大類(lèi)資產(chǎn)配置分析月報(bào)（2021年5月）：社融增速下行PPI處于高位關(guān)注小盤(pán)價(jià)值風(fēng)格相對(duì)收益-20210601-廣發(fā)證券-23正式版

金融工程|專題報(bào)告2021年

6月

1日證券研究報(bào)告圖：2021.5A股主要股票指數(shù)表現(xiàn)金融工程：大類(lèi)資產(chǎn)配置分析月報(bào)（2021年

5月）2021年5月收益率：%2021年前5個(gè)月收益率：%876543210社融增速下行，PPI處于高位，關(guān)注小盤(pán)價(jià)值風(fēng)格相對(duì)收益報(bào)告摘要：上證50滬深300中證500中證1000社融增速繼續(xù)下行，PPI同比處于高位。社融數(shù)據(jù)方面，2021年

4月

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心社融存量同比增速為

10.03%，相比于

3月數(shù)值繼續(xù)下降，預(yù)期流動(dòng)性

表：大類(lèi)資產(chǎn)最新觀點(diǎn)(20210531)環(huán)境或?qū)⒗^續(xù)收斂；通脹數(shù)據(jù)方面，2021年

4月的

PPI同比分別為6.8%，相比

3月值出現(xiàn)大幅上行。根據(jù)

Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)，后續(xù)

PPI同比或?qū)⑦B續(xù)多個(gè)月維持在

4%以上的較高水平。結(jié)合

4月美國(guó)

PCE物價(jià)指數(shù)同比增速再次創(chuàng)出近期高點(diǎn)，當(dāng)前通脹壓力或仍然存在。小盤(pán)價(jià)值風(fēng)格有望取得超額收益。我們統(tǒng)計(jì)在

PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中股債資產(chǎn)的整體表現(xiàn)。從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，股債資產(chǎn)方面，在歷史上

4個(gè)符合條件的區(qū)間內(nèi)，權(quán)益資產(chǎn)的表現(xiàn)相對(duì)較弱，而債券資產(chǎn)歷史上來(lái)看能夠取得一定的正收益，但同樣會(huì)面臨較大的波動(dòng)；權(quán)益風(fēng)格方面，在

4個(gè)不同區(qū)間內(nèi)，小盤(pán)價(jià)值指數(shù)的累數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心計(jì)收益在

6個(gè)風(fēng)格指數(shù)之中的排名均位于前

2，在

PPI同比處于較高水平、且社融存量同比下行的區(qū)間中，小盤(pán)價(jià)值風(fēng)格有望取得一定的超額收益。分析師：

李豪SAC執(zhí)證號(hào)：S0260518070001lhao@基于宏觀分析、趨勢(shì)分析下的大類(lèi)資產(chǎn)配置最新觀點(diǎn)。權(quán)益：宏觀層面，在

CPI同比上行、社融下行的情況下，權(quán)益資產(chǎn)上漲空間可能仍然有限；趨勢(shì)層面，當(dāng)前權(quán)益資產(chǎn)趨勢(shì)向下。債券：宏觀層面，5月國(guó)債利率有所回落，在

PMI、CPI同比趨勢(shì)上行的影響下，整體上債券資產(chǎn)可能有上漲進(jìn)入震蕩；趨勢(shì)層面，當(dāng)前債券資產(chǎn)趨勢(shì)向上。工業(yè)品：宏觀層面，在

PMI、WTI原油價(jià)格的帶動(dòng)下，短期或存在一定的上漲空間；趨勢(shì)層面，當(dāng)前工業(yè)品資產(chǎn)趨勢(shì)向上。黃金：宏觀層面，PMI趨勢(shì)上行、中美利差收窄短期可能對(duì)其產(chǎn)生負(fù)面影響；趨勢(shì)層面，當(dāng)前黃金資產(chǎn)趨勢(shì)向上。分析師：

羅軍SAC執(zhí)證號(hào)：S0260511010004020-66335128luojun@分析師：

安寧寧SAC執(zhí)證號(hào)：S0260512020003SFCCENo.BNW1790755-23948352anningning@資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)跟蹤。從各個(gè)組合的歷史表現(xiàn)來(lái)看，2021年

5月固定比例+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷組合的收益率

1.34%，2006.3至今組合的年化收益率為

14.77%；2021年

5月波動(dòng)率控制+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷、風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷組合的收益率分別為

0.79%、1.15%；2006.3至今，兩個(gè)組合的年化收益率分別為

10.58%、11.35%。核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：本文僅在合理的假設(shè)范圍討論，文中數(shù)據(jù)均為歷史數(shù)據(jù)，基于模型得到的相關(guān)結(jié)論及投資建議并不能完全準(zhǔn)確的刻畫(huà)現(xiàn)實(shí)。請(qǐng)注意，李豪

羅軍并非香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)的,注冊(cè)持牌人，不可在香港從事受監(jiān)管活動(dòng)。相關(guān)研究：金融工程：大類(lèi)資產(chǎn)配置分析

