2022年第三季度大類資產(chǎn)配置

證券研究報(bào)告此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考請(qǐng)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考大類資產(chǎn)配置報(bào)告大類資產(chǎn)配置報(bào)告2022022年07月05日上證指數(shù)-滬深300走勢(shì)圖上證指數(shù)滬深300-6%6%2021-062021-092021-122022-032022-06%1M3M12M上證指數(shù)5.09-6.196.0815.23執(zhí)業(yè)證書編號(hào):S0530519010001huanghongwei@執(zhí)業(yè)證書編號(hào):S0530522020001zhangxiyue@相關(guān)報(bào)告分析師分析師1行業(yè)配置及主題跟蹤周報(bào)(06.06-06.10)：版號(hào)核發(fā)重回常態(tài)，持續(xù)看好游戲板塊發(fā)展?jié)摿?宏觀經(jīng)濟(jì)研究周報(bào)(06.06-06.12)：5月信貸3行業(yè)配置及主題跟蹤周報(bào)(05.30-06.02)：上海解封疊加618大促，有望提振消費(fèi)信心2-06-072022年第三季度大類資產(chǎn)配置投資要點(diǎn)投資要點(diǎn)第二季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)：第二季度自2022年3月29日建倉(cāng)RiskparityBlacklitterman組合分別實(shí)現(xiàn)累計(jì)收益為0.63%、-7.61%和-8.53%，其中，CVar+Riskparity組合較中證10年期國(guó)債收益率高1.16pct。在風(fēng)險(xiǎn)控制上，三種風(fēng)險(xiǎn)偏好的資產(chǎn)配置組合在2022年第二季度年化波.36%和-3.89%。第二季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析：綜合來(lái)看，第二季度資產(chǎn)配置組合的收益貢獻(xiàn)主要來(lái)自權(quán)益類、債券類和現(xiàn)金類資產(chǎn)。商品類資產(chǎn)成為收益貢獻(xiàn)的拖累項(xiàng)，而風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)主要來(lái)自權(quán)益類與商品類資產(chǎn)。大類資產(chǎn)配置的定性分析：展望2022年第三季度，海外方面，全球高通脹韌性或?qū)⒌贡埔詺W美為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體持續(xù)加息，加之地緣沖突的持續(xù)發(fā)酵，全球市場(chǎng)波動(dòng)或?qū)⒊掷m(xù)加劇。國(guó)內(nèi)方面，經(jīng)濟(jì)雖然全面向好，但地產(chǎn)數(shù)據(jù)改善不如預(yù)期和散點(diǎn)疫情的頻發(fā)加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不確定性。我們判斷，第三季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率處于經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)階段，對(duì)應(yīng)著美林時(shí)鐘的“衰退”向“復(fù)蘇”的過渡階段，疊加“穩(wěn)貨幣+寬信用”的政策延續(xù)，權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)或?qū)⒏觾?yōu)異。商品類資產(chǎn)方面，由于地緣沖突的不可預(yù)測(cè)性以及全球高通脹韌性，商品價(jià)格或?qū)⒈３指呶徽袷?，但比例可適當(dāng)降低。債券類資產(chǎn)方面，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐漸轉(zhuǎn)好，中美利差倒掛壓力持續(xù)加大，利率中樞或?qū)⑻Ａ炕Ｐ偷臉?biāo)的選擇和投資組合構(gòu)建：根據(jù)宏觀分析和行業(yè)基金選擇邏輯，綜合考慮基金規(guī)模和日均成交額等流動(dòng)性因素，我們選擇出滬深300ETF、建材ETF、汽車ETF、智能消費(fèi)ETF、消費(fèi)ETF、新能源ETF、金融ETF、國(guó)債ETF、政府債ETF、豆粕ETF、原油ETF和現(xiàn)金收益A。其中，Riskparity組合，權(quán)益類、債券類和商品類配置權(quán)重分別為6.82%、70.24%和2.93%；CVaR+Riskparity組合，權(quán)益類、債券類和商品類配置權(quán)重分別為20.52%、57.74%和6.74%；Blacklitterman益類、債券類和商品類配置權(quán)重分別為40.93%，CVaR+Riskparity和Blacklitterman組合分別配置20%、15%和10%的貨幣基金配置。具體詳見正文。風(fēng)險(xiǎn)提示：海外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、貨幣政策超預(yù)期、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期等。