聚丙烯空頭配置以及套利策略分析

宙旨冠安期貨YONGAMUHRES永安期貨研究院北京市東城區(qū)金寶街華麗大廈6層1000052022年3月23日星期三工業(yè)品部工業(yè)品部聚丙烯空頭配置以及套利策略分析工業(yè)品部摘要：出方案時(shí)間：2015年11月17日交易標(biāo)的：PP,LLDPE交易頭寸：P1601， P1605，LLDPE1601，LLDPE1605交易策略：激進(jìn)型策略：?jiǎn)芜吪渲肞P空頭或者單邊配置L空頭跨品種套利策略：多L,空PP；跨期套利策略：多L01空L05;多PP01空PP05交易周期：3-4周開倉邏輯：1?烯烴石化路徑利潤(rùn)高估：丙烯價(jià)格降幅過大，存在聚合利潤(rùn)嚴(yán)重高估2?原油市場(chǎng)疲弱：原油成本下降，聚烯烴行業(yè)仍在擠壓利潤(rùn)3?烯烴市場(chǎng)供需：聚烯烴前期高利潤(rùn)推動(dòng)慣性生產(chǎn)，供應(yīng)過剩加劇聚乙烯和聚丙烯供需分化：聚丙烯聚合利潤(rùn)高使得供應(yīng)過剩情況強(qiáng)于聚乙烯市場(chǎng)，適于跨品種套利短期現(xiàn)貨市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏強(qiáng)，支持多近月空遠(yuǎn)月的跨期套利風(fēng)險(xiǎn)提示：原油市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，中東地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，12月美聯(lián)儲(chǔ)加息風(fēng)險(xiǎn)，煤化工項(xiàng)目投產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)一、 核心邏輯原油市場(chǎng)供應(yīng)端壓力仍然較大，煉油廠需求受季節(jié)性因素影響持續(xù)下降，這種供應(yīng)增長(zhǎng)和需求下滑的矛盾將推動(dòng)原油庫存的增加，特別在11月份表現(xiàn)突出，此外美元指數(shù)的上漲也是分析近期原油價(jià)格波動(dòng)的關(guān)鍵因素，美元強(qiáng)勢(shì)和需求低點(diǎn)雙重因素的疊加引起了近期原油價(jià)格持續(xù)下跌的走勢(shì)。聚烯烴市場(chǎng)中，PP上游原材料丙烯價(jià)格低迷，造成聚丙烯價(jià)格過分高估，后期壓縮利潤(rùn)的過程將持續(xù)，是近期聚丙烯市場(chǎng)的焦點(diǎn)。此外，聚烯烴市場(chǎng)基本面仍然是偏弱的，聚丙烯市場(chǎng)的供應(yīng)過剩的矛盾要大于聚乙烯市場(chǎng)，基于以上分析，我們建議采取做多LLDPE，做空PP的策略。短期現(xiàn)貨市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏強(qiáng)，支持聚烯烴市場(chǎng)多近月空遠(yuǎn)月的套利。二、 原油市場(chǎng)供需基本面疲弱，庫存累積打壓價(jià)格四季度原油供應(yīng)增加壓力仍然存在主要產(chǎn)油國(guó)原油產(chǎn)量并未減小，對(duì)油價(jià)敏感的美國(guó)頁巖油產(chǎn)量維持較小降幅。11月份美國(guó)頁巖油產(chǎn)量預(yù)計(jì)下降1.8萬桶/天至501.05萬桶/天，月度環(huán)比減少1.5萬桶，11月6日當(dāng)周美國(guó)原油總體產(chǎn)量增加2.5萬桶/天至918.5萬桶/天，從鉆井平臺(tái)數(shù)量對(duì)原油產(chǎn)量的領(lǐng)先關(guān)系來看，第四季度美國(guó)原油供應(yīng)端的壓力將持續(xù)增加。10月份OPEC原油產(chǎn)量減少25.6萬桶/天，至3138萬桶/天，主要來自伊拉克因素影響短期減產(chǎn)19.6萬桶/天，10月俄羅斯原油產(chǎn)量增加到1078萬桶/天。各個(gè)產(chǎn)油國(guó)雖然面臨低油價(jià)的打擊，但是沒有哪一方會(huì)選擇最先減產(chǎn)。后期原油供應(yīng)端壓力不會(huì)減小。圖表1:美國(guó)原油和頁巖油產(chǎn)量變化HOOu 貢出軸也忖:嚴(yán):&「干M和冗、-左忖 L:■關(guān)?LHOOu 貢出軸也忖:嚴(yán):&「干M和冗、-左忖 L:■關(guān)?L》g口1CKXW#XK)6<XM>4<XKI2OMiff.OTO^.000ti.QDD^.nnoS.DDD 帖井屮営魏呈舉環(huán)比.有柚、鎖1比ZQ13D7O-D2D14O7-DG忌工目孕90-3旨環(huán)M-S磊彳口丄昌耳W-THJZ：W畳好-DQ-1O--20-30-PO-50數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院圖表2:俄羅斯和OPEC原油產(chǎn)量變化