2021-05-05月報(bào)（2021年

4月）:社融下行、通脹高企如何影響股債資產(chǎn)表現(xiàn)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明1/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告目錄索引一、社融增速下行、PPI處于高位對(duì)于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風(fēng)格表現(xiàn)的影響........................4（一）

社融存量同比以及

PPI同比走勢(shì)....................................................................4（二）

社融增速下行、PPI處于高位對(duì)于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風(fēng)格表現(xiàn)的影響

..........6二、宏觀分析、趨勢(shì)分析下的大類(lèi)資產(chǎn)配置最新觀點(diǎn)........................................................7（一）

中國(guó)內(nèi)地及境外大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)........................................................................7（二）

宏觀分析視角

I：宏觀因子事件......................................................................9（三）

宏觀分析視角

II：宏觀指標(biāo)趨勢(shì)...................................................................13（四）

趨勢(shì)分析視角

I：資產(chǎn)趨勢(shì)判斷....................................................................16（五）

大類(lèi)資產(chǎn)配置觀點(diǎn)匯總.................................................................................18三、資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)跟蹤..............................................................................................18（一）

資產(chǎn)配置組合：固定比例+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷............................................18（二）

資產(chǎn)配置組合：經(jīng)典資產(chǎn)配置模型+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷.............................20四、風(fēng)險(xiǎn)提示....................................................................................................................21識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明2/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告圖表索引圖

1：社融存量同比走勢(shì)

........................................................................................4圖

2：PPI同比歷史以及未來(lái)

Wind一致預(yù)期走勢(shì).................................................4圖

3：美國(guó)

PCE物價(jià)指數(shù)走勢(shì)

...............................................................................5圖

4：歷史上滿足

PPI同比高于

4%，且社融存量同比下行的區(qū)間

.......................5圖

5：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn).................6圖

6：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中債券資產(chǎn)表現(xiàn).................6圖

7：2021年

5月

A股市場(chǎng)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31)..............................8圖

8：2021年

5月債券市場(chǎng)及商品表現(xiàn)(截至

2021.5.31)......................................8圖

9：2021年

5月境外大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31).........................................9圖

10：宏觀因子事件分類(lèi)

....................................................................................11圖

11：宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于資產(chǎn)收益率的影響

.......................................................14圖

12：上證指數(shù)與上證指數(shù)

LLT指標(biāo)

.................................................................17圖

13：根據(jù)歷史多期測(cè)試結(jié)果，對(duì)于不同資產(chǎn)優(yōu)選不同趨勢(shì)判斷方法...............17圖

14：固定比例+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷組合表現(xiàn)(截至

2021.5.31)........................20圖

15：經(jīng)典配置模型+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷組合表現(xiàn)(截至

2021.5.31).................21表

1：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間...........................................6表

2：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，股債資產(chǎn)的歷史整體表現(xiàn)

............................................................................................................................6表

3：PPI同比高于

4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，不同風(fēng)格權(quán)益資產(chǎn)的收益排名.....................................................................................................................7表

4：2021年

5月中國(guó)內(nèi)地資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31).........................................7表

5：2021年

5月境外資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31).................................................8表

6：跟蹤部分宏觀因子最新值以及公布時(shí)間(截至

2021.5.31)...........................10表

7：2021年

5月最新因子事件..........................................................................12表

8：因子事件篩選標(biāo)準(zhǔn)

......................................................................................12表

9：2021年

5月因子事件對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)(未來(lái)

1個(gè)自然月).......................13表

10：不同均線趨勢(shì)下，宏觀指標(biāo)最新趨勢(shì)情況................................................15表

11：2021年

5月宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)

..........................................16表

12：大類(lèi)資產(chǎn)趨勢(shì)最新結(jié)論(2021.5.31)..........................................................18表

13：大類(lèi)資產(chǎn)配置觀點(diǎn)匯總(2021.5.31)..........................................................18表

14：資產(chǎn)配置模型選用資產(chǎn)以及基準(zhǔn)權(quán)重

.......................................................19表

15：不同大類(lèi)資產(chǎn)的宏觀信號(hào)、趨勢(shì)信號(hào)相關(guān)性

............................................19表

16：固定比例+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷組合表現(xiàn)...................................................20表

17：經(jīng)典配置模型+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷組合表現(xiàn)............................................21識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明3/23lhao李豪2021-06-0123:08:42tOmQpNxPzR8ObP7NmOpPoMnMiNqQqOfQmMoMbRrQrPMYsQyRvPrMrQ金融工程|專題報(bào)告一、社融增速下行、PPI處于高位對(duì)于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風(fēng)格表現(xiàn)的影響（一）

