資產(chǎn)管理與資產(chǎn)模型管理知識(shí)應(yīng)用

2023/1/161第四章資本資產(chǎn)定價(jià)模型2023/1/162重點(diǎn)掌握資本資產(chǎn)定價(jià)模型的特殊假設(shè)；理解掌握夏普模型和林特納模型及其證明；重點(diǎn)掌握資本市場(chǎng)線的含義和CAPM模型的推導(dǎo)；重點(diǎn)掌握資本市場(chǎng)線與分離定理及其重要意義；重點(diǎn)掌握資本市場(chǎng)線和資本市場(chǎng)均衡的意義；重點(diǎn)掌握證券市場(chǎng)線、均衡、β系數(shù)含義及作用；重點(diǎn)掌握證券特征線的含義、估計(jì)、系數(shù)及應(yīng)用；了解CAPM的擴(kuò)展形式，尤其是零貝塔CAPM；掌握CAPM、CML、SML等在實(shí)際中的運(yùn)用。第四章學(xué)習(xí)目標(biāo)2023/1/163第一節(jié)假設(shè)條件第二節(jié)標(biāo)準(zhǔn)模型第三節(jié)模型檢驗(yàn)第四節(jié)模型擴(kuò)展第五節(jié)模型應(yīng)用第六節(jié)模型評(píng)價(jià)本章結(jié)構(gòu)2023/1/164理論概況W.E.Sharpe(1964)J.Lintner(1965)J.Mossin(1966)CapitalandAssetPricingModel2023/1/165理論概況MPT模型：解決了最優(yōu)證券組合確定CAPM模型：解決了最優(yōu)證券組合中單只證券的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格。2023/1/166第一節(jié)假設(shè)條件馬科維茨證券組合理論的主要假設(shè)包括:假設(shè)1：?jiǎn)纹谕顿Y假設(shè)2：收益率正態(tài)分布假設(shè)3：非饜足和厭惡風(fēng)險(xiǎn)，遵循隨機(jī)占優(yōu)假設(shè)4：u(W)=a+bW+CW2假設(shè)5：理性人選擇假設(shè)6：完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)假設(shè)7：ρ≠-1，不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券，至少有兩只證券的預(yù)期收益率不相等。假設(shè)8：資金全部被用于本次投資，但不允許賣空。2023/1/167第一節(jié)假設(shè)條件CAPM模型與MPT模型相同的主要假設(shè):假設(shè)1：?jiǎn)纹谕顿Y假設(shè)2：收益率正態(tài)分布假設(shè)3：非饜足和厭惡風(fēng)險(xiǎn)，遵循隨機(jī)占優(yōu)假設(shè)5：理性人選擇假設(shè)6：完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)假設(shè)4：u(W)=a

+

bW

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CW22023/1/168但是，由于資本資產(chǎn)定價(jià)模型主要來(lái)自資本市場(chǎng)，因而CAPM也有一些針對(duì)資本市場(chǎng)的特定假設(shè)。假設(shè)1：投資者只能買賣股票、債券等公開(kāi)交易市場(chǎng)上的金融工具，不考慮人力資本、私人企業(yè)、政府融資等。假設(shè)2：投資者可以不受限制地以固定的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行借貸（即容許賣空無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券）。第一節(jié)假設(shè)條件重點(diǎn)2023/1/169假設(shè)3：一致性預(yù)期，即所有投資者對(duì)金融資產(chǎn)的概率分布、預(yù)期值和方差等的估計(jì)都相同。第一節(jié)假設(shè)條件假設(shè)4：資本市場(chǎng)沒(méi)有摩擦，即無(wú)稅收、無(wú)證券交易成本，信息可暢通無(wú)阻地傳播給每個(gè)投資者。重點(diǎn)2023/1/1610第二節(jié)標(biāo)準(zhǔn)模型一、夏普模型：定理5.1即標(biāo)準(zhǔn)的CAPM模型，針對(duì)單只證券或證券組合證明參加附錄1重點(diǎn)2022/12/3111第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型一、夏普普模型：定理5.1rfE(r)MJJ’Cσ02022/12/3112第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型一、夏普普模型：推論1重點(diǎn)2022/12/3113第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型一、夏普普模型：推論2由于ω是風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)的權(quán)權(quán)重，yi為資產(chǎn)i在總資產(chǎn)產(chǎn)中的權(quán)權(quán)重，hi為資產(chǎn)i在風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)中的的權(quán)重，，則hi=yi/ω，i=1,2,……,n-1。2022/12/3114第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型由式(5.3)可有：一、夏普模型型：推論32022/12/3115第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型一、夏普模型型：推論42022/12/3116第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型一、夏普模型型：定理5.2其中：Σ為非奇異的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)證券協(xié)方方差矩陣，M為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償向向量2022/12/3117第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型二、林特納模型：：ωi：投資于證券券i的資金比重證明參加附錄錄22022