2023年軌交設(shè)備行業(yè)研究報(bào)告 鐵路運(yùn)輸客貨兩旺

2023年軌交設(shè)備行業(yè)研究報(bào)告鐵路運(yùn)輸客貨兩旺一、軌交行業(yè)：站在新一輪復(fù)蘇周期的起點(diǎn)（一）十四五目標(biāo)不變，后時(shí)代的投資回補(bǔ)三年深度影響出行，行業(yè)投資規(guī)模回落顯著。作為被影響較為直接的行業(yè)，過去三年軌交行業(yè)客運(yùn)量不足，行業(yè)整體固定資產(chǎn)投資及新增歷程較十三五下一個(gè)臺(tái)階。具體來看，鐵路固定資產(chǎn)投資從2015-2019年的8000億附近顯著下滑，2020-2022年均值不足7400億，分別同比減少2.62/4.22/5.07pct。新增鐵路投產(chǎn)里程從2018-2019年6000-8000公里在中樞下降至期間的4000公里以內(nèi)，20-22年分別同比減少15/3/27pct。十四五建設(shè)目標(biāo)不變，后時(shí)代鐵路投資建設(shè)需求中樞有望上移。根據(jù)國(guó)家鐵路局分別于2021年12月/2022年1月發(fā)布《“十四五”現(xiàn)代綜合交通運(yùn)輸體系發(fā)展規(guī)劃》和《“十四五”鐵路發(fā)展創(chuàng)新規(guī)劃》，政策持續(xù)強(qiáng)調(diào)了我國(guó)軌交的中長(zhǎng)期建設(shè)目標(biāo)，預(yù)計(jì)到2025年高鐵建成5萬公里營(yíng)業(yè)里程，鐵路軌道共計(jì)建成16.5萬公里營(yíng)業(yè)里程。此外，2022年3月，處于修編狀態(tài)的《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》進(jìn)度報(bào)告中同樣提到2025年鐵路建設(shè)目標(biāo)不變，至2030年目標(biāo)建成高鐵6萬公里營(yíng)業(yè)里程，鐵路軌道共18.5萬公里營(yíng)業(yè)里程。短期影響需求和投資節(jié)奏，但政策的中長(zhǎng)期目標(biāo)規(guī)劃不變——后時(shí)代鐵路投資建設(shè)需求中樞有望上移。2025年&2030年目標(biāo)下：未來三年高鐵新建里程中樞上移，2026-2030期間年均建設(shè)目標(biāo)穩(wěn)健。根據(jù)十四五及《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》（修編）的軌交建設(shè)目標(biāo)，我們測(cè)算得2023-2025年平均每年新增鐵路營(yíng)業(yè)里程3333公里，2026-2030年平均每年新增營(yíng)業(yè)里程4000公里，整體建設(shè)需求相對(duì)穩(wěn)定。其中高鐵每年新增營(yíng)業(yè)里程2667公里，較2022年實(shí)際新增里程增長(zhǎng)43.3%。2026-2030年年均新增目標(biāo)2000公里，較2022年實(shí)際新增里程增長(zhǎng)7.4%。總體來看，中長(zhǎng)期視角鐵路修建需求穩(wěn)中向上，考慮到中部分項(xiàng)目投資和開工進(jìn)展緩慢，疊加鐵路建設(shè)周期一般需要數(shù)年，因此后時(shí)代新增投資動(dòng)力相對(duì)充足。復(fù)盤十二五、十三五，運(yùn)營(yíng)里程前低后高，新增投資相對(duì)穩(wěn)定。十二五、十三五新增鐵路、高鐵運(yùn)營(yíng)里程均具有前低后高的特征，鐵路投資建設(shè)周期較長(zhǎng)使得后三年的實(shí)際交付量高于前兩年，并且都實(shí)現(xiàn)了超額完成。盡管新建里程總量增幅不大，但是由于存量里程龐大的維護(hù)升級(jí)需求，疊加新增里程主要在修筑成本較高的中西部地區(qū)，2014-2019年間實(shí)際固定資產(chǎn)投資始終穩(wěn)定在8000億附近。影響投資節(jié)奏，2023-2025年固定資產(chǎn)投資大概率回補(bǔ)至此前中樞。2020-2022年期間，受到客流貨流量回落，疊加施工等難度較大，國(guó)內(nèi)鐵路固定資產(chǎn)投資罕見回落至7000億附近，創(chuàng)近10年以來新低水平。考慮到十四五總目標(biāo)不變，疊加十四五進(jìn)入最后三年收官階段，我們預(yù)計(jì)2023-2025年固定資產(chǎn)投資水平大概率回補(bǔ)至此前中樞8000億附近水平，驅(qū)動(dòng)行業(yè)投資同比保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。鐵路投資額復(fù)蘇有望拉升軌道工程、車輛購置及通信系統(tǒng)需求。根據(jù)國(guó)家鐵路局?jǐn)?shù)據(jù)，鐵路固定投資中，土建工程占比39%，工程建設(shè)費(fèi)用比例在22%左右，車輛購置費(fèi)占比10%，通信及信號(hào)系統(tǒng)占比6%。預(yù)計(jì)2023-2025年內(nèi)，總規(guī)模8000億左右的鐵路固定資產(chǎn)投資將給車輛購置/通信及信號(hào)系統(tǒng)/軌道工程帶來800/480/160億的新增需求，市場(chǎng)空間廣闊。長(zhǎng)周期視角：我國(guó)鐵路發(fā)展水平較發(fā)達(dá)國(guó)家仍有較大差距，發(fā)展空間廣闊。