社融存量同比以及

PPI同比走勢(shì)社融數(shù)據(jù)方面，根據(jù)2018年7月之前的老口徑統(tǒng)計(jì)，2021年4月社融存量同比增速為10.03%，相比于3月數(shù)值繼續(xù)下降。從未來(lái)社融走勢(shì)的預(yù)期情況來(lái)看，流動(dòng)性環(huán)境或?qū)⒗^續(xù)收斂。通脹數(shù)據(jù)方面，2021年4月的PPI同比分別為6.8%，相比于2021年3月再次出現(xiàn)了較為顯著的上升。從PPI同比走勢(shì)的預(yù)期情況來(lái)看，根據(jù)Wind在2021.5.30的一致預(yù)期數(shù)據(jù)，后續(xù)PPI同比或?qū)⑦B續(xù)多個(gè)月維持在4%以上的較高水平。圖1：社融存量同比走勢(shì)圖2：PPI同比歷史以及未來(lái)Wind一致預(yù)期走勢(shì)社會(huì)融資規(guī)模:存量同比PPI同比：%40%35%30%25%20%15%10%5%864200%-2-4-6數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從美國(guó)市場(chǎng)的情況來(lái)看，4月PCE以及核心PCE物價(jià)指數(shù)的同比增速再次分別創(chuàng)出3.58%、3.06%的近期高點(diǎn)，當(dāng)前通脹壓力或仍然存在。識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明4/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告圖3：美國(guó)PCE物價(jià)指數(shù)走勢(shì)美國(guó):PCE:當(dāng)月同比美國(guó):核心PCE:當(dāng)月同比4.03.53.02.52.01.51.00.50.0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心此處，我們以4%作為閾值，篩選歷史上PPI同比高于4%，且社融存量同比處于下行狀態(tài)的區(qū)間。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，我們總計(jì)篩選出4個(gè)區(qū)間，分別為2008.2-2008.10、2010.1-2011.10、2017.7-2018.8以及2021.3-2021.4。圖4：歷史上滿足PPI同比高于4%，且社融存量同比下行的區(qū)間經(jīng)濟(jì)狀態(tài)(社融下行、PPI同比高于4%)PPI同比：%社會(huì)融資規(guī)模:存量同比40%1510535%30%25%20%15%10%5%0-5-100%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明5/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告表1：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間起始時(shí)點(diǎn)結(jié)束時(shí)點(diǎn)2008.102011.102018.8持續(xù)時(shí)間2008.29個(gè)月22個(gè)月14個(gè)月2個(gè)月2010.12017.72021.32021.4數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）

社融增速下行、PPI處于高位對(duì)于股債資產(chǎn)以及權(quán)益風(fēng)格表現(xiàn)的影響本節(jié)中，我們延續(xù)上一節(jié)中所確定的時(shí)間區(qū)間，分別統(tǒng)計(jì)在PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中股債資產(chǎn)的整體表現(xiàn)。從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，在4個(gè)區(qū)間中權(quán)益資產(chǎn)的表現(xiàn)相對(duì)較弱，而債券資產(chǎn)歷史上來(lái)看能夠取得一定的正收益，但同樣會(huì)面臨較大的波動(dòng)。圖5：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)圖6：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中債券資產(chǎn)表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)(社融下行、PPI同比高于4%)上證指數(shù)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)(社融下行、PPI同比高于4%)中證全債(凈價(jià))7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000110105100959085數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心表2：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，股債資產(chǎn)的歷史整體表現(xiàn)區(qū)間漲跌幅：中證全債凈起始時(shí)點(diǎn)結(jié)束時(shí)點(diǎn)持續(xù)時(shí)間區(qū)間漲跌幅：上證指數(shù)價(jià)指數(shù)7.95%-1.10%0.31%0.56%2008.22010.12017.72021.32008.102011.102018.82021.49個(gè)月22個(gè)月14個(gè)月2個(gè)月-60.56%-24.68%-14.63%-1.77%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明6/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告進(jìn)一步地，我們統(tǒng)計(jì)不同區(qū)間中不同風(fēng)格權(quán)益指數(shù)的表現(xiàn)，并在大盤(pán)價(jià)值、大盤(pán)成長(zhǎng)、中盤(pán)價(jià)值、中盤(pán)成長(zhǎng)、小盤(pán)價(jià)值、小盤(pán)成長(zhǎng)中進(jìn)行排序。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，在4個(gè)不同區(qū)間內(nèi)，小盤(pán)價(jià)值指數(shù)的累計(jì)收益在6個(gè)風(fēng)格指數(shù)之中的排名均位于前2。在PPI同比處于較高水平、且社融存量同比下行的區(qū)間中，小盤(pán)價(jià)值風(fēng)格或能取得一定的超額收益。表3：PPI同比高于4%、且社融存量同比下行的區(qū)間中，不同風(fēng)格權(quán)益資產(chǎn)的收益排名指數(shù)代碼399373.SZ399372.SZ399375.SZ399374.SZ399377.SZ399376.SZ風(fēng)格指數(shù)大盤(pán)價(jià)值大盤(pán)成長(zhǎng)中盤(pán)價(jià)值中盤(pán)成長(zhǎng)小盤(pán)價(jià)值小盤(pán)成長(zhǎng)2008.2-2008.102010.1-2011.102017.7-2018.82021.3-2021.4135624654312135426645312數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心二、宏觀分析、趨勢(shì)分析下的大類(lèi)資產(chǎn)配置最新觀點(diǎn)（一）

