2023年鎢行業(yè)分析報告

2023年鎢行業(yè)分析報告目錄一、鎢及其產(chǎn)業(yè)鏈簡介 PAGEREFToc374451473\h3二、供給：平穩(wěn)收縮 PAGEREFToc374451474\h31、中國鎢資源儲量全球占比超過60%，資源優(yōu)勢明顯 PAGEREFToc374451475\h32、多措并舉控制供給 PAGEREFToc374451476\h6（1）開采總量呈小幅增長態(tài)勢，江西湖南兩省無配額企業(yè)超采嚴(yán)重 PAGEREFToc374451477\h7（2）從出口配額和出口稅率兩個方面控制鎢的出口 PAGEREFToc374451478\h9（3）行業(yè)整合提升中國鎢話語權(quán) PAGEREFToc374451479\h11（4）再生鎢是影響供給的另一重要因素 PAGEREFToc374451480\h12三、需求：穩(wěn)定增長 PAGEREFToc374451481\h141、硬質(zhì)合金：繼續(xù)引領(lǐng)鎢的消費 PAGEREFToc374451482\h152、特鋼行業(yè)：預(yù)計對鎢的消費增速保持在7%-8% PAGEREFToc374451483\h193、主要行業(yè)鎢需求總結(jié) PAGEREFToc374451484\h21四、價格：供給平穩(wěn)收縮和需求穩(wěn)定增長支撐鎢價上行 PAGEREFToc374451485\h22一、鎢及其產(chǎn)業(yè)鏈簡介鎢是一種不可再生的戰(zhàn)略金屬，是自然界中熔點最高的金屬，熔點高達3,410℃，鎢的最大特點是高密度，同時具有良好的高溫強度和導(dǎo)電、傳熱性能。鎢的硬度較高，僅次于金剛石的金屬。金屬鎢的進化有上百年的歷史，從1990年首次被應(yīng)用于高速鋼開始，鎢成為重要的合金工業(yè)金屬。從產(chǎn)業(yè)價值鏈來看，鎢產(chǎn)業(yè)鏈涵蓋上游開采（白鎢礦、黑鎢礦、黑白混合鎢礦）—上游選礦（鎢精礦）—中游冶煉（APT、氧化鎢、鎢粉）—下游（碳化鎢）—深加工（硬質(zhì)合金）—終端消費（主要集中在機械行業(yè)、冶金行業(yè)、軍工行業(yè)等）。二、供給：平穩(wěn)收縮1、中國鎢資源儲量全球占比超過60%，資源優(yōu)勢明顯根據(jù)國際鎢業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)，全球鎢的供給主要由兩部分組成，一部分為新產(chǎn)鎢原礦，這部分占總供給的76%，其中66%進入最終的鎢產(chǎn)品，10%成為生產(chǎn)過程中的廢料用于重新生產(chǎn)；另一部分則是來自于最終鎢產(chǎn)品的廢舊物，占比為24%。從資源狀況來看，鎢在地殼中的含量較少，僅占地殼的0.007%左右，主要分布在各類鎢礦中，全球已知的20多種鎢礦物中，具有工業(yè)價值的僅有黑鎢精礦（鎢錳鐵礦，(FeMn)WO4）和白鎢精礦(鎢酸鈣礦，CaWO4)兩種，黑鎢礦屬于優(yōu)質(zhì)鎢礦，是煉鎢和制造鎢酸的主要原材料。白鎢礦屬于難選礦石，主要用于提煉制作鎢鐵，還可以制作永久性磁石。從資源儲量來看，中國鎢資源優(yōu)勢明顯，根據(jù)USGS的最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)，全球鎢資源儲量為310萬噸（金屬量），其中中國鎢資源儲量為190萬噸（金屬量），全球占比達60%以上，其他鎢資源較為豐富的國家分別為俄羅斯（8%）、美國（5%）、加拿大(4%)等。近年來，隨著我國大型鎢礦的發(fā)現(xiàn)，鎢資源絕對量有所增加，根據(jù)我國國土資源部的數(shù)據(jù)，2023年年底中國鎢查明資源儲量為591萬噸（折合WO3），2023年新增鎢查明資源儲量為47.1萬噸（折合WO3），但隨著我國對鎢資源的過度利用以及全球除中國外的其他地區(qū)鎢資源發(fā)現(xiàn)，中國鎢資源全球占比有所下降。中國鎢資源廣泛分布于23?。▍^(qū)），據(jù)初步統(tǒng)計，全國有382處鎢礦，主要分布在江西、湖南、廣東、云南、廣西、內(nèi)蒙古、福建七省，七省鎢礦區(qū)合計占全國的80%。