企業(yè)經(jīng)典案例22

海螺集團(tuán)曲線MBO 打極致擦邊球2004-03-233月14日，星期日，蕪湖白馬水泥廠。一輛輛散裝水泥車從四個高聳的水泥儲存罐下像擠牛奶般裝滿水泥，然后駛過地秤魚貫而出。白馬水泥廠是在內(nèi)地和香港兩地上市的海螺水泥（600585）（0914，HK）旗下眾多水泥廠中的一個，位于距市中心15公里的蕪南郊區(qū)，這個季節(jié)周圍盛開著大片的油菜花。今年1月，白馬水泥廠產(chǎn)能突破了200萬噸。但在海螺水泥旗下眾多的水泥廠（安徽省內(nèi)10多家，全國30多家）中，還只算是產(chǎn)能中等的。海螺水泥2003年水泥投資大幅增長，其目標(biāo)是：在2004年產(chǎn)能達(dá)到3000萬噸，2005年達(dá)到4600萬噸。和如火如荼的水泥生產(chǎn)相比，兩年來，海螺集團(tuán)改制一直在非同尋常的低調(diào)中進(jìn)行。2月21日，在旗下兩家上市公司披露改制完成報告后，集團(tuán)的一切財務(wù)數(shù)據(jù)都成了秘密，并嚴(yán)格禁止員工對外提起任何關(guān)于改制的事情。除了創(chuàng)新者的謹(jǐn)慎之外，是否還另有隱情？“從改制報告來看，一切都合法合規(guī)?！鄙虾s正咨詢的總裁鄭培敏說，“這是一例精心策劃的MBO,把政策運用到了極致。”榮正咨詢是一家提供MBO方案和咨詢的專業(yè)公司。改制完成以后的海螺集團(tuán)，8名高管和7000多名職工擁有了集團(tuán)49%的股份，并間接持有了集團(tuán)核心資產(chǎn)，集團(tuán)旗下兩家上市公司海螺型材（000619）和海螺水泥，集團(tuán)撥付的身份置換金和工資結(jié)余占了轉(zhuǎn)讓價款的一半左右。平淡中蘊神奇改制后，海螺集團(tuán)由原來的國有獨資公司變更為國有控股的有限責(zé)任公司，仍保持國有控股地位。其中，安徽省投資集團(tuán)作為安徽省省屬國有資產(chǎn)出資人，占51%；安徽海螺創(chuàng)業(yè)投資有限責(zé)任公司（以下簡稱：海創(chuàng)）占49%。海創(chuàng)是海螺集團(tuán)及旗下子公司、孫子公司的8名高管和7750名職工通過四家工會投資設(shè)立。安徽省投資集團(tuán)是在2002年11月25日經(jīng)安徽省政府發(fā)文，確立了海螺集團(tuán)的省屬國有資產(chǎn)出資人身份，它比海創(chuàng)的成立還晚了20天。海創(chuàng)成立時間是2002年11月5日，注冊資本金3.805286億元。湊巧的是，集團(tuán)改制與7758名國有全民職工解除勞動關(guān)系的身份置換金1.69630811億元加上1996年度以前的工資結(jié)余2.108978億元（集團(tuán)已經(jīng)決定發(fā)給6036名在崗在冊的職工）等于3.80528611億元，兩者僅僅相差11元，很難說是巧合。但解除勞動關(guān)系是在2003年安徽省勞動和社會保障廳才批準(zhǔn)的，這筆最早在2003年才能發(fā)放的資金，如何在2002年成了海創(chuàng)的注冊資本金？51與49這個比例，既實現(xiàn)了高管和職工持股的最大化，同時由于國有控股地位不變，對上市公司的控制權(quán)不變，就不需要經(jīng)過國資委和證監(jiān)會的審批。海創(chuàng)成立13天后，就接手了中新集團(tuán)轉(zhuǎn)讓的11%的海螺集團(tuán)股份，而中新集團(tuán)是2002年6月7日通過安徽省高院的《民事調(diào)解書》確認(rèn)的方式，持有了海螺集團(tuán)11%的股份，不到半年后即轉(zhuǎn)手給海創(chuàng)，個中緣由不得而知，轉(zhuǎn)讓價款約為1.20億元。安徽國信資產(chǎn)評估有限公司（下稱：安徽國信）所做的資產(chǎn)評估，是以2002年9月30日為基準(zhǔn)日，海螺集團(tuán)的凈資產(chǎn)值為21.92億元。