中國(guó)內(nèi)地及境外大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)2021年5月A股主要寬基指數(shù)出現(xiàn)了不同幅度的上證，上證50、滬深300、中證500、中證1000分別上漲4.56%、4.06%、3.75%、6.77%；債券方面，2021年5月中債國(guó)債上漲0.74%、中債企業(yè)債上漲0.73%；大宗商品方面，2021年5月SGE黃金、南華農(nóng)產(chǎn)品分別上漲5.82%、1.11%，南華金屬、南華能化分別下跌0.02%、0.32%。表

4：2021年

5月中國(guó)內(nèi)地資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31)代碼指數(shù)上證

502021年

5月漲幅%2021年前

5個(gè)月漲幅%000016.SH4.564.063.756.770.740.735.821.11-0.02-0.320.262.315.682.532.202.20-0.461.7820.3813.49000300.SH滬深

300399905.SZ中證

500000852.SH中證

1000CBA00601.CSCBA02001.CSAU9999.SGENH0300.NHFNH0400.NHFNH0500.NHF中債國(guó)債總財(cái)富指數(shù)中債企業(yè)債總財(cái)富指數(shù)SGE黃金南華農(nóng)產(chǎn)品南華金屬南華能化數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明7/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告圖7：2021年5月A股市場(chǎng)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)(截至圖8：2021年5月債券市場(chǎng)及商品表現(xiàn)(截至2021.5.31)2021.5.31)2021年5月收益率：%2021年前5個(gè)月收益率：%2021年5月收益率：%2021年前5個(gè)月收益率：%8765432102520151050-5上證50滬深300中證500中證1000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心境外市場(chǎng)方面，截至2021.5.31，2021年5月境外主要市場(chǎng)股票指數(shù)整體出現(xiàn)了不同幅度的上漲；商品方面，2021年5月NYMEX原油上漲4.80%，COMEX黃金上漲7.84%。表

5：2021年

5月境外資產(chǎn)表現(xiàn)(截至

2021.5.31)2021年前

5個(gè)月漲

2021年

5月漲幅%2021年前

5個(gè)月漲代碼指數(shù)2021年

5月漲幅%幅%7.05(人民幣計(jì)價(jià))-0.19-2.29-1.17-2.950.87幅%(人民幣計(jì)價(jià))4.10HSI.HIN225.GISPX.GI恒生指數(shù)日經(jīng)

2251.490.160.55-1.260.761.882.834.807.845.16-3.86標(biāo)普

50011.936.198.86NDX.GIFTSE.GIGDAXI.GIFCHI.GICL.NYMGC.CMX納斯達(dá)克

100富時(shí)

1003.298.709.87德國(guó)

DAX12.4116.1437.320.590.888.47法國(guó)

CAC40NYMEX原油COMEX黃金1.8212.0633.56-2.163.005.99數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明8/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告圖9：2021年5月境外大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)(截至2021.5.31)2021年5月收益率：%(人民幣計(jì)價(jià))2021年前5個(gè)月收益率：%(人民幣計(jì)價(jià))4035302520151050-5-10數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）

宏觀分析視角

I：宏觀因子事件我們從宏觀因子的角度出發(fā)來(lái)研究資產(chǎn)配置。在宏觀因子的選擇上，我們主要選擇了一些市場(chǎng)上投資者關(guān)注度較高的宏觀因子，并要求這些宏觀因子有較為可靠的數(shù)據(jù)來(lái)源，以及相對(duì)較高的公布頻率——至少每月公布1次數(shù)據(jù)。截至2021年5月31日，我們跟蹤的25個(gè)宏觀數(shù)據(jù)的最新值如下(本文中，名稱中未包含具體國(guó)家的指標(biāo)均為中國(guó)內(nèi)地?cái)?shù)據(jù))：識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明9/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告表6：跟蹤部分宏觀因子最新值以及公布時(shí)間(截至2021.5.31)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)PMI最新值公布時(shí)間20210531202105112021051120210512202105122021051220210512202105122021052120210517202105172021051720210517202105312021053120210531202105022021050320210512202105282021053120210531202105312021053120210531最新值51前值(2021年

4月末值)51.10.4CPI同比%0.9PPI同比%6.84.4金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款(億元)社會(huì)融資存量同比%(老口徑)M0同比%1470010.035.32730010.824.2M1同比%6.27.1M2同比%8.19.4全社會(huì)用電量：累計(jì)同比%固定資產(chǎn)投資：累計(jì)同比%社會(huì)消費(fèi)品零售總額：當(dāng)月同比%工業(yè)增加值：當(dāng)月同比%鐵路貨運(yùn)量：當(dāng)月同比%10年期國(guó)債到期收益率%10年期高信用債到期收益率%(AA以上平均)10年期信用利差%20.2719.917.79.821.2425.634.214.116.513.0454.24941.20443.511.793.1644.29991.135893.6理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率%：1年美國(guó)