2022年3月23日工業(yè)品部2022年3月23日工業(yè)品部TEJr-o-s啟m3局口晶乂【02INK爲(wèi)s.go-u島IN寧SKsr-o-呂KINWOK弓愷克TCKg局IIH0-鉉33Ol?■"晌壯H■用日與聘i^m'H比更■11如■炭任丸■畫＞1恒L.&遊數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院12月份之后美國(guó)原油需求迎來季節(jié)性上漲，11月份處于消費(fèi)低點(diǎn)夏季用油高峰已經(jīng)消失，煉油廠產(chǎn)能利用率也從8月份不斷下降，10-11月份是開工率的低點(diǎn)，加上全球經(jīng)濟(jì)景氣度偏弱，使得原油需求面臨高位回落,11月份是原油需求季節(jié)性下降至最低點(diǎn)時(shí)期，在進(jìn)入12月份之后，原油需求有望季節(jié)性增加。圖表3：美國(guó)煉廠開工率和原油需求100.0095.DO00.00S5.0080.0Q75.007D.OO黃國(guó)煉油廠開工率李書?樓比^^—2009100.0095.DO00.00S5.0080.0Q75.007D.OO黃國(guó)煉油廠開工率李書?樓比^^—20092010 20112012 2013 20142Q15nn th? nr; np nn itf nn itf irr吃 皿 nn■-1 l"M *T| q* LT> 9 Pn. CQ* O ■—I RJr—i ■—i i—i751*0 ■ j -JQ數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院煉油廠消費(fèi)的季節(jié)性降低將進(jìn)一步推高11月份原油庫存隨著美國(guó)煉油廠開工率下降，美國(guó)石化總庫存開始季節(jié)性去庫存，從當(dāng)前的去庫存速度來看,明顯是偏慢的，這導(dǎo)致了美國(guó)原油庫存的進(jìn)一步累積，當(dāng)前達(dá)到4.87億桶的歷史高位，高企的原油庫存，以及庫存容量限制的影響將造成原油現(xiàn)貨市場(chǎng)的持續(xù)低迷，將對(duì)原油價(jià)格形成打壓。圖表4：美國(guó)石化產(chǎn)品總庫存與美國(guó)商業(yè)原油庫存

2022年3月23日2022年3月23日工業(yè)品部碗砸聞 —期石也詳毗，fttn月?抄一耽■:時(shí).禍冬 r毀頗間數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院美元指數(shù)的快速上升成為推動(dòng)原油價(jià)格下跌的關(guān)鍵因素原油供應(yīng)端壓力不減，需求正處在季節(jié)性低迷期，在這種情況下，近期美元指數(shù)出現(xiàn)了快速升值，美元指數(shù)從10月中旬的94上升到11月初的99的高位，上漲幅度達(dá)到6%,而這一段時(shí)期原油下跌幅度在11%左右，兩者的相關(guān)性上升到-0.9，美元的升值使得原油價(jià)格出現(xiàn)了進(jìn)一步下跌。而隨著進(jìn)入12月份之后，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的上升，美元可能進(jìn)入進(jìn)一步升值的通道，這將在長(zhǎng)期壓制原油價(jià)格的走強(qiáng)。圖表5：美元指數(shù)與WTI原油價(jià)格的關(guān)系數(shù)據(jù)來源：圖表5：美元指數(shù)與WTI原油價(jià)格的關(guān)系數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院三、乙烯，丙烯制聚烯烴利潤(rùn)：聚丙烯利潤(rùn)高位，傾向于價(jià)值回歸11月13日CFR中國(guó)：丙烯價(jià)格620美元/噸，在此價(jià)格基礎(chǔ)上，進(jìn)口丙烯制聚丙烯成本6014元/噸，國(guó)內(nèi)外采丙烯制聚丙烯價(jià)格在5900元/噸，聚丙烯T30S現(xiàn)貨價(jià)格6900元/噸，丙烯制聚丙烯利潤(rùn)在1000元/噸左右，整體生產(chǎn)利潤(rùn)高估，后期仍存在擠利潤(rùn)的過程。如果隨著丙烯價(jià)格上升，國(guó)內(nèi)聚丙烯價(jià)格下跌同時(shí)發(fā)生，那么擠利潤(rùn)可能會(huì)非?？欤瑥臍v史數(shù)據(jù)來看，1到2周的時(shí)間這個(gè)過程就會(huì)結(jié)束，使得市場(chǎng)再度恢復(fù)平衡。