盡管近年來在我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展驅(qū)動(dòng)下，我國(guó)鐵路規(guī)模、運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)度、貨運(yùn)量等指標(biāo)迅速增長(zhǎng)，但在相對(duì)指標(biāo)仍與發(fā)達(dá)國(guó)家有一定差距。2019年，我國(guó)鐵路運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)度為14.6萬公里，鐵路貨運(yùn)量為4697億噸公里，對(duì)應(yīng)鐵路運(yùn)營(yíng)密度為1.52公里/百平方公里，人均鐵路運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)度為1.03公里/萬人，單公里對(duì)應(yīng)GDP為0.98億美元，均落后于美國(guó)、日本、德國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家，同樣落后于歐洲平均水平。發(fā)達(dá)國(guó)際鐵路建設(shè)的密度和成熟度較高，我國(guó)仍有廣闊發(fā)展空間。具體來看，鐵路運(yùn)營(yíng)密度方面，德國(guó)/日本/歐洲/美國(guó)分別領(lǐng)先我國(guó)6/3.7/2/0.56倍；人均鐵路運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)度方面，美國(guó)/德國(guó)/歐洲/日本分別領(lǐng)先我國(guó)6/3.5/3.5/1倍。此外，我國(guó)單里程對(duì)應(yīng)GDP高于美國(guó)和歐洲平均水平。隨著未來我國(guó)城鎮(zhèn)化趨勢(shì)持續(xù)，鐵路運(yùn)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)與升級(jí)空間仍然廣闊。（二）鐵路運(yùn)輸客貨兩旺，行業(yè)投資上行周期開啟今年以來鐵路客運(yùn)及貨運(yùn)量顯著修復(fù)，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入正常軌道。2023Q1我國(guó)鐵路客運(yùn)量/貨運(yùn)量分別同比上漲45%/5.9%，創(chuàng)過去三年新高?？瓦\(yùn)量與貨運(yùn)量分別達(dá)到2019Q1的92.5%/122.7%。鐵路客運(yùn)與貨運(yùn)量在放開后顯著修復(fù)，并且仍有進(jìn)一步提升的趨勢(shì)，驅(qū)動(dòng)行業(yè)復(fù)蘇周期開啟?？瓦\(yùn)：鐵路客運(yùn)恢復(fù)進(jìn)度領(lǐng)先，已率先超過2017年水平。目前鐵路旅客周轉(zhuǎn)量已恢復(fù)到2017年同期水平，23年1-3月高于1000億人公里，相對(duì)于民航的800億人公里（尚未達(dá)2017年水平），公路的200億人公里（與2022年水平持平）恢復(fù)明顯更快。后時(shí)代，鐵路客運(yùn)的較高的經(jīng)濟(jì)性和時(shí)效穩(wěn)定性成為出行首選。鐵路客運(yùn)恢復(fù)進(jìn)度領(lǐng)先同樣驅(qū)動(dòng)鐵路旅客周轉(zhuǎn)量占比持續(xù)提升，驅(qū)動(dòng)軌交客運(yùn)領(lǐng)域的投資領(lǐng)先其他出行板塊，提前進(jìn)入上行周期。后時(shí)代鐵路客運(yùn)需求確定性高。2024-2025年需求有望創(chuàng)新高。參考日本經(jīng)驗(yàn)，盡管日本在后時(shí)代仍有多輪反復(fù)，但是鐵路客運(yùn)整體的活動(dòng)指數(shù)的穩(wěn)定性高于公路客運(yùn)，且持續(xù)保持更高的水平。鐵路作為后時(shí)代首選的客運(yùn)運(yùn)輸方式，其需求恢復(fù)的幅度和確定性在國(guó)內(nèi)外均處于相對(duì)優(yōu)勢(shì)的水平。貨運(yùn)：鐵路貨運(yùn)量創(chuàng)歷史新高，2023年繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。鐵路貨運(yùn)承載著我國(guó)原材料、大宗商品等，需求具備較強(qiáng)的韌性。2021-2022年對(duì)鐵路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響，但是整體影響幅度小于客運(yùn)。2023年隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)秩序和生產(chǎn)秩序的恢復(fù)，鐵路貨運(yùn)量實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健增長(zhǎng)，體量創(chuàng)歷史新高。鐵路貨運(yùn)平均運(yùn)距拉長(zhǎng)，19-22年貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量CAGR達(dá)到6.1%。鐵路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量受益鐵路貨運(yùn)量與平均運(yùn)距的雙擊修復(fù)，19-22年保持6.1%的復(fù)合增長(zhǎng)，整體增速強(qiáng)勁。