凈利持續(xù)承壓靜待政策引導(dǎo)修復(fù)

正文目錄四維梳理A股重點(diǎn)上市房企2年三季報(bào)表現(xiàn) 3業(yè)績(jī)：歸母凈利同比降幅較上半年擴(kuò)大，毛利率延續(xù)平緩下行 4三季度歸母凈利同比降幅仍尋底，業(yè)績(jī)集中度進(jìn)一步提升 4盈利能力進(jìn)一步下滑，龍頭房企ROE優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大 5少數(shù)股東損益占比進(jìn)一步上升，投資收益再度下降 6銷(xiāo)售管理費(fèi)用率小幅增長(zhǎng)，龍頭房企保持優(yōu)勢(shì) 7銷(xiāo)售：銷(xiāo)售同比降幅較上半年小幅收窄 8三季度銷(xiāo)售情況略微好轉(zhuǎn)，龍頭市占率提高 8預(yù)收賬款同比降幅擴(kuò)大，已售未結(jié)資源回落明顯 8擴(kuò)張：房企普遍隨行就市，補(bǔ)庫(kù)存態(tài)度審慎 融資：總體杠桿較上半年回升，龍頭房企財(cái)務(wù)水平較優(yōu) 融資集中度持續(xù)提升，龍頭房企有息負(fù)債規(guī)模同比回正 各線(xiàn)房企繼續(xù)去杠桿，回款收縮導(dǎo)致短期償債壓力有所提升 房企基本面持續(xù)下行，期待政策引導(dǎo)下的修復(fù)之路 重點(diǎn)推薦標(biāo)的 建發(fā)股份（3CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)7元） 招商蛇口（9CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元） 濱江集團(tuán)（4CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)3元） 萬(wàn)科（0002CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元） 金地集團(tuán)（3CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元） 新城控股（615CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)8元） 華潤(rùn)置地（19H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)9港元） 中國(guó)海外發(fā)展（088HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0港元） 龍湖集團(tuán)（060H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)2港元） 美的置業(yè)（207H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)5港元） 中海物業(yè)（269H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0港元） 保利物業(yè)（649H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)6港元） 萬(wàn)物云（202H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)7港幣） 招積余（4CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元） 新大正（0268CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元） 華聯(lián)控股（6CH，增持，目標(biāo)價(jià)8元） 魯商發(fā)展（3CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)7元） 風(fēng)險(xiǎn)提示 四維梳理A股重點(diǎn)上市房企22年三季報(bào)表現(xiàn)我們延續(xù)此前分析框架，在A股上市房企中挑選出6家房企（以下統(tǒng)稱(chēng)為“總體房企其中包括6家龍頭房企、7家中型房企、3家小型房企，從業(yè)績(jī)、銷(xiāo)售、擴(kuò)張、融資四個(gè)維度，梳理A股重點(diǎn)上市房企22年三季報(bào)表現(xiàn)。圖表：房企分類(lèi)房企分類(lèi) 房企龍頭房企6家 萬(wàn)科A、招商蛇口、保利地產(chǎn)、金地集團(tuán)、綠地控股、新城控股等中型房企7家 泛?？毓伞⑷A僑城A、中天金融、金科股份、福星股份、中南建設(shè)、榮盛發(fā)展、濱江集團(tuán)、新湖中寶、北京城建、華發(fā)股份、首開(kāi)股份、迪馬股份、浦東金橋、城投控股、陸家嘴、張江高科、中華企業(yè)、大悅城、茂股份茂股份、廣宇發(fā)展、光明地產(chǎn)、信達(dá)地產(chǎn)、榮安地產(chǎn)、北辰實(shí)業(yè)、迪馬股份、世聯(lián)行等小型房企3家順發(fā)恒業(yè)、美好置業(yè)、中國(guó)武夷、世榮兆業(yè)、廣宇集團(tuán)、南國(guó)置業(yè)、冠城大通、格力地產(chǎn)、魯商置業(yè)、云城投、萬(wàn)通地產(chǎn)、寧波富達(dá)、蘇州高新、京能置業(yè)、大名城、上實(shí)發(fā)展、市北高新、光大嘉寶、中洲控股天房發(fā)展、皇庭國(guó)際、中交地產(chǎn)、電子城、華遠(yuǎn)地產(chǎn)、深振業(yè)A、華聯(lián)控股、香江控股、天健集團(tuán)、宋都股份、鳳凰股份、合肥城建、天地源、西藏城投等，業(yè)績(jī)：歸母凈利同比降幅較上半年擴(kuò)大，毛利率延續(xù)平緩下行三季度歸母凈利同比降幅仍尋底，業(yè)績(jī)集中度進(jìn)一步提升總體房企營(yíng)收同比降幅略微收窄，歸母凈利潤(rùn)同比增速再創(chuàng)歷史低點(diǎn)。2年前三季度，總體房企營(yíng)收同比-%，增速較1全年-pct，較2上半年pct；龍頭、中型、小型房企分別同比-%、-%、2%，增速較1全年-、-、1ct較2上半年--pct總體房企歸母凈利潤(rùn)同比-%增速較1全年-pct較222上半年-pct；龍頭、中型、小型房企分別同比-%、-%、-%，增速較1全年1、-、19pct，較2上半年-、-、-pct。龍頭房企彰顯穩(wěn)健特質(zhì)，營(yíng)收同比降幅較上半年略微收窄，但歸母凈利同比降幅較上半年仍略微擴(kuò)大，小型房企依然增收不增利。圖表：總體房企營(yíng)業(yè)收入同比增速 圖表：龍頭中型小型房企營(yíng)業(yè)收入同比增速0%0%0%0%1%2%