從鎢資源儲量來看，中國鎢資源主要分布在湖南、江西兩省，兩省儲量分別為32%和18%，兩省儲量合計占到全國的50%。從礦石類型來看，我國鎢礦類型以白鎢礦為主，黑鎢礦和黑白混合鎢礦為輔，占比分別為69%、22%和9%。分地區(qū)來看，江西以黑鎢精礦為主，其黑鎢資源占全國黑鎢資源總量的42.40%，湖南以白鎢精礦為主，河南主要是鉬礦的副產(chǎn)品。主要鎢礦區(qū)有湖南柿竹園鎢礦，江西西華山、大吉山、盤古山、歸美山、漂塘等幾處鎢礦，廣東蓮花山鎢礦，福建行洛坑鎢礦，甘肅塔兒溝鎢礦，河南三道莊鋁鎢礦等。2、多措并舉控制供給從產(chǎn)量來看，中國和俄羅斯是全球鎢產(chǎn)量大國，根據(jù)USGS的數(shù)據(jù)，兩國產(chǎn)量占比分別為83%和4%，美國是鎢資源大國，出于保護本國資源的目的，自1992年以來美國就未在本國開采生產(chǎn)過原生礦產(chǎn)鎢，全部依賴再生鎢和進口滿足本國鎢的需求。中國鎢產(chǎn)量居全球首位，直接影響全球的供給，但以60%的鎢資源儲量供應(yīng)全球80%的鎢產(chǎn)量難以持續(xù)。同時，中國鎢資源儲量中，較難選的白鎢礦比重較大，且富礦相對較少，80%以上的品位小于0.4%，選礦回收率低（與國外企業(yè)相比，中國鎢礦平均回采率72.2%，采選加工綜合利用率56.6%，中小企業(yè)采選回收率只有30%左右），過去多年開采的主要是易于采選的優(yōu)質(zhì)黑鎢礦，經(jīng)過多年的過度開采，許多黑鎢礦山的儲量已近枯竭。隨著白鎢礦選礦和冶煉技術(shù)的不斷提高，白鎢礦開發(fā)利量逐年增加，黑鎢礦產(chǎn)量比重已由07年前的70%下降至目前60%。因此與前些年相比，我國鎢資源優(yōu)勢有所減弱。面對資源開采過快的現(xiàn)狀，為了保護中國鎢資源，在保證鎢行業(yè)正常發(fā)展的前提下，監(jiān)管部門通過以下措施合理控制鎢的供給。（1）開采總量呈小幅增長態(tài)勢，江西湖南兩省無配額企業(yè)超采嚴(yán)重從1991年開始，國務(wù)院就下發(fā)了“關(guān)于將鎢、錫、銻、離子型稀土礦產(chǎn)列為國家實行保護性開采特定礦種的通知”，將鎢列為保護性開采的特定礦種。自2023年起，中國對鎢礦開采進行了總量控制，并從2023年起，分主采鎢和綜合回收鎢分別下達指標(biāo)。從趨勢上看，鎢開采總量指標(biāo)總體呈現(xiàn)小幅上漲的趨勢，2023年到2023年的復(fù)合增長率為7.8%，低于接近9%的需求增速，值得注意的是，2023年鎢開采總量較2023年增長9.99%，其中鎢綜合利用指標(biāo)為1.35萬噸，較2023年8,115噸增長了66.61%，出現(xiàn)這種情況主要是因為以前一些礦山以非金屬的名義開采鎢，現(xiàn)在將原來采礦不規(guī)范的礦山企業(yè)規(guī)范起來，反映在開采總量指標(biāo)上出現(xiàn)的適度調(diào)節(jié)。但從近年鎢精礦的實際產(chǎn)量可能看出（各權(quán)威機構(gòu)鎢精礦實際產(chǎn)量數(shù)據(jù)略有不同，統(tǒng)計局公布鎢精礦產(chǎn)量通常略高于有色協(xié)會公布的鎢精礦產(chǎn)量），總量控制執(zhí)行效果并不理想，超指標(biāo)、無指標(biāo)生產(chǎn)依然存在，每年實際開采量均超過指標(biāo)開采量，且超采比例較高。通過進一步究表明，超采主要集中在江西和湖南兩個鎢產(chǎn)量大省。根據(jù)有色協(xié)會2023年的數(shù)據(jù)，兩省實際發(fā)放的生產(chǎn)配額為43,370噸，有配額企業(yè)的實際產(chǎn)量為46,311，可以看出，兩省有配額的企業(yè)并沒有發(fā)生超采的現(xiàn)象，相反，有配額生產(chǎn)企業(yè)尚有1,059噸配額尚未使用，但兩省實際產(chǎn)量（有配額企業(yè)與無配額企合計）為80,235噸，即兩省超采量為33,924噸，占全國當(dāng)年超采量35,097噸的97%。