從中扣除改制時支付給員工經(jīng)濟(jì)補償和1996年度以前的工資結(jié)余，安徽省投資集團(tuán)持有的海螺集團(tuán)凈資產(chǎn)值（按照89%計）調(diào)減為約15.7億元，投資集團(tuán)將35.689%的出資權(quán)益轉(zhuǎn)讓給海創(chuàng)，按照集團(tuán)2002年9月30日凈資產(chǎn)價格計算，轉(zhuǎn)讓價款約6.47億元。比較之下，海創(chuàng)從中新接手的11%的股份，比從安徽省投資集團(tuán)接手的還要便宜不少。另一個問題是，海創(chuàng)是一個創(chuàng)投公司，根據(jù)《公司法》的規(guī)定，對外投資比例不能超過凈資產(chǎn)的50%，即使放寬標(biāo)準(zhǔn)，可以全額投資，3.8億元的注冊資本金怎么有資格接手7.66億元的國資？轉(zhuǎn)讓協(xié)議是2003年8月12日簽署，工商變更登記手續(xù)在2003年8月18日即告完成，中間相距不到一周。也就是說，海螺集團(tuán)是在不到一周的時間里拿到了安徽省政府的批文，這一切都順利得令人瞠目。1.5億國資流失嫌疑海螺集團(tuán)轉(zhuǎn)讓價格是以凈資產(chǎn)值計算，評估基準(zhǔn)日為2002年9月30日，變更工商登記是在2003年8月18日，相差接近11個月，這時距評估報告失效僅1個多月。國有股轉(zhuǎn)讓能不能以凈資產(chǎn)計價？榮正咨詢的鄭培敏說，按照當(dāng)前的法規(guī)，原則上可以，但是如果上報到國資委，一般通不過，肯定會要求適當(dāng)溢價。國資委企業(yè)改革與發(fā)展研究部部長王志剛認(rèn)為，海螺集團(tuán)是轉(zhuǎn)讓給高管和國企職工，考慮到這些職工多年來為企業(yè)所做的貢獻(xiàn)，以凈資產(chǎn)計價也算合理。以凈資產(chǎn)計價，將股份轉(zhuǎn)給國企員工通過工會成立的公司，這種國企改制模式作為一種創(chuàng)新，是應(yīng)該予以肯定的。經(jīng)參與海螺集團(tuán)改制的有關(guān)人員核實，海螺集團(tuán)的總資產(chǎn)2002年為102億元，2003年達(dá)到150億元。按照海螺水泥的證券代表楊開發(fā)的說法，集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率當(dāng)前在50%多計算，2003年里集團(tuán)凈資產(chǎn)約為70億元，比2002年評估值21.92億元高出48億元，49%即23.5億元左右。即使以海螺集團(tuán)2003年資產(chǎn)負(fù)債率保持不變計，2003年里集團(tuán)凈資產(chǎn)增長額大約在10億元，49%即5億元左右。（由于海螺集團(tuán)財務(wù)部拒絕提供相關(guān)數(shù)字，只能模擬做粗略測算）以集團(tuán)核心資產(chǎn)，兩家上市公司作為參照，海螺型材2002年9月30日每股凈資產(chǎn)3.19元，2003年9月30日每股凈資產(chǎn)3.41元，而海螺水泥2002年9月30日每股凈資產(chǎn)2.70元，2003年9月30日每股凈資產(chǎn)3.073元，均增長顯著。同樣地，海螺集團(tuán)在海螺型材和海螺水泥中的股東權(quán)益在2002年9月30日合計為17.62億元，而2003年9月30日已經(jīng)增長到20.69億元，增長了3.07億元，49%即1.5億元。王志剛認(rèn)為，海螺集團(tuán)的做法雖然沒有違法違規(guī)，但是合理性值得懷疑。國資定價問題一直是國企改制過程中最敏感的問題，但是當(dāng)前確實沒有相關(guān)的文件來對此做出規(guī)定?！霸u估報告的有效期為12個月。但是這并不意味著以評估基準(zhǔn)日的凈資產(chǎn)值轉(zhuǎn)讓就合理，對于成長性非常好的行業(yè)或者企業(yè)，應(yīng)該在轉(zhuǎn)讓協(xié)議日適當(dāng)調(diào)價才合理。”王志剛說。