食品飲料：至暗時(shí)刻已過靜待盈利改善

敬請參閱末頁重要聲明及評級說明證券研究報(bào)告食品飲料行業(yè)行業(yè)評級：增持022-09-253/2223/2212% -21%-32%析師：陳姝執(zhí)業(yè)證書號：S0010522080001執(zhí)業(yè)證書號：S0010522070004郵箱：yangyuan@相關(guān)報(bào)告1.堅(jiān)定消費(fèi)復(fù)蘇方向，把握底部布2.食品飲料行業(yè)周報(bào)：白酒中秋動銷表現(xiàn)分化，關(guān)注左側(cè)布局機(jī)會2022-09-133.中報(bào)業(yè)績落地，兼顧確定性與修上下游整合，提升產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同能力，綜合去年末提價(jià)來看，提價(jià)未下沉市場覆蓋率變化、公司對上下游的控制能力及對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級等地疫情給液態(tài)奶的動銷、運(yùn)輸?shù)葞碛绊懀簯B(tài)奶基本盤受到影響，其中低溫和常溫白奶仍然保持高增，延續(xù)疫情后的增長態(tài)勢；酸奶表現(xiàn)疲軟，休閑屬性和功能屬性仍然需要探索新的發(fā)展模式；奶酪仍然是結(jié)構(gòu)性增長的新機(jī)會，但整體增速有所放緩；奶粉行業(yè)進(jìn)行新鮮度處理，受到生育率和新國標(biāo)雙重因素影響，奶粉行業(yè)進(jìn)入去庫存階段，整體表現(xiàn)較弱；冰淇淋業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高增。利潤端，H同比環(huán)比均有所下滑，成本上原奶端壓力較小，Q2疫情使得部分企業(yè)加大銷售費(fèi)用投入力度，改善渠道庫存，伊利蒙奶需求有望隨著疫情的復(fù)蘇而逐步改善，整體競爭態(tài)勢趨緩大格局不變；奶酪業(yè)務(wù)隨著加大終端網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，仍能保持高增，同時(shí)常溫奶酪棒的新品和推出速度仍待觀察；奶粉行業(yè)新鮮度處理進(jìn)程加提升收入端，上半年全國出現(xiàn)較大面積的疫情反復(fù)，啤酒銷量受到明顯擊，此后隨著疫情影響弱化，5月開始啤酒銷量積極回補(bǔ)。在產(chǎn)同推動下，主要啤酒公司千升酒收入普遍錄得中高個(gè)位數(shù)同比漲幅。上半年啤酒企業(yè)收入端體現(xiàn)韌性，價(jià)升為主要驅(qū)動。利潤端，雖原材料、包材、能源、運(yùn)輸?shù)葍r(jià)格有較大漲幅，但龍頭公司通過結(jié)構(gòu)升級及直接提價(jià)基本能對沖成本壓力；行業(yè)研究告告26同時(shí)啤企主動加強(qiáng)費(fèi)用管控，深挖組織內(nèi)部效率提升潛力，且疫情反復(fù)的環(huán)境下，大范圍的促銷活動有所減少，費(fèi)用整體收縮，強(qiáng)化壓力正逐步緩解，預(yù)計(jì)啤酒全年業(yè)績表現(xiàn)較為優(yōu)異。中長期來看，行業(yè)高端化的中長期邏輯清晰，盈利能力仍在上行通道。近期疫情擾動下估值回落，啤酒板塊配置價(jià)值凸顯，推薦青島啤酒、華潤啤?鹵制品：銷售+成本+費(fèi)用端壓力集中釋放，靜待經(jīng)營回暖、業(yè)績修收入端，上半年疫情反復(fù)對鹵味門店經(jīng)營造成顯著沖擊，但龍頭公品、周黑鴨逆勢擴(kuò)張門店，門店數(shù)量增長部分對沖單店?duì)I收下降壓力。利潤端，上半年主要原材料價(jià)格漲幅明顯，疊加龍頭公司為扶持加盟商加大貨折補(bǔ)貼力度，毛利空間被顯著壓縮；此外，廣告投放、促銷活動、其他類型的加盟商補(bǔ)貼以及股權(quán)激勵相關(guān)費(fèi)用計(jì)提導(dǎo)致費(fèi)用率明顯上行，加劇利潤端壓力。我們認(rèn)為上半年休閑鹵味公司收入、成本、費(fèi)用端壓力已集中釋放，下半年隨疫情趨勢向好以及費(fèi)用收窄，龍頭公司業(yè)績有非常明顯的改善空間，靜待疫情擾動趨勢性弱化后行業(yè)經(jīng)營環(huán)境持續(xù)回暖。當(dāng)前估值層面悲觀預(yù)期已經(jīng)充分反映，建議戰(zhàn)略布局經(jīng)營韌性強(qiáng)的鹵制品龍頭絕味食品、周黑鴨。公司新品推展不順利，行業(yè)競爭加??；2)疫情控制及恢復(fù)不及預(yù)行業(yè)研究告告26正文目錄1調(diào)味品行業(yè)：環(huán)比改善明顯，成本上漲毛利承壓 61.1板塊二季度低基數(shù)效應(yīng)明顯，餐飲需求較弱 61.222H1成本上漲毛利率承壓，加大上下游整合提升供應(yīng)鏈協(xié)同能力 71.3費(fèi)用收縮，凈利率分化，存貨趨于良性 81.4投資建議：把握低基數(shù)與成本下行雙主線，關(guān)注邊際改善 92乳制品行業(yè)：品類分化明顯，需求仍待觀察 102.1收入端品類分化明顯，液態(tài)奶增速受疫情影響較大 102.2原奶價(jià)格表現(xiàn)平穩(wěn)，競爭態(tài)勢趨緩格局不變 112.3投資建議：看好結(jié)構(gòu)性增長機(jī)會，關(guān)注利潤改善長期邏輯 123啤酒行業(yè)：高端化+提質(zhì)增效繼續(xù)演繹，盈利能力持續(xù)提升 123.1銷量受疫情擾動，噸價(jià)提升貢獻(xiàn)為主 123.2成本壓力下毛利率彰顯韌性，控費(fèi)提效助力盈利能力提升 163.3投資建議：高端化進(jìn)程依然顯著，成本下行有望增強(qiáng)業(yè)績彈性 204鹵制品行業(yè)：銷售+成本+費(fèi)用端壓力集中釋放，靜待經(jīng)營回暖、業(yè)績修復(fù) 214.1疫情沖擊門店經(jīng)營，龍頭公司逆勢擴(kuò)張門店 214.2成本+費(fèi)用端壓力集中釋放，短期業(yè)績承壓明顯 224.3投資建議：走過至暗時(shí)刻，業(yè)績修復(fù)彈性可期 255風(fēng)險(xiǎn)提示 25行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明4/26證券研究報(bào)告圖表1SW調(diào)味品板塊營收利潤22Q2環(huán)比改善 6圖表2大豆價(jià)格變動趨勢圖 7圖表3棕櫚油價(jià)格趨勢變動圖 7圖表4瓦楞紙價(jià)格變動圖 7圖表5玻璃價(jià)格變動圖 7圖表6SW調(diào)味品板塊銷售費(fèi)率變動趨勢圖 