兩省超采主要是因為沒有配額企業(yè)的生產(chǎn)，有色協(xié)會2023年統(tǒng)計江西、湖南兩省除有控制指標(biāo)分配的企業(yè)外,有鎢精礦產(chǎn)量數(shù)據(jù)的企業(yè)有100多家,有10多家的產(chǎn)量超過1000噸，這些企業(yè)基本上均為礦產(chǎn)品加工企業(yè)或貿(mào)易企業(yè),礦源來自全國各地,包括廣西、云南、新疆、甘肅、四川、湖南等省區(qū)，一部分是來自沒有獲得控制指標(biāo)分配的小型鎢礦山企業(yè)，一部分收購自各礦山企業(yè)中私產(chǎn)亂挖的民工采挖的毛砂。這些礦產(chǎn)品加工企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)的分布比較集中,大多數(shù)在江西的南康、大余，湖南的汝城和臨武。我們認為未來隨著國家政策執(zhí)行力度的進一步加強，對私挖亂采進行嚴(yán)厲打擊，鎢精礦產(chǎn)量仍有向下的空間。（2）從出口配額和出口稅率兩個方面控制鎢的出口首先從出口配額來看，從2023年開始，原外經(jīng)貿(mào)部開始對重要鎢品出口配額進行總量控制，實行出口配額的主要目的是通過限制原料級鎢品出口（特別明確的指出禁止鎢礦砂的出口），刺激高附加值鎢產(chǎn)品生產(chǎn)。面對國家采取的出口配額管理辦法,部分鎢礦企業(yè)通過加工貿(mào)易的形式變相出口鎢產(chǎn)品,嚴(yán)重擾亂了我國的鎢產(chǎn)品貿(mào)易，針對這些現(xiàn)象，商務(wù)部和海關(guān)總署于2023年8月發(fā)布公告，叫停了鎢礦砂及其精礦的加工貿(mào)易，有利地打擊以鎢砂串換鎢品的變相出口，整頓了出口環(huán)境。2023年12月29日,商務(wù)部又發(fā)布了2023年鎢品、銻品出口供貨企業(yè)資格標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定2023年鎢礦國營貿(mào)易出口企業(yè)為13家，進一步整頓和規(guī)范了出口秩序。總體看來，出口配額自2023年至2023年呈下降趨勢，近兩年有所增加。其次，從出口稅率來看，鎢產(chǎn)品出口稅率基本上由出口退稅變化為征收關(guān)稅。以仲鎢酸銨為例（這里以仲鎢酸銨為例，大部分鎢產(chǎn)品稅率變化與仲鎢酸銨類似，僅有各別年份略有差別，其中稅率為負值代表退稅，正值代表關(guān)稅），仲鎢酸銨1985年的出口退稅為17%，1995年出口退稅降至14%，1996年進一步降至9%，2023年回升至13%，2023年下降至8%，2023年下降至5%，2023年取消出口退稅，2023年超對仲鎢酸銨的出口征收5%關(guān)稅，次年出口關(guān)稅增長為10%，隨后落至5%。通過出口配額和出口稅率兩方面的控制，中國鎢出口結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，扭轉(zhuǎn)了以出口初、中級鎢品為主的格局，出口產(chǎn)品逐步向中、高端轉(zhuǎn)變，鎢材和硬質(zhì)合金的出口占比不斷提高，2023年中國硬質(zhì)合金行業(yè)主要廠家產(chǎn)品出口量達4921噸，占硬質(zhì)合金總量的25.7%，實現(xiàn)出口創(chuàng)匯3.59億美元。（3）行業(yè)整合提升中國鎢話語權(quán)長期以來，中國鎢業(yè)行業(yè)集中度過低，導(dǎo)致上下游企業(yè)間相互壓價、惡性競爭，使中國鎢產(chǎn)品在國際市場上一度喪失了“話語權(quán)”，鎢價格長期與其稀缺性背離。近年來五礦集團通過控股參股等多種方式整合了中國的鎢產(chǎn)業(yè)。同時也改變的世界的鎢產(chǎn)業(yè)格局。五礦通過江西鎢業(yè)控股了漂塘鎢礦、大吉山鎢礦和西華山鎢礦等8個礦山，以及江西江鎢硬質(zhì)合金、贛州華茂鎢材等冶煉企業(yè)，2023年底，五礦集團通過控股湖南有色控股集團，控股了瑤崗仙鎢礦、湘東鎢業(yè)以及湖南柿竹園有色金屬等企業(yè)，并整合了目前國內(nèi)規(guī)模大，競爭力強的硬質(zhì)合金企業(yè)，湖南有色控股集團在整合株硬集團和自硬兩公司后，進一步整合郴州新田嶺、衡陽遠景包業(yè)、湘東鎢業(yè)等鎢資源。