中國特色估值體系的銀行業(yè)分析報告

證券研究報告大行也可以進攻——中國特色估值體系的銀行視角報告發(fā)布日期：2023-03-19銀行行業(yè)評級：推薦(維持）投資要點KEYPOINTS國有大行投資價值：攻守兼?zhèn)?，業(yè)績穩(wěn)健。?

核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高。分紅率高位穩(wěn)定在30%，股息率6%-8%。估值處于歷史低位，安全邊際高，向上具有彈性提升空間。展望2023年，穩(wěn)增長仍為政策主基調(diào)，國有大行信貸投放將持續(xù)發(fā)揮“頭雁作用”；經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期下，信貸需求回暖，有望助力息差企穩(wěn)；資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好。ROE有望企穩(wěn)，估值提升可期。?

核心邏輯2：經(jīng)營穩(wěn)健，基本面企穩(wěn)，業(yè)績平穩(wěn)增長。國有大行經(jīng)營穩(wěn)健，業(yè)績波動小，營收利潤增速穩(wěn)定在5-10%左右；國有大行貸款增速穩(wěn)步上行，預(yù)計2023年信貸投放仍將保持穩(wěn)定增長。2023年2月信貸、社融強勁，對公中長期持續(xù)發(fā)力+零售邊際好轉(zhuǎn)。?

核心邏輯3：息差下行壓力趨緩，若利率回升將率先受益。經(jīng)濟復(fù)蘇+LPR平穩(wěn)，Q1息差預(yù)計受重定價影響下行，Q2-Q4息差有望企穩(wěn)回升。讓利有望階段性告一段落，經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期下，預(yù)計企業(yè)和居民融資需求有望企穩(wěn)回升，銀行新發(fā)放貸款定價將逐步趨穩(wěn)。同時，國有大行負債端優(yōu)勢顯著，若貸款利率回升，息差有望率先受益。?

核心邏輯4：宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇帶動資產(chǎn)質(zhì)量改善。國有大行不良率平穩(wěn)，撥備覆蓋率穩(wěn)步提升，預(yù)計2023年保持平穩(wěn)。歷史上漲行情復(fù)盤：在經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期驅(qū)動下，銀行板塊通常有較好的表現(xiàn)，實現(xiàn)絕對收益，通常相對收益也較為明顯。其中國有大行跑贏板塊的區(qū)間主要在2014-2015年和2016-2018年兩輪大上漲行情中：?

2016-2018年：經(jīng)濟復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進入上行周期。金融去杠桿大背景下，大型銀行競爭優(yōu)勢日益顯著，2017年不良率先出現(xiàn)拐點+息差企穩(wěn)回升，盈利表現(xiàn)領(lǐng)跑行業(yè)。?

2014-2015年：政策寬松托底經(jīng)濟，國企改革催化行情。本輪行情啟動缺乏基本面支撐，行情上漲更多由資金面、國企改革、資本市場改革等因素解釋。投資建議：攻守兼?zhèn)?，有望開啟價值重估之路。國有大行估值均處于歷史低位，經(jīng)營穩(wěn)健，高分紅+高股息，防守價值高；同時隨著宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇，向上具有彈性提升空間。國有大行國資背景深厚，有望在中國特色估值體系之下，通過核心競爭力及內(nèi)在價值被認知，以及經(jīng)營質(zhì)效提升帶動盈利能力提升，開啟價值重估之路。2風(fēng)險提示：不良超預(yù)期暴露，監(jiān)管政策超預(yù)期變化，經(jīng)濟超預(yù)期下行1、中國特色估值體系31.1、中國特色估值體系建設(shè)“中國特色估值體系”，實現(xiàn)“中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)重估”。?

2022年11月，證監(jiān)會主席易會滿在2022年金融街論壇年會上首次提出要“探索建立具有中國特色的估值體系”，同月，證監(jiān)會發(fā)布《推動提高上市公司質(zhì)量三年行動方案（2022-2025）》。?

2023年2月，證監(jiān)會系統(tǒng)工作會議中易主席再次強調(diào)中國特色估值體系，同時國資委加快落實行動，召開會議對國企對標(biāo)開展世界一流企業(yè)價值創(chuàng)造行動進行動員部署。表、中國特色估值體系相關(guān)事件梳理時間相關(guān)政策/事件具體內(nèi)容從推動上市平臺布局優(yōu)化和功能發(fā)揮、促進上市公司完善治理和規(guī)范運作、強化上市公司內(nèi)生增長和創(chuàng)新發(fā)展、增進上市公司市場認同和價值實現(xiàn)等四個方面，提出14項具體工作舉措，涵蓋推進上市、公司治理、日常運營、資本運作、科技創(chuàng)新、人才培養(yǎng)、風(fēng)險防控、市場表現(xiàn)等上市公司改革發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。國資委《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》2022/05證監(jiān)會主席易會滿表示要“探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發(fā)揮；上市公司尤其是國有上市公司，要“練好內(nèi)功”，提升核心競爭力的同時，也要強化公眾公司意識，主動加強投資者關(guān)系管理，讓市場更好地認識企業(yè)內(nèi)在價值”。2022/112022年金融街論壇年會證監(jiān)會《推動提高上市公司質(zhì)量三年行動方案（2022-2025）》《方案》提出，力爭到2025年，上市公司結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化，市場生態(tài)顯著改善，監(jiān)管體系成熟定型，上市公司整體質(zhì)量邁上新的臺階。2022/112022/12上交所《中央企業(yè)綜合服務(wù)三

涉及央企上市公司的主要舉措有三方面：一是服務(wù)推動央企估值回歸合理水平。二是服務(wù)助推央企進行專業(yè)化整合。年行動計劃》三是服務(wù)完善中國特色現(xiàn)代企業(yè)制度。證監(jiān)會主席易會滿再次強調(diào)“要推動提升估值定價科學(xué)性有效性。深刻把握我國的產(chǎn)業(yè)發(fā)展特征、體制機制特色、上2023/022023/022023/032023年證監(jiān)會系統(tǒng)工作會議