/12/3118第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型圖5.7切點(diǎn)P處的證證券組組合二、林特納納模型型：M2022/12/3119第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型二、林特納納模型型：性質(zhì)1：均衡衡時(shí)，，市場(chǎng)場(chǎng)組合合風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)價(jià)格格與單單只證證券風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)價(jià)格相相同重點(diǎn)2022/12/3120第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型二、林特納納模型型：性質(zhì)2：均衡衡時(shí)，，組合合中任任意兩兩只證證券的的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)價(jià)格格也相相同。。重點(diǎn)2022/12/3121第二二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模模型型三、、資資本本市市場(chǎng)場(chǎng)線線：：圖圖形形2022/12/3122第二二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模模型型三、、資資本本市市場(chǎng)場(chǎng)線線：：有有效效組組合合含義義：：連連接接無(wú)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)利利率率rf與切切點(diǎn)點(diǎn)M的直直線線，，構(gòu)構(gòu)成成了了允允許許無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸情情況況下下的的線線性性有有效效集集，，即即為為資資本本市市場(chǎng)場(chǎng)線線(CML)。M：包含含所所有有市市場(chǎng)場(chǎng)上上存存在在的的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資資產(chǎn)產(chǎn)種種類類，各種種風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資資產(chǎn)產(chǎn)所占占的的比比例例和和每每種種風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資資產(chǎn)產(chǎn)的的總總市市值值占占市市場(chǎng)場(chǎng)所所有有風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資資產(chǎn)產(chǎn)的總總市市值值的的比比例例相相同同。。重點(diǎn)點(diǎn)2022/12/3123第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型三、資本本市場(chǎng)線線：條件件條件：無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利利率rf<A/C，否則就就不是市市場(chǎng)出清清，而且且也不代表表風(fēng)險(xiǎn)厭厭惡者的的投資行行為。A：模型中中各個(gè)向向量構(gòu)成成的一個(gè)個(gè)數(shù)值，，不需要要推導(dǎo)出出來(lái)；C：模型中中各個(gè)向向量構(gòu)成成的一個(gè)個(gè)數(shù)值，，不需要要推導(dǎo)出出來(lái)；2022/12/3124第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型三、資本本市場(chǎng)線線：分離離定理分離定理理(Separationtheorem)最優(yōu)投資資組合=(1-ω)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)+ω風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)W0=MW0=M+RfM=W0+L重點(diǎn)證明參加加附錄32022/12/3125OAO2O1E(rp)MI1I2DCδp第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型最優(yōu)投資資組合2022/12/3126第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型三、資本本市場(chǎng)線線：三個(gè)個(gè)核心事事實(shí)ST1：均衡時(shí)，每一位投投資者的的風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)組合合均為M；ST2：均衡時(shí)，投資者只只需將資資產(chǎn)分配配于M和Rf即可；ST3：投資者的的最優(yōu)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)組合與與其風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)偏好無(wú)無(wú)關(guān)；重點(diǎn)2022/12/3127第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型三、資本本市場(chǎng)線線：意義義1stMeaning：只需找到切點(diǎn)點(diǎn)所代表的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合合，再加上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券券，就可以為為所有投資者者提供最佳的的投資方案2ndMeaning：全部資產(chǎn)組合合中無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證證券所占的比比重反映了投資者者的收益--風(fēng)險(xiǎn)偏好。