第十章 信用衍生品

第十章信用衍生品10.1信用衍生品簡(jiǎn)介根據(jù)國(guó)際互換和衍生品協(xié)會(huì)（InternationalSwapsandDerivativesAssociation,ISDA)的定義，信用衍生品是一種場(chǎng)外交易（OTC）的金融衍生品，是用來(lái)分離和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的各種產(chǎn)品和技術(shù)的統(tǒng)稱。具體而言，信用衍生品是把貸款、證券中的信用風(fēng)險(xiǎn)剝離出來(lái)，通過(guò)某種雙邊契約，將這種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給愿意承擔(dān)的市場(chǎng)投資者的一種金融衍生品。信用衍生品的最大特點(diǎn)是在不轉(zhuǎn)移標(biāo)的資產(chǎn)所有權(quán)的前提下，將一種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和收益從交易的一方轉(zhuǎn)移到另一方，將信用風(fēng)險(xiǎn)從市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中分離出來(lái)。盡管信用衍生產(chǎn)品出現(xiàn)的時(shí)間比較晚，但是自1993年完成第一筆交易以來(lái)，其發(fā)展速度驚人。10.2信用衍生品的種類基礎(chǔ)類信用衍生品信用違約互換（CDS）信用聯(lián)系票據(jù)（CLN）總收益互換（TRS）信用價(jià)差期權(quán)（CSO）結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品抵押支持證券（MBS）資產(chǎn)支持證券(ABS)擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）合成擔(dān)保債務(wù)憑證（SyntheticCDO）

第一大類：基礎(chǔ)類信用衍生品

一、信用違約互換（Creditdefaultswap,CDS）信用違約互換是信用衍生品市場(chǎng)的一個(gè)最基礎(chǔ)的品種。CDS是一種建立在參考資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)買方和風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方事前約定的雙邊協(xié)議。風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)買方定期支付一定的費(fèi)用給風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方，當(dāng)參考資產(chǎn)違約的或有事件發(fā)生時(shí)，由風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方支付給買方一定金額，以彌補(bǔ)參考資產(chǎn)的違約給買方造成的損失。參考資產(chǎn)可以是單一資產(chǎn)（如單一債券或貸款），也可以是資產(chǎn)組合（如一籃子的證券或貸款組合）。風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方承擔(dān)損失的方法一般有兩種：一是“實(shí)物交割”，一旦違約事件發(fā)生，賣保險(xiǎn)的一方承諾按票面價(jià)值全額購(gòu)買買家的違約金融資產(chǎn)；二是“現(xiàn)金交割”，違約發(fā)生時(shí)，賣保險(xiǎn)的一方以現(xiàn)金補(bǔ)齊買家的資產(chǎn)損失。信用違約事件是雙方均事先認(rèn)可的事件，其中包括：金融資產(chǎn)的債務(wù)方破產(chǎn)清償、債務(wù)方無(wú)法按期支付利息、債務(wù)方違規(guī)招致的債權(quán)方要求召回債務(wù)本金和要求提前還款、債務(wù)重組。信用違約互換的交易機(jī)制根據(jù)信用違約互換交易的特征，其交易機(jī)制如下：LOGOCDS的功能

