主題決勝系列之一：主題投資機(jī)會(huì)能否貫穿全年

2023年4月21日主題投資機(jī)會(huì)能否貫穿全年？一季度往往是主題“熱炒”的季度，但全年來看并不一定。當(dāng)前市場正面臨一季報(bào)的考驗(yàn)，未來主題投資的熱度能否持續(xù)？今年是否會(huì)成為主題投資大年？復(fù)盤A股歷史上的兩輪主題投資高峰在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)與經(jīng)濟(jì)改革，2019-21年的主題主要集中于科技創(chuàng)新與高端制造。主題投資高峰的共性與差異三條共性：流動(dòng)性寬松、戰(zhàn)略主線清晰、投資者情緒高。僅有“好故事”帶來的預(yù)期，并不一定能催化主題投資的形成，也無法支撐多個(gè)主題在較長時(shí)間內(nèi)保持高強(qiáng)度的快速輪動(dòng)。主題投資高峰的形成客觀上也需要市場環(huán)境作為行情孵化的輔助，主要體現(xiàn)為流動(dòng)性寬松、戰(zhàn)略主線清晰、投資者情緒高這三個(gè)特點(diǎn)。兩點(diǎn)差異：經(jīng)濟(jì)狀況、主題產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。兩輪投資高峰在經(jīng)濟(jì)狀況及主題產(chǎn)業(yè)化方面存在兩點(diǎn)較為顯著的差異：2013-15年經(jīng)濟(jì)有下行壓力，2019-21年則筑底回升；2013-15年的主題業(yè)績落地性較差，而2019-21年多形成了產(chǎn)業(yè)趨勢。哪一輪主題高峰對(duì)于今年更加值得參考？mm興2023年主題機(jī)會(huì)可能會(huì)貫穿全年。當(dāng)前流動(dòng)性整體寬松、戰(zhàn)略主線清晰、投資者行為也較為積極，正好與2013-15年及2019-21年的兩輪主題投資高峰的情景類似，2023年很可能也會(huì)成為新的一輪主題投資大年。今年會(huì)與2019-21年主題投資高峰更加相似。當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)正處于修復(fù)進(jìn)程，熱門主題的產(chǎn)業(yè)化趨勢也較為清晰。此外，從市場環(huán)境出發(fā)，當(dāng)前也與2019-21年的主題投資環(huán)境更為相似。2019-21年的主題行情對(duì)于今年有何啟示？主題的業(yè)績需要關(guān)注。有業(yè)績支撐的主題，往往持續(xù)時(shí)間較長，股價(jià)表現(xiàn)也更好。新能源板塊為典型的案例，其景氣持續(xù)向上，主題持續(xù)時(shí)間較長。主題，短期業(yè)績無需擔(dān)憂。投資者對(duì)能真正落地的主題短期業(yè)績?nèi)萑潭容^高，真正需要關(guān)注的是主題中長期業(yè)績的落地性。中長期缺乏落地性的主題，警惕財(cái)報(bào)季的檢驗(yàn)。對(duì)于“故事”成分更高的主題，財(cái)報(bào)季的到來往往預(yù)示著“夢醒時(shí)分”來臨，行情也常常發(fā)生終結(jié)。主題會(huì)追隨景氣預(yù)期輪動(dòng)。每個(gè)時(shí)期，景氣預(yù)期越高的主題，由于市場關(guān)注度高，股價(jià)表現(xiàn)往往越好，行情也會(huì)因此在不同主題或同一主題下細(xì)分主題之間輪動(dòng)。未來哪些主題值得關(guān)注？科創(chuàng)主題有望貫穿全年，但可能會(huì)反復(fù)輪動(dòng)，國企重估行情可能會(huì)有較強(qiáng)的持續(xù)性?？萍紕?chuàng)新方面，AIGC、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈值得高度關(guān)注。國企行情方面，關(guān)注三條主線：一是符合國家戰(zhàn)略的重點(diǎn)資產(chǎn)的價(jià)值重估，二是關(guān)注具有盈利強(qiáng)估值低特點(diǎn)的國企，三是新一輪國企改革下的國企重估機(jī)會(huì)。風(fēng)險(xiǎn)分析：海外風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)加??；中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；主題產(chǎn)業(yè)化不及預(yù)期。后一頁特別聲明策略研究策略研究目錄 后一頁特別聲明策略研究策略研究A 0 后一頁特別聲明策略研究策略研究 26 后一頁特別聲明策略研究策略研究之后，數(shù)字經(jīng)濟(jì)、國企重估、人工智能等主題接連火熱。尤其是人工智能主題方面，截至2023年4月14日，有一大批主題指數(shù)漲幅超過了50%，包括光模塊、ChatGPT、AI消費(fèi)指數(shù)等。一季度往往是主題“熱炒”的季度。由于一季度時(shí)流動(dòng)性預(yù)期通常較為寬松，疊加經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真空期，投資邏輯短期往往難以驗(yàn)證，所以一季度時(shí)主題投資通常顯著要比其他季度表現(xiàn)地更加活躍。當(dāng)前市場正面臨一季報(bào)的考驗(yàn)，未來主題投資的熱度能否持續(xù)？當(dāng)前來看，市場處于一季報(bào)的披露期，“熱炒”的主題當(dāng)前正在面臨財(cái)報(bào)的考驗(yàn)，未來主題投資的熱度是會(huì)出現(xiàn)明顯的退潮？還是熱度繼續(xù)維持，成為主題投資的大年？資料來源：wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2023/4/14益資料來源：wind，光大證券研究所，剔除了連扳相關(guān)指數(shù)，數(shù)據(jù)截至2023/4/14資料來源：wind，光大證券研究所，活躍主題定義標(biāo)準(zhǔn)為每月概念主題指數(shù)相對(duì)萬得全A獲得5%以上的超額收益，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)區(qū)間為2010年-2023年Q1后一頁特別聲明策略研究策略研究從定量以及微觀層面復(fù)盤，我們認(rèn)為2013-15年、2019-21年是A股歷史上較為典型的主題投資高峰。定量層面，我們以活躍主題占比作為主題行情熱度的表征?；钴S主題定義標(biāo)準(zhǔn)為每月概念主題指數(shù)相對(duì)萬得全A獲得5%以上超額收益的主題。從歷史情況來看，2013-15年、2019-21年市場主題投資情緒顯著資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)以575個(gè)中證主題指數(shù)為基準(zhǔn)資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2023年3月，以575個(gè)中證主題指數(shù)為基準(zhǔn)微觀層面，A股歷史上的知名主題在2013-15年、2019-21年的覆蓋率也較高。我們統(tǒng)計(jì)了2012年以來市場上認(rèn)可度較高的主題(部分主題出現(xiàn)多輪行情)的收益表現(xiàn)。從行情的覆蓋時(shí)間來看，大部分主題集中出現(xiàn)在2013-15年和2019-21年兩個(gè)階段內(nèi)，且漲勢和持續(xù)時(shí)間也相對(duì)更好，與活躍主題占比形成了雙向印證。