王志剛說，國資委已經(jīng)注意到這種現(xiàn)象，他同時呼吁：“要盡快研究措施堵上這些漏洞?！闭叻ㄒ?guī)留白“如果國資委事后能夠完全肯定海螺集團(tuán)這些做法，那么海螺集團(tuán)的改制方案可以作為經(jīng)典案例學(xué)習(xí)，在全國各省屬國有大中型企業(yè)推廣?！币晃婚L期從事企業(yè)改制的人士這樣說，但他同時表示，對海螺集團(tuán)的一些做法感到擔(dān)心。海創(chuàng)的投資人除了8名高管外，就是海螺集團(tuán)及旗下的4家工會，持股從8%到31%不等。但是這種工會持股沒有合法地位，并與《工會法》禁止工會投資的規(guī)定相抵觸。海螺集團(tuán)獨立財務(wù)顧問安徽國元證券（原安徽證券）為海螺集團(tuán)出具的改制完成報告中寫道：海螺集團(tuán)7588名國有全民職工解除勞工關(guān)系給予一次性經(jīng)濟(jì)補償金，而據(jù)2002年安徽省勞動和社會保障廳審核，海螺集團(tuán)在崗在冊的人數(shù)為6036人，在短短幾個月的時間里，海螺集團(tuán)的國有員工增長了1722人？如果是，這種增長速度顯然不太正常。如果不是，說明數(shù)字差額主要是內(nèi)退的員工部分。內(nèi)退員工是否還需要支付一次性經(jīng)濟(jì)補償金？是否應(yīng)該參與改制？目前，國資委和國家勞動和社會保障局都沒有對此做出規(guī)定。國家勞動和社會保障局勞動工資司的人員說，這一問題未做具體規(guī)定，由各地勞動和社會保障廳自己定政策。安徽省勞動和社會保障廳也沒有給予明確答復(fù)。另外一個引人矚目的問題是：高管的巨額出資怎么來？公告寫明自籌資金，集團(tuán)不提供任何融資幫助，且不能將股份質(zhì)押融資。海螺集團(tuán)參與改制的8名高管合計持有海創(chuàng)約13%的股份，出資額在900萬到2000萬元之間。據(jù)公告披露這些高管每年平均的薪酬是50萬元，這樣算來，如果切實執(zhí)行靠自籌資金，剔除民間借貸成分，這些高管需要18到40年積蓄下所有的收入才夠支付。而海螺集團(tuán)成立是在1996年，即使成立之時就實行如此高的薪酬，這些高管也還要等上10年到30年。截至上市公司發(fā)布公告日，轉(zhuǎn)讓價款到位資金4億元，還有3.66億元的缺口。作者：蘇娜徐任重企業(yè)經(jīng)典案例22經(jīng)典案例透視中國MBO之路2003-12-01印象中，在四通MBO號角吹響后，已有千萬中國企業(yè)在積極嘗試摸索著中國式管理者收購的道路，已有許許多多創(chuàng)業(yè)型企業(yè)家把回購企業(yè)當(dāng)作一條理想的退出之路。雖然和經(jīng)典意義的MBO比起來，中國式MBO明顯變形，其中大部分公司在實行YMBO后仍然有大量的問題纏繞，仍然沒有找到自己的位置，況且MBO目前已被有關(guān)部門暫時叫停。而此時，我們回望一下那些先行的探索者，探尋它們的MBO之路，勾勒其方案實施過程中的利弊得失和實施后內(nèi)部管理的嬗變，仍然是有意義的。當(dāng)然，我們更應(yīng)該期待一切能在陽光下進(jìn)行的、市場主導(dǎo)的、價格公平的交易。四通改制中國MBO第一案四通集團(tuán)的前身是“四通新技術(shù)開發(fā)有限公司”（以下簡稱四通），創(chuàng)辦于1984年，是中國科學(xué)院7名科技人員向北京四季青鄉(xiāng)借貸2萬元創(chuàng)辦的。企業(yè)創(chuàng)辦后，發(fā)展很快。到1998年，四通資產(chǎn)規(guī)模就已達(dá)到42億元，凈資產(chǎn)15億元，利潤1億多元。為了避免財產(chǎn)上的糾葛，四通在創(chuàng)業(yè)的當(dāng)年便還清了最初的2萬元借款。但由于四通的掛靠單位是四季青鄉(xiāng)，為扯清掛靠關(guān)系，四通多年來每年將純利潤的20%上交給四季青鄉(xiāng)作為回報。在20世紀(jì)80年代和90年代初期，四通就曾試圖解決存量資產(chǎn)的量化問題，但不成功。