大類資產(chǎn)配置是一種中長(zhǎng)期策略，需要投資者對(duì)資金的期限進(jìn)行嚴(yán)格評(píng)估，較短或者具有平倉(cāng)壓力的資金不適合進(jìn)行長(zhǎng)期資產(chǎn)配置，請(qǐng)投資者須知！另外，本報(bào)告僅供投資者參考，投資方向及標(biāo)的選擇，需要投資者綜合考慮估值及估值以外各項(xiàng)因素，進(jìn)行審慎分析與決策。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-2-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分內(nèi)容目錄 2第二季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn) 51.3第二季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析 6 2.1海外經(jīng)濟(jì)：通脹居高不下，全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期普遍下修 82.1.1CPI大超市場(chǎng)預(yù)期，通脹壓力顯著 82.1.2美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息靴子落地，流動(dòng)性或持續(xù)收斂 132.1.3地緣沖突不確定性猶存，經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期升溫 142.2國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)：“穩(wěn)增長(zhǎng)”持續(xù)發(fā)力，經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)向好 162.2.1供需全面轉(zhuǎn)好，經(jīng)濟(jì)或緩慢修復(fù) 16 2.2.3社融數(shù)據(jù)總量超預(yù)期，但結(jié)構(gòu)仍不理想 18 4.12022年第三季度資產(chǎn)組合配置建議 22.2基金標(biāo)的選擇 22 圖表目錄圖1：財(cái)信證券大類資產(chǎn)配置組合2022Q2凈值變化曲線(20220329-20220628).........5 圖5：2022年以來(lái)原油價(jià)格呈上行趨勢(shì)(美元/桶) 9 I 圖12：2022年美國(guó)CPI分項(xiàng)同比增速(%) 12PI 了通脹(%，%) 12 圖18：2022年以來(lái)美債收益率表現(xiàn)(%) 14圖19：2022年以來(lái)歐債收益率表現(xiàn)(%) 14此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-3-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 ：社會(huì)消費(fèi)品零售小幅回升(%) 17 ：乘用車日均銷量同比(%) 18：全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率(%) 18 18圖34：人民幣當(dāng)月新增款情況(億元) 18圖35：地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行情況(億元) 19 平方米) 19圖38：房地產(chǎn)投資、購(gòu)置和新開工情況(%) 19圖39：社會(huì)融資規(guī)模同比提升(%) 20 1：2022Q2大類資產(chǎn)收益及波動(dòng)率(%，數(shù)據(jù)截至20220628) 4表2：2022Q2大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(一)(20220329-20220628) 5表3：2022Q2大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(二)(20220329-20220628) 6表4：2022Q2RiskParity組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(20220329-20220628) 75：2022Q2CVaR+Riskparity組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(20220329-20220628) 7表6：2022Q2Blacklitterman組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(20220329-20220628) 8 此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-4-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分12022年第二季度資產(chǎn)配置組合業(yè)績(jī)表現(xiàn)及歸因分析1.1第二季度大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧大宗商品高位震蕩，債市持續(xù)走弱，股市分化嚴(yán)重。大宗商品方面，受俄烏地緣政治沖突持續(xù)發(fā)酵影響，大落，呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)。