醫(yī)藥行業(yè)市場分析

醫(yī)藥行業(yè)市場分析2023H1回顧：醫(yī)藥各子行業(yè)表現(xiàn)持續(xù)分化醫(yī)藥生物板塊：2023上半年A股市場走勢2023上半年，A股醫(yī)藥生物板塊整體呈現(xiàn)震蕩走勢。1-2月：年初受疫情政策調(diào)整影響，疫后復(fù)蘇預(yù)期增強(qiáng)，醫(yī)藥各板塊估值出現(xiàn)明顯修復(fù)；3月：隨大盤調(diào)整，其中醫(yī)療服務(wù)、原料藥、生物制品等子行業(yè)調(diào)整幅度較大；4-5月：呈震蕩走勢，各細(xì)分領(lǐng)域表現(xiàn)分化，中藥領(lǐng)漲；醫(yī)療服務(wù)、原料藥、生物制品繼續(xù)回調(diào)；6月：醫(yī)藥生物板塊補(bǔ)跌，跑輸大盤。醫(yī)藥生物板塊：一季度與二季度均跑輸市場醫(yī)藥行業(yè)2023上半年整體下跌5.6%，跑輸滬深300指數(shù)4.8%，在所有一級行業(yè)中排名中等偏下。醫(yī)藥生物板塊第一季度上漲1.9%，跑輸滬深300指數(shù)2.8%；第二季度下跌7.3%，跑輸滬深300指數(shù)2.1%。醫(yī)藥生物板塊：估值仍處于歷史低位醫(yī)藥生物（申萬）的整體估值水平仍處于低位，當(dāng)前PE（TTM）為26.92X，處于近5年歷史分位點(diǎn)25.7%。盡管2022Q4以來醫(yī)藥板塊觸底反彈，但相對滬深300以及萬得全A的溢價(jià)率水平仍處于歷史5年低位?；鸪謧}情況2023Q1公募基金持倉情況：公募基金一季報(bào)統(tǒng)計(jì)醫(yī)藥生物板塊的重倉持股市值占比為10.9%，與2022Q4持平，相較2022Q3回升。從重倉前十大公司來看（按持股總市值排序），分別為藥明康德、邁瑞醫(yī)療、愛爾眼科、恒瑞醫(yī)藥、泰格醫(yī)藥、智飛生物、同仁堂、長春高新、金域醫(yī)學(xué)、華東醫(yī)藥，其中CXO行業(yè)占比下降至3成，恒瑞醫(yī)藥和華東醫(yī)藥持倉股數(shù)大幅增長。2023H1醫(yī)藥宏觀數(shù)據(jù)：醫(yī)藥需求端與支付端恢復(fù)性增長生產(chǎn)端：2023年1-5月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.6%，其中醫(yī)藥制造業(yè)工業(yè)增加值累計(jì)同比下降5.4%，2023年1-5月累計(jì)營業(yè)收入10324.2億元（-3.8%），累計(jì)利潤總額1415.5億元（-21.9%）。需求端：2023年1-5月的社零總額18.76萬億元（+9.3%），其中5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額3.78萬億元（+12.7%）。1-5月限額以上中西藥品類零售總額2722億元（+12.0%）。支付端：2023年1-5月職工醫(yī)保支出、居民醫(yī)保支出分別同比增長23.0%與23.8%。行業(yè)政策梳理：集采提質(zhì)擴(kuò)面，對業(yè)績影響逐漸出清政策推進(jìn)時(shí)間表：集采提質(zhì)擴(kuò)面藥品：自2018年起，國家已組織八批藥品集采，涉及333個(gè)品種，平均降價(jià)超50%。2023年5月19日，全國中成藥集采正式啟動(dòng)。醫(yī)療器械：自2019年起，國家已組織冠脈支架、人工關(guān)節(jié)、脊柱等三批醫(yī)用耗材集采。醫(yī)療服務(wù)：DRG/DIP支付方式改革不斷推進(jìn)。2023H2重要政策預(yù)測新一批藥品國采有望啟動(dòng)，器械方面關(guān)注眼科、骨科、神經(jīng)外科、IVD試劑集采。