市公司可持續(xù)發(fā)展能力等因素，推動各相關(guān)方加強研究和成果運用，逐步完善適應(yīng)不同類型企業(yè)的估值定價邏輯和具有中國特色的估值體系，更好發(fā)揮資本市場的資源配置功能。會議指出“近年來中央企業(yè)緊抓資本市場改革契機，在推動優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市方面工作成效顯著。下一步，要統(tǒng)籌推進中央企業(yè)高質(zhì)量上市，通過充分對接資本市場、助力穩(wěn)定資本市場，為中央企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展提供堅實支撐、為建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場貢獻更大力量”。國資委召開中央企業(yè)提高上市公司質(zhì)量工作專題會對國有企業(yè)對標(biāo)開展世界一流企業(yè)價值創(chuàng)造行動進行動員部署。提出“聚焦全員勞動生產(chǎn)率、凈資產(chǎn)收益率、經(jīng)濟增加值率等指標(biāo)，有針對性地抓好提質(zhì)增效穩(wěn)增長，切實提高資產(chǎn)回報水平”、“著力構(gòu)建有利于企業(yè)價值創(chuàng)造的良好生態(tài)”國資委召開會議資料：證監(jiān)會、國資委官網(wǎng)41.1、中國特色估值體系上市銀行國企數(shù)量占比及國企市值占比分別為59.5%和77.9%，均排名靠前。?

對比各行業(yè)國企數(shù)量，上市銀行國企數(shù)量共25家，占整體銀行企業(yè)數(shù)量比重為59.5%，在所有行業(yè)中排名第五，前四名行業(yè)分別為煤炭、非銀、交運和鋼鐵；對比各行業(yè)國企市值，銀行市值較大，國企銀行合計市值高達72654億元，占銀行業(yè)整體市值比重高達77.9%，各類行業(yè)中排名第6，前五名行業(yè)分別為煤炭、石油石化、電力公用、建筑和通信。資料：wind，數(shù)據(jù)截至2023-03-1451.2、上市銀行國企分布央企貢獻上市銀行總市值的67%，貢獻總資產(chǎn)的71%，貢獻絕對大頭。?

細拆上市銀行國企分布：共有8家中央國企，分別為國有6大行、中信銀行及光大銀行，總市值占比高達67%，總資產(chǎn)占比更是高達71%，規(guī)模處于絕對領(lǐng)先位置。除中央國企外，地方國企共17家，主要為部分上市股份行和城農(nóng)商行，其總市值和總資產(chǎn)占比為10%和12%。?

上市銀行國資背景深厚，有望在中國特色估值體系之下，通過核心競爭力及內(nèi)在價值被認知，以及經(jīng)營質(zhì)效提升帶動盈利能力提升，開啟價值重估之路?？偸兄担▋|元）總資產(chǎn)（億元）銀行屬性中央國企占比占比包含上市銀行62,8969,75867%1,774,194307,625407,71971%國有六大行、中信銀行、光大銀行浦發(fā)銀行、、江蘇銀行、南京銀行、北京銀行、上海銀行、成都銀行、貴陽銀行、鄭州銀行、蘭州銀行、西安銀行、紫金銀行、滬農(nóng)商行、渝農(nóng)商行、長沙銀行、重慶銀行、常熟銀行地方國企10%22%12%公眾企業(yè)合計20,66593,32016%100%其他上市銀行100%

2,489,537注：實控人為國資委/央企時，企業(yè)屬性歸為中央國企；實控人為地方國資委/地方政府/地方國企時，企業(yè)屬性歸為地方國企。注：總市值數(shù)據(jù)截至2023-03-14，總資產(chǎn)數(shù)據(jù)截至2022Q3資料：wind61.2、上市銀行國企分布2022Q3上市銀行國資持股比例前十大股東國資

前十大股東國資直銀行類型名稱比例接持股比例國有大行國資企業(yè)持股比例處于絕對高位。國有銀行國有銀行國有銀行國有銀行國有銀行國有銀行股份行股份行股份行股份行股份行股份行股份行股份行股份行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行城商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)商行農(nóng)業(yè)銀行郵儲銀行工商銀行中國銀行建設(shè)銀行交通銀行84.23%71.07%70.63%67.67%59.32%37.16%73.39%72.96%63.18%53.06%40.89%16.45%16.45%3.14%82.04%69.31%64.02%57.11%29.95%?

國有大行前十大股東中國資持股比例處于絕對高位。其中農(nóng)業(yè)銀行國資持股比例最高，高達84%，郵儲銀行及工商銀行國資持股比例均超過70%，分別為71.07%和70.63%。中信銀行光大銀行浦發(fā)銀行興業(yè)銀行招商銀行浙商銀行平安銀行民生銀行杭州銀行江蘇銀行南京銀行齊魯銀行西安銀行上海銀行長沙銀行成都銀行貴陽銀行重慶銀行廈門銀行北京銀行寧波銀行蘭州銀行鄭州銀行蘇州銀行青島銀行滬農(nóng)商行紫金銀行青農(nóng)商行渝農(nóng)商行張家港行常熟銀行無錫銀行瑞豐銀行蘇農(nóng)銀行江陰銀行?

股份行中，和中信銀行國資持股比例同樣超過70%，分別為73.39%和72.96%。光大銀行及浦發(fā)銀行的國資持股比例超過50%，分別為63.18%和53.06%。0.00%40.18%39.73%37.11%36.57%36.39%35.89%35.13%34.65%32.30%30.85%26.82%22.77%22.36%20.74%20.41%20.04%13.37%56.16%25.55%25.35%22.01%15.33%14.89%14.38%6.72%11.86%9.22%?

城農(nóng)商行中，滬農(nóng)商行國資持股比例最高，為56.16%，杭州銀行同樣高達40.18%。2.05%16.82%0.00%16.75%8.63%18.89%7.23%8.36%2.55%2.00%0.00%7資料：公司公告2、國有大行投資價值：攻守兼?zhèn)洌瑯I(yè)績穩(wěn)健8核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高穩(wěn)穩(wěn)的幸福：分行率高位穩(wěn)定在30%，股息率6%-8%。?

自2015年來，國有大行均能保持每年穩(wěn)定分紅，且比例高達30%，分紅率長期高位穩(wěn)定。?

