城中村改造市場(chǎng)分析

城中村改造市場(chǎng)分析1.城改戰(zhàn)略高度定位，打造提振經(jīng)濟(jì)新抓手1.1城中村改造有望成為提振經(jīng)濟(jì)新抓手經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)但仍有下行壓力，后續(xù)刺激政策仍值得期待。2023Q1/Q2單季GDP增速分別為4.5%/6.3%，低基數(shù)之下有所回暖，但2023年至今房地產(chǎn)投資和出口持續(xù)走弱，2023Q1/Q2單季房地產(chǎn)投資增速分別為-6.5%/-19.7%，低基數(shù)情況之下進(jìn)一步下降，2023Q1/Q2單季出口增速分別為-1.9%/-4.8%，對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)效果有限，消費(fèi)2023年初至今有所回暖，2023Q1/Q2單季消費(fèi)增速分別為5.8%/10.7%。我們認(rèn)為2023年至今受房地產(chǎn)、出口制約，經(jīng)濟(jì)雖然有所恢復(fù)但下行壓力不減，后續(xù)經(jīng)濟(jì)刺激政策仍值得期待。建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)仍是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的兩大支柱，預(yù)計(jì)城中村改造有望成為經(jīng)濟(jì)新抓手。2023年4月、7月，住建部部長(zhǎng)兩次提出建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)仍是經(jīng)濟(jì)的兩個(gè)支柱產(chǎn)業(yè)，2022年建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)直接貢獻(xiàn)增加值分別占GDP6.9%、6.1%（上述數(shù)據(jù)未考慮間接帶動(dòng)GDP體量，如果考慮間接帶動(dòng)則影響更大*），把兩個(gè)柱子穩(wěn)住對(duì)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤有重要意義。在此觀點(diǎn)上，我們認(rèn)為城中村改造將同時(shí)帶動(dòng)建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)，并預(yù)計(jì)有望成為經(jīng)濟(jì)新抓手。城中村改造助力投資端和需求端雙向發(fā)力，全面激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力。相較于基建重點(diǎn)在投資端發(fā)力，城中村改造具備投資、需求雙向發(fā)力效果，1）城中村改造過程中涉及房屋改造更新、保障房、商品房、實(shí)物安置等，將直接拉動(dòng)房建工程及配套投資；2）城中村改造在拆除新建-貨幣化安置過程中，居民可支配收入提升，市場(chǎng)需求將以此獲得拉動(dòng)，進(jìn)而再拉動(dòng)后續(xù)投資。我們認(rèn)為，受制于地方政府財(cái)政壓力，疊加建筑央國(guó)企提質(zhì)增效，基建增速預(yù)計(jì)高位有所回落，而城中村改造具備投資端和需求端雙向發(fā)力的特性，能同時(shí)帶動(dòng)建筑業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)，并拉動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，形成經(jīng)濟(jì)的正向良性循環(huán)，全面激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力。1.2城改戰(zhàn)略高度定位，政策頻出加速推進(jìn)城中村改造戰(zhàn)略高度定位，多部門接連表態(tài)支持城改。2023年下半年以來，中央層面的城中村改造相關(guān)政策密集出臺(tái)，同時(shí)近期央行、國(guó)開行、自然資源部等多部門密集表態(tài)支持城改，表明城改戰(zhàn)略高度定位。