2023Q1中國(guó)鐵路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量同比繼續(xù)保持5.7%的穩(wěn)健增長(zhǎng)，增速快于GDP的整體增速，并且未來仍有希望繼續(xù)保持較高增速持續(xù)增長(zhǎng)。短期影響鐵路客貨運(yùn)量，但長(zhǎng)周期來看鐵路客貨運(yùn)需求增長(zhǎng)空間廣闊。盡管疫情短期影響鐵路的客貨運(yùn)量，但是拉長(zhǎng)時(shí)間維度，鐵路客貨運(yùn)量與GDP增速相關(guān)性較強(qiáng)，始終保持略微低于GDP增速的穩(wěn)健正增長(zhǎng)。1999-2019年鐵路客運(yùn)/貨運(yùn)量CAGR達(dá)到6.6%/3.9%。展望后時(shí)代，隨著GDP繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，鐵路客運(yùn)貨運(yùn)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)延續(xù)，驅(qū)動(dòng)鐵路終端投資和設(shè)備需求長(zhǎng)期向上。隨著客貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量復(fù)蘇，存量機(jī)車的利用水平正在持續(xù)改善。期間，由于客運(yùn)量的減少，存量動(dòng)車的班次減少，利用率處于較低水平，體現(xiàn)為單車年客運(yùn)周轉(zhuǎn)量的顯著回落，從而壓制了客車及配套設(shè)備的投資需求。隨著2023年以來客運(yùn)周轉(zhuǎn)量的持續(xù)復(fù)蘇，貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量的快速增長(zhǎng)，我們估算的單車年客運(yùn)/貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量持續(xù)改善。預(yù)計(jì)2024-2025年單車年客運(yùn)周轉(zhuǎn)量有望超過2020年的最高水平；2023年單車年貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量將創(chuàng)新高。因此未來運(yùn)輸需求恢復(fù)帶來的機(jī)車及其他消耗零部件的購置更新需求有望在未來2-3年逐步釋放。2023年作為需求的拐點(diǎn)之年，車輛、配件等與運(yùn)輸需求高度相關(guān)的易消耗品將迎來需求的觸底回升。建設(shè)需求回補(bǔ)+運(yùn)輸需求回暖共同需求，行業(yè)固定資產(chǎn)投資復(fù)蘇已至。后時(shí)代，建設(shè)需求回補(bǔ)+下游運(yùn)輸需求回暖，共同帶動(dòng)行業(yè)固定資產(chǎn)投資的底部復(fù)蘇。2023年1-3月鐵路行業(yè)固定資產(chǎn)投資達(dá)到1136億元，同比增長(zhǎng)17.6%，增速顯著提升。1-3月累計(jì)投資的總規(guī)模超過2017-2019年800-1000億的水平?？傮w來看，我們當(dāng)前正站在軌交行業(yè)新一輪投資復(fù)蘇的起點(diǎn)，未來行業(yè)投資的上行周期已經(jīng)開啟。二、軌交裝備：更新替換、創(chuàng)新升級(jí)、出口擴(kuò)張三重奏（一）軌交裝備產(chǎn)業(yè)鏈參與者眾多，估值處于歷史底部區(qū)間軌交裝備位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，系統(tǒng)成本占比高。軌道交通核心由軌交裝備和軌道兩部分組成。軌交裝備產(chǎn)業(yè)鏈由上至下包括零部件、整車制造、后市場(chǎng)及其他配套基建等主要環(huán)節(jié)，其中零部件可分為車身系統(tǒng)（車門系統(tǒng)、車體、空調(diào)）、電氣系統(tǒng)（受電弓、連接器、電線電纜）、牽引供電系統(tǒng)、列控系統(tǒng)、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)（車軸、車輪等）。根據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)數(shù)據(jù)，各類系統(tǒng)在動(dòng)車組成本中占據(jù)主要部分，其中牽引系統(tǒng)成本占比達(dá)到20%，控制系統(tǒng)占比達(dá)5%。各環(huán)節(jié)玩家百花齊放，多數(shù)參與者為央國(guó)企。中游整車制造環(huán)節(jié)，中國(guó)中車在我國(guó)軌道交通領(lǐng)域處于絕對(duì)龍頭位置，根據(jù)前瞻網(wǎng)，中國(guó)中車在軌道交通業(yè)務(wù)銷售規(guī)模居于全球首位，在國(guó)內(nèi)城市軌交裝備市占率超50%，國(guó)內(nèi)城市軌交車輛市占率超90%。上游車輛零部件環(huán)節(jié)，主要參與者包括中國(guó)通號(hào)、交控科技、思維列控、時(shí)代電氣等；下游軌道部件的參與企業(yè)包括鐵科軌道等。軌交設(shè)備板塊當(dāng)前PE處于歷史中樞，PB處于歷史底部，有望迎來布局良機(jī)。軌交設(shè)備申萬二級(jí)指數(shù)截至2023年4月21日的動(dòng)態(tài)市盈率為19.74倍，位于歷史中樞；市凈率為1.33倍，位于歷史底部。