2022年國有五大行（工農(nóng)中建交）股息率都超過6%，交通銀行的股息率更是超過7%，且穩(wěn)步上行。六大行平均的股息率由2017年的4.09%提升2.6pct至2022年末的6.69%。9資料：公司公告核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高估值處于歷史低位，安全邊際高，向上具有彈性提升空間。?

2018年以來銀行板塊估值持續(xù)下行，截至2023年3月14日，國有大行PB估值僅0.5倍，處于近10年來歷史低位（1.5%分位數(shù)），其中郵儲銀行估值相對最高為0.65倍、交通銀行估值僅0.46倍。?

對標(biāo)海外發(fā)達經(jīng)濟體，伴隨經(jīng)濟增速下行，部分國家和地區(qū)低利率環(huán)境及資本監(jiān)管日趨嚴格下，發(fā)達經(jīng)濟體銀行業(yè)ROE水平從10%+回落至5%左右，PB估值從2.4倍回落至0.8倍左右。目前美國1.1倍、歐盟0.8倍、日本0.6倍，相比于海外銀行估值，國內(nèi)上市銀行的估值水平仍有較大提升空間。10資料：wind、Bloomberg核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高估值處于歷史低位，安全邊際高，向上具有彈性提升空間。?

對標(biāo)海外發(fā)達經(jīng)濟體，伴隨經(jīng)濟增速下行，部分國家和地區(qū)低利率環(huán)境及資本監(jiān)管日趨嚴格下，發(fā)達經(jīng)濟體銀行業(yè)ROE水平從10%+回落至5%左右，PB估值從2.4倍回落至0.8倍左右。目前美國1.1倍、歐盟0.8倍、日本0.6倍，相比于海外銀行估值，國內(nèi)上市銀行的估值水平仍有較大提升空間。11資料：wind、Bloomberg核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高估值處于歷史低位，安全邊際高，向上具有彈性提升空間。?

具體從個股來看，摩根大通近3年平均ROE水平為13.6%，PB估值高達1.5倍；瑞士銀行ROE為11.2%，PB估值為1.24倍，我國工商銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、郵儲銀行近三年平均ROE水平均在10%以上，中國銀行和交通銀行ROE水平也在9.5%以上，但

PB估值僅在0.45-0.65倍左右，有較大提升空間。12資料：wind、Bloomberg核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高ROE企穩(wěn)，估值提升可期?

估值壓制因素解除：過往大行ROE下行趨勢下，估值持續(xù)下降，國有大行ROE由2015年的15%+下降至12%左右，主要由于息差持續(xù)收窄、讓利實體經(jīng)濟及信用成本抬升等影響。?

展望2023年，穩(wěn)增長仍為政策主基調(diào)，國有大行信貸投放將持續(xù)發(fā)揮“頭雁作用”；經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期下，信貸需求回暖，有望助力息差企穩(wěn)，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好，國有銀行業(yè)績和估值有望迎來修復(fù)。13資料：公司公告、wind核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高?

以工商銀行為例，拆解ROE下行原因：?

收入端：1）凈利息收入/總資產(chǎn)持續(xù)下行，主要由于逆周期調(diào)節(jié)下信貸供給寬松、LPR報價下行以及政策引導(dǎo)實體融資利率下調(diào)，導(dǎo)致息差持續(xù)收窄；2）中間業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)持續(xù)下行，一方面由于減費讓利減輕市場主體經(jīng)營壓力，一方面由于疫情擾動影響居民消費及財富管理需求。?

成本端：資產(chǎn)減值損失/總資產(chǎn)呈上行趨勢，主要由于疫情反復(fù)、宏觀經(jīng)濟下行及地產(chǎn)風(fēng)險事件等影響，加大減值計提力度。工商銀行ROE杜邦分析20123.25%2.53%0.64%0.08%1.39%0.21%0.93%0.20%1.86%2.07%0.42%1.45%1.8420133.23%2.43%0.67%0.13%1.39%0.21%0.91%0.21%1.85%2.06%0.41%1.44%1.5820143.33%2.50%0.67%0.17%1.51%0.21%0.89%0.29%1.82%2.11%0.43%1.40%1.6520153.26%2.37%0.67%0.22%1.58%0.20%0.83%0.41%1.68%2.09%0.40%1.30%1.6820162.92%2.04%0.63%0.25%1.36%0.07%0.76%0.38%1.55%1.93%0.36%1.20%1.6620172.89%2.08%0.56%0.26%1.45%0.03%0.71%0.51%1.44%1.95%0.31%1.14%1.6420182.88%2.13%0.54%0.21%1.50%0.03%0.69%0.60%1.38%1.98%0.27%1.11%1.6120192.96%2.19%0.45%0.32%1.61%0.03%0.69%0.62%1.35%1.97%0.27%1.08%1.6220202.78%2.04%0.41%0.33%1.55%0.03%0.62%0.64%1.23%1.87%0.23%1.00%1.6620212.75%2.02%0.39%0.35%1.52%0.03%0.66%0.59%1.24%1.83%0.22%1.02%1.622022H12.64%1.90%0.41%0.32%1.52%0.03%0.53%0.72%1.12%1.84%0.20%0.93%1.75營業(yè)收入/總資產(chǎn)凈利息收入/總資產(chǎn)中間業(yè)務(wù)收入/總資產(chǎn)其他收入/總資產(chǎn)營業(yè)支出/總資產(chǎn)營業(yè)稅金/總資產(chǎn)管理費用/總資產(chǎn)資產(chǎn)減值損失/總資產(chǎn)營業(yè)利潤/總資產(chǎn)PPOP/總資產(chǎn)所得稅/總資產(chǎn)凈利潤/總資產(chǎn)總資產(chǎn)/加權(quán)風(fēng)險資產(chǎn)加權(quán)風(fēng)險資產(chǎn)/凈資產(chǎn)資本充足率8.4313.66%23.02%9.3713.12%21.92%8.1214.53%19.96%7.3415.22%17.10%7.3514.61%15.24%7.4315.14%14.35%7.3315.39%13.79%6.9216.77%13.05%6.9216.88%11.95%6.6218.02%12.15%6.6418.31%11.25%ROE14資料：公司公告核心邏輯2：經(jīng)營穩(wěn)健，基本面企穩(wěn)，業(yè)績平穩(wěn)增長穩(wěn)穩(wěn)的幸福：經(jīng)營穩(wěn)健，業(yè)績波動小。?