同時五礦還持有國內(nèi)另一鎢產(chǎn)業(yè)巨頭廈門鎢業(yè)20.19%的股份，目前，五礦集團已整合了從礦產(chǎn)、冶煉到深加工的完整產(chǎn)業(yè)鏈，從礦產(chǎn)資源來看，中國75%以上的主要（或大型）鎢資源屬于五礦控股和參股的子公司；從產(chǎn)量來看，根據(jù)五礦的兩個產(chǎn)區(qū)江西和湖南的產(chǎn)量占比判斷,五礦占全國產(chǎn)量的超過60%，從深加工產(chǎn)品來看，五礦硬質(zhì)合金產(chǎn)量在6,000噸以上，約占全國產(chǎn)量的三分之一。同時在出口方面，仲、偏鎢酸銨、氧化鎢和鎢粉及其制品三類產(chǎn)品出口中，五礦參控股公司的出口配額占比均達到近80%，出口趨向于高端產(chǎn)品，因此可以說,五礦對鎢資源的供給有很強的控制力。隨著五礦對鎢行業(yè)的不斷整合，中國鎢行業(yè)集中度不斷提高。（4）再生鎢是影響供給的另一重要因素鎢廢料中鎢的含量較高，其主要來源有：1）來自使用后的鎢終端消費品,包括鎢合金切割工具、鉆探工具等含有鎢的產(chǎn)品根據(jù)回收的經(jīng)濟效益,目前終端產(chǎn)品中鎢的回收率大約在1/3；2）來自產(chǎn)品的生產(chǎn)過程,大約有10%的鎢金屬在生產(chǎn)過程中以碎屑、粉末等方式成為廢鎢，這一部分的廢鎢回收接近100%。鎢廢料的利用是影響鎢供給的另一重要因素，目前發(fā)達經(jīng)濟體有34%的鎢二次回收得到的。根據(jù)鎢行業(yè)“十四五”規(guī)劃中的數(shù)據(jù)，我國廢鎢利用量在1萬噸，預(yù)計未來年均增長3%，至2023年國內(nèi)廢鎢利用量達到1.15萬噸，國內(nèi)廢鎢利用率達到28%。通過對原生鎢的分析和根據(jù)鎢行業(yè)“十四五”規(guī)劃對廢鎢的分析，我們假設(shè)未來原生鎢中有配額企業(yè)鎢精礦產(chǎn)量每年遞增1%，無配額企業(yè)生產(chǎn)量較難預(yù)測，11年超采量為5萬噸（折合金屬量為4萬噸），12年根據(jù)前10個月年化產(chǎn)量計算，鎢精礦產(chǎn)量為12.69萬噸，對應(yīng)超采量為4萬噸（65%三氧化鎢），即折合鎢金屬量為3.25萬噸，我們假設(shè)在打擊力度加大的情況下，無配額生產(chǎn)企業(yè)每年超采量減少2023噸，廢金利用量按3%增長，根據(jù)以上假設(shè)測算，13年-15年中國鎢供給每年按1%的速度遞減。三、需求：穩(wěn)定增長各國鎢的消費主要集中硬質(zhì)合金、鋼鐵/合金、軋制品、及其他領(lǐng)域，硬質(zhì)合金是鎢最主要的消化領(lǐng)域，中國硬質(zhì)合金對鎢的消費占比低于其他發(fā)達國家，目前54%，消費占比最高國家是歐洲，達72%。鋼鐵領(lǐng)域是鎢第二大消費領(lǐng)域，在鋼鐵領(lǐng)域中，鎢主要用于制造工具鋼，高速鋼，抗蠕變鋼合金。軋制品是鎢的另一主要消息領(lǐng)域，軋制品包括鎢金屬制品（如照明的燈絲、電極等）和鎢合金。其他領(lǐng)域主要指鎢化工的消費。從鎢下游產(chǎn)品的終端需求來看，硬質(zhì)合金的終端應(yīng)用主要集在中機械加工、冶金礦山、石油鉆探、汽車等領(lǐng)域；特鋼主要集中在機械、汽車等領(lǐng)域；鎢材料產(chǎn)品主要集中在軍事、電子、汽車等領(lǐng)域，從幾個主要行業(yè)的終端應(yīng)用來看，各產(chǎn)品主要集中在機械、汽車兩大行業(yè)。1、硬質(zhì)合金：繼續(xù)引領(lǐng)鎢的消費硬質(zhì)合金是通過粉末冶金的方法，將高硬度難熔金屬硬質(zhì)碳化物（碳化鎢或碳化鈦）和粘結(jié)劑金屬（鈷、鎳、鉬）按比例經(jīng)過粉末制備、壓制成形和高溫?zé)Y(jié)等工藝制成的（陶瓷材料）。ISO曾將刀具類硬質(zhì)合金分為三類，近年又增設(shè)了H類、S類和N類三個類型。硬質(zhì)合金具有硬度和強度高、較好的耐磨性和耐磨蝕性（甚至在高溫下也不發(fā)生明顯的氧化）等一系列優(yōu)點，特別是在高硬度和耐磨性方面尤其突出，號稱“工業(yè)牙齒”。由于硬質(zhì)合金兼具硬度和韌性兩種優(yōu)良的性能于一身，使硬質(zhì)合金廣泛用于切削工具、耐磨零件等領(lǐng)域。從硬質(zhì)合金產(chǎn)量來看，我國硬質(zhì)合金產(chǎn)量從2023年的8,180噸增長至2023年的2.35噸，年均增速達10%。