從性質(zhì)上看，2013-15年內(nèi)高頻出現(xiàn)的主題包括上海自貿(mào)區(qū)、國企改革、京津冀一體化、長江經(jīng)濟(jì)帶等宏觀政策類主題，以及網(wǎng)絡(luò)游戲、蘋果鏈、大數(shù)據(jù)等科創(chuàng)主題，2019-21年內(nèi)高頻出現(xiàn)的主題包括5G技術(shù)、自主科技、高端制造、碳中和、工業(yè)互聯(lián)、新能源汽車等以科技產(chǎn)業(yè)類為主的主題。始時(shí)間持續(xù)時(shí)間(月)相對(duì)上證指數(shù)超額收益(%)上海自貿(mào)區(qū)1一帶一路1尼長江經(jīng)濟(jì)帶1子通信1石墨烯1后一頁特別聲明策略研究策略研究新能源汽車11)津冀一體化1體育產(chǎn)業(yè)1雄安新區(qū)15G技術(shù)2健康中國1稀土產(chǎn)業(yè)12業(yè)互聯(lián)1健康中國2222)和2資料來源：Wind，光大證券研究所。注：由于部分主題存在多段行情，因此按照發(fā)生先后順序在主題后添加數(shù)字以便區(qū)分2013-15年的主題行情主要由兩個(gè)方向行情組成，一端是互聯(lián)網(wǎng)，一端是改革。2013年前后，隨著移動(dòng)手機(jī)的快速普及，大批與之相關(guān)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈也迎來了快速發(fā)展，包括網(wǎng)絡(luò)游戲、蘋果鏈、大數(shù)據(jù)等主題均出現(xiàn)了不錯(cuò)的行情；此外，在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)的背景下，探索經(jīng)濟(jì)新的發(fā)展動(dòng)能成了這一時(shí)期的重點(diǎn)，一大批具有長期戰(zhàn)略價(jià)值的政策目標(biāo)被先后提出，改革相關(guān)主題也因此活躍，包括一帶一路、京津冀協(xié)同發(fā)展和長江經(jīng)濟(jì)帶等。后一頁特別聲明策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所繪制智能手機(jī)快速普及背景下，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮隨之到來，網(wǎng)絡(luò)游戲、蘋果鏈、大數(shù)據(jù)等相關(guān)主題打開成長空間。13年前后，智能手機(jī)的滲透率出現(xiàn)了快速提升，在2013年年初時(shí)，智能手機(jī)的滲透率已經(jīng)達(dá)到了72%。在智能手機(jī)的快速普及之下，與之相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈也迎來了飛速發(fā)展，包括硬件端的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈、安卓產(chǎn)業(yè)鏈，以及軟件端的手游、社交軟件等。也為相關(guān)主題打開了充分的成長空月，國務(wù)院印發(fā)了《國家重大科技基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中長期規(guī)劃(2012—2030年)》；同年3月，溫家寶總理在《政府工作報(bào)告》指出，以擴(kuò)大國內(nèi)市場應(yīng)用、重要關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)為重點(diǎn)，推動(dòng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展；2013年12月4日，工信部正式向三大運(yùn)營商發(fā)放4G牌照，中國移動(dòng)、中國電信和中國聯(lián)通均獲得TD-LTE牌照。多重利好影響下，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)主題表現(xiàn)亮眼，TMT板塊一度成為市場關(guān)主題包括蘋果、游戲、大數(shù)據(jù)等表現(xiàn)亮眼。TMT板塊也一度成為市場最強(qiáng)板塊，的漲幅分別達(dá)到了107%、67%、43%及35%，在所有申萬一級(jí)行業(yè)中排名第1、第2、第4及第7。2015年時(shí)，TMT相關(guān)行業(yè)漲幅也明顯靠前，計(jì)算機(jī)、傳媒、通信、電子的行業(yè)排名分別為第1、第5、第6及第7。資料來源：wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022/12后一頁特別聲明策略研究策略研究資料來源：wind，光大證券研究所，單位為%經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，一批具有長期戰(zhàn)略價(jià)值的政策目標(biāo)被先后提出，改革相關(guān)主題也因此活躍。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階的背景下，探索新的經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能成了這一時(shí)期的關(guān)鍵。2014-2015年間，一批具有長期戰(zhàn)略價(jià)值的政策目標(biāo)被先后提出，習(xí)近平總書記在全年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上提出將一帶一路、京津冀協(xié)同發(fā)展和長江經(jīng)濟(jì)帶作為三大戰(zhàn)略，此外如健康中國、國企改革、簡政放權(quán)等具有前瞻視野的改革措施也相繼落地。市場資金在結(jié)構(gòu)性行情中積極布局相關(guān)主題，催動(dòng)行情持續(xù)發(fā)酵。以上海自貿(mào)區(qū)主題為例，其為典型的改革政策驅(qū)動(dòng)主題。2013年8月17日，國務(wù)院正式批準(zhǔn)設(shè)立中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)，自貿(mào)區(qū)的設(shè)立進(jìn)展大幅國務(wù)院下達(dá)了《關(guān)于印發(fā)中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)總體方案的通知》，9月29日，中國(上海)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)在外高橋正式掛牌成立。隨著上海自貿(mào)區(qū)的正式掛牌成立，利好出盡下上海自貿(mào)區(qū)主題行情也迎來終結(jié)。資料來源：wind，光大證券研究所，圖中股價(jià)走勢為上海自貿(mào)區(qū)指數(shù)，數(shù)據(jù)截至2013/12/31后一頁特別聲明策略研究策略研究節(jié)奏上來看，2013-15年期間主題活躍程度大起大落，整體呈現(xiàn)“V”型。盡管2013-15年為一輪持續(xù)時(shí)間較長的主題投資大年，但主題投資也并非一直非?；钴S。2013年，受移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮的推動(dòng)以及國家科創(chuàng)利好政策的帶動(dòng)，IPO將重啟發(fā)行等因素的影響，主題投資的熱度出現(xiàn)了一定的下降；不過2014年以來，隨著流動(dòng)性轉(zhuǎn)為寬松，以及各類經(jīng)濟(jì)改革與刺激政策的出臺(tái)，主題投資活躍度又重新開始提升。