國有大行經(jīng)營穩(wěn)健，營收利潤增速在5-10%左右。國有大行近10年營收和利潤平均增速分別為6.8%、6.3%，2020-2022年，受海內(nèi)外疫情沖擊影響，國有大行通過延期還本付息等多種方式讓利實體，支持實體經(jīng)濟，承擔(dān)大行責(zé)任，2020年和2022年業(yè)績增速有所下滑，但長期趨勢保持穩(wěn)定，近5年ROE水平穩(wěn)定在11%-12%。15資料：公司公告核心邏輯2：經(jīng)營穩(wěn)健，基本面企穩(wěn)，業(yè)績平穩(wěn)增長信貸投放持續(xù)發(fā)揮“頭雁作用”：國有大行貸款增速穩(wěn)步上行，預(yù)計2023年信貸投放仍將保持穩(wěn)定增長。?

從貸款增速來看，2018年起大行貸款增速穩(wěn)步上行，由2018年10.0%上行至22Q3的12.7%。主要由于逆周期調(diào)控下規(guī)模擴張加速，大行積極發(fā)揮頭雁作用，規(guī)模擴張明顯加速。?

從存款增速來看，存款增速穩(wěn)定在7%-9%左右，2022Q3國有大行存款增速均提升兩位數(shù)，平均存款增速達11.8%，主要是受疫情影響居民消費和投資支出下降，疊加理財凈值化轉(zhuǎn)型促使部分存款回流。16資料：公司公告核心邏輯2：經(jīng)營穩(wěn)健，基本面企穩(wěn)，業(yè)績平穩(wěn)增長2023年2月信貸、社融強勁，增速回升至9.9%，對公中長期持續(xù)發(fā)力+零售邊際好轉(zhuǎn)。1月社融新增5.98萬億，其中人民幣貸款+4.93萬億（同比多增7000億+）。2月社融新增3.16萬億元，同比多增1.94萬億元，其中人民幣貸款+1.82萬億元（同比多增9116億元），超市場預(yù)期。信貸結(jié)構(gòu)方面，對公中長期貸款持續(xù)發(fā)力，預(yù)計2022年下半年政策性金融工具撬動的配套融資在今年持續(xù)形成基建貸款增量，大行將持續(xù)發(fā)揮“頭雁作用”；居民端邊際改善，預(yù)計后續(xù)隨消費復(fù)蘇，地產(chǎn)銷售回暖，零售端或有望開始恢復(fù)。17資料：公司公告、wind核心邏輯3：息差下行壓力趨緩，若利率回升將率先受益經(jīng)濟復(fù)蘇+LPR平穩(wěn)，Q1息差預(yù)計受重定價影響下行，Q2-Q4息差有望企穩(wěn)回升。?

拉長周期來看，逆周期調(diào)節(jié)下信貸供給寬松、LPR報價下行以及政策引導(dǎo)實體融資利率下調(diào)形勢下，國有大行凈息差水平均呈現(xiàn)下降趨勢，由2018年的2.21%降至22H1的1.96%。?

展望2023年，Q1受重定價影響，貸款收益率仍有下行壓力；經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期下，預(yù)計企業(yè)和居民融資需求有望回暖，貸款定價有望逐步趨穩(wěn)；負債端，受益于存款自律機制的變革推動，存款成本有望小幅改善。18資料：公司公告、wind核心邏輯3：息差下行壓力趨緩，若利率回升將率先受益經(jīng)濟復(fù)蘇+LPR平穩(wěn)，Q1息差預(yù)計受重定價影響下行，Q2-Q4息差有望企穩(wěn)回升。?

拉長周期來看，逆周期調(diào)節(jié)下信貸供給寬松、LPR報價下行以及政策引導(dǎo)實體融資利率下調(diào)形勢下，國有大行凈息差水平均呈現(xiàn)下降趨勢，由2018年的2.21%降至22H1的1.96%。?

展望2023年，Q1受重定價影響，貸款收益率仍有下行壓力；經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期下，預(yù)計企業(yè)和居民融資需求有望回暖，貸款定價有望逐步趨穩(wěn)；負債端，受益于存款自律機制的變革推動，存款成本有望小幅改善。2022H1凈息差橫向?qū)Ρ裙ど蹄y行2.03%3.59%4.15%3.30%1.46%1.69%1.74%1.70%2.88%1.66%建設(shè)銀行2.15%3.72%4.23%3.39%1.48%1.92%1.82%1.72%2.94%2.09%農(nóng)業(yè)銀行2.02%3.66%4.23%3.40%1.50%1.80%1.80%1.67%2.74%2.07%中國銀行1.76%3.29%3.86%2.89%-1.45%1.66%1.56%3.13%1.60%郵儲銀行

交通銀行凈息差生息率發(fā)放貸款債券投資存放央行同業(yè)業(yè)務(wù)付息率客戶存款應(yīng)付債券同業(yè)負債2.27%3.89%4.61%3.47%1.63%2.86%1.65%1.63%3.61%1.89%1.53%3.63%4.28%3.26%1.38%1.75%2.20%2.14%2.83%1.98%19資料：公司公告核心邏輯3：息差下行壓力趨緩，若利率回升將率先受益讓利有望階段性告一段落：2023年政府工作報告，在宏觀經(jīng)濟溫和復(fù)蘇的背景下，未再提及總體信貸增長目標(biāo)和普惠小微貸款增長目標(biāo)；同時未再提及“讓利”和“降低實際貸款利率”，預(yù)計受疫情影響的“讓利三年”有望告一段落。經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期下，預(yù)計企業(yè)和居民融資需求有望企穩(wěn)回升，銀行新發(fā)放貸款定價將逐步趨穩(wěn)。20資料：公司公告核心邏輯3：息差下行壓力趨緩，若利率回升將率先受益國有大行負債端優(yōu)勢顯著，若貸款利率回升，息差有望率先受益。?