重點(diǎn)2022/12/3128第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型三、資本市場(chǎng)場(chǎng)線：均衡條條件1st：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率使使得對(duì)資金的的借貸量相等等；2nd：證券價(jià)格使得得每種證券的的供求相等；；3rd：純交換經(jīng)濟(jì)（+單期假設(shè)=證券總供給線線垂直）；重點(diǎn)2022/12/3129一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回報(bào)率向向量r=(r1，…rN)T和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率率rf（或風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)價(jià)格向向量P＝（P1，···，PN）T和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債債券價(jià)格Pf）稱為均衡衡回報(bào)率（（或均衡價(jià)價(jià)格），如如果它們使使得對(duì)資金金的借貸量量相等且對(duì)對(duì)所有風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)的供供給等于需需求。第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型三、資本市市場(chǎng)線：均均衡定義重點(diǎn)2022/12/3130第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型四、證券市市場(chǎng)線：?jiǎn)螁沃蛔C券或或無(wú)效組合合重點(diǎn)2022/12/3131第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型四、證券市市場(chǎng)線：?jiǎn)螁沃蛔C券或或無(wú)效組合合純粹時(shí)間價(jià)價(jià)值（Rf）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢溢價(jià)（RM-Rf）風(fēng)險(xiǎn)敏感程程度（σiM/σ2M）單只證券或或無(wú)效組合合的收益率率2022/12/3132第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型1.00證券市場(chǎng)線(SecurityMarketLine)四、證券市市場(chǎng)線：?jiǎn)螁沃蛔C券或或無(wú)效組合合2022/12/3133?01.00??ABC第二二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模模型型四、、證證券券市市場(chǎng)場(chǎng)線線：：均均衡衡與與失失衡衡2022/12/3134E(r)15%SMLb1.0Rm=11%rf=3%1.25第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型四、證券市場(chǎng)場(chǎng)線：失衡例例子2022/12/3135假設(shè)一個(gè)為1.25的證券能提供供15%的預(yù)期收益。。根據(jù)SML，在均衡狀態(tài)態(tài)下，為1.25的證券只能提提供13%的預(yù)期收益。。該證券價(jià)格被被低估：提供供了超過(guò)其風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)水平的收收益率。真實(shí)實(shí)預(yù)期收益與與正常預(yù)期收收益之差，我我們將其稱為為a，該例中的a=2%。因此，SML為評(píng)估投資業(yè)業(yè)績(jī)提供了一一個(gè)基準(zhǔn)。一一項(xiàng)投資的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)確定，以以測(cè)度其投資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，SML就能得出投資資者為補(bǔ)償風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)所要求的的預(yù)期收益率率與時(shí)間價(jià)值值。第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型四、證券市場(chǎng)場(chǎng)線：失衡例例子2022/12/3136E(r)0AQOmβmm=1EmEO’βimQ’O’EQ’BSML的幾何何含義義第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型2022/12/3137處在SML上的投投資組組合點(diǎn)點(diǎn)，處處于均均衡狀狀態(tài)。。如圖圖中的的m、Q點(diǎn)和O點(diǎn)。高高于或或低于于直線線SML的點(diǎn)，，表示示投資資組合合不是是處于于均衡衡狀態(tài)態(tài)。如如圖中中的O’點(diǎn)和ＱＱ’點(diǎn)市場(chǎng)組組合m的β系數(shù)βmm＝1，表示示其與與整個(gè)個(gè)市場(chǎng)場(chǎng)的波波動(dòng)相相同，，即其其預(yù)期期收益益率等等于市市場(chǎng)平平均預(yù)預(yù)期收收益率率Em。SML對(duì)證券券組合合價(jià)格格有制制約作作用市場(chǎng)處處于均均衡狀狀態(tài)時(shí)時(shí)，SML可以決定單單個(gè)證證券或或組合合的預(yù)預(yù)期收收益率率，也也可以以決定定其價(jià)價(jià)格。。第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型四、證證券市市場(chǎng)線線：位位置2022/12/3138高于SML的點(diǎn)（（圖中中的O’點(diǎn)）表表示價(jià)價(jià)格偏偏低的的證券券。（（可以以買入入，需需求增增加）），其其市價(jià)價(jià)低于于均衡衡狀況況下應(yīng)應(yīng)有的的價(jià)格格。預(yù)期收收益率率相對(duì)對(duì)于其其系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)而言言，必必高于于市場(chǎng)場(chǎng)的平平均預(yù)預(yù)期收收益率率。價(jià)價(jià)格偏偏低，，對(duì)該該證券券的需需求就就會(huì)“逐漸”增加，，將使使其價(jià)價(jià)格上上升。。隨著著價(jià)格格的上上升，，預(yù)期期收益益率將將下降降，直直到下下降到到均衡衡狀態(tài)態(tài)為止止。