區(qū)域政策協(xié)同推進(jìn)，多城市公布城改計(jì)劃。雖然目前城中村改造總體規(guī)劃還沒有推出，但部分城市已公布城改計(jì)劃，預(yù)計(jì)城中村改造中央層面的總體規(guī)劃和地方層面的探索將同步積極推進(jìn)。具體來看，廣州2023年計(jì)劃推進(jìn)127個(gè)城中村改造項(xiàng)目，固定投資額983億元，全市城市更新投資額2,000億元；上海2023~25年計(jì)劃新啟動(dòng)30個(gè)城中村改造項(xiàng)目；深圳2023年計(jì)劃推進(jìn)4.9萬套（間）城中村規(guī)?；焚|(zhì)化改造提升項(xiàng)目；青島2023年計(jì)劃城中村改造項(xiàng)目85個(gè)，計(jì)劃完成投資175億元；昆明2023年擬啟動(dòng)44個(gè)城中村改造；成都2023年計(jì)劃城中村改造2,448戶；廈門2023~25年計(jì)劃實(shí)現(xiàn)城中村現(xiàn)代化治理108個(gè)行政村治理全覆蓋；合肥指出確保全市現(xiàn)有104個(gè)城中村改造三年內(nèi)基本完成。2.城改聚焦一二線城市，后續(xù)投資規(guī)?？捎^2.1城改聚焦一二線城市，有望擴(kuò)圍至21~35城城市人口門檻和落戶放松政策的配合推出，城改或更多聚焦于人口流入地的拆遷安置。2023年7月21日國(guó)常會(huì)發(fā)文中本次城中村改造政策設(shè)置了入選城市的城市人口門檻，8月3日公安部發(fā)文全面放寬大城市落戶條件，完善特大城市積分落戶政策，我們認(rèn)為政策配合出臺(tái)更加反應(yīng)本次城中村改造在底層政策邏輯上強(qiáng)調(diào)了大城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略方向（以人為核心的新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略），既考慮了短期穩(wěn)地產(chǎn)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，又考慮了長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展，而這將顯著區(qū)別于此前棚改更多聚焦于人口流出地的拆遷安置（主要三四線城市），當(dāng)時(shí)三四線城市的人口流出也造成了部分城市棚改后期的供需錯(cuò)配等問題。預(yù)計(jì)后續(xù)城中村改造入選城市有望擴(kuò)圍至21~35個(gè)城市。考慮到城中村改造政策更聚焦于人口流入地的拆遷安置，其中的核心關(guān)鍵在于人口流入、而非城市人口門檻，并且考慮到近期部分不在超大特大城市21城范圍內(nèi)的城市也推出了城中村改造/貨幣化及房票安置等相關(guān)政策，例如合肥、南昌等城市，而這些城市大部分屬于I型大城市（人口300~500萬），這兩方面因素綜合考試之后或意味著本次城中村改造政策更關(guān)注人口流入，并預(yù)計(jì)后續(xù)城市人口門檻的限制可能會(huì)放寬，入選城市數(shù)量也有望擴(kuò)圍至21~35個(gè)城市*。2.2規(guī)模測(cè)算：估算每年城改投資額1.5~2.1萬億根據(jù)申萬宏源房地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)此前發(fā)布的《城中村改造專題報(bào)告系列之一：城改大有可為，戰(zhàn)略高度定位》，估算城中村建面約9.3~11.9億平，其中21城城中村建面約9.3億平，敏感性分析考慮城市擴(kuò)圍至35城估算約11.9億平。假設(shè)如果按照5年完成拆除改造，則對(duì)應(yīng)每年拆改面積約1.9~2.4億平米；而假設(shè)如果按照8年完成拆除改造，則對(duì)應(yīng)每年拆改面積約1.2~1.5億平米，同時(shí)基于入選城市或擴(kuò)圍、房屋范疇或更大、更新節(jié)奏或更快等三大推論，估算本輪城中村改造每年投資額約為1.5~2.1萬億元，累計(jì)投資額約為7.3~10.6萬億元。3.