資料來源：wind，光大證券研究所2019-21年期間，市場涌現(xiàn)出了一大批與科技創(chuàng)新、高端制造相關(guān)的主題。2019年至21年期間，科技自立自強(qiáng)及高端制造相關(guān)的主題表現(xiàn)非?；钴S，包括工業(yè)互聯(lián)、5G技術(shù)、自主科技、新能源汽車等主題均有不錯(cuò)的表現(xiàn)?？苿?chuàng)及高端制造主題的涌現(xiàn)主要與兩方面原因有關(guān)，一方面在中美貿(mào)易摩擦持續(xù)的背景下，政府對(duì)于科技創(chuàng)新與自立自強(qiáng)高度重視，相關(guān)政策密集出臺(tái)，并設(shè)立了科創(chuàng)板。另一方面，科技創(chuàng)新及高端制造領(lǐng)域的不少行業(yè)業(yè)績也在持續(xù)落地，相關(guān)主題基本面也具有一定的支撐，包括半導(dǎo)體、工業(yè)4.0等。資料來源：Wind，光大證券研究所繪制后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究一方面，中美貿(mào)易摩擦引發(fā)政府對(duì)科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的持續(xù)關(guān)注，利好政策也密集出臺(tái)。隨著中美貿(mào)易摩擦的持續(xù)，科技自立自強(qiáng)的重要性愈發(fā)凸顯，政府對(duì)此的關(guān)注度也持續(xù)提高，并出臺(tái)了一系列的相關(guān)政策。例如，2019年3月《政府工作報(bào)告》指出要推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造提升、促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)加快發(fā)展、提升科技支撐能力；2019年8月，科技部印發(fā)《關(guān)于新時(shí)期支持科技型中小企業(yè)加快創(chuàng)新發(fā)展的若干政策措施》的通知；2020年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求，“盡快解決一批‘卡脖子’問題”；2021年3月，“十四五”規(guī)劃提出把科技自立自強(qiáng)作為國家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐?？苿?chuàng)板的設(shè)立更是極大提高了市場對(duì)科技創(chuàng)新的關(guān)注度。2018年11月5日，國家主席習(xí)近平于在首屆中國國際進(jìn)口博覽會(huì)開幕式上宣布將設(shè)立科創(chuàng)板，2019年6月13日，科創(chuàng)板正式開板；7月22日，科創(chuàng)板首批公司上市?？苿?chuàng)板從提出到正式開板，只用了不到1年的時(shí)間，科創(chuàng)板的快速推進(jìn)充分體現(xiàn)了政府對(duì)于科技創(chuàng)新的高度重視，整個(gè)科技創(chuàng)新板塊的市場關(guān)注度也有了極大的提高，為相關(guān)主題行情的輪動(dòng)奠定了一定基礎(chǔ)?；强萍紕?chuàng)新與高端制造主題火熱的因素之一，與此同時(shí)，持續(xù)落地的業(yè)績也是相關(guān)主題表現(xiàn)優(yōu)異的重要因素。2019-21年期間的熱門主題，在各自行情啟動(dòng)前一個(gè)季度的平均業(yè)績增速僅為0.1%，但在啟動(dòng)后業(yè)績大多出現(xiàn)了明顯增長，業(yè)績落地效果十分明顯。其中，工業(yè)互聯(lián)主題行情是政策與業(yè)績雙重推動(dòng)的典型。2019年底，隨著2019工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)全球峰會(huì)召開，以及中德智能制造及生產(chǎn)過程網(wǎng)絡(luò)化合作副部長級(jí)會(huì)議召開，工業(yè)互聯(lián)主題的關(guān)注度有所提升，行情也開始啟動(dòng)。而在這之后，陸續(xù)又有各類的利好政策出臺(tái)，包括工業(yè)和信息化部辦公廳印發(fā)《推動(dòng)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)加快發(fā)展的通知》、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)專項(xiàng)工作組第二次會(huì)議審議通過正式印發(fā)《工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃(2021-2023年)》等。而除了利好政策的刺激，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的業(yè)績也在持續(xù)改善。在政策與業(yè)績的雙重推動(dòng)下，工業(yè)互聯(lián)主題的股價(jià)也持續(xù)上漲，直到臨近22年一季度業(yè)績大幅下滑前夕，行情才終結(jié)。資料來源：wind，光大證券研究所后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制中國證監(jiān)會(huì)就《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法(試行)》和《科創(chuàng)板首次公開發(fā)上海證券交易所就設(shè)立科板并試點(diǎn)注冊制相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見2019年3月4日海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核問答》正式發(fā)布府聯(lián)合舉辦了上海證券交易所科創(chuàng)板開板儀式發(fā)布《最高人民法院關(guān)于為設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制改革提供司意見》板正式開市資料來源：人民網(wǎng)、新華社等，光大證券研究所整理資料來源：wind，光大證券研究所，注：2021年業(yè)績增速為相對(duì)于2019年的復(fù)合增速節(jié)奏上，與2013-15年期間主題活躍程度的大起大落不同，2019年至21年的主題活躍程度相對(duì)比較平滑。2019年至21年期間的主題投資活躍程度整體較為平滑，并沒有出現(xiàn)明顯的大起大落，這主要與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行較為平穩(wěn)，以及機(jī)構(gòu)投資者占比持續(xù)上升后市場更為理性有關(guān)。不過在歲末年初的時(shí)候，由于恰好處于財(cái)報(bào)的真空期，各類“故事”短期無法證偽，疊加投資者布局來年等因素的影響，主題投資活躍程度相對(duì)會(huì)有所升高。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：wind，光大證券研究所后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究主題預(yù)期是主題投資的基礎(chǔ)，但僅有“好故事”帶來的預(yù)期，并不一定能催化主題投資的形成，也無法支撐多個(gè)主題在較長時(shí)間內(nèi)保持高強(qiáng)度的快速輪動(dòng)。