在硬質(zhì)合金產(chǎn)量保持穩(wěn)定增長態(tài)勢的同時，硬質(zhì)合金深加工產(chǎn)品產(chǎn)量的占比不斷提升，從2023年的13%增長至2023年的28%。從硬質(zhì)合金行業(yè)銷售收入來看，硬質(zhì)合金行業(yè)銷售收入由2023年的28億元增長至2023年的209億元，年均增長率達到20%，高于硬質(zhì)合金產(chǎn)量增速。同時我們也必須看到，2023年我國硬質(zhì)合金產(chǎn)量為占全球硬質(zhì)合金產(chǎn)量的38%左右，而硬質(zhì)合金銷售收入占比不到全球的20%，行業(yè)整體產(chǎn)值比例遠低于產(chǎn)量比例，產(chǎn)品以中低檔硬質(zhì)合金為主，高精密刀具、模具、工程機械配件等高附加值硬質(zhì)合金比例較低，年產(chǎn)量在1000噸以上的企業(yè)只有4家。從硬質(zhì)合金下游產(chǎn)品產(chǎn)量來看，硬質(zhì)合金主要用于生產(chǎn)耐磨零件、礦用合金和切削刀片，從近五年的趨勢來看，耐磨零件消費占比不斷提高，而礦用合金和切削刀片消費占比有所下降，根據(jù)2023年數(shù)據(jù)，三者消費占比分別為44%、29%和26%，三者消費合計占硬質(zhì)合金產(chǎn)量的99%。在中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的大趨勢下，外需不斷轉(zhuǎn)向內(nèi)需，國內(nèi)需求和市場規(guī)模擴大將推動經(jīng)濟增長由外需主導(dǎo)向內(nèi)需主導(dǎo)轉(zhuǎn)變，將為硬質(zhì)合金工業(yè)創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境，近年來國外硬質(zhì)合金產(chǎn)能不斷向中國轉(zhuǎn)移，中國的主要硬質(zhì)合金生產(chǎn)商不斷向高端邁進。根據(jù)中國鎢業(yè)協(xié)會硬質(zhì)合金分會的預(yù)測，預(yù)計到2023年，我國硬質(zhì)合金產(chǎn)量將達到3萬噸，按此測算，自2023年起至2023年，硬質(zhì)合金的產(chǎn)量增速保持20%的增長，按硬質(zhì)合金占鎢的消費占比為54%計算，未來硬質(zhì)合金行業(yè)對鎢消費增長在10%左右。2、特鋼行業(yè)：預(yù)計對鎢的消費增速保持在7%-8%特鋼（主要是高速工具鋼）是鎢的第二大消費領(lǐng)域，消費占比為28%，特鋼中高速工具鋼、部分模具鋼、基體鋼和其他合金鋼中均含有鎢。我們整理了主要含鎢特鋼的種類及其含鎢量，高速工具鋼中，鎢系高速工具鋼含鎢9-18%，鎢鉬系含鎢5%-12%，高鉬系含0-2%左右；模具鋼中，常用七種冷模具鋼中含鎢0.5%-75，常用三種熱模具鋼中含鎢3.5%-9%；其他如鉻鎢錳刃具用鋼和模具用鋼、合金結(jié)構(gòu)鋼（CrNiW（X）系和MoWV（X）系）均含有鎢，但產(chǎn)量無法統(tǒng)計。由于含鎢特鋼種類較多，多數(shù)種類下亦有細分類別，各細分鋼種的占比很難統(tǒng)計，因此無法精確看出特鋼行業(yè)對鎢的影響，在此我們分析特鋼行業(yè)對鎢的消費時，重點研究特鋼行業(yè)的增速情況以此來判斷對鎢消費增速變化，在分析具體鎢消費量時，我們主要分析高速工具鋼行業(yè)的對鎢的需求量。我們整理了自2023年以來的特鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)，總體來看，高速工具鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)較為平穩(wěn)，產(chǎn)量由2023年的3.25萬噸上升至2023年的9.58萬噸，年均復(fù)合增速為11.5%，12年受宏觀經(jīng)濟的影響，1-10月高速工具鋼產(chǎn)量僅為6.61萬噸，較去年同期下滑22%。