零售市場GMV和MAU持續(xù)增長至7.5萬億/8.25億（淘特Q1MAU達到1.3億），在國內(nèi)保持領

先地位。我們認為基于阿里在電商行業(yè)的深度布局，阿里核心商業(yè)有望維持增長態(tài)勢。直播電商競爭激烈（抖音、快手)，阿里加大攻勢,擴充流量/內(nèi)容供給、加大生態(tài)產(chǎn)品廣告投放等，并且采取一系列對商家讓利動

作。

同時，我們認為要重視阿里電商護城河（海量長尾商品、天貓品牌價值、電商生態(tài)等）具備較高壁壘。4.3

拼多多多多買菜依托主站流量優(yōu)勢顯著，后期觀察履約、供應鏈的快速迭代。1）拼多多主站超5億MAU持續(xù)導流多多買菜，借助拼多多

電商沉淀的低線地區(qū)客戶資源開拓下沉市場，在當前快速搶奪市場階段具有“勢能”；2）多多為首實施大件貨策略效果顯著，打

通B端，平滑C端脈沖式供給，并實現(xiàn)客單價提升。社區(qū)團購契合拼多多用戶心智，與主業(yè)電商互補，形成高頻+低頻、從產(chǎn)地到

消費者的完整高效的零售模式。平臺MAU和年化活躍買家數(shù)持續(xù)增長，收入提升空間主要源自

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