總體房企營(yíng)業(yè)收入同比增速06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%0%0%0%0%1%2%3%4%5%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企歸母凈利潤(rùn)同比增速 圖表：龍頭中型小型房企歸母凈利潤(rùn)同比增速0%

總體房企歸母凈利潤(rùn)同比增速

0%

龍頭房企 中型房企 小型房企0%0%0%2%5%4%6%10%10%8%20%0607080900012H12Q1306 07 08 09 00 012H12Q13 ，業(yè)績(jī)集中度進(jìn)一步提升頭中型小型房企營(yíng)收占比分別為%%其中龍頭中型小型房企占比較01年分別變動(dòng)-1pct較2上半年分別變動(dòng).、3、-8pct。龍頭、中型、小型房企歸母凈利潤(rùn)占比分別為6%、%、%，占比較1年分別變動(dòng)-pc較2上半年分別變動(dòng)-pct可以看出房企業(yè)績(jī)集中度持續(xù)提升營(yíng)收中小房企貢獻(xiàn)不斷縮小并且從歸母凈利看1年開(kāi)始中型房企已經(jīng)停止貢獻(xiàn)利潤(rùn)轉(zhuǎn)為虧損狀態(tài)而小型房企在經(jīng)歷2上半年的短暫反彈之后，也面臨再度虧損的局面。龍頭房企營(yíng)收占比不斷提升，且是行業(yè)利潤(rùn)的主要貢獻(xiàn)群體，而中小房企的生存空間依然不甚樂(lè)觀(guān)。圖表：龍頭中型小型房企營(yíng)收占比 圖表：龍頭中型小型房企歸母凈利潤(rùn)占比0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企

0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企

%小型房

.%% % % % % % % % % % % .%.%06 07 0% % % % % % % % % % % .%.% ，盈利能力進(jìn)一步下滑，龍頭房企ROE優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大總體房企毛利率進(jìn)一步走低，平均ROE較上半年觸底微升。2年前三季度總體房企毛利率為%較1年pct較2上半年-.9c龍頭中型小型房企毛利率分別為%%.7%分別較1年--pct較2上半年-、--pct總體房企歸母凈利率為%較1年-pct較2上半年-.6c；龍頭、中型、小型房企歸母凈利率分別為%、-5%、0.%，較1年-0.、-、0.pct較2上半年---pct總體房企ROE為2%較1年-pct，較2上半年0.pct；龍頭、中型、小型房企ROE分別為%、-%、0.%，較1年--+pct較22上半年1.--pct各規(guī)模房企毛利率與歸母凈利率雙雙持續(xù)走低，龍頭房企ROE指標(biāo)改善帶動(dòng)總體房企ROE回升。而盡管中小房企毛利率高于龍頭房企，但盈利能力進(jìn)一步受挫。圖表：總體房企毛利率 圖表：龍頭中型小型房企毛利率5%3%1%9%7%5%3%1%9%7%5%

總體房企毛利率.%.%.%.%.%.%.%.%06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%5%0%5%0%5%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企歸母凈利率 圖表：龍頭中型小型房企歸母凈利率2%0%

總體房企歸母凈利率.%.%.%.%.%.% .%.%06 07 08 09 00 01 2H12Q13

2%0%2%4%6%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企RE 圖表：龍頭中型小型房企R0%8%6%4%2%0%

總體房企加權(quán)平均ROE.%.%.%.%.%.%.%.%06 07 08 09 00 01 2H12Q13

5%0%5%0%5%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，少數(shù)股東損益占比進(jìn)一步上升，投資收益再度下降總體房企少數(shù)股東權(quán)益占比提升，表外投資收益同比持續(xù)下降，凸顯大中房企在合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中的并表操盤(pán)主動(dòng)權(quán)。222年前三季度總體房企少數(shù)股東權(quán)益占凈利潤(rùn)比重為%，較1年7c較022上半年pct其中龍頭房企為3%較1年pct，較2上半年pct總體房企投資收益同比下降%較1年-pct龍頭中型、小型房企分別同比-%、-%、-6%，較1年-、、-0pct。圖表：總體房企少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)比重 圖表：龍頭中型小型房企少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)比重0%5%0%5%0%5%0%5%0%

總體房企少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)比重% 06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%5%0%5%0%5%0%5%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企投資收益同比增速 圖表：龍頭中型小型房企投資收益同比增速0%0%0%2%4%

0%5%0%0%5%

龍頭房企 中型房企 小型房企6%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13

10%

06 07 08 09 00 012H1213 ，銷(xiāo)售管理費(fèi)用率小幅增長(zhǎng)，龍頭房企保持優(yōu)勢(shì)我們以（銷(xiāo)售費(fèi)用管理費(fèi)用）銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為口徑，衡量房企的銷(xiāo)售及管理費(fèi)用管控能力2年前三季度總體房企銷(xiāo)售管理費(fèi)用率為%較1年0.5pct龍頭中型小型房企前三季度銷(xiāo)售管理費(fèi)用率分別為%%%較年0.、0.、1.1pct。2年前三季度房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)走冷，房企銷(xiāo)售情況處于較低水平銷(xiāo)售管理費(fèi)用率持續(xù)上升其中龍頭房企2年前三季度銷(xiāo)售管理費(fèi)用率水平較上半年水平有所升高，但依然保持各梯隊(duì)最低水平，大幅領(lǐng)先總體房企。圖表：總體房企銷(xiāo)售管理費(fèi)用率 圖表：龍頭中型小型房企銷(xiāo)售管理費(fèi)用率總體房企銷(xiāo)售管理費(fèi)用率..%.%.%.%.%.%.%.%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13

