家用電器行業(yè)海外專題報(bào)告（白電篇）

TOC\o"1-2"\h\z\u依托全球最大消費(fèi)市場(chǎng)，中國(guó)白電產(chǎn)業(yè)鏈布局完善 5中國(guó)家電產(chǎn)能外供比例高，出口受海外經(jīng)濟(jì)周期影響較大 10國(guó)內(nèi)產(chǎn)能外供占比較大，出口波動(dòng)明顯大于海外終端 10家電出口與貿(mào)易環(huán)境的相關(guān)度較低，與海外需求和庫(kù)存周期相關(guān)度高 供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)向外延展，自主品牌成建制出海 16消費(fèi)電器成建制自主品牌出海大勢(shì)所趨 16中國(guó)企業(yè)的海外自主品牌建設(shè)現(xiàn)在到哪一步了？ 18投資建議 25風(fēng)險(xiǎn)提示 256附錄 26北美價(jià)值鏈拆分測(cè)算假設(shè)依據(jù) 26中國(guó)家電出口與對(duì)外貿(mào)易環(huán)境相關(guān)性計(jì)算 29新房對(duì)中國(guó)和美國(guó)白電拉動(dòng)作用對(duì)比 31圖1：中國(guó)是全球白電的制造中心（2021年數(shù)據(jù)） 5圖2：中國(guó)是全球白電核心零部件制造中心 5圖3：中國(guó)是全球白電的最大消費(fèi)市場(chǎng)（2021年數(shù)據(jù)） 5圖4：美國(guó)零售商毛利率高于家電制造企業(yè) 5圖5：北美白電價(jià)值鏈拆解 6圖6：2009年以來(lái)，格力、美的、海爾不斷進(jìn)行渠道改革，內(nèi)銷市占率提升 6圖7：美的、格力、海爾全產(chǎn)業(yè)鏈上下游布局 7圖8：2018年以后中國(guó)家電企業(yè)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)增加 7圖9：中國(guó)家電企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)明顯小于歐美企業(yè) 7圖10：從應(yīng)付周轉(zhuǎn)天數(shù)看，海外和國(guó)內(nèi)家電企業(yè)對(duì)供應(yīng)商的議價(jià)權(quán)相當(dāng) 8圖11：中國(guó)城鎮(zhèn)冰洗保有量已經(jīng)達(dá)到一戶一機(jī)水平 8圖12：中國(guó)城鎮(zhèn)空調(diào)百戶保有量平均每年增長(zhǎng)7臺(tái) 8圖13：中國(guó)大家電消費(fèi)市場(chǎng)占比保持在20%以上，2008~2022年產(chǎn)值占比從30%提升至52% 9圖14：中國(guó)家電產(chǎn)能40%以上用于供應(yīng)海外 10圖15：中國(guó)白電很大一部分出口到歐美國(guó)家 10圖16：中國(guó)主要家電制造企業(yè)全球產(chǎn)量和銷量份額 10圖17：中國(guó)家電制造企業(yè)全球自主品牌占比保持在18%左右 10圖18：終端零售企業(yè)出貨產(chǎn)品出口存在牛鞭效應(yīng)，增速振幅逐級(jí)擴(kuò)大 圖19：中國(guó)家電出口與外貿(mào)環(huán)境的關(guān)系 12圖20：2015年后，空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)的出口量與凈出口占GDP比重的相關(guān)性不大 12圖21：自22M6以來(lái)，零售商庫(kù)存水位和庫(kù)銷比開(kāi)始顯著回落 13圖22：美國(guó)電子電器零售商庫(kù)銷比與大家電出貨變動(dòng) 13圖23：美國(guó)零售商庫(kù)銷比與大家電出貨存在負(fù)相關(guān)關(guān)系 13圖24：2018年家電企業(yè)完成渠道改革后，中國(guó)空調(diào)內(nèi)銷出貨振幅明顯小于零售端 14圖25：美國(guó)電子電器店零售額與美國(guó)GDP正相關(guān)（折線圖） 14圖26：美國(guó)電子電器店零售額與美國(guó)GDP正相關(guān)（散點(diǎn)圖） 14圖27：美國(guó)大家電出貨與新房銷售的相關(guān)度較高（折線圖） 15圖28：美國(guó)大家電出貨與新房銷售的相關(guān)度較高（散點(diǎn)圖） 15圖29：2010年以來(lái)，地產(chǎn)竣工和銷售對(duì)白電內(nèi)銷解釋力度較低 15圖30：海爾海外收入波動(dòng)明顯小于某白電企業(yè) 16圖31：微笑曲線示意圖 16圖32：2015年以來(lái)海爾多次并購(gòu)海外品牌，獲得其先進(jìn)技術(shù) 17圖33：卡薩帝的產(chǎn)品結(jié)合GEA、Candy、的先進(jìn)技術(shù) 17圖34：海爾與美的在全球形成了豐富的品牌矩陣（左圖為海爾，右圖為美的） 17圖35：Kevin先生有多年運(yùn)營(yíng)GEA的經(jīng)驗(yàn) 18圖36：海爾在全球推行人單合一的管理模式 18圖37：2011-2022年美的、海爾、格力資本開(kāi)支變化（單位：百萬(wàn)元） 18圖38：日本、韓國(guó)、中國(guó)在全球家電市場(chǎng)影響力交接 19圖39：海爾、美的資本性開(kāi)支占?xì)w母利潤(rùn)比重逐年提升 19圖40：海爾智家毛利率內(nèi)銷＞外銷 20圖41：美的集團(tuán)毛利率內(nèi)銷＞外銷 20圖42：18-22年海爾美洲地區(qū)收入CAGR為10% 20圖43：自21H1海外經(jīng)濟(jì)降溫以來(lái)，家電企業(yè)收入增速出現(xiàn)分化 20圖44：在并購(gòu)前，GEA盈利水平偏低 21圖45：海爾海外分部的利潤(rùn)率逐年提升 21圖46：海爾北美市場(chǎng)的品牌布局，覆蓋大眾、高端、主流市場(chǎng) 21圖47：海爾為GEA深度賦能，2016年并購(gòu)以后市占率逐年提升 22圖48：GEA產(chǎn)品價(jià)格帶比惠而浦更廣（截至2021.12） 22圖49：GEA產(chǎn)品SKU數(shù)量多于惠而浦（截至2021.12） 22圖50：美的制造基地遍布全球 23圖51：2010-2022年美的海外收入CAGR為14% 24圖52：2010-2022年美的海外收入占比提升 24圖53：美的海外市場(chǎng)拓展三步走戰(zhàn)略 24圖54：惠而浦是全美大家電龍頭（單位：%） 26圖55：美國(guó)家電零售渠道以電子電器店為主（單位：%） 26圖56：2013-2022年惠而浦毛利率變化（單位：%） 26圖57：2019年惠而浦收入結(jié)構(gòu)拆分 27圖58：2019年海爾智家收入結(jié)構(gòu)拆分 27圖59：各大家電企業(yè)營(yíng)業(yè)成本結(jié)構(gòu)占比相近 27圖60：美國(guó)新建住房與成屋銷售相關(guān)性較大 31圖61：新房對(duì)美國(guó)家電消費(fèi)的拉動(dòng)作用在40%以上 31表1：2016年以來(lái)美的并購(gòu)標(biāo)的概況 23表2：空調(diào)出口與凈出口占GDP比重模型回歸報(bào)告 29表3：冰箱出口與凈出口占GDP比重模型回歸報(bào)告 30表4：洗衣機(jī)出口與凈出口占GDP比重模型回歸報(bào)告 30表5：地產(chǎn)銷售對(duì)家電拉動(dòng)作用測(cè)算（2021年數(shù)據(jù)） 31依托全球最大消費(fèi)市場(chǎng)，中國(guó)白電產(chǎn)業(yè)鏈布局完善81%59%全球白的洗衣機(jī)電機(jī)、83%的活塞壓縮機(jī)、93%的轉(zhuǎn)子壓縮機(jī)。圖1：中國(guó)是全球白電的制造中心（2021年數(shù)據(jù)） 圖2：中國(guó)是全球白電核心零部件制造中心