結(jié)合我們對(duì)2013-15年、2019-21年的復(fù)盤，我們認(rèn)為主題投資高峰的形成客觀上也需要市場環(huán)境作為行情孵化的輔助，主要體現(xiàn)為流動(dòng)性寬松、戰(zhàn)略主線清晰、投資者情緒高這三個(gè)特點(diǎn)。共性一：兩輪投資大年中流動(dòng)性均較為寬松。主題投資大年的貨幣環(huán)境往往較為寬松。流動(dòng)性是資本市場行情啟動(dòng)的必要條件，只有當(dāng)金融體系中有充裕的貨幣時(shí)，來自事件或盈利的催化才能獲得增量資金的買入。反之，如果流動(dòng)性條件持續(xù)處于緊縮狀態(tài)，消息面或基本面增長對(duì)市場價(jià)格的實(shí)際影響也將較為有限。對(duì)于主題投資來說，由于大部分主題主要依靠市場預(yù)期吸引增量資金，倘若此時(shí)市場流動(dòng)性較為有限，導(dǎo)致投資者資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，對(duì)主題后續(xù)的漲幅催化較為不利。兩輪主題投資大年均處于貨幣政策由緊轉(zhuǎn)寬的窗口。2013年，金融危機(jī)后流動(dòng)性超量投放帶來的通脹問題基本解決，央行貨幣政策基調(diào)也逐步由緊轉(zhuǎn)寬。并于2014年底開始，陸續(xù)多次調(diào)降了MLF利率及存款準(zhǔn)備金率。2018年，中國經(jīng)濟(jì)增速放緩，貨幣政策基調(diào)自年末再度提出適度寬松表述，而彼時(shí)央行已開始通過MLF利率和LPR指引市場信貸利率調(diào)降，2020年新冠疫情后對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的需求進(jìn)一步加速了貨幣條件的寬松進(jìn)程。具體的流動(dòng)性指標(biāo)也指向主題投資大年的流動(dòng)性相對(duì)寬松。貨幣政策的寬松最終指向金融市場流動(dòng)性供給增加，推動(dòng)投資者交易行為的邊際變化。從指標(biāo)上來看，DR007所代表的資金面利率在2014-15年、2019-21年的兩輪主題投資大年中，往往處于下行通道或相對(duì)低位。資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%，數(shù)據(jù)截至2022年12月R資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%，數(shù)據(jù)截至2022年12月后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%，數(shù)據(jù)截至2022年12月共性二：兩輪投資大年中均有明顯的戰(zhàn)略主線。主題投資大年中先后涌現(xiàn)的主題往往圍繞一條內(nèi)在的戰(zhàn)略性核心主線，2013-15年、2019-21年均具有這一特點(diǎn)。2013-15年：移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)浪潮與經(jīng)濟(jì)增長新動(dòng)能。2010年，隨著iPhone4的發(fā)布，智能手機(jī)開始快速崛起，而2013年正式發(fā)放的4G牌照更是使得網(wǎng)速大幅提高，這也推動(dòng)了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的快速發(fā)展，在此背景下，也涌現(xiàn)出了一大批主題投資機(jī)會(huì)。此外，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階的背景下，探索新的經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能成了這一時(shí)期的關(guān)鍵，期間各類經(jīng)濟(jì)改革政策也相繼出臺(tái)。2013年末，政府正式提出絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶概念，2014年初時(shí)任國務(wù)院總理李克強(qiáng)在政府工作報(bào)告中提出京津冀經(jīng)濟(jì)協(xié)作方案，2014年10月，習(xí)近平總書記重點(diǎn)提出將一帶一路、京津冀協(xié)同發(fā)展、長江經(jīng)濟(jì)帶作為核心三大戰(zhàn)略，并在“十三五”規(guī)劃布局下先逐步落實(shí)各項(xiàng)改革發(fā)展措施，賦予經(jīng)濟(jì)增長全新動(dòng)能，其中包括政府簡政放權(quán)、優(yōu)化營商環(huán)境、自貿(mào)區(qū)建設(shè)、深化國企改革等焦點(diǎn)政策。而在寬松貨幣和基本面缺少景氣支持的基礎(chǔ)上，各類催化事件迅速推動(dòng)資本市場的預(yù)期交易，A股正式進(jìn)入主題投資大年。2019-21年：新能源與高端制造崛起。中美貿(mào)易摩擦后，美國開始在科技領(lǐng)域?qū)χ袊鴮?shí)施打擊，華為事件、芯片禁售等地緣政治事件導(dǎo)致市場對(duì)科技領(lǐng)域的關(guān)注顯著上升，盡快實(shí)現(xiàn)高端技術(shù)的自主可控逐漸成為政策重心。在“十三五”和“十四五”之間承前啟后的窗口期，政府不斷強(qiáng)調(diào)加大對(duì)各類戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的扶持，大批科技主題，尤其是在新能源及高端制造領(lǐng)域，伴隨政策文件的集中出臺(tái)逐漸成為市場投資熱點(diǎn)。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2012年1月至2016年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2012年1月至2016年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2018年1月至2022年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2018年1月至2022年12月共性三：兩輪投資大年中投資者情緒均較高。投資者交易情緒高、交易意愿強(qiáng)時(shí)，主題投資才有活躍的基礎(chǔ)。主題行情之所以能夠形成，關(guān)鍵在于有一個(gè)“好故事”吸引了大批的投資者前來交易，從而使得主題能夠產(chǎn)生較高的流動(dòng)性溢價(jià)，股價(jià)也隨之大幅上漲。如果只有“故事”，但缺乏投資者前來交易，即“叫好不叫座”，那么主題行情也就無法形成。從兩輪主題投資大年的情況來看，換手率和成交額均處于較高的水平。作為經(jīng)典的情緒指標(biāo)，換手率和成交額升高反映投資者交易情緒升高，市場可能出現(xiàn)集中性回撤、買入或配置切換。在兩輪主題投資大年中，A股市場換手率和成交量均處于較高的水平，顯示出投資者交易意愿和交易行為較為活躍。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)為月頻，截至2023年3月同為主題投資高峰，2013-15年與2019-21年這兩輪之間存在三點(diǎn)明顯的共性，但兩輪主題投資高峰也并非完全一致，兩者之間也存在兩點(diǎn)較為顯著的差差異一：經(jīng)濟(jì)狀況不同，2013-15年經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力，2019-21年經(jīng)濟(jì)整體筑底回升。