O’點(diǎn)下降降到其其SML所對(duì)應(yīng)應(yīng)的O點(diǎn)。第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型四、證證券市市場(chǎng)線線：位位置2022/12/3139低于SML的點(diǎn)（圖中中的Q’點(diǎn)）表示價(jià)價(jià)格偏高的的證券。（（應(yīng)該賣出出，供給增增加）。其其市價(jià)高于于均衡狀況況下應(yīng)有的的價(jià)格預(yù)期收益率率相對(duì)于其其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)而言，必必低于于市市場(chǎng)的平均均預(yù)期收益益率。價(jià)格格偏高，對(duì)對(duì)該證券的的供給就會(huì)會(huì)“逐漸”增加，將使使其價(jià)格下下降。隨著著價(jià)格的下下降，預(yù)期期收益率將將上升，直直到上升到到均衡狀態(tài)態(tài)為止。Q’點(diǎn)上升到其其SML所對(duì)應(yīng)的Q點(diǎn)。第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型四、證券市市場(chǎng)線：位位置2022/12/3140第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型四、證券市市場(chǎng)線：β系數(shù)β系數(shù)：系系數(shù)反映映單個(gè)證券券或證券組組合對(duì)市場(chǎng)場(chǎng)組合方差差的貢獻(xiàn)率，作作為有效證證券組合中中單個(gè)證券券或證券組組合的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)測(cè)定，并以以此獲得期期望收益的的獎(jiǎng)勵(lì)。重點(diǎn)2022/12/3141第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型四、證券市市場(chǎng)線：β系數(shù)Β<1：點(diǎn)在m點(diǎn)的左邊，，證券B的變動(dòng)幅度度小于整個(gè)市場(chǎng)的的變動(dòng)，稱稱為防衛(wèi)性性證券或證證券組合。Β>1：點(diǎn)在m點(diǎn)的右邊，證券B的變動(dòng)幅度度大于整個(gè)市場(chǎng)的的變動(dòng)，稱稱為攻擊性性的證券或或證券組合合。Β=1：點(diǎn)在SML線上，證券B的變動(dòng)幅度度等于整個(gè)市場(chǎng)的的變動(dòng)，稱稱為同步性性的證券或或證券組合合。重點(diǎn)2022/12/3142E(rm)-rf=.08rf=.03x=1.25E(rx)=.03+1.25(.08)=.13or13%y=.6E(ry)=.03+.6(.08)=.078or7.8%第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型四、證券券市場(chǎng)線線：計(jì)計(jì)算2022/12/3143Rx=13%E(r)SMLb1.0Rm=11%Ry=7.8%3%1.25bx.6by.08第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型四、證券券市場(chǎng)線線：計(jì)計(jì)算2022/12/3144第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型五、證券券特征線線：Securitycharacteristicline(SCL)事前特征征線：均均衡預(yù)期期收益率率與實(shí)際際預(yù)期收收益率形形成的直直線均衡預(yù)期期收益率率：由SML所決定的證證券預(yù)期期收益率率。但是，如如果證券券i不在SML線上，就就是處于于非均衡衡狀態(tài)，，市場(chǎng)力量量將使得得它最終終回到這這條線上上，從而而最終實(shí)實(shí)現(xiàn)均衡衡。重點(diǎn)2022/12/3145第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模模型五、證券券特征線線(SCL)：含義義事后特征征線：通通過(guò)對(duì)過(guò)過(guò)去觀察察的數(shù)據(jù)據(jù)得出實(shí)實(shí)際收益益率對(duì)市場(chǎng)均衡衡收益率率的回歸歸分析而而得到的的擬合直直線。2022/12/3146第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：性質(zhì)每種證券收益益率的常數(shù)均均由rf(1-βJ)給定所有證券特征征線交于一個(gè)個(gè)共同點(diǎn)(rf,rf)重點(diǎn)2022/12/3147第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：性質(zhì)注意：盡管證券特征線SCL具有單指數(shù)模模型形式，但但它并不滿足單指數(shù)模型的假設(shè)條件（（即不同證券券收益率殘差差相互獨(dú)立），原原因在于該模模型中的殘差差是高度相關(guān)關(guān)的。重點(diǎn)2022/12/3148第二二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模模型型五、、證證券券特特征征線線(SCL)：估估計(jì)計(jì)任意意證證券券或或證證券券組組合合2022/12/3149第二二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模模型型2022/12/3150SCL：第二二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模模型型五、、證證券券特特征征線線(SCL)：估估計(jì)計(jì)為證證券券I的真真實(shí)實(shí)期期望望收收益益與均均衡衡期期望望收收益益間間的的差差額額αi：實(shí)實(shí)際際風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)補(bǔ)補(bǔ)償償與與均均衡衡風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)補(bǔ)補(bǔ)償償?shù)牡牟畈铑~額2022/12/3151第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：SML