PMI60.74.264.7美國(guó)

CPI同比%2.6美國(guó)

M2同比%18.321.611.43589.846766.90259624.261.65美國(guó)

10年期國(guó)債收益率%中美

10年期國(guó)債收益率之差%美元指數(shù)1.51491.298563.583053WTI原油(美元/桶)波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)：月數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心*官方PMI的公布時(shí)間為每月最后1天，因此采用當(dāng)月最新數(shù)據(jù)判斷因子事件是否發(fā)生；最新值為截至20210531能夠得到的最新值。在利用宏觀因子進(jìn)行資產(chǎn)配置策略的構(gòu)建上，為了體現(xiàn)宏觀因子的變化對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)未來(lái)收益率的影響，我們嘗試?yán)煤暧^因子在最近一段時(shí)間內(nèi)的走勢(shì)作為未來(lái)資產(chǎn)配置的依據(jù)。我們定義4類(lèi)因子事件類(lèi)型來(lái)表現(xiàn)宏觀因子的走勢(shì)，具體定義分別為：1.短期高點(diǎn)/低點(diǎn)：因子最新值高于(過(guò)去K1個(gè)月均值+2*過(guò)去K1個(gè)月標(biāo)準(zhǔn)差)或低于(過(guò)去K1個(gè)月均值-2*過(guò)去K1個(gè)月標(biāo)準(zhǔn)差)；2.連續(xù)上漲/下跌：因子值連續(xù)上漲K2期或連續(xù)下跌K2期(如果指標(biāo)在上漲和下跌中出現(xiàn)相鄰兩期相等的情況，則仍然認(rèn)為指標(biāo)出現(xiàn)連續(xù)上漲或下跌)；3.歷史高點(diǎn)/低點(diǎn)：因子最新值創(chuàng)歷史新高或者新低(因子數(shù)據(jù)從2007年開(kāi)始)；識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明10/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告4.因子指標(biāo)走勢(shì)反轉(zhuǎn)：因子值連續(xù)下跌K3期后出現(xiàn)上漲或連續(xù)上漲K3期后出現(xiàn)下跌。圖10：宏觀因子事件分類(lèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從中國(guó)內(nèi)地?cái)?shù)據(jù)來(lái)看，景氣度方面，2021年5月PMI指標(biāo)為51，仍處于榮枯線以上；通脹方面，CPI同比、PPI同比均有所回升；貨幣信貸方面，社融存量同比再次出現(xiàn)了較大幅度的下降；利率方面，2021年5月10年期國(guó)債收益率繼續(xù)下降。境外數(shù)據(jù)方面，2021年5月美國(guó)CPI同比超預(yù)期上漲；BDI指數(shù)則在連續(xù)5個(gè)月上漲后出現(xiàn)下跌。具體發(fā)生事件如下：識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明11/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告表7：2021年5月最新因子事件宏觀因子最新值因子事件中國(guó)內(nèi)地?cái)?shù)據(jù)6個(gè)月短期高點(diǎn)連續(xù)

3個(gè)月上漲CPI同比%0.96、9、12個(gè)月短期高點(diǎn)連續(xù)

7個(gè)月上漲PPI同比%社會(huì)融資存量同比%(老口徑)M1同比%6.810.036.26、9、12個(gè)月短期低點(diǎn)6個(gè)月短期低點(diǎn)連續(xù)

4個(gè)月下跌M2同比%8.16、9、12個(gè)月短期低點(diǎn)6個(gè)月短期低點(diǎn)10年期國(guó)債到期收益率%10年期高信用債到期收益率%(AA以上平均)3.045連續(xù)

3個(gè)月下跌4.2494連續(xù)

6個(gè)月下跌境外數(shù)據(jù)6、9、12個(gè)月短期高點(diǎn)連續(xù)

6個(gè)月上漲美國(guó)

CPI同比4.2美國(guó)

M2同比%波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)18.3225966、9、12個(gè)月短期低點(diǎn)連續(xù)