0%1%0%1%2%16%15%45%17%59%20%81%23%6%中國(guó)亞洲其他地區(qū)歐洲北美南美非洲大洋洲

40%

2021年三大白電關(guān)鍵配套產(chǎn)品中國(guó)產(chǎn)量結(jié)構(gòu)占比6.8%16.6%31.2%93.2%83.4%68.8%轉(zhuǎn)子壓縮機(jī) 活塞壓縮機(jī) 洗衣機(jī)電機(jī)中國(guó)占比 海外占比產(chǎn)在線， 產(chǎn)在線，27%27%51%，是全球（2021年數(shù)據(jù)圖3：中國(guó)是全球白電的最大消費(fèi)市場(chǎng)（2021年數(shù)據(jù)） 圖4：美國(guó)零售商毛利率高于家電制造企業(yè)100%70%20%

11%11%27%27%27%27%18%25%51%21%23%33%7%17%9%中國(guó)亞洲其他地區(qū)歐洲北美南美非洲大洋洲

2022年家電制造企業(yè)和零售商毛利率4022.4915.5813.1335 22.4915.5813.13302520151050百思買 勞氏 家得寶 惠而浦 伊萊克斯產(chǎn)在線， 我們對(duì)北美家電白電價(jià)值鏈進(jìn)行拆解：1）原材料在渠道價(jià)值鏈占比超過(guò)50%，原材料價(jià)格的波動(dòng)對(duì)品牌方和渠道商的影響較大。2）與國(guó)內(nèi)不同，美國(guó)渠道商在價(jià)值鏈中的主要（請(qǐng)參考附錄6.1）圖5：北美白電價(jià)值鏈拆解品牌方渠道商原材料 人工 折舊等其他 銷售和管理費(fèi)品牌方EBIT及其他收益 渠道商推廣及管理費(fèi)用 渠道商EBIT及其他收益品牌方渠道商0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%Wind，公司公告，在市場(chǎng)不斷擴(kuò)容的情況下，強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)蔷S持龍頭競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2022年空調(diào)內(nèi)銷20092.33常年穩(wěn)定在6530（產(chǎn)業(yè)在線（GMCC和凌達(dá)200~3001000元大幅下降。3）渠道方面，由于中國(guó)零售渠道建設(shè)和家電普及同時(shí)進(jìn)行（大約在192年后，中國(guó)家電企業(yè)在依靠國(guó)美、蘇寧等KA（格力自建專賣店（的安得智聯(lián)等。圖6：2009年以來(lái)，格力、美的、海爾不斷進(jìn)行渠道改革，內(nèi)銷市占率提升223.0% 24.0% 24.3% 18.0%22.4%233326.5%22223.0% 24.0% 24.3% 18.0%22.4%233326.5%222111443443.4%42.7%38.6% 33333336.4%8.5%9.0%6.9%9.0%8.3%6.7%9.3%8.2%9.9%9.9%9.3%3.2%9.6%4.0%9.5%5.2%8.7%9.4%4.0%1.6%7.4%1.1%6.9%0.0%6.5%6.3%1.6%2.1%6.8%1.9%3.3%2.6% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022TCL 長(zhǎng)虹 春蘭 格力 海爾 海信 科龍 美的 志高 其他 海信科龍產(chǎn)業(yè)在線，圖7：美的、格力、海爾全產(chǎn)業(yè)鏈上下游布局美的集團(tuán)