之所以不成功，除了政策和有關(guān)政府部門的思想障礙外，在技術(shù)上也有兩大難題：第一個難題，人員變動問題。鐵打的產(chǎn)權(quán)流動的人，這本來就是集體所有制最大的制度缺陷?，F(xiàn)在集體資產(chǎn)要量化，已經(jīng)離開公司的創(chuàng)業(yè)人員，從法律上講也應(yīng)當(dāng)?shù)玫狡髽I(yè)的股份，但操作起來很困難。第二個難題，每個人的貢獻(xiàn)大小，在分配時也很難精確量化，在現(xiàn)有職工之間也容易造成矛盾。因此，四通所確立的改制原則是，“凍結(jié)存量，界定增量”。目的在于避免在存量資產(chǎn)的量化上爭執(zhí)不清，把重點放在新增資產(chǎn)的界定上，以明晰的增量來稀釋不明晰的存量。擴(kuò)大增量的辦法是將集團(tuán)所有職工都納入“管理者收購”這個概念中，共同參與融資收購。1999年5月6日。四通的職工持股會正式成立。接著，四通集團(tuán)公司的經(jīng)理、員工出資組成“四通投資有限公司”，即“新四通”。新四通是在原四通集團(tuán)之外搭建的一個產(chǎn)權(quán)明晰的新平臺。這個新平臺準(zhǔn)備通過不斷地增資擴(kuò)股，分期分批地收購四通有關(guān)IT產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)，通過這種辦法逐步實現(xiàn)四通公司的產(chǎn)權(quán)明晰。新四通最后的股權(quán)結(jié)構(gòu)是：四通集團(tuán)投資49%,四通集團(tuán)職工持股會投資51%。其中，職工持股會是由四通集團(tuán)616名職工注資5100萬元形成的。在這5100萬股中，總裁段永基和董事長沈國鈞各占7%，14個新老核心成員共占50%左右。上述股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點很明顯：段永基、沈國鈞及14個新老核心成員在職工持股會中擁有控股權(quán)，而職工持股會在新四通中擁有控股權(quán)。因此，段永基等核心成員在新四通中擁有絕對控股權(quán)。在新四通中，開始時有49%的股份是原四通集團(tuán)產(chǎn)權(quán)模糊的資產(chǎn)。伴隨著新四通一次次擴(kuò)股，這49%的產(chǎn)權(quán)模糊的資產(chǎn)將逐漸稀釋。新四通上市之后，這部分資產(chǎn)將被稀釋到大約10%左右。而新四通的產(chǎn)權(quán)明晰的資產(chǎn)將增加到85%左右。當(dāng)時此方案一出，聞?wù)邿o不叫好。1999年7月6日，四通在中國大飯店大宴賓朋，一是慶祝四通15周年的生日，二是以“民營科技企業(yè)體制創(chuàng)新”為題請專家學(xué)者、業(yè)界人士對其MBO方案作深入研討和推廣。盡管其時就有人對此方案表示善意的擔(dān)心和懷疑：管理層煞費苦心新建一個法人主體，但明晰下來的只是四通一小塊資產(chǎn)，遠(yuǎn)不夠盡善盡美。不過，無論如何在當(dāng)時此結(jié)果是值得祝賀的。更何況四通及其方案設(shè)計專家當(dāng)時曾有幾點表示讓人大有遙想空間：一是四通要借“新四通”的建立進(jìn)行業(yè)務(wù)重組，改變四通盲目多元化、主業(yè)不明的定位，繼第一步將香港四通旗下的電子分銷業(yè)務(wù)裝進(jìn)“新四通”之后，“新四通”還將分期分批地私募擴(kuò)股逐步將集團(tuán)的系統(tǒng)集成.軟件開發(fā)等業(yè)務(wù)囊括其中，并且在適當(dāng)?shù)臅r候?qū)⑺耐ㄍ顿Y上市；二是一個“新四通”解決不了四通集團(tuán)產(chǎn)權(quán)問題不要緊，可以如法炮制下一個、再下一個“新四通”，將四通產(chǎn)權(quán)一塊塊地清晰化。三是四通投資36歲的少帥楊宏儒的出場表明：四通老一代創(chuàng)業(yè)者有借機(jī)開始四通高層的新老交替的誠意，或者僅在四通投資的董事會、監(jiān)事會層面任職或者留守四通集團(tuán)……諸如此類。