醫(yī)保局在5月18日國新辦“權(quán)威部門話開局”新聞發(fā)布會(huì)答記者問中表示，國家層面，2023年還將開展第四批高值醫(yī)用耗材集采，主要針對眼科的人工晶體和骨科的運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)類耗材，還將適時(shí)開展新批次藥品集采；地方層面，將重點(diǎn)對國家集采以外的化學(xué)藥、中成藥、干擾素以及神經(jīng)外科耗材、體外診斷試劑等開展省際聯(lián)盟采購。此外，結(jié)合現(xiàn)有項(xiàng)目和政策，我們預(yù)計(jì)23下半年北京首批DRG付費(fèi)聯(lián)動(dòng)帶量采購、河南骨科耗材全國價(jià)格聯(lián)動(dòng)試點(diǎn)、中醫(yī)藥全國集采、關(guān)節(jié)骨水泥全國集采、江西22省肝功生化類檢測試劑集采等項(xiàng)目有望逐步落地。細(xì)分板塊投資機(jī)會(huì)挖掘：關(guān)注細(xì)分行業(yè)景氣度趨勢創(chuàng)新藥板塊：國內(nèi)市場格局有望改善，高質(zhì)量創(chuàng)新海外突破在即2023上半年行情回顧及下半年展望。制藥板塊自2020年中以來經(jīng)歷了長時(shí)間的回調(diào)，上半年板塊在疫情影響基本出清，醫(yī)保談判降價(jià)結(jié)果溫和，以及AACR/ASCO等學(xué)術(shù)會(huì)議的數(shù)據(jù)讀出等事件的催化下，相對大盤有較好的表現(xiàn)。然而，A/H兩地的創(chuàng)新藥板塊在一季度同步反彈之后，二季度行情出現(xiàn)分化：A股創(chuàng)新藥公司對于研發(fā)進(jìn)展等預(yù)期有較好的反應(yīng)，H股創(chuàng)新藥公司則更多受到流動(dòng)性等宏觀因素影響而出現(xiàn)較大幅度的調(diào)整。今年是重磅產(chǎn)品國內(nèi)商業(yè)化放量，以及驗(yàn)證出海潛力的關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，建議持續(xù)關(guān)注臨床進(jìn)度、數(shù)據(jù)讀出、上市申請等事件，以及潛在的對外授權(quán)事項(xiàng)。商業(yè)化：支付端降價(jià)壓力緩和，“內(nèi)卷”格局有望改善。市場對于創(chuàng)新藥國內(nèi)商業(yè)化的擔(dān)憂主要來自于醫(yī)保談判降價(jià)幅度大，以及同質(zhì)化競爭激烈的格局；我們認(rèn)為，醫(yī)保談判政策已經(jīng)連續(xù)兩年表現(xiàn)溫和，而監(jiān)管端的政策導(dǎo)向會(huì)在未來改善“內(nèi)卷”的格局。隨著醫(yī)保談判的常態(tài)化，創(chuàng)新藥上市到進(jìn)入醫(yī)保的時(shí)間顯著縮短，并且大部分產(chǎn)品談判成功后均可以價(jià)換量，快速實(shí)現(xiàn)商業(yè)化放量。22年中發(fā)布的簡易續(xù)約規(guī)則顯示談判趨于透明、溫和，這一趨勢在23年初的談判結(jié)果中得到確認(rèn)。另一方面，藥監(jiān)局在加快具備臨床價(jià)值的創(chuàng)新藥上市流程的同時(shí)，提高了同質(zhì)化、跟隨式創(chuàng)新藥的上市門檻；真正具備創(chuàng)新性的產(chǎn)品未來的競爭格局將得到改善，產(chǎn)品的遠(yuǎn)期價(jià)值得以提升。國際化：尋找差異化、高質(zhì)量創(chuàng)新，“借船出海”最大化產(chǎn)品價(jià)值。FDA同樣收緊了準(zhǔn)入的要求，較為成熟的靶點(diǎn)和治療領(lǐng)域需要通過頭對頭設(shè)計(jì)的全球多中心臨床（MRCT）來驗(yàn)證療效。