供應(yīng)壓縮機(jī)、電機(jī)等

運(yùn)輸產(chǎn)成品 分銷返點(diǎn)+加價(jià)分銷返點(diǎn)+加價(jià)GMCC&Welling海爾智家

運(yùn)輸產(chǎn)成品

制造工廠

安得物流返點(diǎn)、加價(jià)、營(yíng)銷

經(jīng)銷商 終端門店 消費(fèi)者 銷渠道訂單、庫(kù)存、銷售管理由運(yùn)營(yíng)中心負(fù)責(zé) 分銷返點(diǎn)+加價(jià)分銷返點(diǎn)+加價(jià)加價(jià)制造工廠 日日順（表外格力電器

各地工貿(mào)

日日順（表外）

經(jīng)銷商 終端門店 消費(fèi)者各地實(shí)行統(tǒng)倉(cāng)統(tǒng)配，日日順（表外）負(fù)責(zé)統(tǒng)一管理經(jīng)銷商和全渠道庫(kù)存供應(yīng)壓縮機(jī)、電機(jī)等凌達(dá)

運(yùn)輸產(chǎn)成品分銷、物流分銷、物流

經(jīng)銷商

分銷、物流+

零售加價(jià)終端門店 消費(fèi)者 在推行網(wǎng)批制改革，部分地盛世欣興已轉(zhuǎn)型為服務(wù)商 資料來(lái)源：浙商證券研究所繪制，注：紅色框范圍為對(duì)應(yīng)上市公司主體部分201420182021年原材料價(jià)格大幅度上升以來(lái)，家電企業(yè)大量采購(gòu)原材料對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。3）海外和中國(guó)家電企業(yè)的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)相近，說(shuō)明全球家電企業(yè)對(duì)上游供應(yīng)商的議價(jià)權(quán)相當(dāng)。圖8：2018年以后中國(guó)家電企業(yè)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)增加 圖9：中國(guó)家電企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)明顯小于歐美企業(yè)主要家電企業(yè)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)

主要家電企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)美的集團(tuán) 格力電器 海爾智家120.00 Whirpool 100.0080.0060.0040.0020.000.002013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A

美的集團(tuán) 格力電器 海爾智家 Whirpool Electrolux80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.002013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A圖10：從應(yīng)付周轉(zhuǎn)天數(shù)看，海外和國(guó)內(nèi)家電企業(yè)對(duì)供應(yīng)商的議價(jià)權(quán)相當(dāng)主要家電企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)美的集團(tuán) 格力電器 海爾智家 Whirpool Electrolux160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.002013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022AWind，中國(guó)白電保有水平提升空間有限，2013年家電消費(fèi)政策退坡后，中國(guó)家電企業(yè)對(duì)海外市場(chǎng)的依賴度提升。1）根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，中國(guó)城鄉(xiāng)冰箱和洗衣機(jī)保有量已經(jīng)達(dá)到“一7根據(jù)歐睿國(guó)際數(shù)據(jù)，24%。2013年家電三大補(bǔ)貼政策退坡后，中國(guó)家電企業(yè)依托國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)加速向海外延展，2012~2022年中國(guó)家電的全球產(chǎn)值占比從44%提升至52%，產(chǎn)值占比和銷量占比軋差逐年拉大說(shuō)明中國(guó)家電產(chǎn)業(yè)對(duì)海外市場(chǎng)的依賴度提升。圖11：中國(guó)城鎮(zhèn)冰洗保有量已經(jīng)達(dá)到“一戶一機(jī)”水平 圖12：中國(guó)城鎮(zhèn)空調(diào)百戶保有量平均每年增長(zhǎng)7臺(tái)1201000

城鎮(zhèn)冰箱、洗衣機(jī)百戶保有量水平城鎮(zhèn)冰箱 城鎮(zhèn)洗衣機(jī)

1801601401201000

城鎮(zhèn)空調(diào)百戶保有量水平城鎮(zhèn)空調(diào)國(guó)統(tǒng)計(jì)， 國(guó)統(tǒng)計(jì)，圖13：中國(guó)大家電消費(fèi)市場(chǎng)占比保持在20%以上，2008~2022年產(chǎn)值占比從30%提升至52%中國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)電器零售量全球占比 中國(guó)家電全球生產(chǎn)額占比60%50%40%30%20%10%0%200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022歐睿國(guó)際，中國(guó)家電產(chǎn)能外供比例高，出口受海外經(jīng)濟(jì)周期影響較大國(guó)內(nèi)產(chǎn)能外供占比較大，出口波動(dòng)明顯大于海外終端中國(guó)家電產(chǎn)能接近四成供應(yīng)海外市場(chǎng)，家電出口以歐美國(guó)家為主。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)（分母為產(chǎn)量43%46%、41%，中國(guó)有超過(guò)四成的產(chǎn)能用于供應(yīng)海外家電市場(chǎng)。2）Comtrade機(jī)、空調(diào)占比達(dá)到45、5、37（02年數(shù)據(jù)，因此中國(guó)家電出口也受到歐美國(guó)家消費(fèi)需求和宏觀經(jīng)濟(jì)影響較為顯著。圖14：中國(guó)家電產(chǎn)能40%以上用于供應(yīng)海外 圖15：中國(guó)白電很大一部分出口到歐美國(guó)家60%20%

冰箱外銷占比 洗衣機(jī)外銷占比 空調(diào)外銷占比2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

中國(guó)空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)出口額分大洲占比3.5%3.5%6.3%41.6%33.1%48.8%41.6%33.1%48.8%空調(diào) 冰箱 洗衣機(jī)1.6%6.4%22.2%4.9%23.2%5.6%3.9%25.3%5.0%27.1%11.4%4.8%1.6%6.4%22.2%4.9%23.2%5.6%3.9%25.3%5.0%27.1%11.4%4.8%25.1%產(chǎn)業(yè)在線，，注：外銷占比=外銷出貨量/生產(chǎn)總量