8圖表7重點(diǎn)公司銷售凈利率變動 8圖表8存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)變動圖 9圖表9存貨同比變動比較圖 9圖表10重點(diǎn)公司收入利潤增速對比圖 10圖表11伊利股份液態(tài)乳同比增速變動趨勢圖 11圖表12蒙牛乳業(yè)液態(tài)乳同比增速變動趨勢圖 11圖表13生鮮乳價(jià)格變動圖(元/KG) 11圖表14毛銷差變動比較圖 11圖表15重點(diǎn)公司銷售凈利率變動圖 12圖表16啤酒行業(yè)當(dāng)月產(chǎn)量及同比增速 13圖表17啤酒行業(yè)累計(jì)產(chǎn)量及同比增速 13圖表18上市啤酒公司銷量(萬千升)及同比增速 13圖表19全國新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù) 14圖表20山東省新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù) 14圖表21遼寧省新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù) 14圖表22韓國、印度4月以來疫情管控明顯放松 14圖表23上市啤酒公司千升酒收入(元/千升)及同比增速 14圖表24青島啤酒銷量結(jié)構(gòu)變化 15圖表25華潤啤酒銷量結(jié)構(gòu)變化 15圖表26重慶啤酒收入結(jié)構(gòu)變化 15圖表27燕京啤酒收入結(jié)構(gòu)變化 15圖表282021年以來啤酒企業(yè)提價(jià)梳理 16圖表29上市啤酒公司營業(yè)收入(百萬元)及同比增速情況 16圖表30進(jìn)口大麥價(jià)格走勢 17圖表31鋁材價(jià)格走勢 17圖表32玻璃價(jià)格走勢 17圖表33瓦楞紙價(jià)格走勢 17圖表34公路運(yùn)輸價(jià)格走勢 18圖表35柴油價(jià)格走勢 18圖表36上市啤酒公司千升酒成本(元/千升)及同比增速 18圖表37上市啤酒公司毛利率 18圖表38上市啤酒公司期間費(fèi)用率 19圖表39上市啤酒公司銷售費(fèi)用率 19圖表40上市啤酒公司管理費(fèi)用率 19圖表41上市啤酒公司歸母凈利率 20敬請參閱末頁重要聲明及評級說明5/26證券研究報(bào)告圖表42上市啤酒公司歸母凈利潤 20圖表43鹵制品公司營業(yè)收入及同比增速(單位：百萬元) 21圖表44鹵制品公司鹵制品銷售收入及同比增速(單位：百萬元) 21圖表45鹵制品公司單店?duì)I收及同比增速(單位：百萬元) 21圖表46鹵制品公司全國門店數(shù)量(單位：家) 22圖表47周黑鴨門店結(jié)構(gòu) 22圖表48煌上煌門店結(jié)構(gòu) 22圖表49鹵制品公司歸母凈利潤及同比增速(單位：百萬元) 23圖表50鹵制品公司毛利率 23圖表512022年上半年主要原材料采購價(jià)格增長顯著 23圖表52鹵制品公司期間費(fèi)用率 24圖表53鹵制品公司銷售費(fèi)用率 24圖表54鹵制品公司管理費(fèi)用率 24圖表55鹵制品公司歸母凈利率 24行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明6/26證券研究報(bào)告壓1.1板塊二季度低基數(shù)效應(yīng)明顯，餐飲需求較弱收入利潤環(huán)比改善明顯。1)收入端：21Q2行業(yè)整體同比下滑12.44%，低基數(shù)影響下，22Q2行業(yè)收入整體增速為23.45%，環(huán)比同比均改善明顯。2)利潤端：去年末提價(jià)未完全覆蓋成本壓力，原材料上漲較多，行業(yè)毛利率承壓，公司選擇主動控費(fèi)，22Q2歸母凈利潤同比增速為44.97%，同比環(huán)比改善顯著。同時(shí)不同公司間具備差異性，涪陵榨菜成本降價(jià)和提價(jià)雙主線，利潤超預(yù)期。天味食品和千禾味業(yè)因控制銷售費(fèi)SWQ504030200(10)(20)(30)(40)營業(yè)總收入同比增速(%)歸母凈利潤收入同比增速(%)二季度低基數(shù)效應(yīng)明顯，醬油品類環(huán)比改善，料酒品類實(shí)現(xiàn)高增：1)海天22H1醬油/調(diào)味醬/蠔油/其他調(diào)味品分別實(shí)現(xiàn)營收74.94/14.22/22.09/15.64億元，同比+6.8%/-3.6%/+3.7%/+39%。22Q2醬油/調(diào)味醬/蠔油/其他調(diào)味品分別實(shí)現(xiàn)營收34.18/6.14/10.78/7.96億元，同比+17.1%/+3.9%/+12.0%/+87.3%。預(yù)計(jì)料酒、醋等品類實(shí)現(xiàn)高增，生抽增速高于整體醬油增速。在金標(biāo)生抽、草菇老抽、味極鮮等原有大單品保持增長活力的同時(shí)，新品進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，零添加系列持續(xù)放量；2)美味鮮：22H1醬油/雞精雞粉/食用油/其他分別實(shí)現(xiàn)同比增長8.92%/9.02%/6.30%/16.95%，其中料酒領(lǐng)跑細(xì)分品類、蠔油實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。二季度以來公司加快調(diào)整多品類產(chǎn)品布局，加快營銷步伐，22Q2醬油/雞精雞粉/食用油/其他分別同比增漲21.24%/7.53%/60.45%/26.00%。3)恒順醋業(yè)：22H1醋/料酒/調(diào)味品實(shí)現(xiàn)營收7.2/1.8/10.9億元，同比+0.1%/16.3%/9.3%，22Q2醋/料酒/調(diào)味品實(shí)現(xiàn)營收3.6/0.7/5.3億元，同比-5.5%/+14.4%/+4.6%。4)千禾味業(yè)：22H1醬油/食醋/其他品類分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.04/1.74/2.21億元，分別同比+10.5%/+19.8%/+26.3%；22Q2醬油/食醋/其他品類分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.14/0.95/1.15億元，分別同比+24.2%/+39.2%/+44.8%。