但是，對于四通這樣一家內(nèi)外關(guān)系都盤根錯節(jié)的公司來說，局部MBO的藥效很難立竿見影。直到今天，3年已經(jīng)過去，非但不曾有第二個“新四通”的影子，而且業(yè)已建立的“新四通”依然在原地徘徊，既沒有引進(jìn)新投資者，亦沒能開拓出更具發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)。在2000年度，四通電子的營業(yè)額雖比上年增長14%，但當(dāng)年卻虧損了兩個多億。于是意料之外又在情理之中，2001年春節(jié)一過，少帥楊宏儒黯然離去，原四通集團(tuán)日副總裁、47歲的張迪生接任。其時距“新四通”誕生一年半，其間大有奧妙可尋。然而外人確實難掰著手指明確數(shù)出其中一二三。繼1999年高調(diào)地宣傳了一把MBO后，四通這幾年一直在低調(diào)和“不為外人道”地進(jìn)行內(nèi)部重組，這中間的矛盾、糾結(jié)當(dāng)事人不說，對外人來說只能是一個解不開的謎局?；浢赖纳鲜泄綧BO的“革命先驅(qū)”如今，依然擔(dān)任粵美的董事局主席一職的何享健成了順德一家高爾夫球場的常客，讓他閑下來的正是世紀(jì)之交的那場MBO變革，而在那之前，花大量的時間去打高爾夫球?qū)蝸碚f是一件幾乎想都不敢想的事情。何享健自己說：“正是由于實行了MBO,使得一大批職業(yè)經(jīng)理人脫穎而出，我才能從日常的經(jīng)營活動中解脫出來，有時間打打高爾夫球，也有時間思考公司發(fā)展戰(zhàn)略中的一些重大問題”。1999年7月，上海巴菲特投資咨詢有限公司所作的’一份關(guān)于粵美的投資價值研究報告送到了董事局主席何享健的辦公桌上。在“四通改制”的巨大影響下，何享健開始注意“MBO”這個新詞，他希望用MBO來解決粵美的的股權(quán)結(jié)構(gòu)問題。2000年5月，新成立的“順德市美托投資管理公司”向美的控股股東收購3518.40萬股，占當(dāng)時公司發(fā)行在外股本總額的7.26%?；浢赖某蔀閲鴥?nèi)第一家進(jìn)行管理層收購的上市公司。順德市美托投資管理公司成立于2000年4月7日，是由粵美的工會、何享健等22名股東出資設(shè)立，經(jīng)營范圍為：對制造業(yè)、商業(yè)進(jìn)行投資，國內(nèi)商業(yè)、物資供銷業(yè)，其注冊資本為1036.87萬元，法定代表人即粵美的董事長何享健。說穿了，這個公司就是專門為了收購粵美的而成立的。據(jù)公告，3518.4萬股粵美的法人股的受讓價格為人民幣2.95元/股，即10379.28萬元。如果按正常薪酬計算，這些錢即使在較早實行企業(yè)內(nèi)部激勵機(jī)制的粵美的管理層，也不是太輕松的事。粵美的于1993年11月上市，據(jù)公開披露信息，何享健等管理人員一開始共持股440100股，占總股本約0.48%,其中何本人持股108000股。2000年末，管理層持股總數(shù)為1469626股，其中何559859股。2000年度董事、監(jiān)事及高級管理人員報酬20萬元—30萬元3人，30萬元―50萬元7人，50萬元―100萬元1人，2000年以前不詳。據(jù)推算，即使8年來均以2000年的報酬水平計算，正常薪酬總額也不過在2560萬元―4320萬元之間，就是說，用來出資設(shè)立美托投資管理公司是綽綽有余，而如果沒有其他融資，僅憑正常的薪酬積蓄用來支付作為管理層應(yīng)付的收購款（約78%）,則至少還差一半?；浢赖墓芾韺幼詈笕绾稳诘竭@一大筆資金，當(dāng)時粵美的并沒有披露。直到一年之后，粵美的才發(fā)布公告稱該筆資金系管理層將所持上市公司股權(quán)向當(dāng)?shù)匦庞蒙邕M(jìn)行質(zhì)押貸款方法所獲得的，即美托投資有限公司以其所持有的粵美的法人股共計10761萬股（占總股份的22.19%）向順德市北溶農(nóng)村信用合作社進(jìn)行質(zhì)押貸款3.2億元，貸款期限3年。而美托公司對粵美的的收購成本約3.22億元，所以粵美的實施MBO的收購資金幾乎全部來自于股權(quán)質(zhì)押。