UNComtrade，根據(jù)歐睿國(guó)際數(shù)據(jù)，中國(guó)主要家電制造企業(yè)的全球消費(fèi)電器（歐?？趶降南M(fèi)電器為大家電+不包括空調(diào)71%自主生產(chǎn)，則82%的產(chǎn)品為貼牌代工，18%為自主品牌。圖16：中國(guó)主要家電制造企業(yè)全球產(chǎn)量和銷量份額 圖17：中國(guó)家電制造企業(yè)全球自主品牌占比保持在18%左右80.070.060.050.040.030.020.010.00.0

中國(guó)主要家電制造企業(yè)產(chǎn)量和銷量份額2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022產(chǎn)量份額 銷量份額

20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%

中國(guó)主要家電企業(yè)自主品牌占比2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022自主品牌占比歐睿國(guó)際，，注：參加統(tǒng)計(jì)的家電企業(yè)包括美的、海爾、格力、海信、格蘭仕、TCL、奧克斯、奧馬、飛科等。

歐睿國(guó)際，，注：自主品牌占比=全球品牌銷量市場(chǎng)份額/生產(chǎn)量全球市場(chǎng)份額2009年以來(lái)的（1.45%（5.86%（6.6（586%圖18：終端零售→企業(yè)出貨→產(chǎn)品出口存在牛鞭效應(yīng)，增速振幅逐級(jí)擴(kuò)大60%50%40%30%20%10%09Q109Q209Q109Q209Q309Q410Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q320Q421Q321Q422Q122Q222Q322Q4-10%-20%-30%-40%-50%美國(guó)核心家電出貨同比 美國(guó)家電及電子零售商交易額同比 中國(guó)冰箱出口同比 中國(guó)洗衣機(jī)出口同比AHAM，F(xiàn)RED，產(chǎn)業(yè)在線，，注：20H1全球生產(chǎn)和零售受阻，為平滑數(shù)據(jù)波動(dòng)使得結(jié)論更具代表性，剔除2020和2021上半年的數(shù)據(jù)家電出口與貿(mào)易環(huán)境的相關(guān)度較低，與海外需求和庫(kù)存周期相關(guān)度高我們通過(guò)中國(guó)凈出口占GDP比重來(lái)量化貿(mào)易環(huán)境變化：2001WTO2）2009-2014美中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，4）2019圖19：中國(guó)家電出口與外貿(mào)環(huán)境的關(guān)系Wind，產(chǎn)業(yè)在線，2015年以后家電出口與貿(mào)易環(huán)境的相關(guān)性不大（詳情請(qǐng)見(jiàn)附錄62。）白電龍頭如海爾、美的加強(qiáng)海外自202221%23%β突出。圖20：2015年后，空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)的出口量與凈出口占GDP比重的相關(guān)性不大冰箱季度出口同比與凈出口對(duì)GDP貢獻(xiàn)率比較

空調(diào)季度出口同比與凈出口對(duì)GDP貢獻(xiàn)率比較60.0050.0040.0030.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00000.0-10.00-20.00-30.00-40.00-50.000000000000010..00-10.50.0040.0030.0020.00000.-10.00-20.00-30.00-40.000060.000000000010..000.0010.0030.0020.0010.00.000.00000.00000000050.00-20.00

洗衣機(jī)季度出口同比與凈出口對(duì)GDP貢獻(xiàn)率比較 -20

00

0-10.00

00 -20 00-30.00Wind，產(chǎn)業(yè)在線，海外的庫(kù)存周期對(duì)外銷出貨影響較為明顯，當(dāng)下零售商去庫(kù)存見(jiàn)效、庫(kù)存與庫(kù)銷比回落。復(fù)盤歷史數(shù)據(jù)，美國(guó)的零售商庫(kù)存變動(dòng)與庫(kù)銷比擬合度較高。零售商通過(guò)調(diào)節(jié)庫(kù)銷售0809（089（91）15個(gè)月（有一段時(shí)間被動(dòng)去庫(kù)。22M623M6，3433031.751.59。如圖所示，22M6260-280億美元。圖21：自22M6以來(lái)，零售商庫(kù)存水位和庫(kù)銷比開(kāi)始顯著回落360003400032000300002800026000240002200020000

美國(guó)家具、家裝、家電零售商庫(kù)存周期（單位：百萬(wàn)美元）

2.01.91.81.71.61.51.41.31.21.11.0美國(guó):零售庫(kù)存:家具、家用裝飾、電子和家用電器店:季調(diào) 美國(guó):零售庫(kù)存銷售比:家具、家用裝飾、電子和家用電器:季調(diào)Wind，美國(guó)勞工部，浙商證券研究所，注：已剔除20M3-5異常值美國(guó)家電企業(yè)收入增速與零售商庫(kù)銷比呈負(fù)相關(guān)，零售商通過(guò)調(diào)節(jié)庫(kù)銷比從而影響制造企業(yè)出貨。1）北美零售商在家電產(chǎn)業(yè)鏈中保持較高的話語(yǔ)權(quán)，因此家電企業(yè)難以通過(guò)主（出貨端基本反映家電渠道的庫(kù)銷比變化，考慮到牛鞭效應(yīng)，企業(yè)出貨波動(dòng)幅度較大。2）中國(guó)家電制造企業(yè)議價(jià)權(quán)大于渠道，家電企業(yè)通過(guò)主動(dòng)調(diào)節(jié)渠道庫(kù)存的方式熨平經(jīng)營(yíng)周期，尤其是T+3（內(nèi)銷口徑。圖22：美國(guó)電子電器零售商庫(kù)銷比與大家電出貨變動(dòng) 圖23：美國(guó)零售商庫(kù)銷比與大家電出貨存在負(fù)相關(guān)關(guān)系2.001.901.801.701.601.501.401.30

電子電器零售商庫(kù)銷比（左軸） 大家電出貨同比（右軸

30%20%10%0%-10%-20%09Q209Q409Q209Q410Q210Q411Q211Q412Q212Q413Q213Q414Q214Q415Q215Q416Q216Q417Q217Q418Q218Q419Q219Q420Q421Q221Q422Q222Q4