板塊在2015年上半年曾出現(xiàn)過一波估值高峰，主要是因?yàn)?015年的鐵路固定資產(chǎn)投資達(dá)到8238億元，為近十年來投資數(shù)額最高值。當(dāng)前PE位于歷史中樞，主要原因是板塊盈利在幾年中大幅受損，此時(shí)PB可視為更合理的估值指標(biāo)。隨著未來幾年投資回補(bǔ)加速回趕，資本開支增速溫和復(fù)蘇，板塊有望迎來新一輪景氣，當(dāng)前位置處于較好的底部布局區(qū)間。（二）整車替換及后市場(chǎng)空間巨大，零部件更新替換周期向上對(duì)軌交裝備整車而言，采購需求可分為新增貨車需求和更新?lián)Q代需求，前者由下游客運(yùn)或貨運(yùn)需求驅(qū)動(dòng)，體現(xiàn)為每年車輛保有量的凈增加量；后者即列車壽命到期淘汰帶來的更新替代需求，可表示為t-T年的車輛采購量（t表示當(dāng)期，T表示車輛全生命周期）。以上可寫為公式：當(dāng)年保有量?jī)粼黾恿?當(dāng)年替換需求量=當(dāng)年下游客貨運(yùn)需求對(duì)應(yīng)增量+(t-T)年的車輛采購量=當(dāng)年總采購量。貨車更新周期約為25年，未來年均更新需求1.32萬輛，對(duì)應(yīng)年均市場(chǎng)空間55億元。鐵路列車中保有量和更新需求較大的主要為貨車，根據(jù)鐵道部對(duì)于鐵路貨車按照25年的壽命計(jì)算，未來2023~2030年這八年間需要替換的主要是1998~2005年購置的貨車。由于2006年以前的鐵路貨車采購量數(shù)據(jù)缺失，我們用1998~2005年鐵路貨車保有量?jī)粼黾恿康臍v史數(shù)據(jù)近似擬合，得到未來八年的年均替換量約1.32萬輛。若按照2021年國(guó)鐵集團(tuán)約41.55萬元/輛的貨車額招標(biāo)價(jià)格計(jì)算，對(duì)應(yīng)每年替換需求空間約為55億元。客車、機(jī)車未來年均替換需求空間分別為57億元。同理，可計(jì)算出2023~2030年客車年均替換需求量約為850輛，若按照250萬元/輛的價(jià)格計(jì)算，對(duì)應(yīng)每年約21億元的需求空間；機(jī)車年均替換需求約152輛，若按照約2400萬元/輛的價(jià)格計(jì)算，對(duì)應(yīng)每年約36億元的需求空間。貨車、客車、機(jī)車的年均替換市場(chǎng)規(guī)模合計(jì)超過百億元。整車維修保養(yǎng)后市場(chǎng)需求廣闊，每年市場(chǎng)規(guī)模超百億元。動(dòng)車組需要定期維護(hù)，由低到高分為5級(jí)檢修等級(jí)，一二級(jí)修為運(yùn)用檢修，三至五級(jí)為高級(jí)修。一二級(jí)修是日常檢查、探傷保養(yǎng)，三級(jí)修需將主要零部件進(jìn)行拆解檢查，四級(jí)修需要主機(jī)廠商配合檢修，五級(jí)修即列車運(yùn)行滿180萬公里需進(jìn)行的全面檢修。據(jù)中國(guó)中車合同公告，三、四、五級(jí)維修費(fèi)用約為動(dòng)車組新車成本的5%、10%和20%。根據(jù)前瞻網(wǎng)，動(dòng)車組標(biāo)準(zhǔn)組成本約為1.5億元/組，結(jié)合動(dòng)車組保有量新增量的歷史數(shù)據(jù)，可以測(cè)算出2023年三四五級(jí)修的維保需求規(guī)模合計(jì)為123億元，且未來幾年均有望呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。對(duì)軌交裝備零部件而言，動(dòng)車組及地鐵定期維保長(zhǎng)期支撐更新替換需求。軌交裝備零部件的維修替換周期小于列車全生命周期，列車運(yùn)營(yíng)期通常需要對(duì)不同零部件進(jìn)行多次維保。其中，牽引系統(tǒng)每6年更換40%，控制系統(tǒng)每8-10年就需要進(jìn)行更新升級(jí)，作為動(dòng)車組及地鐵列車中占比較高的部分，牽引系統(tǒng)及控制系統(tǒng)的更新替換需求將在長(zhǎng)期帶來可觀市場(chǎng)規(guī)模。軌交零部件進(jìn)入新一輪集中替換期，牽引系統(tǒng)、列控系統(tǒng)未來五年更新需求規(guī)模分別約兩百億。根據(jù)動(dòng)車組的歷史新增保有量數(shù)據(jù)及牽引系統(tǒng)、列控系統(tǒng)的更新替換頻率，若按照每標(biāo)準(zhǔn)列動(dòng)車組1.7億元/列的平均采購價(jià)格、牽引系統(tǒng)成本占比20%、控制系統(tǒng)成本占比5%來計(jì)算，則對(duì)應(yīng)的牽引系統(tǒng)2023年替換需求空間為47億元左右，同比增速-50%，未來五年合計(jì)替換需求規(guī)模213億元；列控系統(tǒng)2023年替換需求空間35億元左右，同比增速129%，24-25年需求將進(jìn)一步加速增長(zhǎng)，未來五年合計(jì)替換需求規(guī)模192億元。（三）信號(hào)系統(tǒng)升級(jí)創(chuàng)新開啟新增長(zhǎng)，智慧化自動(dòng)化將引領(lǐng)主流信號(hào)系統(tǒng)是控制列車運(yùn)行的中樞，主要應(yīng)用在鐵路和城軌兩大領(lǐng)域，由列控系統(tǒng)、聯(lián)鎖系統(tǒng)、調(diào)度集中系統(tǒng)、集中監(jiān)測(cè)系統(tǒng)四部分組成，其中列控系統(tǒng)（ChineseTrainControlSystem，CTCS）是核心部分。