06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，銷(xiāo)售：銷(xiāo)售同比降幅較上半年小幅收窄三季度銷(xiāo)售情況略微好轉(zhuǎn)，龍頭市占率提高2年前三季度總體房企銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比-1%，較1年-pct，較2上半年pct龍頭中型小型房企分別同比-%-%-%較221年-、--pct較2上半年22pct銷(xiāo)售集中度層面龍頭中型小型房企銷(xiāo)售回籠現(xiàn)金占比分別為%、%、%，其中龍頭、中型、小型房企占比較1年分別變動(dòng)3、-、0pct。022年前三季度銷(xiāo)售資金回籠水平較上半年略微好轉(zhuǎn)，各規(guī)模房企同比降幅較上半年降幅均有不同程度的收窄，其中龍頭房企同比降幅收窄最為明顯。圖表：總體房企銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比增速 圖表：龍頭中型小型房企銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比增速0%0%0%0%0%1%2%3%4%5%

總體房企銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比增速06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%0%0%0%2%4%6%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：龍頭中型小型房企銷(xiāo)售商品提勞務(wù)收到的現(xiàn)金占比龍頭房企 中型房企 小型房企%%%%%%%% %0%0%0%0%0%0%0%0%0%，

06 07 08 09 00 01 2H1 2Q13預(yù)收賬款同比降幅擴(kuò)大，已售未結(jié)資源回落明顯2年前三季度總體房企預(yù)收賬款同比-%較1年-pct較2上半年-pct龍頭、中型、小型房企分別同比-%、%、-%，較1年-5、-、-pct，較2年上半年-、-2、-pct。受銷(xiāo)售走冷影響，房企預(yù)收賬款與已售未結(jié)資源水平有所回落，中型房企和小型房企憑借銷(xiāo)售彈性和低基數(shù)優(yōu)勢(shì)保持預(yù)收賬款同比增速領(lǐng)先。圖表：總體房企預(yù)收賬款同比增速 圖表：龍頭中型小型房企預(yù)收賬款同比增速0%0%0%0%0%1%

總體房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%0%0%0%0%0%1%2%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，擴(kuò)張：房企普遍隨行就市，補(bǔ)庫(kù)存態(tài)度審慎我們以“購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為口徑衡量房企擴(kuò)張進(jìn)展（由于該數(shù)據(jù)包含房企建設(shè)施工投入所以不能完全用來(lái)模擬房企拿地?cái)?shù)據(jù)據(jù)該指標(biāo)總體購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比增速模擬拿地強(qiáng)度較上半年略有回升庫(kù)存維持延續(xù)下行態(tài)勢(shì)2年前三季度總體房企購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比-%，增速較1全年-pct，較2上半年pct龍頭中型小型房企分別同比-%-%-%增速較1全年-、-、-pct，較2上半年、、pct。2年前三季度龍頭中型小型房“購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金占比分別為%、%%比例較1年-pct在拿地和施工強(qiáng)度方面“購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金除“銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金2年前三季度總體房企為%，比例較1年%；龍頭、中型小型房企分別為%、%、%，比例分別較年、-、pct。盡管銷(xiāo)售還尚未回暖，但三季度外部擾動(dòng)對(duì)開(kāi)工施工的影響已經(jīng)有所轉(zhuǎn)弱，并且是供地的小高峰期，整體房企購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比降幅較上半年有所收窄。從各規(guī)模房企來(lái)看龍頭房企的投資積極性回暖較多結(jié)合我們對(duì)于2城集中供地情況的跟蹤頭房企對(duì)于強(qiáng)經(jīng)濟(jì)區(qū)位高能級(jí)城市的組合更為青睞對(duì)不同城市的投資態(tài)度分化明顯而中型房企受此輪影響調(diào)整最大在土地市場(chǎng)投資強(qiáng)度并不高小型房企由于銷(xiāo)售彈性較高，投資水平也有一定程度的回升。圖表：總體房企購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比增速 圖表：龍頭中型小型房企購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比增速0%0%0%0%1%2%3%4%5%

總體房企購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%0%0%0%0%1%2%3%4%5%6%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企購(gòu)買(mǎi)商品現(xiàn)金支出占銷(xiāo)售商品現(xiàn)金流入的比例 圖表：龍頭中型小型房企購(gòu)買(mǎi)商品現(xiàn)金支出占銷(xiāo)售商品現(xiàn)金流入的比例0%8%6%4%2%0%8%6%

總體房企購(gòu)買(mǎi)商品現(xiàn)金

0%5%0%5%0%5%

龍頭房企 中型房企 小型房企4%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，2年三季度末總體房企存貨占總資產(chǎn)比重%比例較1年末pct其中龍頭中型小型房企存貨占總資產(chǎn)比重分別為%%%比例較1年末2ct。2年前三季度龍頭、中型、小型房企存貨占比分別為%、%、%，比例較年末-21.-pct由于去化減緩房企庫(kù)存水平都有所上升而中型房企由于銷(xiāo)售情況較差，庫(kù)存水平有所上升，而龍頭房企則因?yàn)橥顿Y相對(duì)審慎、小型房企補(bǔ)庫(kù)存能力較差，庫(kù)存占比有所下降。圖表：總體房企存貨占總資產(chǎn)比例 圖表：龍頭中型小型房企存貨占總資產(chǎn)比例0%

4%

龍頭房企 中型房企 小型房企8%6%4%2%

2%0%8%6%4%2%0%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13

0%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：龍頭中型小型房企購(gòu)買(mǎi)商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金占比 圖表：龍頭中型小型房企存貨占比0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企% % % % % % % % % % % % % 06 07 08 09 00 012H12Q13