1.90電子電器零售商庫(kù)銷比1.80電子電器零售商庫(kù)銷比1.701.601.501.401.30-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%大家電出貨同比Wind，AHAM，，注：1）為平滑數(shù)據(jù)波動(dòng)，將2020H1期間數(shù)據(jù)剔除；2）季度庫(kù)銷比數(shù)據(jù)根據(jù)當(dāng)季度月內(nèi)庫(kù)銷比算數(shù)平均得出。

Wind，AHAM，，注：1）為平滑數(shù)據(jù)波動(dòng)，將2020H1期間數(shù)據(jù)剔除；2）季度庫(kù)銷比數(shù)據(jù)根據(jù)當(dāng)季度月內(nèi)庫(kù)銷比算數(shù)平均得出。圖24：2018年家電企業(yè)完成渠道改革后，中國(guó)空調(diào)內(nèi)銷出貨振幅明顯小于零售端150%130%110%90%70%50%30%10%-10%-30%-50%零售量YoY出貨量YoY奧維云網(wǎng)，產(chǎn)業(yè)在線，海外家電消費(fèi)與經(jīng)濟(jì)周期的相關(guān)性較強(qiáng)。1）2008-20092021GDP波動(dòng)。2）1990s美國(guó)家電市場(chǎng)蓬勃增長(zhǎng)，2000-2019GDP增速放緩而放緩，2020-2021年后由于2022年負(fù)增長(zhǎng)。圖25：美國(guó)電子電器店零售額與美國(guó)GDP正相關(guān)（折線圖）圖26：美國(guó)電子電器店零售額與美國(guó)GDP正相關(guān)（散點(diǎn)圖）8.0%6.0%4.0%2.0%8.0%6.0%4.0%2.0%-30.0.0%00% 00%-2.0%-4.0%00% 30.00% 20.0% 10.00% 00% 0.6147R2=30%20%10%0%-10%-20%-30%

7%6%5%4%3%2%1993A1994A1993A1994A1995A1996A1997A1998A1999A2000A2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A0%-1%-2%-3%-4%相比中國(guó)，房地產(chǎn)對(duì)美國(guó)家電消費(fèi)的解釋力度更大。1）10%202157%54%；0.5%29（詳情請(qǐng)見(jiàn)附錄6.2從企業(yè)出貨端看，如上文所述，北美家電分銷渠道扁平，中國(guó)家電企業(yè)通過(guò)調(diào)節(jié)渠道庫(kù)存熨平周期，且中國(guó)家電企業(yè)在21世紀(jì)以來(lái)不斷拓展業(yè)務(wù)范圍，消費(fèi)市場(chǎng)也是從增量走向存量的過(guò)程，因此房地產(chǎn)周期對(duì)中國(guó)家電企業(yè)收入的解釋力度不及美國(guó)。圖27：美國(guó)大家電出貨與新房銷售的相關(guān)度較高（折線圖） 圖28：美國(guó)大家電出貨與新房銷售的相關(guān)度較高（散點(diǎn)圖）50%40%30%20%10%08Q108Q308Q108Q309Q109Q310Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q3-10%-20%-30%-40%-50%

50%40%30%20%10%50%40%30%20%10%0%-30%-20%-10%0%10%20%30%-10%-20%-30%-40%-50%

注：橫軸為大家電出貨同比，縱軸為新房銷售套數(shù)圖29：2010年以來(lái)，地產(chǎn)竣工和銷售對(duì)白電內(nèi)銷解釋力度較低60%50%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202240%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202230%20%10%0%-10%-20%-30%

中國(guó):房屋竣工面積:住宅:累計(jì)值 中國(guó):商品房銷售面積:住宅:累計(jì)值 冰箱內(nèi)銷 洗衣機(jī)內(nèi)銷 空調(diào)內(nèi)銷產(chǎn)業(yè)在線，Wind，供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)向外延展，自主品牌成建制出海消費(fèi)電器成建制自主品牌出海大勢(shì)所趨自主品牌運(yùn)營(yíng)快速應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化，有助于降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。1）自主品牌運(yùn)營(yíng)更加貼近消費(fèi)市場(chǎng)，能夠根據(jù)當(dāng)?shù)叵M(fèi)需求、宏觀經(jīng)濟(jì)變化調(diào)整產(chǎn)品和營(yíng)銷策略，可以控制海外經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。2）代工業(yè)務(wù)通常是訂單制，在全球家電產(chǎn)能相對(duì)充足的情況下，代工企業(yè)往往難以（海外自主品牌（OEM為主的外銷收入波動(dòng)，可以看出自主品牌收入波動(dòng)明顯小于代工業(yè)務(wù)。圖30：海爾海外收入波動(dòng)明顯小于某白電企業(yè)某白電企業(yè)外銷收入yoy 海爾智家外銷收入yoy50%2017A2018A2017A2018A2019A2020A2021A2022A30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%Wind，，注：海爾智家于2017、2019年分別并表GEA、Candy）（（造中端（參與制造）附加值最低。2）3）家電消費(fèi)本質(zhì)以需求為主導(dǎo)，隨著家電制造業(yè)產(chǎn)能攀升、競(jìng)爭(zhēng)加劇，家圖31：微笑曲線示意圖CNKI中國(guó)家電企業(yè)具備經(jīng)營(yíng)海外自主品牌的能力：生產(chǎn)制造：1）中國(guó)家電制造基礎(chǔ)設(shè)施完善，2021年產(chǎn)量占全球81%、59%、45%的空調(diào)、冰箱冷柜、洗衣機(jī)，規(guī)模效應(yīng)突出，可以轉(zhuǎn)化為更高的利潤(rùn)率或價(jià)格優(yōu)勢(shì)。2）中國(guó)家電產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈、產(chǎn)品迭代速度較快。長(zhǎng)時(shí)間激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)充足的模具儲(chǔ)備，國(guó)內(nèi)的家電產(chǎn)品與海外產(chǎn)品存在一定的互通性，國(guó)內(nèi)的產(chǎn)品迭代經(jīng)驗(yàn)可用于海外市場(chǎng)。3）中國(guó)家電企業(yè)通過(guò)多年的并購(gòu)整合，吸取各方產(chǎn)品技術(shù)，產(chǎn)品技術(shù)整合帶來(lái)產(chǎn)品力的領(lǐng)先。圖32：2015年以來(lái)海爾多次并購(gòu)海外品牌，獲得其先進(jìn)技術(shù) 圖33：卡薩帝的產(chǎn)品結(jié)合GEA、Candy、的先進(jìn)技術(shù)公公告， 公公告，更容易向海外延伸。圖34：海爾與美的在全球形成了豐富的品牌矩陣（左圖為海爾，右圖為美的）國(guó)內(nèi)市場(chǎng) 海外市場(chǎng) 國(guó)內(nèi)市場(chǎng) 海外市場(chǎng)高端中高端細(xì)分大眾高端中高端細(xì)分大眾高端中高端細(xì)分大眾資料來(lái)源：浙商證券研究所整理GEAGEA輸送技術(shù)和管理模式。2）GEA時(shí)GEAKevinNolan1989人單合一”與所創(chuàng)造的用戶價(jià)值合一，GEA被收購(gòu)后也用人單合一”的管理模式替代了原有的線性串聯(lián)業(yè)務(wù)模式，提高整個(gè)團(tuán)隊(duì)的管理效率和響應(yīng)速度。圖35：Kevin先生有多年運(yùn)營(yíng)GEA的經(jīng)驗(yàn) 圖36：海爾在全球推行“人單合一”的管理模式領(lǐng)， 公官網(wǎng)，資金充足：1）目前，海外自主品牌建設(shè)仍然處于相對(duì)前期的階段，需要通過(guò)資本開(kāi)支2023力電器的貨幣資金+金融資產(chǎn)+1081833204973.5282.0460.36圖37：2011-2022年美的、海爾、格力資本開(kāi)支變化（單位：百萬(wàn)元）9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

