股權(quán)眾籌融資運營模式及價值研究

股權(quán)眾籌融資運營模式及價值研究

股權(quán)眾籌的興起2013年12月23日，美國證券市場委員會（以下簡稱sec）通過了基于就業(yè)和住房政策第三個公眾權(quán)利的公眾監(jiān)督和管理法規(guī)。新的法律法規(guī)允許小型企業(yè)通過公共宣傳手段向美國公民提供常見的美國公民股票融資，這再次引起了世界對股份集群融資的高度關(guān)注。股權(quán)眾籌作為一種初創(chuàng)企業(yè)的新興互聯(lián)網(wǎng)融資工具,在歐美已初具規(guī)模,對活躍經(jīng)濟、繁榮市場的作用日益明顯。在我國,股權(quán)眾籌發(fā)展的環(huán)境并不成熟,但在巨大的民間投融資需求和國際示范效應下,2013年,我國股權(quán)眾籌開始蹣跚探路,并在與相關(guān)政策和法規(guī)不斷博弈中緩慢發(fā)展。2014年,促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展首次被寫入政府工作報告,不久,股權(quán)眾籌也被認定為我國多層次資本市場的重要組成部分,證監(jiān)會開始對股權(quán)眾籌模式進行調(diào)研,并著手制定其發(fā)展監(jiān)管意見。因此,股權(quán)眾籌在我國即將面臨重大的歷史發(fā)展機遇。一、混合動力概念和主要框架(一)互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌的含義股權(quán)眾籌(Securities-basedCrowdfunding)融資模式起源于美國,與非股權(quán)眾籌不同,是一種風險較高、期限較長的投資行為,在我國公開性證券融資的體系中處于金字塔的底部(見圖1)。廣義的股權(quán)眾籌是指通過中介機構(gòu)撮合融資企業(yè)和投資者的權(quán)益性融資方式。狹義的股權(quán)眾籌是指初創(chuàng)企業(yè)通過眾籌網(wǎng)絡平臺(下稱眾籌平臺)將所需融資項目情況、融資需求及出讓股份公布在眾籌平臺上,由注冊的合格投資者認購股份,支持創(chuàng)業(yè)項目的發(fā)展,投資者獲得一定的股權(quán)(而非實物)作為回報?；ヂ?lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌降低了融資成本,提高了融資效率,但是作為一種創(chuàng)新性的融資模式,由于整體制度的缺失,存在諸多的不確定性,值得深入的討論和研究。故本文所稱的股權(quán)眾籌,指狹義的股權(quán)眾籌。(二)共同行動員培訓的主要框架股權(quán)眾籌運營過程中至少有項目融資人(創(chuàng)業(yè)者)、公眾投資人和眾籌平臺三個主體,大多數(shù)還具有資金托管機構(gòu)。1.創(chuàng)新商業(yè)模式項目融資人一般是試圖通過眾籌平臺為自主具有但缺乏資金支持的項目進行融資的小微企業(yè)創(chuàng)業(yè)者,其融資的項目具有高新技術(shù)、創(chuàng)新商業(yè)模式和高市場成長預期等特征,并處于種子期或初創(chuàng)期。同時,項目融資人必須成立公司,遵循現(xiàn)代公司治理制度,建立可對外售股權(quán)的制度,還必須具備眾籌平臺規(guī)定的條件,如國籍、年齡、資質(zhì)和學歷等等,并必須與眾籌平臺注冊并簽訂服務合約,明確權(quán)利和義務之后,經(jīng)眾籌平臺審核通過才能進行項目融資。2.通過眾籌平臺的資格審核公眾投資人是眾籌平臺上注冊的眾多的“草根天使”,通過眾籌平臺選取項目,但是投資之前,必須通過眾籌平臺的資格審核,成為合格的投資者,才能對中意的項目進行規(guī)定額度內(nèi)的投資并獲得項目公司的對應股份,享受普通股東的權(quán)利,甚至對創(chuàng)業(yè)者的決策施加影響,如果公司盈利就能獲得回報。3.提供投融雙方支持服務眾籌平臺是平臺的搭建者和運營方,又是項目融資人的審核者、輔導者和監(jiān)督者,還是公眾出資人的重要利益維護者,同時還為投融雙方提供如財務審核、技術(shù)咨詢、法律文檔、交易撮合等各種支持服務。