0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企% % % % % % % % % % % % % 06 07 08 09 00 012H12Q13 ，融資：總體杠桿較上半年回升，龍頭房企財(cái)務(wù)水平較優(yōu)融資集中度持續(xù)提升，龍頭房企有息負(fù)債規(guī)模同比回正2年前三季度總體房企籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入總額4億元同比-%增速較1年-pct，較2上半年pct；龍頭、中型、小型房企分別同比-%、-%、%，增速較1年-、-、-pct，較22上半年、、pct。截至三季度末，總體房企有息負(fù)債總額同比-%增速較1年末-1ct較2上半年pct龍頭中型小型房企分別同比%-%-%增速較1年末-pct較2上半年、-pct?？傮w房企融資情況較上半年略微改善，如8月監(jiān)管層通過(guò)中債信用增進(jìn)（央行主管的債券信用增進(jìn)機(jī)構(gòu)）為優(yōu)質(zhì)民企新發(fā)境內(nèi)債提供全額擔(dān)保，房企融資環(huán)境有所優(yōu)化，龍頭房企融資優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大。2年前三季度龍頭、中型、小型房企籌資現(xiàn)金流入占比為7%、%、%，較年-pct較2上半年-6pct有息負(fù)債占比為%%%，較1年，-、-pct，較2上半年、-、-0pct；截至三季度末，短期負(fù)債占有息負(fù)債比重為%、8%、%，較1年末1，-、pct，較上半年、-、-pct；中長(zhǎng)期負(fù)債占比為%、%、0%，較1年年底，-、-pct，較2上半年5、-、-pct。圖表：總體房企籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入同比增速 圖表：龍頭中型小型房企籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入同比增速0%0%0%0%1%2%3%

0%0%0%0%1%3%

龍頭房企 中型房企 小型房企4%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13

5%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企有息負(fù)債同比增速 圖表：龍頭中型小型房企有息負(fù)債同比增速0%5%0%5%0%5%0%5%1%

總體房企% 06 07 08 09 00 01 2H12Q13

5%5%5%5%5%5%1%2%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：龍頭中型小型房企籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入占比 圖表：龍頭中型小型房企有息負(fù)債占比0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 企 % % % % % % 06 07 08 09 00 012H12Q13

0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企% % % % % % % % % % % 06 07 08 09 00 012H12Q13 ，圖表：龍頭中型小型房企短期負(fù)債占比（短期負(fù)債有息負(fù)債） 圖表：龍頭中型小型房企中長(zhǎng)期負(fù)債占比（中長(zhǎng)期負(fù)債有息負(fù)債）0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企% % % % % % % % % 06 07 08 09 00 012H12Q13

0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企% % % % % % % % % % % 06 07 08 09 00 012H12Q13 ，各線(xiàn)房企繼續(xù)去杠桿，回款收縮導(dǎo)致短期償債壓力有所提升各梯隊(duì)A股上市房企扣預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率均有優(yōu)化，凈負(fù)債水平均有上升。截至三季度末，總體房企扣除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率為%較1年末-pct龍頭中型小型房企分別為%、%、70.9%，較1年末-、-、-4pct。凈負(fù)債率為%，較1年末pct；龍頭中型小型房企分別為%、7%、.9%，較1年末1.8..0ct現(xiàn)金短債比為%較1年末-pct龍頭中型小型房企分別為%、%、%，較1年末-、-、-pct。中小房企現(xiàn)金短債比已經(jīng)跌至%以下，回款收縮對(duì)于償債能力影響明顯。圖表：總體房企扣除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率 圖表：龍頭中型小型房企扣除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率7%