國產(chǎn)創(chuàng)新藥的出海的主力也將轉(zhuǎn)變?yōu)椴町惢?、高質(zhì)量的創(chuàng)新；而同質(zhì)化、跟隨式的創(chuàng)新將走向亞非拉地區(qū)。在短暫受挫后，創(chuàng)新藥out-licensing合作在22年重啟，23年上半年也達(dá)成了多項(xiàng)總包10億美元以上的合作協(xié)議，同靶點(diǎn)開發(fā)進(jìn)度靠前、或者具備差異化設(shè)計(jì)的產(chǎn)品受到MNC的青睞。同時(shí)，更多的早期管線達(dá)成了授權(quán)協(xié)議，更有效地將Biotech的早期研發(fā)能力與合作伙伴的海外臨床能力相結(jié)合，最大化產(chǎn)品價(jià)值。國產(chǎn)創(chuàng)新藥已具備全球第一梯隊(duì)的能力，關(guān)注產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展以及潛在的授權(quán)合作。隨著多年的積累以及對于靶點(diǎn)的跟隨時(shí)間點(diǎn)不斷前移，在TROP2、HER3等熱門靶點(diǎn)的ADC藥物研發(fā)中，國產(chǎn)創(chuàng)新藥研發(fā)進(jìn)度已經(jīng)能進(jìn)入全球前三的位置；在中國特色高發(fā)瘤種相關(guān)的靶點(diǎn)領(lǐng)域（例如CLDN18.2-ADC）中，甚至研發(fā)順位前七都是國產(chǎn)藥物。在雙抗、ADC等領(lǐng)域，國產(chǎn)創(chuàng)新藥現(xiàn)出了更大的差異化和BIC的潛質(zhì)，康方生物的依沃西單抗、百利天恒的BL-B01D1、科倫博泰的SKB264以及恒瑞醫(yī)藥的ADC產(chǎn)品矩陣，均獲得了優(yōu)秀的臨床數(shù)據(jù)。支付端：醫(yī)保談判降價(jià)趨于溫和，集采影響逐步出清簡易續(xù)約規(guī)則發(fā)布，醫(yī)保談判趨于透明、溫和。支付端對于創(chuàng)新藥的支持是顯而易見的，根據(jù)醫(yī)保局?jǐn)?shù)據(jù)，醫(yī)保對新藥的支出從2019年的59.49億元增長到2022年的481.89億元，增長了7.1倍。自2016年首輪談判以來，創(chuàng)新藥已經(jīng)經(jīng)歷了7輪醫(yī)保談判，上市新藥納入醫(yī)保目錄的等待時(shí)間從過去的平均近5年縮短至不到2年，絕大多數(shù)創(chuàng)新藥通過談判進(jìn)入醫(yī)保，實(shí)現(xiàn)了以價(jià)換量。2022年，醫(yī)保局發(fā)布了簡易續(xù)約規(guī)則，明確規(guī)定了藥品的續(xù)約條件以及價(jià)格降幅；22年底的新一輪醫(yī)保談判中的續(xù)約藥品普遍以較溫和的降幅完成續(xù)約。國家醫(yī)保局在各疾病領(lǐng)域的價(jià)格體系穩(wěn)定可預(yù)期。結(jié)合醫(yī)保談判結(jié)果，可以看到，在腫瘤領(lǐng)域，多適應(yīng)癥或大適應(yīng)癥抗腫瘤藥物的價(jià)格體系在4~5萬元，小適應(yīng)癥的價(jià)格體系在10萬元，罕見突變在15萬元；慢性病領(lǐng)域，糖尿病、高血脂等常見疾病在1萬元，銀屑病等常見自身免疫疾病在2萬元。競爭格局較好的賽道對應(yīng)相對較高的醫(yī)保談判價(jià)格。集采常態(tài)化，對主要上市公司影響逐步消除。隨著仿制藥集采的常態(tài)化推進(jìn)，覆蓋的范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，國內(nèi)仿制藥企業(yè)長期獲得超額利潤的時(shí)代已經(jīng)過去，仿制藥的低價(jià)模式趨近于成本加成模式，生命周期大大縮短。