隨后有業(yè)內(nèi)人士指出，這種融資手段只是一種變通的做法，存在一定的法律風(fēng)險。粵美的隨后進(jìn)行了一系列資產(chǎn)重組，包括更換管理層，變革公司組織結(jié)構(gòu)。2001年12月27日何享健辭去總裁職務(wù)，改任美的集團(tuán)CEO,保留美的股份公司董事局主席職務(wù)，顯示了美的進(jìn)行高層管理人員大換班的決心。2002年6月17日美的醞釀家電事業(yè)部的分拆計劃，將美的家電分拆為4大事業(yè)部：電風(fēng)扇事業(yè)部、電飯煲事業(yè)部、飲水機(jī)事業(yè)部、微波爐事業(yè)部，分拆后美的股份將由6大事業(yè)部變?yōu)?大事業(yè)部。此后，美的公司經(jīng)營一直比較穩(wěn)健，盈利穩(wěn)定增長，產(chǎn)品盈利能力呈增強趨勢，而且主業(yè)很突出?；蛟S是因為粵美的的示范效應(yīng)，繼美的之后，宇通客車、深圳方大、萬家樂、武昌魚、佛塑股份、洞庭水殖等上市公司也先后實施YMBO方案。在上市公司管理層收購的道路上，美的非常榮幸地扮演了“革命先驅(qū)”而不是“革命先烈”的角色?？递x3劑良藥終修旅游業(yè)首例MBO正果2002年11月26日，中國康輝旅行社有限責(zé)任公司新的董事會、監(jiān)事會和管理層產(chǎn)生，康輝管理層以2450萬元現(xiàn)金從首旅集團(tuán)手中買下了康輝49%股權(quán)的方式，將歷時3年的MBO塵埃落定，也成為國內(nèi)旅游界首例成功MBO案例。其實，早在7年前，在長江三峽的一艘游船上，康輝旅行社召開了一年一次的總經(jīng)理會議，與會老總們開始醞釀：從國有企業(yè)手中買股份，進(jìn)行產(chǎn)權(quán)多元化的改制。7年后，康輝終于把這一想法變成了現(xiàn)實。不過，欣喜之余，研究個中創(chuàng)新做法乃是上策。譬如，自然人現(xiàn)金直接持股、信托方案繞過法律障礙、預(yù)留持股打通未來通道等措施應(yīng)當(dāng)算是修成正果的“3劑良藥”。第一，自然人現(xiàn)金直接持股，方案簡潔明了，各方皆大歡喜。經(jīng)評估，康輝旅行社凈資產(chǎn)為5000萬元，每股作價1元，共5000萬股本，管理層出資2450Z元持有2450萬股，占總股本的49%，其余股份仍由首旅集團(tuán)公司持有。與國內(nèi)有些公司進(jìn)行MBO時層層設(shè)立“殼”公司的方案不同，康輝的方案非常簡單一一管理層直接拿現(xiàn)金購買股權(quán)。康輝也沒有選擇貸款作為MBO的資金來源。康輝相關(guān)人士對記者解釋，目前的貸款利率是5%左右，即使康輝分紅達(dá)到10%，也要有一半利潤給銀行，所以公司管理層決定自籌現(xiàn)金進(jìn)行收購。第二，信托方案繞過法律障礙?？递x的管理層直接現(xiàn)金收購方案雖然最為簡單，但實施起來卻有點麻煩一一康輝參與MBO的有78人，而根據(jù)公司法規(guī)定，有限責(zé)任公司的股東要控制在2—50人之間，顯然78人再加上國有股東，已經(jīng)超過法定公司股東人數(shù)?？递x的解決辦法是引入信托。公司高層管理人員38人為直接持股人，余下40人通過華寶信托投資公司而成為間接持股人一一資金交由華寶信托管理，成為一個直接持股人，這樣一來，公司股東人數(shù)就不會超過法定人數(shù)了。華寶信托代表40人參加股東大會，每年收取37元的信托費用。第三，預(yù)留持股打通未來通道?？递xMBO的另一精巧之處在于開放式。由于旅游行業(yè)中人力資本占有特別重要的地位，而行業(yè)內(nèi)人員流動又比較頻繁，為了吸引優(yōu)秀人才加盟，必須設(shè)計成開放式股權(quán)，給新加盟者提供持股機(jī)會。為此，康輝在持股人中引進(jìn)了一個中介基金，持有500萬股份，當(dāng)有新的管理人員加盟時，該基金必須按約定將股份轉(zhuǎn)讓給新股東，而平時則根據(jù)所持有股份參與分紅。不過，對此方案持有微詞的也不在少數(shù)。