行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明7/26證券研究報(bào)告2010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/12019/2/12019/8/12020/8/12021/2/12021/8/12022/2/12022/8/12018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020-01-012020-04-012020-07-012020-10-012010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/12019/2/12019/8/12020/8/12021/2/12021/8/12022/2/12022/8/12018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020-01-012020-04-012020-07-012020-10-012021-01-012021-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-01H本上漲毛利率承壓，加大上下游整合提升供應(yīng)鏈22H1原材料成本上漲嚴(yán)重，疊加包材成本上漲，毛利率承壓。調(diào)味品原輔料大部分在上漲區(qū)間內(nèi)，大豆二季度末較年初增長接近10%，進(jìn)入9月以來有下降趨勢，預(yù)期反應(yīng)在年末或明年初的報(bào)表段。棕櫚油價(jià)格二季度走高，但9月以來價(jià)格環(huán)比下降，辣椒價(jià)格持續(xù)高位，給復(fù)調(diào)公司帶來成本壓力。除此之外，包材成本上漲明顯，以浮法平板玻璃為例，二季度末較年初增長超20%。預(yù)期22H2調(diào)味品公司將進(jìn)一步挖潛增效，對沖成本壓力。7,0006,0005,0003,0002,0001,0000大豆價(jià)格變動(元/噸)0瓦0002,5002,0005000000玻璃(元/噸)2014/1/12014/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/1業(yè)投一體、機(jī)會型參股投資等形式，實(shí)現(xiàn)上下游生態(tài)鏈的共同發(fā)展。22H1公司先行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明8/26證券研究報(bào)告未來生產(chǎn)格局，持續(xù)為供應(yīng)鏈延伸做儲備工作，通過建設(shè)配套延伸工廠，并不斷提高工廠智能化生產(chǎn)水平，持續(xù)提升產(chǎn)品品質(zhì)與工藝，以期實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈整體管理效率天味及千禾，22H1銷售費(fèi)用率均進(jìn)行費(fèi)用管控，空中廣告宣傳費(fèi)用投放轉(zhuǎn)向地面02016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H1銷售費(fèi)用率wind證券研究所(2021A受會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整影響)銷售凈利率分化明顯。涪陵榨菜由于青菜頭降價(jià)明顯且提價(jià)較為順暢，給毛利率帶來空間，拉升凈利率提升8.38PCT；天味食品和千禾味業(yè)因控制銷售費(fèi)用，大，22H1凈利率下滑。20202020H12020A2021H12021A2022H1同比變動(PCT)涪陵榨菜33.7634.1927.9329.4636.318.38海天味業(yè)28.0828.1227.2126.6825.08-2.1233.5130.8623.3724.0117.62-5.75天味食品21.7315.407.449.1013.656.21中炬高新19.4518.9613.0215.3312.58-0.44千禾味業(yè)19.6512.157.4311.5011.714.28安琪酵母17.2815.9216.0712.3811.18-4.89頤海國際20.0618.3014.8614.3910.96-3.90恒順醋業(yè)16.0315.8912.356.2510.42行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明9/26證券研究報(bào)告庫存，21年下半年開始逐步恢復(fù)，進(jìn)入相對良性健康的區(qū)間。22H1整體原材料上漲嚴(yán)重，部分50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%10.00%%2020H1同比21H1同比22H1同比-40.00%-50.00%1.4投資建議：把握低基數(shù)與成本下行雙主線，關(guān)注邊際改善行業(yè)收入端環(huán)比改善，基礎(chǔ)調(diào)味品中料酒等品類實(shí)現(xiàn)高增，復(fù)調(diào)中小龍蝦品類放量明顯。成本端二季度承壓，提價(jià)未覆蓋全部成本上漲區(qū)間，未來預(yù)期行業(yè)內(nèi)公司將深挖降本增效措施，提升盈利能力。費(fèi)用端銷售費(fèi)用空中投放收縮，加大地面試吃等消費(fèi)場景的投入，預(yù)期行業(yè)將進(jìn)一步提升費(fèi)效比，提升盈利能力。展望下半能力及對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的趨勢演變。?海天味業(yè)：二季度公司經(jīng)營環(huán)比改善，細(xì)分品類未來增長動能良好，渠道精耕細(xì)作，持續(xù)鞏固在網(wǎng)絡(luò)和用戶上的規(guī)模優(yōu)勢。基于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、降本增278.22/314.80/358.86億元，同比增長分別為11.3%/13.2%/14%，歸母凈利潤為72.82/85.27/101.87億元，同比增長9.2%/17.1%/19.5%，對應(yīng)EPS分別為1.57/1.84/2.20元/股，對應(yīng)PE為50/43/36X，維持“買入”評級。?中炬高新：公司具備規(guī)模優(yōu)勢、品類優(yōu)勢和渠道優(yōu)勢，二季度加速拓展應(yīng)對市場存量競爭。