仿制藥帶量采購已經(jīng)進(jìn)入常態(tài)化，除個(gè)別情況外，市場已經(jīng)較為充分消化了對于化藥大品種納入集采的降價(jià)預(yù)期和業(yè)績影響。國內(nèi)監(jiān)管：以臨床價(jià)值為導(dǎo)向，有望減少供給端的“內(nèi)卷”2021年7月，CDE發(fā)布《以臨床價(jià)值為導(dǎo)向的抗腫瘤藥物臨床研發(fā)指導(dǎo)原則（征求意見稿）》，強(qiáng)調(diào)藥物研發(fā)以患者利益為核心，以臨床價(jià)值為導(dǎo)向。近年來，CDE在實(shí)踐中已經(jīng)提高注冊臨床門檻、收緊跟隨者時(shí)間窗，對于fast-follower相同策略的注冊性臨床的時(shí)間窗口縮短至2-3年（FIC藥物開啟注冊性臨床到獲批的時(shí)間）?？梢灶A(yù)見的，me-too類創(chuàng)新藥的上市難度將會(huì)加大，同靶點(diǎn)/賽道的競爭格局將會(huì)得到改善，利好研發(fā)進(jìn)度在第一梯隊(duì)的創(chuàng)新藥產(chǎn)品。創(chuàng)新藥獲批上市以及商業(yè)化時(shí)間加快。對于具備顯著臨床價(jià)值的創(chuàng)新藥，藥監(jiān)局開通多條通道以加快上市審批速度。并且，醫(yī)保局每年進(jìn)行創(chuàng)新藥談判，新上市產(chǎn)品進(jìn)入醫(yī)保的速度明顯加快。在臨床應(yīng)用方面，CSCO指南更新速度越來越快、基本與審批同步、與海外同步，對未批準(zhǔn)或未進(jìn)醫(yī)保的創(chuàng)新藥，遵循臨床獲益仍給予高等級推薦。正視海外臨床/商業(yè)化能力短板，“借船出?！弊畲蠡a(chǎn)品價(jià)值受限于資金以及海外團(tuán)隊(duì)的缺乏，國內(nèi)Biotech和Pharmaco大多無法獨(dú)立完成MRCT及海外的商業(yè)化銷售，out-licensing成為眾多公司當(dāng)下的最優(yōu)解，在最大化產(chǎn)品價(jià)值的同時(shí)，平衡企業(yè)的收益與風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，Biotech公司越來越多地把早期管線對外授權(quán)，更有效地將自己的早期研發(fā)能力與合作伙伴的海外臨床能力相結(jié)合。差異化創(chuàng)新始終受到MNC青睞。除了全球進(jìn)度靠前的潛在的FIC產(chǎn)品（CLDN18.2-ADC等）紛紛達(dá)成授權(quán)合作，在HER2等成熟靶點(diǎn)上，差異化設(shè)計(jì)的ZN-A-1041、BB-1701等同樣在開發(fā)的早期就與MNC達(dá)成合作。醫(yī)療器械歷史表現(xiàn)優(yōu)于藥品觀察美股過去幾年醫(yī)療器械板塊和醫(yī)藥板塊的走勢，以2014年初為起點(diǎn)，道瓊斯醫(yī)療器械指數(shù)漲幅約251%，而道瓊斯醫(yī)藥指數(shù)漲幅僅有94%。類似地，在A股中，醫(yī)療器械子板塊表現(xiàn)優(yōu)于SW醫(yī)藥生物，又優(yōu)于化學(xué)制藥子板塊。相比藥品，醫(yī)療器械產(chǎn)品迭代較快，研發(fā)周期短，原創(chuàng)技術(shù)更迭較慢，主要以改進(jìn)型創(chuàng)新為主，更注重成熟技術(shù)的工程化、醫(yī)學(xué)化應(yīng)用，專利懸崖現(xiàn)象也并不突出，因此醫(yī)療器械行業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)小于藥品。