企預(yù)款產(chǎn)率

0%

龍頭房企 中型房企 小型房企.%..%.%.%%.%.%.%.%5% 6%4%3%

4%2%2% 0%1% 8%0%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13

6%

06 07 08 09 00 01 2H12Q13 ，圖表：總體房企凈負(fù)債率 圖表：龍頭中型小型房企凈負(fù)債率0%

總體房企凈負(fù)債率

6%

龍頭房企 中型房企 小型房企0%5%

4%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%5%0%5%0%5%0%

06 07 08 09 00 012H12Q13

0%0%0%0%

06 07 08 09 00 012H12Q13 ，圖表：總體房企短債覆蓋率 圖表：龍頭中型小型房企短債覆蓋率6%5%4%3%2%1%0%

總體房企短債覆蓋率06 07 08 09 00 012H1213

1%9%7%5%3%1%0%0%0%

龍頭房企 中型房企 小型房企06 07 08 09 00 012H1213 ，房企基本面持續(xù)下行，期待政策引導(dǎo)下的修復(fù)之路整體而言，三季報(bào)數(shù)據(jù)反映房企基本面仍在持續(xù)下行，分化加劇。但政策對(duì)市場(chǎng)紓困的引導(dǎo)力度也在持續(xù)加大。1月8日，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)表示會(huì)繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工“第二支箭支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資預(yù)計(jì)可支持約0億元民營(yíng)企業(yè)債券融資，后續(xù)可視情況進(jìn)一步擴(kuò)容。0日龍湖集團(tuán)0億儲(chǔ)架式獲注冊(cè)。同時(shí)，北京、杭州也分別調(diào)整了部分限購(gòu)限貸政策，我們認(rèn)為民營(yíng)房企銷(xiāo)售融資現(xiàn)金流的循環(huán)需要更多外力的幫助才能破解。我們也期待后續(xù)能有更多的主動(dòng)性政策出爐，以及需求端托底政策的配合，我們認(rèn)為后續(xù)的市場(chǎng)環(huán)境有進(jìn)一步修復(fù)的空間。民企紓困步伐逐步加大，我們期待更多針對(duì)市場(chǎng)托底和房企紓困政策空間。建議繼續(xù)關(guān)注有機(jī)會(huì)將融資優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為拿地和銷(xiāo)售優(yōu)勢(shì)的央國(guó)企和少數(shù)頭部民企重點(diǎn)推薦A股開(kāi)發(fā)招商蛇口濱江集團(tuán)建發(fā)股份萬(wàn)科金地集團(tuán)新城控股港股開(kāi)發(fā)華潤(rùn)置地、龍湖集團(tuán)、中國(guó)海外發(fā)展美的置業(yè)；物管公司保利物業(yè)、萬(wàn)物云、招商積余、中海物業(yè)、新大正；）轉(zhuǎn)型房企：華聯(lián)控股、魯商發(fā)展。重點(diǎn)推薦標(biāo)的建發(fā)股份（3CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)7元）0月7日公司發(fā)布三季報(bào)22Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6億元同比1.8%歸母凈利8億元，同比5.%，S0.5元。融資優(yōu)勢(shì)、充沛土儲(chǔ)以及周轉(zhuǎn)能力推動(dòng)地產(chǎn)業(yè)務(wù)逆勢(shì)增長(zhǎng)股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)化成長(zhǎng)動(dòng)力我們維持-4年S為2.7/2.51/.01元的預(yù)測(cè)其中2年房地產(chǎn)供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利51億元大型房企和供應(yīng)鏈企業(yè)對(duì)應(yīng)2年一致預(yù)期E均值為7./1.2x（前值7./1.x；考慮多元折價(jià)，我們給予公司2年地產(chǎn)業(yè)務(wù)6.x（折價(jià)%，前值x，供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)7.x（折價(jià)%，前值x，予以目標(biāo)價(jià)137元“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年0月9日）風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)銷(xiāo)售下行風(fēng)險(xiǎn)，大宗價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)招商蛇口（9CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元）0月0日公司發(fā)布三季報(bào)22Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8億元同比9.%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6億元同比-%S0.27元因毛利率降幅超我們預(yù)期同時(shí)市場(chǎng)景氣度影響下對(duì)減值損失的影響，我們將-224年歸母凈利調(diào)整為/.2億元，可比公司2年平均E為6倍（一致預(yù)期，考慮到公司優(yōu)越的融資優(yōu)勢(shì)、逆周期拿地能力及其對(duì)未來(lái)成長(zhǎng)空間的加持我們認(rèn)為公司合理22E為5倍目標(biāo)價(jià)元。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年0月1日）風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)銷(xiāo)售下行風(fēng)險(xiǎn)；園區(qū)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)周轉(zhuǎn)低于預(yù)期濱江集團(tuán)（4CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)3元）公司0月6日披露三季報(bào)-3Q222實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.7億元同比-%歸母凈利潤(rùn)26億元，同比5%。我們預(yù)計(jì)-4年P(guān)S為1.2、、1.66元?？杀裙?2年平均（一致預(yù)期）為4倍，考慮到公司銷(xiāo)售、拿地和融資優(yōu)勢(shì)突出，是民營(yíng)房企中的稀缺優(yōu)質(zhì)標(biāo)的我們?nèi)哉J(rèn)為公司合理22E為10.5倍予以目標(biāo)價(jià)至3元持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年0月6日）風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情、行業(yè)政策、區(qū)域市場(chǎng)、少數(shù)股東損益占比波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)萬(wàn)科（00002CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元）0月9日公司發(fā)布三季報(bào)22Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7億元同比2.4%歸母凈利億元同比2.