我們預(yù)計(jì)公司2022/2023/2024年收入分別為56.07/63.16/71.60億元，同比增長分別為9.6%/12.7%/13.4%，歸母凈利潤為7.81/8.86/10.70億元，同比增長5.3%/13.4%/20.8%，對應(yīng)EPS分別為0.98/1.11/1.34元/股，對應(yīng)PE為39/34/28X，維持“買入”評級。行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明10/26證券研究報(bào)告2乳制品行業(yè)：品類分化明顯，需求仍待觀察2.1收入端品類分化明顯，液態(tài)奶增速受疫情影響較大收入端：1)液態(tài)奶增速不及預(yù)期：22H1疫情反復(fù)，22Q2上海、吉林等地疫情給液態(tài)奶的動銷、運(yùn)輸?shù)葞碛绊?，液態(tài)奶基本盤受到影響，其中低溫和常溫白奶仍然保持高增，延續(xù)疫情后的增長態(tài)勢；酸奶表現(xiàn)疲軟：休閑屬性和功能屬性仍然需要探索新的發(fā)展模式；3)奶酪仍然是結(jié)構(gòu)性增長的新機(jī)會，但整體增速有所放緩；4)奶粉行業(yè)進(jìn)行新鮮度處理：受到生育率和新國標(biāo)雙重因素影響，奶粉行業(yè)進(jìn)入去庫存階段，整體表現(xiàn)較弱；5)冰淇淋業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高增：因高溫天氣和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級因素疊加，增長較快。雙龍頭伊利股份伊利股份蒙牛乳業(yè)7.24-3.792.0814.1115.9222.9842.5712.293.9615.2327.32區(qū)域乳企燕塘乳業(yè)11.3021.2450.38-5.16-48.19新乳業(yè)18.9211.1832.8715.2310.7629.42天潤乳業(yè)8.675.6219.3216.8632.93光明乳業(yè)11.7921.9115.59-2.557.83奶酪妙可藍(lán)多妙可藍(lán)多63.20208.1657.31160.6025.4818.03奶粉貝因貝因美中國飛鶴澳優(yōu)-214.5889.0114.31122.61-7.613.6028.01-39.68-62.9443.95-4.7122.5011.11-4.3235.5018.5522H1公司液態(tài)奶/奶粉/冷飲/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入428.92/120.71/72.95/2.07億元，同比增長為1.1%/58.3%/31.7%/154.9%，其中22Q2公司液態(tài)奶/奶粉/冷飲/其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入205.75/66.76/44.99/1.26億元，同比變動-4.5%/+83.5%/+29.4%/+114.3%，200億明星大單品安慕希、金典、伊利持續(xù)高位突破，100億大單品優(yōu)酸乳增勢迅猛，10億級大單品舒化奶、谷粒多、QQ星等潛力十足，奶酪業(yè)務(wù)同比增速超過50%，有機(jī)乳品、乳基營養(yǎng)品同比增速超過20%，公司新品的營業(yè)收入占比12.48%，為未來發(fā)展提供持久動能。從市占率角度，嬰幼兒配方奶粉市場零售額份額比去年同期提高了3.5PCT、成人奶粉的市場零售額份額比去年同期提高了1.3PCT、奶酪業(yè)務(wù)的市場零售額份額比去年同期提高近4PCT；2022H1液態(tài)奶/冰淇淋/奶粉/其他乳制品分別實(shí)現(xiàn)收入396.65/39.04/18.94/22.59億行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明11/26證券研究報(bào)告21Q121Q221Q321Q422Q122Q220H221H121H2元，同比+0.6%/+29.9%/-25.6%/+149.4%。UHT、鮮奶這兩項(xiàng)超過雙位數(shù)的增長(20%+)，21Q121Q221Q321Q422Q122Q220H221H121H2龍頭綜合比較來看：龍頭液態(tài)乳基本盤均表現(xiàn)疲軟，主要收到疫情和送禮場景缺失等多重因素影響。根據(jù)最新草根調(diào)研影響來看，7、8月環(huán)比改善較為明顯，預(yù)期下半年隨著疫情區(qū)域平穩(wěn)及需求的恢復(fù)，整體液態(tài)乳動銷穩(wěn)中恢復(fù)，關(guān)注基本盤業(yè)務(wù)下半年恢復(fù)液態(tài)乳同比增速25%20液態(tài)乳同比增速25%20%5%0%-5%22H135%30%25%15%10%5%0%-5%液態(tài)奶同比增速2.2原奶價(jià)格表現(xiàn)平穩(wěn)，競爭態(tài)勢趨緩格局不變22H1生鮮乳價(jià)格同比環(huán)比均有所下滑，成本上原奶端壓力較小，展望下半年，預(yù)期22H2及23年部分牧場釋放帶來供應(yīng)增加，進(jìn)入到9月以來，生鮮乳最新價(jià)格為4.12元/kg，同比下降5%，環(huán)比基本持平，預(yù)期22H2奶價(jià)保持平穩(wěn)。Q2疫情使得部分企業(yè)加大銷售費(fèi)用投入力度，改善渠道庫存，伊利蒙牛毛銷差22H1同比均微下滑。平均價(jià):生鮮乳:主產(chǎn)區(qū)4.54.03.53.02.52.0蒙牛乳業(yè)伊利股份妙可藍(lán)多妙可藍(lán)多光明乳業(yè)新乳業(yè)012345678910111213141516022H121A20A行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明12/26證券研究報(bào)告22H1龍頭銷售凈利率有所提升。但從長期角度來講，行業(yè)競爭格局趨于穩(wěn)定，龍頭對于收入和利潤的訴求較為均衡，我們預(yù)計(jì)價(jià)格戰(zhàn)行為可能性較小，公司將加大品類創(chuàng)新延續(xù)大單品的增長規(guī)模，注重結(jié)構(gòu)性增長點(diǎn)的新機(jī)會。