與SCL2022/12/3152第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：SML與SCL2022/12/3153非均衡：SCL的截距為均衡時(shí)：SCL的截距為為第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：以總收益表示示的SCL2022/12/3154第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：以總收益表示示的SCL2022/12/3155第二節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)模型型五、證券特征征線(SCL)：以總收益表示示的SCLC1：不同證券或組組合都要經(jīng)過(guò)過(guò)一個(gè)共同點(diǎn)點(diǎn)(rf,rf)C2：β-系數(shù)相同的證證券或組合，，將擁有共同同的SCL。C3：在CML上的不同組合合有同一條特特征線，其斜率為β，因?yàn)樗鼈兊牡南到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)系統(tǒng)。重點(diǎn)2022/12/3156第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型五、證證券特特征線線(SCL)：α的實(shí)際應(yīng)應(yīng)用α：反映了了市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)格格的誤誤差程程度。。α>0：預(yù)期收收益率率高于于均衡衡收益益率，，市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)格格偏低低。α<0：預(yù)期收收益率率低于于均衡衡收益益率，，市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)格格偏高高。重點(diǎn)2022/12/3157第二節(jié)節(jié)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)模型型六、CML、SML與SCL的比較較D1：坐標(biāo)標(biāo)關(guān)系系圖中中的橫橫軸不不同；D2：表示示的均均衡關(guān)關(guān)系有有所不不同；D3：模型型殘差差獨(dú)立立性有有所不不同；D4：其他他特征征也是是有所所不同同的；重點(diǎn)2022/12/3158一、不不一致致性預(yù)預(yù)期二、零零-貝塔資資產(chǎn)組組合模模型三、不不同的的借貸貸利率率的影影響四、交交易費(fèi)費(fèi)用對(duì)對(duì)模型型的影影響第三節(jié)節(jié)模模型型擴(kuò)展展2022/12/3159第三三節(jié)節(jié)模模型型擴(kuò)擴(kuò)展展一、、不一一致致預(yù)預(yù)期期預(yù)期期不不一一致致可行行集集不不同同有效效邊邊界界不不同同CAPM模型型中中的的分分離離定定理理不不成成立立Lintner(1967)：采采用用復(fù)復(fù)雜雜的的加加權(quán)權(quán)平平均均方方法法處處理理預(yù)預(yù)期期收收益益和和方方差差2022/12/3160借入入資資金金不借借不不貸貸貸出出資資金金第三三節(jié)節(jié)模模型型擴(kuò)擴(kuò)展展二、、借貸貸利利率率不不同同2022/12/3161第三節(jié)模模型擴(kuò)擴(kuò)展三、零零-貝塔CAPM模型Black(1972)：在不存存在無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)時(shí)，兩基金分分離定理理在有效效邊界上上也成立立。2022/12/3162第三節(jié)模模型擴(kuò)擴(kuò)展三、零零-貝塔CAPM模型射線ZB上的每一一點(diǎn)都與M不相關(guān)(β=0)2022/12/3163第三節(jié)模模型擴(kuò)擴(kuò)展三、零零-貝塔CAPM模型新組合P=M+Z’2022/12/3164M零貝塔組組合相當(dāng)當(dāng)于無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)第三節(jié)模模型擴(kuò)擴(kuò)展三、零零-貝塔CAPM模型市場(chǎng)均衡衡：M≠mvp2022/12/3165第三節(jié)模模型擴(kuò)展展三、零-貝塔CAPM模型拓展：2022/12/3166第三節(jié)模模型擴(kuò)展展三、零-貝塔CAPM模型優(yōu)點(diǎn)：突破了了不存在無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的限限制；缺點(diǎn)：無(wú)法限限制賣空行為為；Ross(1977)：同時(shí)考慮不存存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)和有賣空空限制條件時(shí)，，CAPM模型的線性關(guān)關(guān)系將不存在在；2022/12/3167第三節(jié)模模型擴(kuò)展展四、交易費(fèi)費(fèi)用CAPM認(rèn)為投資者持持有所有風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)；數(shù)據(jù)表明，投投資者均持3.4種證券，34%的投資者僅持持有1種，50%的持有不超過(guò)過(guò)2種，不到11%的持有10種以上的證券券；原因：財(cái)富限制，證證券無(wú)限可分分，交易費(fèi)用用；2022/12/3168第三節(jié)模模型型擴(kuò)展四、交易易費(fèi)用ωk:投資者k用于投資的的財(cái)富；rk:持有的資產(chǎn)產(chǎn)組合平均均收益率βik:資產(chǎn)i對(duì)對(duì)投資者k持有資產(chǎn)組組合的貝塔塔值，未必必是市場(chǎng)組組合；2022/12/3169第四節(jié)模模型型檢驗(yàn)CAPM：建立在嚴(yán)嚴(yán)格的假設(shè)設(shè)條件下，，但在現(xiàn)實(shí)實(shí)中卻很難難滿足；應(yīng)用價(jià)值放寬不符合合實(shí)際的假設(shè)前提后后，看該理論能否基基本上成立立應(yīng)用價(jià)值通過(guò)實(shí)證檢檢驗(yàn)看該理理論是否能較好好地解釋證證券市場(chǎng)價(jià)格運(yùn)運(yùn)動(dòng)規(guī)律2022/12/3170第四四節(jié)節(jié)模模型型檢檢驗(yàn)驗(yàn)Test1：法瑪瑪?shù)鹊雀鶕?jù)據(jù)1935-1968年間間在在紐紐約約股股票票交交易易所所上上市市的的股票票數(shù)數(shù)據(jù)據(jù)，結(jié)果果說(shuō)說(shuō)明明：檢驗(yàn)驗(yàn)早期期的的實(shí)實(shí)證證檢檢驗(yàn)驗(yàn)并并沒(méi)沒(méi)有有完全全地地支支持持CAPM模型型檢驗(yàn)驗(yàn)β值是是有有用用的的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)衡衡量量指指標(biāo)標(biāo)，高高β值股股票票傾傾向向于于使使投投資資者獲獲得得較較高高的的投投資資收收益益。