對(duì)沖投機(jī)套利CDS的最初功能是被債權(quán)人信用風(fēng)險(xiǎn)管理。簡(jiǎn)而言之，通過(guò)購(gòu)買以債務(wù)人為參照實(shí)體CDS，債權(quán)人可以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。如果債務(wù)人最終違約，則在CDS上獲得的賠付可以抵消債權(quán)人損失當(dāng)投資者預(yù)期參照實(shí)體違約概率上升時(shí)，可以購(gòu)買CDS；當(dāng)投資者預(yù)期參照實(shí)體違約概率下降時(shí)，可以出售CDS。如果預(yù)期準(zhǔn)確，則投資者將獲得投機(jī)收益。CDS的套利功能建立在特定公司股價(jià)與該公司CDS息差之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系基礎(chǔ)上。當(dāng)公司股價(jià)上漲時(shí)，其CDS息差降低，反之亦然。當(dāng)股價(jià)變動(dòng)與CDS息差變動(dòng)的時(shí)間不一致時(shí)套利機(jī)會(huì)由之產(chǎn)生。CDS例子一對(duì)沖基金向某銀行購(gòu)買了2000萬(wàn)美元名義金額、以福特公司為參考實(shí)體的CDS，一旦福特公司發(fā)生違約，保護(hù)的賣方將支付給買方2000萬(wàn)美元，同時(shí)，買方給賣方福特公司發(fā)行的面值為2000萬(wàn)美元的債券。假如此時(shí)福特公司債券的市值為500萬(wàn)美元，對(duì)賣方來(lái)說(shuō)，其實(shí)際支付額就等于1500萬(wàn)美元。CDS的價(jià)格在合約到期之前，信用保護(hù)買方定期向賣方支付的費(fèi)用是在合約簽訂之日就商定好的，是合約最核心的問(wèn)題。這個(gè)費(fèi)用就是CDS的市場(chǎng)價(jià)格。通常買方按照季度向賣方支付費(fèi)用，支付時(shí)間的市場(chǎng)慣例是每年的3月20日、6月20日、9月20日和12月20日.通常，報(bào)價(jià)是以年基準(zhǔn)點(diǎn)為基礎(chǔ)。例如，7月15日簽訂的名義金額為1000萬(wàn)美元的CDS的報(bào)價(jià)為一年60個(gè)基準(zhǔn)點(diǎn)，那么，買方在9月20日所需要支付的CDS的費(fèi)用就是：10000000*0.006*66/360=11000美元CDS價(jià)格波動(dòng)及貨幣化CDS的價(jià)值會(huì)隨著相關(guān)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)及市場(chǎng)變化而上下波動(dòng)。在不存在交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的情況下，如果相關(guān)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)上升，因?yàn)橘I方可以按較高加價(jià)將CDS轉(zhuǎn)讓給第三方；對(duì)CDS的買方來(lái)說(shuō)是利得，對(duì)賣方來(lái)說(shuō)則是利損。一般情況下，實(shí)現(xiàn)CDS利得（利損）貨幣化的方法有三種：簽訂反向合同、解除現(xiàn)有合同、轉(zhuǎn)移給第三方。貨幣化使得雙方不必等到相關(guān)資產(chǎn)發(fā)生違約時(shí)才能獲得收益（損失），從另一個(gè)角度講，買賣雙方在投資某一CDS時(shí)，他們對(duì)相關(guān)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)的看法不僅僅在于它是否違約，還在于對(duì)它的風(fēng)險(xiǎn)加價(jià)在未來(lái)的走勢(shì)和波動(dòng)情況。正是有了貨幣化，CDS市場(chǎng)才能吸引更多投資人參與，具有更強(qiáng)的流動(dòng)性。CDS的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)CDS的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)是指因交易對(duì)手違約而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。一方違約給對(duì)方造成損失的大小取決于違約發(fā)生時(shí)CDS合同的市場(chǎng)定價(jià)。例如：當(dāng)前，買方以100個(gè)基準(zhǔn)點(diǎn)從賣方購(gòu)買了2000萬(wàn)美元4年期的CDS合同，兩年后，同樣相關(guān)資產(chǎn)的2年期CDS合同的市場(chǎng)價(jià)格將為50個(gè)基準(zhǔn)點(diǎn)。如果買方違約，賣方將會(huì)發(fā)生損失。賣方損失=2000000*(1%-0.5%)*久期一般認(rèn)為，買方的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)比賣方大，因?yàn)榻灰讓?duì)手風(fēng)險(xiǎn)存在一定的不對(duì)稱性：如果買方違約，賣方最大風(fēng)險(xiǎn)是損失剩余的息票總額；但如果賣方違約，買方將失去可能得到的索賠，而索賠的金額可能會(huì)比票息大得多。交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)給CDS市場(chǎng)帶來(lái)了重大威脅，它可能導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)連鎖反應(yīng)，給參與者帶來(lái)巨大經(jīng)濟(jì)損失甚至導(dǎo)致破產(chǎn)。因此，2009年金融危機(jī)后，將CDS的交易機(jī)制由原來(lái)的柜臺(tái)式雙邊交易改為實(shí)行清算中心式的交易。交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)買方違約，風(fēng)險(xiǎn)加價(jià)上升CDS合同賣方有利得賣方違約，風(fēng)險(xiǎn)加價(jià)上升CDS合同買方有利損買方違約，風(fēng)險(xiǎn)加價(jià)下降CDS合同賣方有利損賣方違約，風(fēng)險(xiǎn)加價(jià)下降CDS合同買方有利得二、總收益互換(Totalreturnswap，TRS)總收益互換和傳統(tǒng)的互換相似，是指交易雙方在約定期限內(nèi)互換參考資產(chǎn)產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流收益。風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)的買方將參考資產(chǎn)的全部收益（包括期限內(nèi)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流和資產(chǎn)增值）出售給風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)的賣方，而賣方則定期向買方支付一個(gè)固定比率的金額（通常是Libor+x個(gè)基點(diǎn)），并承諾向買方支付由于信用事件發(fā)生帶來(lái)的損失。可以看出，總收益互換除了與信用違約事件有關(guān)以外，和市場(chǎng)的利率風(fēng)險(xiǎn)也有關(guān)系。TRS把參考資產(chǎn)可能產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)都轉(zhuǎn)移了出去。總收益互換TRS的交易機(jī)制總收益互換的例子假設(shè)一家銀行A以10%的固定利率向X公司貸款1億美元，該銀行可以通過(guò)與B簽訂一份TRS來(lái)對(duì)沖。在這份TRS中，銀行承諾換出這筆貸款的利息加上貸款市場(chǎng)價(jià)值的變動(dòng)部分之和，獲得相當(dāng)于LIBOR+50bp的收益。