202020H12020A2021H12021A2022H1同比變動(PCT)貝因美3.253.393.202.72-0.68新乳業(yè)3.144.293.813.814.040.24天潤乳業(yè)9.148.698.377.639.000.63光明乳業(yè)4.003.112.60妙可藍(lán)多3.342.606.084.335.74-0.34伊利股份7.947.359.457.939.710.26中國飛鶴31.5739.9332.5630.2523.46-9.11澳優(yōu)10.8612.5013.3711.285.66-7.71蒙牛乳業(yè)3.004.596.415.617.41我們認(rèn)為22H2液態(tài)奶需求有望隨著疫情的復(fù)蘇而逐步改善，整體競爭態(tài)勢趨緩大格局不變；奶酪業(yè)務(wù)隨著加大終端網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，仍能保持高增，同時(shí)常溫奶酪棒的新品和推出速度仍待觀察；奶粉行業(yè)新鮮度處理進(jìn)程加速，22H2有望重新起跑。伊利股份：疫情擾動下公司二季度表現(xiàn)具備一定的韌性，我們預(yù)計(jì)下半年隨著疫情逐步釋放，需求端預(yù)期有所改善。公司基石業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級疊加，第二曲線業(yè)務(wù)強(qiáng)勁增長，我們預(yù)計(jì)2022/2023/2024年收入分別為1280.15/1463.99/1662.59億元，同比增長分別為15.8%/14.4%/13.6%，歸母凈利潤為105.05/125.30/148.83億元，同比增長20.7%/19.3%/18.8%，對應(yīng)EPS分別為1.64、1.96、2.33元/股，對應(yīng)PE為22/18/16X，維持“買入”評級。量受疫情擾動，噸價(jià)提升貢獻(xiàn)為主3、4月份全國出現(xiàn)較大面積的疫情反復(fù)，導(dǎo)致餐飲、娛樂場所等啤酒消費(fèi)場景缺失，店全國多數(shù)地方疫情影響逐漸減退，受沖擊最大的上海地區(qū)也于幅明顯收窄，據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，啤酒行業(yè)3/4/5月產(chǎn)量分別同比-10.3%/-18.3%/-環(huán)境明顯改善，且今夏全國多地出現(xiàn)罕見高溫天氣，對啤酒消費(fèi)有一定的刺激作用，行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明13/26證券研究報(bào)告圖表17啤酒行業(yè)累計(jì)產(chǎn)量及同比增速圖表16圖表17啤酒行業(yè)累計(jì)產(chǎn)量及同比增速00304050607080304050607080901020304050607080901020304050607-----------------------------2020202020202020202020202020202020202020202120212021202120212021202120212021202120212021202220222022202220222022202204000000050000002020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-070地區(qū)疫情的影響范圍更大，公司銷量仍難有較好表力對沖了中國區(qū)銷量下滑的影響。上半年各大啤企的銷量波動充分反映了“疫情發(fā)始快速反彈”的共性。圖表18上市啤酒公司銷量(萬千升)及同比增速公司單季度2022H1同比 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒472.0-10%259.105%212.9-28%重慶啤酒164.86.4%85.41.8%79.411.7%燕京啤酒215.20.9%129.8-0.7%85.43.6%珠江啤酒64.12.8%40.61.4%23.55.3%惠泉啤酒1.0-2.5%6.4-6.0%4.62.9%華潤啤酒629.5-0.7%----百威亞太452.3-1.4%250.0-0.4%202.3-2.7%敬請參閱末頁重要聲明及評級說明14/26證券研究報(bào)告圖表19全國新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù)圖表20山東省新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù)圖表19全國新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù)山東:確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增例200000002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-09000008060402002022-012022-022022-032022-042022-052022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-082022-07圖表21遼寧省新冠確診病例當(dāng)日新增人數(shù)圖表22韓國、印度4月以來疫情管控明顯放松嚴(yán)格指數(shù):中國嚴(yán)格指數(shù):韓國嚴(yán)格指數(shù):印度9002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-098070605040302002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08幅，主要原因包括：1)產(chǎn)品公司2022H12021A青島啤酒4083.26.5%3804.17.2%重慶啤酒4814.24.5%4703.24.2%燕京啤酒3210.18.3%3303.36.8%珠江啤酒3795.56.7%3555.50.4%惠泉啤酒2870.71.8%2784.93.3%華潤啤酒3338.07.7%3019.86.6%百威亞太763.54.2%772.46.1%顯著快于整體銷量，其他品牌由于疫情影響、公司主動進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，?華潤啤酒：次高檔及以上大單品喜力、純生、superX保持較強(qiáng)增長態(tài)勢，敬請參閱末頁重要聲明及評級說明15/26證券研究報(bào)告銷量取得雙位數(shù)增長，顯著快于公司整體銷量，。南地區(qū)疫情影響有所放緩，但上半年仍有中單個(gè)位數(shù)增長，1664、樂堡等國際品牌繼續(xù)發(fā)力，超高端單品夏日紛在低基數(shù)上保持高速增長，2022H1公司高檔酒收入占比進(jìn)一步提升至37.1%。