%S1.47元我們預(yù)計(jì)22/202/224年ES為2.0/210/2.34元，A股（0002CH）參考可比公司2年E均值x（一致預(yù)期，穩(wěn)健的財(cái)務(wù)強(qiáng)化公司龍頭地位萬(wàn)物云成功分拆上市Rs政策推進(jìn)同樣加快多元化價(jià)值重估我予以2年8.x，予以目標(biāo)價(jià)0元（最新報(bào)告日期：2年0月1日）風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)銷(xiāo)售下滑；公司拿地節(jié)奏低預(yù)期導(dǎo)致可售貨量不足的風(fēng)險(xiǎn)金地集團(tuán)（3CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元）0月7日公司發(fā)布三季報(bào)期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8億元同比-%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4億元，同比0.%；S0.4元。公司財(cái)務(wù)穩(wěn)定，管理層態(tài)度積極，持續(xù)購(gòu)買(mǎi)債券彰顯信心。我們預(yù)計(jì)公司-224年EPS為2.00/.14/.26元，可比公司2年一致預(yù)期E為給予公司2年5倍目標(biāo)價(jià)0元維“買(mǎi)入評(píng)級(jí)。(最新報(bào)告日期：2年0月0日）風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)銷(xiāo)售下滑風(fēng)險(xiǎn)；股東減持風(fēng)險(xiǎn)。新城控股（15CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)8元）0月9日公司發(fā)布三季報(bào)22Q1-3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.5億元同比-%實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5億元同比-%ES1.8元我們預(yù)計(jì)-4年S分別為3.0/.8/4.23元參考可比公司2年1倍E估值，作為一家財(cái)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健的民企公司商業(yè)外拓積極，開(kāi)發(fā)土儲(chǔ)充沛，雙輪驅(qū)動(dòng)路徑日益清晰，我們認(rèn)為公司2年合理E估值為倍，目標(biāo)價(jià)8元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。最新報(bào)告日期：22年1月1日）風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)銷(xiāo)售下滑；三四線(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)加劇。華潤(rùn)置地（19H，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)9港元）公司1H22營(yíng)收同比-至9億元核心凈利潤(rùn)同比2%至2億元毛利率同比-4.pct至%我們預(yù)計(jì)-4年ES為4.9/518/5.88元可比公司22EPE均值為9（一致預(yù)期考慮公司公司強(qiáng)大的不動(dòng)產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力和融資優(yōu)勢(shì)我們認(rèn)為公司合理22PE為3倍維持目標(biāo)價(jià)為9港幣維“買(mǎi)入評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年9月2日）。中國(guó)海外發(fā)展（088HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0港元）公司1H22營(yíng)收同比-%至138億，歸母凈利潤(rùn)同比%至167億，毛利率同比-5.pct至%我們預(yù)計(jì)公司22-202EPS為3.9/3.64/422元可比公司平均22EPE均值為8倍Wnd一致預(yù)期，考慮公司目前財(cái)務(wù)狀況良好，在逆境下業(yè)績(jī)韌性盡顯且拿地積極疊加非房開(kāi)業(yè)務(wù)保持增長(zhǎng)軌跡我們認(rèn)為公司合理22EE為0倍對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)0港幣，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年8月6日）風(fēng)險(xiǎn)提示疫情影響業(yè)務(wù)開(kāi)展尤其是經(jīng)營(yíng)性不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)盈利能力和銷(xiāo)售增速不及預(yù)期龍湖集團(tuán)（060HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)2港元）公司1H22營(yíng)收同比5%至8億元，核心歸母凈利潤(rùn)同比6%至6億元，毛利率同比-6.pct至21.%我們給予公司2-224EPS為4.3/4.6/5.18元可比公司02PE均值為6（一致預(yù)期考慮公司財(cái)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)秀短期無(wú)公開(kāi)市場(chǎng)償債壓力且經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流我們認(rèn)為公司合理22PE為8倍目標(biāo)價(jià)為2港幣，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年8月9日）風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響業(yè)務(wù)開(kāi)展；行業(yè)下行削弱公司融資能力；銷(xiāo)售增速和非開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期。美的置業(yè)（207HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)5港元）8月9日公司舉行中期業(yè)績(jī)會(huì)1H22營(yíng)收同比-%至7億元?dú)w母核心凈利潤(rùn)同比-至7億元毛利率同比-2.pct至%我們預(yù)測(cè)公司0-204EES為2.2/176/.81元可比公司2年E均值1（一致預(yù)期，考慮公司具備明顯融資優(yōu)勢(shì)，且長(zhǎng)期有望受益于自身土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)利潤(rùn)改善，我們認(rèn)為公司合理22EPE為5倍，目標(biāo)價(jià)5港幣，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示疫情影響業(yè)務(wù)開(kāi)展行業(yè)下行削弱公司融資能力盈利能力和銷(xiāo)售速不及預(yù)期。中海物業(yè)（269HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0港元）潤(rùn)R過(guò)%1收1億潤(rùn)23司/0224年S為0405/68幣均22測(cè)E為6（考4潤(rùn)R1%s可司理2EE為4倍價(jià)60評(píng)（最新報(bào)告日期：2年9月1日）風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)聯(lián)房企支持減弱，市拓規(guī)模和盈利能力下行風(fēng)險(xiǎn)，社區(qū)增值服務(wù)不及預(yù)期。保利物業(yè)（649HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)6港元）公司2H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5億元，同比2%；歸母凈利潤(rùn)3億元，同比2%。我們預(yù)計(jì)公司2-4年EPS為2.00/2.2/3.18元，可比公司平均222年預(yù)測(cè)E為25倍（一致預(yù)期考慮到公司穩(wěn)健的業(yè)績(jī)和拓展表現(xiàn)以及優(yōu)秀的社區(qū)增值服務(wù)能力我們認(rèn)為公司合理22EPE為1倍，目標(biāo)價(jià)6港幣，維持“買(mǎi)入（最新報(bào)告日期：2年8月0日）風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)聯(lián)房企支持減弱，盈利能力下行，社區(qū)增值服務(wù)不及預(yù)期。