如果現(xiàn)在的LIBOR為9%，并且一年后貸款的價(jià)值從一億美元跌至9500萬(wàn)美元。投資者B要進(jìn)行兩項(xiàng)支付：向A銀行支付100*9.5%=9.5（百萬(wàn)）貸款價(jià)值下降的支付：100-95=5（百萬(wàn)）投資者B的收入：100*10%=10（百萬(wàn)）TRS中風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方的考慮對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方而言，它不必在市場(chǎng)上購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)就贏得了該項(xiàng)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)利益。比方說(shuō)，能以比市場(chǎng)融資利率低得多的成本得到這筆基礎(chǔ)資產(chǎn)，尤其是在其信用等級(jí)不高的情況下，他所所支付的價(jià)差通常都會(huì)低于它從市場(chǎng)上融資的價(jià)差。此外，他們還避免了與直接購(gòu)買資產(chǎn)有關(guān)的清算、融資和執(zhí)行等麻煩。對(duì)于一些受資本限制的金融機(jī)構(gòu)，總收益互換是其利用杠桿將資本收益最大化的最經(jīng)濟(jì)手段。三、信用聯(lián)系票據(jù)(Credit-linkednote，CLN)信用聯(lián)系票據(jù)是一種預(yù)付資金的信用衍生品。風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)賣方（投資者）先向風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)買方（票據(jù)發(fā)行者）支付現(xiàn)金取得票據(jù)，并定期收取票面利息。在票據(jù)期限內(nèi)，如果沒(méi)有發(fā)生信用事件，投資者將獲得的所有的利息和到期時(shí)的票據(jù)面值的支付。如果信用事件發(fā)生，投資者只能獲得風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)買方根據(jù)協(xié)議的信用事件導(dǎo)致票據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)名義價(jià)值損失之后的殘值。CLN是近年來(lái)發(fā)展最迅速的信用衍生品之一。信用聯(lián)系票據(jù)CLN的交易機(jī)制CLN中SPV的作用隨著信用聯(lián)系票據(jù)的發(fā)展，出現(xiàn)了專門從事信用聯(lián)系票據(jù)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。這些金融機(jī)構(gòu)通常以特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（special—purposevehicles，簡(jiǎn)稱SPV）的形式發(fā)行信用聯(lián)系票據(jù)，發(fā)行所得的收入用于購(gòu)買安全性較高的資產(chǎn)，例如國(guó)庫(kù)券或者貨幣市場(chǎng)資產(chǎn)。風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)的買方（如銀行）可以同SPV簽訂一種“純粹”的信用互換合約。當(dāng)違約事件發(fā)生時(shí)，SPV負(fù)責(zé)向風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)的買方賠償違約資產(chǎn)的損失，這一支付過(guò)程由發(fā)行CLN所購(gòu)買的安全性資產(chǎn)所保證。對(duì)于SPV而言，這一交易過(guò)程不存在什么風(fēng)險(xiǎn)，它實(shí)質(zhì)上是位于信用保護(hù)的需求者和CLN的購(gòu)買者中間的中介機(jī)構(gòu)。與違約互換相比較，信用聯(lián)系票據(jù)減少了交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，因此有著對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)需求的機(jī)構(gòu)更樂(lè)于采取這種方式。有SPV參與的信用聯(lián)系票據(jù)結(jié)構(gòu)圖第三方（如銀行）購(gòu)買違約保護(hù)投資商（購(gòu)買CLN）參考資產(chǎn)特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（AAA級(jí)）參考回報(bào)每年×基點(diǎn)支付本金取得票據(jù)支付利息違約支付殘值不違約支付面值違約時(shí)賠償損失不違約，零支付信用聯(lián)系票據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)（1）信用保護(hù)買方風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)：支付的費(fèi)用與轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)要匹配。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：CLN只是轉(zhuǎn)移了信用風(fēng)險(xiǎn)，但不能轉(zhuǎn)移市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。交易風(fēng)險(xiǎn)：對(duì)手可能會(huì)就違約事件是否屬于應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)提出爭(zhēng)議。信用聯(lián)系票據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)（2）特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)信息不對(duì)稱帶來(lái)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。逆向選擇：銀行為轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)隱瞞對(duì)自己不利的信息。SPV為防止信息不對(duì)稱造成損失可能會(huì)提高保險(xiǎn)費(fèi)，造成只有高風(fēng)險(xiǎn)的銀行留在市場(chǎng)，導(dǎo)致逆向選擇。道德風(fēng)險(xiǎn)：信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移后，銀行失去監(jiān)督借款人的動(dòng)力，造成資產(chǎn)損失。投資風(fēng)險(xiǎn)：SPV會(huì)把發(fā)行CLN的收入進(jìn)行再投資，面臨投資風(fēng)險(xiǎn)信用聯(lián)系票據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)（3）CLN投資者風(fēng)險(xiǎn)信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)：投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)信息處于劣勢(shì)。投資風(fēng)險(xiǎn)：投資者可能會(huì)把發(fā)行人的信用等級(jí)和債券的信用等級(jí)混淆，不清楚自己承擔(dān)的信用風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)：對(duì)新生事物的法律不健全、不確定性。第二大類：