建筑類企業(yè)可參與全過程服務(wù)并同步受益3.1業(yè)務(wù)空間：建筑類企業(yè)可參與城改全過程服務(wù)建筑業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱之一，建筑類企業(yè)在城中村改造過程中同樣有著舉足輕重的位置，可參與城中村改造全過程。1）投資開發(fā)：受行業(yè)發(fā)展歷程影響，部分建筑企業(yè)兼具房地產(chǎn)、建筑工程業(yè)務(wù)，與傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)商不同，在城中村改造快速推進(jìn)過程中，建筑企業(yè)不僅具備投資能力，同時(shí)兼具后續(xù)工程建設(shè)服務(wù)，一體化運(yùn)作增厚整體項(xiàng)目盈利能力。2）建筑設(shè)計(jì)：設(shè)計(jì)咨詢公司可參與城中村改造前期可研規(guī)劃，以及拆除重建過程中的規(guī)劃設(shè)計(jì)咨詢，根據(jù)我們的測(cè)算，每年投資體量約285~397億元。3）建筑工程：建筑總包企業(yè)將負(fù)責(zé)城中村改造過程中房屋拆除和重建的具體操作，合同體量大，每年投資體量約5,411~7,552億元。4）裝修裝飾：城中村改造涉及房屋建筑交付，裝修裝飾企業(yè)由此介入。5）專業(yè)工程：房屋拆除重建過程中，部分專業(yè)工程企業(yè)助力項(xiàng)目實(shí)施。3.2資金來源：建筑類企業(yè)有望參與其中并同步收益城改項(xiàng)目投資規(guī)模大、回收期長(zhǎng)，前期投入資金來源是重點(diǎn)。目前城中村改造按開發(fā)模式劃分可大致分為兩類：1）做地模式：更新或拆遷主體為政府主導(dǎo)（后續(xù)預(yù)計(jì)主要是地方國(guó)企為主），政府介入相對(duì)較多，資金來源將有中央資金支持；2）一二級(jí)聯(lián)動(dòng)模式：更新或拆遷主體為企業(yè)主導(dǎo)（以前如廣深地區(qū)主要是民企主導(dǎo)，后續(xù)預(yù)計(jì)是央國(guó)企主導(dǎo)），政府介入相對(duì)較少，更新周期相對(duì)較慢，資金來源更多以社會(huì)資本為主。面對(duì)城改開發(fā)的資金壓力，后續(xù)中央資金和社會(huì)資本值得期待。我們認(rèn)為，當(dāng)前城中村改造立足于提振經(jīng)濟(jì)、改善居民生活條件，在地方財(cái)政吃緊的背景下，兩類資金成為潛在增量資金助力城中村改造推進(jìn)：1）中央資金：近期央行、國(guó)開行接連表態(tài)支持城中村改造，表明中央在資金方面會(huì)支持城中村改造，未來值得期待；2）社會(huì)資本：城改電視電話會(huì)議部署中提到，堅(jiān)持以市場(chǎng)化為主導(dǎo)、多種業(yè)態(tài)并舉的開發(fā)運(yùn)營(yíng)方式。在城改資金來源方面，建筑類企業(yè)也將有望參與其中并同步收益。社會(huì)資本在城改中同樣具備較大運(yùn)作空間，除傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)商外，大型建筑企業(yè)同樣具備城中村改造投資能力，重點(diǎn)關(guān)注兼具房地產(chǎn)投資開發(fā)和房建工程的建筑企業(yè)，比如：央企建筑類企業(yè)有望以社會(huì)資本的形式參與、地方性建筑類國(guó)企有望以做地模式或者社會(huì)資本形式參與。3.3產(chǎn)業(yè)鏈空間：預(yù)計(jì)每年城改工程投資5,695~7,950億根據(jù)前文測(cè)算，假設(shè)如果按照5年完成拆除改造，則對(duì)應(yīng)每年拆改面積約1.9~2.4億平米；而假設(shè)如果按照8年完成拆除改造，則對(duì)應(yīng)每年拆改面積約1.2~1.5億平米。1）拆除比例：據(jù)《關(guān)于在實(shí)施城市更新行動(dòng)中防止大拆大建問題的通知》【建科〔2021〕63號(hào)文】，原則上城市更新單元(片區(qū))或項(xiàng)目?jī)?nèi)拆除建筑面積不應(yīng)大于現(xiàn)狀總建筑面積的20%，因此我們假設(shè)拆除重建、更新改造的比例分別為20%、80%，并且對(duì)拆除比例30%進(jìn)行敏感性分析。