細(xì)分領(lǐng)域投資機(jī)會(huì)：IVD、心血管、骨科、眼科等仍有較大成長空間中國居民的疾病譜的演變路徑將非常清晰，感染性疾病、消化系統(tǒng)疾病的發(fā)病率有望緩步下降，而腫瘤、糖尿病、自身免疫、慢性腎病、老年神經(jīng)系統(tǒng)疾病、精神障礙等慢性疾病的患病率將持續(xù)爆發(fā)；美國醫(yī)療器械技術(shù)領(lǐng)先10年左右，中國醫(yī)療器械細(xì)分領(lǐng)域IVD、心血管、骨科、眼科等仍有較大成長空間。全球大型醫(yī)械企業(yè)出現(xiàn)獨(dú)立拆分上市浪潮醫(yī)械行業(yè)似乎掀起分拆大幕，近一年宣布拆分獨(dú)立醫(yī)療業(yè)務(wù)的醫(yī)療企業(yè)包括：GE、強(qiáng)生、ZimmerBiomet、BectonDickinson和3M；我國的醫(yī)療器械企業(yè)微創(chuàng)醫(yī)療、威高集團(tuán)、樂普醫(yī)療也將部分旗下細(xì)分領(lǐng)域子公司分拆上市。分拆之后不僅可以獲得新的融資，解決研發(fā)成本等問題，也可以保障母公司和子公司協(xié)同發(fā)展。骨科：集采風(fēng)險(xiǎn)大體出清，關(guān)注平臺化龍頭和關(guān)節(jié)業(yè)務(wù)成長性骨科三大品類全部完成帶量采購，2023年年內(nèi)或?qū)⒗^續(xù)推進(jìn)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)的全國集采。隨著脊柱集采的落地執(zhí)行，骨科板塊的政策風(fēng)險(xiǎn)逐步出清。從2023年一季度看，骨科手術(shù)快速恢復(fù)，各家骨科龍頭也在積極推進(jìn)業(yè)務(wù)的調(diào)整：持續(xù)加大研發(fā)投入，豐富產(chǎn)品線布局；銷售模式趨于精細(xì)化和數(shù)字化，提升終端服務(wù)能力；生產(chǎn)經(jīng)營管理效率不斷改進(jìn)提升。全球骨科市場規(guī)模超過550億美金，關(guān)節(jié)置換為最大細(xì)分領(lǐng)域，近年也有新技術(shù)、新材料、新業(yè)態(tài)、新模式不斷涌現(xiàn)。集采趨勢下，中長期維度來看，我們看好：1）平臺化龍頭公司，關(guān)注威高骨科、大博醫(yī)療；2）滲透率提升潛力大、進(jìn)口替代空間廣闊的關(guān)節(jié)賽道，關(guān)注愛康醫(yī)療、春立醫(yī)療；3）脊柱領(lǐng)域具備差異化創(chuàng)新能力和長期成長性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，關(guān)注三友醫(yī)療。需求端：政策持續(xù)鼓勵(lì)中醫(yī)藥發(fā)展從“中西結(jié)合”到“中西并重”，中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)重要地位持續(xù)提升。黨的十八大以來，黨中央把中醫(yī)藥工作擺在突出位置，中醫(yī)藥改革發(fā)展取得顯著成績。尤其2021年年初以來，疫情之下中醫(yī)藥的良好作用加速了政策的出臺，國務(wù)院辦公廳、醫(yī)保局等多個(gè)國家高層級部門發(fā)布多項(xiàng)實(shí)際政策鼓勵(lì)中醫(yī)藥發(fā)展，明確了中醫(yī)藥是我國傳統(tǒng)特色、國家各部門從上到下鼓勵(lì)支持中藥發(fā)展的態(tài)度，多項(xiàng)實(shí)際政策的落地體現(xiàn)了國家對中醫(yī)藥發(fā)展的方向—傳承與發(fā)揚(yáng)，開啟板塊新一輪政策景氣周期。