一位乂8。研究專家分析，康輝的MBO與國外MBO有相當(dāng)多的不同，多少帶有些股份合作制的影子。另外，康輝承諾股東回報率不會低于10%，這又多少帶上些內(nèi)部高息集資的嫌疑。再者，一位準(zhǔn)備實施MBO的大型國有公司老總說，“我們公司的管理層可一下子拿不出那么多錢，現(xiàn)金購買股權(quán)根本無法實施”。國家旅游局人士曾透露，我國將全面開放非國有經(jīng)濟(jì)進(jìn)入旅游服務(wù)業(yè)和進(jìn)一步擴(kuò)大對外開放。要實現(xiàn)到2020年建成世界一流的旅游強國的宏偉目標(biāo)，必須進(jìn)一步降低民營資本和外資進(jìn)入旅游服務(wù)業(yè)的門檻。如此看來，旅行社的改制風(fēng)暴將方興未艾。事實上，和康輝同屬中國旅行社第一方陣的其他一些國有大型旅行社，他們的改制也已有所行動，只是方式不同。中青旅已經(jīng)上市，中旅和國旅正忙著擴(kuò)張、并購。深方大平坦路上不平坦和四通、粵美的等公司復(fù)雜得一眼望不見底的MBO相比，深方大MBO是一個干凈利落的故事。方大集團(tuán)股份公司是一家搞新型建材和氮化線基半導(dǎo)體材料及器件的企業(yè)，前身是成立于1991年12月的蛇口方大集團(tuán)，1995年方大在B股市場上市(200055)，1996年在A股市場上市(000055)，成為我國新型建材行業(yè)綜合實力最強的企業(yè)之一。MBO基本上是通過兩個階段完成的。第一階段是注冊受讓企業(yè)，為MBO做前期準(zhǔn)備。接受方大的大股東深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展公司股份的不外乎兩個企業(yè)一一邦林公司、時利和公司。而邦林公司是特意為此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓于2001年6月7日成立的，注冊資本3千萬、由熊建明和他另一個朋友建立，熊個人持股85%：時利和公司成立于2001年6月12日，由除了深方大老總熊建明之外其他高管人員及技術(shù)骨干共100余人出資19787元成立。第二階段是股權(quán)轉(zhuǎn)讓，實行實質(zhì)性的MBO。2001年6月20日，方大的大股東深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展公司(由蛇口方大集團(tuán)更名，下稱經(jīng)發(fā)公司)將其所持有的4890萬股深方大法人股轉(zhuǎn)讓給邦林公司，2001年9月經(jīng)發(fā)公司將其持有的1110萬股深圳方大法人股轉(zhuǎn)讓給邦林科技；同年9月，經(jīng)發(fā)公司將其所持有的4711.2萬股深圳方大法人股轉(zhuǎn)讓給時利和公司。此后，經(jīng)發(fā)公司不再持有深圳方大的股份，而邦林公司和時利和公司分別持有深方大6000萬股和4711萬股，成為公司的第一和第二大股東。在此之前熊建明早就通過第二大股東香港集康國際有限公司間接持有深方大8%的股權(quán)，此次收購后熊建明個人持股約7208萬股(占股本總額的24.3%),成為公司實際上的第一大股東。回想起來，從2000年11月，熊建明向大股東提出進(jìn)行MBO的動議，到2001年6月深圳經(jīng)發(fā)不再持有方大公司的股份，從醞釀到成功，深方大的MBO以令人驚訝的速度，半年之內(nèi)就順利完成了程序操作。而由多家媒體聯(lián)合發(fā)起的2002年度“10位聚人氣企業(yè)家、10位具價值經(jīng)理人”評選活動，熊建明成為獲獎?wù)?，評獎方對他的評價是：在傳統(tǒng)與現(xiàn)代之間，把資本和技術(shù)運用自如的人。當(dāng)然，MBO形式上雖告以段落，但實質(zhì)上“意擾未盡”。這位于1991年，以一個工程師身份、揣了8000元錢深圳闖蕩商海的熊建明如今身價暴漲至16億元。業(yè)界和媒體也不禁噓聲一片：以低于每股凈資產(chǎn)價格收購而出現(xiàn)的“身價暴漲”。