2）拆建比：據(jù)《關(guān)于在實(shí)施城市更新行動(dòng)中防止大拆大建問題的通知》【建科〔2021〕63號(hào)文】，原則上城市更新單元(片區(qū))或項(xiàng)目?jī)?nèi)拆建比不應(yīng)大于2，因此假設(shè)拆建比為2倍。3）成本方面：假設(shè)復(fù)建成本、更新改造成本分別為5,000元/平米、500元/平米。建筑工程總成本：在上述假設(shè)之下，我們分別按照21城/更新周期5年/拆舊比20%、21城/更新周期8年/拆舊比20%、35城/5年/拆舊比20%、35城/8年/拆舊比20%、35城/5年/拆舊比30%、35城/8年/拆舊比30%，進(jìn)行敏感性分析，估算21城城中村改造每年建筑工程總成本2,800~4,480億元，累計(jì)建筑工程總成本2.24萬億元；35城城中村改造每年建筑工程成本3,560~7,950億元，累計(jì)成本2.85~3.97萬億元。考慮前文討論的入選城市范圍或擴(kuò)圍、更新節(jié)奏或更快等因素，我們認(rèn)為后續(xù)城中村改造的假設(shè)條件應(yīng)更加接近于35城/5年/拆舊比20%~30%的假設(shè)，因而我們估算本輪城中村改造每年建筑工程成本5,695~7,950億元*，累計(jì)成本2.85~3.97萬億元*，其中：1）設(shè)計(jì)咨詢每年成本285~397億元、累計(jì)成本1,424~1,987億元；2）施工每年成本5,411~7,552億元、累計(jì)成本2.71~3.78萬億元。3.4產(chǎn)業(yè)鏈影響：拉動(dòng)全國(guó)房建工程相關(guān)投資6.8%~9.5%從總量看，估算每年35城城改房建工程投資占全國(guó)房建工程投資6.8%~9.5%*，占35城2022年房建工程投資13.5%~18.8%*。從城市看，武漢（62%~87%）、東莞（46%~64%）、深圳（43%~60%）、廣州（40%~55%）房建工程市場(chǎng)城改拉動(dòng)彈性較大。從城中村改造城市分布圖看，東莞、武漢城改體量中等但城市彈性大，廣州、深圳則兼具城改工程體量高與彈性大兩方面特點(diǎn)，未來有望成為本輪城改標(biāo)桿區(qū)域。根據(jù)我們測(cè)算，武漢和東莞工程體量中等但相對(duì)彈性最大，年城改建筑工程體量分別為306~427億元、259~362億元，占2022年所在城市房建工程分別為62%~87%、46%~64%。深圳和廣州則兼具城改工程體量高與彈性大兩方面特點(diǎn)，深圳年城改工程體量942~1,290億元，占2022年房建工程的43%~60%，廣州年城改工程體量857~1,197億元，占22年房建工程的40%~55%。我們認(rèn)為，深圳和廣州城中村改造經(jīng)驗(yàn)豐富，投資體量大且彈性大，且2023年初至今廣州密集出臺(tái)城市更新相關(guān)政策，廣深有望成為未來城改標(biāo)桿城市。4.棚改復(fù)盤：預(yù)計(jì)本輪基本面和股價(jià)面將更早反應(yīng)4.1基本面復(fù)盤：棚改政策傳導(dǎo)至基本面改善約3個(gè)季度2015年6月30日，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步做好城鎮(zhèn)棚戶區(qū)和城鄉(xiāng)危房改造及配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)工作的意見》，文件中提出加快棚改項(xiàng)目建設(shè)，積極推進(jìn)棚改貨幣化安置，縮短安置周期，節(jié)省過渡費(fèi)用，棚改逐步進(jìn)入貨幣化安置高峰。2018年10月8日，國(guó)常會(huì)提出因地制宜調(diào)整完善棚改貨幣化安置政策，商品住房庫(kù)存不足、房?jī)r(jià)上漲壓力大的市縣要盡快取消貨幣化安置優(yōu)惠政策，棚改貨幣化逐步退坡。在此我們選取2015年7月1日至2018年9月31日作為棚改復(fù)盤區(qū)間。