2QOOO2QOOO數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院乙烯韓國(guó)離岸價(jià)11月13日為995美元/噸，進(jìn)口乙烯制聚乙烯成本核算為8972元/噸，高于國(guó)內(nèi)聚乙烯（線性）價(jià)格127元/噸，可見目前進(jìn)口乙烯制聚乙烯利潤(rùn)已經(jīng)被壓縮完結(jié)，聚乙烯供應(yīng)端通過進(jìn)口乙烯方式生產(chǎn)已經(jīng)被關(guān)閉。但是進(jìn)口聚乙烯的利潤(rùn)仍然存在，聚乙烯市場(chǎng)可以通過進(jìn)口聚乙烯來獲得180元/噸的利潤(rùn)，但是這個(gè)利潤(rùn)也將隨著國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格的下降被壓縮。從生產(chǎn)利潤(rùn)對(duì)聚烯烴供應(yīng)來看，聚乙烯的供應(yīng)端比聚丙烯市場(chǎng)偏緊。圖表7：國(guó)內(nèi)聚丙烯價(jià)格及聚合利潤(rùn)1^1000120001OOOOSOOQ60001^1000120001OOOOSOOQ6000^4000數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院四、聚烯蛭產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)：油制和煤制聚烯蛭利潤(rùn)已經(jīng)被快速擠壓，下游消費(fèi)利潤(rùn)偏好聚乙烯與聚丙烯市場(chǎng)生產(chǎn)利潤(rùn)隨著烯烴市場(chǎng)價(jià)格的走低前期的高利潤(rùn)逐步削減。油制聚乙烯和聚丙烯利潤(rùn)已經(jīng)趨于零值，煤制甲醇利潤(rùn)接近為零，而煤制甲醇制烯烴利潤(rùn)如果加上生產(chǎn)的各項(xiàng)費(fèi)用也已經(jīng)接近0值。從油制和煤制烯烴角度來看，后期供應(yīng)量將開始縮減，但是由于化工品■amo60001 ■amo60001 石臓他利何?畋1杓!:也拒.A.工?ran贈(zèng)〉生產(chǎn)的慣性影響，快速的減產(chǎn)并不容易。圖表8：聚烯桂生產(chǎn)利潤(rùn)情況：油制烯桂數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院圖表9:聚烯坯生產(chǎn)利潤(rùn)情況：煤制烯坯i.aoooo-MQ1X1-i.ckjo.ckidarwi.oni_.5oa.aD3.000.00J.hOU.CHJ2.000.0011-ddiiiuuiis皿i.aoooo-MQ1X1-i.ckjo.ckidarwi.oni_.5oa.aD3.000.00J.hOU.CHJ2.000.0011-ddiiiuuiis皿jMM」i5i?iiMiiiib?O.XzsoawZOKJDOJMOMiJQO0WSOQDO—暉斜孕呻館*總嗎丹|?不也帝剛廣斥「EGE.SE4M9Smolw.l?茶善EmdE0-50GFEZnhcrlr.EECEErno-HTE5mo-mECM9EEcru數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院聚乙烯下游薄膜生產(chǎn)利潤(rùn)不斷上升，聚丙烯下游編制制品，注塑和BOPP膜利潤(rùn)也處于高位,雖然原材料價(jià)格開始下降但是整體終端消費(fèi)品市場(chǎng)還沒有開始大規(guī)模降價(jià)，導(dǎo)致目前消費(fèi)品利潤(rùn)偏好。圖表10:聚烯婭下游利潤(rùn)情況：薄膜編織品1,000.00-SOO.OO?-600.001,000.00-SOO.OO?-600.00數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院圖表11:聚烯炷下游利潤(rùn)情況：薄膜注塑