我國(guó)鐵路列車運(yùn)行控制系統(tǒng)主要分為L(zhǎng)KJ系統(tǒng)和ATP系統(tǒng)兩大類，其中LKJ系統(tǒng)主要應(yīng)用于全部機(jī)車及時(shí)速250km/h以下的普速動(dòng)車組，ATP系統(tǒng)主要應(yīng)用于高速動(dòng)車組和普速動(dòng)車組（時(shí)速200km/h、300km/h區(qū)段）。根據(jù)思維列控2022年報(bào)，目前LKJ系統(tǒng)仍是我國(guó)列控系統(tǒng)的主流裝備，市場(chǎng)存量約3.2萬套。列控系統(tǒng)向高等級(jí)升級(jí)迭代是未來的主要趨勢(shì)。我國(guó)制定的CTCS技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)將CTCS劃分為5個(gè)級(jí)別，從低到高分別是CTCS-0、CTCS-1、CTCS-2、CTCS-3和CTCS-4。各級(jí)均可通過技術(shù)設(shè)備實(shí)現(xiàn)向下兼容。對(duì)于普速鐵路而言，當(dāng)下主要應(yīng)用CTCS-0，未來向CTCS-1升級(jí)是重要趨勢(shì)。對(duì)于高速鐵路而言，當(dāng)下主要是通過CTCS-2與CTCS-3來實(shí)現(xiàn)對(duì)行車間隔和速度的自動(dòng)控制，隨著智能化高鐵技術(shù)逐漸完善，預(yù)計(jì)CTCS-3級(jí)列控系統(tǒng)應(yīng)用占比將得到相應(yīng)提升。而CTCS-4作為面向未來的列控系統(tǒng)，將取消軌道電路，其功能將全部交由RBC和車載設(shè)備等實(shí)現(xiàn)，可基于無線傳輸實(shí)現(xiàn)虛擬閉塞或移動(dòng)閉塞，有望在未來實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。電氣化、智能化是大勢(shì)所趨，促進(jìn)對(duì)零部件的升級(jí)換代需求。一方面，我國(guó)鐵路的電氣化占比逐年攀升，截至2021年底電氣化里程為11.08萬公里，電氣化率為74.9%；另一方面，我國(guó)對(duì)高鐵智能化的重視度不斷提升，2021年國(guó)家鐵路局印發(fā)的《“十四五”鐵路科技創(chuàng)新規(guī)劃》中的發(fā)展目標(biāo)提到到2025年智能鐵路技術(shù)全面突破，重點(diǎn)任務(wù)包括推進(jìn)更高速智能動(dòng)車組，推動(dòng)技術(shù)裝備高端化、智能化、譜系化發(fā)展。電氣化和智能化趨勢(shì)將提高對(duì)零部件的技術(shù)要求和運(yùn)營(yíng)要求，進(jìn)而帶動(dòng)零部件的升級(jí)替換需求。信號(hào)系統(tǒng)升級(jí)換代需求向上，將形成又一增長(zhǎng)點(diǎn)。（1）鐵路方面，普速列控系統(tǒng)已接近20年未有升級(jí)迭代，近年新推出的LKJ-15S有望逐步替代LKJ2000型。以思維列控產(chǎn)品為例，1993年至今公司的LKJ系統(tǒng)產(chǎn)品已升級(jí)換代了四代，公司第四代LKJ列控系統(tǒng)——LKJ-15S系統(tǒng)已開始小批量推廣。LKJ-15S系統(tǒng)在采用車載數(shù)據(jù)控車的同時(shí)，兼容地面應(yīng)答器信息的接收與處理，能夠在CTCS-2區(qū)段上應(yīng)用。LKJ-15S系統(tǒng)將實(shí)現(xiàn)對(duì)既有LKJ2000型列控系統(tǒng)的升級(jí)換代。同時(shí)，智慧高鐵的建設(shè)也會(huì)進(jìn)一步增加對(duì)于信號(hào)系統(tǒng)新技術(shù)的需求，例如智能調(diào)度集中系統(tǒng)（CTC）、高鐵自動(dòng)駕駛（ATO）等。（2）城軌方面，行業(yè)目前正從CBTC（基于通信的列控系統(tǒng)）向I-CBTC（互聯(lián)互通的列控系統(tǒng)）及FAO（全自動(dòng)運(yùn)行系統(tǒng)）升級(jí)切換，I-CBTC和FAO未來將成為城軌交通信號(hào)系統(tǒng)的主流應(yīng)用及主要技術(shù)路線。短期視角下，一帶一路沿線國(guó)基建需求強(qiáng)勁復(fù)蘇，中國(guó)軌交裝備加速迎來出海機(jī)遇。2023年是“一帶一路”提出10周年，年初中國(guó)分別與菲律賓、土庫曼斯坦簽署了共建“一帶一路”諒解備忘錄，也與中東多國(guó)加深了能源、基建等方面的合作。隨著后時(shí)代外生沖擊放緩及全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，一帶一路國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展指數(shù)已連續(xù)兩年小幅回升，一帶一路國(guó)家有大量基建需求待釋放。以中東北非地區(qū)為例，惠譽(yù)預(yù)測(cè)2023年中東北非地區(qū)的基建行業(yè)將同比增長(zhǎng)5.0%，高于全球2.3%的同比增長(zhǎng)率，領(lǐng)先于其他地區(qū)。從項(xiàng)目數(shù)量來看，未來中東北非地區(qū)有大量在建和待建的基建項(xiàng)目，有望保持較為樂觀的增速。我國(guó)憑借軌交裝備施工低成本優(yōu)勢(shì)與地緣政治關(guān)系優(yōu)勢(shì)，有望充分受益于一帶一路沿線國(guó)基建需求的強(qiáng)勁復(fù)蘇趨勢(shì)，軌交行業(yè)加速迎來出海機(jī)遇。