負債端：大型銀行存款占比較高，負債端成本優(yōu)勢顯著，若資產(chǎn)收益率隨著市場利率上行，凈息差反彈有望領(lǐng)先同業(yè)。例如：2017年宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇，國有六大行凈息差顯著回升9bp，主要受益于負債端成本穩(wěn)定，僅小幅上行8bp；而對比股份行和城商行成本端上行幅度接近50bp。同樣，2019年以來，國有六大行負債成本僅下行7bp。21資料：公司公告核心邏輯4：宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇帶動資產(chǎn)質(zhì)量改善國有大行不良率平穩(wěn)，撥備覆蓋率穩(wěn)步提升，預(yù)計2023年保持平穩(wěn)。?

資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)向好。近年來，除2020年受疫情沖擊有小幅抬頭外，國有大行不良率水平穩(wěn)中有降，截至22Q3，國有大行平均不良率1.29%。撥備覆蓋率自2016年來顯著提升，截至22Q3，國有大行平均撥備覆蓋率實現(xiàn)255%，較2016年174%提升81pct。?

重點關(guān)注：1）房地產(chǎn)：房地產(chǎn)融資端政策相繼落地，有利于緩解房企資金壓力、加快存量風(fēng)險的處置以及加速推動保交樓進度，房地產(chǎn)風(fēng)險邊際改善。2023年1-2月地產(chǎn)銷售回暖明顯，有望改善涉房資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期；2）信用卡：隨著年初疫情影響消退，消費呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，疊加居民收入預(yù)期趨穩(wěn)，消費信貸的修復(fù)確定性較強。22資料：公司公告核心邏輯4：宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇帶動資產(chǎn)質(zhì)量改善國有大行不良率平穩(wěn)，撥備覆蓋率穩(wěn)步提升，預(yù)計2023年保持平穩(wěn)。?

資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)向好。近年來，除2020年受疫情沖擊有小幅抬頭外，國有大行不良率水平穩(wěn)中有降，截至22Q3，國有大行平均不良率1.29%。撥備覆蓋率自2016年來顯著提升，截至22Q3，國有大行平均撥備覆蓋率實現(xiàn)255%，較2016年174%提升81pct。?

重點關(guān)注：1）房地產(chǎn)：房地產(chǎn)融資端政策相繼落地，有利于緩解房企資金壓力、加快存量風(fēng)險的處置以及加速推動保交樓進度，房地產(chǎn)風(fēng)險邊際改善。2023年1-2月地產(chǎn)銷售回暖明顯，有望改善涉房資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期；2）信用卡：隨著年初疫情影響消退，消費呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，疊加居民收入預(yù)期趨穩(wěn)，消費信貸的修復(fù)確定性較強。六大行分業(yè)務(wù)不良率不良率2015201620171.51%1.30%1.72%0.70%0.97%20181.46%1.29%1.30%0.67%1.19%20191.37%1.19%1.05%0.63%1.82%20201.50%1.30%2.55%0.62%1.85%20211.36%1.18%3.54%0.55%1.63%2022H11.36%1.16%4.23%0.59%1.82%1.64%1.37%1.17%0.91%1.23%1.66%1.39%1.72%0.89%1.26%對公不良率房地產(chǎn)不良率零售不良率信用卡不良率23資料：公司公告3、歷史行情復(fù)盤24國有行上漲行情復(fù)盤銀行行情的核心驅(qū)動因素：銀行板塊行情和宏觀經(jīng)濟高度相關(guān)，在經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期驅(qū)動下，銀行板塊通常有較好的表現(xiàn)，實現(xiàn)絕對收益，通常相對收益也較為明顯。其中國有大行跑贏銀行板塊的區(qū)間主要在2014-2015年和2016-2018年兩輪大上漲行情中：?

①2016-2018年：經(jīng)濟復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進入上行周期。金融去杠桿大背景下，大型銀行競爭優(yōu)勢日益顯著，2017年不良率先出現(xiàn)拐點+息差企穩(wěn)回升，盈利表現(xiàn)領(lǐng)跑行業(yè)。?

②2014-2015年：政策寬松托底經(jīng)濟，國企改革催化行情。本輪行情啟動缺乏基本面支撐，行情上漲更多由資金面、國企改革、資本市場改革等因素解釋。表：2010年至今銀行板塊主要上漲行情開始時間結(jié)束時間持續(xù)時間

絕對收益

相對滬深300

國有大行股份行城商行

核心邏輯122012-112013-023.250.1%27.0%23.6%60.8%42.6%

經(jīng)濟數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好，經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期逐步得到驗證。降息后市場對經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期加強，并且市場風(fēng)2014-102015-012.763.1%11.0%64.6%62.4%48.4%格在10月后從小盤股切換至大盤股。342016-022019-012018-022019-0423.74.058.2%20.4%20.8%-9.5%77.8%7.9%51.0%26.0%38.9%

經(jīng)濟數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)好，經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期逐步得到驗證。21.7%

經(jīng)濟改善預(yù)期加強,中美貿(mào)易摩擦緩和。經(jīng)濟持續(xù)好轉(zhuǎn)，銀行自身基本面也好轉(zhuǎn)，2020562021-012022-112021-032023-013.02.710.8%19.1%13.9%-0.1%11.2%7.8%11.9%29.6%9.6%年年報超預(yù)期。地產(chǎn)政策持續(xù)落地，疫情防控優(yōu)化，經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期加強。13.1%25資料：wind2016.2-2018.2：經(jīng)濟復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進入上行周期表：2016.2-2018.2銀行個股漲跌幅排名?

2016.2-2018.2：經(jīng)濟復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進入上行周期。銀行股區(qū)間收益率達58%，其中國有大行收益率達78%（尤其是2017年明顯跑贏行業(yè)）。主因金融去杠桿大背景下，大型銀行競爭優(yōu)勢日益顯著，2017年不良率率先出現(xiàn)拐點+息差企穩(wěn)回升；同時業(yè)務(wù)經(jīng)營規(guī)范穩(wěn)健，金融監(jiān)管沖擊較小。排名1上市銀行招商銀行寧波銀行建設(shè)銀行工商銀行平安銀行農(nóng)業(yè)銀行南京銀行中國銀行張家港行中信銀行光大銀行交通銀行貴陽銀行興業(yè)銀行區(qū)間漲跌幅153.5%130.2%128.7%110.7%77.2%76.5%75.2%61.9%58.0%52.4%51.1%47.9%45.5%43.7%35.6%33.2%32.1%30.5%25.4%24.7%58.2%23456789表：2016年2月-2018年2月銀行走勢1011121314151617181920成都銀行常熟銀行無錫銀行江陰銀行北京銀行銀行板塊26資料：wind2016.2-2018.2：經(jīng)濟復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進入上行周期?