盡管熊建明本人對此說法不予認(rèn)同，他多次在公開場合表明自己的資產(chǎn)在進(jìn)行MBO后縮水了。但看看股權(quán)轉(zhuǎn)讓的細(xì)節(jié)，就會發(fā)現(xiàn)這種說法也不無道理。深方大MBO中，第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為3.28元，第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為3.08元，全都低于公司2000年每股凈資產(chǎn)3.45元?；蛟S是一種巧合，深方大在管理層收購之后，業(yè)績并沒有因大家良好的預(yù)期而進(jìn)入上升通道，相反，2002年公司業(yè)績每股虧損0.58元，2003年一季度每股收益仍為-0.031元。也許，深方大乂8。究竟平坦與否，究竟成功與否，只有深方大自己人才能說清楚。健力寶李經(jīng)緯難咽MBO苦水2002年1月15日，廣東三水市政府與浙江國際信托投資公司簽訂協(xié)議，以3.8億元的價格悉數(shù)轉(zhuǎn)讓政府擁有的80%健力寶股權(quán)。而健力寶董事長李經(jīng)緯在先前成功擊退了新加坡第一食品公司后，此次卻無力回天，至此，掀開了李經(jīng)緯在中國經(jīng)濟(jì)舞臺叱咤風(fēng)云18年榮辱沉浮的最后一章一一去職、發(fā)病、獲罪，在短短的9個月中，李經(jīng)緯完成了一個國有企業(yè)家命運悲劇性的落幕。在稍許的沉寂后，市場關(guān)注的焦點很快轉(zhuǎn)向李經(jīng)緯的背后，一個巨大的疑問揮之不去：作為國有資產(chǎn)委托管理經(jīng)營者，李經(jīng)緯從未放棄過對國有資產(chǎn)剩余價值的索取，幾次提出自己的MBO,但為什么遭到健力寶國有資產(chǎn)的所有者一一三水市政府的一再反對，致使一次次方案胎死腹中？從2000年5月開始，健力寶籌劃將飲料廠的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市，在設(shè)計方案中為企業(yè)高級管理層安排了股份：一套方案是李經(jīng)緯與高管持股75%，另一套方案是管理層持股60%，其余給中層干部和普通員工。但這兩個方案因遭到市政府的反對最終流產(chǎn)。李經(jīng)緯最后一次提出MBO,從時間上推算應(yīng)在2001年的11月底到12月之間，當(dāng)?shù)弥姓褳榻×毠蓹?quán)轉(zhuǎn)讓挑中新加坡第一食品公司的買家后，李經(jīng)緯這時可能真正意識到，盡管自己和團(tuán)隊實際控制著整個企業(yè)，但卻隨時會失去，沒有股權(quán)永遠(yuǎn)無法真正掌控企業(yè)，股權(quán)回報更無從談起。于是，李經(jīng)緯們自己舉牌，正式向市里要求管理層收購，提出4.5億元的收購價遠(yuǎn)高于事前新加坡第一食品公司和事后登堂入主的浙江國投3.8億元的成交價，但仍然被三水市政府?dāng)嗳痪芙^。政府方面認(rèn)為，健力寶改制的關(guān)鍵不僅是資金問題，管理機(jī)制、人才體系早已到了瓶頸，已到了非換血不可的地步。顯然，三水市政府基于企業(yè)長遠(yuǎn)考慮,并不希望健力寶通過MBO的方式轉(zhuǎn)讓給李經(jīng)緯們。從1999年開始，健力寶生產(chǎn)銷售以每年六七萬噸的速度下滑，到2001年利潤已從最高時的2億元滑落到幾百萬元，盡管有人懷疑這是李經(jīng)緯在有意轉(zhuǎn)移利潤，但至少從賬面看健力寶已顯衰態(tài)。失去三水市政府的信任正是李經(jīng)緯出局的真正原因。退一步說，即使政府同意健力寶MBO民營化，但是如何確定股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格、收購者的巨額資金從何而來，如何確保國有資產(chǎn)在MBO過程中的保值增值，這些都是橫亙在政府與李經(jīng)緯之間的難題。宇通客車陽光MBO遭遇資本原罪拷問在近兩年的內(nèi)地上市公司M