■韻丙烯BOPP腿利潤(rùn)■Ro-gt冨lTrio-STDrl2022年3月■韻丙烯BOPP腿利潤(rùn)■Ro-gt冨lTrio-STDrl2022年3月23日工業(yè)品部數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院五、聚烯烴下游消費(fèi)情況：下游消費(fèi)疲弱，供應(yīng)過剩加劇零售企業(yè)銷售情況反映出塑料薄膜下游需求正在由前期的高點(diǎn)開始回落，這是在整個(gè)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)偏弱的大背景下的趨勢(shì)。在聚丙烯市場(chǎng)，化肥產(chǎn)量對(duì)聚丙烯的需求帶動(dòng)近期表現(xiàn)強(qiáng)一些，從水泥產(chǎn)量和飼料產(chǎn)量反映出的情況是，聚丙烯供應(yīng)已經(jīng)過多偏離下游消費(fèi)領(lǐng)域，供應(yīng)過剩加劇。圖表12：聚烯烴下游消費(fèi)：工業(yè)用膜和編織制品20MJDJB問觀軀爛押It 一疇劭雅蝕須冋狀也慍肆-2J31.WUM.W:qr「f半J-N- 十它p20MJDJB問觀軀爛押It 一疇劭雅蝕須冋狀也慍肆-2J31.WUM.W:qr「f半J-N- 十它p滬J?中p律?。俊蛏賱〕碕型色Qk鏟曲的w第/4<<^w7數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院-TOO.OO-300J?--3WJ050肋2020一消那舉丙壞槻脂I沖附脂〕:當(dāng)月同毗go-呂冨Sn?so0rj$so冨GD-占冨口冨琴8SZT吉冨集口cirjs’ss$as黛昌串蚩F產(chǎn)S：.?■用汛戰(zhàn)卿化肥I折範(fàn)）;■clao-ci好0ZSFUN圖表13:聚丙烯下游消費(fèi)：塑料編織制品企業(yè)名稱產(chǎn)能（萬噸）裝置檢修時(shí)間持續(xù)時(shí)間（天）產(chǎn)能損失中原乙烯26LLDPE10.12-11月302.34中海油殼牌45LDPE+HDPE10-12月554.05茂名石化33LLDPE/HDPE12月302.97廣州石化20LLDPE12月301.80合計(jì)11.163*0-2022年3月23日工業(yè)品部DD40□□0010-Q0■ZG-SOS戶■止祀：當(dāng)H網(wǎng)出旱r-armwarj3.3aMS.SMnmr-JEss3*0-2022年3月23日工業(yè)品部DD40□□0010-Q0■ZG-SOS戶■止祀：當(dāng)H網(wǎng)出旱r-armwarj3.3aMS.SMnmr-JEss=二啟Hzs-導(dǎo)Hs嚴(yán)■:櫃丹飼科：豈片41讓 烯窗曲些片I-IU1TZMruTZgE6DTBErMszSD-5自數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院六、聚烯烴裝置情況：聚烯烴檢修，轉(zhuǎn)產(chǎn)和新增產(chǎn)能的情況在下面的表格里我們分別列出了，檢修轉(zhuǎn)產(chǎn)和新增產(chǎn)能的情況1）聚烯烴裝置停產(chǎn)檢修情況：PP損失產(chǎn)能較多數(shù)據(jù)顯示，8月份開始，國(guó)內(nèi)PE產(chǎn)能因檢修損失量較少，相對(duì)來說PP裝置檢修產(chǎn)能損失量顯著較高。預(yù)計(jì)四季度計(jì)劃?rùn)z修的PE裝置情況如下：資料來源：ICIS預(yù)計(jì)四季度計(jì)劃?rùn)z修的PP裝置情況如下表:企業(yè)名稱產(chǎn)能（萬噸）檢修時(shí)間持續(xù)時(shí)間產(chǎn)能損失寧波禾元409月-10.10303.6蒲城清潔409.29-10.29303.6能源洛陽石化239.30-11.25604.14湛江東興1410.04-11.28602.52中原乙烯2810.11-11.4302.52中海殼牌2810.19-12.10554.62北海煉廠2011.22至16年1月553.3茂名石化1712月291.479