海爾智家 美的集團(tuán) 格力電器2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022AWind，中國(guó)企業(yè)的海外自主品牌建設(shè)現(xiàn)在到哪一步了？20002019年，圖38：日本、韓國(guó)、中國(guó)在全球家電市場(chǎng)影響力交接中國(guó)、日韓、歐美主要家電企業(yè)大家電零售量市占率中國(guó)企業(yè) 日韓企業(yè) 歐美企業(yè)35.030.025.020.015.010.02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022歐睿國(guó)際，，注：①大家電包括冰箱、洗衣機(jī)、大型廚電等；②中國(guó)企業(yè)包括海爾、美（Arcelik、博西、）為貼近消費(fèi)市場(chǎng)、降低經(jīng)營(yíng)不確定性，白電龍頭加強(qiáng)海外產(chǎn)能建設(shè)。2017年以來(lái)，56（海爾于01年私有化并表69.K2010%。圖39：海爾、美的資本性開(kāi)支占?xì)w母利潤(rùn)比重逐年提升海爾、美的資本開(kāi)支占?xì)w母利潤(rùn)比重100%

91%

75%52%75%52%57%56%56%28%24%25%16%19%14%17%2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A海爾智家 美的集團(tuán)Wind，海外份額持續(xù)增長(zhǎng)，海外與國(guó)內(nèi)毛利率差距預(yù)計(jì)未來(lái)收窄。1）根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，內(nèi)銷毛利率明顯高于外銷毛利率，主要原因是部分海外產(chǎn)能仍然處于建設(shè)期尚未達(dá)到規(guī)模效應(yīng)，且高渠道讓利沖減收入導(dǎo)致外銷毛利率較低。2）海外分銷渠道議價(jià)權(quán)較高且中國(guó)家電品牌家電企業(yè)全球份額不斷提升，預(yù)計(jì)未來(lái)渠道讓利下降帶來(lái)毛利率提振。圖40：海爾智家毛利率內(nèi)銷＞外銷 圖41：美的集團(tuán)毛利率內(nèi)銷＞外銷海外 國(guó)內(nèi)40353025201510502017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A

海外 國(guó)內(nèi)353025201510502017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A2020政策，將為履行銷售合同而發(fā)生的運(yùn)輸成本從銷售費(fèi)用轉(zhuǎn)移至營(yíng)業(yè)成本2005OEM開(kāi)始加入全球家電供應(yīng)鏈體系。案例1：海爾智家收購(gòu)GEA，北美進(jìn)入收獲季自并購(gòu)GEA1）18-22年海爾北美地區(qū)的收入528766億元，18-22CAGR9.75%。2）2021下半年全球經(jīng)濟(jì)降溫以的海外在產(chǎn)品迭代和渠道上仍然保持進(jìn)攻態(tài)勢(shì)，全球市場(chǎng)份額不斷提升。圖42：18-22年海爾美洲地區(qū)收入CAGR為10% 圖43：自21H1海外經(jīng)濟(jì)降溫以來(lái)，家電企業(yè)收入增速出現(xiàn)分化9000080000700006000050000400003000020000100000

海爾美洲地區(qū)收入規(guī)模（單位：百萬(wàn)元）76630702777663070277637055792252809美洲地區(qū)收入 美洲地區(qū)收入yoy

10.5%10.0%9.5%9.0%8.5%8.0%

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

19Q1-23Q1全球家電龍頭收入增速19Q119Q219Q319Q420Q320Q421Q321Q422Q122Q222Q322Q1美的集團(tuán) 格力電器 海爾智家 19Q119Q219Q319Q420Q320Q421Q321Q422Q122Q222Q322Q1