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不足，疊加國內(nèi)經(jīng)濟(jì)調(diào)整轉(zhuǎn)型需要，2013-15年經(jīng)濟(jì)有下行壓力。受全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不足以及國內(nèi)調(diào)整轉(zhuǎn)型需要等因素的影響，2013年以來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一定的下行壓力。從具體數(shù)據(jù)來看，制造業(yè)PMI在2013-15年期間走勢較為震蕩，整體呈現(xiàn)下行態(tài)勢，而出口數(shù)據(jù)更是呈現(xiàn)明顯的震蕩下行趨勢。從工業(yè)企業(yè)盈利及上市公司的盈利情況來看，兩者的走勢也較為波折，工業(yè)企業(yè)盈利增速先升后降，而A股盈利增速則震蕩下行。與2013-15年經(jīng)濟(jì)具有下行壓力不同，2019-21年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)筑底回升的態(tài)勢。盡管遭受了新冠疫情的沖擊，但得益于我國對(duì)疫情的快速控制，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)也得以快速恢復(fù)，制造業(yè)PMI及出口數(shù)據(jù)均呈現(xiàn)震蕩上行的狀態(tài)。而工業(yè)企業(yè)利潤增速在2019至21年期間也出現(xiàn)了非常明顯的上行，A股的盈利增速整體也呈現(xiàn)明顯的上行(不考慮2020年一季度的疫情沖擊)。整體來看，在這段時(shí)間里經(jīng)濟(jì)處于明顯的修復(fù)狀態(tài)。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%，數(shù)據(jù)截至2022年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022年12月資資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022年前三季度差異二：主題產(chǎn)業(yè)化趨勢不同，2013-15年主題產(chǎn)業(yè)化趨勢較弱，2019-21年多形成了產(chǎn)業(yè)趨勢。2013-15年期間的熱門主題，業(yè)績落地性普遍較差，大多數(shù)依靠外延并購。2013-15年期間的大多數(shù)熱門主題，包括PM2.5、石墨烯、大數(shù)據(jù)等，雖然也取得了較為不錯(cuò)的投資收益，但業(yè)績的落地性普遍較差，且部分公司的利潤增長主要依靠外延式的并購重組。從各主題啟動(dòng)后業(yè)績的表現(xiàn)來看，啟動(dòng)后1個(gè)季度、2個(gè)季度、3個(gè)季度、4個(gè)季度的平均業(yè)績增速分別為9.6%、13.0%、6.3%及5.0%，業(yè)績平均增速甚至還不如啟動(dòng)前1個(gè)季度的平均增速14.8%。而2013-15年期間A股的并購重組事件相較于過去也出現(xiàn)了明顯的增加。但2019-21年期間的熱門主題，大多形成了產(chǎn)業(yè)趨勢，產(chǎn)業(yè)業(yè)績增長持續(xù)性更強(qiáng)。與2013-15年主題大年期間的情況不同，2019-21年期間的很多熱門主題，不僅是具有“故事”，而且“故事”的落地性普遍較好，有很多主題均形成了明確的產(chǎn)業(yè)趨勢，包括新能源汽車、自主科技、工業(yè)4.0等。而實(shí)際的業(yè)績數(shù)據(jù)也有所驗(yàn)證，各主題啟動(dòng)后1個(gè)季度、2個(gè)季度、3個(gè)季度、4個(gè)季度的平均業(yè)績增速分別達(dá)到了33.2%、28.3%、21.8%及47.5%，遠(yuǎn)高于啟動(dòng)前的業(yè)績增速0.1%。新能源汽車主題是一個(gè)典型的縮影，2015年時(shí)新能源汽車主題還以事件驅(qū)動(dòng)為主。2015年新能源汽車主題行情啟動(dòng)前后，市場上還缺乏真正能夠普及推后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究廣的爆款車型，國內(nèi)新能源汽車的發(fā)展還處在政策及補(bǔ)貼推動(dòng)階段，這也導(dǎo)致了新能源汽車的普及進(jìn)展非常緩慢，企業(yè)業(yè)績也難以落地，因此2015年時(shí)期的新能源汽車主題行情，更多的還是以“講故事”為主。但新能源汽車主題在2020-21年期間則形成了明確的產(chǎn)業(yè)趨勢。政策面上，政府各項(xiàng)支持舉措密集出臺(tái)，其中既有產(chǎn)業(yè)整體戰(zhàn)略的綱領(lǐng)文件，也包括全方位覆蓋上、中、下游的囊括人才培養(yǎng)、稅收減免、消費(fèi)優(yōu)惠的一系列具體措施。這些政策一方面推動(dòng)主題的催化熱度持續(xù)高漲，同時(shí)也助力產(chǎn)業(yè)最終實(shí)現(xiàn)銷量突破，新能源汽車的銷量增速在2020年至21年期間持續(xù)上行，對(duì)政府的補(bǔ)貼需求也在持續(xù)減弱，形成了非常明顯的產(chǎn)業(yè)趨勢，并最終轉(zhuǎn)換為業(yè)績的真正落地。資料來源：wind，光大證券研究所資料來源：wind，光大證券研究所資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2014年1月至2015年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2012年至2021年，21年業(yè)績增速為相對(duì)于19年的復(fù)合增速后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2020年1月至2021年12月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截取范圍為2017年1月至2022年12月后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究2023年以來，A股市場對(duì)主題投資的關(guān)注度再度提升。伴隨國企價(jià)值重估、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能等熱點(diǎn)事件的催化，部分主題相較大盤也展現(xiàn)出明顯的行情機(jī)會(huì)。那么2023年會(huì)是新一輪主題投資高峰的起點(diǎn)嗎？主線清晰、投資者行為也較為積極，正與2013-15年及2019-21年的兩輪主題投資大年的情景類似，2023年很可能也會(huì)成為新的一輪主題投資大年。流動(dòng)性上，央行3月超預(yù)期降準(zhǔn)，而后續(xù)結(jié)構(gòu)性政策值得期待。3月17日，為減輕銀行負(fù)債端壓力繼續(xù)呵護(hù)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，央行超預(yù)期宣布降準(zhǔn)，延續(xù)了市場對(duì)流動(dòng)性維持寬松的預(yù)期。數(shù)據(jù)上看，2月M2同比增速錄得12.90%升至近5年以來新高，而M2-M1增速差也進(jìn)一步走闊至6.10%，顯示貨幣環(huán)境整體寬松且利好金融體系的流動(dòng)性條件。