另一方面，重慶、西夏等區(qū)域性強(qiáng)勢品牌內(nèi)部大力推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，亦對噸價(jià)提升起助推作U圖表24青島啤酒銷量結(jié)構(gòu)變化圖表圖表24青島啤酒銷量結(jié)構(gòu)變化HAH2020A資料來源：公司公告，華安證券研究所資料來源：公司公告，華安證券研究所圖表26重慶啤酒收入結(jié)構(gòu)變化圖表27燕京啤酒收入結(jié)構(gòu)變化2022H12021A2021H12020A資料來源：公司公告，華安證券研究所資料來源：公司公告，華安證券研究所提價(jià)方面，為應(yīng)對全球通漲導(dǎo)致原材料、包材等價(jià)格上漲，去年下半年以來啤價(jià)提升貢獻(xiàn)約2-3pct。重慶啤酒2021年以來先后對疆內(nèi)外烏蘇以及其他多品行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明16/26證券研究報(bào)告公司價(jià)時(shí)間價(jià)情況.09.05格調(diào)整.08.12.01.04.09烏蘇(疆內(nèi))出廠價(jià)提價(jià)2元，約8%；.01-02.02.04.11.12哈爾濱冰純、百威經(jīng)典(460ml)、百威純生等多款產(chǎn)品提價(jià)&%-16%重慶啤酒量價(jià)齊升繼續(xù)展現(xiàn)成長性，其他啤酒公司收入增長主要由價(jià)升驅(qū)動。橫向?qū)Ρ葋砜矗?022H1重慶啤酒收入增速領(lǐng)先(+11.2%)，繼續(xù)展現(xiàn)其較強(qiáng)成長燕京啤酒也取得接近10%的收入增速；體量已經(jīng)較大的全國性啤酒龍頭華潤啤酒/青島啤酒收入分別同比+7.0%/+5.4%。青島啤酒、百威亞太由于Q2酒全國化邏輯持續(xù)演繹，上半年銷量增長貢獻(xiàn)略大于噸價(jià)提升貢獻(xiàn)。本輪疫情前重公司單季度2022H1同比銷量貢獻(xiàn)價(jià)格貢獻(xiàn) 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒19,272.75.4%-1.0%6.5%10,064.57.5%9,208.13.1%重慶啤酒7,935.811.2%6.4%4.5%4,103.26.1%3,832.517.1%燕京啤酒6,907.59.3%0.9%8.3%3,807.37.5%3,100.211.7%珠江啤酒2,432.29.7%2.8%6.7%1,560.48.0%871.812.8%惠泉啤酒314.3-0.8%-2.5%1.8%186.4-4.7%127.95.6%華潤啤酒21,013.07.0%-0.7%7.7%----百威亞太3,453.02.7%-1.4%4.2%18213.70%16321.50%3.2成本壓力下毛利率彰顯韌性，控費(fèi)提效助力盈利能力提升行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明17/26證券研究報(bào)告2500020000150001000010005000面，進(jìn)口大麥價(jià)格年初較去年同期上漲約20%-30%，上半年繼續(xù)上漲，但主要啤酒企業(yè)在年初基本完成全年鎖價(jià)，后續(xù)上漲壓力不會反映在成本端。包材價(jià)格方面，上漲，因此包材成本整體壓力在上半年也較為明顯。此外，Q2能源及運(yùn)輸價(jià)格同比漲幅明顯，加劇啤酒企業(yè)成本端壓力。從中報(bào)結(jié)果來看，頭部酒企千升酒成本均長中高個(gè)位數(shù)。2500020000150001000010005000圖表30進(jìn)口大麥價(jià)格走勢圖表圖表30進(jìn)口大麥價(jià)格走勢4003503002502001502020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05長江有色市場:平均價(jià):鋁:A00元/噸30000500002020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-0圖表32玻璃價(jià)格走勢圖表33瓦楞紙價(jià)格走勢市場價(jià):浮法平板玻璃:4.8/5mm:全國元/噸350030002500200015002020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05市場價(jià):瓦楞紙:高強(qiáng):全國元/噸500048004600440042004000380036003400320030002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-10行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明18/26證券研究報(bào)告圖表35柴油價(jià)格走勢圖表34公路運(yùn)輸價(jià)格走勢圖表35柴油價(jià)格走勢908070602020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05市場價(jià):柴油(0#):全國VI元/噸100009000800070006000500040002020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05圖表36上市啤酒公司千升酒成本(元/千升)及同比增速公司2022H12021A青島啤酒2527.76.1%2407.54.9%重慶啤酒2471.05.1%2307.4-2.3%燕京啤酒1929.49.1%2033.58.2%珠江啤酒2157.215.8%1957.210.9%惠泉啤酒2008.00.2%2035.41.2%華潤啤酒1927.77.8%1837.35.3%百威亞太376.19.2%356.31.20%毛利率方面，龍頭公司噸價(jià)提升幅度基本能對沖噸成本提升壓力，青島啤酒/華潤啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒毛利率同比+0.2pct/+0.0pct/-0.3pct/-0.4pct，毛利率變化相對較?。话偻喬?珠江啤酒毛利率同比下滑較多，與餐飲、娛樂渠道受限以及成本壓力有關(guān)；惠泉啤酒毛利率基數(shù)偏低，上半年毛利率同比提升1.1pct至0.1%。