5個(gè)月上漲后下跌數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心對(duì)于我們跟蹤的各個(gè)因子，我們統(tǒng)計(jì)了2007.1-2021.5內(nèi)各個(gè)因子的月度數(shù)據(jù)。如果某個(gè)因子的數(shù)據(jù)公布后，最新值觸發(fā)了某1個(gè)因子事件，則記錄歷史上因子數(shù)據(jù)公布之后的下1個(gè)自然月內(nèi)表1中各個(gè)資產(chǎn)的收益率。(此處以上證指數(shù)代表權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)；以中證全債指數(shù)代表債券類(lèi)資產(chǎn)；以南華工業(yè)品指數(shù)代表工業(yè)品資產(chǎn)；以SGE黃金代表黃金資產(chǎn)。)為了保證因子事件具有參考意義，我們?cè)诤Y選時(shí)會(huì)考慮因子事件歷史上發(fā)生的次數(shù)，當(dāng)對(duì)于某個(gè)因子事件的歷史發(fā)生次數(shù)較多時(shí)，我們才考慮其對(duì)于未來(lái)資產(chǎn)收益率的預(yù)測(cè)能力；同時(shí)，我們定義因子事件IR為：(每次因子事件發(fā)生后，資產(chǎn)平均漲跌幅-資產(chǎn)歷史平均漲跌幅)/資產(chǎn)漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差，其中平均漲跌幅取事件發(fā)生后1個(gè)自然月。如果因子事件IR的絕對(duì)值越大，則該因子事件對(duì)于某個(gè)資產(chǎn)未來(lái)收益的影響更加顯著；此外,我們?cè)诤Y選時(shí)也會(huì)考慮歷史上因子事件的勝率。表8：因子事件篩選標(biāo)準(zhǔn)篩選標(biāo)準(zhǔn)篩選邏輯定義因子事件

IR：(每次因子事件發(fā)生后，資產(chǎn)平均漲跌幅-資產(chǎn)歷史平均漲跌幅)/資產(chǎn)漲跌幅標(biāo)準(zhǔn)差，其中平均漲跌幅取事件發(fā)生后的

1個(gè)自然月因子事件

IR的絕對(duì)值越大，則該因子事件對(duì)于某個(gè)資產(chǎn)未來(lái)收益的影響更加顯著歷史上發(fā)生次數(shù)越多則該因子事件的參考意義越大識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明12/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告歷史發(fā)生次數(shù)：歷史上(2007至今)因子事件的發(fā)生次數(shù)因子事件的勝率：如事件發(fā)生后，下期資產(chǎn)平均收益相對(duì)于資產(chǎn)歷史平均收益為正，則統(tǒng)計(jì)歷史上下期資產(chǎn)收益為正的比例；反之則統(tǒng)計(jì)歷史上下期資產(chǎn)收益為負(fù)的比例歷史上勝率越高則該因子事件的參考意義越大數(shù)據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心對(duì)應(yīng)最新的因子事件，在社融存量同比所觸發(fā)事件的影響下，未來(lái)1個(gè)自然月中，社融數(shù)據(jù)的回落可能對(duì)權(quán)益資產(chǎn)存在負(fù)面影響的同時(shí)利好債券資產(chǎn)。表9：2021年5月因子事件對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)(未來(lái)1個(gè)自然月)因子事件對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)資產(chǎn)因子事件歷史發(fā)生次數(shù)的觀點(diǎn)權(quán)益?zhèn)鐣?huì)融資規(guī)模:存量同比9個(gè)月短期低點(diǎn)2026-看空社會(huì)融資規(guī)模:存量同比6個(gè)月短期低點(diǎn)看多工業(yè)品黃金-------數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（三）

宏觀分析視角

II：宏觀指標(biāo)趨勢(shì)在單個(gè)宏觀指標(biāo)的測(cè)試上，為了研究宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)收益率的影響，我們將單個(gè)宏觀指標(biāo)分為趨勢(shì)上行以及趨勢(shì)下行的情況，并統(tǒng)計(jì)在上行和下行的情況下，某個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)的平均收益是否會(huì)出現(xiàn)明顯的分化。相比于直接統(tǒng)計(jì)宏觀指標(biāo)趨勢(shì)在上行和下行情況下大類(lèi)資產(chǎn)的絕對(duì)收益，統(tǒng)計(jì)平均收益的差排除了大類(lèi)資產(chǎn)的測(cè)算區(qū)間內(nèi)整體走勢(shì)的影響。具體來(lái)看，我們利用T檢驗(yàn)判斷某個(gè)宏觀指標(biāo)(取不同周期的歷史均線)處于上行和下行的情況下，某個(gè)資產(chǎn)的收益是否存在明顯差別。如果t值較大，則認(rèn)為該指標(biāo)的變化趨勢(shì)對(duì)于大類(lèi)資產(chǎn)的收益率存在顯著影響：???

????

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?12?

=~??

+?

?2??(?

?1)?

?+(?

?1)??11√????(?)?

+?

?2??????上式中，????、????分別代表宏觀指標(biāo)在上行和下行的情況下，某個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)的平12均月度收益率；?

、?

代表宏觀指標(biāo)在上行和下行的情況下，某個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)的月度12收益率標(biāo)準(zhǔn)差；而?

、?