2022/12/3171第四四節(jié)節(jié)模模型型檢檢驗(yàn)驗(yàn)Test1：Roll(1977)認(rèn)為為，，CAPM檢驗(yàn)驗(yàn)應(yīng)應(yīng)針針對(duì)對(duì)代代表表全全部部風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)組組合合的的市市場(chǎng)場(chǎng)指指數(shù)數(shù)是是否否具具有有均均方方差差效效率率。。檢驗(yàn)若檢驗(yàn)驗(yàn)是基基于某某種無(wú)無(wú)效率率的指數(shù)數(shù)，則則風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)收益益的任何何情形形都有有可能能出現(xiàn)現(xiàn)檢驗(yàn)若該指指數(shù)有有均方方差效效率，則任何單單個(gè)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)都都會(huì)落在SML上，而而這又又是由由恒等等變形得出出，無(wú)無(wú)任何何意義義。2022/12/3172第五節(jié)節(jié)模模型型應(yīng)用用一、參參數(shù)估估計(jì)可用中中、長(zhǎng)長(zhǎng)期國(guó)國(guó)債的的利率率來(lái)近似代代替無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)利率率的估估計(jì)（一））無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)利率率重點(diǎn)2022/12/3173第五節(jié)節(jié)模模型型應(yīng)用用一、參參數(shù)估估計(jì)假設(shè)未未來(lái)的的情況況變化化不大大（二））β系數(shù)估估計(jì)用歷史史數(shù)據(jù)據(jù)估計(jì)計(jì)出的β值作作為β系數(shù)的的預(yù)測(cè)測(cè)值用歷史史的β值調(diào)整之后后作為為β的系數(shù)預(yù)預(yù)測(cè)值值用基礎(chǔ)礎(chǔ)的β值作為β系數(shù)的預(yù)測(cè)值重點(diǎn)2022/12/3174第五節(jié)模模型型應(yīng)用一、參數(shù)估估計(jì)（三）市市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢溢價(jià)股權(quán)資本成成本要用長(zhǎng)期國(guó)國(guó)債收益率來(lái)代代替M要用股價(jià)指指數(shù)或股價(jià)價(jià)與債券綜合合指數(shù)代替替，但要看它它是否勝任任。重點(diǎn)2022/12/3175第五節(jié)模模型型應(yīng)用二、模型運(yùn)運(yùn)用用于現(xiàn)金流折現(xiàn)估價(jià)模型用于非競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)性項(xiàng)目或秘密密項(xiàng)目的資金成本本計(jì)算，以確定價(jià)價(jià)格。用于公司資金預(yù)算決策用于搜尋市場(chǎng)中價(jià)格錯(cuò)定證券券用于評(píng)估基金經(jīng)理經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)重點(diǎn)2022/12/3176第五節(jié)模模型型運(yùn)用

期望收益率標(biāo)準(zhǔn)差Beta證券A12.0%20%1.3證券B8.0%15%0.7市場(chǎng)10.0%12%1.0無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率5.0%

均衡期望收收益率:二、模型運(yùn)運(yùn)用2022/12/3177第五節(jié)模模型運(yùn)運(yùn)用

MSML

A

B

0.100.050.71.01.3

二、模型型運(yùn)用2022/12/3178（一）利利用CAPM可以對(duì)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)證券券進(jìn)行定定價(jià)。SML公式這里而M是市場(chǎng)組組合，是是證券的的預(yù)期收收益。第五節(jié)模模型運(yùn)運(yùn)用二、模型型運(yùn)用2022/12/3179如果記是是初期價(jià)價(jià)格，它是已已知的，為為期末價(jià)價(jià)格格，它是是隨機(jī)的，而而則因由此得出：（5.13)第五節(jié)模模型運(yùn)用用2022/12/3180注意到可以解得這是證券價(jià)格格的表達(dá)式，，由(5.14)式還可知CAPM公式關(guān)于Q是線性的。(5.14)第五節(jié)模模型運(yùn)用用2022/12/3181例5.1（股票定價(jià)））某公司股股票在在期末末它的價(jià)值記記為V(2)為隨機(jī)變量。。該股票100股在期末價(jià)格格的狀態(tài)分布布如下：假設(shè)公司的股股票的持有者者有資格獲得得完全的收益益流，統(tǒng)計(jì)出出的市場(chǎng)有關(guān)關(guān)數(shù)據(jù)如下：：如何確定這只只股票的現(xiàn)在在價(jià)值？第五節(jié)模模型運(yùn)用用2022/12/3182由CAPM知即普通股的投投資收益率為為15%，這就意味著著市場(chǎng)將以15%貼現(xiàn)EV（2），以確定股股票在期初的的市場(chǎng)價(jià)格，，于是有：以15%貼現(xiàn)得：V（1）=（900/1.15）÷100=7.83，即為每股價(jià)價(jià)值。