公司單季度2022H1同比 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒381%02%383%08%378%-05%重慶啤酒48.7%-0.3%49.6%-0.3%47.7%-0.2%燕京啤酒39.9%-0.4%44.3%-0.9%34.5%0.4%珠江啤酒43.2%-4.4%44.7%-5.7%40.4%-1.9%惠泉啤酒30.1%1.1%31.9%1.5%27.3%0.6%華潤啤酒41.3%0.0%----百威亞太50.7%-3.1%51.5%-4.0%49.8%-2.1%行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明19/26證券研究報(bào)告公司單季度2022H1同比 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒138%-12%105%-12%174%-10%重慶啤酒18.4%-0.9%19.2%-1.2%17.5%-0.5%燕京啤酒24.9%0.5%23.8%3.3%26.2%-3.2%珠江啤酒19.0%-3.6%18.0%-4.5%20.9%-2.1%惠泉啤酒12.9%-1.9%9.7%-2.1%17.5%-2.0%華潤啤酒20.7%-3.3%----百威亞太29.5%-3.8%----公司單季度2022H1同比 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒110%-08%81%-02%142%-12%重慶啤酒14.6%-0.4%15.3%-1.2%13.7%0.6%燕京啤酒11.5%0.5%11.1%2.3%11.9%-1.8%珠江啤酒13.7%-3.5%12.4%-4.5%16.1%-1.8%惠泉啤酒6.0%-0.3%5.1%-0.8%7.3%0.6%華潤啤酒15.0%-1.4%----百威亞太23.3%-3.2%----公司單季度2022H1同比 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒37%-02%35%-05%39%01%重慶啤酒3.3%-0.1%3.2%0.5%3.4%-0.8%燕京啤酒12.0%0.2%10.9%1.2%13.3%-1.1%珠江啤酒6.5%-0.5%5.8%-0.2%7.8%-0.9%惠泉啤酒7.1%-1.5%4.6%-0.8%10.8%-3.1%華潤啤酒6.3%-1.9%----百威亞太6.4%0.0%----主要啤企盈利能力得到強(qiáng)化。受益于費(fèi)用率下降，絕大多數(shù)啤企均錄得凈利率同比提升。其中華潤啤酒去年同期存在出讓土地權(quán)益收入(17.55億元)以及關(guān)廠固定資產(chǎn)減值和一次性員工補(bǔ)償安置費(fèi)用(2.45億元)，剔除此類特殊項(xiàng)目后，公pct，歸母凈利率同比提升1.6pct；百威亞太受益于費(fèi)用率以及實(shí)際稅率降低，歸母凈利率同比提升3.6pct；燕京啤酒則因大單品U8仍在快速成長期，公司為進(jìn)一步推動U8的發(fā)展而適當(dāng)增加費(fèi)用投入，因此2022H1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別+0.5pct/+0.2pct/-0.1pct/-0.2pct，期間費(fèi)用率同比小幅上升0.5pct，另有資產(chǎn)處置合歸母凈利率仍有所增長。行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明20/26證券研究報(bào)告公司單季度2022H1同比 2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒148%16%171%23%122%08%重慶啤酒9.2%0.5%9.4%1.0%8.9%-0.1%燕京啤酒5.1%0.5%9.2%-2.0%0.0%3.9%珠江啤酒12.9%-1.1%15.6%-1.1%8.1%-0.9%惠泉啤酒5.1%1.5%9.6%1.6%-1.3%1.9%華潤啤酒18.1%-3.8%----百威亞太18.1%3.6%----HH比公司單季度2022H1同比2022Q2同比2022Q1同比青島啤酒2,852.118.1%1725.923.9%1126.210.2%重慶啤酒727.616.9%387.018.4%340.615.3%燕京啤酒350.621.6%349.8-11.9%0.9-100.8%珠江啤酒313.81.1%242.80.9%71.01.4%惠泉啤酒6.138.6%7.814.3%-1.7-56.8%華潤啤酒3802-11.4%----百威亞太625.024.3%323.019.6%302.029.6%3.3投資建議：高端化進(jìn)程依然顯著，成本下行有望增強(qiáng)業(yè)績級進(jìn)程依然顯著。同時(shí)各大酒企也致力于降本增效，進(jìn)一步強(qiáng)化盈利能力。Q3啤酒旺季伴隨著線下人流以及消費(fèi)場景的恢復(fù)，疊加高溫天氣的刺激效果，啤酒動銷賽事，也有望對啤酒銷售起到一定程度的帶動作用。成本端，上半年啤酒企業(yè)通過結(jié)構(gòu)升級以及直接提價(jià)有效對沖了成本壓力。Q2鋁材價(jià)格逐步回落，玻璃、瓦楞利潤彈性。近期疫情擾動再現(xiàn)，但啤酒公司全年業(yè)績已有較強(qiáng)保障，且中長期高端化邏輯成擾動。回顧過去幾輪疫情影響，在出現(xiàn)較大面積封控狀態(tài)下，啤酒銷量往往受損，比如今年3/4月份。但疫后消費(fèi)場景復(fù)蘇也為啤酒銷量帶來較為強(qiáng)勁的反彈，上半國化擴(kuò)張帶動銷量同比增長中高個(gè)位數(shù)。本輪疫情持續(xù)時(shí)長及影響范圍難以預(yù)判，但防疫更加精準(zhǔn)有效的方向較為清晰，從現(xiàn)階段防疫情況來看，線下消費(fèi)場景受限行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明21/26證券研究報(bào)告主要集中在西南、華南地區(qū)，影響程度較上一輪相對較小，且當(dāng)前處于啤酒消費(fèi)旺季的中后期，預(yù)計(jì)對全年總銷量的影響有限。此外，啤酒結(jié)構(gòu)升級與提價(jià)效應(yīng)持續(xù)，幫助噸價(jià)提升為業(yè)績提供有力支撐。上半年行業(yè)經(jīng)營韌性在中報(bào)中充分顯現(xiàn)，我們建議弱化短期疫情的不確定性，重視啤酒行業(yè)未來3-5年高端化以及提質(zhì)增效帶來盈利能力提升的確定性。繼續(xù)推薦全年業(yè)績有保障、中長期高端化邏輯清晰的啤酒板塊，推薦青島啤酒、華潤啤酒，重點(diǎn)關(guān)注重慶啤酒、燕京啤酒。