ICEWTI原油第二季度上漲19.7%，南華商品指%，中美利差進(jìn)一步縮窄，中國(guó)貨幣政策空間相對(duì)收緊，中國(guó)面，由于美國(guó)通脹居高不下，疊加地緣沖突持續(xù)影響超預(yù)期，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒一度上行，。表1：2022Q2大類資產(chǎn)收益及波動(dòng)率(%，數(shù)據(jù)截至20220628)名稱近一近一月近一季度今年以來(lái)年6年以來(lái)收益收益收益收益化波動(dòng)率年化波動(dòng)率類12類類62類5540類53權(quán)益類(新興市場(chǎng))9權(quán)益類(新興市場(chǎng))權(quán)益類(新興市場(chǎng))2權(quán)益類(新興市場(chǎng))9類0280現(xiàn)現(xiàn)9ICEWTI原油6CRB0資料來(lái)源：iFinD，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-5-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1.2第二季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)CVaR+Riskparity組合和Blacklitterman組合實(shí)現(xiàn)累計(jì)收益分別為1.052%、1.240%和三種風(fēng)險(xiǎn)偏好的資產(chǎn)配置組合在2022年第二季度年化波動(dòng)率分別為2.25%、4.32%和期國(guó)債圖1：財(cái)信證券大類資產(chǎn)配置組合2022Q2凈值變化曲線(20220329-20220628)1.02501.00000.97500.9500 Riskparity組合CVaR+Riskparity組合Blacklitterman組合中證10年期國(guó)債指數(shù)表2：2022Q2大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(一)(20220329-20220628)指標(biāo)名稱率相對(duì)基準(zhǔn)超額收益率年化收益率年化超額收益率最大回撤最大虧損/最小收益Riskparity76%1%93%ty%9%725%6%%6%11%87%此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-6-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表3：2022Q2大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(二)(20220329-20220628)指標(biāo)名稱BetaSharpe日勝率周勝率月勝率Riskparity組合%%0%CVaR+Riskparity組合%5%Blacklitterman組合%%%0%資料來(lái)源：iFinD，財(cái)信證券1.3第二季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析綜合來(lái)看，第二季度資產(chǎn)配置組合的收益貢獻(xiàn)主要來(lái)自權(quán)益類資產(chǎn)、債券類資產(chǎn)和品類資產(chǎn)。如我們前期所述，對(duì)于大類資產(chǎn)配置來(lái)說，負(fù)收益貢獻(xiàn)或正收益貢獻(xiàn)的品種不代表其沒有配置價(jià)值。雖然我們希望通過對(duì)宏觀周期的把握盡可能的提升組合的風(fēng)險(xiǎn)收益比，通過對(duì)更多風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)度低的品種進(jìn)行分散化配置，以期在長(zhǎng)周期中實(shí)現(xiàn)平滑組比例府債ETF和上證5年期度上規(guī)避了單一市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。ity險(xiǎn)ETFETFETF對(duì)較小。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-7-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表4：2022Q2RiskParity組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(20220329-20220628)配置比例區(qū)間收益率%區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)%4.01%%924%0.70%.91%2.80%權(quán)益類小計(jì)340.91%29.81%%4.55%%債券類小計(jì)7%42.78%80.OF4%0%商品類小計(jì)%050003.OF0.00%%%%合計(jì)2.37%資料來(lái)源：Wind，財(cái)信證券表5：2022Q2CVaR+Riskparity組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(20220329-20220628)配置比配置比例區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)80%7%%44.97%%92%%%