此外，考慮到在銀行業(yè)危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)加息周期或?qū)⒔Y(jié)束，海外利率對(duì)央行貨幣政策的掣肘將邊際緩和，后續(xù)進(jìn)一步降息和降準(zhǔn)的結(jié)構(gòu)性政策仍值得期待，也利于主題投資行情的繼續(xù)催化?？萍紕?chuàng)新及“中特估”的戰(zhàn)略主線也較為明確。無論是科技創(chuàng)新，還是“中特估”，均是當(dāng)前政策高度重視的領(lǐng)域，兩者的戰(zhàn)略主線十分明確?？萍紕?chuàng)新方面，在中美博弈的背景下，科技創(chuàng)新及科技自立自強(qiáng)的重要性愈發(fā)凸顯，國家對(duì)于科技產(chǎn)業(yè)高度重視，近期組建中央科技委員會(huì)，以加強(qiáng)黨中央對(duì)科技工作的集中統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)，統(tǒng)籌推進(jìn)國家創(chuàng)新體系建設(shè)和科技體制改革；“中特估”方面，2022年11月,證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿首次提出“中國特色的估值體系”概念，此后，中國特色估值體系多次被提及，國企價(jià)值逐步得到資本市場重視。兩會(huì)期間，上交所黨委副書記、總經(jīng)理蔡建春談及構(gòu)建中國特色的估值體系，再次引發(fā)市場關(guān)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，投資者情緒及交易意愿也較高。隨著疫情擾動(dòng)逐漸消散，經(jīng)濟(jì)也逐漸開始復(fù)蘇，在此背景下，投資者的交易情緒和交易意愿也普遍較高。從成交額及換手率的情況來看，2023年3月份，wind全A的成交額為21.3萬億元，換手率為25%，兩項(xiàng)指標(biāo)雖不及2015年的牛市，但相比于其他時(shí)間仍然處于較高水平，反映出投資者當(dāng)前的投資行為較為積極。資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%，數(shù)據(jù)截至2023年3月27日資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%，數(shù)據(jù)截至2023年3月后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，年初時(shí)的收盤價(jià)標(biāo)準(zhǔn)為1，數(shù)據(jù)截至2023年4月14日資料來源：Wind，光大證券研究所，年初時(shí)的收盤價(jià)標(biāo)準(zhǔn)為1，數(shù)據(jù)截至2023年4月14日資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為%；數(shù)據(jù)截至2023年3月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)為月頻，截至2023年3月2013-15年、2019-21年的兩輪主題投資高峰雖然有共性，但同時(shí)也存在一定差異，相比之下，今年的情景會(huì)更像哪一輪？綜合對(duì)比經(jīng)濟(jì)狀況、主題產(chǎn)業(yè)化趨勢以及市場環(huán)境，我們認(rèn)為今年會(huì)與也有望持續(xù)修復(fù)，這與2019-21年經(jīng)濟(jì)筑底回升的情景較為類似；產(chǎn)業(yè)化趨勢方面，當(dāng)前熱門的科技創(chuàng)新及國企相關(guān)主題的產(chǎn)業(yè)化趨勢也較為清晰，未來業(yè)績落地性較強(qiáng)，也與2019-21年的情況更為相似；從市場環(huán)境出發(fā)，隨著市場中機(jī)構(gòu)投資者比例的持續(xù)上升，市場對(duì)于基本面的重視程度大概率會(huì)越來越高，距離當(dāng)前更近的2019-21年的主題投資大年也更值得參考。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然處于修復(fù)的早期階段，與2019-21年的情況較類似。從近期披露的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，消費(fèi)整體的修復(fù)進(jìn)程較為順利，3月份社零同比增速達(dá)到10.6%，工業(yè)增加值也正處于修復(fù)進(jìn)程之中，而固定資產(chǎn)投資及地產(chǎn)投資后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究則有所下滑。目前經(jīng)濟(jì)的修復(fù)情況與2020年3-5月份的經(jīng)濟(jì)修復(fù)情況相似，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)了顯著的環(huán)比修復(fù)，但同比的修復(fù)仍然需要更多的數(shù)據(jù)驗(yàn)證。未來經(jīng)濟(jì)有望持續(xù)修復(fù)，今年經(jīng)濟(jì)的修復(fù)可能會(huì)有類似2020年的兩階段特征。不過第一階段的環(huán)比修復(fù)不僅僅發(fā)生在今年，而是從去年12月份就已經(jīng)逐步開始，尤其是服務(wù)業(yè)的修復(fù)，整體來看，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的環(huán)比修復(fù)在今年年初已經(jīng)逐步接近尾聲。但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程目前還沒有結(jié)束，未來我們?nèi)匀豢梢云诖?jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的同比修復(fù)進(jìn)程，伴隨著居民資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，當(dāng)前仍然較為疲弱的實(shí)體商品需求、工業(yè)生產(chǎn)與房地產(chǎn)或許都將有修復(fù)的空間。資料來源：Wind，光大證券研究所。注：單位為%，數(shù)據(jù)截至2023/03，均為累計(jì)同比數(shù)據(jù)資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)截至2023/03當(dāng)前熱門的主題投資主要有兩類，一類是以AIGC為代表的科技創(chuàng)新主題，另一類是國企改革、一帶一路為代表的國企相關(guān)主題。綜合來看，相關(guān)主題的產(chǎn)業(yè)化趨勢也較為清晰，這也與2019-21年更為相似?？萍紕?chuàng)新主題方面，AIGC產(chǎn)業(yè)趨勢明確，而半導(dǎo)體本身臨近基本面拐點(diǎn)。AIGC方面，人工智能技術(shù)應(yīng)用的領(lǐng)域非常廣泛，并且在許多領(lǐng)域中正在改變世界，例如醫(yī)療、金融、教育、零售、交通等，隨著ChatGPT模型的推出，人工智能在各類場景中的可落地性也進(jìn)一步增強(qiáng)，并有望帶動(dòng)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，產(chǎn)業(yè)趨勢十分明確；半導(dǎo)體行業(yè)周期性較強(qiáng)，全球半導(dǎo)體銷售額同比增速拐點(diǎn)將臨近，行業(yè)景氣度也將逐漸迎來拐點(diǎn)上行。