第五節(jié)模模型運(yùn)用用2022/12/3183例5.2（債券券定價(jià)價(jià)）有有一一面值值為100元債券券，票票面得得率為為8%，假定定在債債券有有效期期內(nèi)有有70%的時(shí)間間可以以贖回回本金金及獲獲取利利息，，30%不能還還本付付息，，但將將支付付50的保證證金，，又設(shè)設(shè)，，其其它條條件如如例5.1，試確確定在在時(shí)期期1的債券券價(jià)值值。注意：：第五節(jié)節(jié)模模型型運(yùn)用用2022/12/3184由定價(jià)價(jià)公式式債券券在時(shí)時(shí)期1的合理理價(jià)值值為：：而對(duì)應(yīng)應(yīng)的債債券期望收收益率率為第五節(jié)節(jié)模模型型運(yùn)用用2022/12/3185（二））在投投資組組合選選擇中中CAPM提供了了消極極投資資策略略的依依據(jù)－按按市場(chǎng)場(chǎng)投資資組合合的比比例分分散持持有多多種風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)－該該組合合與無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)再組組合以以獲得得所希希望的的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)-收益組組合指數(shù)法法：充充分分分散化化的股股票投投資組組合，，與市市場(chǎng)指指數(shù)近近似－比比積極極的投投資策策略交交易成成本低低－歷歷史上上比大大多數(shù)數(shù)（75％）積積極管管理的的投資資基金金業(yè)績(jī)績(jī)更優(yōu)優(yōu)良第五節(jié)節(jié)模模型型運(yùn)用用二、模模型運(yùn)運(yùn)用2022/12/3186（三三））投投資資基基金金的的業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)?cè)u(píng)評(píng)估估，業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)優(yōu)優(yōu)異異，業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)正正常常，業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)較較差差第五五節(jié)節(jié)模模型型運(yùn)運(yùn)用用二、、模模型型運(yùn)運(yùn)用用2022/12/3187（四））項(xiàng)目目投投資資中中的的資資本本成成本本(1)估計(jì)計(jì)β－運(yùn)運(yùn)用用回回歸歸方方法法－依依據(jù)據(jù)歷歷史史資資料料各種種投投資資經(jīng)經(jīng)紀(jì)紀(jì)公公司司，，如如美美林林，，都都公公開(kāi)開(kāi)出出版版發(fā)發(fā)行行關(guān)關(guān)于于股股票票的的β值。第五五節(jié)節(jié)模模型型運(yùn)運(yùn)用用二、、模模型型運(yùn)運(yùn)用用2022/12/3188兩塊塊業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)：：電電動(dòng)動(dòng)馬馬達(dá)達(dá)和和氣氣渦渦輪輪每塊塊業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)各各占占企企業(yè)業(yè)總總體體的的50％制造造電電動(dòng)動(dòng)馬馬達(dá)達(dá)的的業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)的的β值為為1.0，制制造造氣氣渦渦輪輪的的業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)的的β值為為1.5；假設(shè)設(shè)rf=0.05，(rM-rf)=0.08；在分分析析電電動(dòng)動(dòng)馬馬達(dá)達(dá)事事業(yè)業(yè)部部和和氣氣渦渦輪輪事事業(yè)業(yè)部部的的投投資資項(xiàng)項(xiàng)目目時(shí)時(shí)，，我我們們分分別別應(yīng)應(yīng)該該使使用用什什么么折折現(xiàn)現(xiàn)率率？？第五五節(jié)節(jié)模模型型運(yùn)運(yùn)用用（四））項(xiàng)目目投投資資中中的的資資本本成成本本(2)二、、模模型型運(yùn)運(yùn)用用2022/12/3189第五節(jié)模模型運(yùn)運(yùn)用生產(chǎn)技術(shù)術(shù)與經(jīng)濟(jì)周周期的相相關(guān)關(guān)系系財(cái)務(wù)杠桿桿移動(dòng)電話話項(xiàng)目β值的決定定因素二、模型型運(yùn)用2022/12/3190第五節(jié)模模型運(yùn)運(yùn)用項(xiàng)目收益益率肯定定會(huì)大于于經(jīng)過(guò)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整整之后的的均衡收收益率項(xiàng)目具有有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目NPV>0二、模型型運(yùn)用2022/12/3191隨機(jī)條件下下的貼現(xiàn)率率（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)調(diào)整下的利利率）項(xiàng)目選擇：：已知一項(xiàng)項(xiàng)資產(chǎn)的買買價(jià)為p，而以后的的售價(jià)為q，q為隨機(jī)的，，則有：第五節(jié)模模型型運(yùn)用2022/12/3192例：某項(xiàng)目目未來(lái)期望望收益為1000萬(wàn)美元，由由于項(xiàng)目與與市場(chǎng)相關(guān)關(guān)性較小，，β=0.6，若當(dāng)時(shí)短短期國(guó)債的的平均收益益為10％，市場(chǎng)組組合的期望望收益為17％，則該項(xiàng)項(xiàng)目最大可可接受的投投資成本是是多少？第五節(jié)模模型型運(yùn)用2022/12/3193CAPM的修正與替替代模型Fama-French三因素模型型第五節(jié)模模型型運(yùn)用2022/12/3194問(wèn)題：切點(diǎn)點(diǎn)組合M扮演什么角角色？