萬(wàn)物云（2HK，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)7港幣）公司作為物管領(lǐng)軍企業(yè)之一，力求通過(guò)獨(dú)特的“蝶城”模式探索服務(wù)品質(zhì)和成本的平衡，有望在重點(diǎn)街道形成較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，甚至通過(guò)產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)革新我國(guó)物管的作業(yè)模式。全業(yè)態(tài)布局和全渠道拓展能力、已經(jīng)成型的“空間科技服務(wù)”能力、充裕的內(nèi)生現(xiàn)金流和募集資金是公司達(dá)成戰(zhàn)略目標(biāo)的三大保障我們預(yù)計(jì)公司0-2024年EPS為1.62/.1/2.99元可比公司22E平均為6倍考慮到公司的行業(yè)領(lǐng)軍地位和全面的綜合能力我們認(rèn)為公司合理22E為2（剔除收并購(gòu)攤銷(xiāo)影響為1倍目標(biāo)價(jià)7港幣給“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年1月0日）風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)聯(lián)房企支持減弱的風(fēng)險(xiǎn)“蝶城”推進(jìn)收并購(gòu)項(xiàng)目營(yíng)表現(xiàn)、科技板塊和業(yè)主增值服務(wù)發(fā)展不及預(yù)期。招商積余（4CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元）公司0月5日發(fā)布三季報(bào)-3Q222實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8億元同比2%歸母凈利潤(rùn)億元同比2%扣非歸母凈利潤(rùn)8億元同比1%我們維持-4年S為、、1.02元的盈利預(yù)測(cè)。可比公司2年平均E為0倍（一致預(yù)期，我們認(rèn)為公司輕重資產(chǎn)分離、收并購(gòu)等重點(diǎn)工作持續(xù)取得進(jìn)展，央企背景在當(dāng)前環(huán)境下更具優(yōu)勢(shì)，非住宅競(jìng)爭(zhēng)壁壘突出合理2PE估值水平為0倍目標(biāo)價(jià)0元維“買(mǎi)入評(píng)級(jí)。（最新報(bào)告日期：2年0月5日）風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情擾動(dòng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)下行，盈利能力下行，輕重資產(chǎn)分離不及預(yù)期，整合不及預(yù)期。新大正（8CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)0元）司0月702收.1潤(rùn)億元，同比%；剔除股權(quán)激勵(lì)影響后的歸母凈利潤(rùn)6億元，同比6%。我們預(yù)計(jì)024年S為09/15192均2E為35（，理2E為0價(jià)00元22年0月8風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情發(fā)展不確定性；規(guī)模拓展不及預(yù)期；盈利能力下行風(fēng)險(xiǎn)。華聯(lián)控股（6CH，增持，目標(biāo)價(jià)8元）公司0月6日發(fā)布三季報(bào)，-3Q222實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50億元，同比-%；歸母凈利潤(rùn)億元，同比-%。公司短期業(yè)績(jī)與華聯(lián)城市中心的去化進(jìn)度密切相關(guān)，長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型進(jìn)程恒裕入主后有所加快但落地仍需觀(guān)察我們維持-204年P(guān)S為0.8/0.2/0.36元的盈利預(yù)測(cè)?？杀裙酒骄?22（一致預(yù)期）為2倍，考慮到實(shí)控人加速推進(jìn)公司轉(zhuǎn)型的決心我們認(rèn)為公司合理22E為6倍目標(biāo)價(jià)8元維“增持評(píng)級(jí)。（最新報(bào)告日期：2年0月6日）風(fēng)險(xiǎn)提示：存量項(xiàng)目去化風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)，舊改項(xiàng)目不確定性魯商發(fā)展（3CH，買(mǎi)入，目標(biāo)價(jià)7元）2H1營(yíng)收5億元/o18.8%歸母凈利9億元/o-3.1%22H1福瑞達(dá)集團(tuán)營(yíng)收5億元/o35.47%實(shí)現(xiàn)歸母凈利5億元/o1.96%貢獻(xiàn)主要業(yè)績(jī)2H1化妝品業(yè)務(wù)維持亮眼表現(xiàn)頤蓮璦爾博士新品表現(xiàn)突出化妝品業(yè)務(wù)持續(xù)推“4N品發(fā)展戰(zhàn)略有序落地，對(duì)外合作成立新銳品牌孵化平臺(tái)；成立新平臺(tái)公司，整合自有資源，激活私域存量。公司地產(chǎn)業(yè)務(wù)的聚焦有序經(jīng)營(yíng)，保交付、促銷(xiāo)售、抓回款。我們對(duì)公司采用分部估值法，測(cè)算公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)合計(jì)合理估值在4億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7元采取NV估值法估算地產(chǎn)業(yè)務(wù)合理價(jià)值為2億元我們預(yù)計(jì)至2年化妝品業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)3億元貢獻(xiàn)歸母凈利8億元可比公司一致預(yù)期均值43倍，化妝品業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)引入戰(zhàn)投后可能的協(xié)同效應(yīng)給予公司2年6倍估值6億元；預(yù)計(jì)藥品業(yè)務(wù)2年貢獻(xiàn)歸母利潤(rùn)0萬(wàn)元，可比公司一致預(yù)期均值22倍，考慮公司為地產(chǎn)醫(yī)藥化妝品等多元業(yè)務(wù)布局若地產(chǎn)業(yè)務(wù)惡化可能拖累上市公司現(xiàn)金流，給予公司2年5倍估值5億元預(yù)計(jì)玻尿酸原料業(yè)（即焦點(diǎn)生物2年貢獻(xiàn)歸母利潤(rùn)2萬(wàn)元可比公司一致預(yù)期均值53倍公司此前產(chǎn)能主要為化妝品級(jí)和食品級(jí)附加值相對(duì)較低給予公司2年0倍估值1億元維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)（最新報(bào)告日期：2年8月8日）風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)業(yè)務(wù)惡化，拖累報(bào)表業(yè)績(jī)及公司現(xiàn)金流；化妝品業(yè)務(wù)增速放緩，費(fèi)用率提升；引入戰(zhàn)投后協(xié)同效應(yīng)難以顯現(xiàn)。