國企相關(guān)主題方面，國企盈利質(zhì)量高，景氣確定性較強(qiáng)，有較強(qiáng)的基本面支撐。國企整體的盈利質(zhì)量高于民企，再疊加新一輪的國企改革將啟，以及中國特色估值體系東風(fēng)，國企的業(yè)績有望繼續(xù)改善，景氣提升確定性較強(qiáng)，相關(guān)行情有較強(qiáng)的基本面支撐。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：光大證券研究所計(jì)算機(jī)團(tuán)隊(duì)繪制近資料來源：Wind，光大證券研究所。數(shù)據(jù)截至2023年2月資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022年三季報(bào)2016年之后，隨著機(jī)構(gòu)投資者比例的上升以及北上資金的涌入，市場更加重視基本面。隨著市場中機(jī)構(gòu)投資者比例的持續(xù)上升，再疊加北上資金的持續(xù)凈流入，A股市場的投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生了明顯的變化，投資者結(jié)構(gòu)的變化也使得市場對(duì)于股票基本面更加重視，16年之后A股的股價(jià)走勢與業(yè)績增速的相關(guān)性出現(xiàn)了明顯的提高。隨著市場中機(jī)構(gòu)投資者比例的持續(xù)上升，市場對(duì)于基本面的重視程度會(huì)越來越高。從市場環(huán)境的角度出發(fā)，當(dāng)前的市場環(huán)境與2013-15年的主題大年之間存在較為明顯的差異，而與2019-21年的主題投資大年在市場環(huán)境上更具有相似后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022年三季度，其中2021年業(yè)績增速為相比于2019年的復(fù)合增速資料來源：Wind，光大證券研究所，數(shù)據(jù)截至2022年資料來源：Wind，光大證券研究所，單位為億元，數(shù)據(jù)截至2023年4月14日后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究有業(yè)績支撐的主題，往往持續(xù)時(shí)間較長，股價(jià)表現(xiàn)也更好。很多時(shí)候，只有“好故事”往往是不夠的，“故事”能不能落地轉(zhuǎn)換為真正的景氣才是決定主題持續(xù)性的關(guān)鍵。從2019年-21年期間各熱門主題的情況來看，有景氣支撐的主題，行情持續(xù)的時(shí)間往往更長，取得的超額收益率也會(huì)更高。塊的行情啟動(dòng)于20年3月，結(jié)束于21年12月，整個(gè)行情的持續(xù)時(shí)間約為21個(gè)月。新能源板塊的行情之所以能夠持續(xù)這么久，主要也與其業(yè)績能夠持續(xù)落地新能源板塊的業(yè)績增速為-3.7%，之后則持續(xù)震蕩上行，在整個(gè)行情持續(xù)期間均保持了較高的景氣。資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)為2019-21年期間各熱門主題情況，部分主題有多段行情，按行情先后順序以數(shù)字進(jìn)行區(qū)分資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)為2019-21年期間各熱門主題情況，部分主題有多段行情，按行情先后順序以數(shù)字進(jìn)行區(qū)分資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)區(qū)間為2017年-2021年，其中2021年業(yè)績增速為相對(duì)于2019年的復(fù)合增速后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究短期業(yè)績與主題的持續(xù)時(shí)間沒有關(guān)聯(lián)，投資者對(duì)能真正落地的主題短期業(yè)績?nèi)萑潭容^高。主題的業(yè)績落地通常需要一定的時(shí)間，且并不一定會(huì)在發(fā)酵后立刻就能落地，因此投資者對(duì)于業(yè)績能真正落地的主題，往往也有較高的容忍性，即使短期業(yè)績并沒有落地，主題行情也并不會(huì)因此就終結(jié)。從數(shù)據(jù)上來看也是如此，主題的持續(xù)時(shí)間和主題啟動(dòng)后一個(gè)季度的業(yè)績情況之間幾乎不存在關(guān)聯(lián)?！昂檬虏慌峦怼保嬲枰P(guān)注的是主題中長期的業(yè)績落地性，稀土產(chǎn)業(yè)主題為典型案例。稀土產(chǎn)業(yè)行情啟動(dòng)于20年3月，結(jié)束于21年9月，整個(gè)行情的持續(xù)時(shí)間約為18個(gè)月。稀土產(chǎn)業(yè)前期的業(yè)績落地情況較為一般，20年中報(bào)業(yè)績增速仍然大幅為負(fù)，但由于中長期視角業(yè)績具有落地性，投資者對(duì)短期業(yè)績?nèi)萑潭认鄬?duì)較高，所以股價(jià)整體仍然持續(xù)上行。資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)為2019-21年期間各熱門主題持續(xù)時(shí)間與業(yè)績做回歸的擬合優(yōu)度資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)區(qū)間為2020年-2021年，其中2021年業(yè)績增速為相對(duì)于2019年的復(fù)合增速中長期缺乏落地性的主題，往往比較“懼怕”財(cái)報(bào)季。對(duì)于中長期業(yè)績能夠落地的主題，財(cái)報(bào)季這個(gè)時(shí)間點(diǎn)通常不需要擔(dān)憂，但是對(duì)于“故事”成分更高的主題，財(cái)報(bào)季的到來往往預(yù)示著“夢醒時(shí)分”來臨，行情也常常發(fā)生終結(jié)。從歷史情況來看，行情終結(jié)于財(cái)報(bào)季的主題，大部分的中長期業(yè)績落地性均較差，行情持續(xù)時(shí)間也普遍較短。區(qū)塊鏈為典型的案例，盡管短期業(yè)績有改善，但中長期落地性差，行情止步于財(cái)報(bào)季。區(qū)塊鏈的行情持續(xù)時(shí)間較短，行情啟動(dòng)于2019年2月，結(jié)束于2019年4月，持續(xù)時(shí)間僅為兩個(gè)月。盡管在19年一季度，區(qū)塊鏈行情出現(xiàn)了上行，但由于主題中長期景氣的落地性較差，行情也因此終結(jié)于一季報(bào)財(cái)報(bào)季。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究持續(xù)時(shí)間(月)情啟動(dòng)時(shí)間情終結(jié)時(shí)間業(yè)績增速(%)一個(gè)季度季度季度季度季度產(chǎn)業(yè)安新區(qū)國產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)----資料來源：Wind，光大證券研究所，淺橙色表示行情終結(jié)于財(cái)報(bào)季資料來源：Wind，光大證券研究所。注：數(shù)據(jù)區(qū)間為2018年-2021年，其中2021年業(yè)績增速為相對(duì)于2019年的復(fù)合增速主題往往會(huì)追隨景氣的預(yù)期進(jìn)行輪動(dòng)。