%2%權(quán)益類小計(jì)5.08%%81%42%%%%%%債券類小計(jì)%%4%%%80.OF商品類小計(jì)3%%0003.OF%%%合計(jì)資料來(lái)源：Wind，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-8-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表6：2022Q2Blacklitterman組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析(20220329-20220628)配置比配置比例區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)%0%42%9%%9289%4.60%%權(quán)益類小計(jì)3.95%74%%4.76%1%1%26.82%%債券類小計(jì)%%%.92%80.OF8%商品類小計(jì)%0003.OF6%%%合計(jì)4.60%資料來(lái)源：Wind，財(cái)信證券22022年第三季度宏觀分析圖2：OECD2022年通脹預(yù)測(cè)ition今年以來(lái)，受地緣政治沖突持續(xù)發(fā)酵和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體供應(yīng)鏈修復(fù)緩慢影響，全球嚴(yán)峻此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-9-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分害以及貿(mào)易保護(hù)主義的抬頭共同加劇了全球能源、糧食供給偏緊的格局，驅(qū)動(dòng)了全球大表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體供應(yīng)鏈修復(fù)緩慢，織(OECD)發(fā)布的最新經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告預(yù)測(cè)，截至2022年年末，經(jīng)合組織成員國(guó)家通脹隨著歐美等國(guó)不斷升級(jí)對(duì)俄羅斯的制裁措施，全球市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒顯著升溫，全球經(jīng)濟(jì)的不確定性也明顯上升。據(jù)經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織(OECD)發(fā)布的最新經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告顯示，不斷攀升 策不確定性指數(shù) 確定性指數(shù)000D 國(guó):CPI:當(dāng)月同比歐盟27國(guó):CPI:當(dāng)月同比502002/052006/052010/052014/052018/05202圖5：2022年以來(lái)原油價(jià)格呈上行趨勢(shì)(美元/桶) 88642020圖6：CBOT小麥、大豆、玉米價(jià)格(美分/蒲式耳) CBOT小麥CBOT大豆CBOT玉米0015000此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-10-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分整裁方案正在起草過程中，制裁措施或更為嚴(yán)厲，制裁范圍甚至可能延伸至天然氣領(lǐng)域。中長(zhǎng)期來(lái)看，在歐盟對(duì)俄能源制裁越發(fā)嚴(yán)苛的背設(shè)施存在成本高昂、建設(shè)周期長(zhǎng)等復(fù)雜因素，所以若歐盟后續(xù)對(duì)俄的制裁措施進(jìn)一步擴(kuò)大需平衡，催化天然氣價(jià)格矛盾。表7：全球農(nóng)產(chǎn)品限制出口情況國(guó)家開始時(shí)開始時(shí)間多瓦-03-01-03-06籽油、黑麥、玉米等-03-06等哥番茄等-04-27洋蔥等-05-20-03-20物、植物油等-03-25沃爭(zhēng)持續(xù)還是空間上都造成了一定影響：1)玉區(qū)遠(yuǎn)離戰(zhàn)區(qū)，受戰(zhàn)爭(zhēng)波及較小，但約占烏克蘭小麥總產(chǎn)量97%的冬小麥則受戰(zhàn)爭(zhēng)影響較為嚴(yán)重。其主產(chǎn)區(qū)中，有五個(gè)州目前仍在戰(zhàn)區(qū)范圍內(nèi)，其對(duì)應(yīng)小麥產(chǎn)量占小麥年產(chǎn)量的此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-11-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分兩個(gè)州位于戰(zhàn)區(qū)范圍內(nèi)，據(jù)烏克蘭農(nóng)業(yè)部信息顯示，受戰(zhàn)爭(zhēng)影響，烏克蘭葵花籽實(shí)際種整體來(lái)看，隨著俄烏地緣沖突的持續(xù)發(fā)酵以及頻發(fā)的極端天氣和自然災(zāi)害影響，全將進(jìn)一步加劇糧食的結(jié)構(gòu)性矛盾，從而在情緒面上推升糧價(jià)。