分別代表宏觀指標(biāo)處于上行或下行的月份數(shù)量。12具體流程上，我們利用歷史均線的方法判斷單個(gè)宏觀指標(biāo)的趨勢(shì)；然后統(tǒng)計(jì)歷史上宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于資產(chǎn)未來(lái)1個(gè)月收益率的影響，篩選在宏觀指標(biāo)處于不同的變識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明13/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告化趨勢(shì)下，平均收益存在顯著差異的資產(chǎn)；最后，我們根據(jù)各個(gè)指標(biāo)最新的變化趨勢(shì)，判斷各個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)在未來(lái)1個(gè)月的走勢(shì)情況。圖11：宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)于資產(chǎn)收益率的影響數(shù)據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從2021年5月宏觀指標(biāo)的最新趨勢(shì)來(lái)看，5月PMI小幅回落，當(dāng)前3月趨勢(shì)仍然向上；通脹指標(biāo)方面，CPI同比、PPI同比出現(xiàn)不同幅度的回升；貨幣方面，社融存量同比、M1同比、M2同比均有所回落；利率方面，10年期國(guó)債收益率5月繼續(xù)回落，長(zhǎng)期來(lái)看仍處于上行趨勢(shì)；境外數(shù)據(jù)方面，美元指數(shù)、美債利率以及中美利差5月均出現(xiàn)回落。識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明14/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告表10：不同均線趨勢(shì)下，宏觀指標(biāo)最新趨勢(shì)情況指標(biāo)以及均線周期1月均線3月均線6月均線12月均線中國(guó)內(nèi)地?cái)?shù)據(jù)PMICPI同比↘↗↗↘↘↘↘↗↗↗↘↘↘↘↘↗↗↘↘↘↘↗↘↗↗↘↘↗PPI同比M1同比M2同比社融存量同比10年期國(guó)債收益率境外數(shù)據(jù)美元指數(shù)美國(guó)

PMI↘↘↗↘↗↘↘↘↗↗↘↗↗↘↘↗↗↘↗↗↘↘↗↗↗↗↗↘美國(guó)

CPI同比美國(guó)

M2同比WTI原油美國(guó)

10年期國(guó)債收益率中美

10年期國(guó)債收益率之差數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從宏觀指標(biāo)趨勢(shì)的角度來(lái)看，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)方面，在CPI同比上行、社融下行的情況下，權(quán)益資產(chǎn)上漲空間可能仍然有限；債券類(lèi)資產(chǎn)方面，2021年5月國(guó)債利率有所回落，在PMI、CPI同比趨勢(shì)上行的影響下，整體上債券資產(chǎn)可能有上漲進(jìn)入震蕩；工業(yè)品方面，在PMI、WTI原油價(jià)格的帶動(dòng)下，短期或存在一定的上漲空間；黃金方面，PMI趨勢(shì)上行、中美利差收窄短期可能對(duì)其產(chǎn)生負(fù)面影響。識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明15/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告表11：2021年5月宏觀指標(biāo)趨勢(shì)對(duì)應(yīng)資產(chǎn)投資機(jī)會(huì)大類(lèi)資產(chǎn)指標(biāo)PMI周期3月1月1月12月1月3月3月3月1月3月1月1月3月12月1月指標(biāo)均線最新變化方向最新影響方向看多↗↗↘↗↘↗↗↘↘↗↗↘↗↗↘CPI同比看空權(quán)益社融存量同比10年期國(guó)債收益率美元指數(shù)看空看空看多PMI看空CPI同比看空債券社融存量同比10年期國(guó)債收益率PMI看多看多看多工業(yè)品黃金WTI原油看多社融存量同比PMI看空看空美國(guó)

M2同比中美

10年期國(guó)債收益率之差看多看空數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（四）

趨勢(shì)分析視角

I：資產(chǎn)趨勢(shì)判斷在大類(lèi)資產(chǎn)趨勢(shì)的判斷上，我們從各個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)的收盤(pán)價(jià)數(shù)據(jù)出發(fā)，一方面我們直接采用大類(lèi)資產(chǎn)的收盤(pán)價(jià)，另一方面我們根據(jù)低通濾波器的原理構(gòu)建LLT指標(biāo)來(lái)研究大類(lèi)資產(chǎn)的走勢(shì)趨勢(shì)。長(zhǎng)期來(lái)看，LLT指標(biāo)能夠較為有效、及時(shí)地反映大類(lèi)資產(chǎn)趨勢(shì)的變化。識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明16/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告圖12：上證指數(shù)與上證指數(shù)LLT指標(biāo)上證指數(shù)上證指數(shù)LLT4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心在資產(chǎn)趨勢(shì)的判斷上，我們基于大類(lèi)資產(chǎn)收盤(pán)價(jià)或者LLT指標(biāo)，根據(jù)不同的計(jì)算方法構(gòu)建大類(lèi)資產(chǎn)趨勢(shì)判斷指標(biāo)來(lái)度量大類(lèi)資產(chǎn)的趨勢(shì)。對(duì)于不同大類(lèi)資產(chǎn)，我們將根據(jù)歷史多期測(cè)試的結(jié)果，優(yōu)選不同趨勢(shì)判斷方法。對(duì)于權(quán)益資產(chǎn)，我們采用(歷史2個(gè)月LLT平均月度漲跌幅-歷史(T-12至T-2)個(gè)月平均月度漲跌幅)判斷趨勢(shì)；對(duì)于債券資產(chǎn)，我們采用(歷史2個(gè)月收盤(pán)價(jià)平均月度漲跌幅-歷史(T-12至T-2)個(gè)月平均月度漲跌幅)判斷趨勢(shì)。對(duì)于工業(yè)品資產(chǎn)，我們采用(歷史2個(gè)月收盤(pán)價(jià)平均月度漲跌幅)判斷趨勢(shì)；對(duì)于黃金資產(chǎn)，我們采用(歷史6個(gè)月收盤(pán)價(jià)平均月度漲跌幅)判斷趨勢(shì)。圖13：根據(jù)歷史多期測(cè)試結(jié)果，對(duì)于不同資產(chǎn)優(yōu)選不同趨勢(shì)判斷方法數(shù)據(jù)來(lái)源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明17/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告從各個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)的最新趨勢(shì)情況來(lái)看，截至2021.5.31，當(dāng)前債券、工業(yè)品、黃金資產(chǎn)趨勢(shì)向上；而權(quán)益資產(chǎn)趨勢(shì)向下。表12：大類(lèi)資產(chǎn)趨勢(shì)最新結(jié)論(2021.5.31)大類(lèi)資產(chǎn)權(quán)益趨勢(shì)指標(biāo)計(jì)算方法趨勢(shì)指標(biāo)最新值趨勢(shì)判斷最新方向趨勢(shì)向下歷史