因此,眾籌平臺的多重身份特征決定了其流程復雜、功能全面、責任重大。4.第三方工程教育資金托管機構(gòu)是眾籌平臺的戰(zhàn)略合作伙伴,其功能類似于互聯(lián)網(wǎng)信托P2B中的資金托管機構(gòu),全程為公眾投資人的資金進行第三方托管及分期支付,對投資者的資金安全提供全程保障。二、個人投資和融資模式(一)簽訂股權(quán)協(xié)議和股權(quán)憑證個人直接股東模式是出資者直接在眾籌平臺上瀏覽列出的可投資項目,然后挑選其認為有潛力的企業(yè)進行投資?；I資項目成功后,出資者通過眾籌平臺的電子化程序簽訂包括轉(zhuǎn)讓協(xié)議、股權(quán)憑證在內(nèi)的文件并在公司登記注冊,在收到紙質(zhì)的股權(quán)證書(通常分為A股和B股兩種)、投資協(xié)議書等文件后,投資者直接成為該融資企業(yè)的股東,持有B股的投資者對公司的決策具有投票權(quán)。這種模式主要集中在英國,比如英國著名的股權(quán)眾籌平臺Crowdcube和Seedrs。(二)投資基金+項目公司融資投資者直接在眾籌平臺上瀏覽可投資項目,然后挑選其認為有潛力的項目進行投資,資金并不經(jīng)過眾籌平臺,而是轉(zhuǎn)入到一家風投基金,由風投基金把所有投資人募集的資金注入項目公司,投資者是眾籌平臺中項目個股的基金持有者,基金的面值和項目公司的股票的價值等值。在這種融資模式中投資者是項目公司的間接股東,其所有投票權(quán)被基金所代理,投資者對融資項目公司基本上沒有影響力。美國著名股權(quán)眾籌平臺Fundersclub就采用了此模式。(三)領(lǐng)導關(guān)系與跟投人集合直接股東模式又被稱為“領(lǐng)投+跟投”模式和辛迪加模式,在該模式中執(zhí)行“領(lǐng)投人”制度,通常由眾籌平臺指定一名具備一定的行業(yè)資源、影響力、豐富投資經(jīng)驗和很強風險承受能力的人充當投資的領(lǐng)導者與協(xié)調(diào)人(相當于VC中的GP),其他的投資人追隨領(lǐng)投人進行投資(相當于LP),領(lǐng)投人與跟投人會簽訂管理協(xié)議以確定雙方的權(quán)利和義務,領(lǐng)投人和跟投人都是公司的直接股東,但通常情況下由領(lǐng)投人擔任項目公司重要股東并參與管理,跟投人作為出資方也享有重大事項的投票權(quán),但不用參與一般性事務管理。著名的集合直接股東模式的股權(quán)眾籌平臺有:美國的AngeList、澳大利業(yè)的ASSOB、我國的天使匯和大家投等。三、公共基金的價值(一)互聯(lián)網(wǎng)金融支持中小型企業(yè)融資在傳統(tǒng)的融資體系中,由于高不可及的門檻和信息不對稱等因素,普通個人投資者被排除在初創(chuàng)企業(yè)股權(quán)投資之外,也無法分享初創(chuàng)企業(yè)的成長收益。但同時,初創(chuàng)企業(yè)多囿于風險投資單一的融資渠道,成功的概率較低。具有明顯普惠價值的互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展為緩解小微企業(yè)融資難問題提供了一條新途徑。2013年8月,國務院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于金融支持小微企業(yè)發(fā)展的實施意見》中指出,要“充分利用互聯(lián)網(wǎng)等新技術(shù)、新工具,不斷創(chuàng)新網(wǎng)絡金融服務模式”。股權(quán)眾籌作為互聯(lián)網(wǎng)金融的核心模式之一,是一種依托眾籌平臺、針對高成長預期的小微企業(yè)初創(chuàng)期的、獨立于正規(guī)金融體系之外的新興投融資形式,其最大的創(chuàng)新在于完全打破了傳統(tǒng)證券融資的體系和流程,普通民眾可以通過眾籌平臺直接參與初創(chuàng)企業(yè)的股權(quán)投資,與企業(yè)共擔風險和共享收益。同樣,初創(chuàng)企業(yè)借助眾籌平臺通過互聯(lián)網(wǎng)直接融資,其融資渠道被有效拓寬,融資成功率明顯提高。由此可見,股權(quán)眾籌對有效促進金融公平,推動普惠金融發(fā)展,增進社會公平感,具有重大社會價值。