我國(guó)對(duì)外承包工程訂單及收入有望實(shí)現(xiàn)修復(fù)反彈。一帶一路沿線國(guó)在我國(guó)對(duì)外承包工程合同中占比超過50%，2020-2022年受影響，我國(guó)對(duì)一帶一路國(guó)家的承包工程訂單整體有所下滑。隨著沖擊放緩，今明年海外承包工程新簽訂單及完成訂單有望迎來修復(fù)反彈。國(guó)內(nèi)軌交企業(yè)出海高增長(zhǎng)趨勢(shì)已現(xiàn)，海外新簽訂單超越疫前水平。一帶一路基建需求向好為國(guó)內(nèi)工程承包商和軌交裝備商都帶來了海外訂單的明顯提速，根據(jù)公司年報(bào)，中國(guó)鐵建2022年境外新簽合同已達(dá)到3060億元，同比增速19%，大幅超越2019年的新簽海外訂單2692億元；中國(guó)中車2022年國(guó)際業(yè)務(wù)新簽訂單約509億元，同比增速達(dá)45%，同樣高于2019年水平（481億元），是近三年來首次實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。長(zhǎng)期視角下，一帶一路各國(guó)基建投資仍有巨大潛力，遠(yuǎn)期空間星辰大海。從一帶一路各國(guó)基建占GDP的比例來看，大多數(shù)國(guó)家相比于中國(guó)6.8%的水平仍存在較大的提升空間，除不丹、越南、印度以外，其他亞洲一帶一路國(guó)家基建投資占GDP比均不到5%。從一帶一路國(guó)家基建投資率的變化趨勢(shì)來看，近年來俄羅斯、捷克、匈牙利等國(guó)的基建投資率均開始呈現(xiàn)逐步復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，一帶一路國(guó)家基建投資未來仍存在巨大潛力，國(guó)內(nèi)裝備遠(yuǎn)期出海存在高成長(zhǎng)的可持續(xù)性。三、行業(yè)龍頭受益下游復(fù)蘇，訂單利潤(rùn)拐點(diǎn)已至軌交設(shè)備公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已至，盈利能力和競(jìng)爭(zhēng)格局趨于改善。隨著軌交行業(yè)資本開支迎來新一輪復(fù)蘇周期，車輛和零部件新增需求向好，同時(shí)大量老舊車輛和零部件集中進(jìn)入更新替換期，疊加創(chuàng)新升級(jí)需求和出口需求快速上行，多重利好因素共振將在微觀層面上體現(xiàn)為相關(guān)設(shè)備公司的盈利增速大幅提升。另一方面，隨著下游壓價(jià)結(jié)束，競(jìng)爭(zhēng)格局和盈利能力也將有所改善。從鐵科軌道的23Q1業(yè)績(jī)來看，收入同比增長(zhǎng)115%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)198%，利潤(rùn)增速超越收入增速顯示公司在實(shí)現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)的同時(shí)也迎來了盈利質(zhì)量改善，毛凈利率均有所提升。中國(guó)中車的披露的一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告也顯示歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)165%~195%，盈利大幅度增長(zhǎng)。（一）中國(guó)中車：軌交裝備領(lǐng)域龍頭，高鐵時(shí)代鑄就者國(guó)內(nèi)軌道交通裝備制造龍頭，鐵路裝備為第一大業(yè)務(wù)板塊。中國(guó)中車是由中國(guó)國(guó)務(wù)院國(guó)資委監(jiān)管的世界級(jí)軌道交通裝備制造商。公司主要分為四大業(yè)務(wù)板塊，分別為新產(chǎn)業(yè)、鐵路裝備、城軌與城市基礎(chǔ)建設(shè)以及現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，2022年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入

771.10/831.80/557.29/69.20億元，占整體營(yíng)收比重的35%/37%/25%/3%，前三大業(yè)務(wù)占公司營(yíng)收比重超過95%。目前鐵路裝備業(yè)務(wù)仍為公司的第一大業(yè)務(wù)板塊。中國(guó)中車營(yíng)收規(guī)模保持穩(wěn)定，2023年一季度預(yù)告高增。公司營(yíng)業(yè)收入基本維持在2200億以上，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2239.39億元，同比下滑1.24%；公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)116.53億元，同比增長(zhǎng)13.10%，主要原因系公司部分業(yè)務(wù)毛利率提升。根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)增公告，公司2023年一季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.82-6.48億元，同比增長(zhǎng)165%~195%。在手訂單同比增長(zhǎng)13.5%，國(guó)際新簽訂單復(fù)蘇明顯。