圖7：2021年俄烏兩國(guó)能源和食品出口占全球出口份額俄羅斯烏克蘭%圖8：2021年俄羅斯與歐盟石油、天然氣進(jìn)出口占比歐盟進(jìn)口自俄羅斯占其總進(jìn)口比重62(2)圖10：歐元區(qū)：CPI(%)01062(2)另一方面，在以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為代表的工資-價(jià)格螺旋上漲的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)升I此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-12-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分500500圖11：2022年美國(guó)CPI分項(xiàng)環(huán)比增速(%)2022-042022-05圖12：2022年美國(guó)CPI分項(xiàng)同比增速(%)2022-042022-05圖13：美國(guó)CPI：運(yùn)輸同比回落，環(huán)比回升(%，%) I I30.050-5CCFI:美西航線CCFI:美東航線36000iFinD資料來(lái)源：iFinD，財(cái)信證券圖15：能源、食品和房屋分項(xiàng)共同推升了通脹(%，%) CPIPI CPI204053020率持續(xù)走高(萬(wàn)人，%)職位空缺數(shù)職位空缺率(右軸)00002021/052021/082021/112022/022022/05iFinD資料來(lái)源：iFinD，財(cái)信證券CPI標(biāo)來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)，除地緣沖。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-13-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分月的I月數(shù)據(jù)來(lái)看，工資-價(jià)格螺旋上漲而引發(fā)的核心商品、服務(wù)價(jià)格的持續(xù)走高也在一定程度上推升了通脹水平：1)住所、租金的價(jià)格還處于上升通道。由于標(biāo)準(zhǔn)普爾20大中城市房?jī)r(jià)指數(shù)能較好的反映房?jī)r(jià)到房租的傳導(dǎo)情況(傳導(dǎo)時(shí)間約為15-16個(gè)月)，因此常被作為先行指標(biāo)來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)房租價(jià)格。通過標(biāo)準(zhǔn)普爾/CS房?jī)r(jià)指數(shù)來(lái)看，美國(guó)CPI:住房租金的價(jià)格或?qū)⒊掷m(xù)上行至今年年底。另外，由于房租分項(xiàng)在美國(guó)CPI權(quán)重較大，約占三分美國(guó)居民強(qiáng)勁反彈和加息節(jié)奏推進(jìn)的加快，有利于放緩核心商品、服務(wù)價(jià)格增速和人工成本上漲趨勢(shì)。但就業(yè)市場(chǎng)需求側(cè)而言，勞動(dòng)力缺口的擴(kuò)大或?qū)⑼粕べY預(yù)期水平。綜上，我們認(rèn)為，全球嚴(yán)峻的通脹形勢(shì)短期內(nèi)無(wú)法緩解，第三季度大概率會(huì)處于磨頂期。圖17：美國(guó)：CPI：住房租金同比增速或保持上行趨勢(shì)(%，%) CPI CS16個(gè)月)6420272脹目標(biāo)制央行，控制通脹是其唯一目標(biāo)，我們認(rèn)為，居高不下的通脹或?qū)⒌贡茪W央行加此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-14-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分減持規(guī)模分別提升至600億美元(美債)與350億美元(MBS)的縮表節(jié)奏不變。雖然通脹預(yù)期錨定在2%，儲(chǔ)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加息路徑是否延續(xù)加速還存在很大的不確定性，但海外貨幣緊縮的大，短期內(nèi)市場(chǎng)或?qū)⒕S持持續(xù)震蕩行情。圖18：2022年以來(lái)美債收益率表現(xiàn)(%) 美國(guó):聯(lián)邦基金利率美國(guó):國(guó)債收益率:10年0圖19：2022年以來(lái)歐債收益率表現(xiàn)(%) 率:10年3210圖20：OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)圖21：歐元區(qū)、美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù) 歐元區(qū)19國(guó):消費(fèi)者信心指數(shù)(左軸) 指數(shù)-45401此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-15-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分加之后疫情時(shí)代的擠壓需求逐漸釋放消退，各國(guó)退出寬松的財(cái)政和貨幣政策，預(yù)計(jì)明后物價(jià)指數(shù)雖出現(xiàn)小幅回落但仍處于歷史高位，疊加勞動(dòng)力緊缺，我們認(rèn)為工資-價(jià)格螺旋本的持續(xù)上漲對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)或?qū)⒊掷m(xù)產(chǎn)生沖擊。