2個(gè)月

LLT平均月度漲跌幅-歷史(T-12至

T-2)個(gè)月平均月度漲跌幅歷史

2個(gè)月收盤(pán)價(jià)平均月度漲跌幅-歷史(T-12至

T-2)個(gè)月平均月度漲跌幅歷史

2個(gè)月收盤(pán)價(jià)平均月度漲跌幅歷史

6個(gè)月收盤(pán)價(jià)平均月度漲跌幅-1.21%債券0.51%趨勢(shì)向上工業(yè)品黃金3.37%0.98%趨勢(shì)向上趨勢(shì)向上數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（五）

大類(lèi)資產(chǎn)配置觀點(diǎn)匯總綜合宏觀分析以及趨勢(shì)分析的結(jié)果，當(dāng)前最新結(jié)論如下：表13：大類(lèi)資產(chǎn)配置觀點(diǎn)匯總(2021.5.31)趨勢(shì)分析層面觀點(diǎn)大類(lèi)資產(chǎn)權(quán)益宏觀分析層面觀點(diǎn)觀點(diǎn)匯總看空在

CPI同比上行、社融增速下行的情況下，權(quán)益資產(chǎn)上漲空間可能仍然有限趨勢(shì)向下趨勢(shì)向上趨勢(shì)向上趨勢(shì)向上5月國(guó)債利率有所回落，在

PMI、CPI同比趨勢(shì)上行的影響下，整體上債券資產(chǎn)可能有上漲進(jìn)入震蕩在

PMI、WTI原油價(jià)格的帶動(dòng)下，短期或存在一定的上漲空間債券看多工業(yè)品黃金看多PMI趨勢(shì)上行、中美利差收窄短期可能對(duì)其產(chǎn)生負(fù)面影響看平數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心三、資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)跟蹤（一）

資產(chǎn)配置組合：固定比例+宏觀指標(biāo)+趨勢(shì)判斷在資產(chǎn)的選擇上，我們選取權(quán)益、債券、商品、貨幣等總計(jì)9類(lèi)資產(chǎn)。資產(chǎn)配置權(quán)重方面，我們?cè)O(shè)置固定比例的基準(zhǔn)組合權(quán)重，并根據(jù)宏觀指標(biāo)或者趨勢(shì)判斷的月度最新信號(hào)，對(duì)各類(lèi)非貨幣資產(chǎn)在基準(zhǔn)權(quán)重上進(jìn)行權(quán)重的調(diào)整，并相應(yīng)地調(diào)高或調(diào)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀末頁(yè)的免責(zé)聲明18/23lhao李豪2021-06-0123:08:42金融工程|專題報(bào)告低貨幣資產(chǎn)的配置比例。表14：資產(chǎn)配置模型選用資產(chǎn)以及基準(zhǔn)權(quán)重資產(chǎn)類(lèi)別權(quán)益資產(chǎn)代碼資產(chǎn)名稱滬深

300中證

500中證國(guó)債中證企業(yè)債SGE黃金南華農(nóng)產(chǎn)品南華金屬南華能化貨幣基金基準(zhǔn)權(quán)重10%5%調(diào)整權(quán)重5%5%5%5%5%5%5%5%-000300.SH000905.SHH11006.CSIH11008.CSIAU9999.SGENH0300.NHFNH0400.NHFNH0500.NHFH11025.CSI25%25%5%債券5%商品貨幣2.5%2.5%20%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心整體來(lái)看，對(duì)于不同大類(lèi)資產(chǎn)，宏觀信號(hào)和趨勢(shì)信號(hào)的相關(guān)性均相對(duì)較低，平均相關(guān)系數(shù)約為