依據(jù)科技部公布的《高品質(zhì)特殊鋼科技發(fā)展"十四五"專項規(guī)劃》，"十四五"期間，國內(nèi)特殊鋼占現(xiàn)有鋼產(chǎn)量的比例要從目前的5%提升到10%，根據(jù)我們的測算，2023年中國鋼鐵產(chǎn)能約為9億噸，按產(chǎn)能利用率85%計算，鋼鐵產(chǎn)量約7.65億噸，按14年、15年年均增長3%計算，15年鋼鐵產(chǎn)量應(yīng)在8.12萬噸，按規(guī)劃中10%的特鋼產(chǎn)量計算，特鋼產(chǎn)量應(yīng)為8120萬噸，而11年特殊質(zhì)量非合金鋼、特殊質(zhì)量低合金鋼和特殊質(zhì)量合金鋼產(chǎn)量合計為3236萬噸，即未來幾年，特鋼行業(yè)年均復(fù)合增速將保持在26%左右，由于12年受宏觀經(jīng)濟的影響，鋼鐵產(chǎn)量下降明顯，12年特鋼年化產(chǎn)量為2968萬噸，按12年數(shù)據(jù)計算，至2023年特鋼行業(yè)年均增長在28.5%左右，同時由于特鋼行業(yè)鎢消費占比28%，則未來幾年特鋼行業(yè)對鎢的消費增速在7%-8%左右，到2023年僅高速工具鋼對鎢的消費就可達到1.16萬噸。3、主要行業(yè)鎢需求總結(jié)從2023年開始，中國鎢消費量超過出口量，2023年在鎢出口大幅下滑的情況下，國內(nèi)消費仍較為穩(wěn)定，2023年鎢出口有所恢復(fù)，但國內(nèi)消費也實現(xiàn)同比增長，我們認為在中國繼續(xù)城鎮(zhèn)化的過程中，鎢的消費將更多集中在中國，這將成為未來鎢消費的主旋律，也是支撐鎢價上和的根本動力。根據(jù)我們對硬質(zhì)合金行業(yè)和特鋼行業(yè)的分析，目前到2023年，硬質(zhì)合金行業(yè)對鎢的消費保持在10%左右，特鋼行業(yè)對鎢的消費保持在7.5%左右（7%-8%之間，取平均值），假設(shè)軋制品行業(yè)和其他行業(yè)對鎢的消費增速為0，則根據(jù)各行業(yè)所占的比重加權(quán)計算未來幾年鎢行業(yè)的消費增速保持在7.5%左右。四、價格：供給平穩(wěn)收縮和需求穩(wěn)定增長支撐鎢價上行價格的影響因素價多，在這里我們重點說明供需面對鎢價的影響。從基本面來看，根據(jù)國際鎢業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出，過去幾年，鎢行業(yè)供略大于求，處于基本平衡的狀態(tài)。根據(jù)我們以上的分析，未來中國鎢供給按1%逐年遞減，而鎢的需求則按年均7.5%的速度增長，中長期我們認為鎢行業(yè)將保持供略小于求的狀態(tài)，為鎢價的上行打下基礎(chǔ)。從行業(yè)集中度來看，中國承擔(dān)全球80%以上的鎢供給，加之五礦集團不斷的行業(yè)整合，中國在鎢市場話語權(quán)逐步增大，國際鎢價跟隨著國內(nèi)鎢價變動。目前鎢的定價模式是：贛州鎢業(yè)協(xié)會與江鎢集團、中國五礦、湖南有色在每月5日進行溝通后，對外公布鎢精礦、仲鎢酸銨和鎢粉的指導(dǎo)價格，該價格為市場的風(fēng)向標(biāo)，有較強的市場影響力，由于江鎢集團、湖南有色都是五礦的控股子公司，因此，五礦在鎢價上有很強的話語權(quán)。較高的行業(yè)集中度使中國鎢行業(yè)有能力對鎢的供給按下游需求情況進行適度調(diào)整，以保持供小于求的基本面。綜上我們認為，未來在供給收縮、下游需求處于穩(wěn)定增長以及中國鎢行業(yè)集中度不斷提高的情況下，鎢價有較強的上漲基礎(chǔ)，如果再考慮鎢生產(chǎn)要素成本上升以及國家或地方收府有可能的收儲行為等因素，我們認為鎢價長期處于上升通道，價格上行的過程中，行業(yè)龍頭受益明顯，建議關(guān)注廈門鎢業(yè)和章源鎢業(yè)。