圖22：歐美ZEW經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀指數(shù)、經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)ZEW:美國(guó) ZEW數(shù):美國(guó)ZEW經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀指數(shù):歐元區(qū) ZEW氣指數(shù):歐元區(qū)0圖23：全球PMI指數(shù)(%) 摩根大通:全球綜合PMI摩根大通:全球制造業(yè)PM60摩根大通:全球服務(wù)業(yè)PMI圖24：歐美PMI指數(shù)(%) MPMI此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-16-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分糧食價(jià)格的上漲在短時(shí)間內(nèi)提振了其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但無(wú)法抵消烏克蘭局勢(shì)負(fù)面溢出效應(yīng)的體造成不利影響。而對(duì)于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體而言，由于烏克蘭戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)全球能源和糧食供應(yīng)鏈的沖擊短期內(nèi)難見緩解，收緊的貨幣政策勢(shì)必將延續(xù)。而持續(xù)緊縮的貨幣政策會(huì)進(jìn)一步擠者信心下降，全球經(jīng)濟(jì)的前景或?qū)⒋嬖谝欢◥夯目赡堋?.2.1供需全面轉(zhuǎn)好，經(jīng)濟(jì)或緩慢修復(fù)新出口訂單指數(shù)外，全回枯榮線以上。原材料庫(kù)存指數(shù)、從業(yè)人員指數(shù)和供應(yīng)商配送時(shí)年以來(lái)新高，這反映出疫情對(duì)制造業(yè)的原材料物流影響顯著弱化，加之需求擴(kuò)張以及原奏加快，各規(guī)模企業(yè)恢復(fù)趨勢(shì)整體呈向好。 2.2.2疫情趨緩，消費(fèi)信心穩(wěn)步回升今年以來(lái)，受全球范圍第四輪新冠疫情擾動(dòng)影響，我國(guó)吉林、深圳、上海和北京等)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-17-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分。彈”的總策略和“動(dòng)態(tài)清零”總方針的背景下，為支撐高效統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展、方便廣大用戶出行，工信部宣布取消通信行程卡的“星號(hào)”標(biāo)記。展望第三季度，我們認(rèn)為在“動(dòng)態(tài)清零”的方針和科學(xué)有效地防控措施下，我國(guó)疫情形勢(shì)逐漸向好，受疫情限制的餐飲、旅游酒店、商品零售和交通運(yùn)輸?shù)认M(fèi)場(chǎng)景將逐漸恢復(fù)正常，疊加暑假消費(fèi)旺季的到來(lái)以及國(guó)家鼓勵(lì)支持釋放消費(fèi)潛力、促進(jìn)消費(fèi)恢復(fù)的不斷推進(jìn)，消費(fèi)信心修復(fù)節(jié)奏將進(jìn)一步加快，消費(fèi)或?qū)⒂瓉?lái)快速?gòu)?fù)蘇。圖27：新冠:新增確診數(shù):中國(guó)(不含港澳臺(tái))(人)5000圖29：社會(huì)消費(fèi)品零售小幅回升(%)0社會(huì)消費(fèi)品零售總額:同比01050105圖30：各城市擁堵延時(shí)指數(shù)00此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-18-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分00圖31：乘用車日均銷量同比(%) 乘用車當(dāng)周日均銷量同比增速：廠家零售圖32：全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率(%).50.002018/0152018/09195112022/052.2.3社融數(shù)據(jù)總量超預(yù)期，但結(jié)構(gòu)仍不理想仍比大幅上行的主要原因。信用需求企業(yè)部門的主要新增點(diǎn)，而企業(yè)中長(zhǎng)貸情況仍較為低迷，同比少增977億；從居民貸款需求端看，居民部門新增人民幣貸款為0.29萬(wàn)億，環(huán)比有所改善，但同比仍不如預(yù)期。