(二)股權(quán)眾籌有利于解決小微企業(yè)的融資問題我國正處于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的特殊時期,中央制定了“用好增量、盤活存量”的金融業(yè)方針和政策引導大量民間金融資源轉(zhuǎn)向支持實體經(jīng)濟的發(fā)展,特別是新經(jīng)濟的發(fā)展。小微企業(yè)是新經(jīng)濟增長點的重要潛在元素,更是深化改革的主要推動力量。但是由于小微企業(yè)的先天性缺陷,很難從銀行等正規(guī)金融渠道以合理價格獲得融資。股權(quán)眾籌作為一種專門針對創(chuàng)新型小微企業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)權(quán)益融資形式,打開了“微天使”的大門,給予普通群眾投資創(chuàng)新型小微企業(yè)的權(quán)利、機會和渠道。從創(chuàng)業(yè)板和新三板的發(fā)展來看,存量資金明顯鐘愛創(chuàng)新型小微企業(yè)的投資,特別是新三板,截至5月8日,在還不到半年的時間里,市場掛牌公司已經(jīng)達到了740家,總市值已經(jīng)達到了1434億。股權(quán)眾籌由于極大地降低了初創(chuàng)企業(yè)的準入門檻,必定引發(fā)小額民間資金的投資熱情,極大提高了小微企業(yè)股權(quán)融資的成功率。同時,由于股權(quán)融資不需要定期支付利息和本金,小微企業(yè)沒有負債壓力,能將全部募集的資金投入產(chǎn)品創(chuàng)新之中,有利于自身快速發(fā)展,提高創(chuàng)業(yè)的成功率,進而促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級。(三)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)融資,降低創(chuàng)資金風險創(chuàng)業(yè)者在創(chuàng)業(yè)初期的融資尤其困難。通常創(chuàng)業(yè)者雖然擁有很好的商業(yè)思路,但商業(yè)計劃和融資需求只能在行業(yè)內(nèi)的天使投資人和風險投資等圈子里小范圍傳播。受困于融資渠道的匱乏和高額的融資成本,許多創(chuàng)業(yè)項目在吸引到資金前就已經(jīng)夭折。而股權(quán)眾籌借助互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)成為更加迅速、直接和社會化的融資方式,既能拓寬創(chuàng)業(yè)者融資渠道,有效解決初創(chuàng)企業(yè)“融資難”和“融資貴”的困擾,也讓每一個普通人都可以基于情感、喜好或商業(yè)眼光參與創(chuàng)業(yè)投資,同時,也讓更多的投資人為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供除資金以外的其他資源(智力資源、客戶資源、人力資源等)幫助,有效降低創(chuàng)業(yè)風險,提高創(chuàng)業(yè)的成功率。顯然,股權(quán)眾籌能明顯地改善創(chuàng)業(yè)環(huán)境和濃厚創(chuàng)業(yè)氛圍,也將造就一大批新的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家,新的企業(yè)家自然會感染、鼓勵和支持年輕一代創(chuàng)新與創(chuàng)業(yè),進而逐漸構(gòu)建出一個創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的良性循環(huán)生態(tài),對最終將創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)沉淀為中華民族的寶貴傳統(tǒng)和精神追求具有深遠的精神價值。四、務創(chuàng)新中面臨的主要風險股權(quán)眾籌是互聯(lián)網(wǎng)應用普及、實體經(jīng)濟變革和金融服務創(chuàng)新三者共同促進下產(chǎn)生的新興金融形式,且處于發(fā)展初期,與其他新興事物的發(fā)展初期一樣,必然存在不足,甚至是弊端,故存在諸多風險。