廣州石化1712廣州石化1712月至16年1月30資料來源：ICIS1.5327.3092）轉(zhuǎn)產(chǎn)情況：線性轉(zhuǎn)產(chǎn)裝置增多1.5327.3098月開始，幾套常產(chǎn)LLDPE的全密度裝置轉(zhuǎn)而生產(chǎn)HDPE,如獨(dú)山子新線6月就開始轉(zhuǎn)產(chǎn)，大慶石化2線、寶豐能源等轉(zhuǎn)產(chǎn)至今，進(jìn)一步擴(kuò)大了LLDPE-PP價(jià)差。而從10月起，部分全密度裝置會(huì)集中轉(zhuǎn)產(chǎn)LLDPE，使得LLDPE供應(yīng)量顯著增加。表：10月底現(xiàn)產(chǎn)HDPE的全密度裝置集中轉(zhuǎn)產(chǎn)LLDPE情況企業(yè)名稱產(chǎn)能（萬噸）裝置動(dòng)態(tài)獨(dú)山子新線306.12重啟、產(chǎn)HDPE至今；10月底轉(zhuǎn)LLDPE大慶石化2#309.22轉(zhuǎn)產(chǎn)HDPE至今；10月底轉(zhuǎn)LLDPE福建聯(lián)合4510月中旬轉(zhuǎn)LLDPE寶豐能源307.8轉(zhuǎn)產(chǎn)HDPE至今，可能轉(zhuǎn)產(chǎn)LLDPE神華包頭3011月轉(zhuǎn)產(chǎn)HDPE1個(gè)月資料來源：ICIS3）新增產(chǎn)能情況：煤化工PP新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)大幅高于LLDPE四季度國(guó)內(nèi)LLDPE新產(chǎn)能少，只有中煤蒙大投產(chǎn)30萬噸；PP新產(chǎn)能較多，不僅有中煤蒙大的30萬噸，同時(shí)還有神華榆林30萬噸、中景石化的35萬噸新產(chǎn)能陸續(xù)投放。表：四季度LLDPE新產(chǎn)能LLDPE新產(chǎn)能產(chǎn)能（萬噸）裝置投產(chǎn)進(jìn)度［中煤蒙大30MTO10.13出副牌，11月初正牌料資料來源：ICIS表：四季度PP新產(chǎn)能PP新產(chǎn)能產(chǎn)能（萬噸）裝置投產(chǎn)進(jìn)度神華榆林30MTO11月底中煤蒙大30MTO10.13出副牌，11月初正牌料中景石化35PDH15年底合計(jì)95資料來源：ICIS產(chǎn)能變化總結(jié)：無論從國(guó)內(nèi)檢修還是轉(zhuǎn)產(chǎn)來看，LLDPE的產(chǎn)能縮減速度要小于PP，但是從煤化工新增產(chǎn)能來看，后期煤化工項(xiàng)目制PP的產(chǎn)能要大幅高于LLDPE，四季度PP新增產(chǎn)能目前仍未釋放出來，如果年底前開車，將進(jìn)一步擴(kuò)大塑料和聚丙烯之間的價(jià)差。七、化工品市場(chǎng)策略總結(jié)

跨品種套利策略：多LLDPE,跨品種套利策略：多LLDPE,空PP策略通過對(duì)估值驅(qū)動(dòng)模型中主要化工品所處的套利區(qū)間的測(cè)算，我們傾向于有三個(gè)主要策略:第一個(gè)策略：多甲醇，LLDPE，空PP的策略：從基本面邏輯上來看，現(xiàn)在丙烯制聚丙烯利潤(rùn)存在嚴(yán)重高估，聚丙烯供應(yīng)增速加快，而線性聚乙烯方面由于前期高利潤(rùn)下生產(chǎn)的慣性存在，雖然供應(yīng)仍在增加，但相對(duì)于聚丙烯來說速度要小很多。下游消費(fèi)領(lǐng)域，薄膜利潤(rùn)高漲，聚丙烯消費(fèi)領(lǐng)域弱于聚乙烯消費(fèi)領(lǐng)域。煤化工角度，可以選擇空煤化工利潤(rùn)，即多甲醇空PP的策略。第二個(gè)策略：多PTA,空PP的策略：該策略主要基于PTA第四季度消費(fèi)偏強(qiáng)，而且與聚丙烯一樣其生產(chǎn)的源頭都是石油，基本面偏空的PP市場(chǎng)和基本面偏多的PTA市場(chǎng)也可以組合成一個(gè)策略。第三個(gè)策略：多原油，空PP的策略：該策略采用做空化工品生產(chǎn)利潤(rùn)的方式，但是由于PP價(jià)格的快速下跌，該策略的空間也被壓縮。圖表14：估值驅(qū)動(dòng)模型下套利品種選擇：多LLDPE，空PP策略數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院跨期套利策略：聚烯烴市場(chǎng)采取多1601合約，空1605合約的方式對(duì)跨期套利策略，我們主要從兩個(gè)方面考慮，一個(gè)是資金成本的變化一個(gè)是經(jīng)濟(jì)預(yù)期的變化,跨期首先是同一品種的對(duì)沖套利，所以與持倉成本和當(dāng)前經(jīng)濟(jì)預(yù)期強(qiáng)弱有較大關(guān)系。從我們監(jiān)測(cè)的指標(biāo)來看，經(jīng)濟(jì)預(yù)期短期出現(xiàn)較大幅度上漲，長(zhǎng)端利率下降較快，這將推升01合約和05合約的價(jià)差繼續(xù)擴(kuò)大。此外，現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格較