圖表：重點(diǎn)公司一覽表1月1日目標(biāo)價(jià)EPS元港元)P/E倍)行業(yè)板塊公司代碼公司名稱(chēng)評(píng)級(jí)收盤(pán)價(jià)交易貨幣)交易貨幣)212E2E2E212E2E2EA股開(kāi)發(fā)179CH招商蛇口買(mǎi)入..0.1.4244CH濱江集團(tuán)買(mǎi)入..28.24.28053CH建發(fā)股份買(mǎi)入.3.7.09.50083CH金地集團(tuán)買(mǎi)入.69.0.08.09002CH萬(wàn)科A買(mǎi)入.4155CH新城控股買(mǎi)入.4港股開(kāi)發(fā)09HK華潤(rùn)置地買(mǎi)入.188HK中國(guó)海外發(fā)展買(mǎi)入.660HK龍湖集團(tuán)買(mǎi)入.990HK美的置業(yè)買(mǎi)入.79.5.03.30物業(yè)管理69HK中海物業(yè)買(mǎi)入..3.8.749HK保利物業(yè)買(mǎi)入..1.7.702HK萬(wàn)物云買(mǎi)入..2.2.2114CH招商積余買(mǎi)入.5.81.0.4268CH新大正買(mǎi)入..7.8.9轉(zhuǎn)型房企036CH華聯(lián)控股增持..4.1.9023CH魯商發(fā)展買(mǎi)入..0.2.90注：中海物業(yè)EPS單位為港元，其余公司EPS單位為人民幣元；以上推薦文字和預(yù)測(cè)都來(lái)自于最新預(yù)測(cè)報(bào)告。資料來(lái)源Blomeg預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)提示疫情發(fā)展不確定性：海外疫情蔓延、國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、病毒變異的可能等因素使得疫情發(fā)展存在不確定性。行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)：宏觀(guān)流動(dòng)性的變化，因城施策的調(diào)控政策，土地、金融、財(cái)稅、住房制度等相關(guān)領(lǐng)域政策存在不確定性。行業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)：若宏觀(guān)流動(dòng)性和調(diào)控政策未出現(xiàn)較大力度放松，部分區(qū)域銷(xiāo)售、拿地、新開(kāi)工、投資等關(guān)鍵指標(biāo)存在下行風(fēng)險(xiǎn)。部分房企經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：房地產(chǎn)金融政策難以放松，以及銷(xiāo)售下行造成回款減少，都可能導(dǎo)致部分房企資金鏈面臨更大壓力，不排除部分房企出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難等問(wèn)題。分析師聲明本人，陳慎劉璐、林正衡，茲證明本報(bào)告所表達(dá)的觀(guān)點(diǎn)準(zhǔn)確地反映了分析師對(duì)標(biāo)的證券或發(fā)行人的個(gè)人意見(jiàn)；彼往、現(xiàn)在或未來(lái)并無(wú)就其研究報(bào)告所提供的具體建議或所表迖的意見(jiàn)直接或間接收取任何報(bào)酬。一般聲明及披露本報(bào)告由股份有限公司（已具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“本公司）制作。本報(bào)告所載資料是僅供接收人的嚴(yán)格保密資料。本報(bào)告僅供本公司及其客戶(hù)和其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)使用。本公司不因接收人收本報(bào)告而視其為客戶(hù)。本報(bào)告基于本公司認(rèn)為可靠的、已公開(kāi)的信息編制，但本公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)(以下統(tǒng)稱(chēng)為“華泰”)對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告所載的意見(jiàn)評(píng)估及預(yù)測(cè)僅反映報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的觀(guān)點(diǎn)和判斷在不同時(shí)期華泰可能會(huì)發(fā)出與本報(bào)告所載意見(jiàn)評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告同時(shí)，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格價(jià)值及投資收入可能會(huì)波動(dòng)以往表現(xiàn)并不能指引未來(lái)，未來(lái)回報(bào)并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報(bào)告所含信息保持在最新?tīng)顟B(tài)。華泰對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司不是FINRA的注冊(cè)會(huì)員其研究分析師亦沒(méi)有注冊(cè)為FINRA的研究分析師不具有FINRA分析師的注冊(cè)資格。華泰力求報(bào)告內(nèi)容客觀(guān)公正但本報(bào)告所載的觀(guān)點(diǎn)結(jié)論和建議僅供參考不構(gòu)成購(gòu)買(mǎi)或出售所述證券的要約或招攬?jiān)摰扔^(guān)點(diǎn)建議并未考慮到個(gè)別投資者的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)客戶(hù)人投資建議投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報(bào)告內(nèi)容不應(yīng)視本報(bào)告為做出投資決策的一因素。對(duì)依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果華泰及作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任任何形式的分享證券投資益或者分擔(dān)證券投資損失的書(shū)面或口頭承諾均為無(wú)效。除非另行說(shuō)明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績(jī)的數(shù)據(jù)代表過(guò)往表現(xiàn)過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示華泰不承諾也不保證任何預(yù)示的回報(bào)會(huì)得以實(shí)現(xiàn)分析中所做的預(yù)測(cè)可能是基于相應(yīng)的假設(shè)，任何假設(shè)的變化可能會(huì)顯著響所預(yù)測(cè)的回報(bào)。華泰及作者在自身所知情的范圍內(nèi)與本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的不存在法律禁止的利害關(guān)系在法律許可的情下華泰可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，為該公司提供投資銀行財(cái)務(wù)顧問(wèn)或者金融品等相關(guān)服務(wù)或向該公司招攬業(yè)務(wù)。華泰的銷(xiāo)售人員、交易人員或其他專(zhuān)業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書(shū)面發(fā)表與報(bào)告意見(jiàn)及建議不一致的市場(chǎng)評(píng)論和或交易觀(guān)點(diǎn)華泰沒(méi)有將此意見(jiàn)及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)華的資產(chǎn)管理部門(mén)、自營(yíng)部門(mén)以及其他投資業(yè)務(wù)部門(mén)可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見(jiàn)或建議不一致的投資決策投資應(yīng)當(dāng)考慮到華泰及或其相關(guān)人員可能存在影響本報(bào)告觀(guān)點(diǎn)客觀(guān)性的潛在利益沖突投資者請(qǐng)勿將本報(bào)告視為投資或其他決定的唯一信賴(lài)依據(jù)。有關(guān)該方面的具體披露請(qǐng)參照本報(bào)告尾部。本報(bào)告并非意圖發(fā)送發(fā)布給在當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送發(fā)布的機(jī)構(gòu)或人員也并非意圖發(fā)送、發(fā)給因可得到、使用本報(bào)告的行為而使華泰違反或受制于當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則的機(jī)構(gòu)或人員。本報(bào)告僅為本公司所有。