(一)股權(quán)眾籌平臺是否參與互聯(lián)網(wǎng)平臺股權(quán)眾籌本質(zhì)是一種小額私募權(quán)益性融資,但全網(wǎng)絡化的融資流程并不符合傳統(tǒng)證券融資的法律法規(guī),因此股權(quán)眾籌在各國發(fā)展中的共同性問題之一就是合法性問題。但歐美對股權(quán)眾籌發(fā)展的訴求響應較快,及時頒布法案明確了其合法地位,出臺監(jiān)管措施來促進其健康發(fā)展。比如,美國頒布的JOBS法案和SEC出臺的眾籌監(jiān)管法規(guī),英國金融行為監(jiān)管局(FCA)發(fā)布的《關(guān)于網(wǎng)絡眾籌和通過其他方式發(fā)行不易變現(xiàn)證券的監(jiān)管規(guī)則》。但我國還未出臺股權(quán)眾籌相關(guān)法律法規(guī),在《證券法》、《公司法》和《刑法》的限制下,股權(quán)眾籌發(fā)展空間被極大地壓縮,并游走于法律的灰色地帶。我國的股權(quán)眾籌都通過“線上+線下”兩段式完成投融資過程,眾籌平臺承擔線上創(chuàng)業(yè)項目的審核、展示和披露職責,平臺必須確保項目真實存在,否則就腳踩“非法集資”的紅線。當創(chuàng)業(yè)項目達到募集額度后且投資人不超50人,則投融雙方轉(zhuǎn)入線下,相關(guān)投資人成立合伙企業(yè),依《公司法》與創(chuàng)業(yè)者簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議,眾籌平臺不參與股權(quán)的轉(zhuǎn)讓和交割,在一定程序上避免了非法發(fā)行股票的嫌疑,但始終無法回避項目宣傳方式上的公開性問題,如果嚴格按照《證券法》中的“非法公開發(fā)行股票罪”的規(guī)定,股權(quán)轉(zhuǎn)讓信息在互聯(lián)網(wǎng)公布,就滿足“信息公開”的要件。由于目前我國金融創(chuàng)新的環(huán)境比較寬松,對“信息公開”的法律性質(zhì)界定尚無定論,但其折射出的法律問題不能小視。(二)創(chuàng)新驅(qū)動,引發(fā)業(yè)務創(chuàng)新模式創(chuàng)新風險是指原創(chuàng)的商業(yè)發(fā)展模式過于創(chuàng)新或創(chuàng)新不足,脫離現(xiàn)實的社會經(jīng)濟狀況,最終因發(fā)展瓶頸導致失敗的風險。股權(quán)眾籌作為一種去中心化、點對點的創(chuàng)新性互聯(lián)網(wǎng)金融投融資模式,其涉及的主體與傳統(tǒng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓程序存在極大差異,在提高融資效率的同時,也暴露出諸多因創(chuàng)新引發(fā)的風險。首先,眾籌平臺根據(jù)創(chuàng)業(yè)者提交的商業(yè)計劃書來決定能否在平臺上融資,并對融資項目進行一定的調(diào)查,幫助審核通過的項目團隊確定發(fā)行價格和出讓股權(quán)比例,但眾籌平臺無任何準入門檻和資質(zhì)要求,其工作的專業(yè)性、科學性和合理性非常值得懷疑。其次,我國股權(quán)眾籌采用“領(lǐng)投+跟投”的運營模式,領(lǐng)頭人主要代表眾多“微股東”負責對創(chuàng)業(yè)項目投后管理、監(jiān)督和通報公司的運營。由于投后管理可能是一個非常漫長的過程,領(lǐng)投人能否在資本退出之前始終盡心盡力履行職責也存在巨大的疑問。最后,互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟具有先發(fā)優(yōu)勢、馬太效應、贏家通吃的特性,股權(quán)眾籌平臺經(jīng)過“野蠻”生長階段之后,必定將重新洗牌,絕大多數(shù)規(guī)模小的眾籌平臺將面臨被兼并或關(guān)閉。在這個波動階段,股權(quán)眾籌將釋放出大量風險,能否保護好投資人利益令人擔憂。