2023年電梯行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險 113、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當(dāng)時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發(fā)動機、西科斯基直升機公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠遠低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風(fēng)險。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險逐漸暴露，監(jiān)管層的認識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計等因素，估計實際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領(lǐng)先品牌的負面影響關(guān)鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險從全球經(jīng)驗看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達國家市場差異顯著。我們認為“中國特色”已經(jīng)給消費者和廠商造成巨大的風(fēng)險，未來幾年風(fēng)險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關(guān)注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風(fēng)險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務(wù)，但是我們認為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，第三方服務(wù)公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務(wù)公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會風(fēng)險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團隊。因此，盡管“廠家認證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認證維保和無認證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險是客觀存在的。（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機電還是廣日集團，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺的大宗機械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業(yè)會輕視中國市場，但是日系只有全力押注中國市場，才有生機和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯過了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競爭。因此，中國成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場。其中日立對中國的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對于歐美企業(yè)，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報，就會發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會對中國市場提供專門的分析報告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值民營電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯行業(yè)配套齊全，所以自然而然地進入了整機制造。由于電梯行業(yè)現(xiàn)金流較好，且“購買者與使用者分離”導(dǎo)致營銷可以發(fā)揮重要的作用，所以國內(nèi)出現(xiàn)了全球最多的電梯品牌。（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢①股權(quán)