市場(chǎng)組合市場(chǎng)均衡定價(jià)模型第五節(jié)模模型型運(yùn)用2022/12/3195第六節(jié)模模型型評(píng)價(jià)三、模型貢貢獻(xiàn)提出了市場(chǎng)場(chǎng)組合的概念念提出并證明明了新的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)測(cè)度方法提出了單個(gè)個(gè)證券的均衡衡定價(jià)方程重點(diǎn)2022/12/3196第六節(jié)模模型型評(píng)價(jià)三、模型缺缺陷靜態(tài)單階段段的研究方方法使得CAPM要求的投資資行為與實(shí)實(shí)際有所差差異，并因此不能將將消費(fèi)與投投資進(jìn)行綜綜合研究市場(chǎng)無(wú)摩擦擦假設(shè)與無(wú)無(wú)限制賣空空假設(shè)也與與實(shí)際有所所距離一致性預(yù)期期和信息完完全等假設(shè)設(shè)也與實(shí)際際不相符重點(diǎn)2022/12/31971976年諾貝爾經(jīng)經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得得主MiltonFriedman認(rèn)為：“對(duì)一種理論論的假設(shè)，，我們應(yīng)該該關(guān)心的并并不是它們們是否完全全符合現(xiàn)實(shí)實(shí)，因?yàn)檫@這是永遠(yuǎn)不不可能的。。我們關(guān)心心的是，對(duì)對(duì)于我們所所研究的問(wèn)問(wèn)題而言，，它們是不不是一種很很好的近似似。對(duì)此我我們只需要要看該理論論是否有用用，即它是是否能夠給給出足夠準(zhǔn)準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)測(cè)”！第六節(jié)模模型型評(píng)價(jià)討論：假設(shè)是否應(yīng)應(yīng)該反映現(xiàn)現(xiàn)實(shí)?2022/12/3198第四章延延伸閱讀讀1.宋逢明，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)導(dǎo)導(dǎo)論》，高等教育出出版社，2008年，第八章。。2.茲維·博迪著，朱朱寶憲譯《投資學(xué)》，機(jī)械工業(yè)出出版社，2002年版，第九章章。3.[美]黃奇虎、李茲茲森伯格著著，宋逢明明譯，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)基基礎(chǔ)》，清華大學(xué)出出版社，2006年版，第四、、十章。4.王一鳴，《數(shù)理金融經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)》，北京大學(xué)出出版社，2000年，第四章。。5.史樹(shù)中著，，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)十十講》，上海人民出出版社，2004年，第四講；；6.陸家騮著，，《現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)》（第二版），，東北財(cái)經(jīng)大大學(xué)出版社，，2007年，第九章。。2022/12/3199第四章課課堂測(cè)試CAPM有別于MPT的主要假設(shè)包包括哪些？夏普模型中的的定理5.2是如何證明出出來(lái)的？林特納模型中中的定理5.4是如何證明出出來(lái)的？什么是資本市市場(chǎng)線、證券券市場(chǎng)線和證證券特征線？？分離定理的含含義及其所揭揭露的事實(shí)包包括哪些？資本市場(chǎng)線如如何揭示了資資本市場(chǎng)的均均衡狀態(tài)？證券市場(chǎng)線如如何揭示了證證券市場(chǎng)的均均衡狀態(tài)？證券市場(chǎng)線中中的貝塔系數(shù)數(shù)的含義及其其作用？資本市場(chǎng)線和和證券市場(chǎng)線線的聯(lián)系與區(qū)區(qū)別有哪些？？2022/12/31100第五章課課堂測(cè)試如何以風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)補(bǔ)償和總收益益表示證券業(yè)業(yè)特征線？引入不一致預(yù)預(yù)期對(duì)資本資資產(chǎn)定價(jià)模型型有何影響？？零貝塔資本資資產(chǎn)定價(jià)模型型是如何表述述的？不同的借貸利利率對(duì)資本資資產(chǎn)定價(jià)模型型有何影響？？考慮到交易費(fèi)費(fèi)用后資本資資產(chǎn)定價(jià)模型型有何變化？？如何估計(jì)資本本資產(chǎn)定價(jià)模模型中的有關(guān)關(guān)系數(shù)和變量量？如何在投資組組合和項(xiàng)目投投資中運(yùn)用CAPM？如何評(píng)價(jià)資本本資產(chǎn)定價(jià)模模型的貢獻(xiàn)和和不足？2022/12/31101一、夏普模型型假設(shè):為最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)證證券組合的收收益率；為在風(fēng)險(xiǎn)證券券的投資份額額；為最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)證證券組合的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差；為證券j與k間收益率的協(xié)協(xié)方差;為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券券收益率。附錄1：夏普模型與與定理5.2的證明2022/12/31102附錄1：夏普模型與與定理5.2的證明定理5.2單個(gè)證券風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)與收益滿足足如下關(guān)系(5.2)稱為標(biāo)準(zhǔn)的CAPM，它指出了證證券的風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系。(5.2)2022/12/31103附錄1：夏普模型型與定理5.2的證明定理5.2證明構(gòu)造證券組組合與與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證證券的的證券組合合，它它的預(yù)期收收益率和標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差為則2022/12/31104附錄1：