資產(chǎn)質(zhì)量：2015年11月供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，抓好去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板等“三去一降一補”工作，過剩產(chǎn)能、僵尸企業(yè)逐步出清，銀行不良率上行速度趨緩并于2016年9月見頂，2016Q4不良凈生成率拐頭向下，不良率進入下行通道。大型銀行率先出現(xiàn)不良貸款拐點，六大行不良率水平由2016年的1.66%大幅下降29pct至1.37%，下降幅度遠超股份行和城商行。?

盈利表現(xiàn)：2017年隨著不良拐點+息差企穩(wěn)，營收增速逐季回升，2017年全年六大行營收增速回升至5.1%，高于股份行（-0.5%）和城商行（4.3%）；利潤增速同樣逐季回升至4.8%，行業(yè)基本面進入上行周期。27資料：公司公告2016.2-2018.2：經(jīng)濟復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進入上行周期?

息差：2017年宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇，銀行凈息差企穩(wěn)回升。大型銀行存款占比較高，負債端成本優(yōu)勢顯著，資產(chǎn)端收益率隨著市場利率上行，凈息差擴大幅度由于同業(yè)。?

2017年大型銀行凈息差2.07%，高于

股

份

行

（

1.83%

）

和

城

商

行（1.95%）；全年大型銀行凈息差較Q1上行8bp，而股份行和城商行則繼續(xù)下行。28資料：公司公告、wind2014.10-2015.1：政策托底經(jīng)濟預(yù)期升溫，國企改革催化行情?

2014.10-2015.1：連續(xù)降息降準(zhǔn)托底經(jīng)濟，銀行股區(qū)間收益率超60%。14年全球經(jīng)濟步入下行周期，央行連續(xù)降息降準(zhǔn)托底經(jīng)濟，2014年4月/6月進行兩次定向降準(zhǔn)，2014年10月底，銀行股上漲行情正式開啟，后續(xù)降息降準(zhǔn)接連落地，至2015年2月區(qū)間收益率最高超60%；后隨杠桿資金入市，牛市行情持續(xù)演繹至2015年6月。前期中國銀行、交通銀行、建設(shè)銀行等明顯跑贏板塊，國有大行區(qū)間收益率近80%，主要受益于“國企改革”。表：2014.10-2015.1銀行個股漲跌幅排名排名1上市銀行中國銀行光大銀行交通銀行中信銀行浦發(fā)銀行民生銀行興業(yè)銀行建設(shè)銀行區(qū)間漲跌幅87.2%82.6%71.7%70.9%70.1%65.5%64.0%64.0%62.4%60.8%56.8%51.0%50.5%48.8%46.4%46.3%63.1%23456789表：2014年10月-2015年6月銀行走勢10111213141516農(nóng)業(yè)銀行招商銀行平安銀行南京銀行北京銀行寧波銀行工商銀行銀行板塊29資料：wind2014.10-2015.1：政策托底經(jīng)濟預(yù)期升溫，國企改革催化行情?

從銀行基本面來看，2014年11月至2015年10月，央行共計實施降息6次，存貸款基準(zhǔn)利率分別下調(diào)150、165bp；同時利率市場化改革提速，銀行存款競爭激烈，負債成本剛性顯現(xiàn)，行業(yè)息差持續(xù)收窄；資產(chǎn)質(zhì)量層面，宏觀經(jīng)濟下行疊加發(fā)展模式轉(zhuǎn)型，傳統(tǒng)產(chǎn)能過剩及去杠桿進程加速，實體風(fēng)險加速暴露，不良率持續(xù)上行。本輪行情啟動缺乏基本面支撐，行情上漲更多由資金面、國企改革、資本市場改革等因素解釋（國企混改、IPO重啟、注冊制改革、滬港通開通）。表：2014年-2016年穩(wěn)增長政策梳理30資料：wind、央行官網(wǎng)等2014.10-2015.1：政策托底經(jīng)濟預(yù)期升溫，國企改革催化行情?

從銀行基本面來看，2014年11月至2015年10月，央行共計實施降息6次，存貸款基準(zhǔn)利率分別下調(diào)150、165bp；同時利率市場化改革提速，銀行存款競爭激烈，負債成本剛性顯現(xiàn)，行業(yè)息差持續(xù)收窄；資產(chǎn)質(zhì)量層面，宏觀經(jīng)濟下行疊加發(fā)展模式轉(zhuǎn)型，傳統(tǒng)產(chǎn)能過剩及去杠桿進程加速，實體風(fēng)險加速暴露，不良率持續(xù)上行。本輪行情啟動缺乏基本面支撐，行情上漲更多由資金面、國企改革、資本市場改革等因素解釋（國企混改、IPO重啟、注冊制改革、滬港通開通）。31資料：wind4、國有大行基本面324、發(fā)展戰(zhàn)略匯總對公聚焦實體經(jīng)濟，零售深化戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。?

國有大行在對公業(yè)務(wù)方面，均強調(diào)服務(wù)實體經(jīng)濟和支持重點領(lǐng)域發(fā)展，同時推進轉(zhuǎn)型，強化“大財富管理”。?