Electrolux公公告， CapitalIQ，，：21Q3海爾的收增受到出表卡奧斯影響，若還原該影響，海爾21Q3收入增速為9.2%；2020H1為國(guó)內(nèi)外經(jīng)營(yíng)活動(dòng)受阻，剔除2020H1、2021H1數(shù)據(jù)以降低噪音。GEA實(shí)現(xiàn)降本增效，海爾北美市場(chǎng)盈利能力逐步改善。1）在被海爾收購(gòu)前，GEA的經(jīng)營(yíng)效率較低，凈利率較美國(guó)龍頭惠而浦存在較大差距。GEA在2014、2015年的凈利率分2.1%4.42%4.94%實(shí)行全新的管理模式升，18-224.08%5.01%。圖44：在并購(gòu)前，GEA盈利水平偏低 圖45：海爾海外分部的利潤(rùn)率逐年提升GEA與惠而浦凈利率對(duì)比4.94%4.42%2.10%3.61%6% GEA 4.94%4.42%2.10%3.61%5%4%3%2%1%

海爾海外分部利潤(rùn)率6%4.08%3.98%4.08%3.98%3.40%4%3%2%1%

5.21% 5.01%0%2014 2015

0%2018 2019 2020 2021 2022公公告公官網(wǎng)，不同品牌深耕差異化消費(fèi)群體，海爾在美國(guó)實(shí)現(xiàn)全品類布局。目前，海爾在美國(guó)市GEA/Haier/FISHER&PAYKEL/Hotpoint全部市場(chǎng)/中高端市場(chǎng)/主流市場(chǎng)。2）GEA產(chǎn)品系列豐富、產(chǎn)品覆蓋各個(gè)價(jià)格段，下設(shè)MONOGRAM/CAFé/GEA/Profile/中高端/中端/年進(jìn)入美圖46：海爾北美市場(chǎng)的品牌布局，覆蓋大眾、高端、主流市場(chǎng)公司公告，GEAGEA為美國(guó)市場(chǎng)上老牌廚2022GEA在冰洗領(lǐng)域與龍頭惠而215年EA在洗衣機(jī)冰箱產(chǎn)品的市場(chǎng)份額為1.9%/165（歐睿國(guó)際，43.1%/20.4%（歐睿國(guó)際GEA在冰GEA市場(chǎng)份額逐年提升。圖47GEA深度賦能，2016年并購(gòu)以后市占率逐年提升美國(guó)市場(chǎng)GE零售量份額353025201510502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022洗衣機(jī) 冰箱 大型廚電歐睿國(guó)際，浙商證券研究所SKU被海爾收購(gòu)以來(lái)推行速度逐漸加快，投入研發(fā)打造全新產(chǎn)品矩陣。2）GEA在洗衣機(jī)/冰箱/SKU面。3）海爾在技術(shù)領(lǐng)域深耕，針對(duì)消費(fèi)者痛點(diǎn)推出性能優(yōu)異的產(chǎn)品。2019GEA推出新主推阻氧干濕分儲(chǔ)技術(shù)，提升新鮮蔬果的保存期限和保鮮程度。4）GEA在大白電之外的家電領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)品類擴(kuò)充。圖48：GEA產(chǎn)品價(jià)格帶比惠而浦更廣（截至2021.12） 圖49：GEA產(chǎn)品SKU數(shù)量多于惠而浦（截至2021.12）公官網(wǎng)， 公官網(wǎng)，案例2：美的海外OEM向OBM轉(zhuǎn)型，B端儲(chǔ)能業(yè)務(wù)亦有所突破美的海外布局從OEM開(kāi)始，規(guī)模效應(yīng)筑底。1988年獲得自營(yíng)進(jìn)出口權(quán)，多年的的出口經(jīng)營(yíng)為美的積累了豐富的海外代工經(jīng)驗(yàn)，2007年美的第一個(gè)2020200家子公司、28個(gè)研發(fā)中心和34個(gè)主要生產(chǎn)基地，員工約15萬(wàn)人，業(yè)務(wù)覆蓋200多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。其中，在海外設(shè)有18個(gè)研發(fā)中心和17個(gè)主要生產(chǎn)基地。圖50：美的制造基地遍布全球公司官網(wǎng)，由OEMODM過(guò)渡到向OBM年開(kāi)始通過(guò)2016-201752017ClivetClivetKUKA2022CAGR14%，202241%201013pct。表1：2016年以來(lái)美的并購(gòu)標(biāo)的概況被并購(gòu)標(biāo)的公司獲得股權(quán)取得時(shí)點(diǎn)并購(gòu)主要業(yè)務(wù)并購(gòu)對(duì)價(jià)（元）日本東芝家電80.10%2016/7/1白電33億德國(guó)庫(kù)卡94.55%2017/1/16智能自動(dòng)化305億意大利克萊沃80%2016/10/31商用中央空調(diào)9.8億尤里卡100%2016/12/1吸塵器3.8億以色列高創(chuàng)79.37%2017/2/9運(yùn)動(dòng)控制9.02億公司公告，圖51：2010-2022年美的海外收入CAGR為14% 圖52：2010-2022年美的海外收入占比提升160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000

美的集團(tuán)外銷收入及同比（百萬(wàn)元）2010201120122013201420152016201720182019202020212022國(guó)外收入 國(guó)外收入yoy