結(jié)構(gòu)化信用衍生產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于資產(chǎn)證券化過(guò)程。根據(jù)美國(guó)證券交易委員會(huì)給出的定義，資產(chǎn)證券化，指產(chǎn)生這樣一種證券，它們主要是由一個(gè)特定的應(yīng)收款資產(chǎn)池或其他金融資產(chǎn)池來(lái)支持，保證償付。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品種類MBS，即房地產(chǎn)抵押貸款支持證券（Mortgage

Backed

Securities），指發(fā)行人將房地產(chǎn)抵押貸款債權(quán)匯成一個(gè)資產(chǎn)池，然后以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)所發(fā)行的證券。貸款所產(chǎn)生的現(xiàn)金流每個(gè)月由負(fù)責(zé)收取現(xiàn)金流的服務(wù)機(jī)構(gòu)在扣除相關(guān)費(fèi)用后，按比例分配給投資者。因此，購(gòu)房者定期繳納的月供是償付MBS本息的基礎(chǔ)。ABS，即資產(chǎn)支持證券（Asset

Backed

Securities），是將房地產(chǎn)抵押貸款債權(quán)以外的資產(chǎn)匯成資產(chǎn)池發(fā)行的證券，它實(shí)際上是MBS技術(shù)在其他資產(chǎn)上的推廣和應(yīng)用。資產(chǎn)池包括信用卡應(yīng)收賬款、租賃租金、汽車貸款債權(quán)等。CDO，即抵押債務(wù)憑證（Collateralized