(三)保護項目投資者利益在股權(quán)眾籌融資模式中,眾籌平臺取代傳統(tǒng)中介并壓縮和精簡了傳統(tǒng)金融市場嚴密完整的程序,融資的初創(chuàng)企業(yè)在財務審核和信息披露方面獲得極大豁免,使初創(chuàng)企業(yè)融資更加開放、自由和高效。但是保護投資者利益的制度還未完全跟上,眾籌平臺和初創(chuàng)企業(yè)均存在較大的道德風險。眾籌平臺的收入完全依賴于成功籌資的創(chuàng)業(yè)項目,絕大多數(shù)的平臺收取的費用為項目融資總額的5%。在經(jīng)濟利益的驅(qū)動下,缺乏合格項目的參照標準,又無監(jiān)管約束,平臺極易在主觀上降低創(chuàng)業(yè)項目上線門檻,放行更多項目進入眾籌平臺募資,同時,不能排除平臺與融資企業(yè)之間存在內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易,甚至是“自融”行為的可能性,如果不能有效消除平臺的道德風險,必將導致“檸檬市場”現(xiàn)象,對股權(quán)眾籌的健康持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生巨大的沖擊;初創(chuàng)企業(yè)為了盡可能受到投資人的青睞,提高募資的成功率和公司估值,在項目的描述上將傾力包裝,盡量回避項目的風險,采用一些極度樂觀或是夸大和誤導性的宣傳以吸引投資者。當企業(yè)成功融資后,在追求自身利益最大化的強大引力下,又有必要信息披露的豁免庇護,企業(yè)很可能不按契約、擅自更改募集資金的用途或者違規(guī)使用資金,這將給投資者的利益造成顯著損害。總結(jié)股權(quán)眾籌存在風險問題的本質(zhì),不難發(fā)現(xiàn)主要是監(jiān)督機制不健全、,如果不能為股權(quán)眾籌建立有效的監(jiān)督機制,不但自身難以健康發(fā)展,影響正常的金融秩序,增加金融風險,而且也會對整個互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展產(chǎn)生嚴重不利的影響。五、加快完善現(xiàn)行監(jiān)管機制面對股權(quán)眾籌在我國發(fā)展中所暴露出的一系列問題和風險,必須加快完善監(jiān)管機制,考慮股權(quán)眾籌的特殊性,要選擇區(qū)別于傳統(tǒng)金融機構(gòu)的監(jiān)管制度,在保持其市場活力和有效風險控制之間實現(xiàn)平衡。(一)《股權(quán)眾籌指導意見》的出臺由于法律法規(guī)需要面對過去,創(chuàng)新則多著眼于未來,因此股權(quán)眾籌在各國或多或少與現(xiàn)存的法律法規(guī)存在沖突。但是實體經(jīng)濟的健康發(fā)展是設計整體金融制度的依據(jù),正因為股權(quán)眾籌對實體經(jīng)濟具有顯著的推動作用,西方國家紛紛出臺法律法規(guī)掃除其法律障礙。在我國股權(quán)眾籌的法律定位并不明確,發(fā)展相對緩慢。但可喜的是,2014年3月證監(jiān)會在主觀上承認了股權(quán)眾籌的合法性,將其納入監(jiān)管,并正在對股權(quán)眾籌模式進行調(diào)研,適時出臺股權(quán)眾籌相關(guān)意見,股權(quán)眾籌被明確歸屬于證監(jiān)會監(jiān)管。目前全國各地已經(jīng)有多個股權(quán)眾籌平臺正在籌建,為了防止我國股權(quán)眾籌野蠻生長、惡性競爭甚至違規(guī)越界的局面,出臺《股權(quán)眾籌指導意見》(下稱《指導意見》)已刻不容緩。西方經(jīng)驗表明,通過出臺專門立法明確股權(quán)眾籌的法律地位,規(guī)范和監(jiān)管股權(quán)眾籌投融資行為,既有利降低股權(quán)眾籌潛藏的信用風險,又有利于依法維護眾籌平臺的經(jīng)營和金融穩(wěn)定。就《指導意見》的制度設計而言,應主要解決眾籌平臺運行規(guī)范、融資者信息披露及投資者的資格和保護等幾個問題。