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%

0%

美的集團(tuán)國(guó)內(nèi)外收入占比變化2010201120122013201420152016201720182019202020212022)國(guó)外()注2017年美的表庫(kù)卡 公公告注2017年美的并庫(kù)卡美的集團(tuán)立抓全球突破，力爭(zhēng)2025年實(shí)現(xiàn)海外自主品牌收入占比50%。進(jìn)一步推動(dòng)全球業(yè)務(wù)布局，穩(wěn)固美的全球化的基礎(chǔ)與能力，搭建全球供應(yīng)協(xié)同機(jī)制，強(qiáng)化海外本地運(yùn)營(yíng)，應(yīng)商與服務(wù)的全面突破。圖53：美的海外市場(chǎng)拓展三步走戰(zhàn)略公司公告，投資建議短期看家電出口訂單回流+低基數(shù)：隨著海外渠道去庫(kù)取得進(jìn)展，部分代工企業(yè)訂單有所回流，建議關(guān)注后續(xù)訂單轉(zhuǎn)化為收入的彈性。推薦標(biāo)的：美的集團(tuán)、海爾智家、海信家電風(fēng)險(xiǎn)提示匯率波動(dòng)：和收入增速（轉(zhuǎn)化為列報(bào)貨幣口徑）造成影響。消費(fèi)需求不及預(yù)期：測(cè)算結(jié)果偏差：測(cè)算數(shù)據(jù)存在一定偏差的情況。附錄北美價(jià)值鏈拆分測(cè)算假設(shè)依據(jù)渠道價(jià)值鏈拆分假設(shè)：1）惠而浦（Whirpool）是美國(guó)大家電龍頭企業(yè)，2022年惠而浦全美冰箱、洗衣機(jī)、大19.4%36.5%2020-20222019年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為參考。圖54：惠而浦是全美大家電龍頭（單位：%） 圖55：美國(guó)家電零售渠道以電子電器店為主（單位：%）美國(guó)2022年各家電品類零售量份額6.11.46.732.26.11.46.732.24.812.99.336.524.836.524.813.16.87.06.87.026.619.619.419.619.40冰箱 洗衣機(jī) 大型廚惠而浦 GEA 三星 LG 伊萊克斯 其他歐國(guó)際， 歐國(guó)際，圖56：2013-2022年惠而浦毛利率變化（單位：%）2519.79 20.0517.5717.0817.5717.0817.66 17.7716.9516.8117.3015.581510502013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022ACapitalIQ，85%4%~6，價(jià)值鏈拆分的對(duì)標(biāo)依據(jù)。圖57：2019年惠而浦收入結(jié)構(gòu)拆分 圖58：2019年海爾智家收入結(jié)構(gòu)拆分公公告，

海爾智家2019年分品類收入結(jié)構(gòu)（億元）水家電水家電,96.24,6%廚衛(wèi)電器,295.09,17%電冰箱,584.38,34%空調(diào),291.28,17%洗衣機(jī),447.14,26%圖59：各大家電企業(yè)營(yíng)業(yè)成本結(jié)構(gòu)占比相近三大白電龍頭營(yíng)業(yè)成本分拆（2022年）海爾0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%原材料 人工工資 折舊 能源 其他公司公告，=渠道商營(yíng)業(yè)成本，通過(guò)百思買毛利率倒推出終端零售額。我們假設(shè)終端100，計(jì)算出價(jià)值鏈中各個(gè)環(huán)節(jié)對(duì)應(yīng)的占比。運(yùn)算邏輯如下：品牌方（選取219年惠而浦財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)：①各項(xiàng)營(yíng)業(yè)成本占比=10×（1毛利率，其中原材料、人工、折舊占比由營(yíng)業(yè)成本占比×各項(xiàng)在營(yíng)業(yè)成本的比重；②銷售和管理費(fèi)用占比=公告披露的北美地區(qū)銷售和管理費(fèi)用/北美地區(qū)營(yíng)業(yè)收入；③息稅前利潤(rùn)及其他收益占比=（營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本-銷售和管理費(fèi)用）/北美地區(qū)營(yíng)業(yè)收入。零售商（選取219年百思買財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)：④零售商營(yíng)業(yè)收入=終端零售系數(shù)=品牌方營(yíng)業(yè)收入/(1-零售商毛利率)=零售商營(yíng)業(yè)成本/(1-零售商毛利率)⑤銷售和管理費(fèi)用占比=銷售和管理費(fèi)用/營(yíng)業(yè)收入；⑥零售商息稅前利潤(rùn)及其他收益占比=（營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本-銷售和管理費(fèi)用）/營(yíng)業(yè)收入。價(jià)值鏈整合計(jì)算：⑦品牌方在價(jià)值鏈占比系數(shù)=品牌方營(yíng)業(yè)收入/零售商營(yíng)業(yè)收入；⑧原材料、人工、折舊及其他成本、品牌方和零售商銷售和管理費(fèi)用、品牌方和零售商EBIT和其他收益在價(jià)值鏈占比均由其在品牌方占比乘以品牌方在價(jià)值鏈占比系數(shù)得出。中國(guó)家電出口與對(duì)外貿(mào)易環(huán)境相關(guān)性計(jì)算貿(mào)易環(huán)境是指除產(chǎn)品銷售本身直接有關(guān)的內(nèi)容之外的其他因素，其中包括貿(mào)易政策、經(jīng)濟(jì)條件、全球供需變化、關(guān)稅等。在不同的時(shí)期，貿(mào)易環(huán)境對(duì)商品進(jìn)出口產(chǎn)生較大的影響，因此我們采用凈出口占GDP比重量化貿(mào)易環(huán)境的優(yōu)劣。2015~2023GDP3430組樣本數(shù)據(jù)的要求。我們將凈出口占GDP比重（X）和冰箱（Y1、洗衣機(jī)（Y、空調(diào)（3）出口增速進(jìn)行回歸分析，發(fā)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易依存度和三大白電出口增速的擬合優(yōu)度（R-square）分別為0.0090、0.0001、0.0531，回歸模型的解釋力度極低。從回歸系數(shù)上看，XY1、Y2、Y3p0.59、0.94、0.19，在統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上α=0.05的置信水平上均不顯著。表2：空調(diào)出口與凈出口占GDP比重模型回歸報(bào)告回歸統(tǒng)計(jì)MultipleR0.230417RSquare0.053092AdjustedRSquare0.023501標(biāo)準(zhǔn)誤差12.59366觀測(cè)值34方差分析dfSS MS F回歸分析1284.5616284.56161.794207殘差325075.208158.6002總計(jì)335359.769Coefficients標(biāo)準(zhǔn)誤tStatP-value差I(lǐng)ntercept7.1192752.4431312.9139960.006462XVariable1-0.1740.129904-1.339480