建設(shè)銀行全面實施“住房租賃、普惠金融和金融科技”三大戰(zhàn)略，發(fā)展保障性租賃住房，加大鄉(xiāng)村振興服務(wù)力度并推進數(shù)字基建和全面云化轉(zhuǎn)型；農(nóng)業(yè)銀行進一步下沉經(jīng)營重心，服務(wù)普惠金融，并發(fā)展縣域金融，優(yōu)化三農(nóng)縣域信貸政策；郵儲銀行強調(diào)建設(shè)一流大型零售銀行戰(zhàn)略，不斷延展客戶服務(wù)邊界。國有大行發(fā)展戰(zhàn)略建設(shè)成為具有中國特色的世界一流現(xiàn)代金融企業(yè)。對公服務(wù)實體經(jīng)濟，聚焦實體經(jīng)濟重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)；零售打造財富管理、消費金融、支付結(jié)算、智慧賬戶等四大業(yè)務(wù)體系。工商銀行堅持服務(wù)實體經(jīng)濟的經(jīng)營導(dǎo)向，不斷強化對“三農(nóng)”、小微、制造業(yè)、綠色經(jīng)濟等領(lǐng)域的金融支持。對公服務(wù)國家重大發(fā)展戰(zhàn)略、保持對專精特新”小巨人"企業(yè)營銷先發(fā)優(yōu)勢；零售推進”一體兩翼”發(fā)展戰(zhàn)略，強化“大財富管理”和數(shù)字化轉(zhuǎn)型支撐；普惠金融立足“服務(wù)實體經(jīng)濟的主力銀行"的定位，進一步下沉經(jīng)營重心；縣域金融優(yōu)化“三農(nóng)”縣域信貸政策。農(nóng)業(yè)銀行加快建設(shè)以境內(nèi)商業(yè)銀行為"一體”、全球化綜合化為"兩翼”的戰(zhàn)略發(fā)展格局，助力暢通國內(nèi)大循環(huán)和國內(nèi)國際雙循環(huán)。堅守服務(wù)實體經(jīng)濟的初心和本源，著力推動"八大金融”加速發(fā)展，加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型。對公重點支持科技金融、綠色金融、普惠金融、供應(yīng)鏈金融、縣域金融、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、制造業(yè)等重點領(lǐng)域；零售打造以財富金融為主體、跨境金融和消費金融為特色，重點區(qū)域為突破的零售強行。全面實施住房租賃、普惠金融和金融科技三大戰(zhàn)略。住房租賃方面，大力支持發(fā)展保障性租賃住房。普惠金融方面，不斷完善鄉(xiāng)村振興綜合服務(wù)體系，加大鄉(xiāng)村振興金融服務(wù)力度。金融科技方面，加快推進數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和全面云化轉(zhuǎn)型，不斷提升需求敏捷響應(yīng)能力和投產(chǎn)效率。中國銀行建設(shè)銀行建設(shè)具有財富管理特色和全球競爭力的世界一流銀行。對公支持實體經(jīng)濟和重點區(qū)域；零售踐行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)；普惠金融服務(wù)小微企業(yè)以及城市治理、鄉(xiāng)村振興、民生消費等領(lǐng)域的金融需求。貿(mào)易金融暢通“雙循環(huán)”，緊抓產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈、價值鏈核心節(jié)點企業(yè)?？萍冀鹑诰劢箤＞匦轮行∑髽I(yè)、科交通銀行郵儲銀行技型中小企業(yè)、高新技術(shù)企業(yè)、上市及擬上市企業(yè)等重點客群。財富金融構(gòu)建“大財富-大資管-大投行”一體化經(jīng)營體系，做大AUM。打造服務(wù)鄉(xiāng)村振興和新型城鎮(zhèn)化的領(lǐng)先的數(shù)字生態(tài)銀行。對公主動服務(wù)國家戰(zhàn)略，支持實體經(jīng)濟發(fā)展，堅守本行戰(zhàn)略定位，構(gòu)建“

1+N”

經(jīng)營與服務(wù)新體系。零售貫徹建設(shè)一流大型零售銀行戰(zhàn)略，不斷延展客戶服務(wù)邊界。注：來自于2022年半年報33資料：公司公告4、核心指標(biāo)匯總?

業(yè)績表現(xiàn)：郵儲銀行成長性更為突出。2013-2022Q3期間，郵儲銀行資產(chǎn)、營收和凈利潤平均增速分別錄得11.0%、10.6%和12.0%，在大行中增速較高，其次建設(shè)銀行表現(xiàn)較好，平均資產(chǎn)/營收/凈利潤增速分別為9.5%、6.2%和5.3%。從ROE來看，郵儲銀行最高為13.4%，其次為建設(shè)銀行12.6%，交通銀行ROE最低，僅10.5%。?

資產(chǎn)質(zhì)量：郵儲銀行領(lǐng)跑大行，2022Q3不良率0.83%和撥備覆蓋率404%，在大行中均位居第一。從不良率看，中國銀行不良率1.31%，其余大行均在1.40%左右；從撥備覆蓋率看，農(nóng)業(yè)銀行撥備覆蓋率303%，其余大行撥備覆蓋率均位于180%-250%之間。?

資本：工商銀行和建設(shè)銀行資本充足率較高，資本充足率均在18%以上。?

估值：郵儲銀行估值水平最高，PB估值0.65倍，其余五大行估值水平接近，處于0.45-0.55倍之間。2013-2022Q3

資產(chǎn)增速

營收增速

凈利潤增速ROE不良率撥備覆蓋率資本充足率PB估值工商銀行建設(shè)銀行農(nóng)業(yè)銀行中國銀行交通銀行郵儲銀行大行平均8.4%9.5%9.9%8.7%9.4%11.0%9.5%5.9%6.2%6.0%5.5%6.8%10.6%6.8%4.5%5.3%5.9%5.2%4.7%12.0%6.3%11.3%12.6%11.9%11.6%10.5%13.4%11.9%1.40%1.40%1.40%1.31%1.41%0.83%1.29%207%244%303%189%182%404%255%18.9%18.7%17.5%17.2%14.4%14.1%16.8%0.510.550.480.490.460.650.52注：資產(chǎn)/營收/凈利潤為2013-2022Q3平均；ROE/不良率/撥備率為2022Q3數(shù)據(jù)；PB估值截至2023-03-1434資料：公司公告、wind4、核心指標(biāo)匯總?

從規(guī)模來看，截至2022Q3，工商銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模在33萬億以上，其次為中國銀行29萬億，交通銀行和郵儲銀行資產(chǎn)規(guī)模較小，在12-13萬億左右。郵儲銀行資產(chǎn)增速最快，近10年總資產(chǎn)規(guī)模擴張平均增速高達11%，其余大行增速在8.5%-10%之間。?