對于眾籌平臺,應當建立平臺的注冊制度,明確平臺權(quán)利與義務的基本原則,施行募集資金第三方監(jiān)管,嚴限平臺及其雇員以任何形式與融資人發(fā)生關(guān)聯(lián)交易和平臺的“自融”行為,以免喪失平臺的獨立地位;對于融資者,必須將整個創(chuàng)業(yè)團隊人員的信用記錄、其他融資記錄和犯罪記錄對投資者公開,并借鑒美國SEC按融資額大小來確定融資企業(yè)的信息披露方式,以盡可能在融資成本與投資者保護中取得平衡;對于投資者,應建立特定的合格投資者門檻,執(zhí)行嚴格的準入制度,限定普通投資者的投資金額和項目的個數(shù),以盡可能減少風險外溢。(二)采用監(jiān)事、地方金融辦和行業(yè)協(xié)會相結(jié)合的市場監(jiān)管方式股權(quán)眾籌依托互聯(lián)網(wǎng)扎根于我國公開性證券融資體系的底部,具有很強的基層輻射力與滲透力,平臺數(shù)、項目數(shù)和投資人數(shù)呈現(xiàn)出多元化快速增長勢態(tài)。雖然股權(quán)眾籌被劃歸為證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管,但是整個證監(jiān)會系統(tǒng)在編人員只有3000人左右,都監(jiān)管著2500家上市公司,740家新三板公司,還有上百家區(qū)域性的股權(quán)交易市場。近年來證監(jiān)會每年立案調(diào)查110件左右,能夠順利做出行政處罰的平均不超過60件,最終不了了之的超過一半。由此可見,僅以證監(jiān)會現(xiàn)有的力量想要有效監(jiān)管快速增長的股權(quán)眾籌,必將力不從心。在這種情況下,證監(jiān)會可以將大多監(jiān)管權(quán)限下放到地方政府,賦予地方政府金融辦對股權(quán)眾籌的監(jiān)管權(quán)限,實行中央與地方統(tǒng)分結(jié)合的金融監(jiān)管,這也符合國家金融發(fā)展規(guī)劃。但僅靠中央和地方政府的外部監(jiān)管力量還是不夠,還需要建立股權(quán)眾籌行業(yè)協(xié)會,讓行業(yè)協(xié)會發(fā)揮內(nèi)部監(jiān)督作用,促進行業(yè)自律。因此,筆者認為對股權(quán)眾籌可以嘗試采用證監(jiān)會、地方金融辦和行業(yè)協(xié)會三者立體交叉監(jiān)管。在三者職責分配上,證監(jiān)會主導制定股權(quán)眾籌的監(jiān)管規(guī)則與制度,制度制定應采用審慎兼顧包容的原則,既劃定股權(quán)眾籌業(yè)務的紅線,又給予一定的創(chuàng)新空間,對募集資金超過一定金額或投資者達到一定數(shù)量的融資公司進行備案監(jiān)管,還要加快股權(quán)眾籌的公用信用數(shù)據(jù)庫的建設,防止信用低劣者融資或同一項目重復融資;地方金融辦主要監(jiān)督眾籌平臺合法經(jīng)營和切實履行信息中介的職責,主導平臺核查融資企業(yè)是否按規(guī)定客觀、真實和準確地進行信息披露,當投資者的利益受到損害、與平臺和融資者發(fā)生糾紛時,應采取切實措施保持投資的利益。地方金融辦還應幫助發(fā)展良好的融資項目與四板或三板對接,為投資者資本退出創(chuàng)造便利;行業(yè)協(xié)會應在政府監(jiān)管制度的指導下,對股權(quán)眾籌平臺執(zhí)行行規(guī)行約、各類標準和經(jīng)營作風情況進行嚴格監(jiān)督,并為平臺成員提供財務和法律援助,以提高平臺成員的流程服務能力,同時,行業(yè)協(xié)會要充分關(guān)注股權(quán)眾籌的社會輿論以及創(chuàng)新過程出現(xiàn)的明顯弊端,應利用行業(yè)協(xié)會靈活的特點,對相關(guān)行規(guī)行約做及時修改。(三)構(gòu)建股權(quán)眾籌的adr股權(quán)眾籌的價值在于使初創(chuàng)企業(yè)能以低成本的方式進行權(quán)益性融資,從而使實體經(jīng)濟發(fā)展獲得源源不斷的動力。但目前而言,初創(chuàng)企業(yè)幾乎不存在財務審核和信息披露規(guī)范的規(guī)定,一旦融資者發(fā)生道德與法律風險損害投資者利益,眾籌平臺則會以信息中介自居,以投資者后果自負為由,極力推脫。因此,在缺乏融資者足夠的信息披露的情況下,投資者利益損失的認定、