由于市場上經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)新的“故事”和邏輯，投資者的預(yù)期也經(jīng)常發(fā)生變化，因此很少有主題能始終保持強(qiáng)勢，無論是不同的主題之間，還是同一主題下的細(xì)分主題之間，往往會(huì)追隨景氣的預(yù)期進(jìn)度高，股價(jià)表現(xiàn)往往也會(huì)越好。后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究新能源產(chǎn)業(yè)鏈的內(nèi)部輪動(dòng)便是很好的案例，每個(gè)階段景氣度越高的細(xì)分主題表現(xiàn)通常會(huì)越好。開始于20年3月、結(jié)束于21年12月的新能源產(chǎn)業(yè)鏈行情是一個(gè)很好的案例，盡管在整個(gè)階段中新能源板塊整體表現(xiàn)較好，但是在不同的時(shí)期，內(nèi)部細(xì)分板塊的表現(xiàn)則存在明顯差異。2020年至21年期間，風(fēng)電及儲(chǔ)能的業(yè)績增速輪流占優(yōu)，股價(jià)也體現(xiàn)出了非常明顯的輪動(dòng)。資料來源：wind，光大證券研究所。注：業(yè)績增速為累計(jì)業(yè)績增速；21年業(yè)績增速為相對(duì)于19年的復(fù)合增速后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究科技創(chuàng)新將或成為2023年新的戰(zhàn)略性主線。政策上，二十大報(bào)告提出“高質(zhì)量發(fā)展”作為全面建設(shè)社會(huì)現(xiàn)代化國家的首要任務(wù)，2023年3月科學(xué)技術(shù)部正式成立，預(yù)示未來科創(chuàng)領(lǐng)域的政策布局將更為協(xié)調(diào)統(tǒng)一，舉國體制逐步構(gòu)建將推動(dòng)科創(chuàng)加速突破；環(huán)境上，2023年與2019-21年同為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，流動(dòng)性寬松與產(chǎn)業(yè)趨勢天然利于科技成長主題的催化；內(nèi)容上，科技領(lǐng)域中以數(shù)字經(jīng)濟(jì)為首，信創(chuàng)、高端制造、新能源、人工智能等產(chǎn)業(yè)全方位布局，共同構(gòu)成了一條交織豐富的科技脈絡(luò)。行業(yè)配置上，AIGC、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈值得高度關(guān)注。未來可能還會(huì)持續(xù)出現(xiàn)事件催化的AIGC值得關(guān)注。近期生成式AI大模型頻繁發(fā)布，AI技術(shù)產(chǎn)品化、商業(yè)化正在加速，包括3月14日，OpenAI發(fā)布多模態(tài)預(yù)訓(xùn)練大模型GPT-4;同日，商湯科技發(fā)布多模態(tài)多任務(wù)通用大模型“書生(INTERN)25”；3月16日，百度正式推出新一代大語言模型的生成式AI產(chǎn)品一一文心一言，產(chǎn)品定義類似ChatGPT。而受相關(guān)事件的不斷催化，AIGC板塊的熱度也在持續(xù)提高。由于AIGC應(yīng)用場景豐富，且具有一定的落地性，因此未來有望持續(xù)出現(xiàn)事件催化，相關(guān)板塊值得關(guān)注。建議從三大層面關(guān)注AI軟硬件投資機(jī)會(huì)：AI公司、上游算力，以及下游應(yīng)用。新型舉國體制助力科技攻堅(jiān)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策力度有望加大。3月5日國務(wù)院總理李克強(qiáng)在第十四屆全國人大一次會(huì)議政府工作報(bào)告中強(qiáng)調(diào)，科技政策要聚焦自立自強(qiáng)，完善新型舉國體制，發(fā)揮好政府在關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)中的組織作用，突出企業(yè)科技創(chuàng)新主體地位。作為科技自立自強(qiáng)的重要領(lǐng)域，隨著中央科技委員會(huì)組建，未來半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策支持力度或?qū)⒓哟蟛⒅鸩铰涞?，相關(guān)板塊的市場行情有望震蕩上行。投資策略上，應(yīng)注意科技主線內(nèi)部的節(jié)奏與方向切換。結(jié)合前文分析，新能源產(chǎn)業(yè)鏈行情之中，也有風(fēng)電、光伏、儲(chǔ)能等細(xì)分方向的輪動(dòng)。因此我們認(rèn)為今年可能會(huì)有類似的情況，科創(chuàng)內(nèi)部單一主題的持續(xù)性可能也并不會(huì)穩(wěn)定，而行情大概率會(huì)在多個(gè)科創(chuàng)類主題的細(xì)分方向之間反復(fù)切換，投資者需密切關(guān)注相關(guān)事件與業(yè)績變化，把握主題輪動(dòng)的節(jié)奏與方向。政策數(shù)據(jù)局發(fā)展和員會(huì)管理?！稊?shù)字中國建設(shè)整體布局規(guī)劃》“數(shù)據(jù)二十條”、數(shù)據(jù)業(yè)和信息化領(lǐng)域數(shù)據(jù)安全管理辦法(試行)》障數(shù)字化轉(zhuǎn)型指南》后一頁特別聲明證券研究報(bào)告策略研究策略研究國一體化政務(wù)大數(shù)據(jù)體系于加強(qiáng)數(shù)字政府建設(shè)的指資料來源：國務(wù)院官網(wǎng)、新華社等，光大證券研究所整理院稱及領(lǐng)域業(yè)化訊理)、頻轉(zhuǎn)碼)、)√√√√推理)、ARM服務(wù)器芯片)心√√院√(千億)√(10億)√(千億)智能語音)√(千億)√√√S)資料來源：光大證券研究所互聯(lián)網(wǎng)傳媒團(tuán)隊(duì)繪制化中央企業(yè)經(jīng)營指標(biāo)體系，推動(dòng)加快實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展》，提出將國企主要經(jīng)營指標(biāo)由“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”，并設(shè)置了“一增一穩(wěn)四提升”的年度經(jīng)推動(dòng)國企核心競爭力建設(shè)，加快實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。2月17日，國資委主任張玉卓發(fā)表《為全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國家開好局起好步作出國資央企更大貢獻(xiàn)》，強(qiáng)調(diào)國企改革要向戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)傾斜，加快傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的改造升級(jí)，重點(diǎn)聚焦國家重大項(xiàng)目、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、產(chǎn)業(yè)鏈補(bǔ)強(qiáng)等重點(diǎn)領(lǐng)域。整體來看，國企整體估值水平明顯低于民企，但