從盈利來看，大行整體營收和凈利潤增速保持穩(wěn)健，郵儲銀行表現(xiàn)較為突出，近10年營收和利潤的平均增速與其余五大行顯著拉開差距，錄得兩位數(shù)的增速，分別為10.6%、12.0%。表：2022Q3總資產(chǎn)橫向?qū)Ρ缺恚?022Q3營收橫向?qū)Ρ缺恚?022Q3凈利潤橫向?qū)Ρ?5資料：公司公告4.1、規(guī)模：發(fā)揮頭雁作用，規(guī)模擴張穩(wěn)步上行逆周期調(diào)節(jié)下，國有大行貸款增速穩(wěn)步上行。?

從貸款增速來看，2018年起大行貸款增速穩(wěn)步上行，由2018年10.0%上行至22Q3的12.7%。主要由于逆周期調(diào)控下規(guī)模擴張加速，大行積極發(fā)揮頭雁作用，規(guī)模擴張明顯加速。?

從存款增速來看，存款增速穩(wěn)定在7%-9%左右，2022Q3國有大行存款增速均提升兩位數(shù)，平均存款增速達11.8%，主要是受疫情影響居民消費和投資支出下降，疊加理財凈值化轉(zhuǎn)型促使部分存款回流。36資料：公司公告4.1、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：貸款占比提升，對公發(fā)力，零售受疫情影響下滑國有大行貸款占比近6成，其中郵儲銀行零售特色顯著。?

國有大行貸款占比穩(wěn)步提升至60%左右，2015年以來零售貸款占比穩(wěn)步提升至40%以上，2022年受疫情影響下滑至39%。?

從貸款結(jié)構(gòu)來看，郵儲銀行零售貸款占比最高，高達57%，交通銀行零售貸款占比最低為33%，其余四大行零售貸款占比均處于40%左右。細拆零售貸款結(jié)構(gòu)，國有大行均以住房按揭貸款為主，占比超過50%，工農(nóng)中建四大行住房按揭貸款占比均超過70%，郵儲銀行按揭貸款占比僅56%。?

郵儲銀行個人經(jīng)營貸款占比顯著高于其余大行，交通銀行信用卡占比較其他大行領(lǐng)先。37資料：公司公告4.1、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：貸款占比提升，對公發(fā)力，零售受疫情影響下滑國有大行貸款占比近6成，其中郵儲銀行零售特色顯著。?

國有大行貸款占比穩(wěn)步提升至60%左右，2015年以來零售貸款占比穩(wěn)步提升至40%以上，2022年受疫情影響下滑至39%。?

從貸款結(jié)構(gòu)來看，郵儲銀行零售貸款占比最高，高達57%，交通銀行零售貸款占比最低為33%，其余四大行零售貸款占比均處于40%左右。細拆零售貸款結(jié)構(gòu)，國有大行均以住房按揭貸款為主，占比超過50%，工農(nóng)中建四大行住房按揭貸款占比均超過70%，郵儲銀行按揭貸款占比僅56%。?

郵儲銀行個人經(jīng)營貸款占比顯著高于其余大行，交通銀行信用卡占比較其他大行領(lǐng)先。表：2022H1貸款結(jié)構(gòu)對比表：2022H1零售貸款結(jié)構(gòu)對比表：2022H1資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對比38資料：公司公告4.1、負債結(jié)構(gòu)：存款占比穩(wěn)定，構(gòu)成核心負債存款立行，其中郵儲銀行存款占比高達96%，且個人存款占比高達88%。?

國有大行存款占比80%左右，工農(nóng)中建四大行存款占比均處于76%-83%的區(qū)間，郵儲銀行存款占比高達96%，而交通銀行存款占比僅67%，為國有大行最低。?

從存款結(jié)構(gòu)來看，郵儲銀行個人存款占比最高88%，其次為農(nóng)業(yè)銀行，個人存款占比為59%，交通銀行個人存款占比最低為35%。六大行定期和活期存款結(jié)構(gòu)類似，工農(nóng)中建四大行活期存款占比接近50%，郵儲銀行和交通銀行活期存款占比較低，分別為32%和38%。39資料：公司公告4.1、負債結(jié)構(gòu)：存款占比穩(wěn)定，構(gòu)成核心負債存款立行，其中郵儲銀行存款占比高達96%，且個人存款占比高達88%。?

國有大行存款占比80%左右，工農(nóng)中建四大行存款占比均處于76%-83%的區(qū)間，郵儲銀行存款占比高達96%，而交通銀行存款占比僅67%，為國有大行最低。?

從存款結(jié)構(gòu)來看，郵儲銀行個人存款占比最高88%，其次為農(nóng)業(yè)銀行，個人存款占比為59%，交通銀行個人存款占比最低為35%。六大行定期和活期存款結(jié)構(gòu)類似，工農(nóng)中建四大行活期存款占比接近50%，郵儲銀行和交通銀行活期存款占比較低，分別為32%和38%。表：2022H1負債結(jié)構(gòu)對比表：2022H1存款結(jié)構(gòu)對比表：2022H1存款結(jié)構(gòu)對比40資料：公司公告4.2、定價能力：市場利率下行+信貸供需偏弱，息差趨勢下行息差趨勢下行，郵儲銀行、建設(shè)銀行定價能力較強。?

拉長周期來看，逆周期調(diào)節(jié)下信貸供給寬松、LPR報價下行以及政策引導(dǎo)實體融資利率下調(diào)形勢下，國有大行凈息差水平均呈現(xiàn)下降趨勢，由2018年的2.21%降至22H1的1.96%。?

橫向?qū)Ρ葋砜矗刂?2H1，郵儲銀行凈息差2.27%，領(lǐng)跑國有大行，得益于較高的零售占比，資產(chǎn)端收益率較高，同時負債端成本控制較好，負債付息率僅1.65%。除郵儲銀行外，建設(shè)銀行議價能力同樣較強，凈息差2.15%位居國有大行第二。凈息差最低的是交通銀行，凈息差僅1.53%。2022H1凈息差橫向?qū)Ρ裙ど蹄y行2.03%3.59%4.15%3.30%1.46%1.69%1.74%1.70%2.88%1.66%建設(shè)銀行