圖33：2022年5月社融微幅回升(億元)201920202021202200000圖34：人民幣當(dāng)月新增款情況(億元)2021-052022-052022-0400000此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-19-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分23456789月月月月月月月月月月月月000023456789月月月月月月月月月月月月0000圖35：地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行情況(億元)2019202020212022000圖36：5月社會(huì)融資規(guī)模增量(億元)疊加疫情向好的前提下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求有小幅回升，但由于企業(yè)中長(zhǎng)債、表外票據(jù)融資的低迷，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求還有較大改善空間。展望下半年，隨著防疫形勢(shì)的逐圖37：30大中商品房累計(jì)成交面積(萬(wàn)平方米)000002020/6/12020/12/12021/6/12021/12/12022/6/1圖38：房地產(chǎn)投資、購(gòu)置和新開工情況(%)0 0 比資料來(lái)源：iFind，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-20-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖39：社會(huì)融資規(guī)模同比提升(%) 比96圖40：5月M1、M2同比增速上行(%) M1同比增速M(fèi)1-M M1同比增速M(fèi)比增速02010/052012/0132022年第三季度大類資產(chǎn)配置定性分析國(guó)經(jīng)濟(jì)第三季度大概率處于衰退(經(jīng)濟(jì)下行+通脹下行)向復(fù)蘇(經(jīng)濟(jì)上行+通脹上行)的A，缺乏繼續(xù)大幅一到階段二的過渡階段。在這個(gè)階段，經(jīng)濟(jì)可能開始觸底反彈，部分企業(yè)業(yè)績(jī)已經(jīng)得到改述況3.1股票A了大幅度回此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-21-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分撤。而隨著疫情防控形勢(shì)的趨好，上海等地的全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，市場(chǎng)開始出現(xiàn)觸底反彈，我們認(rèn)為，在經(jīng)歷過大幅度回撤之后，股票估值以重回理性區(qū)間，短期內(nèi)缺乏繼續(xù)大幅A機(jī)會(huì)。因配置F用傳導(dǎo)，金融板塊表現(xiàn)或?qū)⒏臃€(wěn)健，也更加具備防御優(yōu)勢(shì)；另外，托底基建和促進(jìn)消費(fèi)作為“穩(wěn)增長(zhǎng)”的重要抓手，在政策持續(xù)發(fā)力下也存在一定機(jī)會(huì)，盈利穩(wěn)定的基建和疊加疫情后修復(fù)概念的日常消費(fèi)的板塊，如汽車、食品飲料等或?qū)⒙氏仁找?。?：美林時(shí)鐘各階段可能表現(xiàn)突出的行業(yè)周期階段大類行業(yè)大類行業(yè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)復(fù)蘇日常消費(fèi)、可選消費(fèi)、醫(yī)療保健、金融汽車、商業(yè)貿(mào)易、食品飲料、有色金屬、機(jī)械設(shè)備、建筑材料、銀行、非銀金融、國(guó)防軍工、電氣設(shè)備、電子繁榮電信服務(wù)、材料、能源、公用事業(yè)、日常消費(fèi)采掘、鋼鐵、農(nóng)林牧漁、建筑材料、家用電器、通信、醫(yī)藥生物、休閑服務(wù)衰退蕭條金融、公用事業(yè)能源日常消費(fèi)、信息技術(shù)、醫(yī)療保健銀行、非銀金融、建筑裝飾、化工、鋼鐵食品飲料、醫(yī)藥生物、農(nóng)林牧漁、休閑服務(wù)、家用電器、電子、農(nóng)林牧漁、計(jì)算機(jī)、傳媒、通信3.2債券偏鷹派的加息力度和偏鴿派的表述表現(xiàn)了美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹之間的遲疑不定。但整體看來(lái)，雖然以歐央行和美聯(lián)儲(chǔ)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加息路徑是否延續(xù)加速還存在很10將進(jìn)震蕩走勢(shì)。3.3商品俄烏地緣沖突的持續(xù)膠著加劇了全球能源和農(nóng)產(chǎn)品供需偏緊的格局。從能源方面來(lái)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-22-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分發(fā)酵以及頻發(fā)的極端天氣和自然災(zāi)害影響，全球糧食產(chǎn)量大概率存在減產(chǎn)趨勢(shì)。另外，疊升。我們推測(cè)雖然最悲觀的時(shí)期已經(jīng)過去，但由于歐美對(duì)俄的經(jīng)濟(jì)制裁充滿不確定性，蕩走弱行情的幾率比較大。3.4現(xiàn)金現(xiàn)金方面，在類滯脹和衰退這樣的不穩(wěn)定時(shí)期，配置現(xiàn)金具備一定安全邊際，維持4基于量化模型的資產(chǎn)組合構(gòu)建及驗(yàn)證4.12022年第三季度資產(chǎn)組合配置建議債和信用債；現(xiàn)金，在全球流動(dòng)性緊縮的大背景下，高流動(dòng)性的現(xiàn)金具有一定優(yōu)勢(shì)，維