2022年，公司新簽訂單約2791億元（其中國(guó)際業(yè)務(wù)簽約額約989億元，同比增長(zhǎng)15.0%），2022年公司在手訂單約2501億元，同比增長(zhǎng)13.5%。訂單充沛為2023年全年業(yè)績(jī)打下了良好的基礎(chǔ)。中國(guó)中車堅(jiān)持出海戰(zhàn)略，海外收入占比逐年提升。2022年，公司海外收入為243.82億元，占公司總業(yè)務(wù)收入比例為10.94%，同比提升2.06pcts。公司積極開拓海外市場(chǎng)，開辟國(guó)際業(yè)務(wù)新格局，截至2022年，中國(guó)中車產(chǎn)品已服務(wù)全球116個(gè)國(guó)家和地區(qū)。（二）中國(guó)通號(hào)：軌交控制系統(tǒng)龍頭企業(yè)，需求景氣復(fù)蘇推動(dòng)公司成長(zhǎng)純正央企背景，軌交控制系統(tǒng)“國(guó)家隊(duì)”。公司前身為鐵道部通信信號(hào)工程公司，2015、2019年分別于港交所、科創(chuàng)板上市。公司是全球領(lǐng)先的軌道交通控制系統(tǒng)解決方案提供商，自成立以來始終專注于軌道交通控制系統(tǒng)技術(shù)的研究與探索。公司主要業(yè)務(wù)可分為軌道交通控制系統(tǒng)及工程總承包業(yè)務(wù)，其中軌道交通控制系統(tǒng)包括設(shè)備制造、設(shè)計(jì)集成、系統(tǒng)交付服務(wù)。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入402.2億元，同比增長(zhǎng)4.81%；其中設(shè)備制造、設(shè)計(jì)集成、系統(tǒng)交付服務(wù)、工程總承包業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.75/97.57/140.76/107.29億元，分別同比-0.33%/+1.43%/+9.38%/+5.07%，軌道交通控制系統(tǒng)為公司主要收入來源。中國(guó)通號(hào)盈利能力整體較為穩(wěn)定。公司近年來毛利率維持在22%以上，2022年公司毛利率為23.69%，同比上升1.5pcts。公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)中，設(shè)計(jì)集成毛利率較高，2022年為42.00%；工程總承包業(yè)務(wù)由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，毛利率相對(duì)較低，2022年公司該項(xiàng)毛利率為12.13%。公司歸母凈利潤(rùn)整體保持穩(wěn)定，2022年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)36.34億元，同比增長(zhǎng)10.96%。新簽訂單維持穩(wěn)定，在手訂單有效支撐來年?duì)I收。近年來，公司新簽訂單量常年維持在700億以上。2022年，公司新簽合同總額為730.09億元，同比增長(zhǎng)1.01%；其中鐵路領(lǐng)域、城軌領(lǐng)域、海外領(lǐng)域、工程總承包及其他領(lǐng)域分別新簽合同

239.15/126.85/25.76/338.33億元。2022年，公司在手訂單為1474.12億元，以2022年為例，其在手訂單規(guī)?？芍喂?年左右的營(yíng)業(yè)收入。鐵路出海，中國(guó)通號(hào)海外營(yíng)收占比持續(xù)提升。2022年，公司海外營(yíng)業(yè)收入為15.03億元，占公司總營(yíng)收的3.74%；近年來公司海外營(yíng)業(yè)收入及新簽訂單額逐年上升，2022年公司新簽海外領(lǐng)域訂單25.76億元，同比增長(zhǎng)17.2%。（三）鐵科軌道：軌道扣件頭部企業(yè)，市場(chǎng)擴(kuò)容助力公司成長(zhǎng)以高鐵扣件為核心，深耕高鐵工務(wù)工程領(lǐng)域。鐵科軌道主營(yíng)業(yè)務(wù)是以高鐵扣件為核心的高鐵工務(wù)工程產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，致力于為高鐵運(yùn)營(yíng)提供安全、穩(wěn)定、可靠的工務(wù)工程產(chǎn)品。高鐵工務(wù)工程由軌道和支撐軌道的路基、橋梁、隧道組成，是高鐵運(yùn)行的地面基礎(chǔ)設(shè)施。在高鐵工務(wù)工程產(chǎn)品中，高鐵扣件牢固地扣壓住鋼軌，是高鐵運(yùn)行過程中最為關(guān)鍵的零部件之一。鐵科軌道營(yíng)業(yè)收入基本維持穩(wěn)定，2023年一季度高速增長(zhǎng)。公司近年來營(yíng)業(yè)收入維持穩(wěn)定，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.40億元，同比小幅下滑0.81%；其中軌道扣件分部營(yíng)業(yè)收入為9.91億元，占公司整體營(yíng)業(yè)收入的73.96%，是公司主要的營(yíng)業(yè)收入來源。2023年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.73億元，同比大幅增長(zhǎng)114.88%，主要系母公司中標(biāo)線路集中供貨，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)所致。