供給端：創(chuàng)新轉(zhuǎn)型&高質(zhì)發(fā)展是方向我國醫(yī)藥工業(yè)正處在向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)及高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期。醫(yī)藥工業(yè)是關(guān)系國計(jì)民生、經(jīng)濟(jì)發(fā)展和國家安全的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，是健康中國建設(shè)的重要基礎(chǔ)?！笆奈濉贬t(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃指出，經(jīng)過“十三五”的五年發(fā)展，醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)更加堅(jiān)實(shí)，發(fā)展動(dòng)力更加強(qiáng)勁?！笆奈濉逼陂g，醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展環(huán)境和發(fā)展條件面臨深刻變化，將進(jìn)入加快創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)代化、更高水平融入全球產(chǎn)業(yè)體系的高質(zhì)量發(fā)展新階段。醫(yī)藥工業(yè)“十四五”要求：加快“質(zhì)量+效率+動(dòng)力”變革?！笆濉逼陂g，國內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)取得了長足的進(jìn)步，規(guī)模以上醫(yī)藥工業(yè)增加值年均增長9.5%，高出工業(yè)整體增速4.2個(gè)百分點(diǎn)，占全部工業(yè)增加值的比重從3.0%提高至3.9%?！笆奈濉睍r(shí)期國內(nèi)醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展機(jī)遇大于挑戰(zhàn)，仍處于重要戰(zhàn)略機(jī)遇期?！笆奈逡?guī)劃”中營業(yè)收入和利潤總額年均增速目標(biāo)為8%以上，并將創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)擺在更重要的位置上，明確了各領(lǐng)域的發(fā)展方向。短期：新冠疫苗擾動(dòng)出清，回歸常規(guī)品種放量邏輯隨著基礎(chǔ)免疫和首次加強(qiáng)免疫充分覆蓋，2022Q2開始國內(nèi)新冠疫苗需求量快速下降，布局新冠產(chǎn)品企業(yè)對相關(guān)資產(chǎn)（生產(chǎn)線、產(chǎn)成品、原液等）計(jì)提減值，對Ph3臨床研發(fā)支出進(jìn)行費(fèi)用化處理，對當(dāng)期營收和凈利潤造成一定擾動(dòng)。我們認(rèn)為國內(nèi)疫苗企業(yè)已重新聚焦常規(guī)疫苗主業(yè)，同時(shí)新冠疫苗相關(guān)資產(chǎn)減值和支出費(fèi)用化也接近尾聲，影響已逐步出清。從收入結(jié)構(gòu)來看，新冠疫苗整體需求下降，常規(guī)品種維持快速增長。2022年疫情對常規(guī)疫苗產(chǎn)品的準(zhǔn)入、推廣、銷售等各個(gè)環(huán)節(jié)均造成了一定的負(fù)面影響，在2022Q1新冠疫苗高基數(shù)及2022年底疫情影響延續(xù)的情況下，憑借常規(guī)疫苗的放量，2023Q1行業(yè)營收保持了兩位數(shù)增長，利潤端下滑同比縮窄，我們預(yù)計(jì)疫苗行業(yè)全年的經(jīng)營情況將逐季改善。生物醫(yī)藥研發(fā)加大投入，生命科學(xué)上游