Debt

Obligation），是一種新型的ABS，指以抵押債務(wù)信用為基礎(chǔ)，基于各種資產(chǎn)證券化技術(shù)，對(duì)債券、貸款等資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)重組，重新分割投資回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)，以滿足不同投資者需要的創(chuàng)新性衍生證券產(chǎn)品。其資產(chǎn)池包括高收益的債券、新興市場(chǎng)公司債券、國(guó)家債券、銀行貸款、狹義的ABS、MBS等。四、抵押債務(wù)憑證(CDO)抵押債務(wù)憑證的組建一般分為兩步：第一步，特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）從銀行獲得具有現(xiàn)金流量的資產(chǎn)匯集組合，這種資產(chǎn)組合包括抵押支持債券、商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)債券和公司貸款等；第二步，特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，重新分割和配置這些資產(chǎn)，設(shè)計(jì)出風(fēng)險(xiǎn)/收益不同的資產(chǎn)檔，然后以私募或公開(kāi)發(fā)行方式向投資者賣出固定收益證券或受益憑證。二次抵押債務(wù)憑證證券的收益來(lái)源于初次證券化證券的現(xiàn)金流。案例引出假設(shè)基礎(chǔ)資產(chǎn)為100個(gè)1年期債券，總面值為100億元，票面利率均為8%，信用評(píng)級(jí)為BBB。該擔(dān)保債務(wù)憑證發(fā)行A、B、C三個(gè)層次的1年期債券，A、B為付息債券，期末一次還本付息，C為零息債券。A、B層分別為70億元和20億元，對(duì)應(yīng)的票面利率分別為6%和7.5%，信用評(píng)級(jí)分別為AAA和A。C層為權(quán)益層，未評(píng)級(jí)。A的本息優(yōu)先于B層，權(quán)益層盡在A、B層的本息償還完畢后才能得到償付。權(quán)益層的金額為10億元，在全部基礎(chǔ)資產(chǎn)均不違約的情況下，收益率為23%。資產(chǎn)負(fù)債數(shù)量平均利率信用評(píng)級(jí)層次數(shù)量收益率信用評(píng)級(jí)100億8%BBBA層706%AAAB層207.5%A權(quán)益層1023%未評(píng)級(jí)假設(shè)資產(chǎn)只在到期日違約，違約導(dǎo)致5%的損失和5000萬(wàn)元費(fèi)用，即違約后資產(chǎn)價(jià)值95+8-0.5=102.5億元。A層完全不受損失，期末獲得70億元本金和4.2億元利息，收益率6%。B層完全不受損失，期末獲得20億元本金和1.5億元利息，收益率為7.5%。C層得到102.5-70-4.2-20-1.5=6.8億元，收益率為-32%。假設(shè)違約導(dǎo)致15%的損失和5000萬(wàn)元費(fèi)用，即違約后資產(chǎn)價(jià)值85+8-0.5=92.5億元。A層完全不受損失，期末獲得70億元本金和4.2億元利息，收益率6%。B層僅能得到92.5-70-4.2=18.3億元，收益率為-8.5%C層全部損失，收益率為-100%。CDO結(jié)構(gòu)典型的CDO通常包括5-7層，不同擔(dān)保債務(wù)層的本息償付順序不同，信用等級(jí)也往往不同。償付順序最高的層通常獲得AAA的評(píng)級(jí)，被稱為高級(jí)層；最末一層通常不評(píng)級(jí)，多為發(fā)行者自行買回，相當(dāng)于用此部分的信用支撐其它系列的信用，具有權(quán)益性質(zhì)，故又稱為權(quán)益性層。通常，商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司主要持有風(fēng)險(xiǎn)較低的高級(jí)層和部分中間層，而投資銀行、對(duì)沖基金則投資收益率較高的權(quán)益層和部分中間層。通常的CDO中，高級(jí)層占70-80%，中間層占5%-15%，權(quán)益層占2%-15%。10.3信用衍生品市場(chǎng)的參與者(1)商業(yè)銀行等貸款機(jī)構(gòu)（信用保護(hù)買方）。在資產(chǎn)證券化和信用衍生品出現(xiàn)之前,商業(yè)銀行因持有各類信貸資產(chǎn),是信用風(fēng)險(xiǎn)多頭。而在資產(chǎn)證券化和信用衍生品出現(xiàn)后,商業(yè)銀行可以通過(guò)將其所持資產(chǎn)組合證券化,打包成信用衍生品,并出售給投資者,成功地將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出銀行系統(tǒng)。當(dāng)然,商業(yè)銀行除了主動(dòng)投資之外,為了對(duì)信用衍生品的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保,會(huì)持有一部分自己發(fā)行的衍生品;而投資銀行和對(duì)沖基金會(huì)以信用衍生品作為抵押向銀行進(jìn)行高杠桿融資,因此商業(yè)銀行會(huì)主動(dòng)或被動(dòng)持有高風(fēng)險(xiǎn)的信用衍生品。(2)投資者。（信用保護(hù)賣方）

信用衍生品的投資者包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、對(duì)沖基金等。他們參與市場(chǎng)是基于投資和組合管理的動(dòng)機(jī)。比如以低成本獲得套利投資機(jī)會(huì)，或者獲得進(jìn)入受限的市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)。信用衍生品市場(chǎng)的參與者(3)投資銀行。投資銀行基于次級(jí)貸款等資產(chǎn)發(fā)行信用衍生品。另外,投資銀行在承銷證券時(shí)暫時(shí)承擔(dān)了信用風(fēng)險(xiǎn),同樣可