4鹵制品行業(yè)：銷售+成本+費(fèi)用端壓力集中釋放，靜待經(jīng)營回暖、業(yè)績修復(fù)4.1疫情沖擊門店經(jīng)營，龍頭公司逆勢擴(kuò)張門店上半年疫情反復(fù)顯著沖擊連鎖鹵味業(yè)態(tài)，絕味食品收入端韌性相對較強(qiáng)。2022年上半年，新冠肺炎疫情在世界范圍內(nèi)持續(xù)流行，全國疫情發(fā)生的頻次增多、疫情波及的地區(qū)和范圍更廣，線下消費(fèi)場景明顯受限，對以線下門店售賣為核心的連鎖鹵味業(yè)態(tài)造成顯著沖擊。行業(yè)龍頭鹵制品銷售收入均有不同程度的下滑，絕味食品韌性相對最強(qiáng)，2022H1鹵制品銷售收入同比僅下滑1.0%，煌上煌/周黑鴨分別同比下滑19.1%和19.2%。其他業(yè)務(wù)方面，絕味食品的其他主營業(yè)務(wù)(以共采、共配業(yè)務(wù)為主)繼續(xù)高速增長，故總營業(yè)收入上半年錄得正增長(+6.1%)。圖表43鹵制品公司營業(yè)收入及同比增速(單位：百萬元)公司單季度2022H1同比2022Q2同比2022Q1同比絕味食品3,335.96.1%1647.80.6%1688.112.1%煌上煌1,182.0-16.0%640.2-20.0%541.8-10.6%周黑鴨1,181.1-18.7%----圖表44鹵制品公司鹵制品銷售收入及同比增速(單位：百萬元) 公司2019H12020H12021H12022H1同比2021年同比2019年-1.0%-19.1%-19.2%2-1.0%-19.1%-19.2%20.6%-5.2%-28.4%2378.7847.11625.92272.2983.4903.52899.0992.11441.62869.2802.61164.7煌上煌周黑鴨全國性鹵味龍頭單店?duì)I收受損顯著。單店?duì)I收方面，2022H1周黑鴨單店?duì)I收下滑最為顯著，同比2021年同期下滑約43%，主因交通樞紐及傳統(tǒng)商圈人流量受疫情影響波動更大，其中交通樞紐門店在疫情影響最為嚴(yán)重的3月、4月平均店效降至去年同期的20%-30%，對上半年單店?duì)I收造成較大拖累。另一方面，周黑鴨面對疫情反復(fù)帶來的挑戰(zhàn)積極做出應(yīng)對，加快社區(qū)店等“小而美”門店的拓展，全年平均店效較低門店的占比提升也對單店?duì)I收有一定稀釋作用。上半年絕味食品單店?duì)I收同比下滑約13%，同樣與疫情影響線下客流、防疫管控下部分門店歇業(yè)有關(guān)?；蜕匣蛦蔚?duì)I收同比下滑約3%，降幅相對較小，主因公司門店集中在受疫情影響較小的江西省。圖表45鹵制品公司單店?duì)I收及同比增速(單位：百萬元)行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明22/26證券研究報(bào)告 公司2019H12020H12021H12022H1同比2021年同比2019年-12.9%-2.7%-42.0%-14.3%-12.9%-2.7%-42.0%-14.3%-21.0%-71.6%22.425.2129.68.823.766.122.120.563.59.219.936.9煌上煌周黑鴨客單價(jià)變化較小，客單量下滑是單店?duì)I收下滑的主要原因，主要由疫情導(dǎo)致線年同期(60.90元)同比小幅下滑約3pct，考慮到客單價(jià)較高的交通樞紐門店的銷店客單價(jià)也基本維持在30元左右，這與鹵制品的消費(fèi)習(xí)慣有關(guān)，因此判斷連鎖鹵味門店收入下滑主要由客單量減少所致，其中疫情導(dǎo)致線下門店人流量的下滑、部家，減少的門店主要為加盟門店(加盟門店/直營門店分別凈減少239/18家)，或表明煌上煌門店加盟商的經(jīng)營壓力顯著增加。圖表46鹵制品公司全國門店數(shù)量(單位：家)公司同比增長率2022H公司同比增長率2022H12021A2021H1增加13.6%-16.9%39.2%13.6%-16.9%39.2%14921402431601207-25789013714428127811313648402270煌上煌周黑鴨圖表47周黑鴨門店結(jié)構(gòu)(家)圖表48煌上煌門店結(jié)構(gòu)(家)0042814024 042814024 400037352020A2021H12021A2022H1181811095984.2成本+費(fèi)用端壓力集中釋放，短期業(yè)績承壓明顯行業(yè)研究敬請參閱末頁重要聲明及評級說明23/26證券研究報(bào)告上半年鹵制品公司業(yè)績明顯承壓。上半年鹵制品企業(yè)不僅面臨疫情影響門店經(jīng)營的壓力，鴨頭、鴨掌等主要原材料價(jià)格大幅上漲也加劇成本端壓力，此外龍頭公司為維護(hù)加盟商的經(jīng)營質(zhì)量而加大對加盟商的補(bǔ)貼支持，費(fèi)用支出比例增大，在收入/成本/費(fèi)用三重壓力下，鹵制品上市公司中報(bào)業(yè)績表現(xiàn)不佳，2022H1絕味食品/煌上煌/周黑鴨分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.986/0.799/0.18億元，同比-80.4%/-46.7%/-2.0%。公公司單季度2022H1同比2022Q2同比2022Q1同比-80.4%-46.7%-92%-72.2%--80.4%-46.7%-92%-72.2%-47.3%--64.7%-52.9%-98.5979.9218.3868.440.082.429.2--煌上煌周黑鴨毛利率方面，2022H1絕味食品/煌上煌/周黑鴨毛利率分別-6.6pct/-4.4pct/-ct半年公司鴨頭平均采購價(jià)格同比+166%，鴨舌價(jià)格同比+33%，鴨頸價(jià)格同比+20%，牛肚、牛肉以及鳳爪等其他主要原材料價(jià)格均有顯著提升。鴨副等原材料價(jià)格大幅提升與全球通脹以及防疫加劇養(yǎng)殖、屠宰、運(yùn)輸?shù)犬a(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的成本壓力。2)門店收入下滑，各項(xiàng)分?jǐn)偝杀颈壤仙?，同時(shí)龍頭公司加大對加盟門店的貨折補(bǔ)貼力度，毛利率受到拖累。3)絕味食品的低毛利率業(yè)務(wù)大幅增長、周黑鴨公司單季度同比2022H1 (PCT)2022Q2(PCT)2022Q1 絕味食品28.0%-6.625.7%-9.030.3%-4.2煌上煌29.5%-4.427.5%-2.232.0%-7.7周黑鴨56.9%-2.1----主要原材料2021年上半年平均采主要原材料2021年上半年平均采購價(jià)格(元/kg)增減幅度%購