鐵科軌道盈利能力進(jìn)入上升通道。2022年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.37億元，同比增長(zhǎng)41.07%；歸母凈利率17.69%，同比增長(zhǎng)5.25pcts，主要原因系公司銷售結(jié)構(gòu)變化及原材料價(jià)格波動(dòng)。公司毛利率常年維持在30%以上，2022年公司整體毛利率為36.24%，同比增加3.75pcts；其中軌道扣件毛利率上升幅度較大，2022年該業(yè)務(wù)毛利率為39.97%，同比增長(zhǎng)6.81pcts。在手訂單量飽滿，對(duì)鐵科軌道營(yíng)收形成較強(qiáng)支撐。2022年，公司新簽訂單17.7億元；截至2022年底，公司在手訂單共24.91億元，同比增長(zhǎng)11.66%。以2022年為例，公司年末的在手訂單可以基本覆蓋公司1年以上的營(yíng)業(yè)收入。公司募投項(xiàng)目進(jìn)入產(chǎn)能爬坡期。公司2020年募投項(xiàng)目“年產(chǎn)1800萬件高鐵設(shè)備及配件項(xiàng)目”項(xiàng)目總建設(shè)周期為24個(gè)月。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,彈條年產(chǎn)量為1,800萬個(gè)螺栓年產(chǎn)量為1.800萬個(gè)。項(xiàng)目的實(shí)施將提升公司的生產(chǎn)能力，擴(kuò)大公司的生產(chǎn)規(guī)模，滿足國(guó)家鐵路建設(shè)帶來的廣闊市場(chǎng)需求，提升公司競(jìng)爭(zhēng)力。（四）交控科技：智慧交通領(lǐng)域領(lǐng)先者，引領(lǐng)智慧城市建設(shè)以智能交通和智慧城市建設(shè)為主要業(yè)務(wù)，中國(guó)交通建設(shè)領(lǐng)域的領(lǐng)航者。交控科技的業(yè)務(wù)范圍涵蓋了智能交通系統(tǒng)工程、智慧城市綜合管理系統(tǒng)、智能安全系統(tǒng)、智能化公交等領(lǐng)域。公司持續(xù)推動(dòng)智能交通和智慧城市建設(shè)的不斷創(chuàng)新和進(jìn)步，主要產(chǎn)品包括智能交通管理系統(tǒng)、智慧城市解決方案、智能停車系統(tǒng)、公交車輛管理系統(tǒng)、智能高速公路收費(fèi)系統(tǒng)、鐵路信號(hào)自動(dòng)化系統(tǒng)、城市軌道交通信號(hào)系統(tǒng)、智能機(jī)場(chǎng)解決方案、信息安全解決方案等。外部環(huán)境影響2022年?duì)I收及利潤(rùn)下滑。2022年交控科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.68億元，比去年同期下降4.43%；歸屬母公司的凈利潤(rùn)為2.29億元，同比下降21.14%；主要原因系因項(xiàng)目受大環(huán)境影響及項(xiàng)目交付進(jìn)度調(diào)整，公司部分在執(zhí)行項(xiàng)目交貨延期。產(chǎn)品矩陣不斷拓寬，信號(hào)系統(tǒng)項(xiàng)目承包毛利率有所增加。2022年，公司信號(hào)總承包業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.1億元，同比下降16.4%；該項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率38.08%，同比提升3.26pcts。公司多項(xiàng)新產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化，其中第五代PB-TACS信號(hào)系統(tǒng)成功中標(biāo)成都地鐵30號(hào)線并將實(shí)現(xiàn)工程化應(yīng)用。此外，公司零星銷售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.3億元，同比增長(zhǎng)131.2%；維保維護(hù)服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.3億元，同比增長(zhǎng)11.2%。穩(wěn)中求進(jìn)，推動(dòng)市場(chǎng)開拓。2022年，交控科技中標(biāo)金額為26.42億元，其中公司信號(hào)系統(tǒng)項(xiàng)目新增中標(biāo)額25.37億元，含5條新建線路和3條延長(zhǎng)線。截至2022年底，公司在手訂單金額合計(jì)57.69億元。2022年，公司攜手各地建設(shè)單位和合作伙伴，共助力北京、天津、深圳、合肥、杭州等城市6條線路的高標(biāo)準(zhǔn)高水平開通，實(shí)現(xiàn)了對(duì)客戶的高質(zhì)量交付承諾。（五）時(shí)代電氣：軌交裝備龍頭，轉(zhuǎn)型平臺(tái)型巨頭中軌交業(yè)務(wù)持續(xù)完善，逐步拓展至新興裝備業(yè)務(wù)。（1）軌交業(yè)務(wù)：牽引變流隨新的軌交車型推出而不斷更新；工程機(jī)械方面進(jìn)入大型養(yǎng)路機(jī)械整機(jī)的時(shí)間較晚，目前仍有較大的產(chǎn)品完善空間；信號(hào)系統(tǒng)方面城軌CBTC處于市場(chǎng)開拓階段，F(xiàn)AO等前沿新產(chǎn)品也在推出。（2）新型裝備業(yè)務(wù)：公司依托變流等核心技