1）房地產(chǎn)投資完成額（9個(gè)月后基本面改善明顯）：2015年6月政策出臺(tái)后，市場(chǎng)并未出現(xiàn)明顯反應(yīng)，仍處在政策傳導(dǎo)階段，2015年11月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額單月同比-5.1%，是2015~2019年單月投資增速最低值，2016年3月投資明顯改善，2016年3月單月房地產(chǎn)開發(fā)投資增速+9.7%，政策反應(yīng)期為9個(gè)月，2016~2018年房地產(chǎn)投資完成額增速處于上行區(qū)間。2）房屋建筑工程投資完成額（9個(gè)月后基本面改善明顯）：2015年6月政策出臺(tái)后，市場(chǎng)并未出現(xiàn)明顯反應(yīng)，2015年10月房屋建筑工程投資完成額單月同比-4.6%，創(chuàng)下2015-2016年單月投資增速最低值，2016年3月改善明顯，單月房屋建筑工程投資同比+12.1%，政策反應(yīng)期為9個(gè)月，此后連續(xù)19個(gè)月投資增速為正，2017年11月房屋建筑工程投資單月同比-2.9%，此后板塊持續(xù)調(diào)整。3）房屋安裝工程投資完成額（9個(gè)月后基本面反彈明顯）：2015年6月至2015年12月，房屋安裝工程單月投資增速處在5~10%區(qū)間，2015年10月單月投資增速6.7%，階段性見底，2016年3月單月投資增速跳增至28.3%，政策反應(yīng)期為9個(gè)月，2016年全年單月增速區(qū)間處在10~30%，棚改貨幣化拉動(dòng)效果明顯。2017年7月，房屋安裝工程單月投資增速轉(zhuǎn)負(fù)，為-3.8%，此后板塊持續(xù)調(diào)整。我們認(rèn)為，在2015年6月底棚改貨幣化政策推出后，市場(chǎng)存在約3個(gè)季度政策反應(yīng)期，此后相關(guān)投資數(shù)據(jù)改善明顯，進(jìn)入棚改貨幣化高峰期。對(duì)標(biāo)本次城改，考慮當(dāng)前城改戰(zhàn)略高度定位、聚焦一二線城市，我們認(rèn)為本次政策反應(yīng)期或更短，一二線城市投資數(shù)據(jù)彈性或更強(qiáng)。4.2股價(jià)面影響：高峰期板塊收益明顯，設(shè)計(jì)板塊反應(yīng)更領(lǐng)先考慮棚改政策傳導(dǎo)時(shí)間以及行業(yè)基本面反應(yīng)效果，我們將棚改分為三個(gè)階段，棚改反應(yīng)期（2015年7月1日至2016年3月16日）、棚改高峰期（2016年3月16日至2017年7月15日）、棚改退坡期（2017年7月16日至2018年9月30日），從股價(jià)表現(xiàn)看：1)棚改貨幣化反應(yīng)期（2015.7-2016.3）：滬深300和建筑各子版塊均有較大幅度調(diào)整，滬深300指數(shù)區(qū)間漲跌幅-31.3%，建筑裝飾（申萬）指數(shù)區(qū)間漲跌幅-36.5%，細(xì)分各子板塊均有調(diào)整，其中裝修裝飾調(diào)整幅度最大為-42.4%，工程咨詢服務(wù)調(diào)整幅度最小為-12.6%。2)棚改貨幣化高峰期（2016.3-2017.7）：滬深300指數(shù)區(qū)間漲跌幅+20.4%，建筑裝飾（申萬）區(qū)間漲跌幅+29.0%，其中房屋建設(shè)板塊區(qū)間漲跌幅+63.1%，工程咨詢服務(wù)區(qū)間漲跌幅+9.2%，裝修裝飾板塊區(qū)間漲跌幅-4.7%。3)棚改貨幣化退坡期（2017.7-2018.9）：滬深300指數(shù)區(qū)間漲跌幅-7.1%，建筑裝飾（申萬）區(qū)間漲跌幅-30.4%，各子版塊均有較大幅度調(diào)整。從細(xì)分板塊走勢(shì)看，從節(jié)奏來看，工程咨詢服務(wù)領(lǐng)先于房屋建設(shè)板塊，前者領(lǐng)先于后者約5個(gè)月，從幅度來看，房屋建設(shè)板塊漲幅大于工程咨詢服務(wù)。1）工程咨詢服務(wù)板塊：該板塊2016年1月底率先回升，反應(yīng)時(shí)間早于棚改貨幣化高峰期起點(diǎn)約2個(gè)月，2016年1月28日至2016年11月23日工程咨詢服務(wù)板塊區(qū)間漲幅57.7%，持續(xù)時(shí)間約10個(gè)月，公司股價(jià)漲幅前三分別為建發(fā)合